建筑与工程行业：行业开启深度整合关注结构性机遇-250519（33页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 建筑与工程建筑与工程 行业开启深度整合，关注结构性行业开启深度整合，关注结构性机遇机遇 华泰研究华泰研究 建筑与工程建筑与工程 增持增持 (维持维持)研究员 方晏荷方晏荷 SAC No.S0570517080007 SFC No.BPW811 +(86)755 2266 0892 研究员 黄颖黄颖 SAC No.S0570522030002 SFC No.BSH293 +(86)21 2897 2228 研究员 王玺杰王玺杰 SAC No.S0570524110002 +(86)755 8249 2388 研究员

2、樊星辰樊星辰 SAC No.S0570525040003 +(86)10 6321 1166 行业走势图行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 中国建筑 601668 CH 8.60 买入 中国建筑国际 3311 HK 15.61 买入 四川路桥 600039 CH 11.03 买入 隧道股份 600820 CH 9.24 买入 中材国际 600970 CH 13.04 买入 中钢国际 000928 CH 8.57 买入 中国化学 601117 CH 9.03 买入 中国核建 60161

3、1 CH 10.81 买入 鸿路钢构 002541 CH 26.81 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 5 月 19 日中国内地 专题研究专题研究 24 年年板块营收下滑、板块营收下滑、归母净归母净利利遭遇多重冲击，遭遇多重冲击，25Q1 复工偏慢复工偏慢拖累产值利润拖累产值利润 24 年 CS 建筑板块营收 YoY-4.10%，系行业 2015-2024 年间首次出现年度营收同比下滑，归母净利润 YoY-14.4%，主要系受房地产施工下滑、传统基建投资增速放缓导致收入承压，而费用刚性、回款压力增加导致账期拉长，企业计提减值压力增大，进一步影响盈利能力。归母净利率及周转率降低，使得板

4、块 ROE（摊薄）同比下滑 1.49pct。25Q1 政策尚未完全发力，收入、归母净利高基数下分别同比-6.0%/-8.8%，我们判断短期随着政策逐步落地，叠加基数走低，板块业绩有望迎来逐季上行改善，长期或进入深度整合阶段。24 年板块财务费用、减值增加拖累净利率，年板块财务费用、减值增加拖累净利率，24Q4 化债政策初见成效化债政策初见成效 24 年板块毛利率同比+0.05pct，归母净利率同比-0.23pct。24 年板块销售/管理/研发/财务费用率同比变化+0.05/+0.06/持平/+0.11pct，地产客户减值压力犹存，基建项目账期拉长，导致企业应收账款增加较多，减值损失占收入比重提

5、升+0.18pct。24 年板块（CFO+CFI）净流出 2097 亿元，同比少流出 220 亿元，其中投资性现金流净流出减少 779 亿元，主要系 PPP 类项目减少，经营性现金流同比少流入 560 亿元，化债政策初见成效，24Q4 实现经营性现金流净额 6114 亿元，同比大幅改善多流入 1600 亿元。24 年板块负债率同比+1.3pct，主要系央国企承担更多压力，杠杆率上升 1.6pct。24 年子板块中，国际工程利润表现稳健，央国企经营性现金流年子板块中，国际工程利润表现稳健，央国企经营性现金流承压更多承压更多 24 年子板块收入均出现下滑，设计咨询/大基建/化建下滑幅度相对较低，分

6、别为-3.1%/-3.6%/-5.2%，归母净利润仅国际工程同比实现增长，化建下滑幅度最小为 1.2%，大基建其次下滑 11.5%，大型央国企在积极发展海外市场、国内龙头集中的背景下，韧性高于行业。24 年多板块毛利率提升，归母净利率普遍下滑，仅国际工程和化建改善。24 年所有子板块均实现经营性现金净流入，园林工程、装饰工程、中小建企和钢结构同比改善，我们认为主要系民企聚焦收缩报表，受到化债、清欠等政策支持更为显著，大基建流出压力较大，承担稳增长、中小企业清欠重任，同比少流入 617 亿元。建筑央企建筑央企：“一利五率一利五率”中利润中利润、杠杆杠杆、盈利能力多有承压盈利能力多有承压 央国企承