食品饮料行业：食饮该悲观吗？（附下载地址）

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⚫ 宏观背景：消费升级 & 城乡量价之迷

消费升级VS降级？

1）消费升级确实存在；（2）消费升级与降级并存；（3）社零增速下行的原因系财富效应消退。

城市vs农村：量价之谜？

上半年全国城镇/农村人均消费支出同比增长4.7%/10.1%，其中城镇食品支出增速3.5%。针对食品消费：城市消费主要体现在价升，农村消费主要体现在量增。

板块近期回调原因系预期下滑

10月食品饮料板块单月下跌22.2%，在申万28个一级子行业涨跌幅榜排名最后。前期涨幅最大的白酒普遍出现回调，茅/五/泸/洋单月分别下跌24.8%/29.1%/19.9%/31.0%。

业绩不达预期是下跌的主要因素，由于去年三季度白酒板块业绩增速迅猛，整体基数较高，今年增速相比下降幅度较大。

茅台三季报引发市场担忧

茅台三季报发出后，市场对于高端消费品预期回落幅度较大，大众消费品受到一定程度的影响，但整体影响有限。从茅台发布季报之后迄今，食品饮料板块整体出现回调，白酒首当其冲。涨幅较好的均为小股票，主要系市场风向短期改变所致。

⚫ 板块观点：高端or大众，龙头or成长？

白酒：增速换挡，分化加剧

白酒行业利润总额经历2014年低点后企稳回升，行业复苏趋势明显，2017年1593家规模以上白酒企业共实现销售收入5654.4亿元，同比增长14.42%；实现利润总额1028.3亿元，同比增长28.98%。

2015年上市酒企业绩企稳恢复，2016年收入利润双双实现两位数增长，2017年业绩增长再提速， 2018年上半年增速虽有所回落但仍处于高位。

整体来看，白酒行业自2015年见底复苏以来，行业维持高景气度，但在高基础下，行业增速将换挡 ，保持平稳增长。

18家白酒上市公司中，2017年收入增速高于行业的有10家；利润增速高于行业的有9家，且均为高端/次高端白酒。白酒行业的复苏是自上而下的复苏，中低端白酒并没有回暖。

从去年下半年开始，白酒上市企业业绩增速较高，一直持续迄今。高基数下明年的增长是个考验。

行业龙头茅台率先表态近期不涨价，那么最早的涨价预期也延后至明年下半年。明年千亿的目标主要靠量增+调结构（非标以及直营占比提升）。

后续看：确定降速，但并不悲观

⚫ 茅台仍然是卖方市场

– 目前限制茅台的主要因素仍然为产能，根据历年基酒测算，2021年之前茅台产能都不会大幅放量。

⚫ 2017Q4茅台基数相对较低

– 2017Q3茅台单季度发货量约9400吨，而Q4发货量约8200吨。2018Q3茅台单季度发货量约8100吨，根据历年基酒测算，茅台Q4仍有1万吨的产能空间。

⚫ 次高端白酒仍有扩容空间

– 提价外溢+中档酒升级

⚫ 板块目前估值处于低位

– 目前板块整体动态估值20倍，相当于2012年底的估值水平。彼时白酒整体业绩增速大幅低于现在，且行业因限制三公消费景气度持续下行。