【公司研究】卫士通-密码泛在化成趋势加密安全龙头再起航-20200307[21页].pdf

1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 03 月 07 日 卫士通卫士通（002268.SZ） 密码密码泛在化泛在化成趋势成趋势，加密，加密安全龙头再起航安全龙头再起航 卫士通： 密码安全市场龙头。卫士通： 密码安全市场龙头。 卫士通成立于 1998 年， 2008 年在深交所上市。是国内知名密码产品、网络安全产品、安全运维服务和行业安全解决方案综合提供商，是国内密码安全市场龙头。中电科网安持股 35.43%，中电科为实控人， 公司股权结构清晰。 卿昱同志新任公司董事长， 有望推动公司成长。 密码法推动商业密码市场，密码泛应用成趋势密码法推动商业密码市场，密码泛应用成趋势。1）密码法出

2、台，）密码法出台，商用密码市场迎来春天商用密码市场迎来春天。密码法出台，密码是保障网络与信息安全的核心技术和基础支撑， 国产替代成趋势。 商用密码算法中我国自主设计的 SM4分组密码算法、祖冲之(ZUC)密码算法等已成为商用密码国家标准或行业标准，标志着我国商用密码算法体系已经基本形成。根据数观中心数据，2017年我国商用密码产业规模达到 239.41 亿，较 2016 年增长 57.9%。密码法对商用密码进行“放管服”改革，使得商用密码应用产品不断丰富，应用领域不断扩大，将进一步扩宽商用密码产业规模。卫士通是国内最大的密码产品供应商，连续十年密码产品国内市占率第一。2）密码在云计算、物）密码

3、在云计算、物联网中泛在化应用，服务化成趋势联网中泛在化应用，服务化成趋势。云计算、人工智能、物联网等新兴技术带来关键信息基础设施安全挑战，密码与关键信息基础设施、网络安全等级保护三位一体，密码赋能铸基石。密码技术为云计算、大数据、人工智能、物联网等应用保驾护航。密码服务广泛覆盖政府、企业、组织和民众，泛在化应用成趋势。集密码算法、密码技术、密码产品、密码服务一体化服务化厂商有望在泛在化趋势中脱颖而出。 一体化密码服务保持技术领先，扩张市场带来成长机遇一体化密码服务保持技术领先，扩张市场带来成长机遇。1）研发持续投入，）研发持续投入，铸密码创新壁垒。铸密码创新壁垒。2018 年公司研发费用为 1

4、.93 亿元，同比增长 46.73%，研发费用率为 9.98%， 公司研发保持高速增长。 公司具备完备的网络安全资质体系。公司持续创新，云服务器密码机等产品和服务保持技术领先。2）具备一体化密码服务能力，具备一体化密码服务能力，渠道向行业市场扩张渠道向行业市场扩张。公司拥有从产品、整体解决方案到安全运维服务的完整网络安全产业链，能够满足用户从硬件到软件、从底层到应用层、从端到云的一体化安全需求。销售网络向公安、检察、监狱、戒毒、军工集团、央企、中小企业等行业市场扩张，带来成长新机遇。 目标市值目标市值 350 亿，首次覆盖，给予“买入”评级。亿，首次覆盖，给予“买入”评级。我们预测公司 201

5、9-2021年将实现收入 21.04、 24.81、 30.30 亿元， 增速分别为 9.0%、 17.9%、 22.1%，实现利润 1.69、2.77、4.36 亿元，增速分别为 40.2%、64.2%、57.6%。考虑到公司在密码行业的绝对龙头地位，密码产品应用的快速增长，以及后续密码国产替代空间的逐步释放，给予公司 2021 年目标市值 350 亿，对应80 倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：商用密码市场景气度低于预期；公司在行业渠道扩张低于预期；关键假设可能存在误差的风险。 财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（

6、百万元） 2,137 1,931 2,104 2,481 3,030 增长率 yoy（%） 18.8 -9.6 9.0 17.9 22.1 归母净利润（百万元） 169 120 169 277 436 增长率 yoy（%） 8.5 -28.9 40.2 64.2 57.6 EPS 最新摊薄（元/股） 0.20 0.14 0.20 0.33 0.52 净资产收益率（%） 4.0 2.8 3.8 5.8 8.4 P/E（倍） 149.7 210.5 150.1 91.4 58.0 P/B（倍） 5.89 5.74 5.54 5.23 4.80 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（首次首次