需求端：欧美补库、内需企稳，25 年纸浆有望温和回暖。欧美 24 年终端平稳、低基数下同比实现稳健增长（24年 10 月欧洲针叶浆需求量累计同比+21.7%），叠加港口自年初开启补库（10 月较年初+17%），需求贡献较强支撑；内需方面，根据中国造纸协会数据，预计 2024 年我国纸及纸板总产量达 1.36 亿吨（同比+4.9%），但自制浆加速落地（预计原生纸浆产量达 3100 万吨、同比+7%）、纸企压低原料库存，整体购浆意愿偏弱。从全球市场发货情况来看，2024 年 1-10 月世界 20 国出货量累计同比-0.2%，其中对中国发货量同比-11.9%，而北美、西欧、东欧分别同比+4.8%、+11.1%、+14.2%。展望 2025 年，全球降息周期开启、国内刺激政策落地，我们预计商品浆需求量有望平稳增长。