鲁阳节能-投资价值分析报告：受益碳中和耐火保温齐发力-211126（28页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 受益碳中和，耐火保温齐发力受益碳中和，耐火保温齐发力 鲁阳节能（002088.SZ）投资价值分析报告2021.11.26 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 公司为陶瓷纤维领域绝对龙头，公司为陶瓷纤维领域绝对龙头，高端市场具备技术壁垒，高端市场具备技术壁垒，竞争格局优异；低端竞争格局优异；低端 市场具备成本优势，市场具备成本优势，能耗能耗双控下双控下供给格局供给格局迎来优化迎来优化，预计，预计公司公司将将受益于受益于长期长期渗渗 透率透率提升提升及中短期及中短期工业工业企业加大资本开支带来的需求增长企业加大资本开支带来的需求增长。另外，

2、岩棉作为。另外，岩棉作为 A 级防火建筑保温材料首选，需求具备成长空间级防火建筑保温材料首选，需求具备成长空间，公司岩棉业务也将因此受益。公司岩棉业务也将因此受益。 我们我们给予给予公司公司 20212023 年年 EPS 预测预测分别分别为为 1.42/1.80/2.23 元，元，考虑到考虑到公司公司 具备技术具备技术优势优势且未来盈利且未来盈利复合复合增速达到增速达到 25%左右，左右，给予给予公司公司 2021 年年 PE 20 x， 对应目标价对应目标价 36 元，首次覆盖元，首次覆盖，给予公司，给予公司“买入”评级“买入”评级。 陶瓷纤维陶瓷纤维龙头，龙头，向向岩棉领域延伸岩棉领域延

3、伸。鲁阳节能拥有中国最大硅酸铝耐火纤维生产 基地，目前陶瓷纤维产品已包括棉、毯、毡、模块等，广泛应用于石化、冶金、 有色、建材等领域，2021H1 公司陶瓷纤维产能 39 万吨，销量全国占比 40%。 受益于高端应用占比提升及生产效率改善，2020 年陶纤业务毛利率较 2015 年 提升 25pcts。2012 年公司拓展玄武岩纤维（岩棉）业务，广泛应用于建筑外墙 防火保温、工业设备保温、管道保温等领域，当前公司产能已达到 18 万吨。 陶纤行业：渗透率陶纤行业：渗透率具备较大提升空间，具备较大提升空间，高端高端市场竞争格局优异市场竞争格局优异。目前陶瓷纤维 在整个耐火材料中应用占比仅 2.4

4、%，未来还存在较大提升空间，一方面在于节 能减排政策推动下，下游传统石化、冶金等工业对耐火材料的性能提出更高要 求，使用每吨陶瓷纤维每年平均节约相当于 200 吨标准煤产生的热能，节能效 果明显；另一方面，陶瓷纤维可横向拓展至交运、医疗、电子等领域，高端应 用占比有望继续提升。另外，在上游维持高景气度的情况下，工业企业纷纷加 大资本开支扩建项目，将明显拉动陶瓷纤维需求。陶瓷纤维高端市场（1000 以上）具备技术壁垒，行业竞争者主要为鲁阳节能及海外英国摩根、美国奇耐， 国内中小企业受制于技术、资金等因素，较难进入，竞争格局较为优异。低端 市场（1000以下）今年以来在能耗双控政策及原材料压力下，

5、中小企业盈利 水平受到大幅冲击，陶瓷纤维能耗标准的颁布也将进一步提升行业门槛，竞争 格局迎来优化。 公司陶纤业务公司陶纤业务：技术技术优势明显，优势明显，成本成本管控不断增强。管控不断增强。鲁阳节能通过多年研究探 索，掌握的原料配方使产品使用温度分布在 8001600，能够更好地满足不同 客户需求，公司 30 多年来在石化、冶金等工业领域积累了丰富的实践经验，参 与过恒力石化、中石化等多个一体化项目，具备设计技术、施工技术和供货能 力一站式综合服务能力。在引入奇耐生产技术叠加自身不断改进生产工艺，近 年来公司生产效率不断提升，2020 年公司单位燃料及动力成本为 1125 元/吨， 相比于 2

6、018 年下降 20%以上。公司注重管理应收账款，即使在 2019 年下游钢 企及炼油企业利润同比分别下滑 36%和 14%的情况下，公司应收账款占营业收 入的比重仍明显下滑 13.65pcts，显示公司回款能力有所增强。 岩棉行业岩棉行业：行业行业格局格局得到得到优化，优化，市场市场空间广阔空间广阔。为加快岩棉行业结构调整和转 型升级，近年来政策提高行业产能规模门槛、环保整治趋严，2016 年以来行业 新增产能年均增速下降 5%左右。 岩棉作为 A 级防火建筑保温材料首选， 料将受 益于碳达峰、碳中和政策，旧房节能改造有望进一步提速，若仅综合新建建筑 需求和城镇存量住房需求，建筑保温材料市场