天士力-公司研究报告-中药现代化领军企业华润入主厚积薄发-250622（26页）.pdf

1、证券研究报告公司深度研究中药 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/26 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 天士力（600535）中药现代化领军企业中药现代化领军企业，华润入主，华润入主，厚积薄发厚积薄发 2025 年年 06 月月 22 日日 证券分析师证券分析师 朱国广朱国广 执业证书：S0600520070004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)15.50 一年最低/最高价 12.24/17.77 市净率(倍)1.94 流通A股市值(百万元)23,156.23 总市值(百万元)23,156.23 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)7.98

2、 资产负债率(%,LF)19.01 总股本(百万股)1,493.95 流通 A 股(百万股)1,493.95 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）8,674 8,498 8,994 9,606 10,189 同比（%）0.42(2.03)5.83 6.81 6.06 归母净利润（百万元）1,071.07 955.59 1,152.06 1,335.09 1,503.11 同比（%）505.34(10.78)20.56 15.89 12.58 EPS-最新摊薄（元/股）0.72 0.64 0

3、.77 0.89 1.01 P/E（现价&最新摊薄）21.62 24.23 20.10 17.34 15.41 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 中药现代化领军企业，华润入主，强强联合，优势互补。中药现代化领军企业，华润入主，强强联合，优势互补。天士力成立 30 余年以来，核心聚焦心脑血管、消化代谢、肿瘤免疫等领域，打造了复方丹参滴丸、芪参益气滴丸、养血清脑等多个大产品。截至 2025 年 3 月，天士力集团及其一致行动人向华润三九公司转让公司总股本的 28%，实控人变更为中国华润有限公司。华润三九和天士力有望实现中药产业链的补链强链延链，发挥研发协同价值，提升

4、创新发展能力，形成品牌势能。一方面，天士力有望发挥中药创新研发、智能化生产的优势；另一方面，华润三九强大的品牌打造能力和渠道优势有望为天士力赋能，推动天士力产品院外市场的开拓，后续融合发展值得期待。核心大产品基本盘稳固，创新中药研发核心大产品基本盘稳固，创新中药研发+老品种二次开发，有望厚积薄发。老品种二次开发，有望厚积薄发。心脑血管用药市场超千亿规模，院内市场保持稳定，院外市场持续扩容。复方丹参滴丸冠心病心绞痛治疗基本盘扎实，集采降价后销售量稳定增长，后续有望维持在 30 亿左右的销售规模，糖网适应症打开第二增长曲线，新增市场空间有望翻倍。养血清脑、芪参益气作为基药产品稳健放量，中药注射剂触

5、底反弹，芍麻止咳、坤心宁等中药创新药品种加速进院。此外，公司中药创新药产品储备丰富，创新中药研发与重点品种二次开发快速推进，截至 2024 年，公司有 22 款创新产品处于临床 II、III 期研究阶段，奠定了中长期发展的基础。生物药及化药板块不利因素逐步出清，整体向好。生物药及化药板块不利因素逐步出清，整体向好。（1）生物药普佑克脑梗适应症有望贡献新增量。普佑克作为公司独家品种，当前被批准用于急性心肌梗死适应症。2024 年三季度开始，普佑克销售下滑的趋势基本得到了遏制，2024 年，公司生物药收入实现 1.92 亿元。展望 2025 年，普佑克急性脑卒中适应症有望获批上市，未来有望成长为过

6、十亿的品种。（2）化药方面，公司多款产品中标国家药品集中采购，蒂清等产品集采降价影响已经逐步消化，水林佳已逐步成长为公司化药销售额首位的产品。轻装上阵，聚焦优势，提质增效在路上。轻装上阵，聚焦优势，提质增效在路上。医药商业板块业务逐步精简，业务更加聚焦。公司扣非后销售净利率逐步提升，盈利能力不断改善。此外，公司对研发进度未达预期的项目进行资产减值损失，随着天士力生物医药股份有限公司的减亏以及业务结构的调整，我们认为公司盈利能力有望进一步改善。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2025-2027 年的归母净利润为11.52/13.35/15.03 亿元，对应当前市值的 PE