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行业分析报告-PDF版

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    1/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 行业研究报告 慧博智能投研 硅碳负极硅碳负极行业行业深度:深度:市场空间市场空间、发展前景发展前景、产业链产业链及相关公司深度梳理及相关公司深度梳理 硅碳负极是一种新型的锂电池负极材料,它通过将纳米硅与碳材料(如石墨)混合,结合了硅和碳的双重优势。硅材料的理论比容量远高于传统的石墨材料,能够大幅提升电池的能量密度,而碳材料则具有较好的导电性和结构稳定性,能够缓解硅在充放电过程中产生的体积膨胀问题,提升电池的循环性能。电池的能量密度提升一直是锂电池与材料公司的重点研发方向之一,在锂金属负极全固态电池到来之前,硅基负极是为数不多能大幅提升能量密度的解决方案。过去的一段时期,硅碳负极膨胀力、循环寿命等问题逐渐得到改善,新一代基于多孔碳的硅碳负极开始批量应用。从终端客户看,无人机、笔记本与手机品牌商,基于快充/能量密度考虑,已开始批量使用硅碳负极且掺混比例越来越高。动力领域,含硅负极逐渐从硅氧负极过渡到硅碳负极路线,2024 年已有国内车企开始上车应用,未来有望在高端三元等市场较快得到更多应用。在消费、动力等多个市场,新一代硅碳负极都将进一步走向规模应用。围绕负极材料、硅基材料,我们了解到硅碳负极材料是当前应用前景更大的负极材料,接下来我们了解硅碳负极材料的优劣势、发展现状、迭代状况、市场空间、市场前景,并对产业链及相关公司进行梳理,希望对大家了解硅碳负极行业有所帮助。目录目录 一、硅基负极概述.1 二、硅碳负极材料优劣分析.5 三、硅碳负极发展现状.7 四、硅碳负极市场空间.8 五、硅碳负极产业链.11 六、硅碳负极相关公司.12 七、硅碳负极前景展望.19 八、参考研报.20 一、硅基一、硅基负极概述负极概述 1.负极材料负极材料 2/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 负极材料产品主要分为两大类:碳材料和非碳材料。碳材料碳材料主要包括石墨类材料,如天然石墨、人造石墨、中间相碳微球(MCMB)、硬碳和软碳等。石墨类负极因其层状结构有利于锂离子的嵌入和脱嵌,具有较好的电化学性能和循环稳定性,是目前锂离子电池中应用最广泛的负极材料。非碳材料非碳材料则包括硅基材料、钛酸锂、锡基材料、氮化物等。硅基材料因其高理论比容量(可达4200mAh/g)被认为是下一代负极材料的有力候选,而钛酸锂因其稳定的循环性能和良好的安全性能也被产业化应用。这些负极材料的选择和应用直接影响着锂离子电池的性能,如能量密度、循环寿命和充放电速率等。负极材料作为锂电池最重要的关键原材料之一,占锂电池总成本的 10%-15%。nWaXjVuXnVrQoM8O9RbRmOoOpNsPjMqQoPlOmOmNbRqQxOvPoOrOvPmNrP 3/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 2.石墨负极为主流石墨负极为主流 目前市场化应用中仍以碳基材料中的石墨类负极材料(人造石墨、天然石墨)占据主导地位,占比达 95%以上,其中又以人造石墨负极为主,占比达 80%。人造石墨系由石油焦、针状焦、沥青焦等原料通过粉碎、造粒、分级、高温石墨化加工等过程制成。天然石墨系采用天然鳞片晶质石墨,经过粉碎、球化、分级、纯化、表面处理等工序制成。石墨负极材料虽然具备高电导率和稳定性优势,但在能量密度方面已接近其发展极限。石墨负极材料的理论比容量为 372mAh/g,目前实际产品的比容量可以达到 360mAh/g,比容量性能已趋于理论最大值,基本达到极限水平。目前负极材料以石墨负极为主流,但已接近性能极限,硅基负极被视为下一代理想负极材料。3.硅基负极硅基负极材料材料 续航和补能焦虑依然是制约消费者选择新能源汽车的关键要素。在此背景下,发展适配高容量电池和快充电池的负极材料是锂电池行业发展的必然趋势。具备高比容量和优异快充性能的硅基负极材料应运而生。硅基负极材料已成为目前业内各大企业重点研究发展的对象,是未来最有可能大规模应用的新型负极材料。根据锂离子电池负极材料技术进展研究的结论,石墨产品实际容量达到 360mAh/g 后,提升空间有限,硅具有 3579mAh/g 的室温理论容量,远高于石墨 372mAh/g 的理论容量。硅基材料的天然资源丰富、价格低廉,并且对环境友好。硅基材料的天然资源丰富、价格低廉,并且对环境友好。硅在锂嵌入后会形成含锂量很高的合金,并且硅能从各个方向提供锂离子嵌入和脱出的通道,有利于提升电池快充性能。硅碳复合材料和硅氧复合材料作为硅基负极的主要技术路线,通过结合硅的高容量和碳材料的稳定性、导电性,进一步提升了电池 4/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 的性能。随着技术的不断进步和成本的降低,硅基负极材料预计将在未来的新能源材料应用中扮演重要角色。不同技术路线的负极材料产品在比容量、首次效率、循环寿命、快充性能、倍率性能等多个指标方面各有特点。总的来说,硅基负极材料具有很高的理论比容量和较低的电化学嵌锂电位,快充性能优异,正符合新能源汽车领域的发展需求,被视为下一代理想负极材料。4.硅基负极主流技术路线硅基负极主流技术路线 多种改性方式改善硅基负极材料局限性,推动其产业化应用。为解决硅基负极材料的膨胀率高、失效等问题,行业内开发了多种硅基负极材料改性方式以改善硅基负极的电化学性能,包括硅氧化、复合化、纳米硅、多孔硅、合金硅、预锂化等方式。根据分散基体的不同,硅基负极材料主要有硅氧复合负极材根据分散基体的不同,硅基负极材料主要有硅氧复合负极材料、硅碳复合负极材料及硅基合金负极材料三大类,各有优劣势。料、硅碳复合负极材料及硅基合金负极材料三大类,各有优劣势。其中,硅碳负极和硅氧硅碳负极和硅氧负极是目前两大主流技术路线负极是目前两大主流技术路线,硅氧进展较快,硅碳前景更大。硅碳负极和硅氧负极结合了碳材料的高电导率、稳定性及硅材料的高比容量优点且工艺相对成熟,综合电化学性能较优,成为了引领锂电池负极材料行业发展的新方向。其中硅氧路线进展较快,已进入产业应用阶段,主要用于动力电池领域,但成本较高。硅碳负极因其具备更高比容量和首次效率高,应用前景更大。虽然硅基合金负极材料相对石墨负极材料的比容量提升效果明显,但是由于其工艺难度高、生产成本高,且首次充放电效率较低,因此目前尚未大规模使用。(1)硅碳负极硅碳负极 硅碳负极是指纳米硅与碳材料混合,通过降低硅基材料粒径至纳米级别,可以拥有更多的空隙,用于缓冲硅在脱嵌锂离子过程中产生的应力和形变。在硅碳负极的制备过程中,需要首先制备纳米硅颗粒,最外层由碳做包覆层,形成壳核结构。目前硅碳负极的商业化容量在 450mAh/g 以下,首次效率高,但体积膨胀较大,因此其循环性能相对较差。(2)硅氧负极硅氧负极 硅氧负极是指采用氧化亚硅和石墨材料混合,氧化亚硅相比硅材料而言,氧化亚硅材料在嵌锂过程中的体积膨胀大大减小(氧化亚硅在嵌锂过程中体积膨胀 118%左右,硅则为 300%以上),因此其循环性 5/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 能得到较大提升。另外,硅氧负极首次效率低,生产成本高,制备过程非标准化。目前比较成熟的技术路线是碳包覆氧化亚硅结构,通常是先制备锂电池用氧化亚硅,然后进行碳包覆等后续工艺。总的来说,硅氧负极的优势在于循环寿命好,但首效低,可以通过预锂化等技术提高首效。硅碳负极的优势在于首效高,但循环寿命低,可通过硅的纳米化,降低膨胀破碎风险,提高循环寿命。二、二、硅碳负极材料优劣分析硅碳负极材料优劣分析 1.硅基负极的优势:高比容量和快充性能优异硅基负极的优势:高比容量和快充性能优异(1)理论比容量高,是传统石墨负极的理论比容量高,是传统石墨负极的 10 倍以上倍以上 新能源汽车市场规模持续扩大,对高能量密度电池的要求不断提升,硅基负极以远超石墨材料的比容量成为负极领域极具前景的新型材料。目前锂电池的负极材料主要为人造石墨,其具有电导率高和稳定性好的优势,但石墨材料的比容量理论值较低,当前石墨负极产品的比容量可以达到 360mAh/g,已接近其理论最大值 372mAh/g。在石墨负极能量密度已达到其发展上限的情况下,动力电池要进一步提高电池容量,硅基负极成为当前解决能量密度问题的最佳手段之一。硅材料的理论比容量高达 4200mAh/g,超过传统石墨材料的 10 倍以上,是目前已知的比容量最高的锂电池负极材料;并且拥有略高于石墨的嵌锂电压平台和较低的脱锂电位。硅基负极材料和高镍三元正极材料的配合使用能够较大地提高锂电池的能量密度,可以为锂电池带来 20%-50%的能量密度提升,作为锂电池负极材料,在提高动力电池性能上有着巨大的应用潜力。因此,硅基材料是短期内最有可能替代石墨材料成为负极材料的新方向。(2)快充性能优异快充性能优异 硅材料能够从各个方向为锂离子提供嵌入和脱出的通道,这使得硅基负极在拥有高比容量的同时,也能够满足快充所需要的高倍率性能要求。(3)硅元素储量丰富)硅元素储量丰富 6/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 与石墨相比,硅元素在地壳中储量丰富,分布广泛,是地壳中储量第二丰富的元素,并且成本低廉,长远来看,硅基负极材料是锂电池降本增效的有效选择路径。2.硅基负极的缺陷:体积膨胀率高被认为是主要问题硅基负极的缺陷:体积膨胀率高被认为是主要问题 硅基负极距离大规模产业化应用仍存在一些挑战,包括体积膨胀率高、导电性差、循环寿命低、首次效率低等。其中体积膨胀率高被认为是主要问题。(1)体积膨胀率高)体积膨胀率高 由于硅基负极的材料特性,其在充放电过程中会产生巨大的膨胀和收缩,其最大的体积膨胀率可高达300%,远高于石墨负极的 10-12%,巨大的体积膨胀会带来一系列的问题。正因此,硅基负极的应用对于电芯结构、材料搭配中的安全性、稳定性有强烈要求。(2)导电性差)导电性差 硅基负极的导电性能较石墨负极差。