【华鑫证券】固定收益专题报告：1月全社会债务数据综述-两会目标定量匡算-260307（14页）.pdf

1、 20262026 年年 0303 月月 0707 日日 两会目标定量匡算两会目标定量匡算1 1 月月全社会债务数据综述全社会债务数据综述 固定收益专题报告固定收益专题报告 投资要点投资要点 分析师：罗云峰分析师：罗云峰 S1050524060001 相关研究相关研究 1、关注 2 月实体扩表12 月全社会债务数据综述2026-02-08 2、利率空间不大，择时创造收益2026-01-13 3、向择时和策略要收益11 月全社会债务数据综述2026-01-03 回顾 2 月市场运行，股债双牛；万得全 A 指数 2 月上涨2.34%，十债收益率 2 月累计下行 4 个基点至 1.78%，股债性价比

2、偏向股票；权益风格方面，成长相对价值占优。虽然还需后续数据验证，但从现有公布的数据来看，2 月实体部门负债增速小幅上行，资金面边际放松，合并来看，2 月宏观流动性有所改善，符合我们之前的判断，在盈利、资金跨境流动和风险偏好变化不大的背景下，利好权益。实体部门负债增速代表债务供给，资金面代表购债需求，上述组合对应供给上升、需求上升，债券也并非绝对利空。2 2 月宏观流动月宏观流动性可以较好的解释市场运行，展望性可以较好的解释市场运行，展望 3 3 月，实体部门负债增速月，实体部门负债增速大概率转而下行，资金面亦大概率边际收敛，合并来看，宏大概率转而下行，资金面亦大概率边际收敛，合并来看，宏观流动

3、性有所收敛，在盈利、资金跨境流动和风险偏好变化观流动性有所收敛，在盈利、资金跨境流动和风险偏好变化不大的前提下，对权益并非利好，债券供需双弱、参与价值不大的前提下，对权益并非利好，债券供需双弱、参与价值亦不大。权益风格方面，大概率转向价值占优。亦不大。权益风格方面，大概率转向价值占优。3 3 月月 5 5 日两会召开，我们对各项关键目标拆解如下。日两会召开，我们对各项关键目标拆解如下。（1）名义经济增长目标 5%。赤字规模 5.89 万亿，赤字率4%，按此匡算，2026 年名义 GDP 增长目标约为 5%。（2）稳定宏观杠杆率政策目标不变。2026 年政府工作报告明确指出：“使社会融资规模、货

4、币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。“这意味着 2016 年以来稳定宏观杠杆率的政策目标没有发生变化。（3）2026 年底实体部门负债增速降至 8%附近。两会给出的财政目标为：5.89 万亿赤字规模，其中中央财政赤字 5.09万亿、地方财政赤字 0.8 万亿；4.4 万亿地方政府专项债；2万亿地方政府专项债置换隐债，2024-2026 年每年 2 万亿；1.6 万亿特别国债，其中 1.3 万亿超长期特别国债持续支持“两重”建设、“两新”工作等，0.3 万亿特别国债支持国有大型商业银行补充资本；合计 13.89 万亿。按此匡算，2026 年底政府部门负债增速约为 11.6%，低于

5、2025 年底的12.4%；2026 年底实体部门负债增速约为 8.0%，低于 2025 年底的 8.4%。负债端来看，2026 年 1 月实体部门负债增速录得 8.3%，前值8.4%；结构上看，家庭负债增速平稳、政府略高于前值，非金融企业则略低于前值，2026 年 1 月非金融企业中长期贷款余额增速下降 0.5 百分点至 7.6%，我们认为未来其下行的概率仍较高。预计预计 20262026 年年 2 2 政府部门负债增速小幅下降至政府部门负债增速小幅下降至 固固定定收收益益研研究究 证证券券研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 1

6、2.1%12.1%附近，实体部门负债增速则小幅反弹至附近，实体部门负债增速则小幅反弹至 8.4%8.4%附近。预附近。预计计 3 3 月实体部门负债增速转而下降至月实体部门负债增速转而下降至 8.2%8.2%附近，按照稳定宏附近，按照稳定宏观杠杆率的政策目标，观杠杆率的政策目标，20262026 年全年实体部门负债增速震荡下年全年实体部门负债增速震荡下行。行。货币政策方面，2026 年 1 月，我们衡量货币政策的三大数量型指标基础货币余额增速、金融机构负债增速、超额备付金率两降一升（金融机构负债增速上升），我们认为，2 月虽然货币政策难言松弛，但非银金融机构带动资金面有所改善、高点大约形成在