药明合联-港股公司首次覆盖报告：ADCCRDMO龙头一体化平台赋能-250313（26页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司（中国香港）（中国香港）证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.03.13 ADC CRDMO 龙头，一体化平台赋能龙头，一体化平台赋能 药明合联药明合联(2268)Table_Industry 医药 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_CurPrice 当前价格(港元)：35.20 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间（港元）14.24-37.65 当前股本（百万股）1,201 当前市值（百万港元）42,276 Table_Report 相关报告

2、相关报告 药明合联首次覆盖报告 table_Authors 丁丹丁丹(分析师分析师)吴晗吴晗(分析师分析师)0755-23976735 010-83939773 登记编号登记编号 S0880514030001 S0880523080005 本报告导读：本报告导读：全球全球 ADC CRDMO 市场持续扩容，公司漏斗管线推进业绩增长，“双厂战略”保障市场持续扩容，公司漏斗管线推进业绩增长，“双厂战略”保障产能建设，研发能力增强客户粘性。抢滩布局产能建设，研发能力增强客户粘性。抢滩布局 XDC，打造第二增长曲线。首次覆盖，打造第二增长曲线。首次覆盖，给予增持评级。给予增持评级。投资要点：投资要点：

3、Table_Summary 首次覆盖，给予增持评级。首次覆盖，给予增持评级。公司作为端到端的 ADC CRDMO 龙头，受益行业高景气，客户订单持续扩容，项目漏斗管线后期逐步兑现下业绩有望持续高增长。预计 2024-2026 年 EPS 为 0.89/1.24/1.66 元。综合绝对估值法及相对估值法，给予目标价 43.4 元，对应 2025 年 PE35X。首次覆盖，给予增持评级。全球全球 ADC 药物市场高景气，外包需求旺盛。药物市场高景气，外包需求旺盛。根据沙利文报告，预计 2030年全球 ADC 药物市场规模有望增长至 647 亿美元，2022-2030E CAGR增速达 30%。由于

4、 ADC 药物开发技术壁垒高，产业链复杂，外包率长期维持高位。预计到 2030 年，全球 ADC 及更广泛生物偶联药物的外包市场规模将达到 110 亿美元，2022-2030E CAGR 增速达 28%。ADC CRDMO 公司迎来长期发展机遇。公司凭借端到端一体化服务模式，深度绑定全球客户，全球市占率领先，国内市占率第一。技术赋能技术赋能 ADC 研发生产，持续扩展全球产能。研发生产，持续扩展全球产能。公司坚持“赋能、跟随并赢得分子”战略，ADC 管线项目持续推进，合约价值不断提升。截至 2024年,临床 III 期项目达 18 个，10 个项目进入 PPQ 阶段，商业化有望陆续落地。产能方

5、面，加码实施全球“双厂”战略。除现有无锡、上海和常州基地外，新加坡基地加速推进，有望 2025 年年底投产，打破产能瓶颈。公司具备领先的偶联技术平台（WuXiDAR4 技术）、连接子及有效载荷合成能力，技术实力提升客户粘性，有效保障服务质量。XDC 市场崛起，打造第二增长曲线。市场崛起，打造第二增长曲线。更广泛的生物偶联药物（XDC）市场尚处早期阶段，但融资规模持续增长，行业前景广阔。相较传统 ADC聚焦于实体瘤，新型 XDC 在自身免疫、感染性疾病等非肿瘤适应症领域展现出巨大潜力。公司提前切入 XDC 赛道，结合自身技术和产业链优势，项目及客户数持续扩容，有望打造第二增长曲线。风险提示：风险

6、提示：地缘政治扰动风险；产品研发进展不及预期；市场竞争加剧风险 财务摘要（财务摘要（百万百万人民币人民币）2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 311 990 2124 3976 5455 7215(+/-)%222.9%218.3%114.4%87.2%37.2%32.3%毛利润 113 261 560 1391 1964 2669 净利润 55 158 284 1067 1492 1995(+/-)%108.9%183.5%82.1%276.5%39.8%33.7%PE NA NA 114 39 28 21 PB NA NA 7 6 5 4 -3