原因在于硅是一种半导体材料,其本征导电性较差,从而影响锂离子和电子的传输速度;硅与导电剂及负极粘结剂的接触较差,也导致电极整体导电性不佳。(3)循环寿命低)循环寿命低 目前硅基负极的循环寿命为 300-500 次,远低于石墨负极的 1500 次以上。原因在于硅基负极的体积膨胀率高,在充放电过程中的巨大膨胀会导致活性颗粒破碎粉末化、表面 SEI 膜结构不稳定而连续生长,以及严重的电极结构崩塌等问题,使得硅负极电化学性能快速衰减,从而影响电池的循环寿命。(4)首次效率低)首次效率低 在锂电池充电过程中,电解液会在负极表面分解,形成 SEI(固体电解质相界面)膜,造成不可逆的消耗大量锂离子,而硅材料的首次充电不可逆循环损耗最高达 30%(石墨为 5%-10%),这使得硅基负极的首次效率显著低于石墨负极(硅基负极的首次效率通常为 65%-85%,而石墨负极为 90%-94%)。这一问题的解决方式通常采用预锂化的技术。7/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 三、三、硅碳负极发展现状硅碳负极发展现状 1.硅碳负极迭代情况硅碳负极迭代情况 商业化硅基负极经历 4 轮迭代,产业化进程逐渐加快。硅基负极目前已经过 4 轮迭代,体积膨胀率高、首效低等问题有望逐步解决。第一代为研磨法纳米硅碳材料,共有砂磨 造粒和石墨表面沉积硅两种形式,第一代循环性能较差、克容量相对较低。第二代和第三代主要为硅氧和预锂/预镁化的硅氧材料,为提升首效需要进行预镁化或预锂化,但也因此导致其成本相对较高,且良率较低,因此未有大规模商业化。为进一步提升硅材料在电池中的应用性能,新型技术路线为第四代的气相沉积硅碳,通过多孔碳 CVD 沉积工艺生产硅碳负极,可有效降低硅的体积膨胀率,从而提升能量密度和降低成本。2.硅碳负极发展现状硅碳负极发展现状 原材料、工艺、设备协同进步,新型硅碳实现量产突破。原材料、设备、工艺等均迎来突破,有望加速其应用。1)过去硅碳厂多外采第三方硅烷气成本高昂,但随着行业龙头硅烷大规模扩产,以及部分硅碳厂自备硅烷产能,硅烷气成本有望大幅下降。2)国产流化床设备取得重要突破,目前第三方领先企业如纽姆特已开始批量化交付下游,有望解决硅碳规模化降本、一致性的难题。3)多孔碳目前材料选型、制备工艺仍面临一定分歧,但我们认为随着工艺迭代技术有望收敛,良率有望由目前不足 30%大幅提升,从而进一步提供降本空间。预计至 2028 年新型硅碳自备/外采硅烷模式下生产成本有望分别降至10.9/13.0 万元/吨,较当前降幅 41%/61%。8/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 四、硅碳负极市场空间四、硅碳负极市场空间 1.锂电池负极材料出货量持续增长锂电池负极材料出货量持续增长 2023 年,中国锂电池出货量达到 886GWh,同比增长 34%,其中动力电池出货量为 630GWh,同比增长 31%。根据 GGII 的统计,2024 年上半年,中国锂电池出货量为 459GWh,同比增长 21%;GGII 预计 2024 年下半年为动力和储能电池出货的旺季,预计 2024 年全年锂电池出货量有望超 1050GWh。根据中商产业研究院统计,2023 年中国负极材料出货量达到 171.1 万吨,同比增长 19.4%,中国负极材料在全球市场的占比也提升至 2023 年的 94.1%。预计到 2024 年底,中国锂电池负极材料出货量将达到约 189 万吨。这一增长主要得益于国内外新能源汽车等终端市场的增长拉动,以及锂电池技术在多个领域的应用拓展。整体来看,中国负极材料行业市场需求庞大,市场规模持续增长。9/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 2.锂电池负极材料市场结构锂电池负极材料市场结构 2023 年中国锂电池负极材料市场结构中,人造石墨负极材料占据了市场的主导地位,市场份额高达82.5%,硅基负极材料作为新一代的负极材料,市场份额相对较小,占比为 3.4%。后续随着技术的发展以及使用的普及,硅基负极材料的市场占比将逐步提升。10/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 3.全球硅基负极材料市场规模持续增长全球硅基负极材料市场规模持续增长 近几年,全球硅基负极材料市场规模呈持续增长趋势。2023 年,全球硅基负极材料市场规模约为 91 亿元,同比增长 139%;中商产业研究院预计到 2025 年,全球硅基负极材料市场规模将达到 300 亿元,这一增长主要受到电动汽车需求激增的推动,以及对高性能、长寿命和快速充电特性电池的需求增加。中国硅基负极材料出货量近年来呈现快速增长趋势。根据 EVTank 统计,2023 年中国硅基负极材料出货量达到 5.81 万吨,占整体负极材料的 3.4%。作为最具潜力的下一代锂电池负极材料,硅基负极材料备受储能市场的关注,中商产业研究院预计,到 2024 年底中国硅基负极材料出货量将进一步增长至6.36 万吨,这一增长主要得益于电动汽车和储能设备需求的快速增长。11/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 五、五、硅碳负极产业链硅碳负极产业链 1.上游上游 硅碳负极产业链的上游主要包括多种原材料的供应,如石墨、二氧化硅、硅合金、碳源气、锂盐、无机溶剂等。这些原材料是硅碳负极材料制备的基础,直接影响最终产品的性能和成本。此外,硅烷气也是硅碳负极生产中的关键原材料之一。硅烷气通过化学反应转化为硅颗粒,再与碳材料复合形成硅碳复合材料。硅烷气的纯度和反应条件对最终硅碳负极产品的质量和性能有直接影响。随着硅碳负极下游的扩产与需求释放,硅烷气的需求也有望提升。12/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 2.中游中游 中游包括硅碳负极材料的生产,包括传统石墨负极材料企业、硅材料企业,它们在激烈的市场竞争中寻求技术突破和产能扩张,目前商用的硅基负极材料主要包括碳包覆氧化亚硅、纳米硅碳、硅纳米线、无定型硅合金四种。从产业链中游来看,自 2022 年以来,国内外负极材料生产企业一致看好硅基负极材料的应用前景,纷纷加大投入,开展千吨级、万吨级硅基负极材料的生产线项目规划和建设。贝特瑞是我国最早量产硅碳负极的企业,3.下游下游 下游应用领域广泛,主要包括动力电池、储能电池和消费电池等,这些应用领域的需求增长是推动硅碳负极材料发展的主要驱动力。随着新能源汽车和储能市场的快速增长,对硅碳负极材料的需求也在不断增加,特别是在高端 3C 产品、电动汽车和储能系统中的应用前景被广泛看好。整个产业链在政策支持、技术创新和市场需求的共同作用下,正迎来快速发展的机遇。六、六、硅碳负极相关公司硅碳负极相关公司 1.贝特瑞贝特瑞 深耕负极材料 20 余年,出货量连续 10 年世界第一。深圳贝特瑞成立于 2000 年,2010 年负极出货量成为世界第一,2013 年实现硅基负极产业化并批量销售,并从 2013 年起公司负极出货量连续 10 年位居世界第一,2020 年晋选新三板精选层,2021 年从新三板平移至北交所,2022 年入选北证 50,2023年入选北交所首批两融名单,现为北交所市值第一股。13/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 贝特瑞在天然石墨有先发技术优势及全产业链布局优势。公司产品性能参数优异,天然石墨负极产品容量均在 340-360mAh/g 高端产品区间,中粒径、首次容量等指标更优,满足更高能量密度电池需求。天然石墨龙头,国内市占率超 6 成。2004 年公司率先发起天然石墨负极国产替代,根据 GGII 数据,2022 年公司天然负极国内厂商出货市占率达 63%。14/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 积极扩展人造石墨业务,国内市占率排名第四。人造石墨较天然石墨具备更好的循环性能,公司产品类型较为全面,涵盖高能量密度、快充、长循环、高功率人造石墨,并在连续造粒、连续石墨化等新技术上率先破局。根据 GGII 数据,2022 年公司人造石墨国内厂商出货市占率达 11%,排名第四。硅基负极技术领先,增厚盈利。公司硅基负极布局最早,2006 年开始研发专利,2013 年通过三星认证并批量出货,占据先发优势。公司硅基负极材料分为硅碳复合材料和氧化亚硅材料两种技术路线,其中硅碳负极产品目前已开发到第 5 代,比容量 2000mAh/g 以上,硅氧负极产品比容量大 1500mAh/g 以 15/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 上。公司硅基负极出货量国内领先,2022 年出货超 3000 吨。硅基负极成本较高,单价高,2022 年贝特瑞硅基负极销售均价在 20 万元/吨左右,毛利率达 50%,净利率达 30%以上,增厚负极业务盈利。加速扩产人造石墨,远期聚焦海外布局,产能规划志在长远。公司已投产负极 49.5 万吨,在建产能18.5 万吨。新增负极产能规划中,京阳科技合资的山东瑞阳一期 4 万吨负极一体化 23 年 H1 已投产,另有山西瑞君 10 万吨(一期 4 万吨开始投产)、云南贝特瑞 20 万吨(5 万吨在建)我们预计于 24 年批量释放,深圳硅基负极 4 万吨(一期 1.5 万吨在建)预计在 24 年开始投产。远期扩产主要聚焦海外布局,目前已有 8 万吨负极一体化印尼项目(一期)在建,配套海外动力电池客户,我们预计 24 年底实现产能释放。负极材料方面:在天然石墨负极材料领域,贝特瑞建立了从石墨矿开采到天然石墨负极材料产成品的完整产业链,确保供应稳定及品质保证。在人造石墨负极材料领域,通过自建及合作等模式,形成了集原材料、石墨化、碳化、成品加工于一体的产业链布局,同时通过工艺革新降低生产成本。16/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 在先进负极材料领域,贝特瑞是国内最早量产硅基负极材料的企业之一,出货量行业领先,其中硅碳负极材料已经开发至第五代产品,比容量 2,000mAh/g 以上,硅氧负极材料已完成多款氧化亚硅产品的技术开发和量产工作,比容量达到 1,500mAh/g 以上;钠电正、负极材料已获得客户认可并实现批量出货,同时在燃料电池、固态电池材料等前沿领域均有前瞻性布局。