面板行业报告-PDF版

1352023年年9月月4日日行业行业,深度深度,研究报告研究报告行业研究报告慧博智能投研面板行业深度,面板行业深度,周期分析周期分析,市场市场现状,产业现状,产业链及相关公司深度梳理链及相关公司深度.

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20212021年中国大陆交互平板（年中国大陆交互平板（IBIB）市场分析报告市场分析报告洛图科技(RUNTO)2022年2月科技驱动我们的世界按应用场景来分：商用平板，即商用交互平板 C-IB（Corporate IB），主要是会议场景应用。教育平板，即教育交互平板 E-IB（Educational IB），主要是教学场景应用。按显示技术类型来分：投影白板，即投影式电子交互白板，P-IWB(Projection Interactive White Board）液晶白板，即液晶式电子交互白板，L-IWB(LCD Interactive White Board)液晶黑板，即液晶式电子交互黑板，L-IBB(LCD Interactive Black Board）本报告研究领域为中国大陆交互平板（Interactive Board，简称IB）产品为主的应用市场，按细分应用分为教育和商用产品，按显示技术类型分为液晶和非液晶产品。教育液晶黑板教育投影白板商用液晶白板教育液晶白板教育液晶黑板教育投影白板商用液晶白板教育液晶白板研究范围-2-科技驱动我们的世界研究方法研究方法研究方法数据来源数据来源研究产出研究产出 桌面研究 行业研究 行业协会/政府主管机构公开信息 上市公司公开发布数据 宏观经济环境 行业现状/未来投资及发展趋势 评估FPD需求等 面访 电话访问 邮件调查 分布于国内六大区域内厂商品牌商/渠道商/工程商/SI/用户/协会等 访问记录(规模/结构/价格等)行业发展现状/趋势 品牌竞争等 交叉验证 排查评估 纠错补访 结构化数据库 1 2(调查访问 行业研究)基础数据表 数据库 德尔菲法 宏观环境景气预测 回归分析等 各行业市场特征及需求特点 品牌阵营策略、竞争策略 商业模式 行业研究数据验证桌面研究调查访问数据库综合分析-3-1 1市场规模市场规模科技驱动我们的世界233290601379161326685521351459771440-10.5%-10.0%-5.0%-8.9%-25.7#.3&.57.67.6.6.5%-15.4Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4交互平板出货量交互平板同比变化交互平板整体市场保持增长态势交互平板整体市场保持增长态势 2021年疫情进入疫苗时代，交互平板市场供需局势日趋明朗，呈现出越来越成熟的市场特征。2021年，交互平板整体市场出货总量202万台，同比增长19.3%。原因是商用市场大幅增长，2019-2021年 中国大陆交互平板市场出货量及变化2019-2021年 中国大陆交互平板市场出货量及变化Data source:洛图科技(RUNTO）Unit:K台，ta source:洛图科技(RUNTO）Unit:K台，%-5-出货量出货量1,5031,5031,6941,6942,0212,021增长率增长率-4.6%-4.6.7.7.3.3%科技驱动我们的世界交互平板细分应用场景商用持续热销交互平板细分应用场景商用持续热销Data source:洛图科技(RUNTO）Unit:ta source:洛图科技(RUNTO）Unit:%-6-2021Q4 交互平板市场按应用场景出货量结构及变化2021年 交互平板市场按应用场景出货量结构2021Q4 交互平板市场按应用场景出货量结构及变化2021年 交互平板市场按应用场景出货量结构74.5%.5g.22.8%教育平板商用平板内：2020外：2021内：2020外：2021 从全年来看，交互平板应用场景依旧以教育市场为主，2021年出货136万台，市占比为67.2%。企业数字化转型加速、远程办公模式的普及等因素的刺激下，商用平板市场需求在逐年递增，2021年出货66万台，市占比上升至33%，同比上升了7个百分点。62.08.0d.35教育平板商用平板内：2020Q4外：2021Q4内：2020Q4外：2021Q科技驱动我们的世界交互平板上游成本中面板价格已下行交互平板上游成本中面板价格已下行 贴合工艺中框贴和0贴的成本大概是1美金每寸；全贴合在1.5美每寸。0贴合工艺技术中存在10%的材损。整机成本：面板占比50-60%之间，触摸屏占比15-20%之间，PC/主板占比20%左右，其他配件占比不足10%。Data source:洛图科技(RUNTO）Unit:元，美金Data source:洛图科技(RUNTO）Unit:元，美金-7-尺寸尺寸盖板玻璃盖板玻璃贴合工艺贴合工艺触控技术触控技术面板面板白板玻璃黑板玻璃框贴0贴全贴红外技术-4边金属网格-打印金属网格-蚀刻纳米银-涂布In-cellOn-cellDITO65”650350210231682.5300400700600700-900700-80040022275”750450315346.5787.54505001000800900-1500900-120050033086”900600392431.290365065012009001200-18001200-1500650450注释：价格为10月份调研，未税含运费，税点12%。面板价格为美金。注释：价格为10月份调研，未税含运费，税点12%。面板价格为美金。17116928619220-Jan.20-Feb.20-Mar.20-Apr.20-May.20-Jun.20-Jul.20-Aug.20-Sep.20-Oct.20-Nov.20-Dec.21-Jan.21-Feb.21-Mar.21-Apr.21-May.21-Jun.21-Jul.21-Aug.21-Sep.21-Oct.21-Nov.21-Dec.60-5-358610175510101516640-13-23-28-20-10交互平板上游价格成本交互平板上游价格成本65寸面板价格走势65寸面板价格走势注释：面板价格为美金。注释：面板价格为美金。2 2教育市场教育市场科技驱动我们的世界教育交互平板市场需求进入平稳期教育交互平板市场需求进入平稳期Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-9-信息化信息化 2.02.0信息化信息化 1.01.0“一师一优课、一课一名师”活动在全国范围内展开全面实施中小学“校校通”工程通过“校校通”工程、“农远工程”等项目推动，迎来了信息化建设的大潮，信息化事业得到了迅速发展，信息化基础设施逐渐建成“全面改薄全面改薄”“进行三通两平台建设”相继颁布了国家中长期教育改革和发展规划纲要（20102020年）教育信息化十年发展规划（20112020年）教育信息化“十三五”规划等文件教育信息化2.0行动计划中国教育现代化2035三个课堂1102625287167908921,0251,2281,3201,2261,2611,357138.31.35.8.3.9.9.9%7.5%-7.1%2.8%7.6 1020112012201320142015201620172018201920202021出货量增长率2021-20212021-2021年年 中国大陆教育中国大陆教育交互平板市场发展及变化交互平板市场发展及变化科技驱动我们的世界液晶白板居首，液晶黑板发展呈井喷状态液晶白板居首，液晶黑板发展呈井喷状态Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-10-26.6 .7.9%8.8%3.9%2.9%2.5%2.2%2.0q.8t.0s.3q.4f.3a.7X.5U.5R.8%1.6%5.4.7.8).85.49.0B.3E.2 172018201920202021E2022F2023F2024F2025F投影白板液晶白板液晶黑板液液晶晶黑黑板板液液晶晶白白板板投投影影白白板板2017-2021E 2017-2021E 中国大陆教育交互平板市场分产品结构及变化中国大陆教育交互平板市场分产品结构及变化类别类别20212021年年比重30%出货量401增长率 61 212021年年 教育平板细分产品结构及出货变化教育平板细分产品结构及出货变化类别类别20212021年年比重67%出货量912增长率 1%类别类别20212021年年比重3%出货量44增长率-60%科技驱动我们的世界教育市场希沃和鸿合持续保持教育市场希沃和鸿合持续保持1 1和和2 2位，长虹增速表现俱佳位，长虹增速表现俱佳 2021年，教育平板市场格局相对较稳定，品牌份额同比变化不大，TOP5品牌占比接近8成。希沃以出货55万台，市占比40.6%稳居首位。在基础教育市场趋于饱和的大环境下，长虹迅速将市场策略向高校转移，2021年凭借四川高校的大订单，全年销量超7万台，同比增长51.7%，增速最快。Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-11-5.975.9713.8713.8712.9712.97425.42425.42170.94170.9485.1485.1479.3779.3758.6458.6419.0819.0811.1011.10119.21119.2163.5163.5114.5514.5512.2412.2411.5311.5354.8154.8111.5811.584.414.4124.5524.5515.9215.925.1%5.1%-2.7%-2.7.1.1%8.4%8.4Q.7Q.73.73.7%-5.1%-5.1%-42.3%-42.3%希沃希沃鸿合鸿合海信海信创维创维长虹长虹欧帝欧帝中银科技中银科技东方中原东方中原泛普泛普清大视讯清大视讯投影白板投影白板液晶白板液晶白板液晶黑板液晶黑板增长率增长率445.2445.2200.2200.279.379.359.659.653.153.121.921.921.321.3占比占比40.6.6.3.3%7.3%7.3%6.7%6.7%5.2%5.2%4.0%4.0%2.3%2.3%2.1%2.1%1.8%1.8%1.2%1.2%Gap Gap 值值-1.0%-1.0%-1.9%-1.9%0.5%0.5%0%0%1.5%1.5%0.8%0.8%-0.3%-0.3%-1.8%-1.8%1.8%1.8%1.2%1.2 212021年年 教育教育交互平板市场品牌交互平板市场品牌出货量出货量及同比变化及同比变化科技驱动我们的世界投影白板品牌集中度不断提高，企业需求突破投影白板品牌集中度不断提高，企业需求突破Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-12-39.66.32.9C.30.6.4&.7(.32.16.4.9 .06.58.6.3.2.5.1.2.3%9.9 20Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4鸿合东方中原希沃 投影白板市场需求持续走低，企业产品策略转向液晶产品，长尾品牌逐渐清出，投影白板市场份额向头部品牌集中。第四季度TOP3品牌总体市场占有率约75%。其中，东方中原和鸿合竞争胶着，2021年下半年开始，东方中原市占比超越鸿合，排位上升至第一名。2020-2021Q4 2020-2021Q4 投影白板投影白板市场市场TOP3TOP3品牌结构及变化品牌结构及变化科技驱动我们的世界液晶白板品牌格局稳定，液晶白板品牌格局稳定，TOP5TOP5品牌市场接近九成品牌市场接近九成 液晶白板的市场集中度相对较高，TOP 5品牌市占比接近9成。希沃以出货42.5万台，市占比47%稳居首位。从出货量看，电视厂商基本全面实现正增长，电视厂商的竞争优势正在不断凸显。其中，长虹增速最快，全年出货5.9万台，同比增长48.9%。20212021年年 液晶白板市场品牌出货量及同比变化液晶白板市场品牌出货量及同比变化Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-13-20212021年年 液晶白板市场品牌份额及变化液晶白板市场品牌份额及变化48.8.0%8.7%8.7%4.4%2.9%2.0%1.7%0.7%0.0F.6.7%9.3%8.7%6.4%2.1%1.3%1.2%0.7%0.7%希沃鸿合海信创维长虹中银科技中电数码东方中原创凯华为20202021425.4 170.9 85.1 79.4 58.6 19.1 12.3 11.1 6.4 6.2-3.2.4%9.2%1.7H.9%-26.4%-33.0%-28.5%2.8%希沃鸿合海信创维长虹中银科技中电数码东方中原创凯华为销量同比科技驱动我们的世界液晶黑板市场品牌格局尚未明朗，液晶黑板市场品牌格局尚未明朗，TOPTOP阵营较稳定阵营较稳定 2021年，液晶黑板市场TOP 3品牌市占比约60%。未来液晶黑板的市场格局将呈气球结构，庞大的第一阵营后，细长的长尾品牌分羹少数市场份额。从出货量看，TOP 10品牌全面实现大幅增长。从市场占有率看，鸿合和欧帝分别同比下降了8.5、2.7个百分点。20212021年年 液晶黑板液晶黑板市场市场品牌出货量品牌出货量及占比及占比Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-14-119.2 63.5 54.8 24.6 15.9 14.6 12.2 11.6 11.5 4.4 希沃鸿合欧帝泛普清大视讯海信创维中银科技长虹东方中原29.7).7.815.8.7.7%6.1%6.1%4%4%3.6%3.6%3.1%3.1%2.9%2.9%2.9%2.9%1.1%1.1%占比占比科技驱动我们的世界教育市场大尺寸趋势凸显，政策引导发展教育市场大尺寸趋势凸显，政策引导发展 教育液晶白板市场平均尺寸总体呈上升态势，从2018年第一季度71.8寸上升至78.4寸，产品需求大尺寸化。2017年8月教育部指定交互式电子白板系列两项标准，其中交互式电子白板教学功能给出交互式电子白板尺寸要求，进而推动教学设备大尺寸化。2018H1-20212018H1-2021年年 教育液晶白板市场平均尺寸变化趋势教育液晶白板市场平均尺寸变化趋势Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:Unit:寸寸/台，台，%-15-交互式电子白板教学功能交互式电子白板教学功能交互式电子白板尺寸要求交互式电子白板尺寸要求教室面积教室容纳学生人数电子白板显示面积50平米少于30人177.8厘米（70英寸）50-70平米30-50人215.9厘米（85英寸）70平米50人以上254.0厘米（100英寸）各级学校班级平均在校人数情况各级学校班级平均在校人数情况学校班级人均数幼教22义务教育小学38初中46高中49高校48职业学校9571.5 72.6 72.4 73.4 76.2 74.7 76.0 78.4 2018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H2注：数据为注：数据为20202020年情况年情况科技驱动我们的世界教育液晶白板均价呈下降态势，教育液晶白板均价呈下降态势，8686寸产品成主需尺寸寸产品成主需尺寸Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:Unit:万元万元/台，台，%-16-1.02.32.02.94.30.50.60.81.11.31.82.28.41.31.92.52.93.95.65555以下以下555565657070757585858686989880-8380-8384-8984-8990-9990-99100-109100-109110-120110-120投影白板液晶白板液晶黑板20212021年年 教育平板教育平板细分产品市场均价及尺寸结构变化细分产品市场均价及尺寸结构变化1.8%8.6!.4%3.1.2%2.97.8%0.3%0.7%1.0.9%0.0.9%0.4%6.0.7Q.9.0%2.4%0.1%0.1%3.5%3.5.6.6%4.6%4.6#.5#.5%2.0%2.0F.0F.0%0.7%0.7%0.3%0.3%0.8%0.8.4.4%3.1%3.1.6.6%0.8%0.8%2.9%2.9.3.3I.8I.8$.9$.9%6.1%6.1U以下5565707585869865707585869880-8384-8990-99100-109 110以上20202021投影白板投影白板液晶黑板液晶黑板液晶白板液晶白板科技驱动我们的世界教育投影白板和液晶白板产品技术看红外产品为主教育投影白板和液晶白板产品技术看红外产品为主Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-17-投影白板产品重心由传统白板转移至红外一体机产品，其他产品技术，例如电磁、光学等。目前有少量投影白板产品中应用电容技术。红外技术成熟稳定，成本相对较低。液晶白板市场触控技术以红外为主，占比维持96%左右。97.5%2.5.9%2.1%红外Others内：内：20202020外：外：2021202120212021年年 投影白板投影白板市场市场触控触控技术技术出货量出货量结构结构96.34%3.66.31%3.69%红外电容内：内：20202020外：外：2021202120212021年年 液晶白板液晶白板市场市场触控技术出货量触控技术出货量结构结构科技驱动我们的世界教育液晶黑板红外技术产品渗透，电容中纳米银技术为主教育液晶黑板红外技术产品渗透，电容中纳米银技术为主Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-18-83.7.3%电容红外66.6&.0%7.4%纳米银金属网格Others20212021年年 液晶黑板液晶黑板市场市场触控技术出货量触控技术出货量结构结构20212021年年 液晶黑板液晶黑板市场市场细分电容细分电容技术结构技术结构 液晶黑板触控技术主要分为电容与红外，目前以电容产品出货为主，市场份额维持在8成以上。随着红外技术的应用成熟，正在市场中逐渐渗透，2021年出货占比为16.3%。细分电容技术可分为纳米银、金属网格、及其他技术（如ITO、In-cell等），目前以纳米银和金属网格技术为主，占比达9成以上。科技驱动我们的世界教育交互平板市场区域需求结构教育交互平板市场区域需求结构东北东北华北华北华东华东华南华南华西华西2021Q1-Q32021Q1-Q3 教育交互平板分省份应用教育交互平板分省份应用落地项目情况落地项目情况Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-19-20212021年年 教育交互平板市场区域销量结构及变化教育交互平板市场区域销量结构及变化高高低低东北东北,7.9%,7.9%华北华北,27.4.4%华东华东,14.1.1%华南华南,36.96.9%华西华西,13.7.7%东北：黑龙江、吉林、辽宁华北：北京、天津、河北、内蒙古、山东、山西、河南华东：上海、江苏、浙江、安徽华南：广东、广西、福建、海南、湖南、江西华西：云南、贵州、四川、重庆、西藏、湖北、陕西、甘肃、宁夏、青海、新疆25%0%0%科技驱动我们的世界教育交互平板需求集中华南区域，华北需求增长教育交互平板需求集中华南区域，华北需求增长 随着教学技术和手段的更新换代，华南等发达地区的投影机系统开始更新换代，采购需求量明显增加。液晶白板市场需求整体存在一定的地域差异，东部教育发达省份的采购需求面临饱和，例如上海等地。中西部省份的采购需求，则与我国大力发展教育信息化推动教育资源公平分布的政策指引有紧密关系。液晶黑板采购需求集中在华北、华南、华西区域，占比接近8成，部分中西部省份采购需求增强，崛起明显。Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-20-6.4!.0.2(.4.1%5.6 .6.46.2#.2%5.5.5.43.7 .9.0#.6%9.78.5.2%8.4.9.39.3.2%6.4&.7.31.2!.4%东北华北华东华南华西东北华北华东华南华西东北华北华东华南华西202020212021 2021 教育教育交互平板细分产品市场品牌格局交互平板细分产品市场品牌格局投影白板投影白板液晶白板液晶白板液晶黑板液晶黑板科技驱动我们的世界教育交互平板细分行业公立义务教育为主，职业教育需求居二教育交互平板细分行业公立义务教育为主，职业教育需求居二Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-21-53.8.5%7.8%7.8%5.5%5.5%4.4%1.7%公立义务教育职业教育高校公立高中私立教育机构幼教培训机构其他20212021年年 教育交互平板细分产品细分行业应用结构教育交互平板细分产品细分行业应用结构 基础教育是教育交互平板的主需市场，但是市场已逐渐趋于饱和。2021年公立义务教育市场出货73万台，同比下降10%，市场占有率下降了11个百分点。教育市场的行业应用结构和政策方向息息相关。近年来，政策密集出台扶持职教、高校市场发展，交互平板在职业教育、高校的应用快速上升，2021年市占比分别为13.5%、7.8%。科技驱动我们的世界投影白板教育市场三足鼎立，职业教育需求为主投影白板教育市场三足鼎立，职业教育需求为主Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-22-20212021年年 投影白板投影白板应用行业出货量结构应用行业出货量结构20212021年年 投影白板投影白板细分行业应用细分行业应用结构结构行业行业细分市场细分市场占比占比教育教育公立义务教育32.3%高校22.2%职业教育16.1%私立教育机构10.2%培训机构8.6%幼教5.4%公立高中5.0%总计总计100.0%其他其他政府及军队68.0%中小企业17.0%大型企业15.0%总计总计100.0%从全年看，投影白板行业结构仍以公里义务教育为主，但随着市场策略的转型，行业应用结构正在重塑。2021年，高校和职业教育的应用占比快速上升至22%、16%，主要受政策方向引导。31.8!.9.8.1%5.4%1.6%0.984148822公立义务教育高校职业教育私立教育机构培训机构幼教公立高中其他科技驱动我们的世界液晶白板主力在公立义务教育市场为主液晶白板主力在公立义务教育市场为主Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-23-20212021年年 液晶白板液晶白板市场行业出货量结构市场行业出货量结构20212021年年 液晶白板市场液晶白板市场细分行业结构细分行业结构57.4%9.3%8.3%7.4%6.4%4.8%4.7%1.7%0.983150278公立义务教育职业教育公立高中高校幼教私立教育机构培训机构其他 由于基础教育学校整体基数大，教学配备需求大，因此液晶白板应用以K12教育市场为主。2021年液晶白板产品在教育场景公立义务市场占比接近6成；其次是职业教育，市场份额为9.1%。行业行业细分市场细分市场占比占比教育教育公立义务教育58.4%职业教育9.5%公立高中8.4%高校7.5%幼教6.5%私立教育机构4.9%培训机构4.8%总计总计100.0%其他其他政府及军队71.5%中小企业20.0%大型企业8.5%总计总计100.0%科技驱动我们的世界液晶黑板在公立义务教育市场需求为主，随政策倾向职业教育液晶黑板在公立义务教育市场需求为主，随政策倾向职业教育Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-24-20212021年年 液晶黑板液晶黑板市场行业出货量结构市场行业出货量结构20212021年年 液晶黑板教育市场细分行业结构液晶黑板教育市场细分行业结构48.0.6%7.2%7.1%6.7%3.5%3.2%1.7%0.983122426公立义务教育职业教育高校公立高中私立教育机构幼教培训机构其他 液晶教育黑板的主需领域仍聚焦在公立义务教育市场，主要由于该领域基数庞大，除了智慧教室建设的新增需求以外，上一轮液晶白板设备正进入更新换代期，液晶黑板的替代机遇大。从细分行业看，2021年液晶黑板在公立义务教育应用占比达49%，其次是职业教育，市场份额上升至22.9%。48.8.9%7.3%7.2%6.8%3.6%3.3%公立义务教育职业教育高校公立高中私立教育机构幼教培训机构3 3商用市场商用市场科技驱动我们的世界43658683468911917913419819313918.7%8.3.4%2.6%7.36.78.75.81.53.0b.4%-22.1Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4商用平板出货量商用平板同比变化商用交互平板市场保持高速增长商用交互平板市场保持高速增长 2021年第四季度，商用平板市场出货13.9万台，同比下降22%。从全年看，2021年出货共计66.3万台，同比增长53.6%。进入疫苗时代后，疫情下的“特殊需求加速”有所回落，但是智慧办公、远程医疗、公共服务智慧化建设将是长期趋势，商用平板正处于总量偏小，加速渗透的发展阶段。2019-20212019-2021年中国大陆商用年中国大陆商用交互平板市场出货量及变化交互平板市场出货量及变化Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-26-出货量出货量276276432432664664增长率增长率8.6%8.6V.5V.5S.6S.6%科技驱动我们的世界商用市场商用市场MAXHUBMAXHUB保持首位，家电品牌市场表现不俗保持首位，家电品牌市场表现不俗 商用平板市场与教育平板市场品牌格局截然不同，除了MAXHUB常年稳居第一之外，品牌座次充满变数。目前新崛起的品牌基本来自于智慧产业链、家电产业链和IT产业。不少交互平板的新秀品牌选择以会议市场这一新的增量市场为突破，以“扬长避短”，如华为以会议平板打开局面后，排名快速上升至第二名。Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-27-占比占比23.9#.9.1.1%9.5%9.5%9.1%9.1%5.1%5.1%5%5%3.7%3.7%3.2%3.2%2.8%2.8%2.7%2.7%Gap Gap 值值4.1%4.1%4.5%4.5%-2.5%-2.5%0.1%0.1%0.1%0.1%-0.5%-0.5%-1.3%-1.3%1.0%1.0%0.2%0.2%-1.8%-1.8 212021年年 商用商用交互平板市场品牌交互平板市场品牌出货量出货量及同比变化及同比变化158.6 73.8 63.1 60.2 33.7 33.3 24.4 21.5 18.3 18.1 85.78.9!.6U.1W.98.5.56.8c.5%-7.2%MAXHUB华为海信皓丽创维NEWLINE海康台喜康佳夏普销量增速科技驱动我们的世界商用平板市场均价受上游面板涨价影响商用平板市场均价受上游面板涨价影响Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:Unit:元元/台，台，K K元元-28-2021年第四季度，商用交互平板市场产品均价27315元/台，与同期均价上涨21.4%。市场终端均价上涨最主要的原因是上游面板及原材料价格上调影响，其次是大尺寸产品需求增加。