债券研究-2025年可转债市场复盘：高夏普的上行路-260104（31页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/31 固定收益研究|债市研究 证券研究报告 报告日期 2026 年 01 月 04 日 分析师：左大勇分析师：左大勇 S0190516070005 分析师：蔡琨分析师：蔡琨 S0190520080005 分析师：常月分析师：常月 S0190521050001 分析师：周质芳分析师：周质芳 S0190525120002 相关研究相关研究 【兴证固收.转债】聚焦破局可转债2026 年一季度展望-2025.12.29【兴证固收.转债】如何看待券商转债的调整可转债研究-2025.12.21【兴证固收.转债】低价调整会扩散吗？可转债研究-2025.12.14 高夏普的

2、上行路高夏普的上行路 2025 年可转债市场复盘年可转债市场复盘 投资要点：投资要点：2025 年转债资产夏普比最优，整体呈结构性分化年转债资产夏普比最优，整体呈结构性分化 2025 年含权资产表现突出，转债收益与波动均衡最优年含权资产表现突出，转债收益与波动均衡最优。2025 年小盘风格及高价品种显著跑赢年小盘风格及高价品种显著跑赢。收益拆分：收益拆分：估值估值&正股双击，科技成长板块贡献超额正股双击，科技成长板块贡献超额 2025 年，转债市场呈年，转债市场呈“股性主导，估值推升股性主导，估值推升”行情行情。条款贡献明显回落，但化债带来的机会仍需关注条款贡献明显回落，但化债带来的机会仍需关

3、注。行业层面，科技成长板块有显著超额贡献，而银行板块贡献明显行业层面，科技成长板块有显著超额贡献，而银行板块贡献明显降低降低。分阶段复盘：分阶段复盘：转债估值韧性较强，指数震荡向上转债估值韧性较强，指数震荡向上 全年来看，转债市场整体趋势向上，前三季度震荡抬升，调整时间短暂，四季度指数全年来看，转债市场整体趋势向上，前三季度震荡抬升，调整时间短暂，四季度指数宽幅波动，估值整体维持高位宽幅波动，估值整体维持高位。根据转债市场表现的驱动因素，2025 年可以划分为五个阶段：1）1/2-3/18，资金持续流入，资金持续流入，A 股向上抬升，小盘科技制造领涨。股向上抬升，小盘科技制造领涨。2）3/18

4、-4/7，市场风偏下行，海外，市场风偏下行，海外“对等关税对等关税”冲击，转债及权益市场深度调整冲击，转债及权益市场深度调整。3）4/8-6/20，中美关税冲突缓和，风偏回升，市场热门主题轮动提速，银行板块主，中美关税冲突缓和，风偏回升，市场热门主题轮动提速，银行板块主升升。4）6/21-8/25，多重主题性叙事推动指数上行，以半导体产业链为核心的主线助力行多重主题性叙事推动指数上行，以半导体产业链为核心的主线助力行情加速，转债跟随正股向上突破情加速，转债跟随正股向上突破。5）8/26-12/31，指数维持宽幅震荡，市场进入存量资金博弈阶段，年末结构性行情下指数维持宽幅震荡，市场进入存量资金博

5、弈阶段，年末结构性行情下转债表现分化。转债表现分化。2025 年转债个券参与机会年转债个券参与机会 相较于相较于 2021 年的新能源行情，本轮能够抓住的机会广度更大，轮动策略效果并不年的新能源行情，本轮能够抓住的机会广度更大，轮动策略效果并不差，这也导致个券层面上的机会，有更多方向可以捕获：差，这也导致个券层面上的机会，有更多方向可以捕获：1）贯穿全年的算力贯穿全年的算力&芯片自主可控链条，给予了转债正股短期的爆发性，充分调动芯片自主可控链条，给予了转债正股短期的爆发性，充分调动期权属性期权属性；2）机器人方向的机会贯穿全年，短期爆发力机器人方向的机会贯穿全年，短期爆发力&不赎回的重要性抬升

6、不赎回的重要性抬升；3）周期方向有周期方向有“大爆发大爆发”的机会的机会；4）“化债”的收益丰厚化债”的收益丰厚；5）壳价值在转债中充分演绎壳价值在转债中充分演绎；6）“0-1”的诸多主题方向，乘着高风偏有的诸多主题方向，乘着高风偏有“爆发爆发”表现表现。风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期。请阅读最后评级说明和重要声明 2/31 固定收益研究|债市研究 2025 年，转债上涨主要由正股带动叠加估值推升，全年来看行情可分为“上涨-调整-修复-突破-高位震荡”五个阶段，指数收益超过 2021 年牛市，且夏普表现显著优于权益和纯债资产；同时本轮转债上涨也呈现明显结构性分化。