正极材料方面:贝特瑞主要生产的为三元材料。三元正极材料主要是以 NCA、NCM811 为代表的高镍三元正极材料,具有能量密度高、性价比高等特征。贝特瑞在国内率先实现 NCA 正极材料的技术突破,并向海外的动力电池客户实现批量销售。17/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 2.硅烷科技硅烷科技 公司是一家从事氢硅材料产品研发、生产、销售和技术服务的专业公司,也是一家致力于服务新能源、新材料相关领域研发与生产的专业企业,目前公司的主要产品为氢气(工业/高纯氢)与电子级硅烷气。公司发展经历的三个阶段公司发展经历的三个阶段:公司初创及研发阶段(2012-2016 年)。控股股东平煤神马集团实施了以煤为基的转型战略,打通多个煤基化工产业链。与上海交通大学肖文德教授合资成立了硅烷科技公司,专注电子级硅烷气的研发。利用襄城县煤焦化循环产业园的条件建立了硅烷一期试验装置,并成功研发出 6N 级以上纯度的电子级硅烷气,打破了国外企业的市场垄断,促进了下游行业的成本降低和扩张。公司扩张阶段(2017-2020 年)。2017-2020 年为公司的扩张阶段,整合氢气产线后,主要产品为电子级硅烷气和工业氢。2017 年-2018 年,公司基于硅烷一期装置的运行经验,建设投产了年产 2000 吨硅烷二期生产线。2018 年,集团根据自身战略发展的规划和硅烷科技硅、氢两条线战略定位,将煤焦、尼龙化工和新能源新材料三大业务板块的中的涉及的氢气业务逐步由煤焦板块整合至新材料新能源板块中的硅烷科技,继以支持和促进硅烷科技以工业气体为基础、以电子级硅烷气为龙头,向特种气体行业扩张,通过硅、氢延链补链,做大做强新材料、新能源业务。开发新业务阶段(2021 至今)。2021 年开始,公司进入开发新业务阶段,目前已新增高纯氢作为公司的主要产品之一,预计后续加入多晶硅等高新技术产品。2020 年,公司与宇通客车签订了氢燃料电池用高纯氢合作备忘录,2021 年 7 月公司已建成年产 1,600 万方高纯氢生产线,目前已正式向电厂、公交系统、半导体等下游供应高纯氢。2020 年公司进行区熔级多晶硅的开发,建成了以电子级硅烷气为原材料的区熔级多晶硅试验装置,目前公司区熔级多晶硅试验产品经检测各项指标已基本达到国外指标,并已初步完成下游厂商验证工作。2021 年下半年,硅烷科技的电子级硅烷气产品已完成了芯片制造商的合格供应商认定,并成功进入半导体领域。18/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 公司主要从事高性能氢硅材料产品的研发、生产与销售,主要产品为电子级硅烷气与氢气(工业氢、高纯氢),致力于服务新能源、新材料相关领域客户。目前公司的主要产品为电子级硅烷气与氢气(工业/高纯氢),其上下游关系如下图所示:3.东方碳素东方碳素 平顶山东方碳素股份有限公司成立于 2006 年,2015 年在新三板挂牌,2023 年在北交所上市。东方碳素系特种石墨材料制造企业,主要从事特种石墨材料的研发、生产和销售,主要产品包括等静压特种石墨材料、模压细结构特种石墨材料和中粗结构特种石墨材料。其中,公司等静压特种石墨材料的销售金额及占比持续上升,等静压特种石墨的毛利率超过 50%。公司采用的是直销模式,公司对大部分客户采用“现款现货”的信用政策。公司前五大客户占比较低,客户较为分散,知名客户有 GTS、协鑫。公司的具体产品包括等静压特种石墨材料、模压细结构特种石墨材料、中粗结构石墨材料。19/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 东方碳素系特种石墨材料制造企业,主要从事特种石墨材料的研发、生产和销售,主要产品包括等静压特种石墨材料、模压细结构特种石墨材料和中粗结构特种石墨材料。根据上市公司行业分类指引(2012 年修订),公司所属行业为“C30 非金属矿物制品业”。根据国民经济行业分类(GB/T47542017),公司所处行业为“C3091 石墨及碳素制品制造”。煅后石油焦、沥青焦和煤沥青制造业为特种石墨行业的上游。特种石墨的直接下游市场主要由特种石墨深加工厂家组成,其采购特种石墨材料进行机加工,并销售至终端应用行业。4.宁新新材宁新新材 宁新新材专业从事特种石墨材料及制品的研发、生产和销售,产品已被广泛用于锂电、光伏、人造金刚石、冶金、化工、机械、电子等多个下游领域。是国家第二批专精特新“小巨人”企业;以及第一批第一年“建议支持的国家级专精特新小巨人企业”。宁新新材主要产品为特种石墨材料及制品。特种石墨材料具有高强度、高密度、高纯度、化学稳定性高、导热和导电率高、耐高温、耐辐射、润滑性强和易加工等特点。特种石墨材料此类产品一般需要通过机械加工后,可制成应用于不同行业、领域的特种石墨制品。宁新新材立足于自身的特种石墨材料产能,2017 年 11 月投资设立子公司宁和达,向下游延伸产业链,开始从事特种石墨制品的生产和销售,石墨制品精加工产能不断提升。通过切入石墨精制品销售,宁新新材向终端客户直接销售的金额呈上升趋势,2020 年度、2021 年度和 2022 年度向终端客户销售金额比例分别为 15.42%、19.74%和 32.38%。2020-2022 年,子公司宁和达已为贝特瑞、杉杉股份、金力永磁、富临精工、厦门钨业、湖南裕能等终端行业的上市公司和知名大客户提供石墨制品配套服务。从前五大客户情况来看,现阶段宁新新材下游客户主要包含下游石墨加工企业及新能源行业终端客户。杉杉股份相关销售达 5.75%成为前五大客户,宁德时代子公司金堂时代成为前 10 大客户。七、七、硅碳负极前景展望硅碳负极前景展望 硅碳负极材料凭借其高比容量和在提升电池能量密度方面的潜力,被认为是下一代锂离子电池负极材料的重要发展方向。多场景应用打开硅碳负极需求空间,推动商业化提速。短期看,AI 手机/PC 商业化以 20/21 2025 年年 1 月月 20 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 及特斯拉 4680 产量提速有望带动硅碳负极加速应用,中期伴随固态电池的量产和推广、有望进一步打开硅碳负极的应用空间:1.AI 手机手机/PC 随着内置 AI 功能的手机、PC 新机型不断上市,将持续带动智能手机、PC 换机潮;目前主流的智能手机、笔电厂商均加速推出 AI 新机型。内置 AI 大模型后,芯片算力和内存需求增加,运算功耗相应提升,对电池续航要求也相应更高。使用硅碳负极可在不增加电池体积前提下提升电池续航,更适配消费终端需求。2024 年 6 月一加与 ATL 联合发布冰川电池,采用新一代硅碳负极技术,较石墨负极电池容量提升 22%,但体积减少 3%。2.4680 大圆柱大圆柱 硅基负极相比石墨负极具有更高的膨胀系数,但是圆柱电芯一般采用钢壳密封,具有较高结构强度可更好应对内部膨胀带来应力;此外,相比方形电芯圆柱电芯内应力分布更均匀,在极片发生膨胀时不易受到损伤,因此更兼容硅负极。相较于 21700 电池,预计 4680 大圆柱掺硅比例有所提升,随着 2025 年特斯拉自制产量爬坡以及日韩电池厂商量产,亦将带动硅碳负极需求增长。3.固态电池固态电池 半固态/固态电池对能量密度、快充要求特性要求较高,硅碳负极较为匹配,在半固态/固态电池领域应用潜力较大,一方面带来渗透率提升,另一方面亦将提高硅碳掺和比例,从当前液态体系添加比例普遍3-10%提升至 15-20%甚至以上。目前国内主流半固态厂商卫蓝新能源、清陶能源、太蓝新能源等均选择硅碳负极;2024 年 11 月,华为公开硅基负极材料专利硅基负极材料及其制备方法、电池和终端(CN116053452B)、亦加码硅碳负极布局。随着硅碳负极规模放量,配套材料的需求也将逐渐提升。硅碳负极产业链涉及细分领域包括:硅碳负极材料、多孔碳材料、硅烷气原料、流化床/回转窑设备、粘结剂(聚丙烯酸(PAA)等)、导电剂(单壁碳纳米管等)、电解液添加剂(氟代碳酸乙烯酯(FEC)、碳酸亚乙烯酯(VC)等)等。八八、参考研报参考研报 1.信达证券-电力设备与新能源行业 4680 大圆柱专题报告(一):全极耳助力圆柱电池再起航,硅基负极蓄势待发 2.平安证券-电力设备及新能源行业深度报告:4680 电池量产在即,优质供应率先受益 3.天风证券-电力设备行业硅碳负极深度:量产在即,助电芯突破能量密度桎梏 4.方正证券-电力设备与新能源行业:锂电负极材料,一体化、大宗化、新技术产业化 5.中金公司-硅烷科技-838402-光伏与硅碳负极双引擎,硅烷气领先厂商扩规模 6.天风证券-电力设备行业硅碳负极深度 3:产业趋势渐明,看好动力领域放量 21/21 2025 年年 1 月月 20 日日行业行业|深度深度|研究报告研究报告 7.天风证券-硅宝科技-300019-嘉好股份财务并表,硅碳负极项目稳步推进8.东莞证券-北交所专题报告:硅碳负极,新一代锂离子电池负极材料9.招商证券-电力设备及新能源行业电池与电气系统系列报告(109):新一代硅碳负极开始规模应用10.中信建投-翔丰华-300890-2024 年三季报点评:单吨盈利环比改善,硅碳负极有望构建第二增长曲线11.开源证券-贝特瑞-835185-北交所公司深度报告:负极材料第一,硅碳负极产能 5000 吨/年,海外生产基地建设稳步推进12.东吴证券(香港)-贝特瑞-835185-负极龙头产品结构铸就盈利优势,正极专攻高镍三元打造第二曲线13.东莞证券-硅烷科技-838402-深度报告:硅烷气细分龙头,积极拓展硅、氢链条产品14.东莞证券-新能源汽车产业链行业电池新技术系列报告之硅基负极:新型负极材料迭代方向,前景可期15.亿渡数据-东方碳素-832175-北交所个股研究系列报告:特种石墨材料制造企业研究16.开源证券-宁新新材-839719-北交所首次覆盖报告:锂电光伏高增长推动特种石墨增需,一季度营收净利润增长超 100.开源证券-宁新新材-839719-北交所信息更新:2023H1 营收 67%净利 24%,产能提升推动“小巨人”增长免责声明:以上内容仅供学习交流,不构成投资建议。