216702192220428209041867219498223282250127595271112667727,3152019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q42019Q1-2021Q4 2019Q1-2021Q4 商用交互平板商用交互平板市场市场产品均价走势产品均价走势5799112092304344,507114,0435750129812533347,278115,1096244145092802750,035124,77255657586982021202020192019-20212019-2021年商用交互平板市场分尺寸均价及变化年商用交互平板市场分尺寸均价及变化科技驱动我们的世界商用交互平板市场需求大尺寸产品增长快商用交互平板市场需求大尺寸产品增长快 商用平板主需尺寸为65”、75”、86”,但大尺寸产品利润空间相对可观，品牌商主推意愿更强烈，商用平板大尺寸化趋势明显。2021年，65”产品出货占比4成，同比下降3.1个百分点；75”、86”产品需求快速上升，尤其86寸产品，全年出货16.8万台，同比增长117%。Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-29-2019Q1-20212019Q1-2021Q4Q4 商用交互商用交互市场平均尺寸变化趋势市场平均尺寸变化趋势69.5 69.8 70.0 70.5 68.7 69.6 69.4 69.5 71.6 71.8 72.2 72.1 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q417.2B.8%1.3.8%0.3.9%0.8%9.79.7%1.0#.0%0.3%.2%1.1U6570758086982020202120212021年年 商用平板市场尺寸结构及变化商用平板市场尺寸结构及变化科技驱动我们的世界商用交互平板红外为主，电容技术产品不断渗透中商用交互平板红外为主，电容技术产品不断渗透中 商用平板产品红外产品技术为主，市场占有率保持在90%以上，2021年出货占比达93.2%，同比上升1.3个百分点。电容技术和其他技术正逐渐渗透，其它为混合技术，企业为满足客户触控灵敏度的使用，推出红外 电磁、电容 电磁产品。Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-30-91.9%5.5%2.6.2.2%5.4%5.4%1.4%1.4%红外电容Others内环：内环：20202020外环：外环：2021202120212021年年 商用平板市场触控技术出货量结构商用平板市场触控技术出货量结构92.1%5.7%2.2.7.7%6.1%6.1%1.2%1.2%红外电容Others内环：内环：2020Q42020Q4外环：外环：2021Q42021Q42021Q4 2021Q4 商用平板市场触控技术出货量结构商用平板市场触控技术出货量结构科技驱动我们的世界商用商用交互平板区域需求集中沿海地区和交互平板区域需求集中沿海地区和“一带一路一带一路”经济带经济带Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-31-20212021年年 商用交互平板市场区域销量结构及变化商用交互平板市场区域销量结构及变化东北：黑龙江、吉林、辽宁华北：北京、天津、河北、内蒙古、山东、山西、河南华东：上海、江苏、浙江、安徽华南：广东、广西、福建、海南、湖南、江西华西：云南、贵州、四川、重庆、西藏、湖北、陕西、甘肃、宁夏、青海、新疆东北东北华北华北华东华东华南华南华西华西2021Q1-Q32021Q1-Q3 商用交互平板搜索指数商用交互平板搜索指数情况情况高高低低3.8.3.62.1.3%3.3.72.0!.6.4%东北华北华东华南华西科技驱动我们的世界商用交互平板企业会议应用为主，商用交互平板企业会议应用为主，国企数字化转型加速国企数字化转型加速Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-32-58.4%8.8%6.3.7%1.8%6.0U.6U.6.9.9.4.4.7.7%3.1%3.1%4.4%4.4%企业医疗金融政府教育其他20202021 商用平板主要以企业会议场景应用为主，占比维持在一半以上。其中，国企数字化转型加速落地，2021年市场份额同比上升6个百分点。2021年，商用平板在医疗、金融行业的出货占比分别上升了4、6个百分点。“十四五”期间，智慧城市建设的加速发展仍将持续带动智慧医疗、智慧金融等行业的应用需求。20212021年年 商用平板商用平板市场市场应用场景应用场景/行业出货量结构及变化行业出货量结构及变化53.1#.6#.3C.8C.8).5).5&.7&.7%大型企业国企中小企业内环：内环：20202020外环：外环：2021202120212021年年 商用平板企业会议场景中细分应用出货量结构及变化商用平板企业会议场景中细分应用出货量结构及变化4 4政策及市场热点政策及市场热点4 4-1教育市场教育市场科技驱动我们的世界义务教育：市场招标着重河南省份，集中关注华中和华南区省份义务教育：市场招标着重河南省份，集中关注华中和华南区省份-35-Data source:Data source:公开数据资料公开数据资料 洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit Unit：亿万元，：亿万元，%根据提前下达的2022年城乡义务教育补助经费情况看，整体支出是1678亿万元；最大是河南省份，占比10%，169亿万元。从区域看，主要还是集中在华中和华南区域的省份为主。0.4%0.3%5.8%2.3%1.6%1.2%0.2%1.1%1.4%0.4%2.9%1.5%0.2%4.3%1.7%0.1%4.2%4.0%0.3.1%3.4%5.4%4.6%0.4%6.0%0.7%2.4%7.0%6.2%6.7%0.6%3.5%3.2%0.8%0.7%4.3%北京天津河北山西内蒙古辽宁大连吉林黑龙江上海江苏浙江宁波安徽福建厦门江西山东青岛河南湖北湖南广东深圳广西海南重庆四川贵州云南西藏陕西甘肃青海宁夏新疆20222022年年 城乡义务教育补助经费分布结构城乡义务教育补助经费分布结构科技驱动我们的世界职业教育：职业教育：人才供需结构性矛盾凸显，长期战略规划出台人才供需结构性矛盾凸显，长期战略规划出台 2020年底我国技能人才仅占就业人口总数的26%。2021年12月人社部印发的“十四五”职业技能培训规划的通知明确要求十四五期间要实现技能人才数量的提升。伴随着产业结构的升级，我国对新一代信息技术、新材料等技术密集型领域的人才需求不断加大，职业教育面临着庞大的市场需求。Data source:Data source:洛图洛图(RUNTO(RUNTO）整理）整理 Unit:Unit:起，起，%；万人；万人-36-技能人才技能人才人口红利消失人口红利消失十四五目标十四五目标总数总数占就业占就业人口比例人口比例高技能人才高技能人才总数总数占技能占技能人才比例人才比例2亿人亿人 26%新增新增4000万人万人 5000万人万人 28%新增新增800万万人人 东部地区：东部地区：35%中西部地区：中西部地区：提高提高23%-2020年年2025年技能人才预测（万人）年技能人才预测（万人）人才缺人才缺口预测口预测人才人才总预测总预测十大重点领域十大重点领域新一代信息技术产业新一代信息技术产业高档数控机床和机器人高档数控机床和机器人航空航天装备航空航天装备海洋工程装备及高技术船舶海洋工程装备及高技术船舶先进轨道交通装备先进轨道交通装备节能与新能源汽车节能与新能源汽车电力装备电力装备农机装备农机装备新材料新材料生物医药及高性能医疗器械生物医药及高性能医疗器械200095090045096.647.5128.826.64310.6120103173190972.344100040010045突出职业技术（技工）教育类型特色，深入推进改革创新，优化结构与布局，大力培养技术技能人才，完善职业教育国家标准，推行“学历证书 职业技能等级证书”制度，创新办学模式，深化产教融合、校企合作，鼓励企业举办高质量职业技术教育，实施现代职业技术教育质量提升计划，建设一批高水平职业技术院校和专业，深化职普融通，实现职业技术教育与普通教育双向互认、纵向流动。支持高水平工科大学举办职业技术师范专业，建立高等学校、职业学校与行业联合培养“双师型”教师机制。增强职业技术教育适应性增强职业技术教育适应性建设高素质专业教师队伍建设高素质专业教师队伍教育提质扩容工程教育提质扩容工程支持建设支持建设200200所以上高水平高职学校和所以上高水平高职学校和600600个以上高水平专业个以上高水平专业，支持建设一批优秀中职学校和优质专业。2025-20352025-2035年中国职业教育行业发展目标年中国职业教育行业发展目标科技驱动我们的世界职业教育：重点关注安徽与河南省份的招采信息职业教育：重点关注安徽与河南省份的招采信息-37-Data source:Data source:公开数据资料公开数据资料 洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit Unit：亿万元，：亿万元，%根据提前下达的2022年现代职业教育质量提升计划资金预算情况看，整体支出是249亿万元；最大省份是安徽与河南，占比均7%以上，计划资金在20亿万元以上。1.1%1.1%4.7%3.0%2.0%2.0%0.2%1.9%2.4%0.7%3.4%2.6%0.3%7.4%3.1%0.2%4.1%4.0%0.2%7.3%4.0%5.4%3.4%0.5%4.2%2.3%3.7%4.1%3.7%3.2%1.4%3.9%2.6%2.0%2.0%2.1%北京天津河北山西内蒙古辽宁大连吉林黑龙江上海江苏浙江宁波安徽福建厦门江西山东青岛河南湖北湖南广东深圳广西海南重庆四川贵州云南西藏陕西甘肃青海宁夏新疆20222022年年 现代职业教育质量提升计划资金预算现代职业教育质量提升计划资金预算科技驱动我们的世界职业教育：中等职业和普通高等学校的网络多媒体教室仅一半职业教育：中等职业和普通高等学校的网络多媒体教室仅一半-38-Data source:Data source:公开数据资料公开数据资料 洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit Unit：万间，：万间，%中等职业学校(仅含普通中专和职业高中)的网络多媒体教室数量在持续增加，从2013年的14.4万间增加到当前23.5万间，在普通教室中的数量已达57.2%。2020年普通高等学校教室数量达85.9万间。普通高等学校网络多媒体教室在普通教室中的数量已达57.9%，网络多媒体教室数量在49.7万间。14.414.416.416.417.817.817.817.819.419.420.820.821.721.723.523.527.127.130.430.434.034.037.437.440.140.143.443.446.246.249.749.734.59.89.4C.4G.9P.8S.7W.2E.7I.1R.0S54.6T.9V.4W.9 132014201520162017201820192020中等职业网络多媒体教室数普通高等学校网络多媒体教室数中等职业网络多媒体教室比重%普通高等学校网络多媒体教室比重 13-20202013-2020年年 职业教育分级别网络多媒体教室数及比重变化职业教育分级别网络多媒体教室数及比重变化4 4-2-2商用市场商用市场科技驱动我们的世界-4040-视频会议：后疫情时代，行业细分市场分层加剧视频会议：后疫情时代，行业细分市场分层加剧 疫情导致人口流动受限，非刚性远程工作需求快速释放，进而促进构建成本低廉、延展性佳的新兴视频会议协作市场快速扩容，加速企业级远程协作市场教育。而传统视频会议由于构建及使用费用高昂、扩容周期长。导致其他难以向价效比诉求较高的企业级市场渗透。Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）整理）整理2013201320192019202020202021E2021E2025F2025F85ee55%uu%核心驱动因素为国产替代政策及云计算技术应用，中小企业视频会议需求潜存，但受限于高昂的构建及使用成本，需求释放速率缓慢。传统视频会议市场进入存量时期，行业发展增速减缓。视频会议市场发展视频会议市场发展新兴视频会议市场有望带动整体行业变革，预计市场份额逐渐上升，进而加速行业细分市场分层。疫情导致远程会议需求刚性骤升，企业需求瞬间集中释放。刚性需求回归，突发性疫情红利减退，预计整体行业发展面临短期小幅回落。长远看，新型视频会议需求粘性将增加，需求释放速率较疫情前有所上升。增增量量驱驱动动为为主主存存量量竞竞争争为为主主无疫情期无疫情期疫情期疫情期后疫情期后疫情期传统视频会议受疫情影响较小，市场以现有增量为主，发展较稳，2019-2020年间，传统视频会议市场规模约50亿元左右。科技驱动我们的世界及时布局智能化、国产化与网络安全三大机遇方向及时布局智能化、国产化与网络安全三大机遇方向Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）整理）整理-41-智产全软硬件结合地整合考勤、会议、流程审批、文档协作等办公需求，提高企业资源利用效率和管理决策科学性，构建自动化、智能化的办公空间。软硬件结合地整合考勤、会议、流程审批、文档协作等办公需求，提高企业资源利用效率和管理决策科学性，构建自动化、智能化的办公空间。硬件厂商：综合化，优质对接服务，自主研发配套软件；软件厂商：场景化，覆盖更多细节需求，沉淀并分析业务数据，让资源分配更智能；小微企业：简化办公系统，降低采购和使用门槛智能化办公浪潮智能化办公浪潮面对动荡的国际形式，政府和企业事业单位紧锣密鼓地推进国产化软件对国外产品的替代，释放国内面对动荡的国际形式，政府和企业事业单位紧锣密鼓地推进国产化软件对国外产品的替代，释放国内ITIT产业发展空间，大量新增需求师对国内厂商的重产业发展空间，大量新增需求师对国内厂商的重大利好。大利好。综合协同办公管理平台厂商可对政府、大型国央企的业务需求给予更多关注，发挥平台型软件功能，集成应用。信息化应用创新厂商在产品创新和产品体验上发挥特色。软件国产化风向软件国产化风向云环境日益复杂，企业对协同软件能否保持安全稳定运行给予了更多关注，妥善应对网络威胁。大力发展信息安全产业。云环境日益复杂，企业对协同软件能否保持安全稳定运行给予了更多关注，妥善应对网络威胁。大力发展信息安全产业。从防守转向主动防御 协同软件厂商与网络安全技术厂商合作 航空航天、竣工、能源、金融、通信等重点行业更注重采用国内自助研发、安全可靠的信息技术和产品。网络安全建设的观念网络安全建设的观念科技驱动我们的世界信创信创OAOA：国产办公软件市场份额高，上下游适配为关键：国产办公软件市场份额高，上下游适配为关键 我国协同办公软件市场规模约为264亿元，是在信创应用软件中适用范围最广的产品。党政信创中规定电子公文先行，OA先替换，为办公软件的国产化替代打下良好基础。协同办公在日常应用系统作用明显，信创化已初步形成较为成熟的行业格局生态。中国OA信创已历经三次改革浪潮，以政务为先行者，目前已进入到金融以及其他重要行业改革的增量市场，标准化产品和定制化开发为主需模式。Data source:Data source:洛图洛图(RUNTO(RUNTO）整理，单位：亿元，）整理，单位：亿元，%-42-158 189 229 265 294 19.1!.1.6.1 182019202020212022F市场规模增速2018-20222018-2022年年 中国中国协同办公软件市场规模及增速预测协同办公软件市场规模及增速预测政务政务OA信创改造信创改造2017-2019年年2020-2021年年2022年年金融金融OA信创改造信创改造其他重要行业其他重要行业OA信创改造信创改造存量市场存量市场运维服务|新模块|定制化开发 增量市场增量市场标准化产品|定制化开发 中国信创中国信创OAOA改革的三次浪潮及商业模式改革的三次浪潮及商业模式科技驱动我们的世界党政信创：目前已全面推广，未来将持续下沉放量党政信创：目前已全面推广，未来将持续下沉放量 党政信创中，电子公文的自主可控替代是第一步。2021年年底前围绕当前党政办公业务领域形成了成熟的业界生态，未来将继续向区县乡各级政府渗透。同时随着软硬件适配基本完成，适配成本明显下降，利润空间增大，利于生态的良性发展和行业信创的推进，电子政务的信创改造将会有序开展。Data source:Data source:洛图洛图(RUNTO(RUNTO）整理）整理-43-2013年底，中央办公厅、国务院办公厅、工信部牵头启动“党政电子公文系统”安全可靠升级试点。2014年完成并通过验收15个党政机关试点。2015年三部委联合启动了100个试点工程。2020年7月，党政公文系统三级试点启动，涵盖到地市级。2021年底，党政公文系统三级试点预期完成。党政公文系统的国产化替代将继续下沉至区县级。20132013201420142015201520202020 2021202120222022代表性地区选样本试点15家试点单位完成验收全国范围内大规模试点100余家试点单位于2019年底全部验收全国范围内党政办公应用全面替换1000 应用推广单位2021年底完成电子公文系统继续区县级替换开启电子政务系统国产化发展党政各级政府多，替换周期长，未来持续放量初步试点（初步试点（2014-20142014-2014）规模试点（规模试点（2015-20192015-2019）全面推广（全面推广（2020-20212020-2021）下沉扩展（下沉扩展（2022-2022-）党政办公信创发展历程及预测党政办公信创发展历程及预测科技驱动我们的世界-4444-l制造类企业占比28.6%l建筑类企业占比14.3%l能源类企业占比42.9%l服务类企业占比14.3%前沿探索类型前沿探索类型勇于创新类型勇于创新类型阶段改善类型阶段改善类型l制造类企业占比25%l能源类企业占比62.5%l服务类企业占比12.5%l制造类企业占比50%l能源类企业占比25%l服务类企业占比12.5%l建筑类企业占比12.5%该区域企业需采用敏捷的方式、小步快跑的应该区域企业需采用敏捷的方式、小步快跑的应证适合自身数字化转型的方式，向前沿探索区证适合自身数字化转型的方式，向前沿探索区过渡。过渡。中央企业数字化转型：能源类企业以及制造类企业进程较快中央企业数字化转型：能源类企业以及制造类企业进程较快Data source:Data source:洛图洛图(RUNTO(RUNTO）整理）整理 现阶段，根据四类示范样板中央企业数字化转型成熟度可划分出3种不同时期的企业，分别为前沿探索、勇于探索和阶段改善。从分布上来看，能源类企业呈现漏斗形分布，整体数字化进程较高；制造类企业呈现沙漏型分布，表明数字化进程呈阶梯划分。在管理基础数字化转型方面，大部分企业都意识到了技术升级的重要性，其中76.7%的企业开始部署新一代技术。业务数字化转型方面，大多数企业通过数字化技术对传统的运营模式进行了升级，其中83.3%的企业对此全面性的布局。20212021年中央企业数字化转型年中央企业数字化转型细分企业类型占比细分企业类型占比该区域的企业拥有较好的信息化基础，并且在该区域的企业拥有较好的信息化基础，并且在数字化方面布局得比较早。数字化方面布局得比较早。该区域企业拥有较为扎实的信息化基础，且在该区域企业拥有较为扎实的信息化基础，且在数字化转型进程上取得了一定的阶段性成果。数字化转型进程上取得了一定的阶段性成果。科技驱动我们的世界元宇宙市场：培训和远程办公有望成为最先落地商用场景元宇宙市场：培训和远程办公有望成为最先落地商用场景 2021 年“元宇宙”概念横空出世，在资本市场、媒体、互联网公司的共同努力下迅速“出圈”成为年度热点。元宇宙在商用市场落地的场景会和XR硬件高度相似，人脸识别和眼球追踪的技术升级会全面提升会议软件中虚拟人像的表情丰富度。2022年，预计会有更多针对企业员工培训、协同办公会议相关的应用落地。Data source:Data source:洛图洛图(RUNTO(RUNTO）整理，单位：亿元，）整理，单位：亿元，%-45-互联网大厂各自独立布局元宇宙平台。互联网大厂各自独立布局元宇宙平台。硬件迎来全面升级，相关配件趋丰富，硬件迎来全面升级，相关配件趋丰富，元宇宙世界虚拟互动更真实。元宇宙世界虚拟互动更真实。本土本土XR硬件厂商开启线下门店新时代，硬件厂商开启线下门店新时代，战略重点转向消费者市场。战略重点转向消费者市场。第三方内容创造门槛不断降低。第三方内容创造门槛不断降低。培训和远程办公有望成为最先落地的培训和远程办公有望成为最先落地的元宇宙商用场景。元宇宙商用场景。厂商在硬件发行上会采取更为激进的价格厂商在硬件发行上会采取更为激进的价格策略，积极抢占元宇宙入口。策略，积极抢占元宇宙入口。“元宇宙大会元宇宙大会”有望成为疫情新常态下有望成为疫情新常态下企业的主流大会形式企业的主流大会形式。运营商、底层硬件公司、互联网大厂等元运营商、底层硬件公司、互联网大厂等元宇宙基础设施建设参与者将领衔发力。宇宙基础设施建设参与者将领衔发力。20222022年中国元宇宙市场趋势预测年中国元宇宙市场趋势预测科技驱动我们的世界产品交互的重点是设计和方案讲解行业，设计师需求更大产品交互的重点是设计和方案讲解行业，设计师需求更大Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）公开资料整理）公开资料整理-46-40FF%2%2#-30岁30-40岁40-50岁50岁以上设计师年龄结构设计师年龄结构28 %6%5%3%产品设计室内设计服装设计平面设计建筑设计工业设计网站设计其他中国设计师从业数量结构中国设计师从业数量结构 随着智能设备、机器人、物联网的兴起和高速发展，同时个性化时代对于生活品品质要求的大幅提升。设计师为为满足消费者的需求不断商讨设计与方案，更需要交互的设备来详细体现设计理念和产品呈现。根据当前设计师年龄结构看，设计师年轻化，例如交互设备的推广，教育和培训此类产品更容易接受。科技驱动我们的世界渠道方向可注重二线城市开发，区域开拓沿海和经济带的省份渠道方向可注重二线城市开发，区域开拓沿海和经济带的省份Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）公开资料整理）公开资料整理-47-Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%东北东北华北华北华东华东华南华南华西华西中国设计企业分布覆盖地图中国设计企业分布覆盖地图高高低低344%一线城市二线城市三线城市设计师城市分布结构设计师城市分布结构5 5预测篇：预测篇：新机与突破新机与突破科技驱动我们的世界整体：整体：20222022年交互平板市场规模预计在年交互平板市场规模预计在233233万台万台2022-20262022-2026年年 中国大陆交互平板市场规模中国大陆交互平板市场规模预测预测Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-49-销量2,3332,7022,9993,3003,626销量同比13.1.8.0.0%9.9 22F2023F2024F2025F2026F销量销量同比科技驱动我们的世界液晶交互平板：预计未来液晶交互平板：预计未来5 5年复合增长率在年复合增长率在12%销量2,3072,6822,9833,2853,612销量同比14.9.3.2.1.0 22F2023F2024F2025F2026F销量销量同比2022-20262022-2026年年 中国大陆液晶类交互平板市场规模中国大陆液晶类交互平板市场规模预测预测Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:K Unit:K台，台，%-50-科技驱动我们的世界预计预计20252025年商用市场规模将反超教育市场年商用市场规模将反超教育市场-51-Data SourceData Source：洛图科技：洛图科技(RUNTO)Unit:K(RUNTO)Unit:K台台1,2281,3201,2261,2611,3981,4371,5111,5361,5131,4901012542764326648961,1911,4631,7872,13620172017201820182019201920202020202120212022F2022F2023F2023F2024F2024F2025F2025F2026F2026F教育商用2017-20252017-2025年年 中国中国交互平板市场规模及预测交互平板市场规模及预测科技驱动我们的世界教育市场：预计未来教育市场：预计未来5 5年液晶黑板与白板的市场份额不断接近年液晶黑板与白板的市场份额不断接近2021-20252021-2025年年 中国大陆教育平板细分产品结构情况中国大陆教育平板细分产品结构情况预测预测Data source:Data source:洛图科技洛图科技(RUNTO(RUNTO）Unit:%Unit:%-52-液晶黑板1.6%5.4.7.8).58.5B.4E.4F.7G.4%液晶白板71.8t.0s.3q.4g.2Y.7V.3S.6R.3Q.6%投影白板26.6 .7.9%8.8%3.3%1.8%1.3%1.0%1.0%1.0 1720182019202020212022F2023F2024F2025F2026F投影白板液晶白板液晶黑板洛图科技洛图科技是一个全球科技产业包括半导体显示、互联网、多媒体、消费电子等领域内，以产品、服务与前沿研究见长，兼具全局视野与局部场景深度洞察，致力于价值挖掘的科技产业生态服务平台。受益于气象万千的华夏文化，立足于中国科技创新一线阵地，动态跟踪全球头部科技企业运用产业大数据改造经典经营决策逻辑之案例，并长期探索泛显示和消费电子产业健康发展之路径。谢谢观赏!THANKS!北京洛数合图科技有限公司TEL:(010)64777288Add:北京市朝阳区望京SOHO T1C座17层1.3.1703

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请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行行业业研研究究行行业业深深度度研研究究报报告告证券研究报告证券研究报告电子电子推荐推荐,维持维持,相关报告相关报告,兴证电.

35人已浏览 2023-08-22 49页 5星级

平安证券研究所电子信息团队平安证券研究所电子信息团队2023年年6月月20日日分析师,分析师,付强,徐勇,闫磊付强,徐勇,闫磊研究助理研究助理,徐碧云,徐碧云证券研究报告证券研究报告新技术激发面板新活.

85人已浏览 2023-06-21 45页 5星级

本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页,120232023年年0606月月1818日日PCBPCB行业分析行业分析IICC载板需求不断增长,国产化进程加载板需求不断增长,国产化进程.

57人已浏览 2023-06-20 24页 5星级

本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页,120232023年年0606月月1818日日PCBPCB行业分析行业分析IICC载板需求不断增长,国产化进程加载板需求不断增长,国产化进程.

30人已浏览 2023-06-20 24页 5星级

PCBPCB行业专题行业专题长城证券产业金融研究院分析师侯宾执业证书编号,S1070522080001证券研究报告证券研究报告强于大市,维持,时间,2023年6月19日PCB系列专题之一,乘算力之风,.

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1电子行业首席分析师,王芳S0740521120002研究助理,刘博文证券研究报告证券研究报告20232023年年66月月1616日日PCB行业报告,行业报告,行业整体贝塔减弱,高景气领域布局享高成长.

