【公司研究】恩捷股份-受益于全球电动化隔膜巨头再启航-20200824（34页）.pdf

1、0 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 证券研究报告证券研究报告 Research Report 2020年年08月月24日日 恩捷股份：受益于全球电动化，隔膜巨头再启航 程程 远远行业分析师行业分析师 执业编号：S1500519100002 联系电话：（010）83326755 邮箱： 武武 浩浩 研究助理研究助理 联系电话：+86 10 83326711 邮箱： 陈陈 磊磊 研究助理研究助理 联系电话：+86 10 83326713 邮箱： 1 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 核心观点核心观点 隔膜

2、在锂电池中成本占比进一步下降，隔膜龙头议价能力有望提升。隔膜在锂电池中成本占比进一步下降，隔膜龙头议价能力有望提升。近年来随着产能释放，隔膜价格 大幅下降，其在锂电池成本中占比降至5%左右，下游客户对价格敏感性下降。同时行业龙头依托技 术及规模优势不断提升市占率，对下游锂电池客户议价能力有望提升。 技术、资金密集型属性限制行业产能扩张，龙头份额将进一步集中。技术、资金密集型属性限制行业产能扩张，龙头份额将进一步集中。锂电四大材料中，隔膜单位产能 投资高，且需在掌握工艺基础上进行设备采购及调试，安装后仍需较长时间爬坡才可保证较高良品率 。技术、资金密集型特点限制新进入者进入；高折旧水平意味着行业

3、落后产能将退出市场或被收购， 公司作为全球隔膜龙头，市场份额有望进一步提升。 长建设期长建设期+认证期保障公司先发优势。认证期保障公司先发优势。当前隔膜生产核心设备仍主要采购自欧日，从下订单到设备安 装调试往往需要2-3年时间；同时，隔膜对电池性能及安全指标影响大，一线电池厂认证周期往往在 2-3年，之后才可批量供货。从产能规划到实现收入间的长周期保证了龙头的先发优势及规模优势。 公司当前已进入CATL、LG、松下、三星等全球龙头供应体系，优质客户结构保障公司先发优势。 全球隔膜供应体系由日本向中、韩转移全球隔膜供应体系由日本向中、韩转移。早期隔膜供应主要在日本，包括旭化成、东丽、宇部、住友

4、等，近年来随着中韩锂电企业CATL、LG、三星发展，以及日韩国际关系影响，隔膜供应体系向中国 恩捷股份及韩国W-Scope、SKI等转移。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年实现营收36.8、52.8和67.8亿元，同比增长16.5% 、43.6%和28.3%；归母净利9.4、14.8和19.5亿元，同比增长10.0%、57.7%和32.0%，对应PE为 63.6、40.3和30.6X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：新冠疫情等导致全球新能车产销不及预期风险；产品价格波动导致公司盈利受损风险；原 材料价格波动风险；国际贸易风险；技术路线变化

5、风险。 oPoNrMmRnPqRqMmRuMxOpM6MbP8OoMrRsQoOfQmMvNjMoMtO8OqQzRuOmPpRuOnQmR 2 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 目录目录 1 2 3 5 4 包装印刷、锂电隔膜双轮驱动发展，资产规模迅速扩大包装印刷、锂电隔膜双轮驱动发展，资产规模迅速扩大 全球隔膜供应由日向中韩转移，大客户全球隔膜供应由日向中韩转移，大客户+ +涂覆提升盈利涂覆提升盈利 研发为基、客户优质，保障恩捷股份全球行业龙头地位研发为基、客户优质，保障恩捷股份全球行业龙头地位 盈利预测及估值盈利预测及估值 风险因素风险因素

6、3 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 目录目录 包装印刷、锂电隔膜双轮驱动发展包装印刷、锂电隔膜双轮驱动发展 资产规模迅速扩大资产规模迅速扩大 1 4 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 包装印刷、锂电隔膜双轮驱动发展，资产规模迅速扩大包装印刷、锂电隔膜双轮驱动发展，资产规模迅速扩大 早期，公司实控人李晓明家族持有创新股份及上海恩捷两家公司股权。 创新股份2016年9月上市，主要从事包装印刷、包装制品等业务，包装印刷包括烟标和无菌包装产 品；包装制品包括BOPP薄膜（烟膜、平膜）和特种纸产品。主要针对下游