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    请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|行业专题 有色金属 2025 年 01 月 20 日 有色金属有色金属 优于大市(维持)优于大市(维持)证券分析师证券分析师 翟堃翟堃 资格编号:s0120523050002 邮箱: 康宇豪康宇豪 资格编号:S0120524050001 邮箱: 研究助理研究助理 市场表现市场表现 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 1.有色金属周报:PMI 维持在扩张区间,黄金价格坚挺,2025.1.18 2.电解铝春季策略:成本下行开启,铝价上行可期,2025.1.17 3.供给边际约束,需求开始拉动,春季行情可期,2025.1.14 4.有色金属周报:特朗普言论导致地缘冲突担忧提升,黄金价格大幅上涨,2025.1.11 5.有色金属周报:PMI 维持在扩张区间,黄金价格坚挺,2025.1.5 铜系列报告(一):铜材加工费铜系列报告(一):铜材加工费触底回升,供应端出清在即,需触底回升,供应端出清在即,需求有望保持增长求有望保持增长 Table_Summary 投资要点:投资要点:铜材处于同产业链中下游,加工费止跌回升。铜材处于同产业链中下游,加工费止跌回升。铜加工行业在整体铜产业链中处于中下游位置。铜加工产品主要定价是铜价 加工费模式。铜价自 2024 年以来维持高位,总体维持震荡上涨。快速上涨的铜价短期内会影响铜下游产品的需求及加工费。铜板带产品加工费在 2024 年二三季度下跌后整体回升。铜材产量呈现负增长,部分企业产量不降反升,铜加工供应端集中度有望提高。铜材产量呈现负增长,部分企业产量不降反升,铜加工供应端集中度有望提高。铜材 2023 年及 2024 年 1-11 月产量增速为负。2012-2017 年我国铜材产量年复合增速 9.77%,2018-2023 年我国铜材产量年复合增速 5.26%。2024 年 1-11 月我国铜材产量 2077.40 万吨,同比-1.5%。中小铜加工企业抗风险能力差,盈利水平不足。我们判断自 2022 年铜材加工费下降以来,有相当一部分中小企业面临出清。以铜箔为例,2024 年前三季度铜箔上市公司全部亏损。铜加工四家龙头企业自2021-2023 年产量维持正增长。行业格局方面,2023 年铜加工行业集中度进一步提高,龙头引领作用日益增强,淘汰了一批生产成本较高、生产经营不规范的小、散企业,有利于提高龙头企业的议价能力和盈利水平。铜材表观消费量增长,在政策边际宽松背景下,未来铜需求有望维持增长。铜材表观消费量增长,在政策边际宽松背景下,未来铜需求有望维持增长。铜表观消费量持续增长,2010-2023 年每年同比保持正增长。2023 年全国铜材表观消费量 2021 万吨,同比 6.31%。SMM 预计未来铜需求主要增长动力来自于交通运输,预计 2024-2026 年国内铜终端耗铜量需求分别为 1576、1621、1659 万吨,年增速分别为 2.6%、2.9%、2.3%。2024 年以来,我国从加力提效实施宏观政策、进一步扩大内需、加大助企帮扶力度、促进房地产止跌回稳、努力提振资本市场五大方面提出有效可行的措施,未来政策或将对国内经济起到强有力的刺激作用。目前联邦基金目标利率为 4.25%-4.5%,处于 20 年内高位,未来有较大的降息空间,美元流动性将边际转宽。投资建议。投资建议。未来铜加工企业出清,铜下游需求稳健增长,铜加工费有望持续提升,铜加工企业利润有望持续回升。关注铜加工企业:金田股份、楚江新材、海亮股份、鑫科材料。风险提示:风险提示:铜需求增长不及预期;铜加工企业出清不及预期;铜材加工费波动超预期。-17%-9%0%9&4C 24-012024-052024-09有色金属沪深300 行业专题 有色金属 2/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.铜加工-加工费触底回升.4 1.1.铜加工是铜产业链中下游.4 1.2.铜涨价传导至加工费需要一定时间,铜价维持高位,铜产品加工费有所回升.4 2.供应端-整体增速下降.5 2.1.铜材 2023 年及 2024 年 1-11 月整体产量增速为负.5 2.2.我国铜材企业分布以江西、浙江、江苏、广东、安徽五大省份为主.6 2.3.铜加工格局分散,中小企业抗风险能力差,行业格局有望进一步向头部集中.7 2.4.部分铜加工龙头企业产量有所增长,行业格局将初步出清.8 3.需求:表观消费持续增长,未来有望受新兴行业驱动增长.9 3.1.表观消费量持续增长,出口量维持.9 3.2.铜需求主要增长动力来自交通运输.10 3.3.政策边际转宽,有望刺激下游经济及铜材需求.11 4.投资策略.13 5.风险提示.16 行业专题 有色金属 3/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1:铜加工产业链.4 图 2:长江有色市场电解铜均价.4 图 3:主要类型铜材加工费平均价.5 图 4:我国铜材产量.5 图 5:我国铜材开工率.6 图 6:各省级行政单位铜材单月产量图(吨).6 图 7:2024 年 1-10 月铜材产量占比.7 图 8:铜箔上市公司扣非净利润.8 图 9:部分铜加工龙头企业产量.8 图 10:铜加工四家龙头企业合计产量.9 图 11:全国铜材表观消费量.9 图 12:2010-2024 年 1-11 月铜材进口量.10 图 13:2010-2024 年 1-11 月铜材出口量.10 图 1:美国联邦基金目标利率(%).12 图 2:2024 年 12 月 18 日美联储利率点阵图.12 图 14:金田股份营业收入.14 图 15:金田股份归母净利润.14 图 16:楚江新材营业收入.14 图 17:楚江新材归母净利润.14 图 18:海亮股份营业收入.15 图 19:海亮股份归母净利润.15 表 1:铜终端耗铜量预测.10 表 1:中国政府网一揽子促进经济政策.11 表 2:三大重要落地政策.12 行业专题 有色金属 4/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.铜加工铜加工-加工费触底回升加工费触底回升 1.1.铜加工是铜产业链中下游铜加工是铜产业链中下游 铜加工行业在整体铜产业链中处于中下游位置铜加工行业在整体铜产业链中处于中下游位置。铜加工行业的上游为铜矿采选及铜冶炼;铜棒、铜板、铜管、铜线等铜材料加工居中游;铜加工产品用途广泛,行业涉及的下游领域众多,其中用铜量较多的包括电力、家电、交通运输、建筑以及电子等,这些行业的产量表现为对铜加工产品的直接需求,与铜加工行业关联性密切,下游行业的发展状况直接影响铜加工行业的生产经营。图图 1:铜加工产业链铜加工产业链 资料来源:前瞻产业研究院、德邦研究所 1.2.铜涨价传导至加工费需要一定时间,铜价维持高位,铜产品加工费有铜涨价传导至加工费需要一定时间,铜价维持高位,铜产品加工费有所回升所回升 铜加工产品主要定价是铜价铜加工产品主要定价是铜价 加工费模式。加工费模式。铜价自铜价自 2024 年以来维持高位,总体维持震荡上涨。快速上涨的铜价短期内年以来维持高位,总体维持震荡上涨。快速上涨的铜价短期内会影响铜下游产品的需求及加工费。会影响铜下游产品的需求及加工费。图图 2:长江有色市场电解铜均价长江有色市场电解铜均价 行业专题 有色金属 5/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:SMM、德邦研究所 铜加工产品加工费经历长下跌周期后有企稳的迹象,未来加工费有望回归合铜加工产品加工费经历长下跌周期后有企稳的迹象,未来加工费有望回归合理水平。理水平。铜板带、铜排等产品加工费在 2024 年二三季度下跌后整体回升。图图 3:主要类型铜材加工费平均价主要类型铜材加工费平均价 资料来源:SMM、德邦研究所 2.供应端供应端-整体增速下降整体增速下降 2.1.铜材铜材 2023 年年及及 2024 年年 1-11 月月整体产量增速整体产量增速为为负负 铜材铜材 2023 年及年及 2024 年年 1-11 月整体产量增速为负月整体产量增速为负。2012-2017 年我国铜材产量年复合增速 9.77%,2018-2023 年我国铜材产量年复合增速 5.26%。