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行业研究行业研究 行业深度行业深度 电子电子 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 Table_Reportdate 2023年年05月月08日日 table_invest 标配标配 Table_NewTitle LCD面板周期性逻辑减弱，行业龙头中面板周期性逻辑减弱，行业龙头中长线价值明显长线价值明显 面板行业深度报告 Table_Authors 证券分析师：证券分析师：周啸宇 S0630519030001 联系人：联系人：陈宜权 table_stockTrend table_product 相关研究相关研究 1.LCD TV面板价格全面回暖，行业复苏趋势明确电子行业周报（20230417-20230421）2.大尺寸LCD面板价格持续回暖，面板行业复苏趋势明确电子行业周报（20230403-20230407）3.LCD面板周期拐点初现，TV面板向 阳 而 生 电 子 行 业 周 报（2023020-20230224）table_main 投资要点：投资要点：LCD显示面板地位稳固。未来相当年限内，显示面板地位稳固。未来相当年限内，LCD显示面板仍是市场的绝对主流，被替代威显示面板仍是市场的绝对主流，被替代威胁短期无忧。胁短期无忧。OLED面板仍集中在小尺寸应用场景，在大尺寸场景应用上，不论在技术、成本及产能尚不具备竞争力；MiniLED面板虽是行业看好方向，但渗透率偏低，且不具备价格优势；MicroLED产品具备多项优势，是未来显示技术的主流方向，但成本居高不下，距离大规模商业化较远。可以说，上述技术路线的产品无法对LCD面板构成替代威胁。LCD面板周期性正在减弱。面板周期性正在减弱。通过复盘LCD面板的周期历史发现，近近十十年来，年来，LCD面板行业面板行业的竞争格局和周期属性等发生了巨大变化。的竞争格局和周期属性等发生了巨大变化。1）从行业的全球集中度来看。从行业的全球集中度来看。全球LCD面板行业经历了激烈的市场博弈变化，伴随着韩系厂商（三星、LG）产线退出，台资厂商产线转型，日企衰落等行业的调整变化，原来产能由中日韩台（中国台湾）四雄争霸的局面，已演变成中国面板厂商称雄独霸的格局，现中国LCD厂商产能占比超60%（预计2023年京东方、TCL、惠科的CR3全球市占率 61%-65%）。2）从行业运营策略来看。从行业运营策略来看。由于全球行业产能集中度和定价话语权的提升，我国头部LCD厂商可依托自身的控产控价优势，改变过往满产满销的运营模式和策略，创新转变为市场价格导向的定产模式和策略，以实现产品价格和产能两者之间的动态平衡，烫平LCD面板价格和产能较大的周期性起伏变化，实现企业的稳定盈利。3）从产能规划和需求端市场来看。从产能规划和需求端市场来看。根据现有收集的多方综合资料分析，至2025年，全球LCD面板几乎无新增产线和产能，整体增速几乎接近零，而未来几年行业的需求增量稳定且略增（TV面板大尺寸趋势化带动）。4）从显示技术路线来看。从显示技术路线来看。在未来的5-8年内，LCD依旧是绝对的市场主流，OLED的应用仍将以小尺寸为主，OLED和Micro/MiniLED对LCD构成的替代威胁预期可控。结论与推荐：龙头企业的估值修复在即。结论与推荐：龙头企业的估值修复在即。近10多年来，全球LCD行业的竞争格局和周期属性发生了巨大变化，随着中国企业在全球LCD领域的产能集中度和市场份额占比大幅提升，可将产能优势转化为效益优势，稳步掌握行业定价权和全球LCD面板产能市场，通过调低稼动率，限产控价，促使TV面板价格筑底回升，实施控产控价策略效果显现，主导性地减弱LCD面板的周期波动性。自2022年Q3以来，LCD面板价格触底后连续7个月保持平稳且微涨，本轮面板价格下跌周期基本探底企稳，面板行业正处于复苏前期阶段，LCD价格短期仍具备上行动能，面面板龙头的估值修复在即。板龙头的估值修复在即。在行业和公司估值上，LCD面板行业正在向国内电子类精密制造业靠拢，依据自身的全球产能集中度优势，多措施多手段地实现LCD面板业务的稳定盈利，国内龙头企业的LCD面板业务估值模型，也应该由PB估值法向PE估值法转变，参考电子板块制造公司的估值标准，给予20倍的PE估值空间较为合理。个股推荐：建议关注LCD龙头京东方A和TCL科技。风险提示：风险提示：下游需求不及预期、面板价格波动、生产设备和原材料供应风险和技术路径迭代等。表表1 推荐标的及盈利预测表推荐标的及盈利预测表 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价（元）（元）EPSEPS PEPE 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2022A2022A 2023E2023E 20242024E E 2025E2025E 000725.SZ 京东方 A 3.99 0.20 0.25 0.40 0.47 17.1 16.01 10.1 8.5 000100.SZ TCL 科技 3.95 0.02 0.28 0.41 0.51 243.0 14.3 9.7 7.7 资料来源：截至 2023 年 5 月 05 日，Wind 一致预测，东海证券研究所-20%0 %电子沪深300 证券研究报告证券研究报告 2/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 正文目录正文目录 1.LCD 行业的周期属性迎来新改变行业的周期属性迎来新改变.6 1.1.显示面板发展历程回顾.6 1.1.1.第一阶段：CRT 时代，美国引领全球（1950-1972）.6 1.1.2.第二阶段：LCD 崛起，日本垄断全球（1972-1994）.6 1.1.3.第三阶段：LCD 辉煌，韩国、中国台湾反超（1995-2009）.7 1.1.4.第四阶段：LCD 变局，中国登顶领跑（2009-2022）.7 1.2.LCD 面板行业的周期复盘梳理.7 1.2.1.2007-2022 年 LCD 面板周期复盘.7 1.2.2.2017-2022 年全球 LCD 产能复盘.10 1.2.3.未来两年全球 LCD 面板产能供给趋稳.12 2.LCD 基本盘稳固，被替代威胁短期无忧基本盘稳固，被替代威胁短期无忧.13 2.1.LCD 面板未来仍将主导市场.13 2.2.LCD 下游应用端需求仍将稳固.16 2.2.1.电视面板：面板最大下游市场，LCD 仍为主力军.17 2.2.2.手机面板：OLED 渗透放缓，LCD 仍占有一席之地.18 2.2.3.显示器面板：大尺寸化趋势明确，LCD 占据绝对主流.18 2.2.4.笔记本面板：LCD 笔记本仍为主流，产品地位难以撼动.19 2.2.5.车载面板：车载显示新蓝海，LCD 持续受益于大屏多屏化趋势.20 3.LCD 行业竞争格局已定，我国掌控产能主导权行业竞争格局已定，我国掌控产能主导权.21 3.1.我国占据全球 LCD 出货面积 60% .21 3.2 LCD 价格筑底修复趋势明显.22 4.A 股股 LCD 面板核心标的梳理面板核心标的梳理.24 4.1.京东方 A：LCD 业务基础夯实，新兴业务助力成长.24 4.1.1.公司概况.24 4.1.2.业务分析.24 4.1.3.核心竞争力.25 4.1.4.面板产能汇总及核心财务指标.26 4.1.5.结论及推荐.27 4.2.TCL 科技：做优做强面板主业，光伏行业向阳而生.27 4.2.1.公司概况.27 4.2.2.业务分析.27 4.2.3.核心竞争力.29 4.2.4.TCL 科技面板产能汇总及核心财务指标.29 4.2.5.结论及推荐.30 SU9YtXhUjZsQsQmR6M9RbRnPrRtRtQlOoOqNjMrRuN7NnNzQvPmOpQuOnMqN证券研究报告证券研究报告 3/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 5.推荐标的核心财务数据纵比及预测推荐标的核心财务数据纵比及预测.31 6.风险提示风险提示.31 证券研究报告证券研究报告 4/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图表目录图表目录 图 1 显示面板各类应用示例.6 图 2 RCA E09344 CRT 电视.6 图 3 精工 Seiko 06LC 手表.6 图 4 IBM ThinkPad 700C 笔记本电脑.7 图 5 厦华（XOCECO）LC-40K17 液晶电视.7 图 6 2007-2022 年全球主要 LCD 厂商平均 EBIT 利润率.8 图 7 2006.12-2023.3 全球主要 LCD 厂商股价走势与 4 次液晶周期的对比.10 图 8 LCD 工作原理.14 图 9 LCD 面板示例.14 图 10 OLED 工作原理.14 图 11 OLED 面板示例.14 图 12 Mini LED 工作原理.15 图 13 Micro LED 工作原理.15 图 14 全球显示面板产值及预测（亿美元）.16 图 15 2021 全球显示面板产值构成（按技术路径）.16 图 16 2018-2022 全球面板出货面积（按技术路径）.16 图 17 2022 年显示面板下游应用构成（按出货面积）.16 图 18 2021 年 LCD 面板下游产值构成（按细分品类）.17 图 19 2017-2021 全球 LCD TV 面板产值（亿美元）及增速.17 图 20 2018-2022 全球 TV 面板出货量（百万片）及增速.17 图 21 2017-2022 全球 TV 面板出货面积及增速（百万）.17 图 22 2017-2026E 全球 TV 面板平均尺寸及预测（英寸）.17 图 23 2021-2028E 全球智能手机面板技术路径构成及增速（百万片）.18 图 24 2014-2022 年全球&中国智能手机出货量.18 图 25 2018-2022 全球手机面板出货面积（万）.18 图 26 2016-2021 全球显示器面板产值及增速（亿美元）.19 图 27 2017-2021 全球显示器出货量及趋势（百万台）.19 图 28 2018-2022 全球显示器面板出货面积（万）.19 图 29 2018-2022 全球显示器面板平均尺寸及趋势.19 图 30 2016-2021 全球笔记本面板产值及增速（亿美元）.19 图 31 2018-2022 全球笔记本面板出货量及趋势（百万片）.19 图 32 2018-2022 笔记本面板出货面积（万）.20 图 33 2018-2022 笔记本面板出货量及尺寸构成（百万片）.20 图 34 2015-2022E 全球车载面板产值（亿美元）及增速.20 图 35 2020-2028E 全球车载面板出货量（百万片）及预测.20 图 36 2013-2022 年中国新能源汽车销量以及增长率.21 图 37 2019-2030E 车载显示屏数量构成趋势（不含 HUD、仪表和后视镜）.21 图 38 2019 和 2022 年中日韩 LCD 面板出货面积占比构成对比（%）.22 图 39 2019 年和 2022 年全球 LCD 面板出货面积竞争格局对比（%）.22 图 40 2018 年 5 月-2023 年 2 月全球 LCD 面板营业额：当月值（亿美元）.23 图 41 2019 年 10 月 6 日-2023 年 4 月 20 日 TV 面板价格（美元）.23 图 42 2018 年 11 月-2023 年 4 月笔记本面板价格（美元）.23 图 43 2018 年 12 月-2023 年 4 月显示面板价格（美元）.23 图 44 2022 京东方 A 营收构成.25 图 45 2017-2022 京东方 A 营收及增速（亿元，%）.25 图 46 2017-2022 京东方 A 利润率.25 证券研究报告证券研究报告 5/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图 47 2017-2022 京东方 AROA 和 ROE.25 图 48 2022TCL 科技营收构成.28 图 49 2017-2022TCL 科技营收及增速.28 图 50 2017-2022TCL 科技利润率.29 图 51 2017-2022TCL 科技 ROA 和 ROE.29 表 1 推荐标的及盈利预测表.1 表 2 2007 年 2023 年，四次液晶显示面板周期.8 表 3 2017-2022 全球主要高世代线 LCD 面板产能（7 代及以上产线）（万片/年）.11 表 4 2023-2024 全球新增 LCD 面板产能规划.12 表 5 2023-2024 全球退出 LCD 面板产能规划.12 表 6 中国大陆 LCD 产线梳理（截至 2023 年 4 月）.12 表 7 各类显示面板的性能比较.15 表 8 2023 年主流车型前装车载屏幕用量（英寸）.21 表 9 2020-2022 京东方 A 主营业务构成及营收情况（亿元，%）.24 表 10 京东方 A 面板产能汇总（截至 2023 年 4 月）.26 表 11 2019-2022 京东方 A 关键财务指标（亿元，%）.27 表 12 2020-2022TCL 科技主营业务构成及营收情况（亿元，%）.28 表 13 TCL 科技面板产能汇总（截至 2023 年 4 月）.29 表 14 2018-2022 年 TCL 科技关键财务指标（亿元，%）.30 表 15 推荐标的核心财务数据纵比.31 表 16 推荐标的及盈利预测表.31 证券研究报告证券研究报告 6/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 1.LCD 行业的周期属性迎来新改变行业的周期属性迎来新改变 1.1.显示面板发展历程回顾显示面板发展历程回顾 显示面板，即“屏幕”、“显示屏”，是电子设备中用于显示图像和文本的组件，通常由显示单元、玻璃基板和驱动电路三大部分组成。显示面板广泛应用于电视、电脑、手机、平板、智能汽车等显示终端，是日常生活和现代电子信息产业的重要基础设施。图图1 显示面板各类应用示例显示面板各类应用示例 资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 1.1.1.第一阶段：第一阶段：CRT 时代，美国引领全球时代，美国引领全球（1950-1972）显示面板产业最早可以追溯到上世纪 50 年代。1950 年，美国无线电公司（RCA）发布了全球第一台彩色 CRT（阴极射线管）电视，宣告人类踏入彩色电视时代，RCA 成为全球彩电霸主。1968 年，RCA 发布首个液晶平板电视模型 DSM-LCD，但由于其重心在计算机领域和 IBM 的竞争，LCD 研发小组所制造的计算器、钟表等仪器并未得到高层重视，LCD高昂的研发成本，加上商业前景的不确定性，使得 RCA 放弃在液晶技术上的投入。1.1.2.第二阶段：第二阶段：LCD 崛起，日本垄断全球（崛起，日本垄断全球（1972-1994）1972 年，日本的夏普（Sharp）买下 RCA 当时并不看好的 LCD 技术，次年推出全球首款 TN-LCD 的计算器 EL-805。精工（Seiko）发布全球首款 LCD 电子表 06LC，引发全球电子表热潮。1983 年，Seiko 推出全球首个薄膜晶体管液晶（TFT-LCD）彩色显示器而轰动全球。随后东芝、日立等日系大厂纷纷跟进投身 TFT-LCD 研发。1992 年，IBM 发布全球首款采用彩色 TFT-LCD 的笔记本电脑，这为 LCD 的下游应用找到了巨大的市场。仅 1992 至1994 年，日本 TFT-LCD 面板产能占全球产能的比例达 90%，保持垄断地位。图图2 RCA E09344 CRT 电视电视 图图3 精工精工 Seiko 06LC 手表手表 资料来源：Newegg，东海证券研究所 资料来源：Seiko，东海证券研究所 证券研究报告证券研究报告 7/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 1.1.3.第三阶段：第三阶段：LCD 辉煌，辉煌，韩国韩国、中国台湾中国台湾反超（反超（1995-2009）1995 年，面板行业陷入第二次衰退周期，三星和 LG 选择“反周期”投资，自 1995 年起，相继投产首条 2 代线，并陆续投产 3 代和 3.5 代线。1997 年亚洲金融危机，面板市场再次陷入衰退周期，过剩产能加上财务压力迫使日本企业停止对 LCD 产线的投资，而亏损多年的三星和 LG 却再次反周期投资。1999 年，三星和 LG 市场份额双双超越夏普，标志韩企在面板领域的全面反超，日企则通过对中国台湾技术转移作为反制，形成日、韩、台三足鼎立之势。2001 年互联网泡沫，三星和 LG 再次逆势投资 5 代线，友达（AUO）等台企也通过日本的技术转让投入 4 代线；2003 年，CRT 销量首次被 LCD 超越，LCD 也开始批量应用于桌面显示器和电视，此时夏普才意识到高世代线的前景但为时已晚。此后，韩国和我国台湾争相投入高世代产线，一度占据全球面板产能的 90%。图图4 IBM ThinkPad 700C 笔记本电脑笔记本电脑 图图5 厦华厦华（XOCECO）LC-40K17 液晶电视液晶电视 资料来源：OldComputers，东海证券研究所 资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 1.1.4.第四阶段：第四阶段：LCD 变局，中变局，中国国登顶登顶领跑（领跑（2009-2022）2008 年，全球金融危机爆发，面板行业再次陷入衰退，中国台湾面板产业接连遭受重创，到 2010 年，5 大面板厂经过合并重组仅剩友达和奇美（后改名群创光电）两家。同一时期，我国逆周期推出 4 万亿投资计划和家电下乡等救市政策。2009 年，在政府支持下，还在亏损中的京东方通过融资大举投资 280 亿元投建北京亦庄 8.5 代线，并于 2011 年正式量产，一举打破外资 LCD 厂商的技术封锁和价格垄断。华星光电、中电熊猫等国产厂商也陆续投建 LCD 产线。2015 年，京东方开设合肥 10.5 代线，次年，华星光电 11 代线开工。两条全球最高世代线的建立，叠加国内多条 8.5 代线的量产，使得我国 LCD 面板产能在液晶面板领域全面领跑。截至 2022 年，中国面板出货面积占全球近 60%，占据全球显示面板市场的半壁江山。1.2.LCD 面板行业的周期复盘梳理面板行业的周期复盘梳理 与经济活动中其它的周期性行业一样，LCD 面板行业也具有行业需求和宏观经济高度相关、行业供给受产能投资影响大等特征。每一个周期也有需求导入期、需求成长期（繁荣期）、供给扩张期和供给收缩期（衰退期）四个阶段，周而复始，循环往复。1.2.1.2007-2022 年年 LCD 面板周期复盘面板周期复盘 我们选取全球 6 个主要港 A 股上市的 LCD 面板制造商（三星显示未分拆上市因此未纳入比较）：京东方 A（000725.SZ）、TCL 科技（000100.SZ）、LG Display（034220.KS）、群创光电（3481.TW）、友达光电（2409.TW）以及深天马 A（000050.SZ），并复盘他们 2007年到 2022 年的平均息税前利润率（EBIT/总营收）。可以清晰地看出，在过去的 15 年里，LCD 面板行业的利润率呈现了明显的周期性特征，而宏观经济、技术变迁和产能的变化共同塑造了几次 LCD 面板周期的形成。证券研究报告证券研究报告 8/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图6 2007-2022 年全球主要年全球主要 LCD 厂商平均厂商平均 EBIT 利润率利润率 资料来源：Bloomberg，公开数据整理，公司财报，东海证券研究所 表表2 2 2 2007007 年年 2 2023023 年，年，四四次液晶次液晶显示面板显示面板周期周期 时间时间 周期周期 历次面板周期逻辑梳理历次面板周期逻辑梳理 2002007 7-20082008 繁荣周期繁荣周期 2007 年，CRT 显示器步入技术寿命末期，LCD 技术的产品在与 PDP（等离子显示）技术的产品竞争中胜出，成为了市场主流技术产品，行业平均行业平均 EBITEBIT 利润率一度达到利润率一度达到 1 10%0%。液晶电视、显示器和笔记本电脑的普及使 LCD 厂订单量大增，日韩台受益于技术优势掌握了行业定价权，面板成本一度占到电视成本的 80%，面板行业处于繁荣周期。20082008-20200909 衰退周期衰退周期 全球金融危机和欧债危机的相继爆发，全球经济陷入衰退，经济下行致使需求大幅下降，日、韩、台面板厂商均遭重创，行业平均行业平均 EBITEBIT 利润率一度跌至利润率一度跌至-333%。中国台湾奇美 2007 年同时开建 3 条 LCD 产线，刚投产即遭遇金融风暴。2009 年，奇美与群创、统宝合并为新奇美电子（后更名群创光电），至此中国台湾“面板五虎”仅剩友达和群创两家。20200909-20201010 繁荣周期繁荣周期 3G 网络的普及使得移动互联网产业快速崛起，叠加智能手机、平板电脑等新型智能终端的问世，催生了巨大的移动设备需求，全球面板需求开始触底回暖，行业利润也开始逐渐恢复，行业平均行业平均 EBITEBIT 利润率从最低谷的利润率从最低谷的-333%恢复到恢复到 5 5%。2 2010010-20112011 衰退周期衰退周期 2010 年，欧债危机爆发，全球经济再次受到冲击，消费电子需求下降使得面板需求锐减，面板价格也因此受挫，行业利润再度进入下行区间。行业行业 EBITEBIT 利润率跌至利润率跌至-14%，创金，创金融危机以来的新低。融危机以来的新低。-40%-30%-20%-10%0 0%面板厂商平均EBIT利润率（京东方A，群创光电，友达光电，LG Display，TCL 科技，深天马A）2014年LG广州8.5代LCD线投产 2008 全球金融危机 2006 年开始LCD 全面取代 CRT iPad2，iPhone5，三星 Galaxy Note 相继发布，移动大屏化趋势确立，中小尺寸 IT面板大面积铺货 2010 年欧债危机 深天马两座 4.5 代LCD 线相继投产 2011 年京东方，华兴光电两座 8.5 代LCD 线相继投产 2013年京东方合肥8.5代线（B5），深天马厦门 5.5代线陆续投产；韩厂布局 OLED 技术：LGD 投 40 亿 OLED 电视 面 板 线，三 星 并 购Novaled 2016 年友达昆山（L6K）、华星光电武汉（T3）两座 6 代线陆续投产 2019 年底新冠疫情爆发，供给端产能下降叠加“宅经济”导致消费电子需求大增；2019-2021年国内2条11代线投产，惠科三年投产 3 条 8.6 代 LCD 线，韩厂纷纷宣布退出 LCD 时间表 2017-2018 京东方再度投产 3 条高世代线，惠科和彩虹光电陆续投产 2 条 8.6 代线，我国LCD 产能和出货均跃居全球第一 2015年京东方南京、重庆（B8）、华星光电深圳（T2）三座 8.5代 LCD 产线相继投产 2022 年至今：奥密克戎、俄乌冲突、欧美通胀等因素导致全球经济下行，需求不足使行业再次进入衰退周期 2 2010010-20112011 全球新增全球新增 LCDLCD 产线产线 2010.062010.06：深天马成都 4.5 代线 2010.112010.11：京东方合肥 6 代线（B1）2010.122010.12：深天马武汉 4.5 代线 2011.032011.03：中电熊猫南京 6 代线 2011.062011.06：京东方北京 8.5 代线（B4）2011.082011.08：华星光电深圳 8.5代线（T1）2 2013013-20152015 全球新增全球新增 LCDLCD 产线产线 2 2013.06013.06：深天马厦门 5.5 代线 2013.102013.10：三星苏州 8.5 代线 2013.122013.12：京东方合肥 8.5 代线（B5）2014.09 2014.09：LGD 广州 8.5 代线（CA）2 2015.03015.03：中电熊猫南京 8.5 代线 2 2015.04015.04:华星光电深圳 8.5 代线（T2）2 2016016-20182018 全球新增全球新增 LCDLCD 产线产线 2 2016.02016.02：华星光电武汉 6 代线（T3）2016.082016.08：友达光电昆山 6 代线（L6K）2017.022017.02：京东方福州 8.5 代线（B10）2017.03 2017.03：惠科重庆 8.6 代线 2017.032017.03：华佳彩福建 6 代 线 2017.122017.12：彩虹光电咸阳 8.6 代线 2 2018.01018.01：信利汕尾 5 代线 2018.02 2018.02：中电熊猫成都 8.6 代线 2 2018.03018.03：京东方合肥 10.5 代线（B9）2 2018.12018.12：信利仁寿 5 代线 2 2019019-20222022 全球新增全球新增 LCDLCD 产线产线 2 2019.04019.04：惠科滁州 8.6 代线 2 2019.07019.07：超世堺广州 10.5 代线 2019.112019.11:京东方武汉 10.5 代线（B17）2019.112019.11：华星光电深圳 11 代线（T6）2020.042020.04：惠科绵阳 8.6 代线 2020.122020.12：华锐光电郑州 5 代线 2021.022021.02：惠科长沙 8.6 代线 2 2021.03021.03：华星光电深圳 11 代线（T7）证券研究报告证券研究报告 9/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 2 2011011-20152015 繁荣周期繁荣周期 2011 年，三星发布 Galaxy Note，首次在智能手机采用 5.3 英寸“大屏”，次年，苹果发布 iPhone 5 和 iPad 2，移动大屏化趋势确立。4G 移动通讯网络正式商用普及，使得移动互联网产业取得爆发式发展，中小尺寸 IT 面板兴起促成了面板行业又一次繁荣周期。行业行业平均平均 EBITEBIT 利润率利润率也也从从 20112011 年末的年末的-14%一路攀一路攀升至升至 20152015 年初的年初的 8%8%。20152015-20201616 衰退周期衰退周期 2015 年，熊猫南京 8.5 代线、TCL 深圳 8.5 代线（T2）和京东方重庆 8.5 代线（B8）三条国产高世代线投产，LCD 面板供给的大幅增加，叠加同年 A 股股灾所导致的需求低迷，供需错配致使面板行业利润再次显著下滑，这一时期行业这一时期行业 EBITEBIT 利润率也由盈转亏至利润率也由盈转亏至-5%5%。2 2016016-20172017 繁荣周期繁荣周期 2016 年，面对国产高世代 LCD 产能的高速扩张，三星、LG 两大韩厂选择收缩 LCD 产能，重心转向 OLED，LCD 供需失衡得到缓解，价格回升、行业利润得到修复。需求端，2016 年全球智能手机出货量达 14.7 亿部，创历史新高，国产厂商小米、华为、OV等强势崛起，带动面板行业订单大增，行业行业 EBITEBIT 利润率一度达到利润率一度达到 1 13%3%。2 2017017-20192019 衰退周期衰退周期 2017 年全球智能手机出货 14.6 亿部，有史以来首次下跌，标志智能手机进入存量时代。20182019 年，京东方合肥 10.5 代线（B9）和武汉 10.5 代线（B17）、富士康广州 10.5代线及 TCL 深圳 11 代线（T6）等高世代线投产，国产 LCD 产能井喷使得面板价格大幅下降，面板行业再次陷入衰退周期，行业行业 EBITEBIT 利润率在此期间也由盈转亏至利润率在此期间也由盈转亏至-5%5%。20201919-20212021 繁荣周期繁荣周期 供给端：供给端：LG、三星进一步退出 LCD 产能（LG 关停坡州 P7 和 P8，三星汤井 L7 和 L8 转产 OLED 并出售苏州 8.5 代线），叠加新冠疫情使国内工厂停工，LCD 产能供应大幅减少；需求端：需求端：2019 年起韩、瑞、美、中相继开始商用 5G 网络，引发 5G 移动设备换机潮；同时，2019 年底新冠疫情的爆发促使居家办公、网课等“宅经济”兴起，显示器、电脑等终端设备需求持续走高，供需错配导致面板价格一路升高，促成了又一轮繁荣周期，行业平均行业平均EBITEBIT 利润率利润率迅速扭亏为盈，迅速扭亏为盈，在在 2 20 02121Q2Q2 一度一度高达高达 17%，创历史新高。，创历史新高。20212021-至今至今 衰退周期衰退周期 2021 年下半年，随着惠科长沙 8.6 代线和 TCL 深圳 11 代线（T7）陆续投产，LCD 产能集中释放，但需求端因“宅经济”提前透支需求，叠加欧美通胀高企、俄乌冲突宏观因素，下游终端需求骤减，LCD 面板行业再次陷入衰退周期至今。2022 年下半年，各尺寸面板市场售价已低于现金成本，面板厂商开始主动下调稼动率。截至 2023Q1，行业产能稼动率已经从一年前的 92%大幅下调至 70%。行业平均行业平均 EBITEBIT 利润利润率为负但面板价格已止跌企稳，尤其率为负但面板价格已止跌企稳，尤其 TVTV 面板自面板自 2 2023023 年年 3 3 月起价格已现全面回暖信号。月起价格已现全面回暖信号。资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 证券研究报告证券研究报告 10/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图7 2006.12-2023.3 全球主要全球主要 LCD 厂商股价走势与厂商股价走势与 4 次液晶周期的对比次液晶周期的对比 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所*TCL科技股价走势图始于2019年4月，原因是此日期之前的股价未剥离其终端产品业务，因此和其他面板股票不可比 通过复盘 2007-2022 年以来的 10 次液晶周期以及同时期全球主要面板股票的价格走势，可以看出：技术创新是促进面板产业繁荣发展的重要驱动力之一。技术创新是促进面板产业繁荣发展的重要驱动力之一。从 3G 到 5G，每一轮移动通讯技术的革新都会带动终端电子产业的软硬件创新（iPhone，iPad，App Store），并驱动显示面板产业的技术突破，刺激 C 端客户更新换代的需求，从而提高面板行业的利润水平。面板厂商的利润水平和行业产能的变化高度相关。面板厂商的利润水平和行业产能的变化高度相关。面板价格和产线折旧是影响面板厂利润的两大重要因素，而这两点均与产能的变化息息相关。每次衰退周期往往都和面板产线的集中投产高度重合，供给的扩张促使面板价格下行，使得毛利率承压，而新产线的投建也使折旧大幅上升，净利润减少。面板行业的重资产特性，决定了产能的滞后性。面板行业的重资产特性，决定了产能的滞后性。面板产线的建设成本动辄几百亿，建设周期可达数年，产能释放具有明显的滞后性，这期间下游市场变化的不确定性，导致了面板厂商研判未来产业趋势的不确定性。而随着行业发展进入成熟期，产能向我国大陆高度集中，行业按需动态控产成为市场共识，这一周期特性或将迎来改善。面板股价往往先行于利润拐点变动，是行业周期变动的风向标。面板股价往往先行于利润拐点变动，是行业周期变动的风向标。通过对比行业 EBIT 周期和各面板厂股价的走势，可以看出，在利润周期拐点到来之前，股价就已做出了预期反应，是判断面板周期的先行指标之一。1.2.2.2017-2022 年全球年全球 LCD 产能复盘产能复盘 我们选取全球 10 家主要 LCD 面板制造商，对其 2017-2022 年 7 世代及以上（友达光电数据未公开故产线未作拆分）的面板产能（表 3）进行了梳理和估算。可以得出下例结论：-150%-50P0%050E0 06-122008-012009-022010-032011-042012-052013-062014-072015-082016-092017-102018-112019-122021-012022-022023-03深天马A京东方ATCL科技LG Display群创光电友达光电2007至至20112011至至20162017至至20192019至今至今繁荣期繁荣期 液晶普及 繁荣期繁荣期 美联储量化宽松；国内 4 万亿财政刺激 家电下乡政策；3G普及，移动终端需求提升 衰退期衰退期 金融危机 衰退期衰退期 欧债危机爆发；京东方和华星光电国产自主产线集中投产 繁荣期繁荣期 移动大屏化趋势确立；4G 正式商用和普及推动移动互联网高速发展，智能手机和平板电脑面板需求大增 衰退期衰退期 3 条国产 8.5代线投产叠加 A 股股灾 繁荣期繁荣期 三星、LG 收缩 LCD 产能，智能手机出货量达到顶峰 衰退期衰退期 智能手机出货下滑，进入存量时代；多条国产高世代LCD 线相继投产，面板供给过剩使价格大幅下滑 繁荣期繁荣期 韩厂进一步退出LCD；新冠疫情催生“宅经济”；5G 商用开始普及 衰退期衰退期“宅经济”热度降温；俄乌冲突使能源价格上涨；欧美通胀高企；美联储加息；国内受到奥密克戎疫情冲击；消费电子需求骤减 证券研究报告证券研究报告 11/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 1）LCD 显示面板显示面板产能的扩张接近尾声。