1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|宏观定期报告 2025 年 09 月 29 日 定期报告定期报告 显微镜下的中国经济显微镜下的中国经济（2025 年第年第 37 期期）频率频率：每每周周 猪肉价格持续低迷导致猪肉价格持续低迷导致 CPI 同比增速持续在低位运行同比增速持续在低位运行，对价格传导机制造成不对价格传导机制造成不利影响利影响。8 月工业企业利润当月同比增长 20.4%，达到 2023 年 12 月以来的最高水平，这是显示治理企业无序竞争取得初步成效。年内，随着 PPI 同比的持续改善，企业盈利增速有望继续回升。不过，当前价格传导仍有明显堵点。一方面，企业盈利改善主要集中于中上

2、游行业，下游消费品行业利润增速改善幅度小于中上游行业；另一方面，下半年以来，CPI 同比和 PPI 同比走势背离，CPI 同比继续走弱将阻碍 PPI 向CPI 的传导，这并不利于企业盈利改善以及名义增速回升的持续性。当前抑制 CPI 同比增速的主要因素在于“猪”、“油”价格偏低，不过原油价格定价权并不在国内，因此要缓解 CPI 同比的弱势，政策只能在猪肉价格方面做文章，这就涉及了生猪产业的产能去化。上周，猪肉平均价为 24.29 元/公斤，同比下降 21.21%，环比下跌 0.22 元/公斤，再次刷新去年以来的最低价格水平。在 CPI 同比增长 2%的经济目标下，我们预计猪肉价格的持续下跌将倒

3、逼政策采取更严厉的手段控制猪肉供给。到目前为止，CPI 累计同比增速为-0.1%，如果任由猪肉价格维持当前的弱势，今年全年 CPI 同比存在负增长的可能性，也就是说，今年 CPI 表现还不如 2024 年，甚至还会影响明年 CPI 同比的表现，这可能会推迟水平回正的时间 风险提示风险提示：地缘政治风险地缘政治风险、国内政策落地不及预期国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货全球衰退及主要经济体货币政策超预期币政策超预期。相关报告相关报告 1、政策基调或暂时重回稳增长宏观与大类资产周报2025-09-28 2、关注俄乌冲突外溢风险国际时政周评2025-09-28 3、高频数据中的价格信息显微

4、镜下的中国经济（2025 年第 36 期）2025-09-22 张一平张一平 S1090513080007 张静静张静静 S1090522050003 猪肉价格低位运行的影响 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观点评报告 正文正文目录目录 1、开工率开工率.5 2、产能利用率产能利用率.10 3、产量产量.14 4、价格价格.19 5、库存库存.26 6、房地产市场房地产市场.31 7、出行与物流出行与物流.34 图表图表目录目录 图图 1：沥青企业开工率上升沥青企业开工率上升（%）.5 图图 2：电炉开工率下降电炉开工率下降（%）.5 图图 3：主要钢企高炉开工率上升主要钢企高炉开工率上升（%）

5、.6 图图 4：螺纹钢开工率下降螺纹钢开工率下降（%）.6 图图 5：纯碱开工率上升纯碱开工率上升（%）.7 图图 6：热卷开工率保持不变热卷开工率保持不变（%）.7 图图 7：冷轧开工率上升冷轧开工率上升（%）.8 图图 8：全钢胎开工率上升全钢胎开工率上升（%）.8 图图 9：浮法玻璃开工率保持不变浮法玻璃开工率保持不变（%）.9 图图 10：PVC 开工率上升开工率上升（%）.9 图图 11：钢厂产能利用率下降钢厂产能利用率下降（%）.10 图图 12：热卷产能利用率下降热卷产能利用率下降（%）.10 图图 13：冷轧产能利用率上升冷轧产能利用率上升（%）.11 图图 14：浮法玻璃产能

6、利用率上升浮法玻璃产能利用率上升（%）.11 图图 15：焦化产能利用率下降焦化产能利用率下降（%）.12 图图 16：电炉产能利用率下降电炉产能利用率下降（%）.12 图图 17：电厂日均耗煤量下降电厂日均耗煤量下降（万吨万吨）.13 图图 18：水泥熟料产能利用率上升水泥熟料产能利用率上升（%）.13 图图 19：粗钢产量下降粗钢产量下降（万吨万吨）.14 YWRVqRvMtQtMsPzQzQmRpM9PaO8OoMrRpNtOkPoOwPjMmPoObRmNsRvPmRnRMYoMxP 敬请阅读末页的重要说明 3 宏观点评报告 图图 20：钢材产量上升钢材产量上升（万吨万吨）.14 图图