2024 年1-11 月我国铜材产量 2077.40 万吨,同比-1.5%。图图 4:我国铜材产量我国铜材产量 行业专题 有色金属 6/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:SMM、德邦研究所 我国铜材产能难以我国铜材产能难以充分利用充分利用,开工率具有明显季节性特征。开工率具有明显季节性特征。我国铜材开工率始终保持 85%以下,仍有部分产能未能充分利用。从开工率来看,一季度春节前后开工率较低,二季度开工率较高。图图 5:我国铜材开工率我国铜材开工率 资料来源:SMM、德邦研究所 2.2.我国铜材企业分布以江西、浙江、江苏我国铜材企业分布以江西、浙江、江苏、广东、安徽五大省份为主广东、安徽五大省份为主 我国铜材产量以江西、浙江、江苏、广东、安徽五大省份为主。以我国铜材产量以江西、浙江、江苏、广东、安徽五大省份为主。以 2024 年年 1-10 月数据为例,铜材产量中,江西占比月数据为例,铜材产量中,江西占比 25.7%,浙江占比,浙江占比 13.8%,江苏占比,江苏占比 13.3%,广东占比广东占比 10.5%,安徽占比,安徽占比 7.1%。图图 6:各省级行政单位铜材各省级行政单位铜材单月产量图(吨)单月产量图(吨)-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00.00.00 .00%.000.005.00%0.00500.001000.001500.002000.002500.00铜材产量(万吨)铜材产量同比 行业专题 有色金属 7/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:SMM、德邦研究所 注:每年 2 月数据实际为 1-2 月叠加 图图 7:2024 年年 1-10 月铜材产量占比月铜材产量占比 资料来源:SMM、德邦研究所 2.3.铜加工格局分散,中小企业抗风险能力差,铜加工格局分散,中小企业抗风险能力差,行业格局行业格局有望进一步向头有望进一步向头部集中部集中 铜加工注册企业数量显著下降。铜加工注册企业数量显著下降。根据2022 年中国铜加工企业大数据全景图谱及中国企业数据库企查猫,截至 2022 年 9 月 20 日,中国铜加工行业共有企业 6874 家,企业注册数量近年来波动变化,2006 年全年注册企业数量达 364 家,为近年来最高。2021 年全年注册数量为 102 家,截至 2022 年 9 月 20 日,2022年注册企业数量为 32 家。铜加工铜加工存续存续企业超企业超 2000 家家,注销及吊销企业占比高注销及吊销企业占比高达达 56%。根据2022 年中国铜加工企业大数据全景图谱及中国企业数据库企查猫,截至 2022 年 9 月20 日中国铜加工行业存续企业共 2567 家,占总企业数的 37%;在业企业数占比为 行业专题 有色金属 8/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7%;注销企业数量占总企业数的 35%,吊销企业数量占总企业数的 21%,注销及吊销企业占比较高。铜加工企业中,注册资本小的企业较多。铜加工企业中,注册资本小的企业较多。根据2022 年中国铜加工企业大数据全景图谱及中国企业数据库企查猫,截至 2022 年 9 月 20 日中国铜加工企业的注册资本主要分布在 100 万以下,相关企业数量达 3682 家;其次为 1000 万-5000 万之间的企业,相关企业数量为 879 家。整体来看,中国铜加工企业注册资本在 500 万以下的企业超过 71%,其中在 100 万以下的企业超过 54%,注册资本整体偏小。中小铜加工企业抗风险能力差,盈利水平不足。我们中小铜加工企业抗风险能力差,盈利水平不足。我们判断判断自自 2022 年年铜加工铜加工材材加工费下降以来,有相当一部分中小企业加工费下降以来,有相当一部分中小企业面临面临出清。出清。以铜箔为例,以铜箔为例,2024 年前三季度铜箔上市公司全部亏损。年前三季度铜箔上市公司全部亏损。图图 8:铜箔上市公司扣非净利润铜箔上市公司扣非净利润 资料来源:中国有色金属加工工业协会、德邦研究所 未来随铜加工行业企业进一步出清,未来随铜加工行业企业进一步出清,行业集中度将进一步提高,供需行业集中度将进一步提高,供需格局格局或或将改善。将改善。2.4.部分铜加工部分铜加工龙头企业龙头企业产量有所增长,行业格局将初步出清产量有所增长,行业格局将初步出清 部分部分铜加工铜加工龙头龙头企业产量有所增长。企业产量有所增长。金田股份铜产品产量由 2020 年 137.62万吨提升至 2023 年的 191.22 万吨,楚江新材金属产品产量由 2020 年的 70.34万吨提升至 2023 年的 94.70 万吨,江西铜业铜加工产品由 2020 年的 147.12 万吨提升至 2023 年 的 181.79 万吨,海亮股份铜加工产品从 2020 年的 81.98 万吨,提升至 2023 年的 85.07 万吨。图图 9:部分部分铜加工龙头企业产量铜加工龙头企业产量 行业专题 有色金属 9/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:各公司年报、德邦研究所 铜加工四家铜加工四家龙头龙头企业自企业自 2020-2023 年年总总产量维持正增长。产量维持正增长。行业格局方面,行业格局方面,2023 年年铜加工行业集中度进一步提高,龙头引领作用日益增铜加工行业集中度进一步提高,龙头引领作用日益增强,淘汰了一批生产成本较高、生产经营不规范的小、散企业,有利于提高龙头强,淘汰了一批生产成本较高、生产经营不规范的小、散企业,有利于提高龙头企业的议价能力和盈利水平。企业的议价能力和盈利水平。图图 10:铜加工四家铜加工四家龙头龙头企业合计企业合计产量产量 资料来源:各公司年报、德邦研究所 3.需求:表观消费持续增长,未来需求:表观消费持续增长,未来有望有望受新兴行业驱动增受新兴行业驱动增长长 3.1.表观消费量持续增长,出口量维持表观消费量持续增长,出口量维持 铜表观消费量持续增长,铜表观消费量持续增长,2010-2023 年每年同比保持正增长。年每年同比保持正增长。2023 年全国铜年全国铜材表观消费量材表观消费量 2021 万吨,同比万吨,同比 6.31%,同年铜材产量同比下滑。,同年铜材产量同比下滑。图图 11:全国铜材表观消费量全国铜材表观消费量 0501001502002502020202120222023金田股份(万吨)楚江新材(万吨)江西铜业(万吨)海亮股份(万吨)行业专题 有色金属 10/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:SMM、德邦研究所 铜材铜材进出口量较低进出口量较低,铜材主要需求来自于国内消费。,铜材主要需求来自于国内消费。图图 12:2010-2024 年年 1-11 月铜材进口月铜材进口量量 图图 13:2010-2024 年年 1-11 月铜材出口月铜材出口量量 资料来源:SMM、德邦研究所 资料来源:SMM、德邦研究所 3.2.铜需求主要增长动力来自交通运输铜需求主要增长动力来自交通运输 SMM 预计未来铜需求主要增长动力来自于交通运输,预计预计未来铜需求主要增长动力来自于交通运输,预计 2024-2026 年国年国内铜终端耗铜量需求分别为内铜终端耗铜量需求分别为 1576、1621、1659 万吨,年增速分别为万吨,年增速分别为 2.6%、2.9%、2.3%。表表 1:铜终端耗铜量预测铜终端耗铜量预测 细分领域细分领域 单位单位 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 电力 万吨 583 621 658 670 718 734 754 768 YOY 6.5%6.0%1.8%7.2%2.2%2.7%1.9%家电 万吨 196 201 214 207 212 219 223 227 YOY 2.6%6.5%-3.3%2.4%3.3%1.8%1.8%交通运输 万吨 143 152 165 179 193 202 213 220 YOY 6.3%8.6%8.5%7.8%4.7%5.4%3.3%建筑 万吨 112 121 127 120 123 120 118 120 YOY 8.0%5.0%-5.5%2.5%-2.4%-1.7%1.7%机械电子 万吨 114 121 129 126 127 131 135 139 YOY 6.1%6.6%-2.3%0.8%3.1%3.1%3.0%其他 万吨 131 139 146 154 163 170 178 185 YOY 6.1%5.0%5.5%5.8%4.3%4.7%3.9%合计合计 万吨万吨 1279 1355 1439 1456 1536 1576 1621 1659 行业专题 有色金属 11/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 YOY 5.9%6.2%1.2%5.5%2.6%2.9%2.3%资料来源:SMM、德邦研究所 3.3.