产能的扩张接近尾声。2022 年，随着面板价格跌破现金成本，三星、松下等日韩大厂陆续退出 LCD 产能，国产 LCD 厂商也放缓新产线投放，且新增产能投放均以现有产线扩张为主，全球在可见的未来已无新 LCD 产线规划，整体增速几近为零。2）日韩大厂现有产线转型而退出日韩大厂现有产线转型而退出 LCD 产能争夺。产能争夺。与国产厂商在高世代 LCD 产线的高歌猛进不同，三星、LG、松下等日韩厂商迫于利润的压力选择逐步退出 LCD 产能的竞争，转型 OLED 等新技术的布局。LG 将其韩国坡州 8 代线转产 OLED；三星出售其苏州 8.5 代线给华星光电并将其韩国汤井 3 条 LCD 产线完全转产 OLED；日本的松下则于 2021 年宣布拍卖日本姬路 8.5 代线，宣告完全退出液晶面板业务。至此，我国大陆确立全球液晶面板的霸主地位，产能供给占据全球近七成。表表3 2017-2022 全球主要全球主要高世代线高世代线 LCD 面板产能（面板产能（7 代及以上产线）代及以上产线）（万片（万片/年）年）单位：万片玻璃基板单位：万片玻璃基板 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 LG DisplayLG Display 广州 8.5 代线（CA）253 256 259 259 253 144 韩国坡州 7 代线（P7）276 275 267 170 180 180 韩国坡州韩国坡州 8 8 代线代线（P8P8）333333 283283 260260 120120 149149 转线转线 OLEDOLED 韩国坡州（P9）与 AP4 共用，主要生产 OLED 彩虹光电彩虹光电 咸阳 8.6 代线 204 204 204 204 204 204 富士康（夏普）富士康（夏普）超世堺广州 10.5 代线-72 144 144 144 华星光电华星光电 广州 8.6 代线（T9）-72 深圳 11 代线（T6）-28 168 168 168 深圳 11 代线（T7）-81 108 深圳 8.5 代线（T1）120 120 120 120 120 120 深圳 8.5 代线（T2）120 120 120 120 120 120 苏州 8.5 代线（T10）-90 120 惠科惠科 滁州 8.6 代线-108 144 144 144 绵阳 8.6 代线-189 252 252 长沙 8.6 代线-97 166 重庆 8.6 代线（H1）108 144 144 144 144 144 京东方京东方 北京 8.5 代线（B4）108 108 108 108 108 108 成都 8.6 代线（熊猫熊猫）-144 144 福州 8.5 代线（B10）132 144 144 144 144 144 合肥 10.5 代线（B9）-90 108 108 108 108 合肥 8.5 代线（B5）108 108 108 108 108 108 南京 8.5 代线（熊猫熊猫）72 72 武汉 10.5 代线（B17）-24 144 144 144 重庆 8.5 代线（B8）108 108 108 108 108 108 松下松下 姬路姬路 8.58.5 代线代线 5454 5454 5454 5454 拍卖拍卖 三星三星 苏州苏州 8.58.5 代线代线 120120 120120 120120 120120 3030 出售出售TCLTCL 汤井汤井 7 7 代线代线（L7L7-2 2）192192 192192 192192 192192 4848 转线转线 OLEDOLED 汤井汤井 8.58.5 代线代线（L8L8-1 1）2424 2424 2424 2424 转线转线 OLEDOLED 汤井汤井 8.58.5 代线代线（L8L8-2 2）103103 103103 103103 103103 103103 转线转线 OLEDOLED 友达光电友达光电 中国台湾 3.5-8.5 代线 1233 1255 1273 1249 1254 1220 中电熊猫中电熊猫 成都成都 8.68.6 代线代线 144144 144144 144144 144144 出售出售京东方京东方 南京南京 8.58.5 代线代线 7272 7272 7272 7272 出售出售京东方京东方 合计合计 38223822 39513951 41924192 44874487 46654665 43714371 资料来源：公开信息整理，东海证券研究所 证券研究报告证券研究报告 12/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 1.2.3.未来两年全球未来两年全球 LCD 面板产能面板产能供给趋稳供给趋稳 2023 年-2025 年，全球仅有两条 LCD 面板产线投产，分别是深天马厦门 8.6 代线和华星光电武汉 6 代线（T5），月产能分别为 12 万和 4.5 万片玻璃基板，预计分别在 2023 年上半年和 2024 年底投产，全球无其他新增或在规划产线。另一方面，三星于 2022 年关停了最后一个 LCD 产线汤井 L8-2，正式宣告退出液晶面板市场。LG 则计划于 2023 年上半年关闭坡州 7 代 LCD 产线，转为 OLED 产线。两条高世代 LCD 产线的关停，标志着韩厂在 LCD领域的全面收缩，也意味着全球 LCD 产能将高度集中于中国（表 6），全球 LCD 产能供给趋于稳定。表表4 2023-2024 全球新增全球新增 LCD 面板产能规划面板产能规划 厂商厂商 地区地区 代际代际 技术路线技术路线 投产时间投产时间 设计月产能设计月产能 建设情况建设情况 深天马 A 厦门 8.6 代 LCD（a-Si/IGZO）2024 年底 12 万片 在建 华星光电 武汉（T5）6 代 LCD（LTPS）2023 年上半年 4.5 万片 在建 资料来源：公开信息整理，东海证券研究所 表表5 2023-2024 全球退出全球退出 LCD 面板产能规划面板产能规划 厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 停产时间停产时间 设计月产能设计月产能 建设情况建设情况 三星 汤井（L8-2）8.5代 LCD（a-Si/IGZO）2022 年下半年 15 万片 转产 OLED LG 坡州（P7）7 代 LCD（LTPS）2023 年上半年 9 万片 转产 OLED 资料来源：公开信息整理，东海证券研究所 表表6 中国中国大陆大陆 LCD 产线梳理（截至产线梳理（截至 2023 年年 4 月）月）厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 投产时间投产时间 投资金额投资金额 设计月产设计月产能能 建设情况建设情况 LG 广州 8.5 代 a-Si 2014 年 9 月 40 亿美元 12 万片 投产 彩虹股份 咸阳 8.6 代 a-Si/IGZO 2017 年 12 月 280 亿元 17 万片 投产 超视堺 广州 10.5 代 a-Si 2019 年 7 月 610 亿元 12 万片 投产 和辉光电 上海 4.5 代 LTPS/OLED 2014 年 12 月 60 亿元 3 万片 投产 华佳彩 福建 6 代 a-Si 2017 年 3 月 120 亿元 3 万片 投产 华锐光电 郑州 5 代 a-Si 2020 年 12 月 55 亿元 10 万片 投产 华星光电 深圳 8.5 代（T1）a-Si 2011 年 8 月 245 亿元 10 万片 投产 华星光电 苏州 8.5 代 a-Si 2013 年 10 月 30 亿美元 10 万片 投产 华星光电 深圳 8.5 代（T2）a-Si 2015 年 4 月 244 亿元 10 万片 投产 华星光电 武汉 6 代（T3）LTPS 2016 年 2 月 160 亿元 3 万片 投产 华星光电 深圳 11 代（T6）a-Si/AMOLED 2019 年 11 月 538 亿元 14 万片 投产 华星光电 深圳 11 代（T7）a-Si/AMOLED 2021 年初 427 亿元 9 万片 投产 华星光电 广州 8.6 代（T9）IGZO 2022 年 9 月 350 亿元 18 万片 投产 华星光电 武汉 6 代（T5）LTPS 2023 年上半年 150 亿元 4.5 万片 在建 惠科 重庆 8.6 代 a-Si 2017 年 3 月 240 亿元 12 万片 投产 证券研究报告证券研究报告 13/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 惠科 滁州 8.6 代 a-Si 2019 年 4 月 240 亿元 12 万片 投产 惠科 绵阳 8.6 代 a-Si 2020 年 4 月 265 亿元 21 万片 投产 惠科 长沙 8.6 代 a-Si/OLED 2021 年 2 月 280 亿元 13.8 万片 投产 京东方 北京 5 代（B1）a-Si 2005 年 5 月 103 亿元 10 万片 投产 京东方 成都 4.5 代（B2）a-Si/LTPS 2009 年 10 月 34 亿元 3 万片 投产 京东方 合肥 6 代（B3）a-Si 2010 年 11 月 175 亿元 9 万片 投产 京东方 北京 8.5 代（B4）a-Si 2011 年 6 月 280 亿元 9 万片 投产 京东方 合肥 8.5 代（B5）a-Si/IGZO 2013 年 12 月 285 亿元 9 万片 投产 京东方 重庆 8.5 代（B8）a-Si/IGZO 2015 年 4 月 328 亿元 9 万片 投产 京东方 南京 8.5 代 a-Si/IGZO 2015 年 3 月 292 亿元 6 万片 投产 京东方 福州 8.5 代（B10）a-Si 2017 年 2 月 300 亿元 12 万片 投产 京东方 成都 8.6 代 a-Si/IGZO 2018 年 2 月 280 亿元 12 万片 投产 京东方 合肥 10.5 代（B9）a-Si 2018 年 3 月 400 亿元 9 万片 投产 京东方 武汉 10.5 代（B17）a-Si 2019 年 11 月 460 亿元 12 万片 投产 龙腾光电 昆山 5.5 代 a-Si 2006 年 5 月 10 亿美元 9 万片 投产 深超光电 深圳 5 代 a-Si/LTPS 2008 年 12 月 138 亿元 6 万片 投产 深天马 上海 5 代 a-Si 2004 年 10 亿美元 9 万片 投产 深天马 上海 4.5 代 a-Si 2008 年 33 亿元 3 万片 投产 深天马 武汉 4.5 代 a-Si 2010 年 12 月 40 亿元 3 万片 投产 深天马 成都 4.5 代 a-Si 2010 年 6 月 30 亿元 3 万片 投产 深天马 厦门 5.5 代 LTPS 2013 年 6 月 70 亿元 3 万片 投产 深天马 武汉 6 代 LTPS/AMOLED 2018 年 6 月 120 亿元 3 万片 投产 深天马 厦门 8.6 代 a-Si/IGZO 2024 年底 330 亿元 12 万片 在建 信利 仁寿 5 代 a-Si 2018 年 12 月 125 亿元 14 万片 投产 信利 汕尾 5 代 a-Si 2018 年 1 月 40 亿元 5 万片 投产 友达光电 昆山 6 代 LTPS 2016 年 8 月 48 亿美元 6 万片 投产 中电熊猫 南京 6 代 a-Si 2011 年 3 月 126 亿元 8 万片 投产 资料来源：公开信息整理，东海证券研究所 2.LCD 基本盘稳固，被替代威胁短期无忧基本盘稳固，被替代威胁短期无忧 2.1.LCD 面板未来仍将主导市场面板未来仍将主导市场 自 1950 年发展至今，显示面板经历了 5 类显示技术迭代和升级，从 CRT 到当下主流的 LCD/OLED 以及下一代主流技术的 Mini/Micro LED，均在发光机制、对比度、刷新率、证券研究报告证券研究报告 14/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 响应时间、厚度、良率、柔性度、寿命、色彩饱和度、视角等各项指标都进行了不断提升优化。LCD 的显示原理是以背光模组为发光源（通常为 LED），利用下基板上的 TFT（薄膜晶体管）电压的变化，对液晶分子的排列进行扭曲，改变光线的偏振方向，再经由两层偏振器的方向变化调节光线明暗，最后通过上基板的彩色滤光片实现颜色变换，从而实现色彩显示。其生产技术成熟、成本低、良率高，市场产能充裕，因此广泛应用于手机、电视、电脑、平板、汽车、商用等场景。图图8 LCD 工作原理工作原理 图图9 LCD 面板示例面板示例 资料来源：公开资料整理，东海证券研究所 资料来源：Seoxin，东海证券研究所 OLED 是一种可自发光的有机材料，其特点在于无需背光层做发光源即可直接将电能转化为光能。由于材料自发光的特性，OLED 比 LCD 有更高的对比度（可以通过关闭不需发光的像素实现“纯黑”），且无需背光灯板，OLED 具有轻薄，可折叠，功耗低等优点。但受限于烧屏、屏闪以及成本高等原因，OLED 面板在大尺寸显示应用上普及相对缓慢，目前主要应用在部分高端智能手机和高端显示产品中，出货量及出货面积远小于 LCD 面板。图图10 OLED 工作原理工作原理 图图11 OLED 面板示例面板示例 资料来源：友达光电官网，东海证券研究所 资料来源：CN314，东海证券研究所 Mini LED（次毫米发光二极管）和 Micro LED（微发光二极管）是下一代主流面板的新型显示技术，但受限于造价居高不下，距离大规模商业化较远。证券研究报告证券研究报告 15/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图12 Mini LED 工作原理工作原理 图图13 Micro LED 工作原理工作原理 资料来源：TCL Mini Led 战略会，东海证券研究所 资料来源：友达光电官网，东海证券研究所 表表7 各类显示面板各类显示面板的性能比较的性能比较 LCDLCD OLEDOLED Mini LED Mini LED Micro LEDMicro LED 技术 液晶显示技术 有机发光二极管技术 次毫米发光二极管技术 微发光二极管技术 发光机制 背光照射液晶 每个像素自发光 每个像素自发光 每个像素自发光 显示效果 色彩还原度高 色彩鲜艳，对比度高 色彩鲜艳，对比度高 色彩鲜艳，对比度高 LED 灯珠数 100 以内 无 数千至上万个 数百万至千万个 能耗 高 LCD 的 60%-80%LCD 的 30%-40%LCD 的 10%色彩饱和度 60%-90000%对比度 1500：1 200 万：1 200 万：1 500 万：1 视角 有限，角度越大越暗 角度无限，颜色不变 角度无限，颜色不变 角度无限，颜色不变 柔性 较难弯曲 可弯曲可折叠 可弯曲可折叠 可弯曲可折叠 刷新率 一般 高 高 高 响应时间 1ms 可达 0.001ms 小于 0.5ms 可达 0.001ms 寿命 6 万小时 2-3 万小时 8-10 万小时 8-10 万小时 厚度 2-5mm 2mm 2mm 0.05mm 良率 98%-85%低 研究阶段 成本 低 高 很高 极高 资料来源：行行查研究中心，LED Inside，亿渡数据，东海证券研究所 LCD 显示面板应用领域丰富，仍是主流显示产品。显示面板应用领域丰富，仍是主流显示产品。从面板产值维度来看，根据群智咨询的数据，2021 年全球显示面板产值约为 1367 亿美元，其中 LCD 面板产值约为 957 亿美元，占全球显示面板产值的 70.0%；OLED 产值为 407 亿美元，占比全球显示面板产值的29.8%；Mini/MicroLED 产值约为 3 亿美元，仅占比全球产值 0.2%。证券研究报告证券研究报告 16/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图14 全球显示面板全球显示面板产值产值及预测及预测（亿美元亿美元）图图15 2021 全球显示面板产值构成（按技术路径）全球显示面板产值构成（按技术路径）资料来源：群智咨询，东海证券研究所 资料来源：共研网，东海证券研究所 从面板出货面积从面板出货面积来来看看，截至 2022 年，全球显示面板市场出货总面积（大尺寸面板 智能手机）约为 2.37 亿平方米，尽管较去年同比有所下降（-4.3%），但 LCD 面板的出货面积仍为 93.2%的绝对占比优势（OLED 面板出货面积占比也仅为 6.8%）。Bloomberg 的数据表明，2022 年，全球显示面板（不含车载）的第一大下游应用为电视面板（占据了全年面板出货面积的 74%），LCD 显示面板几乎包揽天下。图图16 2018-2022 全球面板出货面积全球面板出货面积（按技术路径）（按技术路径）图图17 2022 年显示面板下游年显示面板下游应用应用构成构成（按出货面积按出货面积）资料来源：Bloomberg，iFind，东海证券研究所 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 综上所述，我们认为，基于技术成熟度、成本优势、产能优势以及应用领域的广泛性，未来相当年限内 LCD 面板仍是绝对的市场主流。2.2.LCD 下游应用端需求仍将稳固下游应用端需求仍将稳固 依据依据 LCD 下游细分品类的出货下游细分品类的出货产值来分，产值来分，2021 年，电视面板产值占整个 LCD 产值的39%，为最大单一下游市场；手机面板（20%）紧随其后，笔记本面板（16%）、显示器面板（13%）、汽车面板（7%）以及平板电脑（4%），分居三到六位，电视依旧是 LCD 主要应用领域。-40%-20%0 00100015002016201720182019202020212022E全球面板产值（预测）Mini/Micro LED(直显)OLEDLCDYoY%(右轴)70.01p.01).77).77%0.22%0.22%LCDOLEDMini/Micro LED2,0182,0192,0202,0212,022OLED(万)3607911,1171,5251,602LCD(万)19,93420,93823,82223,18022,050总面积(亿-右轴)2.032.172.492.472.370.00.51.01.52.02.53.005000100001500020000250003000011.3%5.4%2.3t.0%7.1%显示器笔记本电脑平板电脑电视手机 证券研究报告证券研究报告 17/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图18 2021 年年 LCD 面板下游产值构成（按细分品类）面板下游产值构成（按细分品类）资料来源：群智咨询，东海证券研究所 2.2.1.电视面板：面板最大下游市场，电视面板：面板最大下游市场，LCD 仍为主力军仍为主力军 LCD 仍是仍是 TV 显示面板主力军，地位无可撼动。显示面板主力军，地位无可撼动。据 Bloomberg 统计，2022 年 LCD 出货面积占比高达 95.7%，占据绝对主导。近年来，随着全球电视大尺寸化趋势的发展（由2017 年的 43.5 英寸提升至 2021 年的 48.5 英寸，每年增长超 1 英寸），全球 LCD 产品的TV 面板出货面积，也从 2017 年的 1.39 亿平方米增长至 2022 年的 1.75 亿平方米，过去5 年 CAGR 约为 5%，占据绝对市场地位。而 OLED 受限于高成本、低良率等因素限制，仅少量用于高端旗舰产品（主要品牌为三星和 LG），受众较小，实际销量有限（2022 年，OLED TV 面板出货面积为 7.6 万平米，占比仅 4.3%），因此不足以对 LCD 造成替代威胁。图图19 2017-2021 全球全球 LCD TV 面板面板产值产值（亿美元亿美元，%）图图20 2018-2022 全球全球 TV 面板出货量（百万片）及增速面板出货量（百万片）及增速 资料来源：惠科股份招股书，群智咨询，东海证券研究所 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 图图21 2017-2022 全球全球 TV 面板出货面面板出货面积及增速积及增速（百百万万）图图22 2017-2026E 全球全球 TV 面板平均尺寸及面板平均尺寸及预测预测（英寸英寸）资料来源：Bloomberg，AVC，东海证券研究所 资料来源：群智咨询，Omdia，东海证券研究所 39.3.6.7.0%6.7%4.1%1.7%电视手机笔记本显示器汽车平板电脑其他394317244310376-2%-20%-23!%-30%-20%-10%0 0010015020025030035040045020172018201920202021电视YoY%(右轴)2882892762722670.24%-4.46%-1.52%-1.70%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%526026527027528028529029520182019202020212022TV面板出货量YoY%(右轴)1391541621671721670.00.03.34.67.87.610.7%7.6%3.9%4.8%-3.0%-4%-2%0%2%4%6%80406080100120140160180200201720182019202020212022LCD TVOLED TVYoY%(右轴)49.650.551.50.9%3.2%4.0%3.0%-1.6%1.9%1.9%-2%-1%0%1%2%3%4%584042444648505254平均面积(英寸)YoY%(右轴)证券研究报告证券研究报告 18/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 2.2.2.手机面板：手机面板：OLED 渗透放缓，渗透放缓，LCD 仍占有一席之地仍占有一席之地 OLED 在智能手机应用整体渗透放缓，在智能手机应用整体渗透放缓，LCD 凭借成本优势固守中低端手机市场。凭借成本优势固守中低端手机市场。根据Omdia，OLED 手机面板的渗透率已经从 2018 年的 29.2%快速提升至 2022 年的 42%，预计到 2028 年 OLED 渗透率将达到 49%，渗透率增速明显放缓。我们认为，尽管 OLED屏幕在手机应用领域不断渗透，但 LCD 依旧通过产量及价格占据低端手机市场，需求不会骤然消失。图图23 2021-2028E 全球智能手机面板技术路径构成及增速（百万片）全球智能手机面板技术路径构成及增速（百万片）资料来源：Omdia，东海证券研究所 图图24 2014-2022 年全球年全球&中国智能手机出货量中国智能手机出货量 图图25 2018-2022 全球全球手机面板出货面积手机面板出货面积（万万）资料来源：IDC，Wind，东海证券研究所测算 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 2.2.3.显示器面板：显示器面板：大尺寸化趋势明确，大尺寸化趋势明确，LCD 占据绝对主流占据绝对主流 LCD 显示器占据绝对主流，显示器面板大尺寸化趋势明确。显示器占据绝对主流，显示器面板大尺寸化趋势明确。根据 Bloomberg 分析，2022年全球 LCD 显示器出货面积为 2655 万平方米，占比高达 99.8%，占绝对主流。OLED 显示器出货面积仅 4.3 万平方米，占比 0.2%。我们认为，在显示器领域，显示面板也会和 TV面板一样，也有着明显的大屏化趋势，后续随着消费水平的日益提高和高世代面板产线的陆续投产，加持 LCD 面板的高可靠性、高性价比两大优势，未来 1-2 年的主要方向也将以LCD Mini LED 背光显示器为主，而非 OLED。616523512507520531552565512313304313315318322329629605670739787833859872-18.0%3.1%4.9%4.0%3.7%3.0%1.9%-20%-15%-10%-5%0%500400600800100012001400160018002000202120222023E2024E2025E2026E2027E2028Ea-Si/Oxide TFT LCDLTPS TFT LCDAMOLEDYoY(右轴)13.014.414.714.614.113.712.913.512.03.94.45.05.04.13.83.53.32.9-20%-10%0 046810121416201420152016201720182019202020212022全球智能手机出货量中国智能手机出货量中国YoY(右轴)全球YoY(右轴)87310351255982876360465618711799-15%-10%-5%0%5 %00040060080010001200140020182019202020212022LCD手机面板OLED手机面板YoY%(右轴)证券研究报告证券研究报告 19/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图26 2016-2021 全球显示器面板产值及增速全球显示器面板产值及增速（亿美元亿美元）图图27 2017-2021 全球显示器出货量及趋势全球显示器出货量及趋势（百万台百万台）资料来源：惠科股份招股书，群智咨询，东海证券研究所 资料来源：惠科股份招股书，群智咨询，东海证券研究所 图图28 2018-2022 全球全球显示器面板出货面积显示器面板出货面积（万万）图图29 2018-2022 全球全球显示器面板平均尺寸及趋势显示器面板平均尺寸及趋势 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 2.2.4.笔记本面板：笔记本面板：LCD 笔记本仍为主流，产品地位难以撼动笔记本仍为主流，产品地位难以撼动 新兴显示产品渗透较慢。新兴显示产品渗透较慢。Bloomberg 的数据显示，2022 年全球 LCD 笔记本面板出货量为 2.12 亿片，占笔记本面板总出货量 98%；LCD 面板出货面积为 1261 万平米，占总出货面积 97%，处于绝对主导地位。近年来，受益于技术和工艺的进步，窄边框和全面屏成为笔记本设计趋势，14 寸及以上尺寸面板占比逐渐上升，大屏化趋势明显。2020 年以来，尽管有新兴显示产品（如 OLED，MiniLed 等）的笔记本电脑导入市场，但就市场份额来讲，相比 LCD 面板的市场占比仍非常微小，2022 年出货量占比仅 2%左右，出货面积占比仅 3%左右，性价比不足，是新兴显示产品市场渗透率增长较为缓慢的主要原因。图图30 2016-2021 全球笔记本面板产值及增速全球笔记本面板产值及增速（亿美元亿美元）图图31 2018-2022 全球笔记本面板出货量及趋势全球笔记本面板出货量及趋势（百万片百万片）资料来源：惠科股份招股书，群智咨询，东海证券研究所 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 83888980931246%1%-103%-15%-10%-5%0%5 %050406080100120140201620172018201920202021显示器YoY%(右轴)1161161101121162691515581114146%0%9%2%0%2%4%6%8040608010012014016020172018201920202021显示器出货量电竞显示器曲面显示器YoY%(右轴)225322262845288426550.00.10.10.34.3-1.2.8%1.4%-7.8%-10%-5%0%5 %00010001500200025003000350020182019202020212022LCD显示器OLED显示器YoY%(右轴)23.123.724.424.524.72.4%3.1%0.5%0.7%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.523232424252520182019202020212022平均面积(英寸)YoY%(右轴)6271717110415015%0%0FD%0%5 %05EP0406080100120140160201620172018201920202021笔记本YoY%(右轴)1841862342822120014.775.261.0&.5!.7%-24.3%-30%-20%-10%0 0010015020025030020182019202020212022LCD笔记本OLED笔记本YoY%(右轴)证券研究报告证券研究报告 20/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图32 2018-2022 笔记本面板出货面积笔记本面板出货面积（万万）图图33 2018-2022 笔记本面板出货量及尺寸构成笔记本面板出货量及尺寸构成（百万片百万片）资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 2.2.5.车载面板：车载面板：车载显示新蓝海，车载显示新蓝海，LCD 持续受益于大屏多屏化趋势持续受益于大屏多屏化趋势 车载面板主要包括仪表屏（车体信息）、中控屏（多媒体，座舱，空调等功能集成）和流媒体后视镜（显示后方路况、导航等信息）三大类，部分旗舰车型还会配置汽车副驾与后排的娱乐显示大屏。由于车载显示的特殊应用环境，对安全性要求较高，车企对显示性能稳定性普遍要求至少 7-8 年之间不退化。相较于 OLED 及 Mini/Micro LED 而言，LCD 显示面板具有寿命长、良品率高、画质好、能耗低、成本低、稳定性强等优势，独占车载显示蓝海市场。另外另外，随着智能驾驶的发展，行车安全性要求不断提高，需要车载屏能多方位提供路面信息，提醒驾驶员危险情况，因此要求车载显示大屏化、多屏化车载显示大屏化、多屏化。根据 Omdia 预测，全球车载面板出货量，会从 2022 年的 1.94 亿片增长至 2028 年的 2.46 亿片，未来 5 年 CAGR将达到 4.5%。以理想 ONE 为例，该车搭载一块 12.3 英寸液晶仪表盘，一个 10.1 英寸和一个 16.2 英寸 LCD 屏幕组成的中控屏，还有一块 12.3 英寸的 LCD 副驾娱乐屏，不论是数量还是尺寸都远超传统燃油车的屏幕用量（4-8 英寸）。在汽车电动及智能化趋势的浪潮下，不在汽车电动及智能化趋势的浪潮下，不断推高车载显示面板的总量需求，是断推高车载显示面板的总量需求，是 LCD 行业的主要增量来源。行业的主要增量来源。图图34 2015-2022E 全全球车载面板产值球车载面板产值（亿美元亿美元）及增速及增速 图图35 2020-2028E 全球车载面板出货量全球车载面板出货量（百万片百万片）及预测及预测 资料来源：未来智库，东海证券研究所 资料来源：深天马 A 2022 年报，Omdia，东海证券研究所 1050107013161595126100628331.8#.6.8%-20.2%-30%-20%-10%0 0004006008001000120014001600180020182019202020212022LCD笔记本OLED笔记本YoY%(右轴)5752808752123128145183144561016211.0&.5!.7%-24.3%-30%-20%-10%0 001001502002503003502018201920202021202210-13.3寸14-15.6寸15.6寸以上YoY%(右轴)42505256606578.082.03541434452556070581011131621250%5 %020304050607080902015201620172018201920202021E 2022E中控屏组合仪表抬头显示YoY%(右轴)166155149145141137134131223858748897103109011234560 001001502002503002021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E2028Ea-Si&Oxide LCDLTPS LCDOLED&其它YoY%(右轴)证券研究报告证券研究报告 21/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图36 2013-2022 年中国新能源汽车销量以及增长率年中国新能源汽车销量以及增长率 表表8 2023 年主流车型前装车载屏幕用量（英寸）年主流车型前装车载屏幕用量（英寸）车型车型（20232023款款）液晶仪表液晶仪表尺寸尺寸 中控屏尺寸中控屏尺寸 单车屏幕尺寸总和单车屏幕尺寸总和（不含不含 HUDHUD）特斯拉Model3 n/a 15 15 蔚来 ES7 10.2 12.8 23 小鹏 P7 10.25 14.96 25.21 理想 ONE 12.3 10.1 16.2 12.3 50.9 比亚迪汉 12.3 15.6 27.9 奔驰 C 级 12.3 11.9 24.2 奔驰 EQS 12.3 12.3 17.7 12.3 54.6 宝马 3 系 12.3 14.9 27.2 宝马 iX3 12.3 14.9 27.2 奥迪 A4L 12.3 10.1 22.4 奥迪 Q5L 12.3 10.1 22.4 资料来源：中国汽车工业协会，东海证券研究所 资料来源：各车型配置表，东海证券研究所 图图37 2019-2030E 车载显示屏数量车载显示屏数量构成构成趋势趋势（不含不含 HUD、仪表和后视镜、仪表和后视镜）资料来源：IHS，前瞻产业研究院，东海证券研究所 3.LCD 行业竞争格局已定，我国掌控产能主导权行业竞争格局已定，我国掌控产能主导权 我国我国 LCD 显示产业进阶成全球产能主导者。