1、 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 证券研究报告证券研究报告 地产拖累缓减地产拖累缓减，价格温和复苏，价格温和复苏 宏观专题报告宏观专题报告 2026 年年 01 月月 05 日日 中债综指中债综指-上证指数走势图上证指数走势图%1M 3M 12M 上证指数 2.06 2.75 16.48 中债综指 0.10 0.19-1.12 袁闯袁闯 分析师分析师 执业证书编号:S0530520010002 曹金丘曹金丘 分析师分析师 执业证书编号:S0530525120001 相关报告相关报告 投资要点投资要点 回顾回顾 2025年，经济前高后低，地产仍在触底，通胀低位回升。年，

2、经济前高后低，地产仍在触底，通胀低位回升。回顾2025年，前高后低是国内经济运行节奏的主要特征。第一季度、第二季度、第三季度实际 GDP 同比分别增长 5.4%、5.2%、4.8%，经济增速呈现前高后低走势。2025年 1-11月房地产开发投资总额累计同比下降 15.9%，同时 11月 CPI 同比回升至 0.7%，创下 2024年 3月以来最高。展望 2026年，地产能否企稳？中国是否进入再通胀的阶段？这两个问题是明年宏观经济全局以及大类资产走势的重要影响因素。2026年地产展望：房地产进入新年地产展望：房地产进入新阶段阶段，对经济的，对经济的拖累逐渐拖累逐渐缓减缓减。国际经验显示，房价涨跌

3、皆为周期。BIS 的数据显示，美国、日本、德国、中国香港等经济体均在大涨见顶后，出现过较长时间的房价调整期。参考可比经验，房价从见顶开始往往调整 3-7年不等，调整幅度无明显规律；若遭遇金融危机等重大冲击，房价调整时间更长、幅度更大。根据 BIS 数据，中国房价从 2021年 3季度见顶到数据截至的 2025年2季度已有 45个月，累计下跌 17.8%，在时间维度上已经进入探底阶段。结合房价、库存周期及政策动态来看，我们预计未来商品房销售面积降幅将逐步收窄，并有望带动房地产开发投资逐步接近底部区间。中性中性、乐观、乐观情景下，情景下，2026年房地产开发投资总额同比分别下降年房地产开发投资总额

4、同比分别下降9%、3%，分别分别对固定对固定资产资产投资投资大约大约拖累拖累 1.5个百分点、个百分点、0.5个百分个百分点点。长期来看，伴随着我国城镇化过渡到稳定发展期，房地产将进入高质量发展的新阶段，依然是经济的重要支撑。2026年物价展望：整体前低后高，年物价展望：整体前低后高，CPI同比稳步回升，同比稳步回升，PPI同比有望同比有望转正转正。CPI 方面，我们认为核心关注猪价、油价的企稳时点，以及核心 CPI 涨势的延续性。猪价方面，我们预计 2026年上半年猪价仍将承压，下半年有望逐步上涨。与生猪类似，2026年原油价格运行节奏大概率呈现前低后高的态势。核心CPI方面，金价涨势有望延

5、续，CPI其他用品和服务同比增速在基数效应影响下呈现前高后低的态势；在政策支持下，家具、家电、旅行服务等为代表的其他核心 CPI 相关分项有望延续涨价。综合综合来看，来看，我们预计我们预计 2026年年 CPI同比增速呈现前同比增速呈现前低后高的特征，低后高的特征，下半年有望达到下半年有望达到 0.5%-1%。PPI方面，我们认为核心关注“反内卷”政策效果、基数效应以及油价走势。我们认为产能利用率是观察“反内卷”政策效果的核心变量，经测算，产能利用率每提升 1个百分点，有望拉升 PPI 同比大约 1.2个百分点。在“反内卷”政策效果逐步显现、油价企稳、低基数效应的共同作用下，我们预计2026年

6、 PPI 同比或将在下半年转正。风险提示：风险提示：海外经济衰退风险；中国高频经济数据偏弱风险；政策力海外经济衰退风险；中国高频经济数据偏弱风险；政策力度不及预期风险；美联储降息不及预期风险；中美贸易摩擦风险。度不及预期风险；美联储降息不及预期风险；中美贸易摩擦风险。-4%6%16%26%36%2025-012025-042025-072025-10中债综指上证指数宏观报告（宏观报告（R3R3）请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 -2-固定收益 内容目录内容目录 1 回顾回顾 2025 年，经济前高后低，年，经济前高后低，地产仍在触底，通胀低位回升地产仍在触底，通胀低位回