政策边际转宽,有望刺激下游经济及铜材需求政策边际转宽,有望刺激下游经济及铜材需求 中美政策边际转宽,全球铜材需求有望持续增长。中美政策边际转宽,全球铜材需求有望持续增长。2024 年以来,我国从加力提效实施宏观政策、进一步扩大内需、加大助企帮年以来,我国从加力提效实施宏观政策、进一步扩大内需、加大助企帮扶力度、促进房地产止跌回稳、努力提振资本市场五大方面提出有效可行的措施,扶力度、促进房地产止跌回稳、努力提振资本市场五大方面提出有效可行的措施,未来政策或将对国内经济起到强有力的刺激作用。未来政策或将对国内经济起到强有力的刺激作用。表表 2:中国政府网一揽子促进经济政策:中国政府网一揽子促进经济政策 大方向大方向 细分方向细分方向 具体举措具体举措 加力提效实施宏观政策加力提效实施宏观政策 加大宏观政策调节力度 加强财政税收、货币金融、投资消费、收入分配等宏观政策的统筹协调和系统集成,强化政策工具协同创新,把握好政策实施的时度效,放大政策组合效应。要保证必要的财政支出,加快支出进度,加大对经济发展的积极促进作用;要加力支持地方开展债务置换,化解债务风险。降低存款准备金率,实施有力度的降息,支持国有大型商业银行补充核心一级资本,加快推出一批,近期已经出台实施降准降息等政策,其他金融政策也在积极推进。加快推动重大改革举措落地 党的二十届三中全会明确了 300 多项重点改革举措,目前各项任务正在逐项有序推进落实。我们将加快推出一批条件成熟、可感可及、有利于实现经济持续健康发展的改革举措 增强宏观政策取向一致性 政策出台前,要经过一致性评估进行充分论证;政策执行或调整时,要与宏观政策取向持续保持一致;政策落实后,要对政策效果及时检视评估,整个过程中与宏观政策取向不一致的要及时调整或暂停执行。进一步扩大内需进一步扩大内需 消费 加大对特定群体的支持力度,国庆前已向特困人员、孤儿等困难群众发放一次性生活补助。要提高学生资助补助标准并扩大政策覆盖面,提高本专科生、研究生国家助学贷款额度,推动降低贷款利率等 是结合“两新”推动大宗商品消费持续扩大。大规模设备更新和消费品以旧换新工作,不仅有利于释放需求潜力,更有利于促进节能降碳、推动全面绿色转型。目前消费品以旧换新的配套实施细则全面出台、资金全面下达、政策全面启动,乘用车零售量大幅回升,家电销售额由降转升。我们要加大相关政策推进实施力度,推动商品消费持续增加。扩大养老、托育等服务消费。这也是社会现在普遍关心的两个“一老一小”的问题。支持和规范社会力量发展养老、托育产业,抓紧完善生育支持政策体系,提高基本生育和儿童医疗公共服务水平。要培育数字消费、绿色消费等新型消费业态,增强供给侧对中高端需求的适配性。投资 用足用好今年各类资金。目前 7000 亿元中央预算内投资已经全部下达,用于“两重”建设(国家重大战略实施和重点领域安全能力建设)和“两新”工作的 1 万亿元超长期特别国债已经全部下达到项目和地方,目前正在加快推进项目建设和资金拨付。加快地方政府专项债券发行使用进度,支持项目开工建设。提前谋划并下达明年部分“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划。经过梳理,续建基础设施、农业转移人口市民化、高标准农田建设、地下管网建设、城市更新等领域增量资金需求较大。明年要继续发行超长期特别国债并优化投向,加力支持“两重”建设。我们将在年内提前下达明年 1000 亿元中央预算内投资计划和 1000 亿元“两重”建设项目清单,支持地方加快开展前期工作、先行开工实施。同时与此相关的一项重要工作就是加快推动以人为本的新型城镇化建设。优化实施投资重大政策。抓紧研究适当扩大专项债券用作资本金的领域、规模、比例,尽快出台合理扩大地方政府专项债券支持范围的具体改革举措。进一步激发民间投资积极性,实施好政府和社会资本合作新机制,支持社会资本参与新型基础设施等领域建设。加大助企帮扶力度加大助企帮扶力度 规范涉企执法、监管行为。进一步规范行政执法单位涉企行政执法行为,更多采取包容审慎监管和柔性执法方式,不能违规异地执法和趋利执法,不能乱罚款、乱检查、乱查封。及时对罚没收入增长异常的地方进行提醒,必要时进行督查。加快民营经济促进法立法进程,为非公有制经济发展营造良好环境。提前明确阶段性政策后续安排。根据梳理,今年底还将有部分税费支持、失业保险援企稳岗、技能提升补贴等政策要到期。相关部门将在研究评估基础上,加快明确政策是否延续实施,如延续实施,尽快明确延续实施的期限。有利于企业生产经营和健康发展的政策不会停、不会少。加强要素配置保障。将无还本续贷政策由小微企业阶段性扩大到中型企业,这项政策已经出台,更多企业将享受到实惠。近期,发展改革委与金融监管总局牵头建立支持小微企业融资的协调机制,指导金融机构按照市场化原则提供融资支持,努力做到“应贷尽贷”。同时,研究将一批符合条件的重大项目纳入“十四五”能耗单列范围,鼓励地方通过购买绿电绿证增加可再生能源消费。促进房地产市场止跌回稳促进房地产市场止跌回稳 采取系统性综合措施,对商品房建设严控增量、优化存量、提高质量,加大“白名单”项目贷款投放力度,运用专项债券等支持盘活存量闲置土地,调整住房限购政策,释放刚性和改善性住房需求,加快消化存量商品房,降低存量房贷利率,抓紧完善土地、财税、金融等政策,加快构建房地产发展新模式。降低存量房贷利率等政策已经出台,有些城市全面取消限购,有些城市进一步缩小限购区域、放宽限购条件,其他政策也在积极谋划、积极推进。行业专题 有色金属 12/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 努力提振资本市场努力提振资本市场 有关部门将采取有力有效的综合措施,大力引导中长期资金入市,打通社保、保险、理财等资金入市堵点,支持上市公司并购重组,稳步推进公募基金改革,研究出台保护中小投资者的政策措施。目前各项政策正在加快推出。资料来源:中国政府网、德邦研究所 列示三大列示三大重要的落地政策,由国务院、中央人民银行、财政部颁布,国家刺重要的落地政策,由国务院、中央人民银行、财政部颁布,国家刺激经济激经济决心决心较强。较强。表表 3:三大重要落地政策三大重要落地政策 政策时间政策时间 政策部门政策部门 内容内容 2024年 3月 14 日 国务院 到到 2027 年,工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较年,工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较 2023 年增长年增长 25%以上;重点行业主要用能设备以上;重点行业主要用能设备能效基本达到节能水平,环保绩效达到能效基本达到节能水平,环保绩效达到 A级水平的产能比例大幅提升,规模以上工业企业数字化研发设计工具普及率、关键工序级水平的产能比例大幅提升,规模以上工业企业数字化研发设计工具普及率、关键工序数控化率分别超过数控化率分别超过 90%、75%;报废汽车回收量较报废汽车回收量较 2023 年增加约一倍,二手车交易量较年增加约一倍,二手车交易量较 2023 年增长年增长 45%,废旧家电回收量较废旧家电回收量较2023 年增长年增长 30%,再生材料在资源供给中的占比进一步提升。,再生材料在资源供给中的占比进一步提升。2024年 9月 27 日 中国人民银行 公开市场公开市场 7 天期逆回购操作利率下调天期逆回购操作利率下调 0.2 个百分点,由此前的个百分点,由此前的 1.7%调整为调整为 1.5%。同时,央行决定:自。同时,央行决定:自 2024 年年 9 月月 27 日起,下日起,下调金融机构存款准备金率调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点(不含已执行个百分点(不含已执行 5%存款准备金率的金融机构)。