德康农牧-2419.HK-港股公司研究报告：技术赋农的轻资产高成长猪企-260514（38页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 德康农牧德康农牧(2419 HK)技技术赋农术赋农的的轻资轻资产产高高成长成长猪企猪企 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):105.40 樊俊豪樊俊豪 研究员 SAC No.S0570524050001 SFC No.BDO986 +(852)3658 6000 王煜坤王煜坤*联系人 SAC No.S0570125120001 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 收盘价(港币 截至 5 月 13 日)62.25 市值(港币百

2、万)24,208 6 个月平均日成交额(港币百万)64.25 52 周价格范围(港币)42.10-110.00 股股价价走走势图势图 资料来源：S&P 经经营营预预测指测指标标与估与估值值 会会计计年度年度(人民币人民币)2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万)23,159 25,387 39,736 43,453+/-%3.09 9.62 56.52 9.35 归属母公司净利润(百万)1,433(319.71)7,787 6,262+/-%(65.06)(122.31)2,536(19.58)EPS(最新摊薄)3.69(0.82)20.03 16.10 ROE(%)16

3、.54(3.65)62.12 32.01 PE(倍)14.79(66.28)2.72 3.38 PB(倍)2.39 2.45 1.29 0.93 EV EBITDA(倍)9.92 24.27 2.50 2.26 股息率(%)0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2026 年 5 月 14 日中国香港 农业综合农业综合 首次覆盖德康农牧并给予买入评级，目标价 105.4 港币，目标价对应 26/27年公司生猪头均市值 3200/2489 元，对应 27 年 PE4.6X。德康农牧是全国领先的畜禽养殖企业，通过育种积淀、模式创新以及长期的联农带农实践，公司构筑了

4、自身生猪养殖成本端的高壁垒优势。26 年行业猪价承压，产能去化持续累积，预计 27 年猪价中枢抬升，公司或兑现强利润弹性，长期随着“二号农场”逐步成为增长主引擎，公司成本及回报率仍有精进空间。产能去化有望加速，本轮周期弹性可期产能去化有望加速，本轮周期弹性可期 行业自 25Q4 开启亏损去产能，春节后猪价不断刷新 2010 年以来新低，3月行业商品猪开启现金流层面的亏损，且伴随仔猪价格旺季跌破成本线，行业亏损加深并向上游母猪端传导，产能去化有望在 Q2Q3 迎来加速。结合产能调控政策、原材料上行压力、生产效率提升放缓等因素，我们认为，本轮亏损周期有望迎来更彻底的产能去化，27 年反转周期的猪价

5、弹性可期。复盘 2021-2024 年猪价与股价节奏，当前板块或已进入重点布局阶段。“深育种“深育种+立模式立模式+强执行”打造公司成本护城河强执行”打造公司成本护城河 公司涉足养殖之初就对标丹麦体系，在育种、母猪合作养殖模式（二号农场）上进行了持续的实践探索，最终形成自身轻资产、低成本的护城河。公司育种效率行业领先，是合作农户粘性的压舱石。自 2015 年探索二号农场的自创模式以来，持续打磨对农户在生物安全硬件、生产流程培训的统一管理，实现了相对行业更优的成本与回报水平，2025 年公司生猪头均盈利达 165元（相对行业具备 155 元超额收益），剔除生物资产公允价值调整后，公司 ROE 与

6、 ROIC 分别达 16.3%、12.9%。技术赋农、联农带农，公司实现优质成长路径清晰技术赋农、联农带农，公司实现优质成长路径清晰 2025 年公司交付于二号农场的母猪资产占公司总母猪数量的 30%，且二号农场完全成本低于公司自养。随着公司自养和传统公司+农户产能利用率提升至较高水位，未来二号农场模式将转变为公司出栏量增长的主引擎，对前期研发、人员等投入的摊薄将使得公司成本进一步下降，不仅有利于公司整体实现更低成本、轻资产的出栏量成长，也通过从育种到一线操作的全链条技术赋能，为养殖行业的联农带农、提质增效树立标杆。我们与市场观点不同之处我们与市场观点不同之处 市场担忧猪周期被熨平、规模化空间