食品饮料行业连锁行业系列开篇：品牌连锁谁主沉浮-220221（30页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022.02.21 品牌连锁，谁主沉浮品牌连锁，谁主沉浮 连锁行业系列开篇连锁行业系列开篇 本报告导读：本报告导读： 本文对比连锁行业多个赛道， 总结三类投资机会， 首创本文对比连锁行业多个赛道， 总结三类投资机会， 首创 “三边界” 理论， 归纳商业“三边界” 理论， 归纳商业模式差异，解密竞争壁垒。模式差异，解密竞争壁垒。 摘要：摘要： 投资建议：投资建议： 通过对商业模式多维度对比和分析， 建议增持可持续增长的绝味食品（2022 年 PE 28X） 、有复苏弹性的周黑鸭（2022 年 PE 21X） ；受益标的：良品铺子

2、、巴比食品。 三类投资机会， 首创 “三边界理论” ：三类投资机会， 首创 “三边界理论” ： 复盘显示， 连锁行业的投资机会主要有三类：1）扩张，2）复苏，3）转型；即单一品牌从 1 向 10的扩张期；突发危机、管理不善之后的困境反转； 以及包括第二曲线在内的模式转型、赛道拓展。复盘显示， 以上三类投资机会均可取得超额收益。我们判断未来五年 1）行业洗牌、连锁化率加速提升；2）流量红利将主要来自县乡镇市场；3）单店模型将向小店化、 无人化，或复合型、社群化转型。我们优化空间测算法，首创“三边界理论” ，即单一品牌的展店上限将取决于需求边界、 管理边界、 生产力边界的交集，建议长期布局拥有边界

3、拓展能力的公司。 多视角观赛道， 集中度提升主线：多视角观赛道， 集中度提升主线： 从消费者角度， 更易接受小酒馆 （海伦斯） 、餐桌卤味（紫燕） 、早餐（巴比）的品类延展；以及客单较低的冰品茶饮（蜜雪） 、休闲卤味（绝味）的渠道下沉。从公司角度，休闲卤味（绝味） 、冰品茶饮（蜜雪）兼具标准化程度高、选址难度低、成本掌控力强、前台操作难度低的特性， 意味着更稳定的盈利能力。从加盟商角度，餐桌卤味（紫燕） 、休闲卤味（绝味） 、冰品茶饮（蜜雪） 、早餐（巴比）单店模型兼具门槛低、回报较快、经营效率高、风险小的特性，有更强的可复制性。对比疫情前后，直营、非刚需、交通枢纽店受影响大，对应复苏弹性更大

4、；而加盟模式、刚需品类、社区店受疫情冲击小，增长确定性更强。 以上赛道连锁化率和集中度有望进一步提升。 直营加盟各千秋， 竞争壁垒尽不同：直营加盟各千秋， 竞争壁垒尽不同： 直营及常见的四种特许模式各有千秋，初始选择首先是基于文化基因、时代背景的差异， 其次是基于品类属性、发展阶段、能力圈差异， 最后是利益分配和可复制性的差异。总的来说，直营更适用于供应链较长或初创阶段企业； 加盟则更适用于供应链短或加速扩张及转型阶段。 相比模式本身， 我们更看重演化过程中所迭代出的竞争壁垒。 以绝味为例， 其不断强化的供应链体系、 加盟商管理体系及人才培训体系均具有较高的壁垒， 或成为其长期搭建美食生态圈的

5、基石。 以周黑鸭为例， 其转型过程中展现出的产品创新能力、 多渠道运营能力以及品牌营销能力， 或成为其业绩爆发的引擎。 风险：风险：疫情反复，宏观经济环境恶化。 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 食品 增持 相关报告 食品饮料 2022 消费行业投资展望： 峰回路转 否极泰来 2022.02.14 食品饮料情绪提振，改善加快 2022.02.13 食品饮料 国内出行消费市场延续复苏势头 2022.02.11 食品饮料 硬核供应链， 行业整合者 绝味食品更新报告 2021.11.22 食品饮料 行业集中化， 龙头差异化 卤制品行业深度报告 2021.01.05 行业深度研究行

6、业深度研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 食品饮料食品饮料 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 31 目目 录录 1. 投资建议 . 4 2. 单店模型：复制 vs 迭代. 5 2.1. 四大赛道，复制性强 . 5 2.2. 疫情影响，模型迭代 . 9 3. 品类扫描：需求 vs 供给 . 14 3.1. 需求：品类延展，市场下沉 . 14 3.2. 供给：上游控盘，下游集中 . 18 4. 模式比较：差异 vs 演变 . 21 4.1. 千秋各异，殊途同归 . 21 4.2. 能力迭代，构建壁垒 . 24 5.