本次下调后,金融机构加权平均存款准备金存款准备金率的金融机构)。本次下调后,金融机构加权平均存款准备金率约为率约为 6.6%。2024年11月8日 财政部 从从 2024 年开始,我国将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排年开始,我国将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元,专门用于化债,累计可置换隐性债务亿元,专门用于化债,累计可置换隐性债务 4 万亿万亿元。再加上这次全国人大常委会批准的元。再加上这次全国人大常委会批准的 6 万亿元债务限额,直接增加地方化债资源万亿元债务限额,直接增加地方化债资源 10 万亿元。万亿元。资料来源:中国政府网、中国青年网、新华社、德邦研究所 美国美国 2023 年年 7 月停止加息,从月停止加息,从 2024 年年 9 月美国开启降息周期,月美国开启降息周期,9 月降息月降息 50个基点。个基点。目前联邦基金目标利率为目前联邦基金目标利率为 4.25%-4.5%,处于,处于 20 年内高位,未来有较大的降年内高位,未来有较大的降息空间,美元流动性将边际转宽。息空间,美元流动性将边际转宽。图图 14:美国联邦基金目标利率(:美国联邦基金目标利率(%)资料来源:wind、德邦研究所 2024年年12月月美联储点阵图显示,美联储点阵图显示,2025年底联邦基金利率预期中值为年底联邦基金利率预期中值为3.9%;2026 年底联邦基金利率预期中值为年底联邦基金利率预期中值为 3.4%;长期联邦基金利率预期中值为;长期联邦基金利率预期中值为 3.0%。图图 15:2024 年年 12 月月 18 日美联储利率点阵图日美联储利率点阵图 行业专题 有色金属 13/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:美联储官网、德邦研究所 4.投资策略投资策略 关注铜加工企业:关注铜加工企业:(1)金田股份)金田股份:公司是全球领先的铜及铜合金材料制造企业,公司是全球领先的铜及铜合金材料制造企业,专注铜加工 38 年,是国内规模最大且产业链最完整的铜及铜合金材料制造企业之一。2021-2023 年,公司铜及铜产品产量年复合增长率为 12%,至 2023 年公司实现铜及铜合金材料总产量 191.22 万吨,占中国铜加工材综合产量比例为 9%,持续保持行业龙头地位。公司铜产品种类丰富,是国内少数能够满足客户对棒、管、板带和线材等多类别铜材产品一站式采购需求的企业。公司铜及铜合金产品主要应用于新能源汽车、清洁能源、通讯电子、电力电公司铜及铜合金产品主要应用于新能源汽车、清洁能源、通讯电子、电力电气、轨道交通等领域,下游主要客户有三星、气、轨道交通等领域,下游主要客户有三星、LG、大金、松下、三菱、舍弗勒、大金、松下、三菱、舍弗勒、比亚迪、吉利、宁德时代、阳光电源、菲尼克斯、美的、海尔等知名企业。比亚迪、吉利、宁德时代、阳光电源、菲尼克斯、美的、海尔等知名企业。2018-2024 年前三季度以来,公司营收保持连续正增长,归母净利润短期有年前三季度以来,公司营收保持连续正增长,归母净利润短期有一定压力。一定压力。行业专题 有色金属 14/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 16:金田股份营业收入金田股份营业收入 图图 17:金田股份归母净利润金田股份归母净利润 资料来源:wind、金田股份公司公告、德邦研究所 资料来源:wind、金田股份公司公告、德邦研究所 (2)楚江新材:)楚江新材:公司是国家技术创新示范企业,也是国内重要的铜基材料研发和制造基地。公司是国家技术创新示范企业,也是国内重要的铜基材料研发和制造基地。根据中国有色金属加工工业协会综合排名根据中国有色金属加工工业协会综合排名,公司是中国铜带材公司是中国铜带材“十强企业十强企业”第一名第一名。2023 年公司年产高精度铜合金板带材产销量超 30 万吨,稳居全国第一位,铜导体材料、铜合金线产品保持细分行业头部地位,其中铜导体材料产销突破 40 万吨。公司公司 2018-2024 年前三季度营业收入稳步增长,利润波动较大。年前三季度营业收入稳步增长,利润波动较大。图图 18:楚江新材营业收入楚江新材营业收入 图图 19:楚江新材归母净利润楚江新材归母净利润 资料来源:wind、楚江新材公司公告、德邦研究所 资料来源:wind、楚江新材公司公告、德邦研究所 (3)海亮股份:)海亮股份:海亮股份的核心产品主要为铜管、铜棒、铜箔等铜基材料,有上千个牌号、海亮股份的核心产品主要为铜管、铜棒、铜箔等铜基材料,有上千个牌号、数万种规格。数万种规格。产品广泛应用在空调等家电、装备器械、船舶、电力、新能源汽车、储能、光伏、风电、半导体、5G 通讯等领域。近年来公司不断推出高效内螺纹铜管、新型铜合金管、环保型无铅精密铜棒等高端产品,使企业的产品结构日趋优化。公司在全球设有 23 个生产基地,其中国内基地主要位于浙江、上海、安徽、广东、四川、重庆、甘肃等省市,海外基地主要分布于美国、德国、法国、意大利、行业专题 有色金属 15/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 西班牙、越南、泰国、印度尼西亚、摩洛哥等国。图图 20:海亮股份营业收入海亮股份营业收入 图图 21:海亮股份归母净利润海亮股份归母净利润 资料来源:wind、海亮股份公司公告、德邦研究所 资料来源:wind、海亮股份公司公告、德邦研究所 (4)鑫科材料:)鑫科材料:公司产品定位始终坚持以高端应用场景和高端客户需求为导向,是国内最早公司产品定位始终坚持以高端应用场景和高端客户需求为导向,是国内最早专业从事高精密度铜合金带材的企业,也是国内率先同时拥有热浸镀锡和环保回专业从事高精密度铜合金带材的企业,也是国内率先同时拥有热浸镀锡和环保回流镀锡铜带材生产线的企业。流镀锡铜带材生产线的企业。公司生产的锡磷青铜带材、LED 黄铜带材、C19400引线框架材、镀锡材等均处于行业领先水平,其中自主研发的新型镀锡铜带材荣获工信部制造业单项冠军产品,产品对标德国 Wieland、KME、日本古河电工等,经中国有色金属加工工业协会认证,公司“新型镀锡铜带”产品市场占有率全球前十,国内第一,是中国高端铜板带材的领军企业。公司筹建年产公司筹建年产 4 万公里通信高速万公里通信高速铜铜连接用铜缆。连接用铜缆。公司全资子公司四川鑫梓能科材料科技有限公司(以下简称“鑫梓能科”)拟以自筹资金在四川省三台县建设年产 4 万公里通信高速铜连接用铜缆。本项目建设拟投资 8,750 万元,其中:厂房建设 2,500 万元,设备投资 3,800 万元,其它辅助设施投资 450 万元,达产流动资金 2,000 万元。行业专题 有色金属 16/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.风险提示风险提示(1)铜需求增长不及预期。)铜需求增长不及预期。若下游需求增长不及预期,则对铜材加工费有不利影响。(2)铜加工铜加工企业出清不及预期。企业出清不及预期。若铜材企业出清不及预期,则过剩的铜企业恶性竞争会对铜材加工费有不利影响。(3)铜加工费波动超预期。)铜加工费波动超预期。若铜价格波动超预期,则会加剧铜加工企业原材料成本波动,对企业稳定性有不利影响。行业专题 有色金属 17/17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 翟堃,所长助理,能源开采&有色金属行业首席分析师,中国人民大学金融硕士,天津大学工学学士,8 年证券研究经验,2022 年上海证券报能源行业第二名,2021 年新财富能源开采行业入围,2020 年机构投资者(II)钢铁、煤炭和铁行业第二名,2019 年机构投资者(II)金属与采矿行业第三名。研究基础扎实,产业、政府资源丰富,擅长从库存周期角度把握周期节奏,深挖优质弹性标的。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5 %;中性 相对市场表现在-5% 5%之间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

