民营炼化行业深度之一：如何看待当前位置的民营炼化-211121（117页）.pdf

1、通过对炼化项目历史价差分析，我们发现2019年Q1开始，价差水平相较2012-2018年整体下了一个台阶，以恒力炼化项目为例，2012Q1-2018Q4炼化项目平均价差为1825.83元/吨，而2019Q1-2021Q3项目平均价差为1305.37元/吨，差值达520.46元/吨。通过分析，我们发现航空煤油、乙二醇等价格跌幅较大是一方面原因;同时，受近年国内PX产能快速扩张影响，PX价格下跌是重要影响因素。2012Q1-2018Q4 PX市场均价为8558.68元/吨，2019Q1-2021Q3 PX市场均价达6234.06元/吨，整体下滑明显。若剔除PX变化因素，假设PX为2012Q1-20

2、21Q3均值不变，对项目价差重新进行测算，恒力炼化项目2012Q1-2018Q4平均价差为1699.57元/吨，2019Q1-2021Q3平均价差为1638.05元/吨，差值为61.52元/吨，相较之前的520.46元/吨，大幅收窄。从历史景气角度看，剔除PX影响后，2019Q1-2021Q3整体景气度有所提升，其中2021年Q3恒力、浙石化、盛虹、恒逸的历史分位数分别提升至45.71%、61.98%、48.88%、53.12%。可见，PX价格变化对近年炼化项目价差下滑有非常大的影响。近年国内投放大量PX产能，恒力、浙石化等国内新投PX产能多为长流程，一体化和成本优势显著;而日韩和中国台湾等P

3、X产能主要以短流程和中流程为主，成本较高。在PX供给竞争加剧，价差长期维持较低水平背景下，高成本的落后产能将面临亏损压力从而逐步被淘汰。未来，随着落后产能出清，竞争格局改善， PX价差和盈利能力有望逐步修复，这也将进一步提升国内炼化项目盈利的上行空间。 2019年以来，PX供给竞争加剧，价差长期保持在较低水平，低成本的长流程能保持一定盈利，而高成本的短流程、部分中流程产能面临压力，相关产能或将逐步被淘汰。 2021年11月亚洲PX短流程产能合计587.7万吨/年，据统计，目前实际运行产能仅334.7万吨/年，其中101万吨关停，152万吨处于低负荷(小于50%)运转，合计有43%的装置处于非正常运行状态;中流程方面，印度芒格洛尔90万吨PX装置因利润较差，计划11月中旬暂时停机。未来，随着落后产能出清， PX行业竞争格局有望改善，存量长流程PX产能盈利有望逐步修复。