宏观图说日本月报：日本坚持宽财政及慢加息政策组合-251231（14页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 宏观宏观 日本坚持宽财政及慢加息政策组合日本坚持宽财政及慢加息政策组合 华泰研究华泰研究 易峘易峘 研究员 SAC No.S0570520100005 SFC No.AMH263 +(852)3658 6000 胡李鹏，胡李鹏，PhD 研究员 SAC No.S0570525010001 SFC No.BWA860 +(86)10 6321 1166 陈玮陈玮 研究员 SAC No.S0570524030003 SFC No.BVH374 +(86)10 6321 1166 2025 年 12 月 31 日中国内地

2、图说日本月报图说日本月报 图说日本宏观月报图说日本宏观月报|2025 年年 12 月月 第十六期第十六期 概览：随着关税不确定性下降，日本出口持续改善；内需整体维持韧性，推动经济延续温和复苏；补贴措施暂时压低通胀水平。日本 2026 财年财政预算维持扩张取向；日央行 12 月议息会议宣布加息、但鹰派不及预期，导致12 月日元持续偏弱、10 年期日债收益率上行突破 2%。受海外市场风险偏好改善和科技股上涨带动，日股继续上涨。1.实体经济走势：实体经济走势：经济温和修复经济温和修复，通胀压力暂时缓解，通胀压力暂时缓解 日本日本下修三季度下修三季度 GDP 增速，但出口改善、投资维持韧等因素推动经济

3、继续增速，但出口改善、投资维持韧等因素推动经济继续修复。修复。日本 Q3 实际 GDP 环比折年增速从初值的-1.8%下修至-2.3%，其中资本支出从 4.2%大幅下修至-0.8%，年初以来首次转负，主要是 Q2 大幅增长(+5.4%)后的回落。随着 9 月美国正式下调对日本的汽车关税，日本出口逐步修复，11 月出口同比增速回升至 9.1%，其中对美出口同比从-3.1%回升至 8.8%；投资维持强势增长，11 月日本机械设备新订单同比增速进一步上行至 13.7%。12 月制造业 PMI 边际回暖，从上月的 48.8 回升至 49.7；服务业 PMI 小幅回落至 52.5，仍维持在扩张区间。劳工

4、市场边际劳工市场边际走强走强，但但名义消费增速名义消费增速放缓放缓。就业市场升温：10 月正式员工人数上升，失业率持平于 2.6%，名义工资增速上升至 2.5%。但偏高的通胀“侵蚀”居民实际工资收入，10 月实际工资同比为-0.8%，导致消费增速有所回落，11 月日本零售总额环比（季调后）降至 1.6%。汽油补贴政策暂时压低通胀读数汽油补贴政策暂时压低通胀读数。11 月日本 CPI 同比回落至 2.7%，核心CPI 同比则持平于 3%；12 月东京核心 CPI 同比较上月回落 0.5pp 至 2.3%，主要是由于高市早苗政府所推出的汽油补贴政策所导致，食品通胀仍保持在6.2%的高位。往前看，2

5、026 年 1 月汽油税减免叠加电力和燃油补贴预计将继续压低表观通胀，但随着经济修复，预计潜在通胀压力仍将继续积累。2.宏观政策宏观政策：高市内阁维持财政扩张取向，日央行渐进加息：高市内阁维持财政扩张取向，日央行渐进加息 日本日本 2026 财年预算维持扩张取向；日央行加息、但鹰派不及预期财年预算维持扩张取向；日央行加息、但鹰派不及预期。12 月26 日，日本内阁批准 2026 财年预算（2026/4-2027/3），预算总支出将达到 122.3 万亿日元，同比增长 6.3%，高于去年的 2.6%。货币政策方面，日央行 12 月议息会议如期宣布加息 25bp、政策利率达 0.75%，并给出继续

6、加息的指引，但未明确具体的加息路径，鹰派程度不及市场预期，导致会后日元贬值突破 157 关口。近期日本官员对日元走势进行更强烈的“口头干预”，财务大臣片山皋月明确指出日元偏离基本面，并强调日本拥有采取“大胆行动”的自由裁量权。3.资产价格：日元维持震荡走势，日债收益率进一步上行资产价格：日元维持震荡走势，日债收益率进一步上行 日元维持震荡走势，财政扩张预期冲击日债市场；风险偏好提升提振日股日元维持震荡走势，财政扩张预期冲击日债市场；风险偏好提升提振日股。日央行虽然在 12 月超预期加息，但未给出后续加息的明确指引，叠加财政宽松预期推高日债期限溢价，日元整体偏弱，并一度跌破 157 日元/美元关