宏观专题研究：沃什加息前置的逻辑-260729（20页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 宏观宏观 沃什：加息前置的逻辑沃什：加息前置的逻辑 华泰研究华泰研究 易峘易峘 研究员 SAC No.S0570520100005 SFC No.AMH263 +(852)3658 6000 2026 年 7 月 29 日中国内地 专题研究专题研究 美联储新任主席凯文 沃什（Kevin Warsh）上任后，金融市场对这位新主席政策取向的定价从此前的鸽派降息，转为更偏鹰派的短期立场。但临近 7 月议息会议，市场对联储下一步政策的预期却极度分化。沃什废除前瞻指引后，市场定价更为困难，而沃什和市场博弈焦点势必从“听其言”

2、转为“观其行”。综合分析历届联储主席换届经验、当前宏观环境、以及沃什赢得公信力的目标，我们将联储加息的预测时点提前我们预计，7 月加息概率略高于一半，高于市场目前预期的 40%左右，而基准情形下，沃什 9 月前加息的概率接近 100%。从新任主席和市场博弈的角度看，7 月加息综合成本或更低。一、一、沃什的短期首要目标沃什的短期首要目标或或是重塑联储公信力，是重塑联储公信力，“令美元再次伟大令美元再次伟大”在沃什 6 月 17 日 FOMC“首秀”和此后数次讲话中，他强调通过一系列政策改革联储的决心。沃什表态较此前市场预期更为鹰派，更注重长期改革。沃什 FOMC 首秀后两周，市场对此后 12 个

3、月的加息定价上升 15 个基点，美元和美债公信力的定价短期回升：表现为 10 年国债利率和通胀预期短暂回落、长端利率下行、美债期限利差压缩、黄金和瑞郎兑美元短期走弱等。短期预测角度，沃什两大表态短期预测角度，沃什两大表态是关键是关键对通胀对通胀超标“超标“零容忍零容忍”；废除前废除前瞻指引。瞻指引。我们认为锚定长债利率比防止短期波动更重要。我们认为锚定长债利率比防止短期波动更重要。中长期，沃什主张削减联储资产负债表并加强美元流动性管理，重塑美元储备货币的公信力。二、二、历届联储主席上任后市场均有一个适应和历届联储主席上任后市场均有一个适应和“试探试探”的过程的过程 历届联储主席就职前期，大都经

4、历一段市场波动率上升的时期，尤其是债市历届联储主席就职前期，大都经历一段市场波动率上升的时期，尤其是债市可以理解为市场可以理解为市场“适应适应”新主席，或者新主席赢得市场信任的一个过程新主席，或者新主席赢得市场信任的一个过程。我们复盘过去 8 次联储换届的经验，并结合当前情况做出情形分析。如果名义增长加速，但政策偏鸽，联储/美元“公信力指标”可能整体走弱；而如果增长加速但政策偏鹰，股市兴奋度可能有所下降但仍有基本面支撑，联储/美元公信力指标走强，类似沃尔克，格林斯潘上任初期的情形。三、三、高度不确定的高度不确定的 7 月议息会议及其情景分析月议息会议及其情景分析 7 月议息会议前，市场预期再度

5、波动：月议息会议前，市场预期再度波动：加息预期随着通胀就业数据发布和美伊冲突再升级而先抑后扬；同时，随着废除前瞻指引后市场“焦虑感”上升，联储公信力指标再度整体走弱，长端美债利率再度摸高。综合看，提前加息可能更好地服务于沃什的短期首要目标，晚加息综合看，提前加息可能更好地服务于沃什的短期首要目标，晚加息“驯服市驯服市场场”可能成本更高。可能成本更高。首先，从博弈角度看，“出其不意”的选择更有助于市场戒断“前瞻指引依赖”。其次，从货币政策公信力角度看，领先或同步于曲线加息更有利于压低风险溢价，即短期利率抬升有助于压低长端利率即短期利率抬升有助于压低长端利率，尤其在通胀预期不稳的环境下。如果 7

6、月不加息，且沃什已经严格执行废除前瞻指引的“新范式”，那么，债券市场可能开始定价沃什“虚张声势”，甚至试探性推动金融条件放松，倒逼 9 月加息、且可能推高所需加息幅度；而若 7 月加息，其主要意图可能是树立公信力，而非传递即将连续加息的信号。综上，我们将联储加息时间预测从此前的综上，我们将联储加息时间预测从此前的 2027 上半年加息两次，提前至今上半年加息两次，提前至今年下半年加息年下半年加息 1-2 次，明年年中之前累计加息两次（含今年）。次，明年年中之前累计加息两次（含今年）。我们预测的主要风险来自沃什最终仍然选择“虚张声势”，任由通胀预期上行；AI繁荣“戛然而止”，增长预期和风险资产价