大类资产观察系列：2025年美元之年能否延续？-250102（18页）.pdf

1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 宏观专题报告宏观专题报告 2025 年美元之年能否延续？大类资产观察系列 核心结论核心结论 分析师分析师 边泉水边泉水 S0800522070002 13911826169 杨一凡杨一凡 S0800523020001 13472533756 相关研究相关研究 社融增速企稳回升12 月经济数据前瞻 2025-01-02 经济总体回升，价格仍然偏弱12 月 PMI 数据点评 2024-12-31 超常规财政政策的作用点在于力度和方向 解构“超常规逆周期调节”：财政政策篇 2024-12-29 山雨欲来风满楼：特朗普 2.0 潜在内政外交及影响 20

2、24-12-28 美国政府险遭停摆危机，特朗普未上台前已与党内生嫌隙海外政策周聚焦 2024-12-22 本文主要通过回顾2024年美元指数的走势，并总结影响2025年美元走势的四大因素，得出2025年上半年美元指数或维持强势的结论，人民币兑美元中间价仍然保持稳定。从股汇关联度来看，近期两者走势相关性减弱，A股的走势更多取决于经济基本面回暖可持续性以及财政发力的程度。2024 年：美元高位收官。在年：美元高位收官。在 2024 年的绝大部分时间内，美元指数和年的绝大部分时间内，美元指数和 10 年年美债收益率保持较高的同步走势，仅在美债收益率保持较高的同步走势，仅在 6 月和月和 11 月发生

3、背离，主要还是由月发生背离，主要还是由于在内部经济保持稳定的状况下，美元指数更多于在内部经济保持稳定的状况下，美元指数更多去去反映反映美国和其他国家之间美国和其他国家之间的基本面的基本面之差之差变化。变化。2024 年年 6 月，月，5 月失业率的上升，叠加 CPI 和 PPI 走弱，债券市场更多对经济衰退做定价，反而美元指数更多“Buy in”货币政策未转向。从外部条件来看，当时马克龙宣布提前举行议会选举，增加了极右翼在法国上台的机会，进一步加大政治不确定性，导致欧元兑美元下跌。与此同时日本央行加息和 QE Taper 延迟。2024 年年 11 月，月，除了减税+放松监管的政策预期，使得市

4、场对未来美国经济基本面的乐观情绪增加之外，欧元区以德国为首的经济体则仍然表现较为疲软，叠加特朗普上台后或提高对欧盟的关税，出口导向的德国经济将首当其冲受到影响，利好美元。从美债的角度来看，新提名的财长贝森特支持削减财政赤字同时支持宽松货币政策周期，促使美债收益率下移。美债和美元指数，谁短期定价美债和美元指数，谁短期定价错误错误？美债已经有美债已经有所反应。所反应。近期美债收益率的重新上行或表明市场对于未来货币政策和经济走势的分歧重新走扩，包括 12 月美联储议息会议上鲍威尔的鹰派发言。相较之下，美元指数维持高位徘徊，并未松动。2025 年：美元之年能否得以延续？年：美元之年能否得以延续？美元指

5、数能否在美元指数能否在 2025 年维持其上涨趋势年维持其上涨趋势并推动美元指数创下新高并推动美元指数创下新高，取决于取决于四四个个因素：因素：1）政府效率部（政府效率部（DOGE）能）能否真正缩减联邦政府支出，且在这个过程中采取的政策手段。否真正缩减联邦政府支出，且在这个过程中采取的政策手段。若双赤字问题能够缓解，对美元形成利好，但目前来看缩减支出落实仍有难度。2）特朗）特朗普减税普减税+关税关税+收紧移民组合收紧移民组合，对实际通胀和经济对实际通胀和经济所产生的所产生的潜在影响潜在影响。即使实即使实际净影响可能有限，但重要的是市场会反复循环定价，进而导致美元下行受际净影响可能有限，但重要的

6、是市场会反复循环定价，进而导致美元下行受限。限。尤其是比起最终关税落地多少，对美元指数更大的正面影响体现在全球贸易的不稳定。3）若）若通胀下不去，美通胀下不去，美联储独立性联储独立性是否是否能够经得起能够经得起考验。考验。美联储货币政策的调整还是“数据依赖”路径，即使特朗普新政府希望通过“影子银行”直接对美联储进行干预，也是需要通胀快速下行、劳动力市场或者经济疲软，这三者之一作为基础。4）德德国和法国国和法国经济经济增长短期难以有起色，增长短期难以有起色，是支撑美元指数高位的重要因素是支撑美元指数高位的重要因素。从当前来看，相较于美国，欧元区主要面临三大压力：一是贸易摩擦和全球政治扰动，可能对