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  • 知衣数据:2026春夏女装关键单品趋势报告:针织衫(17页).pdf

    01Polo?02?07?03V?04?&?05?06?MEN ITEMS CONTENTSMEN ITEMS CONTENTS经典的Polo领让针织衫版型正式带休闲效果,同时有运动休闲格,可清新减龄.

    发布时间2025-01-20 17页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 知衣数据:2026春夏男装单品趋势报告:衬衫&梭织上衣(17页).pdf

    MEN ITEMS CONTENTS01020703040506五分袖v字古巴领宽松衬衫迷幻微透亚麻质感圆领半开襟衬衫MEN ITEMS CONTENTS古巴领领座翻领领型,优于般衬衫将第颗扣设计在颈.

    发布时间2025-01-20 17页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 知衣数据:2026春夏女装裤装趋势报告:关键细节(12页).pdf

    裤装趋势:关键细节KEY DETAILS2026 S/STREND#位开叉#裙组合#花苞腰头#开合拉链#层次翻折#松量褶裥detailscontents01位开叉02裙组合03花苞腰头04开合拉链05.

    发布时间2025-01-20 12页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 联合国粮农组织:2024年粮食及农业状况报告(171页).pdf

    2024年粮食及农业状况粮农组织价值驱动农业粮食体系转型粮食及农业状况2024国家不详。用于填充玉米饼(一种典型的拉丁美洲菜肴)的各种健康食品。封面照片 nehophoto/S本旗舰出版物系联合国粮食.

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  • 知衣数据:2026春夏男装单品趋势报告:西装(15页).pdf

    MEN ITEMS CONTENTS01领服MEN ITEMS CONTENTS02休闲单03多元套装04多样体装饰05新锐结构06经典布雷泽领造型前卫的服,身清爽舒适的潮流搭配,造型简约有势。前卫时.

    发布时间2025-01-20 15页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 核电设备行业系列深度报告一:AI需求催化全球核电重启国内定调积极有序-250117(42页).pdf

    2025年1月17日AI需求催化全球核电重启,国内定调积极有序核电设备行业系列深度报告一行业评级:看好1分析师邱世梁分析师王华君研究助理周向昉邮箱邮箱邮箱证书编号S1230520050001证书编号S.

    发布时间2025-01-20 42页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 2025年制冷剂行业展望:配额方案落地有望开启长景气周期-250117(23页).pdf

    请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业专题报告 2025 年 01 月 17 日 基础化工基础化工 2025 年制冷剂年制冷剂行业展望:行业展望:配额配额方案方案落地,.

    发布时间2025-01-20 23页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 基础化工行业系列报告之二:制冷剂行业深度报告配额制度落地看好制冷剂供需关系进一步收紧-250117(17页).pdf

    请阅读最后评级说明和重要声明 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%000300.SH885641.TI投资要点 2 一、国内外海风共振,25 年海风装机高景气.4 1.国内海风发展迎.

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  • 轻工制造行业2025年度策略:变中求进危中寻机-250119(43页).pdf

    识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/4343 Table_Page 投资策略报告|轻工制造 证券研究报告 轻工制造行业轻工制造行业 2025 年度策略年度策略 变中求进,危中寻机变.

    发布时间2025-01-20 43页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 磷酸铁锂行业深度:景气反转向上高压密铁锂壁垒提升-250116(25页).pdf

    敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑:投资逻辑:(1)高压密铁锂:供需紧张,单吨盈利更优,壁垒提升带来格局优化。LFP(磷酸铁锂)电池向高能量密度+快充迭代,带动 LFP 向高压密迭代。高能量密度、.

    发布时间2025-01-20 25页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 树懒生活:变化与更新——2025中国家居家装行业发展研究报告(76页).pdf

    2025中国家居家装行业发展研究报告Research Report on the Development of Chinas Home Decoration Industry变化新与更2序言致敬每一个.

    发布时间2025-01-18 76页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
  • 世界钢铁协会:2024钢铁:为世界添彩(67页).pdf

    钢铁为世界添彩钢 铁与世界息息相关的资 料 集 粹目录钢的产生可以追溯到 3000 年前,随着冶炼技术的不断发展进步,今天钢已经成为世界上最具创新性、启发性、多功能性和不可或缺的材料之一。让我们一起来.

    发布时间2025-01-17 67页 推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数推荐指数5星级
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