显示产业进阶成全球产能主导者。国内面板厂商成本优势明显、技术水平稳固、产业链经验丰富，凭借高世代线及齐全的 LCD 产业链，抢占了全球 LCD 显示屏绝大数的市场份额，行业集中度有望持续向我国面板厂商靠拢，并将一直保持较大的优势，成为全成为全球球 LCD 面板的产能主导者。面板的产能主导者。3.1.我国占据全球我国占据全球 LCD 出货面积出货面积 60% LCD 面板产量集中度持续向中国靠拢。面板产量集中度持续向中国靠拢。按照面板出货面积测算，2022 年，我国供应了全球 62.2%的 LCD 面板，其中双巨头厂商京东方和 TCL 占比超 40%，相比 2019 年提升19.5%，龙头优势地位明显。与 2019 年相比，韩日、中国台湾的市场份额由当初的 57.4%已经下滑到 2022 年的 37.8%。得益于我国多个高世代产线投产，更加经济的切割效率、叠28335178126121137352689-50%0P00 0%00050000200300400500600700800新能源汽车销量（万辆）YoY%(右轴)200%0 0Pp0 1920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E3块屏幕及以上1-2块屏幕 证券研究报告证券研究报告 22/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 6.6.2b.2.0 22 LCD面板出货面积市场份额面板出货面积市场份额日本韩国中国大陆中国台湾加国内产能扩张所带来的规模成本优势，迫使以三星和 LG 为首的日韩厂商战略放弃 LCD转向利润率更高的 OLED，未来面板集中度将继续继续向中国靠拢。图图38 2019 和和 2022 年中日韩年中日韩 LCD 面板出货面积占比构成对比面板出货面积占比构成对比（%）资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 图图39 2019 年和年和 2022 年全球年全球 LCD 面板出货面积面板出货面积竞争格局竞争格局对比对比（%）资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 3.2 LCD 价格价格筑底修复趋势明显筑底修复趋势明显 市场导向生产模式成效逐步显现，市场导向生产模式成效逐步显现，LCD 面板价格修复在即。面板价格修复在即。自 2022 年下半年以来，我国头部面板产商，依托全球产能集中度优势，改变以往满产满销的运营模式，创新转变为市场价格导向定产能的生产模式，调控稼动率和产能产量，从而改善面板行业供需情况。至此，即便在传统 LCD 需求淡季下，部分主流规格的 TV 面板和 IT 面板出货价格，在 2022 年 11月达到底部区域后，已连续 5 个月呈现小幅回升局面，全球 LCD 面板月销售额依旧维持在37 亿美元区间波动，基本无下行动能，LCD 行业底部特征明确，面板价格温和反弹。3.1).7B.6$.5 19 LCD面板出货面积市场份额日本韩国中国大陆中国台湾19.4.7.4%3.4.1.2%3.1%3.5.3%5.8 19全球LCD面板出货面积竞争格局京东方华星光电LG惠科股份群创光电友达光电夏普彩虹股份三星其他26.7.6.7.6.2%7.5%6.6%5.3%1.5%1.3 22全球LCD面板出货面积竞争格局京东方华星光电LG惠科股份群创光电友达光电夏普彩虹股份三星其他 证券研究报告证券研究报告 23/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图40 2018 年年 5 月月-2023 年年 2 月全球月全球 LCD 面板营业额：当月值（亿美元）面板营业额：当月值（亿美元）资料来源：IHS，iFind，东海证券研究所 图图41 2019 年年 10 月月 6 日日-2023 年年 4 月月 20 日日 TV 面板价格面板价格（美元）（美元）资料来源：WitsView 公众号，东海证券研究所 图图42 2018 年年 11 月月-2023 年年 4 月笔记本月笔记本面板价格面板价格（美元美元）图图43 2018 年年 12 月月-2023 年年 4 月显示面板价格月显示面板价格（美元美元）资料来源：WitsView 公众号，东海证券研究所 资料来源：群智咨询，iFind，东海证券研究所 综上，本轮面板价格复苏较以往最大的区别在于，面板市场周期正从“需求”导向转变综上，本轮面板价格复苏较以往最大的区别在于，面板市场周期正从“需求”导向转变为“供给”导向。我们认为，随着为“供给”导向。我们认为，随着 LCD 面板产能集中度持续向国内靠拢，市场价格导向定面板产能集中度持续向国内靠拢，市场价格导向定产能的生产模式将使得面板价格周期波动幅度将持续缩小，面板行业周期性减弱。因此，我产能的生产模式将使得面板价格周期波动幅度将持续缩小，面板行业周期性减弱。因此，我01020304050607080全球LCD面板营收:当月值(亿美元)趋势线05010015020025030035065寸QHD55寸QHD43寸FHD32寸HD01020304050607017.3寸1600 x90014.0寸1366x76811.6寸1366x76802040608010021.5寸FHD TN23.8寸FHD IPS27寸FHD IPS 证券研究报告证券研究报告 24/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 们预计，未来们预计，未来 LCD 价格将维持面板厂商预期的盈利区间波动，难落回价格将维持面板厂商预期的盈利区间波动，难落回现金成本之现金成本之下。并随下。并随着国内头部着国内头部 LCD 面板厂商的控产控价战略进一步推进，现有产线折旧在可见的未来逐年减面板厂商的控产控价战略进一步推进，现有产线折旧在可见的未来逐年减少，面板制造商的利润情况将得到显著改善，行业整体趋向健康发展。少，面板制造商的利润情况将得到显著改善，行业整体趋向健康发展。4.A 股股 LCD 面板面板核心标的梳理核心标的梳理 4.1.京东方京东方 A：LCD 业务基业务基础夯实，新兴业务助力成长础夯实，新兴业务助力成长 4.1.1.公司概况公司概况 京东方科技集团股份有限公司（BOE，以下简称京东方）成立于 1993 年 4 月，总部位于北京，2001 年登陆深交所（000725.SZ），是全球领先的半导体显示技术、产品与服务提供商。经过近 30 年发展，京东方已成为全球半导体显示领域龙头，2022 年显示面板总出货面积以 26%的市场份额稳居全球第一，在智能手机液晶显示屏、笔记本电脑显示屏、平板电脑显示屏、显示器显示屏、电视显示屏等五大应用领域出货面积均位列全球第一；2022 年，京东方还首次在车载面板市场获得了市占率全球第一。4.1.2.业务分析业务分析“1 4 N”多点开花助力公司长期发展。多点开花助力公司长期发展。公司主营业务以显示器件制造（88.5%*）为核心的“母舰平台”，物联网创新业务（15.3%）、智慧医工（1.2%）、MLED（0.5%）和传感器及解决方案（0.2%）4 大延伸战线组成的“巡洋舰层”，以及以“1 4”技术为基点、“N”个物联网细分应用场景构成的“登陆舰层”，协同发展的“1 4 N”面板航母事业群。OLED、MiniLed、MicroLed 三线并行发展三线并行发展。1）OLED 方面：公司 OLED 面板持续放量，公司 2022 年智能机柔性 OLED 出货量全球占比近 20%。已成为苹果手机 OLED 面板供应商，2023 年有望进一步超过 LG，成为仅次于三星的苹果手机 OLED 屏幕二供。公司 3条 6 代 OLED 产线有序爬坡，合计月产能为 144K，全球产能占比将进一步提升，由 2021年的 9.3%将提升至 2023 年的 15.0% 。（2）MiniLed 方面：已量产 MiniLED 产品，并逐步进入丰收期。另外，公司定增收购华灿光电，进一步完善 Mini/MicroLED 产业链布局，有力夯实 Mini/MicroLED 全产业链领先优势。OLED 及 MiniLed 等产品持续渗透放量，是公司业绩增长的强有力来源。表表9 2020-2022 京东方京东方 A 主营业务构成及营收情况主营业务构成及营收情况（亿元，亿元，%）000725.SZ000725.SZ 20202020 年度年度 20212021 年度年度 20222022 年度年度 京东方京东方 A A 营收营收 YoYYoY 占比占比%GPGPMM 营收营收 YoYYoY 占比占比%GPGPMM 营收营收 YoYYoY 占比占比%GPMGPM 总营收总营收 1351356 6 1700 !932193 62b00)81784 4-1900%按业务线：按业务线：显示器件业务 1320 24%*18 22 53&79-22.5%8%物联网创新业务 74-56%5p(4 2852-4.3%9%智慧健康服务 15-71%1R 21%1& 19%1.2%MLED 事业 13-2%1&%5-66%0%3%8 88%0.5%-2%传感器及解决方案事业 1 n/a 07%2 80%0#%3 42%0.2!%按地区：国内按地区：国内 652 10H!9 44C0t1-21A.5%证券研究报告证券研究报告 25/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 海外海外 703 24R55 78W(43-17X.5%资料来源：iFind，东海证券研究所*业务占FY2022总营收比重%，下同*业务占比总和超过100%，主要系营收构成中还包括“其他及抵消”项，该项占FY2022总营收的-5.7%，系其他营收及不同业务之间交易抵消，因此为负值 LCD 业务周期业务周期属属性性减弱助力减弱助力公司公司稳健发展。稳健发展。近年来，京东方业绩总体保持稳步上升趋势，2017-2022 营业额 CAGR 为 13.7%，尽管如此，仍受 LCD 行业周期性的影响较大，2022 年营收为 1784 亿人民币，毛利率为 11.7%，营收较上年同比下降 19.3%，公司充分发挥在全球 LCD 市场上的产能集中度和市占率优势，改革以往满产满销的经营策略，随着公司控产控价，以产定销策略的稳定推进，积极主动减弱 LCD 面板业务的周期属性，基本实现 LCD 业务的稳定盈利，充分夯实公司了 LCD 业务基本盘。图图44 2022 京东方京东方 A 营收构成营收构成 图图45 2017-2022 京东方京东方 A 营收及增速营收及增速（亿元，（亿元，%）资料来源：iFind，东海证券研究所 资料来源：iFind，Wind，东海证券研究所*业务占比总和超过100%，主要系营收构成还包括“其他及抵消”，占FY2022总营收的-5.7%，系其他营收及不同业务之间交易抵消，因此为负值 图图46 2017-2022 京东方京东方 A 利润率利润率 图图47 2017-2022 京东方京东方 AROA 和和 ROE 资料来源：iFind，东海证券研究所 资料来源：iFind，东海证券研究所 4.1.3.核心竞争力核心竞争力 市场份额全球第一，行业产能龙头地位稳固。市场份额全球第一，行业产能龙头地位稳固。2022 年，京东方面板出货量占全球总量的 26%。其 LCD 产品在面板五大主流应用领域（电视、显示器、笔记本、平板电脑、智能手机）均稳居全球市占率第一。根据公司公告，京东方 2022 前三季度显示器（MNT）和笔记本（NB）类面板产品市占率均超 30%，触摸面板（TPC）类产品市占率超 50%，车载显88.5.3%1.2%0.5%0.2%显示器件业务物联网创新业务智慧健康服务MLED事业传感器及解决方案事业9389711,1611,3562,2101,78461.8%-19.3%-40%-20%0 001000150020002500201720182019202020212022总营收YoY%(右轴)201720182019202020212022毛利率25.1 .4.2.7(.8.7%营业利润率 10.3%4.1%0.3%4.5.8%-0.01%净利润率8.4%3.0%-0.4%3.3.0%-1.0%-2%3%8#(3%毛利率营业利润率净利润率5.0%2.4%0.7%2.3%8.9%0.5%9.3%4.0%2.1%5.1!.1%5.4%0%5 % 1720182019202020212022ROAROE 证券研究报告证券研究报告 26/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 示出货量市占率首次实现全球第一，我们预计京东方有望利用其产能所带来的规模效益进一步扩大车载业务上的竞争优势。技术研发实力强劲，产线产能储量充沛。技术研发实力强劲，产线产能储量充沛。截至 2022 年，京东方自主专利申请累计超 8万件，其中柔性 OLED 专利超 2.8 万件。根据 IFIClaims 发布的 2022 年度美国专利授权量统计报告，京东方全球排名跃升至第 11 位，连续 5 年跻身全球 TOP20；世界知识产权组织（WIPO）2022 年全球国际专利申请排名中，京东方以 1884 件 PCT 专利申请量位列全球第七，连续 7 年进入全球 PCT 专利申请 TOP10。根据 2022 年报，京东方 2022 年研发费用为 111 亿元，占年度营收的 7%，研发人员高达 21075 人，占员工总数的 24%，研发实力强劲。截至 2023 年 4 月，公司总共有 15 条面板产线遍布全国，包括：11 条 LCD 产线和 4 条OLED 产线，涵盖 a-Si，LTPS，AMOLED，IGZO 等多种技术路径。覆盖从 4.5 代到 10.5代线各种尺寸面板，可应用智能穿戴到商用大尺寸显示等各类下游应用场景。依托于其充沛的产线产能和成熟的技术储备，利用其庞大产线的规模效益以及高世代产线的切割效率，公司可在激烈的全球市场竞争中取得成本优势。4.1.4.面板产能汇总及核心财务指标面板产能汇总及核心财务指标 表表10 京东方京东方 A 面板产能面板产能汇总（截至汇总（截至 2023 年年 4 月）月）厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 投产时间投产时间 投资金额投资金额 设计月产能设计月产能 建设情况建设情况 京东方 北京 5 代（B1）a-Si 2005 年 5 月 103 亿元 10 万片 投产 京东方 成都 4.5 代（B2）a-Si/LTPS 2009 年 10 月 34 亿元 3 万片 投产 京东方 合肥 6 代（B3）a-Si 2010 年 11 月 175 亿元 9 万片 投产 京东方 北京 8.5 代（B4）a-Si 2011 年 6 月 280 亿元 9 万片 投产 京东方 合肥 8.5 代（B5）a-Si/IGZO 2013 年 12 月 285 亿元 9 万片 投产 京东方 鄂尔多斯 5.5 代（B6）AMOLED/LTPS 2013 年 11 月 220 亿元 5.4 万片 投产 京东方 成都 6 代（B7）OLED 2017 年 5 月 465 亿元 4.8 万片 投产 京东方 重庆 8.5 代（B8）a-Si/IGZO 2015 年 4 月 328 亿元 9 万片 投产 京东方 合肥 10.5 代（B9）a-Si 2018 年 3 月 400 亿元 9 万片 投产 京东方 福州 8.5 代（B10）a-Si 2017 年 2 月 300 亿元 12 万片 投产 京东方 绵阳 6 代（B11）AMOLED 2019 年 7 月 465 亿元 4.8 万片 投产 京东方 重庆 6 代（B12）AMOLED 2021 年 12 月 465 亿元 4.8 万片 投产 京东方 武汉 10.5 代（B17）a-Si 2019 年 11 月 460 亿元 12 万片 投产 京东方 南京 8.5 代（B18）a-Si/IGZO 2015 年 3 月 292 亿元 6 万片 投产 京东方 成都 8.6 代（B19）a-Si/IGZO 2018 年 2 月 280 亿元 12 万片 投产 京东方 北京 6 代（B20）LTPO 规划 2025 年 290 亿元 5 万片 筹划 资料来源：公开信息整理，东海证券研究所 证券研究报告证券研究报告 27/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 表表11 2019-2022 京东方京东方 A 关键财务指标（亿元，关键财务指标（亿元，%）20192019 20202020 20212021 20222022 1919-22CAGR22CAGR 收入收入（亿元）（亿元）1160.6 1355.5 2193.1 1784.1 15.41.41%YoY%YoY 19.50.80a.80%-19.30%毛利率毛利率 15.20.70(.90.70%净利率净利率-0.40%3.30.90%-1.00%净利润净利润-4.8 45.3 304.3-17.4 EBITDAEBITDA 215 310.8 724.3 379.6 20.87 .87%ROAROA 0.70%2.30%8.80%0.50%ROEROE 2.10%5.10!.00%5.40%P/BP/B 1.81 2.34 1.5 1.01 P/EP/E 83 82 9 12 资料来源：Wind，东海证券研究所，财年截止：12 月 30 日 4.1.5.结论及推荐结论及推荐 全尺寸面板龙头，全尺寸面板龙头，“1 4 N”内生外延战略打通半导体显示价值链。内生外延战略打通半导体显示价值链。2022 年，京东方在电视、手机、显示器、笔电和平板电脑五大领域出货面积均稳居全球第一，车载面板出货量全球第一，国际 Tier1 车企覆盖率 90%，自主品牌覆盖率 100%，龙头地位稳固。公司重视研发，近年已发布 ADSPro、f-OLED、-MLED 三大技术品牌，提供高端 LCD、高端柔性OLED 和玻璃基 MiniLED（直显）三大技术领域解决方案，目前已实现 8 个品牌客户端的产品落标，持续引领行业技术话语权。通过控股华灿光电，公司补充了在上游芯片外延片上的空缺，实现了从芯片衬底、外延片、基板、转印、封装到应用的全产业链 MLED 布局，形成了强大的产业链协同效应，巩固了公司在新一代显示技术领域的竞争优势。4.2.TCL 科技科技：做优做强面板主业，光伏行业向阳而生：做优做强面板主业，光伏行业向阳而生 4.2.1.公司概况公司概况 TCL 科技集团（以下简称 TCL）创立于 1982 年，总部位于广东惠州，2004 年登陆深交所主板（000100.SZ），是全球领先的半导体显示器件和半导体光伏材料制造商。2019 年4 月，TCL 集团剥离终端产品业务重组为 TCL 科技集团，转型为聚焦半导体显示及材料业务的科技创新产业集团，并以产业为牵引，发展产业金融和投资业务。2022 年，TCL 旗下的显示面板业务主体，“TCL 华星光电”面板出货总面积高居全球第二，占据约 16.9%的市场份额。截至 2022，TCL 在 55 和 75 英寸 TV 面板市场份额位居全球第一，65 寸 TV 面板全球第二，8K 和 120Hz 高端 TV 面板市场份额全球第一，是大尺寸高端液晶面板领域的龙头之一。4.2.2.业务分析业务分析“双子星”产业布局，奠定公司成长基石。“双子星”产业布局，奠定公司成长基石。公司凭借优异的产业整合能力，深耕半导体显示领域（营收占比 41%），卡位新能源光伏及半导体材料（营收占比 40%）市场，形成了以显示面板和光伏材料“双子星”为核心的战略性产业布局，双向业务形成产业链上的优势互补，错位发展，盈利能力持续得以改善，奠定了公司长期稳定成长的基石。证券研究报告证券研究报告 28/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 表表12 2020-2022TCL 科技主营业务构成及营收情况（亿元，科技主营业务构成及营收情况（亿元，%）000100.SZ000100.SZ 20202020 年度年度 20212021 年度年度 20222022 年度年度 TCLTCL 科技科技 营收营收 YoYYoY 占占比比%GPMGPM 营收营收 YoYYoY 占占比比%GPMGPM 营收营收 YoYYoY 占比占比%GPMGPM 总营收总营收 768768 2%200371637 113300 661666 2%200%9%9%按业务线：按业务线：半导体显示业务 468 38a1 88T%e7-25.1%1%半导体光伏及半导体材料 225 8)%3A1 83%g0 63.0.9%分销业务 57-72%7%019 462 %418 0.5%4%其他及抵销 17 1082%2%-230$ 40%10 -18%1.2C%其他业务 2 n/a 0%0%2-2%00%1-47%0.0%0%按地区：国内按地区：国内 536 12p47 95d91 14r%9%海外海外 223-15) X8 1636#G4-19(%8%资料来源：Wind，上市公司财报，东海证券研究所 光伏业务持续放量，推动业绩稳步增长。光伏业务持续放量，推动业绩稳步增长。公司自 2019 年 4 月的重组以来，营收一直处于稳步增长态势，2019-2022 营收 CAGR 为 30.4%。2021 年，受益于“宅经济”的爆发和面板价格的上行周期，公司实现营收 1637 亿元，同比增长 113.0%。2022 年，尽管受宏观环境的冲击等因素，下游终端需求低迷，半导体显示业务营收下滑，但出货面积仍然实现了 8.3%的同比增长；另外，受益于半导体光伏材料业务的高速增长（同比增长 63.0%），2022 年公司总营收依然实现了 1.7%的同比增长，体现了很强的财务韧性。面板价格触底回升，盈利能力得以改善提升。面板价格触底回升，盈利能力得以改善提升。2022年，TCL科技的毛利率从上年度（2021年）的 19.9%下降至 8.8%。主要是半导体显示业务的毛利率受面板价格下跌的冲击影响所致。2023 年开始以来，随着面板市场供需态势的逐步企稳，以及 2 月以来大尺寸 TV 面板价格的全面回暖，公司有望在 2023 年实现显示面板业务的触底回升，公司盈利能力将有效改善提升。图图48 2022TCL 科技科技营收构成营收构成 图图49 2017-2022TCL 科技科技营收及增速营收及增速 资料来源：iFind，东海证券研究所 资料来源：iFind，Wind，东海证券研究所 40.15.94.46%1.21%0.05%半导体显示业务半导体光伏及半导体材料分销业务其他及抵销其他业务-50%0P0000100015002000201720182019202020212022201720182019202020212022总营收1,1171,1347517681,6371,666YoY%(右轴)4.8%1.5%-33.8%2.33.1%1.7%证券研究报告证券研究报告 29/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 图图50 2017-2022TCL 科技利润率科技利润率 图图51 2017-2022TCL 科技科技 ROA 和和 ROE 资料来源：iFind，东海证券研究所 资料来源：iFind，东海证券研究所 4.2.3.核心竞争力核心竞争力 规模效益和供应链协同战略规模效益和供应链协同战略。自 2011 年至今，TCL 已成功投产 8 条产线：即深圳的 2条 8.5 代线（2015 年产能投产），在 2016 年和 2020 年以 2 条 6 代线（2016 和 2020 年）顺利切入小尺寸面板，出货量份额现已超 10%；和 2 条 11 代线的投建及苏州三星 8.5 代线的并购，全球大尺寸面板产能处于领先地位。2022 年 9 月，公司定增投建面向高附加值 IT、商显等中尺寸产品的广州 T9 产线，完成了 LCD 显示面板全尺寸战略的布局。此外，TCL 华星还积极延伸价值链，通过扩充自建模组产能并收购茂佳科技及三星模组厂，进一步提升公司在价值链上的地位与盈利能力。产能规模效应与供应链协同的战略铸成了 TCL 在面板领域的核心竞争优势。领先的技术研发水平和强劲的研发实力。领先的技术研发水平和强劲的研发实力。截至 2022 年，TCL 科技研发投入为 86.3 亿元，同比增长 19.3%，占全年营收占比约为 6.4%，研发人员 11979 名，占全部员工的 17.1%，自主专利申请超 56000 件，海外专利覆盖美欧日韩等多个国家和地区，研发实力强劲。TCL科技旗下广东聚华的“国家印刷及柔性显示创新中心”是我国显示领域唯一的一家国家级创新中心，目前已建成全球领先的 G4.5 印刷显示公共研发平台，整合了从材料、工艺、制程到应用验证的各环节产业链资源。此外，公司还针对 Mini-LED、Micro-LED 显示技术持续投入，推动公司在该领域从材料、工艺、设备、产线方案到自主知识产权的生态布局，并形成 Mini/MicroLED 商业化规模量产的工艺流程解决方案。4.2.4.TCL 科技面板产能汇总及核心财务指标科技面板产能汇总及核心财务指标 表表13 TCL 科技科技面板产能面板产能汇总（截至汇总（截至 2023 年年 4 月）月）厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 投产时间投产时间 投资金额投资金额 设计月产能设计月产能 建设情况建设情况 TCL 华星光电 深圳 8.5 代（T1）a-Si 2011 年 8 月 245 亿元 10 万片 投产 TCL 华星光电 深圳 8.5 代（T2）a-SiLCD 2015 年 4 月 244 亿元 10 万片 投产 TCL 华星光电 武汉 6 代（T3）LTPSLCD 2016 年 2 月 160 亿元 3 万片 投产 TCL 华星光电 武汉 6 代（T4）AMOLED 2020 年 1 月 350 亿元 4.5 万片 投产 TCL 华星光电 武汉 6 代（T5）LTPSLCD 2023 年上半年 150 亿元 4.5 万片 在建 TCL 华星光电 深圳 11 代（T6）a-Si/AMOLED 2019 年 11 月 538 亿元 14 万片 投产 201720182019202020212022毛利率20.5.3.5.6.9%8.8%营业利润率3.7%3.6%5.3%7.0.6%0.3%净利润率3.2%3.6%4.9%6.6%9.1%1.1%0%5 %毛利率营业利润率净利润率4.0%3.5%3.1%3.7%7.5%1.4.1.5%8.6.7&.1%1.0%0%5 %0 1720182019202020212022ROAROE 证券研究报告证券研究报告 30/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 TCL 华星光电 深圳 11 代（T7）a-Si/AMOLED 2021 年初 427 亿元 9 万片 投产 TCL 华星光电 广州 8.5 代（T8）印刷 OLED 规划 2024 年-筹划 TCL 华星光电 广州 8.6 代（T9）LTPOLCD 2022 年 9 月 350 亿元 18 万片 投产 TCL 华星光电 苏州 8.5 代（T10）a-SiLCD 2013 年 10 月 30 亿美元 10 万片 投产 资料来源：公开信息整理，东海证券研究所 表表14 2018-2022 年年 TCL 科技关键财务指标（亿元，科技关键财务指标（亿元，%）2019 2020 2021 2022 19-22CAGR 收入（亿元）收入（亿元）750.8 768.3 1，636.9 1，666.3 30.44%YoY-33.8%2.33.1%1.7%毛利率毛利率 11.5.6.9%8.8%净利率净利率 4.9%6.6%9.1%1.1%净利润净利润 36.6 50.7 149.6 17.9-21.22ITDA 98.2 143.5 362.8 224.1 31.68%ROA 3.1%3.7%7.5%1.4%ROE 8.6.7&.1%0.6%P/B 2.01 2.93 2.02 1.25 P/E 17 48 8 51 资料来源：Wind，东海证券研究所，财年截止：12 月 30 日 4.2.5.结结论及推荐论及推荐 大尺寸面板龙头之一，光伏半导体材料创造第二增长极。大尺寸面板龙头之一，光伏半导体材料创造第二增长极。2022 年，TCL 在面板价格和需求承压的挑战下面板出货面积依然实现了 8.3%的同比增长，并凭借其高端产品策略进一步巩固其在大尺寸 TV 市场的领先地位，55 寸和 75 寸 TV 面板、8K 和 120Hz 高端 TV 面板以及交互白板领域市场份额均居全球第一。同时，公司加快 IT 和车载业务拓展，2022 年实现电竞显示器以及车载 LTPS 面板市场份额全球第一，定位中尺寸 IT 和车载的广州 T9 氧化物半导体新型显示产线也顺利实现投产，未来将为公司的全尺寸发展战略提供新的动能。同时，公司顺应全球能源结构转型趋势，积极布局新能源光伏和半导体材料市场，2022 年光伏硅片外销市占率全球第一，G12 市占率全球第一，N 型硅片外销市占率全球第一，实现净利润 70.7 亿元，同比增长近 59.4%，已发展为公司第二增长极，增速迅猛。证券研究报告证券研究报告 31/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 5.推荐标的核心财务数据纵比及预测推荐标的核心财务数据纵比及预测 表表15 推荐标的核心财务数据纵比推荐标的核心财务数据纵比 同业财务对比同业财务对比 000725000725 000100000100 名称名称 京东方京东方 A A TCLTCL 科技科技 市值（亿）1，524 674 报告期报告期 2021/12/312021/12/31 2022/12/312022/12/31 2021/12/312021/12/31 2022/12/312022/12/31 估值估值 PEPE（TTMTTM）7.48x 17.10 x 8.61x 243.03x PBPB 1.50 x 1.01x 2.02x 1.25x 盈利和成长性盈利和成长性 营收营收（亿元）（亿元）2，210.4 1，784.1 1，635.4 1，665.5 YoYc.1%-19.33.1%1.7%毛利率毛利率 28.8.7.9%8.8%净利率净利率 14.0%-1.0%9.1%1.1%净利润净利润 309.0-17.4 149.6 17.9 YoYX2.3%-105.65.3%-88.1%ROAROA 8.9%0.5%7.5%1.4%ROEROE 21.1%5.4&.1%0.6%流动性和风险流动性和风险 资产负债率资产负债率 52Rac%现金周转天数现金周转天数 32 51 9 13 应收周转天数应收周转天数 48 64 34 35 存货周转天数存货周转天数 52 58 31 38 应付周转天数应付周转天数 68 71 56 60 流动比率流动比率 1.56 1.66 1.08 1.09 速动比率速动比率 1.25 1.35 0.80 0.78 研发投入研发投入 研发费用研发费用（亿元亿元）106.2 111.0 72.4 86.3 研发占营收比重研发占营收比重%6%7%5%6%研发人员数量研发人员数量 19708 21075 10517 11979 研发人员占比研发人员占比%$%资料来源：iFind，截至 2023 年 5 月 5 日，东海证券研究所 表表16 推荐标的推荐标的及盈利预测表及盈利预测表 table_impcom 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价（元）收盘价（元）EPSEPS PEPE 2022A2022A 20232023E E 2024E2024E 2025E2025E 2022A2022A 20232023E E 2024E2024E 2025E2025E 000725.SZ 京东方 A 3.99 0.20 0.25 0.40 0.47 17.1 16.01 10.1 8.5 000100.SZ TCL 科技 3.95 0.02 0.28 0.41 0.51 243.0 14.3 9.7 7.4 资料来源：截至 2023 年 5 月 05 日，Wind 一致预测，东海证券研究所 6.风险提示风险提示 下游需求不及预期下游需求不及预期风险：风险：下游电视、显示、手机、车载显示的应用增速不达预期；面板面板价格波动风险价格波动风险：面板制造毛利率较低，价格波动大于预期，影响企业利润风险；生产设备及原材料供应风险生产设备及原材料供应风险：上游的玻璃基板、驱动电路、偏光片等原材料主要依赖国外进口，外贸环境和地缘政治的超预期变化引起的供应链风险；技术路径迭代风险：技术路径迭代风险：新技术迭代和应用引起的产品颠覆性替代风险；证券研究报告证券研究报告 32/32 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度行业深度 一、评级说明一、评级说明 评级评级 说明说明 市场指数评级 看多 未来 6 个月内沪深 300 指数上升幅度达到或超过 20%看平 未来 6 个月内沪深 300 指数波动幅度在-20 %之间 看空 未来 6 个月内沪深 300 指数下跌幅度达到或超过 20%行业指数评级 超配 未来 6 个月内行业指数相对强于沪深 300 指数达到或超过 10%标配 未来 6 个月内行业指数相对沪深 300 指数在-10%之间 低配 未来 6 个月内行业指数相对弱于沪深 300 指数达到或超过 10%公司股票评级 买入 未来 6 个月内股价相对强于沪深 300 指数达到或超过 15%增持 未来 6 个月内股价相对强于沪深 300 指数在 5%之间 中性 未来 6 个月内股价相对沪深 300 指数在-5%5%之间 减持 未来 6 个月内股价相对弱于沪深 300 指数 5%之间 卖出 未来 6 个月内股价相对弱于沪深 300 指数达到或超过 15%二、分析师声明：二、分析师声明：本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。三、免责声明：三、免责声明：本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。四、资质声明：四、资质声明：东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。上海上海 东海东海证券研究所证券研究所 北京北京 东海证券研究所东海证券研究所 地址：上海市浦东新区东方路1928号 东海证券大厦 地址：北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F 网址：Http:/网址：Http:/电话：（8621）20333619 电话：（8610）59707105 传真：（8621）50585608 传真：（8610）59707100 邮编：200215 邮编：100089

