华能水电（600025）-A股公司研究报告：2025年发电量点评：来水加速改善产业升级支撑绿电需求-260117（4页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究公司研究 公司信息点评公司信息点评 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2026.01.17 来水来水加速改善加速改善，产业升级支撑绿电需求产业升级支撑绿电需求 华能水电华能水电(600025)Table_Industry 电力/公用事业 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_Target 目标价格：目标价格：10.78 Table_CurPrice 当前价格：9.18 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间(元)8.51-10.18 总市值(百万元)171,033 总股本/流通A股

2、(百万股)18,631/18,000 流通 B 股/H 股(百万股)0/0 Table_Balance 资产负债表摘要资产负债表摘要(LF)股东权益(百万元)81,197 每股净资产(元)4.36 市净率(现价)2.1 净负债率 125.98%Table_PicQuote Table_Trend 升幅升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅-3%-8%4%相对指数-10%-13%-23%Table_Report 相关报告相关报告 澜沧江建设推进，“十四五”末稀缺大水电增量2024.12.19 Q2 业绩符合预期，持续装机成长可期 2024.08.30 水电电价提升，期待来水好转 2024.05.

3、06 华能水电 2025 年发电量点评 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 吴杰(分析师)021-23183818 S0880525040109 傅逸帆(分析师)021-23185698 S0880525040042 本报告导读：本报告导读：25Q4 来水加速改善，看好云南来水加速改善，看好云南产业升级产业升级的清洁电力需求。的清洁电力需求。投资要点：投资要点：Table_Summary 维持“增持”评级：维持“增持”评级：我们预计公司 2025-27 年的 EPS 为 0.47/0.49/0.52元。参考可比公司估值，考虑澜沧江清洁能源基地建设带来稀缺大水电增量及云南产业

4、升级带来需求弹性和电价提升空间，给予 2026年 22 倍 PE 估值，对应目标价 10.78 元，维持“增持”评级。25Q4 电量高增，电量高增，来水向好来水向好利好年末蓄能及利好年末蓄能及 26H1 枯期发电枯期发电。公司2025 年完成上网电量 1259 亿千瓦时，YOY13%；25Q4 上网电量 304亿千瓦时，YOY18%。增发的主要原因：（1）云南省内用电需求和西电东送电量同比增加；（2）TB 水电站和硬梁包水电站全容量投产，新能源装机规模大幅提升；（3）澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰 1.5 成（前三季度偏丰 0.9 成）。分电源看，水电/光伏 25 年上网电量分别 YOY12

5、%/58%；其中 25Q4 水电/光伏上网电量分别YOY17%/41%，四季度来水向好有利年末蓄能及 26H1 枯期发电。25Q1-3度电收入度电收入小幅小幅承压，承压，定增落地助力上游电站建设定增落地助力上游电站建设。公司25Q1-3 实现营收 206 亿元，YOY6.3%；归母净利 75 亿元，YOY4%。测算 25Q1-3 度电收入 0.216 元，YOY-5%；度电净利 0.085 元，YOY-6%。我们认为度电收入下降主要由于南方区域电力供需较宽松导致的市场化交易电价下行。公司在新增大水电、新能源投产的背景下仍严控财务成本，25Q1-3 财务费用小幅下降 3%。25Q4 公司完成定增

6、募资 58 亿元，拟用于澜沧江上游清洁能源基地建设。云南云南电网碳排放电网碳排放全国最全国最低低，产业升级产业升级支撑长期支撑长期电力需求电力需求。根据生态环境部，云南电网二氧化碳排放因子连续三年保持全国最低（表 2），在国内碳市场发展及欧盟碳关税开征的背景下，为省内高载能产业降低排放成本提供有力支撑。2025 年 111 月，云南省绿色铝、硅光伏、新能源电池等重点资源型产业增加值分别增长 11%、5%、76%。云南省加快构建现代化产业体系推进产业强省建设行动计划 提出有序承接优质高载能产业，做强做优“绿电先进制造业”；做强做优做大绿色铝业、硅光伏产业、有色和稀贵金属产业等资源型产业，政策端利