1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 28 页页起起的免责条款和声明的免责条款和声明 海外镍资源的先行者海外镍资源的先行者 力勤资源（02245.HK）投资价值分析报告2023.2.6 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 拜俊飞拜俊飞 金属分析师 S1010521070006 敖翀敖翀 金属行业首席 分析师 S1010515020001 公司在印尼镍冶炼行业拥有先发优势及成本优势，率先享受高镍价红利，镍冶公司在印尼镍冶炼行业拥有先发优势及成本优势，率先享受高镍价红利，镍冶炼产能快速扩张将持续增厚公司利润。炼产能快速扩张将持续增厚公司利润。预计预计 2

2、022-2024 年公司归母净利润分别年公司归母净利润分别为为 23.16/29.79/33.28 亿元，给予公司亿元，给予公司 2023 年年 8 倍倍 PE 估值，对应目标市值为估值，对应目标市值为284 亿港元，目标价为亿港元，目标价为 18 港元港元/股股，首次覆盖并给予“买入”评级，首次覆盖并给予“买入”评级。公司打造镍湿法冶炼标杆项目，享受镍价高企带来的红利公司打造镍湿法冶炼标杆项目，享受镍价高企带来的红利。公司以镍贸易业务起家，2017 年起涉足镍冶炼行业，2018 年公司在印尼布局镍冶炼产能，成功打造出业内标杆的湿法冶炼项目。受益于镍价高企以及项目顺利投产，公司 2022年上半

3、年实现归母净利润 13.5 亿元，同比大幅增长 1469%。电池用镍保持高速增长，印尼投资注重先发优势电池用镍保持高速增长，印尼投资注重先发优势。根据 Woodmackenzie 预测，受到全球锂离子电池出货量快速增长以及电池材料镍含量提升的双重拉动，2022-2040 年全球电池用镍量有望保持 9.3%的年化增速。凭借资源优势，印尼成为镍行业的投资热土，截至 2022 年底，在建镍冶炼产能超过 110 万吨/年，其中湿法冶炼工艺凭借更低的能耗和运营成本逐渐成为主流。随着印尼政府收紧镍产业政策，匹配的矿石和电力供应愈发紧张，率先获得稳定矿石供应和基础设施配套的企业将占据竞争优势。公司率先投产镍

4、冶炼产能，总产能规划达到公司率先投产镍冶炼产能，总产能规划达到 40 万吨万吨/年年。公司与印尼本土企业Harita 集团合作，后者向公司独家供应镍矿资源，供货期自 2021 年起持续 20年。公司 HPAL 项目是印尼最早投产的镍湿法冶炼项目，总设计产能达 12 万吨/年，在镍价高企时为公司带来丰厚利润，积累起先发优势。RKEF（火法）项目设计产能为 28 万吨/年，已顺利投产第一条产线。我们预计 2025 年公司印尼镍冶炼产能将增至 40 万吨，权益产能增至 22 万吨。公司改进镍湿法冶炼技术，镍生产成本为行业最低水平。公司改进镍湿法冶炼技术，镍生产成本为行业最低水平。公司与中国恩菲合作改

5、进镍湿法冶炼工艺，提升产线运行稳定性和镍钴回收率。受益于工艺改进，公司 HPAL 项目一期产能爬坡期仅 2 个月，产能利用率达 112%，镍回收率从公司预期的 83%提高至 91%，正常运行时间从预期的 7500 小时提高至 8000小时，各项运营指标创行业最好水平，镍钴化合物现金成本为行业最低水平，2021 年和 22H1 公司 HPAL 项目镍生产成本分别为 1.0/1.2 万美元/吨。公司作公司作为国内唯一纯镍为国内唯一纯镍上市公司上市公司，市场地位突出。，市场地位突出。公司是国内上市公司中唯一一家对外销售电池用镍原料的企业，产业链地位突出，受到了下游客户的高度重视。公司已经与格林美、容

6、百科技、当升科技等电池材料头部企业签署供货长协，长协最多将覆盖 HPAL 项目近 88%的产能。宁德时代等下游客户成为公司港股 IPO 基石投资者，合计持有公司 6.3%股权。公司与宁德时代、宁波瑞庭合资设立宁波普勤时代，并公告计划与印尼本地合作企业在印尼投资 60 亿美元就新能源汽车产业链项目开展合作。风险因素：风险因素：镍价大幅下跌的风险；公司产能增长不及预期；下游需求增长不及预期；三元正极材料渗透率不及预期；尾矿处理不当引发的环保风险；汇率波动的风险。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级：公司作为国内唯一纯镍标的，在印尼镍冶炼行业拥有先发优势以及成本优势，率先享受高镍价带来的红利，料