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请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分，、面板行业报告：面板行业报告：价格库存底部信号明显，面板有望进一步复苏价格库存底部信号明显，面板有望进一步复苏 电子行业 证券研究报告证券研究报告/行业深度报告行业深度报告 2022023 3 年年 3 3 月月 2 22 2 日日 评级：评级：增持增持（维持维持）分析师：分析师：王芳王芳 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002 Email：研究助理：刘博文研究助理：刘博文 Email：相关报告相关报告 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价(元)EPS PE 评级 2020 2021 2022E 2023E 2020 2021 2022E 2023E 京东方 A 4.22 0.14 0.67 0.14 0.25 30.14 6.30 30.14 16.88 未评级 TCL 科技 4.28 0.31 0.72 0.03 0.26 13.81 5.94 142.67 16.46 未评级 三利谱 44.1 0.94 1.94 1.51 2.47 46.91 22.73 29.21 17.85 未评级 备注 股价采用 2023 年 3 月 21 日收盘价，未评级股票采用 Wind 一致预期 报告摘要报告摘要 面板周期现状：当前面板价格复苏面板周期现状：当前面板价格复苏已现已现，预计未来将进一步复苏。，预计未来将进一步复苏。复盘历史面板价格周期，面板价格主要受产能、稼动率、需求、库存等多因素影响，面板周期性产生的主要原因为资本开支及库存周期。本轮由于韩系厂商退出，且短期内无大规模LCD 产线投产，而库存端目前国内面板厂商稼动率随比三季度有所回升但仍处于低点，面板厂库存目前也处于正常水位线，不论产能、稼动率、库存都已出现好转，我们认为当前面板行业价格已出现反转，国内面板厂商盈利能力有望持续回升，随着 2023 年经济复苏的带动下，面板行业需求有望持续复苏。同时由于韩系厂商逐步退出市场，国内面板厂商竞争实力有望进一步提升，国内龙头厂商将具备穿越面板周期的成长性。供给端：供给端：韩系厂商持续退出面板产能，国内厂商主导韩系厂商持续退出面板产能，国内厂商主导。短期来看，LCD 面板厂商整体维持低稼动率，库存水位健康，已具备新一轮涨价周期开启条件；中长期来看，由于不具备成本优势，韩系厂商产能加速退出，全球面板产能将进一步向中国大陆转移，目前大陆面板产能占比已超 50%，国内面板厂商的话语权和定价权将进一步增强，国内面板厂商京东方 A 和 TCL 科技议价能力将进一步增长，后续面板周期性可能会减弱。需求端：需求端：需求见底，经济复苏需求见底，经济复苏 面板尺寸增长推动面板需求稳定上升面板尺寸增长推动面板需求稳定上升。面板虽然总体产值随周期波动，但是总体而言产值接近千亿美金市场，并且下游以电视为主，2022 年 TV 需求整体平淡，预计 2023 年随着经济复苏，将带来新一轮换机周期，带动电视面板需求复苏，并且由于当前面板库存见底，需求将快速传导至面板厂；中长期来看，2020 年全球电视平均尺寸增长 2 英寸，2021 年全球电视平均尺寸增长 1.9 英寸，面板大尺寸化仍是未来重要趋势，是推动面板需求增长的重要动力，电视平均尺寸的增长也可以进一步消化高世代面板产能，为面板带来稳定的增量。投资建议：投资建议：我们认为当前面板行业价格已出现反转，国内面板厂商盈利能力有望持续回升，随着 2023 年经济复苏的带动下，面板行业需求有望持续复苏。同时由于韩系厂商逐步退出市场，国内面板厂商竞争实力有望进一步提升，国内龙头厂商将具备穿越面板周期的成长性。建议关注国内龙头面板厂商及材料厂商：京东方 A、TCL科技、三利谱。风险提示：风险提示：行业景气度波动风险；中美贸易摩擦风险；行业竞争加剧；产品迭代风险，调研数据偏差风险，研报信息滞后风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业深度报告行业深度报告 内容目录内容目录 一、面板周期性：由资本开支和库存周期共同造成一、面板周期性：由资本开支和库存周期共同造成.-4-（一）面板周期复盘：受供需影响价格波动剧烈.-4-（二）面板周期性的原因：资本开支及库存周期.-7-二、供给二、供给收缩需求见底，预计未来面板将进一步复苏收缩需求见底，预计未来面板将进一步复苏.-10-（一）供给端：韩系厂商持续退出面板产能，国内厂商主导.-10-（二）需求端：需求见底，经济复苏 面板尺寸增长推动面板需求稳定上升-13-（三）当前面板已出现复苏迹象，预计未来将进一步复苏.-14-三、投资建议：关注京东方三、投资建议：关注京东方 A、TCL 科技、三利谱科技、三利谱.-18-（一）京东方 A：面板行业龙头，周期反转最受益.-18-（二）TCL 科技：进一步巩固面板龙头地位，光伏 半导体材料打造新增长极-20-（三）三利谱：偏光片领先厂商，国产替代空间广阔.-22-四、风险提示四、风险提示.-25-图表目录图表目录 图表图表1：LCD面板产业链情况面板产业链情况.-4-图表图表2：LCD面板发展历程面板发展历程.-4-图表图表3：面板价格影响因素：面板价格影响因素.-5-图表图表4：不同尺寸面板价格走势（单位：美元：不同尺寸面板价格走势（单位：美元/片）片）.-6-图表图表5：不同世代线玻璃面板尺寸：不同世代线玻璃面板尺寸.-8-图表图表6：8.5代线和代线和10.5代线切割效率对比代线切割效率对比.-8-图表图表7：面板供应链持续向中国大陆转移：面板供应链持续向中国大陆转移.-10-图表图表8：大陆面板产线（：大陆面板产线（2022）.-10-图表图表9：2020-2025年中国年中国LCD显示面板产能（万平米）显示面板产能（万平米）.-12-图表图表10：2021年年LCD面板竞争格局面板竞争格局.-12-图表图表11：2022-2024韩国主要韩国主要LCD厂商减产情况厂商减产情况.-12-图表图表12：全球：全球LCD面板产值面板产值.-13-图表图表13：LCD面板主要下游情况面板主要下游情况.-13-图表图表14：全球电视出货量（百万台）：全球电视出货量（百万台）.-13-图表图表15：全球电视出货金额（亿美元）：全球电视出货金额（亿美元）.-13-图表图表16：全球电视市场出货平均尺寸逐年增大：全球电视市场出货平均尺寸逐年增大.-14-图表图表17：全球品牌电视市场出货分尺寸占比：全球品牌电视市场出货分尺寸占比.-14-图表图表18：最新面板价格（单位：美元：最新面板价格（单位：美元/片）片）.-15-图表图表19：中国大陆主要面板产线稼动率：中国大陆主要面板产线稼动率.-15-rRoPWW8ZcWcWqU9YxU9P8Q8OtRpPoMsRiNnNnOkPpNsR9PmNwOxNqQnMxNpPwP 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业深度报告行业深度报告 图表图表20：中国主要面板厂商稼动率：中国主要面板厂商稼动率.-15-图表图表21：2020-2022TV投片对比投片对比.-16-图表图表22：主要面板厂：主要面板厂TV库存水位走势库存水位走势.-16-图表图表23：2019-2022TV面板库存回顾面板库存回顾.-16-图表图表24：京东方近五年营收情况：京东方近五年营收情况.-18-图表图表25：京东方近五年归母净利润情况：京东方近五年归母净利润情况.-18-图表图表26：京东方：京东方2022H1业务占比业务占比.-18-图表图表27：京：京东方近五年毛利率情况东方近五年毛利率情况.-18-图表图表28：京东方面板产线情况：京东方面板产线情况.-19-图表图表29：TCL科技产品布局科技产品布局.-20-图表图表30：TCL科技近五年营收情况科技近五年营收情况.-20-图表图表31：TCL科技近五年归母净利润情况科技近五年归母净利润情况.-20-图表图表32：TCL科技科技2022H1业务占比业务占比.-21-图表图表33：TCL科技近五年毛利率情况科技近五年毛利率情况.-21-图表图表34：TCL面板产线情况面板产线情况.-22-图表图表35：三利谱近五年营收情况：三利谱近五年营收情况.-23-图表图表36：三利谱：三利谱近五年归母净利润情况近五年归母净利润情况.-23-图表图表37：三利谱：三利谱2022H1业务占比业务占比.-23-图表图表38：三利谱近五年毛利率情况：三利谱近五年毛利率情况.-23-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-行业深度报告行业深度报告 一、一、面板面板周期周期性：性：由资本开支和库存周期共同造成由资本开支和库存周期共同造成（一）（一）面板周期复盘面板周期复盘：受供需影响受供需影响价格波动剧烈价格波动剧烈 面板是显示器的主要组件，目前主要有 LCD 面板、Mini Led 和 OLED三种类型，其中 LCD 面板仍是目前主流应用。液晶显示器（LCD），其主要工作原理为通过驱动 IC 改变液晶层电压，调节液晶分子偏转角度以控制光线的通过和阻断，再利用彩色滤光片实现图形的输出。通常一块 LCD 面板由 2 块玻璃基板、2 片偏光片、2 层配向膜(PI)、2 层导电膜(ITO)、1 层液晶层(LC)、1 个背光模组和 1 个驱动 IC 组成。其主要下游为 TV、电脑、平板、笔记本电脑、车载显示等领域。图表图表1：LCD面板产业链情况面板产业链情况 来源：华经产业研究，中泰证券研究所 LCD 的成像必须依靠偏光片，显示技术的不同发展阶段对偏光片有不同的要求，以 TN/STN/TFT 为例：TN 是最基本的 LCD 显示方式，只能显示黑白字段，画面分辨率低，适用于静态图像显示，制作成本低，对偏光片要求不高，STN 是超扭曲型，可显示彩色，分辨率有所提高，在小尺寸色彩还原性接近 TFT，显示静态图像及部分动画，制作成本适中，对偏光片有光学补偿功能的要求。TFT 是点像素控制显示，分辨率最高，色彩还原性最好，显示效果与常规的 CRT 相当，但制作成本最高，对偏光片要求也最高。图表图表2：LCD面板发展历程面板发展历程 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-5-行业深度报告行业深度报告 来源：华经产业研究，中泰证券研究所 大尺寸面板目前已经是技术成熟的标准品，其价格主要由供需关系决定，对供给端影响较大的主要因素为当前产能及稼动率情况，对需求端影响较大因素主要为终端需求和库存情况，供需关系又进一步影响价格，由于需求的波动和各厂商生产线的投入及扩产，面板行业呈现很强的周期性。图表图表3：面板价格影响因素面板价格影响因素 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-6-行业深度报告行业深度报告 复盘历史面板周期，可以看到面板复盘历史面板周期，可以看到面板价格主要处于波动向下趋势。价格主要处于波动向下趋势。根据行业规律，每三年液晶面板价格会下降 50%，除了面板周期性降价和技术推动的成本下降两方面因素外，面板产业链的国内转移也是价格下降的主要因素，目前面板厂商以大陆为主，面板上游的玻璃基板、ITO、偏光板、彩色滤光片、LED 芯片都在处于全面国产化，物料成本也不断下降，并且面板是生命周期处于成熟期的产品，其厂商必然面临着价格竞争，并且成本端下行叠加厂商间激烈的价格竞争，导致面板价格必然处于向下趋势。而由于面板产能建设周期长，投入资金多，进入壁垒较高，在需求旺盛且海外厂商产能退出阶段，供需矛盾将造成面板价格出现波动，因此面板价格处于波动向下趋势。一般而言，典型的面板周期为：1）当面板厂商开拓出新的显示应用且降本增效的工业化进程达到一定程度时，将反哺下游品牌商创造出新兴市场需求；2）在新产品在市场中广泛得到推广后，短期内迎来大批跟随者跟进投资，带来产能过剩，供需失衡，面板价格下降；3）面板价格下降使得部分规模效应不强、技术工艺落后的厂商盈利水平受损，从而选择在产能供应上趋于保守或理性，甚至关闭产线出清产能退出竞争，供需关系随之好转、面板价格持稳或上涨，如此循环往复。图表图表4：不同尺寸面板价格走势不同尺寸面板价格走势（单位：美元（单位：美元/片）片）来源：Wind，中泰证券研究所 对对以往以往周期进行复盘：周期进行复盘：1）2016Q2-2016Q4：面板涨价周期，本轮周期先是随着韩系厂商如三星关闭 L7 产线逐步退出 LCD 产能，并且 16 年台湾发生地震对台系供应商造成部分影响，致使供需失衡，面板迎来上涨周期。2）2017Q1-2019Q4：面板跌价周期，面板价格出现上涨后，面板厂商如京东方、华星光电、惠科等厂商抓住机会积极扩产，其 2017-20180501001502002503002016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/022021/052021/082021/112022/022022/052022/082022/112023/0232寸 43寸 50寸 55寸 65寸 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-7-行业深度报告行业深度报告 年持续有产线投产，供给严重过剩，叠加 2018 年中美贸易摩擦影响了需求的信息，进一步加剧了面板价格的下降。3）2020Q1-2021Q2：面板涨价周期，此前由于高世代线集中投产导致供给过剩，面板价格持续下跌，面板厂商通过降低稼动率来减轻库存和现金流压力，并且 2020 年以来韩国厂商产能快速退出，供给端压力逐步缓解，并且需求端因疫情带来远程办公需求旺盛，TV 品牌厂商不断补库存，面板需求爆发，在供给端和需求端双重带动下，造成了面板价格上涨幅度远大于上轮以供给端退出带来的涨价行情。4）2021Q3-2022Q3：面板跌价周期，随着面板价格持续上升，京东方、华星光电、惠科等产线分别 2021 年前后投产，产能逐步释放，造成供给端再次过剩面板行业再次进入跌价周期。复盘历史面板周期，面板价格往往随着新产能的释放而进入跌价周期，随着旧产能退出或者供给端紊乱、库存见底提升而进入涨价周期，由于面板行业为相对传统行业，整体需求很难出现类似 2020 年疫情影响下的爆发需求，我们认为面板周期主要受资本开支带来的新建产能与库存周期共振影响。我们认为，面板周期性涨价开启的原因，往往是库存周期见底带来的需求复苏，库存周期的强弱往往决定短期面板缺货程度，而周期性跌价开启的最主要原因是资本开支周期带来的产能过剩。（二）面板周期性的原因：资本开支及库存周期（二）面板周期性的原因：资本开支及库存周期 因为由于因为由于面板价格长期具有向下趋势面板价格长期具有向下趋势，面板行业需要不断降低成本提，面板行业需要不断降低成本提升切割效率，资本开支是不可避免的，这也在客观上造成了面板周期升切割效率，资本开支是不可避免的，这也在客观上造成了面板周期的不可避免。的不可避免。资本开支是面板行业无法避免的内生性要求。资本开支是面板行业无法避免的内生性要求。面板行业规律每三年液晶面板价格会下降 50%，企业为了生存下去，产品性能和有效技术就必须提升一倍，行业内玩家也必须通过资本开支实现领先，因此面板行业的资本开支属性是行业自身属性决定的，资本开支既是造成面板周期性波动的原因，更是推动面板价格趋势向下的主要力量。更高的世代线往往意味着更高的切割更高的世代线往往意味着更高的切割效率，也意味着更低的成本。效率，也意味着更低的成本。新的资本开支不仅仅是对旧产能的补充，更多是新产线对旧产能的颠覆。如面板产线第一代切割尺寸为 270 x360mm，一般每增加一代，尺寸面积约扩大一倍。目前最大玻璃基板是第 10.5 代，尺寸是 2940 x3370mm。从第一代到第 10.5 代，玻璃基板的面积约增加了 100 倍。玻璃基板面积越大，制造大尺寸面板的生产效率越高。随着大尺寸电视需求的增加，面板厂商因应需求制造大尺寸面板，产品面板尺寸的大小决定玻璃基板的切割效率，一般而言更高代的生产线往往意味着更高的切割效率。以 8.5 代线和 10.5 代线为例，8.5 代线切割 55 寸面板只能切割6 片，切割效率 68%，而 10.5 代线 55 寸面板可以切割 8 片，切割效率 91%，而 65 寸面板 8.5 代线只能切割 3 片，切割效率 64%，10.5 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-8-行业深度报告行业深度报告 代线可以切割 8 片，切割效率 96%，若是更大的 75 寸面板，8.5 代线只能切割两片，切割效率56%，10.5代线可以切割6片，切割效率96%，差距巨大，更高的世代线往往意味着更高的切割效率，面板厂商也能有更强的成本优势。图表图表5：不同世代线玻璃面板尺寸不同世代线玻璃面板尺寸 来源：深圳市宇祥兴光电有限公司，中泰证券研究所 图表图表6：8.5代线和代线和10.5代线切割效率对比代线切割效率对比 面板面板尺寸尺寸 8 8.5.5 代线代线 1 10.50.5 代线代线 片数片数 切割效率切割效率 片数片数 切割效率切割效率 32 18 922 927 12 82$ 92 10 80 81C 8 74 96I 8 96 82U 6 68%8 91e 3 64%8 96u 2 56%6 96%来源：砍柴网，中泰证券研究所 库存周期往往是由于库存周期往往是由于供给和需求无法完美匹配产生的，供给和需求无法完美匹配产生的，面板供需不匹面板供需不匹配带来的面板价格波动又进一步加剧库存周期。配带来的面板价格波动又进一步加剧库存周期。库存周期往往是由于面板行业供给具有一定刚性，导致在需求旺盛时往往面板产能不能很快扩产出来，并且面板本身价格周期又加剧了在 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-9-行业深度报告行业深度报告 需求旺盛时下游为防止面板涨价而多下订单增加库存，进一步加剧了库存周期的影响。面板行业的资金壁垒和产线的投产周期造成的面板供给的刚性，目前行业 6 代产线投资规模在 100-200 亿元，8.5 代产线投资规模在200-300 亿元，10.5 代产线投资规模则往往在 400 亿元以上。并且产线从建设、点亮、产线爬坡到满产，往往要经历 2-2.5 年，这就造成了面板厂商扩产往往是资金成本高，周期较长的，也造成了在需求旺盛时产线往往不能很快扩出来，加大了周期性的波动。库存周期往往是由于供给是连续的，而需求是波动的，因此不管是供应商，还是渠道商或者终端厂商，对需求的预期往往过于乐观或过于悲观，这就造成了面板库存往往和下游实际需求有一定差距，并且由于面板价格本身的周期性，往往造成了在价格上涨时大家更愿意囤积库存，而价格下跌时大家更积极的去库存，更进一步加大了库存周期的影响。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-10-行业深度报告行业深度报告 二二、供给收缩需求见底，预计未来面板将进一步复苏供给收缩需求见底，预计未来面板将进一步复苏（一）供给端：（一）供给端：韩韩系系厂商厂商持续持续退出面板产能退出面板产能，国内厂商主导，国内厂商主导 近年来由于韩系厂商整体成本端处于劣势，并且主要面板需求在国内，因此面板产业链处于逐步向中国大陆转移的趋势。2005 年，中国大陆LCD 产能仅占比 3%，而 2020 年，中国大陆 LCD 产能已上升至 50%。图表图表7：面板供应链持续向中国大陆转移面板供应链持续向中国大陆转移 来源：华经情报网，中泰证券研究所 截至 2022 年 1 月，中国大陆宣布投建的 LCD/AMOLED 面板产线总共有 64 条，总投资金额约 1.5 万亿元。目前投产的共有 53 条，在建/开工的有 4 条，签约/计划的有 7 条。其中有超过 45 条为 LCD 产线，超过 20 条为 OLED 产线。图表图表8：大陆面板产线（大陆面板产线（截至截至2022年年1月月）中国大陆面板产线的投资情况（中国大陆面板产线的投资情况（2022）厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 投产时间投产时间 投资金额（人民币）投资金额（人民币）设计产能（设计产能（K/M）建设情况建设情况 京东方 北京 5 代(B1)a-Si 2005 年 5 月 103 亿元 10 万片 投产 成都 4.5 代(B2)a-Si/LTPs 2009 年 10 月 34.14 亿元 3 万片 投产 合肥 6 代(B3)a-Si 2010 年 11 月 175 亿元 9 万片 投产 南京 6 代 a-Si 2011 年 3 月 126 亿元 6 万片 投产 北京 8.5 代(B4)a-Si 2011 年 6 月 280 亿元 9 万片 投产 鄂尔多斯 5.5 代(B6)AMOLED/LTPs 2013 年 11 月 220 亿元 5.4 万片 投产 合肥 8.5 代(B5)a-Si/IGZO 2013 年 12 月 285 亿元 9 万片 投产 南京 8.5 代 a-Si/IGZO 2015 年 3 月 291.5 亿元 6 万片 投产 重庆 8.5 代(B8)a-Si/IGZO 2015 年 4 月 328 亿元 9 万片 投产 福州 8.5 代(B10)a-Si 2017 年 2 月 300 亿元 12 万片 投产 3%5#PBEC 0.05.0).0%.0%.0.0%5.0%5.0%0 0Pp0 05201020152020中国大陆 韩国 中国台湾 日本 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-11-行业深度报告行业深度报告 成都 6 代(B7)OLED 2017 年 5 月 465 亿元 4.8 万片 投产 成都 8.6 代 a-Si/IGZO 2018 年 2 月 280 亿元 12 万片 投产 合肥 10.5 代(B9)a-Si 2018 年 3 月 400 亿元 9 万片 投产 绵阳 6 代(B11)AMOLED/LTPs 2019 年 7 月 465 亿元 4.8 万片 投产 武汉 10.5 代(B17)a-Si 2019 年 11 月 460 亿元 12 万片 投产 重庆 6 代(B12)AMOLED 2021 年 12 月 465 亿元 4.8 万片 投产 福州 6 代(B15)AMOLED 465 亿元 4.8 万片 签约 华星光电 深圳 8.5 代(T1)a-Si 2011 年 8 月 245 亿元 10 万片 投产 苏州 8.5 代 a-Si 2013 年 10 月 售期 30 亿美元 10 万片 投产 深圳 8.5 代(T2)a-Si 2015 年 4 月 244 亿元 10 万片 投产 武汉 6 代(T3)LTPs 2016 年 2 月 160 亿元 3 万片 投产 深圳 11 代(T6)a-Si/AMOLED 2019 年 11 月 538 亿元 14 万片 投产 武汉 6 代(T4)AMOLED 2020 年 1 月 350 亿元 4.5 万片 投产 深圳 11 代(T7)a-Si/AMOLED 2021 年初投产 426.83 亿元 9 万片 投产 广州 8.5 代(T8)印刷 OLED 规划 2024 年 计划 武汉 6 代(T5)LTPs 计划到 2025 年竣工 150 亿元 4.5 万片 开工 广州 8.6 代(T9)IGZO 预计 2023 年 350 亿元 18 万片 在建 天马 上海 5 代 a-Si 2004 年 10 亿美元 9 万片 投产 上海 4.5 代 a-Si 2008 年 32.9 亿元 3 万片 投产 成都 4.5 代 a-Si 2010 年 6 月 30 亿元 3 万片 投产 武汉 4.5 代 a-Si 2010 年 12 月 40 亿元 3 万片 投产 厦门 5.5 代 LTPs 2013 年 70 亿元 3 万片 投产 上海 5.5 代 AMOLED/LTPs 2015 年 12 月 1.5 万片 投产 厦门 6 代 AMOLED/LTPs 2016 年 12 月 120 亿元 3 万片 投产 武汉 6 代 LTPs/AMOLED 2018 年 6 月 120 亿元 3 万片 投产 厦门 6 代 AMOLED 预计 2022 年 480 亿元 4.8 万片 在建 CEC 咸阳 8.6 代 a-Si/IGZO 2017 年 12 月 280 亿元 12 万片 投产 泰嘉 浙江 8.5 代 a-Si 290 亿元 12 万片 在建 惠科 重庆 8.6 代 a-Si 2017 年 3 月 240 亿元 12 万片 投产 滁州 8.6 代 a-Si 2019 年 4 月 240 亿元 12 万片 投产 绵阳 8.6 代 a-Si 2020 年 4 月 240 亿元 12 万片 投产 长沙 8.6 代 a-Si/OLED 2021 年 2 月 280 亿元 13.8 万片 投产 郑州 11 代 a-Si 400 亿元 签约 超视堺 广州 10.5 代 a-Si 2019 年 7 月 610 亿元 9 万片 投产 LG 广州 8.5 代 a-Si 2014 年 9 月 40 亿美元 12 万片 投产 广州 8.5 代 OLED 2020 年 7 月 460 亿元 6 万片 投产 信利 惠州 4.5 代 OLED 2016 年 7 月 63 亿元 3 万片 投产 汕尾 5 代 a-Si 2018 年 1 月 39.7 亿元 5 万片 投产 仁寿 5 代 a-Si 2018 年 12 月 125 亿元 14 万片 投产 汕尾 6 代 a-Si 200 亿元 签约 仁寿 6 代 AMOLED 279 亿元 3 万片 签约 龙腾光电 昆山 5.5 代 a-Si 2006 年 5 月 9.89 亿美元 9 万片 投产 维信诺 昆山 5.5 代 OLED 2015 年上半年 150 亿元 1.5 万片 投产 固安 6 代 AMOLED 2018 年 5 月 近 300 亿元 3 万片 投产 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-12-行业深度报告行业深度报告 合肥 6 代 AMOLED 2020 年 12 月 440 亿元 3 万片 投产 和辉光电 上海 6 代 AMOLED 2019 年 1 月 272.78 亿元 3 万片 投产 上海 4.5 代 LTPs/OLED 2014 年四季度 59.9 亿元 3 万片 投产 柔宇科技 深圳 类 6 代 Flexbale 2018 年 6 月投产 110 亿元 4.5 万片 投产 华佳彩 福建 6 代 a-Si 2017 年 120 亿元 3 万片 投产 莱宝高科 武汉 8.5 代 a-Si 115 亿元 签约 深超光电 深圳 5 代 a-Si/LTPs 2008 年 12 月 约 138 亿元 6 万片 投产 华锐光电 郑州 5 代 a-Si 2020 年 12 月点亮 55 亿元 10 万片 投产 友达光电 昆山 6 代 LTPs 2016 年 8 月 48.22 亿美元 6 万片 投产 莱宝高科 武汉 8.5 代 115 亿元 8 万片 签约 来源：中华液晶网，中泰证券研究所 注：a-Si 是非晶硅作为材料制造的 TFT 图表图表9：2020-2025年中国年中国LCD显示面板产能（万显示面板产能（万平米）平米）图表图表10：2021年年LCD面板竞争格局面板竞争格局 来源：华经产业研究院，中泰证券研究所 来源：华经产业研究院，中泰证券研究所 韩系厂商持续退出韩系厂商持续退出 LCD 领域。领域。根据 Omdia 数据显示，三星显示于 2022年 6 月完全终止 LCD 面板生产。LGD 原计划于 2023Q2 启动 LCD 产能关停计划，但LGD在2022Q3巨额亏损后表示，为了降低经营风险，将加速大尺寸 LCD 业务退出的进程，考虑提前关闭 P7 及减少 P8 投片。LGDP7 的关停计划将由原先的 23Q2 提前至 22 年年底，同时明年 LGD 的 LCDTV 面板的 BP 也将从原来的 14M 锐减至 9M。而国内各面板厂商凭借技术及成本优势，有望拥有 LCD 面板行业的绝对话语权。图表图表11：2022-2024韩国主要韩国主要LCD厂商减产情况厂商减产情况 17599 20489 24797 26941 27416 28633 05000100001500020000250003000035000202020212022E2023E2024E2025E25.8.9.2.1%9.8%9.1%7.6%4.5%2.4%1.0%0.6%京东方 华星光电 LGD群创光电 友达光电 惠科 夏普 彩虹股份 三星 中电熊猫 其他 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-13-行业深度报告行业深度报告 厂商厂商 产线产线 关闭产能（千片关闭产能（千片/季）季）启动关停产能时间启动关停产能时间 LGD P7/G7.0 225 2022Q4 Samsung SDC L8-2 Phase1b/G8.5 60 2022Q2 SDC L8-2 Phase2/G8.6 180 2022Q2 SDC L8-2 Phase3/G8.5 18 2022Q2 来源：华经情报网，中泰证券研究所（二）（二）需求端：需求端：需求见底，经济复苏需求见底，经济复苏 面板尺寸增长推动面板需求稳定上升面板尺寸增长推动面板需求稳定上升 面板总体市场规模达千亿美元面板总体市场规模达千亿美元。