1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 让政策的子弹飞一会让政策的子弹飞一会 地产周期复苏专题之一地产周期复苏专题之一 房地产 证券研究报告证券研究报告/专题研究报告专题研究报告 20232023 年年 2 2 月月 7 7 日日 评级：评级：增持增持（维持维持）分析师：陈立分析师：陈立 执业证书编号：执业证书编号：S0740520080008 Email： 分析师：李分析师：李垚垚 执业证书编号：执业证书编号：S0740520110003 Email： 基本状况基本状况 上市公司数 115 行业总市值(百万元)15,293 行业流通市值(百万元)7,340 行业行

2、业-市场走势对比市场走势对比 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价(元/港币)EPS PE 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 万科 A 17.6 1.9 2.1 2.3 2.5 9.1 8.3 7.7 6.9 买入 绿城中国 11.5 1.0 1.6 2.1 2.6 9.5 6.1 4.8 3.8 买入 滨江集团 10.2 1.0 1.1 1.4 1.8 10.5 8.9 7.2 5.8 买入 保利发展 15.3 2.3 2.4 2.5 2.7 6.7 6.4 6.0 5.6 买入 招商蛇口 14.0 1.3 1.4 1.

3、4 1.5 10.7 10.0 10.0 9.3 买入 新城控股 20.1 5.6 8.9 10.6 12.3 3.6 2.3 1.9 1.6 买入 备注：收盘价按 2023 年 2 月 7 日。投资要点投资要点 核心观点：核心观点：当前市场对地产股的核心分歧在于对销售复苏预期，春节后，各地出现销售边际改善但幅度并不明显，而需求端政策出台的节奏却并不如市场所预期的快速，股价在强预期与弱现实之间反复博弈。本篇报告是我们关于房地产周期复苏的系列专题第一篇，对于本轮周期复苏过程，我们从供给和需求两端切入，探讨本轮复苏的路径，并与历史上地产周期进行对比。低库存与弱需求的矛盾低库存与弱需求的矛盾 我们认

4、为，本轮房地产下行的源头，本质在于房地产企业在低库存环境下，由于外界流动性环境恶化，被迫选择了降价抛售存量资产，进一步传递至购房预期下行，产生了供需双弱的结果，市场呈现出低库存与弱需求共存的矛盾局面。供给层面，房地产行业 2015 年后整体开工规模并未长期的超过销售规模，甚至在 2021 年市场下行后，库存规模甚至加速下降，全国销售面积占比超过八成的区域，其存销比自 2014 年的 2.0 下降至 0.9 年，在主要区域销售规模相比 2014 年保持增长的情况下，库存规模反而持续下降，全国库存并未出现全局性过剩。需求层面，本轮周期短期大幅下行，主要由房企主动降价带来的房价预期，以及疫情带来的收

5、入预期冲击导致需求释放放缓，长期的人口结构问题并非是导致短期行业波动的核心因素。强政策与弱现实的反差强政策与弱现实的反差 2022 年以来，行业供需两端政策持续加码，但房地产市场并未同步复苏，行业呈现出强政策与弱现实的反差。由于疫情对未来收入的预期冲击、叠加停工停贷问题对期房交付预期的负面影响下，居民端购房需求释放出现了显著的放缓。这一需求端问题难以通过常规降利率、首付比例等宽松方式改善需求。但危机之中，曙光已现。融资环境改善下，开发商抛售的意愿大幅降低，从企业缩减供应，到市场价格改善可期。中证地产债净价指数自 2022 年 11 月 87 的低点反弹至 92，全国商品房住宅当月均价同比连续半

6、年正增长，12 月同比增长 7%，房价已经触底回升。老路径与新周期的复苏老路径与新周期的复苏 传统地产周期中，高库存环境下，市场复苏通常先经历销量回升，库存消耗后房价上涨。本轮低库存环境下，需求边际改善叠加供给侧刚性缺口，房价将优先于销量复苏，由整体市场预期改善，带动企业拿地推盘推升供应，销量随后改善。节奏上来看上半年房价企稳，下半年量价齐升。自 2019 年来，百强房企拿地规模持续小于销售规模，2022 年供给缺口扩大至 3.1亿，连续两年供给缺口超 3 亿。由于供给端的刚性缺口，在需求边际复苏的过程中，房价在中长期来看，均具备上涨的基础。投资建议投资建议 推荐关注供给出清后，房价复苏带动的