面板虽然总体产值随周期波动，但是总体而言产值接近千亿美金市场，并且下游主要以电视为主。2021 年LCD 显示面板产值高达 957 亿美元，2020 年度同比增长 12.38%，占据显示面板整体产值的 70.00%。根据下游应用领域划分，2021 年LCD 显示面板产值中 39.28%来自于电视面板、19.05%来自于智能手机面板、15.68%来自于笔电面板、12.93%来自于显示器面板。图表图表12：全球全球LCD面板产值面板产值 图表图表13：LCD面板面板主要下游情况主要下游情况 来源：惠科股份招股书，中泰证券研究所 来源：惠科股份招股书，中泰证券研究所 预计预计 2023 年随着经济复苏将带来年随着经济复苏将带来 TV 换机需求。换机需求。2020 年，疫情带动“宅经济”增长，面板出货量及出货金额都迎来了增长；2021 年，由于疫情红利消退导致全球电视出货量有所下降，但大尺寸化趋势加速推进，出货面积及金额依然维持增长态势。根据群智咨询数据显示，2021 年全球电视出货量达 2.33 亿台，同比下降 6.8%，出货金额达到 1,326 亿美元，同比增长 16.51%。2022 年由于需求平淡，TV 需求整体平淡，预计 2023 年随着经济复苏，将带来新一轮换机周期，带动电视面板需求复苏。图表图表14：全球电视出货量（百万台）全球电视出货量（百万台）图表图表15：全球电视出货金额（亿美元）全球电视出货金额（亿美元）020040060080010001200201620172018201920202021全球LCD面板产值（亿美元）42A74693210%6%7%8%9%9%5%6%8%7%7%0 0Pp0 1620172018201920202021电视 智能手机 笔记本电脑 显示器 汽车 平板电商 其他 功能手机 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-14-行业深度报告行业深度报告 来源：惠科股份招股书，中泰证券研究所 来源：惠科股份招股书，中泰证券研究所 电视电视面板尺寸增长推动面板需求稳定上升面板尺寸增长推动面板需求稳定上升。电视市场技术革新整体朝着大、轻、薄三个方向发展，特别是大尺寸化趋势是近年来电视市场的主旋律，2020 年全球电视平均尺寸增长 2 英寸，2021 年全球电视平均尺寸增长 1.9 英寸，面板大尺寸化仍是未来重要趋势，是推动面板需求增长的重要动力，电视平均尺寸的增长也可以进一步消化高世代面板产能。图表图表16：全球电视市场出货平均尺寸逐年增大全球电视市场出货平均尺寸逐年增大 图表图表17：全球品牌电视市场出货分尺寸占比全球品牌电视市场出货分尺寸占比 来源：惠科股份招股书，中泰证券研究所 来源：惠科股份招股书，中泰证券研究所（三）（三）当前面板已出现复苏迹象，预计未来将进一步复苏当前面板已出现复苏迹象，预计未来将进一步复苏 面板价格持续回暖，面板已重新开启上涨周期。根据最近面板价格数据，2022 年 9 月后，面板下跌趋势已显著放缓部分尺寸面板价格已回升，2023 年 2 月，50 寸/55 寸/65 寸面板已分别环比回升 3/3/5 美元/片，其他尺寸面板价格环比持平，面板价格持续回暖，已经重新开启上涨周期。-8%-6%-4%-2%0%2%4%6022523023524024525025520172018201920202021出货量（百万台）（左）YOY（右）-10%-5%0%5 00105011001150120012501300135020172018201920202021出货金额（亿美元）（左）YOY（右）40 41 43 44 45 46 48 50 010203040506070802014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021电视出货平均尺寸（英寸）16#$11(&%0 0Pp0 1720182019202020217575706558-605546-5237-453232 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-15-行业深度报告行业深度报告 图表图表18：最新面板价格最新面板价格（单位：美元（单位：美元/片）片）来源：Wind，中泰证券研究所 从稼动率来看，2022 年稼动率总体呈现前三季度逐季下滑，四季度略有回升的态势，这与面板价格走势也是相符合的；分产线来看，高世代产线由于对应大面积面板，其稼动率高于低世代稼动率，并且四季度回升也更为明显；分厂商来看，国内主流面板厂商京东方、TCL 华星和惠科整体稼动率走势一致，四季度稼动率环比均有小幅提升。图表图表19：中国大陆主要面板产线稼动率中国大陆主要面板产线稼动率 图表图表20：中国主要面板厂商稼动率中国主要面板厂商稼动率 来源：CINNO Research，中泰证券研究所 来源：CINNO Research，中泰证券研究所 从 TV 投片来看，上半年 22 年下半年开始整体 TV 投片保持低稼动率的态势，虽然受面板厂商低库存和四季度国内促销活动拉动，京东方、华星光电、惠科股份投片略有回升，但是整体 TV 投片仍保持较低水位。0501001502002503003502020/012020/052020/092021/01 2021/052021/092022/01 2022/052022/092023/0132寸 43寸 50寸 55寸 65寸 0 0Pp0%LCD G4.5/5/6LCD8/8.6LCD10.5/110 00%京东方BOE TCL华星 惠科HKC 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-16-行业深度报告行业深度报告 图表图表21：2020-2022TV投片对比投片对比 来源：产业链调研，中泰证券研究所 从库存端来看，22 年年中 TV 面板库存处于高位，但是随着 Q3 面板旺季来临后，各主要品牌逐渐恢复采购，拉动面板出货成长，加上面板厂商投片不多，面板厂库存水位已处于正常水位线。图表图表22：主要面板厂主要面板厂TV库存水位走势库存水位走势 来源：产业链调研，中泰证券研究所 图表图表23：2019-2022TV面板库存回顾面板库存回顾 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-17-行业深度报告行业深度报告 来源：产业链调研，中泰证券研究所 展望后市，随着韩系厂商产能退出，国内厂商主动降稼动率，供给端持续优化，2023 年预计随着经济复苏及 TV 的换机需求，需求端也有望迎来复苏，并且目前面板价格已由于大陆厂商控稼动率迎来回升，目前供给和需求端基本均处于低位，面板价格整体已经不存在大幅下跌条件，面板已呈现复苏态势，预计未来将随着经济复苏面板将进一步复苏。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-18-行业深度报告行业深度报告 三三、投资建议：关注京东方投资建议：关注京东方 A、TCL 科技科技、三利谱、三利谱 我们认为当前面板行业价格已出现反转，国内面板厂商盈利能力有望持续回升，随着 2023 年经济复苏的带动下，面板行业需求有望持续复苏。同时由于韩系厂商逐步退出市场，国内面板厂商竞争实力有望进一步提升，国内龙头厂商将具备穿越面板周期的成长性。（一一）京东方京东方 A：面板行业龙头：面板行业龙头，周期反转最受益，周期反转最受益 京东方成立于 1993 年，2001 年于深交所上市，是全球领先的半导体显示技术、产品与服务提供商，公司目前已经开启了以显示器件业务能力和资源为核心，物联网创新技术、传感器及解决方案、MLED 及智慧医工 4 条主战线及不断拓展物联网细分应用场景的“1 4 N”发展架构。2021 年受益于面板需求旺盛，面板价格处于高位，2021 年面板价格公司 2021 年实现 2193 亿元，同比增长 62%，实现归母净利润 258.3亿元，同比增长 413%，2022 年前三季度受面板库存高企，价格下滑，公司实现营收 1327 亿元，同比下降 19.45%，实现归母净利润 52.91亿元，同比下降 73.75%。图表图表24：京东方近五年营收情况京东方近五年营收情况 图表图表25：京东方近五年归母净利润情况京东方近五年归母净利润情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 从业务结构上来看，目前公司主要业务仍以显示器件为主，2022H1 业务占比达 90.21%，从盈利能力来看，公司毛利率与面板周期高度重合，在 2022 年前三季度面板跌价周期，公司毛利率降至 13.7%，为近年来最低水平，预计随着面板价格回升，公司毛利率将进一步回升。图表图表26：京东方京东方2022H1业务占比业务占比 图表图表27：京东方近京东方近五年毛利率情况五年毛利率情况-30%-20%-10%0 0Pp001000150020002500营业收入（亿元）（左）YOY（右）-100%00 0000P00100150200250300归母净利润（亿元）（左）YOY（右）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-19-行业深度报告行业深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 面板行业龙头，面板行业龙头，LCD 市占率稳居世界第一。市占率稳居世界第一。公司是公司是 LCD 全球绝对龙全球绝对龙头，头，智能手机液晶显示屏、平板电脑显示屏、笔记本电脑显示屏、显示器显示屏、电视显示屏等五大主流产品销量市占率继续稳居全球第一，在产线方面，公司产能充沛，拥有目前最高端的 10.5 代线，巩固公司大尺寸 TV 的竞争优势。在柔性 OLED 领域，公司产能持续爬坡，未来由于大客户需求和折叠屏趋势，未来发展动力强。图表图表28：京东方面板产线京东方面板产线情况情况 厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 投产时间投产时间 投资金额（人民币）投资金额（人民币）设计产能（设计产能（K/M）建设情况建设情况 京东方 北京 5 代(B1)a-Si 2005 年 5 月 103 亿元 10 万片 投产 成都 4.5 代(B2)a-Si/LTPs 2009 年 10 月 34.14 亿元 3 万片 投产 合肥 6 代(B3)a-Si 2010 年 11 月 175 亿元 9 万片 投产 南京 6 代 a-Si 2011 年 3 月 126 亿元 6 万片 投产 北京 8.5 代(B4)a-Si 2011 年 6 月 280 亿元 9 万片 投产 鄂尔多斯 5.5 代(B6)AMOLED/LTPs 2013 年 11 月 220 亿元 5.4 万片 投产 合肥 8.5 代(B5)a-Si/IGZO 2013 年 12 月 285 亿元 9 万片 投产 南京 8.5 代 a-Si/IGZO 2015 年 3 月 291.5 亿元 6 万片 投产 重庆 8.5 代(B8)a-Si/IGZO 2015 年 4 月 328 亿元 9 万片 投产 福州 8.5 代(B10)a-Si 2017 年 2 月 300 亿元 12 万片 投产 成都 6 代(B7)OLED 2017 年 5 月 465 亿元 4.8 万片 投产 成都 8.6 代 a-Si/IGZO 2018 年 2 月 280 亿元 12 万片 投产 合肥 10.5 代(B9)a-Si 2018 年 3 月 400 亿元 9 万片 投产 绵阳 6 代(B11)AMOLED/LTPs 2019 年 7 月 465 亿元 4.8 万片 投产 武汉 10.5 代(B17)a-Si 2019 年 11 月 460 亿元 12 万片 投产 重庆 6 代(B12)AMOLED 2021 年 12 月 465 亿元 4.8 万片 投产 福州 6 代(B15)AMOLED 465 亿元 4.8 万片 签约 来源：中华液晶网，中泰证券研究所 定增收购华灿光电，进一步完善定增收购华灿光电，进一步完善 MLED 布局布局。公司 2022 年 11 月发布公告拟认购华灿光电定增的 A 股，成为华灿光电第一大股东，通过认购华灿光电股份，有助于公司进一步完善“1 4 N 生态链”中的 MLED90.21.73%0.11%0.45%1.14%-6.64%显示器件 物联网创新业务 传感器及解决方案 MLED智慧医工 其他及抵消 0%5 %05%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-20-行业深度报告行业深度报告 布局，预计未来能加速完成 LED 芯片关键环节布局，与现有业务互补形成完整的业务体系，从技术、产品、产能、市场、人才等全方位提升业务竞争力，公司布局 Mini LED、Micro LED 产业化进程预计将进一步加速，借助收购 MLED 将进一步打通 MLED 全产业链。（二二）TCL 科技科技：进一步巩固面板龙头地位，光伏：进一步巩固面板龙头地位，光伏 半导体材料打造新增长极半导体材料打造新增长极 TCL 科技成立于 1981 年，2004 年 1 月于深交所主板上市，作为领先的全球化智能科技公司，TCL 在智能终端、半导体显示、半导体光伏及半导体材料等领域，提供技术领先的产品、服务与解决方案，跻身中国电子前十强企业。2019 年剥离终端产品业务重组，保留半导体显示产业、产业金融及投资和翰林汇 O2O 业务，转型为聚焦半导体显示及材料业务的科技创新产业集团。当前公司已经形成半导体显示、新能源光伏及半导体材料为核心主业，产业金融等其他业务共同发展的布局。图表图表29：TCL科技产品布局科技产品布局 来源：公司年报，中泰证券研究所 受益于面板行业及光伏行业的高景气度，公司 2021 年实现营收1636.91 亿元，同比增长 113%，实现归母净利润 100.57 亿元，同比增长 129.2%。22 年以来面板行业处于景气度低谷，22 年前三季度公司实现营收 1265.76 亿元，同比增长仅 4.48%，实现归母净利润 2.81亿元，同比下滑 96.92%。图表图表30：TCL科技近五年营收情况科技近五年营收情况 图表图表31：TCL科技近五年归母净利润情况科技近五年归母净利润情况 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-21-行业深度报告行业深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 从业务结构上来看，目前公司主要以半导体显示业务和新能源光伏业务为主，两项业务合计占比超过 80%；从盈利能力来看，公司毛利率与面板周期高度重合，在 2022 年前三季度面板跌价周期，公司毛利率降至 13.7%，为近年来最低水平，预计随着面板价格回升，公司毛利率将进一步回升。图表图表32：TCL科技科技2022H1业务占比业务占比 图表图表33：TCL科技科技近五年毛利率情况近五年毛利率情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 半导体显示业务：巩固电视面板龙头地位，拓展中小尺寸业务。半导体显示业务：巩固电视面板龙头地位，拓展中小尺寸业务。在大尺寸业务领域，TCL 华星以高端产品策略巩固电视面板龙头地位，t1、t2、t6、t10 工厂保持高效运营，t7 工厂按计划爬坡，TV 面板市场份额位居全球第二，55 寸和 75 寸产品份额全球第一，65 寸产品份额全球第二，8K 和 120HZ 高端电视面板市场份额稳居全球第一；在中小尺寸业务领域，公司电竞显示器市场份额全球第一，LTPS 笔电出货量全球第二，LTPS 平板出货量全球第一，车载实现多家重点客户突破，出货量和收入规模大幅提升，小尺寸业务柔性OLED 折叠、屏下摄像、LTPO、窄边框等新技术和新产品开发顺利，新增多家品牌客户，产品组合和客户资源更加丰富，为后续经营改善奠定基础。-60%-40%-20%0 0000040060080010001200140016001800营业收入（亿元）（左）YOY（右）-150%-100%-50%0P000406080100120归母净利润（亿元）（左）YOY（右）44.097.50.43%0.98%半导体显示业务 新能源光伏 分销业务 其他及抵消 0%5 %请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-22-行业深度报告行业深度报告 图表图表34：TCL面板产线情况面板产线情况 厂商厂商 地区地区 产线产线 技术路线技术路线 投产时间投产时间 投资金额（人民币）投资金额（人民币）设计产能（设计产能（K/M）建设情况建设情况 TCL 华星 深圳 8.5 代(T1)a-Si 2011 年 8 月 245 亿元 10 万片 投产 深圳 8.5 代(T2)a-Si 2015 年 4 月 244 亿元 10 万片 投产 武汉 6 代(T3)LTPs 2016 年 2 月 160 亿元 3 万片 投产 深圳 11 代(T6)a-Si/AMOLED 2019 年 11 月 538 亿元 14 万片 投产 武汉 6 代(T4)AMOLED 2020 年 1 月 350 亿元 4.5 万片 投产 深圳 11 代(T7)a-Si/AMOLED 2021 年初投产 426.83 亿元 9 万片 投产 广州 8.5 代(T8)印刷 OLED 规划 2024 年 计划 武汉 6 代(T5)LTPs 计划到 2025 年竣工 150 亿元 4.5 万片 开工 广州 8.6 代(T9)IGZO 预计 2023 年 350 亿元 18 万片 在建 苏州 8.5 代(T10)a-Si 2013 年 10 月 首期 30 亿美元 10 万片 投产 来源：中华液晶网，中泰证券研究所 新能源光伏新能源光伏 半导体材料打造新增长极。半导体材料打造新增长极。在光伏新能源领域：在光伏新能源领域：TCL 中环新能源光伏材料的产能规模和市场份额持续增长，G12 硅片市场占有率全球第一，高效 N 型单晶硅片市场占有率全球第一。具备专利优势的叠瓦组件亦快速上量，江苏地区 G12 高效叠瓦组件项目产能实现 8GW；天津地区 G12 高效叠瓦组件项目（一期）产能实现 3GW。基于对下一代差异化电池技术的前瞻性思考，建设完成自动化、智能化水平行业领先的年产能 2GW 的 G12 电池工程示范线。在半导体材料领域：公司实现 8 英寸及以下主流产品全覆盖，12 英寸已完成 28nm以下产品的量产，具备为全球客户提供全产品系列解决方案的能力。预计 2022 年年底，公司 6 英寸、8 英寸和 12 英寸产品产能将分别达到 90 万片/月、100 万片/月和 30 万片/月以上。（三）三利谱：（三）三利谱：偏光片领先厂商，国产替代空间广阔偏光片领先厂商，国产替代空间广阔 三利谱成立于 2007 年，于 2017 年上市。公司以黑白偏光片业务起家，后积极布局 TFT 偏光片各项技术，公司主要为手机、电脑、液晶电视等消费类电子产品液晶显示屏，汽车电子、医疗器械、仪器仪表等工控类电子产品 液晶显示屏，以及 3D 眼镜、防眩光太阳镜等提供偏光片产品及周边产品技术解决方案，此前公司致力于中小尺寸偏光片产品，目前正扩张大尺寸偏光片产线。公司为我国国内少数具备 TFT-LCD用偏光片生产能力的企业之一，凭借稳定的产品质量，公司已成为了国内主要液晶面板和主要液晶显示模组生产企业的合格供应商。2018-2021 年受益于行业景气度提升及新产线投产，公司营收从 8.83亿元增长至 23.04 亿元，CAGR37.7%，并受益于产能和良率的持续提升，归母净利润从 2018 年的 0.82 亿元增长至 2021 年的 3.38 亿元。2022 年受疫情及下游需求放缓影响，前三季度营收 16.62 亿元，同比下降 5.8%，归母净利润 1.87 亿元，同比下降 32.71%。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-23-行业深度报告行业深度报告 图表图表35：三利谱近五年营收情况三利谱近五年营收情况 图表图表36：三利谱近五年归母净利润情况三利谱近五年归母净利润情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 从业务结构上来看，目前公司主要以TFT系列产品为主，占比超90%；从盈利能力来看，公司受 2016 年合肥工厂投产爬坡影响，2017、2018年毛利率有所下降，后随着合肥工厂爬坡完成及行业景气度提升，2019-2021 年毛利率逐年提升，21 年毛利率达 24.8%，2022 年受 21年下半年投产的龙岗产线爬坡影响及行业景气度下降，毛利率有所下降。图表图表37：三利谱三利谱2022H1业务占比业务占比 图表图表38：三利谱三利谱近五年毛利率情况近五年毛利率情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 面板配套产业国产化势在必行。面板配套产业国产化势在必行。随着面板产业向中国转移，上游配套产业需求亦不断提升，目前国内偏光片供给端十分受限，偏光片是面板产业中的重要原材料，其制造工艺繁杂，核心的 PVA 层处理技术长期被日韩垄断，国内面板需求持续增长使得偏光片国产化需求持续提升，国产替代空间巨大。技术实力保障领军地位技术实力保障领军地位,持续开拓新业务。持续开拓新业务。公司已完全掌握 PVA 膜染色、延伸、复合等关键技术，成功打破了日韩的技术垄断，成为国内主要偏光片供应商之一。VR 领域，领域，公司积极研发 VR 相关产品，目前认证工作已基本接近尾声，预计下半年可以实现小批量供货，公司具备极-10%0 0Pp10152025营业收入（亿元）（左）yoy（右）-100%-50%0P00 0%0%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0归母净利润（亿元）（左）yoy（右）93.73%5.47%0.81%TFT系列 黑白系列 其他业务 0%5 %0%毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-24-行业深度报告行业深度报告 小尺寸裁切的能力，技术难度高。车载领域，车载领域，目前车载染料系产品已有小批量供货，车载碘系产品正在下游客户端做认证。目前公司拥有 6条在产产线，预计 2024 年总产能蒋达 7000 万平方米/年，成长空间广阔。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-25-行业深度报告行业深度报告 四四、风险提示、风险提示 1）行业景气度波动风险行业景气度波动风险：面板行业为周期性行业，景气度随上游供给及下游需求呈周期性波动，若下游需求持续不振，将对面板行业公司造成不利影响。2）中美贸易摩擦风险中美贸易摩擦风险：由于目前国内面板厂商主要面对全球化竞争，中美贸易摩擦将对国内头部面板企业产生较大影响，同时也将对公司的海外贸易造成一定不确定性，进而对公司业绩产生影响。3）行业竞争加剧：行业竞争加剧：全球面板行业企业众多，可能导致行业竞争加剧，相关公司存在市场份额下滑的风险。4）产品迭代风险产品迭代风险：目前 LCD 面板行业主要由大陆主导，而高端面板如 OLED 则海外更具优势，若 OLED 技术取得突破导致成本大幅下降，将对 LCD 形成大面积替代，对大陆面板厂商造成不利影响。5）调研数据偏差风险：）调研数据偏差风险：产业链调研因样本局限性存在与行业实际情况偏差的风险 6）研报信息滞后风险：）研报信息滞后风险：研报使用信息为公开信息，可能因为信息更新不及时产生一定影响。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-26-行业深度报告行业深度报告 投资评级说明投资评级说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10% 5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10% 10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分-27-行业深度报告行业深度报告 重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 大尺寸电视拉动需求，面板行业复苏在即 主要观点主要观点:面板行业即将迎来需求、供需、价格三大拐点，2023 年有望开启新一轮增长周期。根据 Omdia 数据显示，大尺寸电视为增长主要驱动力，经历 2022 年低谷，面板市场规模将迎来六年的连续增长，Omdia 预计 2028 年市场规模将达 1439 亿美元。电视换新进入周期末端，新一轮需求增长初现电视换新进入周期末端，新一轮需求增长初现 周期换新成为电视需求增长的重要因素，众多市场机构一致认为近期新一轮电视换机周期开启。Omdia 预测当前正处在2018-2023 升级周期的末尾，新一轮的需求周期正在形成。面板单位价格下降有望成为驱动电视换新的另一大因素，较上一个换机周期，相近购买力下所购买电视面板面积呈多倍提升。供需关系显拐点，市场供需将达新平衡供需关系显拐点，市场供需将达新平衡 3Q22 供需关系出现拐点，供需差距逐渐缩小。未来三年内产能调整结合需求增长，供需有望达成新平衡，预计在 3Q25 达到新的产能利用率与需供比的新市场平衡。从历史数据看，面板企业估值与面板行业产能利用率存在相关性，3Q22 产能利用率已达到历史新低，我们预计目前已经进入大幅修复阶段。3Q3Q2222 为面板价格重要拐点，面板企业利润率有望为面板价格重要拐点，面板企业利润率有望回升回升 需求不足促使面板价格不断下探，3Q22 面板价格拐点出现。据 Omdia 面板价格数据显示，3Q22 为重要价格拐点，LCD 面板价格普遍上涨，32-43 吋中尺寸 LCD 预计到 23 年底涨价幅度超四成。价格的反弹加上需求复苏，面板企业有望摆脱目前较差的利润率水平，逐步回归正常范围。国内企业占市场核心地位，国内企业占市场核心地位，大尺寸业务高占比公大尺寸业务高占比公司司或享更多红利或享更多红利 中国显示面板行业快速发展，在全球市场上占有重要地位。大尺寸电视面板市场中，国内企业市场份额过半。海外竞争对手退出需求量最大的 LCD 面板竞争，利于国内面板企业扩大市场份额。行业产能利用率的回升将带动大陆面板企业估值修复，按历史数据推算，大陆面板企业 PB 估值有望增长七成。在电视大尺寸趋势中，大尺寸面板业务高占比公司有希望获得更多机遇。评级及分析师信息 行业评级：推荐 行业走势图 分析师分析师：刘奕司刘奕司 邮箱：SAC NO：S1120521070001 联系电话：-30.00%-20.00%-10.00%0.00.00 .00%沪深300SW面板证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2023 年 02 月 20 日 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 投资建议投资建议 面板行业经历 2022 年低谷后，换新需求、供需改善、价格反弹三大动力有望带领市场走出低点。我们预计在电视大尺寸趋势带动下，2023 年为重要复苏阶段，长期来看行业整体向好，建议可以提前布局。重点推荐面板生产企业：TCL 科技（面板）。建议关注：京东方 A、深天马 A。受益标的：维信诺、四川长虹、精测电子、集创北方。风险提示风险提示 显示面板行业恢复不及预期；显示面板行业竞争加剧；经济恢复不及预期 盈利预测与估值盈利预测与估值 重点公司 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 E EPS(PS(元元)P P/E/E 代码代码 名称名称（元）（元）评级评级 20202020A A 202021A21A 20202222E E 20202323E E 20202020A A 20202121A A 20202222E E 20202323E E TCL 科技 000100.SZ 4.46 买入 0.34 0.75 0.66 0.74 13.12 5.95 6.76 6.03 注：注：TCLTCL 科技与华西通信联合覆盖科技与华西通信联合覆盖 kUlYuWvXhZeXbUbWvYcV7NaO9PpNrRnPsReRrRmOiNpNoMaQqQzQNZmOtQxNmOnN 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1.三大拐点已现，面板行业将开启新增长周期.4 2.电视换新进入周期末端，新一轮需求增长初现.4 3.供需关系现拐点，供需将达新平衡.8 4.3Q22 为面板价格重要拐点，面板企业利润率有望回升.10 5.国内企业已成全球面板核心玩家，有望受益于行情复苏.12 6.大尺寸面板业务高占比公司或享更多红利.16 7.投资建议.19 8.风险提示.19 图表目录 图 1 预计未来六年面板市场规模持续增长（十亿美元）.4 图 2 2022 年为面板出货面积拐点（百万平方米）.5 图 3 LCD电视出货面积 23年预计重启增长 6%（千平方米）.6 图 4 OLED 电视出货面积 23年预计将强势增长 20%（千平方米）.6 图 5 电视面板单位 ASP 降至新低.6 图 6 65 吋面板价格以中国人均 GDP 换算接近六年前 32吋价格.7 图 7 未来两年 50吋以上 LCD电视需求增速有望超两位数（千块）.7 图 8 预计 23 年 60吋以上 OLED电视需求强势增长 28%（千块）.7 图 9 OLED 出货面积仍将保持长期增长.8 图 10 预计 23-25 年 OLED需求增量 76%源于大尺寸面板应用.8 图 11 从 3Q22 起供需关系迎来新的调整修复.9 图 12 产能调整与需求增长使供需差距逐渐缩小.10 图 13 Omdia 预计 3Q25逐步达到新的供需平衡.10 图 14 3Q22 面板价格达到新低点.11 图 15 3Q22 后中小尺寸 LCD价格走势两极分化（%/块）.11 图 16 4Q22 后大尺寸 LCD 价格触底反弹（%/块）.11 图 17 面板企业的利润率与面板价格存在着高度相关性.12 图 18 京东方面板产能占比约占全市场四分之一.13 图 19 华星光电产能与产能市场占比连年稳定增长.13 图 20 大尺寸电视面板领域国内企业出货量领跑全球.14 图 21 三星显示已退出需求量最大的 LCD 面板竞争.14 图 22 面板企业估值走势与面板供需关系存在关联性.15 图 23 大陆面板企业估值变动先于股价变动.16 图 24 华星光电与四川长虹产能以大尺寸电视面板为主.17 图 25 2Q23 后华星光电大尺寸面板产线产能有望开始同比正增长.18 图 26 未来四个季度华星光电大尺寸产线产值有望得以提升（百万美元）.19 图 27 未来四个季度华星光电大尺寸产线产值有望保持较高的同比增长.19 表 1 华星光电大尺寸面板产线产能利用率有望恢复至 8成以上.18 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 1.1.三大拐点已现三大拐点已现，面板行业将开启新增长周期，面板行业将开启新增长周期 面板行业即将迎来换新周期、供需、价格三大拐点，面板行业即将迎来换新周期、供需、价格三大拐点，2 2023023 年有望开启新一轮增年有望开启新一轮增长周期长周期。根据面板行业专业调研机构 Omdia 数据显示，在经历 2022 年低谷后，面板市场规模将有望迎来六年的连续增长，预计约从 2023 年的 1242 亿美元增长至 2028年的 1439 亿美元，增长 15.9%。未来其中 2024 年市场规模增长最快，将增长约80 亿美元，2023 年的增量则主要源于 OLED 市场约 36 亿美元规模的增长。图 1 预计未来六年面板市场规模持续增长（十亿美元）大尺寸面板将成为六年增长期的主要驱动力大尺寸面板将成为六年增长期的主要驱动力。Omdia 预测市场需求将继续向更大的面板尺寸转变，预计 23 年显示器、LCD 电视大尺寸需求增长均超 10%，而 OLED 电视大尺寸需求将保持增长，其中 60 吋以上长期保持两位数增速。2.2.电视电视换新换新进入周期末端进入周期末端，新一轮需求增长初现，新一轮需求增长初现 周期换新成为电视需求增长的重要因素，周期换新成为电视需求增长的重要因素，众多市场机构一致认为近期新一轮电众多市场机构一致认为近期新一轮电视换机周期开启。视换机周期开启。根据 Omdia 统计的历史 TV 换机周期,当前正处在 2018-2023 换机周期的末尾，新一轮的需求周期正在形成，预计 2023 年 LCD 电视平均尺寸有望提升 1.4英寸,高于 1 英寸的平均水平。在过去的在过去的 1515 年里，电视显示面积每年里，电视显示面积每 3 3-4 4 年增长年增长 40004000 万平米。万平米。2008 年为 4000 万平方米，2012 年为 8000 万平方米，2015 年为 1.2 亿平方米，2018 年为 1.6 亿平方米，原本预计在2022年达到2亿平方米。疫情改变了面积增长的周期。在疫情期间，证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 由于各类部件短缺，2021 年电视面积出货量仅达 1.8 亿平方米，未及预期。而 2022年在市场需求下降与库存压力的影响下，显示面板的面积出货量出现下降。图 2 2022 年为面板出货面积拐点（百万平方米）LCDLCD 电视为面板行业电视为面板行业出货面积主要来源，贡献出货面积主要来源，贡献行业中行业中超六成出货面积。超六成出货面积。根据Omdia 数据分析，2023 年下游需求以出货面积排序为 LCD 电视、显示器、中小尺寸面板、笔电、OLED 电视、户外屏、其它，占比分别为 66.43%、10.72%、7.34%、6.66%、3.34%、3.10%、2.40%。其中 OLED 电视需求预计同比增长 20%，LCD 电视扭转 2022 年下降趋势出现复苏。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 图 3 LCD 电视出货面积 23 年预计重启增长 6%（千平方米）图 4 OLED 电视出货面积 23 年预计将强势增长 20%（千平方米）电视电视面板面板单位面积单位面积 ASPASP 降低，降低，大尺寸大尺寸电视电视购买力提升购买力提升。从 2023 年起，新的需求将集中在大尺寸（55 英寸以上，特别是 65、75 英寸），预计将推动电视面积出货量在2024年最终达到2亿平方米，同时供应方面将增加大尺寸供应。基于技术的进步，65 吋以上大尺寸面板单位价格逐步下降，从 Omdia 所统计的价格数据中显示，2022年下半年是 32-75 吋面板单位面积价格历史新低点，尤其是 65 吋以上大面板单位面积价格较 2016 年下降超七成。图 5 电视面板单位 ASP 降至新低 通过面积换算与人均 GDP 产出计算，2017 年一季度 32 吋 768P 分辨率的面板价格约占 2016 年中国人均 GDP 产出的 0.89%。2023 年一季度 65 吋 4K 分辨率的面板价格 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 约占 2022 年人均 GDP 产出的 0.99%，电视面板的面积增长约 3.26 倍，因此我们认为置换过去小尺寸的电视将成为面板需求增长的主要动力。图 6 65 吋面板价格以中国人均 GDP 换算接近六年前 32 吋价格 大尺寸电视为未来电视主要增长驱动力大尺寸电视为未来电视主要增长驱动力。以面板数量计，据 Omdia 的数据分析，LCD 电视行业 2023-2026 年整体维持出货数量的正向增长，主要由 50 吋以上需求的增长拉动，2023 与 2024 年两年增速预计分别为 11%、12%，连续两年保持两位数增速。40-49 吋 LCD 电视需求预计将保持相对稳定，40 吋以下需求则不断降低。OLED 电视需求预计整体将维持增长态势，2022-2028 年预计整体 CAGR 为 10%，其中 60 吋以上需求增速最为明显，2023-2024 年需求预计增长 53.34%。图 7 未来两年 50 吋以上 LCD 电视需求增速有望超两位数（千块）图 8 预计 23 年 60 吋以上 OLED 电视需求强势增长 28%（千块）OLEDOLED 需求旺盛促进需求旺盛促进其出货面积其出货面积继续增长继续增长，同样以大尺寸应用为主，同样以大尺寸应用为主。根据 Omdia数据预测，2023 年-2025 年间 OLED 下游需求增量为：256 万平方米、299 万平方米、证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 239 万平方米，增速分别为：18%，18%，12%。未来三年，OLED 整体需求 16%的年复合增速依旧明显高于面板整体需求5.5%的年复合增速。OLED未来三年需求增量的794万平方米中，大尺寸面板应用为主要增量，约 76%的增量源于 OLED 大面板的应用，其中约 48%的增量源于 OLED 大尺寸电视。图 9 OLED 出货面积仍将保持长期增长 图 10 预计 23-25 年 OLED 需求增量 76%源于大尺寸面板应用 3.3.供需关系供需关系现现拐点，供需将达新平衡拐点，供需将达新平衡 3Q223Q22 供需关系出现拐点，供需差距逐渐缩小。供需关系出现拐点，供需差距逐渐缩小。2022 年巨大的供应过剩为 2023年需求和产能增长率的逆转提供条件，但部分的供应过剩仍将延续到 2023 年。从长期来看，产能增长的减少、地区需求的恢复和适度的增长，预计将缩小需求和产能之间的差距。尽管预计 23 年上半年仍将受到产能过剩的挑战，但新的供需预测显示，从23 年下半年开始将出现快速的恢复。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图 11 从 3Q22 起供需关系迎来新的调整修复 面板企业面板企业通过调整产能、清理库存与调价来应对新的供需调整周期。通过调整产能、清理库存与调价来应对新的供需调整周期。产能调整：受 22 年第三季度业绩的影响，一些面板企业开始调整产能计划，包括关闭一些利用率低的工厂，如中国广州的 LG Display GP1。清理库存：2022 年第三季度，面板企业继续降低其工厂利用率，以清除其存货。由于液晶电视显示屏价格处于历史低位，接近材料成本水平，面板企业得以清理电视显示屏库存。上调价格：面板企业清理其液晶电视显示器库存后，在 2022 年第四季度初开始提高面板价格，上涨不是由需求驱动，而是由供应驱动。在央广网的报道中，中国光学光电子行业协会液晶分会常务副秘书长胡春明表示，面板厂商减少供给，降低稼动率，应该是比较理智的选择，保证一定的利润率，才有可能使这个行业健康发展。未来三年未来三年产能调整结合需求增长，供需达成新平衡。产能调整结合需求增长，供需达成新平衡。根据 Omdia 数据预测，2023-2026 年间产能增速将低于需求增速，产能与需求之间预计保持百分之三以上增速差，以此不断消化供需差额。预计在 3Q25 达到新的产能利用率与需供比的新市场平衡，产能利用率将达到 90%的合理水平，保障面板企业能实现应有利润。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图 12 产能调整与需求增长使供需差距逐渐缩小 图 13 Omdia 预计 3Q25 逐步达到新的供需平衡 4.4.3Q3Q2222 为面板价格重要拐点为面板价格重要拐点，面板企业利润率有望回升，面板企业利润率有望回升 根据根据 OmdiaOmdia资料资料显示，显示，过去四个季度，面板价格经历降价、触底、反弹、趋稳四过去四个季度，面板价格经历降价、触底、反弹、趋稳四个阶段。个阶段。2Q222Q22 面板价格面板价格继续下降：继续下降：由于全球经济放缓、俄乌战争以及头部电视品牌的订单调整，面板价格继续下降。三星电子在 6 月采取行动，停止所有的面板进货，同时，削减 2022 年 Q2 和 Q3 的需求预测，对供应链发出负面信号，使面板价格暴跌至新低。面板企业略微降低产能利用率，以防止面板价格进一步暴跌。3Q223Q22 面板价格触底：面板价格触底：终端市场需求略有恢复，但不足以改变供需状况。除三星外，电视品牌商和 OEM 厂商将略微增加他们在 3Q22 的采购订单和预测，为 4Q22 的旺季促销和销售补充面板库存。面板价格在连续 12 个月的降低后，已经达到了低水平。面板企业面临赤字，将把产能利用率降低到总设计产能的 70-75%，以求稳定价格。一些面板企业迫于压力，将 85 英寸的超大尺寸面板价格降至 250 美元或以下的水平，以消耗其产能。超大型电视的贬值意味着面板价格正在下降到不合理的水平，并且如此情形史无前例，从历史上看，无论供过于求或供不应求，大尺寸的面积价格一般都会更高。4Q224Q22 面板价格面板价格反弹反弹：部分面板企业维持小于 65%的产能利用率以稳定价格，并积极推动价格反弹。面板企业急于阻止面板价格下跌，以避免巨大损失，并积极促使面板价格至成本线，供应驱动面板价格出现一定反弹。电视品牌商和 OEM 厂商将继续以历史低价增加订单，为 2023 年的复苏做准备。全球通胀将逐渐稳定，得益于低零售价，液晶电视销售量将逐渐恢复。这有助于稳定面板的价格，特别是中小尺寸的面板，如 32、43 和 50 英寸的面板。1Q231Q23 面板价格趋稳：面板价格趋稳：Omdia 预计电视品牌商和 OEM 厂商的库存将达到低水位，但由于 2023 年电视业务前景不明朗，不会进行激进的采购。面板价格将保持低位，面板企业的产能利用率依旧较低，一些工厂将在 2023 年进行重组。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 图 14 3Q22 面板价格达到新低点 资料来源：AVC Revo、华西证券研究所 需求不足促使面板价格不断下探，需求不足促使面板价格不断下探，3Q223Q22 面板价格拐点出现。面板价格拐点出现。据 Bloomberg 面板价格数据显示，3Q22 为重要价格拐点，电视所用 LCD 面板价格普遍上涨，以 Omdia 数据预测 32-43 吋中尺寸 LCD 预计到 23 年底涨价幅度超四成。中大尺寸LCD面板价格在4Q22反弹。面板企业降低产能利用率，从而引发反弹。1Q23 淡季需求不会大幅激增，价格将持平或略有上升。从 2Q23 开始，Omdia 预计电视品牌商和 OEM 厂商将开始大量增加其面板订单，以满足 2023 年的商业计划和新的更换周期，尤其是大尺寸电视。笔记本和显示器液晶面板的价格变化比液晶电视晚一到两个季度。OEM 厂商的面板库存将从 4Q22 到 3Q23 逐渐减少，中国面板企业的新产能将继续压制面板价格的下降，但幅度较小。图 15 3Q22 后中小尺寸 LCD 价格走势两极分化（%/块）图 16 4Q22 后大尺寸 LCD 价格触底反弹（%/块）证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 价格的反弹加上需求复苏，面板企业利润率价格的反弹加上需求复苏，面板企业利润率将将有所回升。有所回升。面板企业的利润率与面板价格之间存在着高度相关性，这一结论可以从过去几年面板企业的财务数据中看出。以群创光电为例，该公司的利润率在 2017 年第二季度达到了 14%，而当时 43 英寸电视面板的价格也达到了 148 美元。但随着面板价格的下降，群创光电的利润率也在下降，到了 2019 年第三季度甚至出现了负利润率，与此同时 43 英寸电视面板的价格也降至了每片76美元左右。但2020年第一季度随着43英寸电视面板价格的反弹，群创光电的利润率也开始回升。由于新的更换周期，我们预计 2024 年复苏会更强劲。目前面板企业利润率处于相对低位，以往利润率低位都得到复苏，结合未来量价的提升，我们认为面板企业有望摆脱目前较差的利润率水平，逐步回归正常范围。图 17 面板企业的利润率与面板价格存在着高度相关性 5.5.国内企业已成全球国内企业已成全球面板面板核心玩家，有望核心玩家，有望受益于受益于行情复苏行情复苏 中国显示面板行业快速发展，在全球市场上占有重要地位。中国显示面板行业快速发展，在全球市场上占有重要地位。我国是全球最大的面板生产国之一，国内面板企业在全球产能中拥有重要地位，并且在全球市场上具有价格竞争力，成为全球面板市场的主要竞争者。以京东方、华星光电为首的国内面板企业在全球市场上具有十分重要的地位，并仍在不断发展壮大。根据 Omdia 数据显示，京东方产能增长可以分为三个阶段：2005-2010 年间，京东方的产能市场占比变化不大，但产能呈现增长趋势，从 686.4 千平方米增加到2,154.5 千平方米，增长约 2.1 倍；2011-2021 年间，京东方的产能市场占比有了显著的增长，从 2.7%提升到 25.9%，同时，京东方的产能数据也呈现高速增长，从5,304.6千平方米增加到89,086.9千平方米，增长约16倍；预计2022-2027年间，京东方的产能市场占比继续保持上升，从 25.7%升至 27.2%，在这一阶段，因为全球供需压力，京东方的产能增长放缓，从 94,227.4 千平方米增加到 98,534.5 千平方米，增长约 4.6%。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 根据 Omdia 数据显示，华星光电 2011 到 2027 年的面板产能不断增加。产能市场占比从 2011 年的 0.13%到 2027 年的 20.97%，华星光电在面板产能市场中的占比不断增加，面板产能在市场中的占比增加了约 165 倍。产能数据也呈现出类似的趋势，从2011 年的 247.5 千平方米到 2027 年预计可达 75,853.6 千平方米，产能增长幅度明显，增长约 305 倍。图 18 京东方面板产能占比约占全市场四分之一 图 19 华星光电产能与产能市场占比连年稳定增长 大尺寸电视面板市场中，国内企业大尺寸电视面板市场中，国内企业市场份额市场份额过半。过半。根据 Omdia 数据，我们通过对50-58 吋、65-70 吋和大于 75 吋三类大尺寸电视面板过去三年的出货数据分析，国内面板企业在大尺寸电视面板的出货占比保持在 50%以上，特别在 75 吋以上大尺寸面板的领先程度更加突出，2022 年京东方与华星光电分别占据了 75 吋以上市场出货量的 34.4%和 32.5%。京东方在 65-70 吋面板市场份额占比逐年提升，从 2020 年的 23.5%上升到 2022年的 32.7%，增长了 9.2%，大于 75 吋面板市场份额占比同样保持增长，从 2020 年的29.1%上升到 2022 年的 34.4%，增长了 5.3%，在大尺寸电视面板领域已处于领跑位置。华星光电大于 75 吋电视面板市场份额占比的增长幅度最大，从 2020 年的 20.9%增加到 2022 年的 32.5%，呈现快速上升趋势。海外竞争对手退出利于国内海外竞争对手退出利于国内面板面板企业扩大企业扩大市场份额市场份额。如三星已宣布退出需求量最大的 LCD 面板生产，三星在 2020 年曾表示，将在当年年底前停止生产 LCD 面板，但由于疫情所带来的需求飙升，三星继续生产 LCD 显示面板。韩国先驱报文章显示，2022 年 4 月份，三星显示公司的执行副总裁崔冠荣在第一季度电话会议上确认，该公司将在 2022 年完全退出 LCD 电视面板业务。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 图 20 大尺寸电视面板领域国内企业出货量领跑全球 图 21 三星显示已退出需求量最大的 LCD 面板竞争 面板行业面板行业产能利用率产能利用率为面板企业股价的为面板企业股价的核心核心影响因素影响因素。行业产能利用率回升带动 PB 估值修复，从而拉动股价回升。面板行业产能利用率与面板企业面板行业产能利用率与面板企业 PBPB 估值具有相关性估值具有相关性。2022 年三季度面板行业平均产能利用率到达新低，仅为 61.63%，同时京东方 A、TCL 科技和四川长虹三家企业的 PB 均值也到达低点 1.0637，低于 2008 年四季度的 1.2291，而 2008 年四季度与2009 年一季度也是行业产能利用率的低谷，分别仅为 64.30%和 61.97%。从产能利用率和 PB 估值的变化幅度来看，两者的趋势存在一定的相似性。例如在 2016 年整个行业的产能利用率出现了较大下降，而在同一时期，PB 估值也出现了较大程度的下跌。在2020年整个行业的产能利用率出现了上升，而PB估值也出现了相应的反弹。2011-2014 年间由于 OLED 电视的量产、面板利润率处于低点等因素，大陆面板企业 PB 估值修复较慢，而推出 OLED 电视面板产线的 LG Display 估值则得以上升。总体上变化幅度上的相似性体现了产能利用率和 PB 估值之间存在一定的关联性。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 图 22 面板企业估值走势与面板供需关系存在关联性 资料来源：Wind、Omdia、华西证券研究所 行业行业产能利用率的回升将带动大陆面板企业估值修复。产能利用率的回升将带动大陆面板企业估值修复。如按预期产能利用率恢复至 90%左右，参照近三年情况，2021 年一季度产能利用率为 89.44%，京东方 A、TCL 科技和四川长虹三家企业的 PB 均值为 2.438，将比 2023 年一季度的 1.399 增长74.22%。历史上大于 90%的行业产能利用的季度里，这三家企业的 PB 估值均值为2.4417，因此可以看好未来行业产能利用率的恢复带动大陆面板企业的估值大幅修复。根据历史数据的观察，大陆面板企业的估值变动往往先于股价变动。根据历史数据的观察，大陆面板企业的估值变动往往先于股价变动。从数据上来看，例如京东方在 2021 年第一季度的股价下降之前，估值已经有所下降，TCL 科技等其他大陆面板企业也呈现出相似特点。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 图 23 大陆面板企业估值变动先于股价变动 资料来源：Wind、华西证券研究所 6.6.大尺寸面板业务高占比公司大尺寸面板业务高占比公司或享更多红利或享更多红利 TCL 科技（华星光电母公司）以半导体显示业务为核心，2021 年半导体显示业务中，大尺寸面板业务营收占比达 64%。Omdia 数据显示，华星光电和四川长虹两家企业在大尺寸电视面板产量占产能的比率上，显著高于其它面板企业，近三年华星光电50 吋以上电视面板产量占产能比率保持在 40%左右。电视未来的需求将以大尺寸换新为主，因此在电视大尺寸趋势中，TCL 科技有望获得更多机遇。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 图 24 华星光电与四川长虹产能以大尺寸电视面板为主 大尺寸电视需求的增加大尺寸电视需求的增加将将有效有效提升提升相关产线的产能利用率相关产线的产能利用率，带来更多营收，带来更多营收。根据 Omdia 数据预测，1Q23 至 1Q24 的五个季度全球面板产线产能利用率分别为：71.6%、78.13%、81.76%、83.16%、78.85%。根据这一数据与华星光电产线过往的产能利用率数据，在一定的假设下可以估算华星光电未来大尺寸面板的产能数据。假如限定的产能假设为：华星光电大尺寸面板产线产能利用率恢复情况与 Omdia 预测数据相近；华星光电产线产能利用率到达 90%以上后，优先增长其它产线产能；需求的增加按产线设计产能等比例增加至各产线；大尺寸产线限定为能高效生产 50 吋以上面板的 8 代、10 代产线，华星光电相关主要产线选取 T1、T2、T6、T7、T9、T10 六条产线。华星光电六条产线在 1Q23 产能利用率以 Omdia 统计口径计算，总体约为 73.8%，略高于行业平均预计值 71.6%，经过限定条件的计算结合各产线设计产能，我们预计未来四个季度大尺寸面板产线的产能利用率将有望恢复至 80%以上，我们预计六条产线总产能也将接近每季度两百万块。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 表 1 华星光电大尺寸面板产线产能利用率有望恢复至 8 成以上 产线产线 预计产能利用率预计产能利用率 预计产能（千块）预计产能（千块）2Q232Q23E E 3Q233Q23E E 4Q234Q23E E 1Q241Q24E E 2Q232Q23E E 3Q233Q23E E 4Q234Q23E E 1Q241Q24E E CSOT T1CSOT T1 8.58.5 代代 98I8 498 498 498 CSOT T2CSOT T2 8.58.5 代代 806 445 461 414 CSOT T6CSOT T6 10.510.5 代代 9602 311 320 331 CSOT T7CSOT T7 10.510.5 代代 66twh8 277 311 274 CSOT T9CSOT T9 8.68.6 代代 941 169 254 283 CSOT T10CSOT T10 8.58.5 代代 53adU9 228 239 205 总计总计 8174 1928 2083 2005 如假设成立，华星光电 2023 年二季度后，大尺寸产线将开始实现较快的同比正增长，逐步走出过去四个周期较低的产能利用时期。图 25 2Q23 后华星光电大尺寸面板产线产能有望开始同比正增长 产能利用率的回升有望为 TCL 科技带来更多的营收。假如上诉假设成立，结合Omdia 对面板市场价格的预测，在限定的假设下，可以估算产能利用率回升后，六条大尺寸面板产线总体产值的变化。假如限定的产值假设为：华星光电所产出大尺寸面板价格与 Omdia 预测价格接近；为统一口径，将华星光电六条大尺寸产线历史与估算的产能中生产的产品统一，8 代线全部用于 55 英寸面板生产，10 代线全部用于 65 英寸面板生产，生产的面板统一为 55、65 英寸中价格较低的 1080P、60h 电视面板。根据以上假设，结合估算的产能，预计未来四个季度华星光电大尺寸产线产值将保持增长，2023 年下半年大尺寸产线将有望实现同比 50%的产值增长。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 图 26 未来四个季度华星光电大尺寸产线产值有望得以提升（百万美元）图 27 未来四个季度华星光电大尺寸产线产值有望保持较高的同比增长 通过限定条件的假设性估算，随着显示面板行业供需关系的改善与电视大尺寸趋势的作用下，华星光电有望获得较好的业绩改善，2023 较 2022 年的低谷将实现触底复苏。7.7.投资建议投资建议 面板行业经历 2022 年低谷后，换新需求、供需改善、价格反弹三大动力有望带领市场走出低点。我们预计在电视大尺寸趋势带动下，2023 年为重要复苏阶段，长期来看行业整体向好，建议可以提前布局。重点推荐面板生产企业：TCL 科技（面板）。建议关注：京东方 A、深天马 A。受益标的：维信诺、四川长虹、精测电子、集创北方。8.8.风险提示风险提示 显示面板行业恢复不及预期；显示面板行业竞争加剧；经济恢复不及预期。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 20 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 刘奕司：美国德克萨斯州立大学达拉斯分校工学硕士，模拟射频集成电路设计方向。曾就职于歌尔股份、紫光国微。21年加入华西证券。卜灿华：北京大学硕士，管理学、金融学背景，三年管理咨询经验，2022年加入华西证券研究所。分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明评级说明 公司评级标准公司评级标准 投资投资评级评级 说明说明 以报告发布日后的 6 个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15%行业评级标准行业评级标准 以报告发布日后的 6 个月内行业指数的涨跌幅为基准。推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10%中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10%华西证券研究所：华西证券研究所：地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http:/证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 21 华西证券免责声明华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 面板行业深度报告 去库存效果初显，底部静候暖春至 2023 年 01 月 19 日 复盘面板周期，本轮底部曙光初现。在经历了长达一年的下跌后，面板价格在 22 年 10 月、11 月终于迎来两连涨。以 TV 面板为例，根据 Witsview 数据，11 月 32/43/55/65 吋 LCD 面板价格环比分别增长 2/2/2/3 美元，在 12 月价格环比持平。复盘面板周期，本轮周期呈现出有别于以往周期的特点，一是价格波动幅度远超历史周期，且涨跌十分迅速。20 年疫情对供需两端的冲击叠加韩国厂商大规模的产能退出，面板呈现供不应求态势，价格开启史无前例的上涨行情。而由于 20 年提前透支了未来的需求，同时叠加通胀、地缘冲突等因素，21及 22 年 TV 终端需求不振，面板价格自 3Q21 开始跳水直至现在进入低谷。二是供给端韩国厂商几乎出清，台系厂商式微，大陆厂商占据主导地位。2017 年大陆 TV 面板出货量市占率为 36%，而 2022 年 11 月市占率已高达 65.7%，当前大陆面板厂已成为绝对主力。需求端：去库存效果显著，开启弱复苏。22 年 TV 需求端持续不振，中美欧三大市场中，东欧、西欧前三季度 TV 销量分别同比下降 24.3%/10.2%，北美市场下滑 11.1%。国内市场前三季度在 21 年低基数的前提下实现 3.9%的增长，但从“双十一”促销表现看，22 年 11 月 TV 销量同比下滑 9.3%，TV 需求仍不乐观。总体来看，22 年前三季度全球 TV 出货量为 1.45 亿台，同比下滑 5.92%。库存方面，在面板厂商严格控产之下已经连续三个月实现企稳回落。根据群智咨询数据，面板厂库存水位由高位时的 2.6 周下降至 10 月的 1.8 周，23 年有望持续下滑并保持在 1.5 周之内的健康水位。下游品牌商在经过半年多的采购控制和促销之后库存已显著下降,如三星管道库存已经由 6 月的 16 周减少到 9 月的不到 7 周，未来或有较强的补库存动机。展望未来，近期一系列的房地产刺激政策，有望提振作为新房配套的彩电行业的需求。长期来看，TV 大尺寸化的趋势仍不会动摇，将给面板行业带来稳定增量。供给端：韩厂基本出清，大陆厂商主导控产效果明显。韩厂落后产能难以与大陆厂商竞争，在行业周期下行的背景下加速产能退出。三星已退出所有 LCD 产能，LG 的 P7 线在 22 年底退出所有 TV 产能，仅保留的小部分 P8 线产能预计在 23 年底前全部退出，台系厂商也有转产 IT 线的规划。全球面板行业将进一步向大陆厂商集中，话语权和定价权已经由韩厂交棒至大陆厂商手中，“面板双雄”京东方、TCL 的议价能力有望在未来进一步提高。本次控产自救由大陆厂商主导，自 1Q22 开始持续下调稼动率，并在 10 月将稼动率降至 59%的低点。经过连续三个季度的控产，面板价格在 10 月、11 月出现小幅反弹，控产成效明显。投资建议：TV 面板价格已在 4Q22 企稳反弹，在房地产支持政策和换机潮的带动下，面板行业有望持续复苏。随着面板行业全球的竞争格局进一步集中，国内面板产业在全球的话语权和定价权有望进一步加强，龙头厂商具备长期成长性和穿越周期的能力。建议重点关注国产龙头面板厂商京东方 A、TCL 科技。风险提示：需求持续不振的风险、疫情反复的风险、产品迭代的风险 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元）EPS（元）PB（倍）评级 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 000725.SZ 京东方 A 4.04 0.11 0.24 0.38 1.2 1.1 1.0 推荐 000100.SZ TCL 科技 4.13 0.01 0.25 0.44 1.4 1.3 1.2 推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为 2023 年 1 月 19 日收盘价）推荐 维持评级 分析师 方竞 执业证书：S0100521120004 邮箱：分析师 李少青 执业证书：S0100522010001 邮箱：相关研究 1.半导体电子特气深度报告：电子制造之“血液”，国产替代浪潮将至-2023/01/13 2.电子行业周报：解读经济工作会议：需求侧渐进复苏，供给侧自立自强-2022/12/27 3.半导体季度策略 2022Q4：周期的深度思考-2022/12/17 4.汽车电子月报：复盘苹果发展史，电车时代浪潮初起步-2022/12/05 5.雷达行业深度报告：相控阵雷达迭代，国产化器件起航-2022/11/25 行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 面板价格持续回暖，周期底部曙光初现.3 1.1 复盘面板价格周期，疫情导致本轮波动剧烈.3 1.2 当前已为周期底部，未来将呈现弱复苏.6 2 需求端：去库存成效显著，TV 需求开启弱复苏.8 2.1 22 年全球 TV 需求不振，“双十一”销量显疲态.9 2.2 去库存效果明显，TV 厂商有望重启备货.9 2.3 短期：房地产政策支撑叠加年底节日大促，TV 需求有望回暖.10 2.4 长期：平均尺寸增长推动面板需求稳定上升.11 3 供给端：韩厂加速出清，大陆面板厂主导下产能控制成效初显.14 3.1 复盘韩厂兴衰，2022 年底韩国本土 TV 产能基本出清.14 3.2 大陆高世代线优势显著，产能进一步向“国产双雄”集中.15 3.3 价格冰点时期，国产厂商控产效果初显.17 4 投资建议.19 4.1 行业投资建议.19 4.2 京东方：面板行业龙头，技术创新驱动成长.19 4.3 TCL 科技：泛半导体产业布局，面板 光伏齐头并进.24 5 风险提示.30 插图目录.31 表格目录.31 0VuYaUkZdWnMuMpN9PbP6MnPrRoMtQeRqQqRlOsQpMaQtRoOMYpPpPMYqNpQ行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 面板价格持续回暖，周期底部曙光初现 近日各大咨询机构更新 12 月面板价格，经过长达一年的下跌后，面板价格在2022 年 10 月、11 月连续两个月出现回升，在 12 月保持稳定。以 TV 面板为例，根 据 Witsview 数 据，11 月 32/43/55/65 吋 LCD 面 板 价 格 分 别 为29/50/83/110 美元，从增幅看环比分别增长 7.41%/4.17%/2.47%/2.8%，从金额看环比分别增长 2/2/2/3 美元，12 月价格与 11 月持平。当前面板行业价格已经企稳反弹，下文中我们将回顾面板历史价格变化，并对未来作出展望。图1：各尺寸 TV 面板价格变化（美元）资料来源：Witsview，民生证券研究院 1.1 复盘面板价格周期，疫情导致本轮波动剧烈 我们以具有代表性的32吋LCD面板价格为例，回顾近两轮面板行业的周期。从成本端看，大陆面板厂商在上游的液晶、偏光片、PCB、模具以及关键性的靶材线都在全面导入国产化，有效地降低了物料成本，根据 Trendforce 数据，32 吋TV 面板物料成本在 1Q17 为 38.6 美元，而 4Q22 估计将下降至 24.6 美元，期间降幅达 36.27%。而大陆 TV 品牌的强势也使得大陆面板厂的协同效应日益明显，降低了人力、运输等成本，形成产业聚集效应，现金成本则由 1Q17 的 50.8 美元下降至 4Q22 的 34.6 美元。因此，由于技术的进步、原材料成本逐年下降及规模效应的体现，面板行业价格总体应呈现波动下行态势。0501001502002503003504004502015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-1032inch43inch55inch65inch行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图2：2017 年-2022 年 32 吋 TV 面板物料成本（美元）图3：2017-2022 年各尺寸 TV 面板现金成本（美元）资料来源：Trendforce，民生证券研究院 资料来源：Trendforce，民生证券研究院 尽管面板价格长期呈下行趋势，但供需两端阶段性的变化，导致面板行业呈现明显的周期性。从近两轮周期看，面板行业在 2Q16-2Q17 景气度上行，随后经历了一轮漫长的下跌，直到 4Q19 开启了一轮史无前例的上涨，在 2Q21 到达顶点后又迅速下跌，持续到现在位于低谷。图4：32 吋液晶面板近十年价格走势（美元）资料来源：wind，民生证券研究院 2Q16-4Q19：面板价格持续走低使韩国厂商承压，其开始转变策略向 OLED等领域转产，原有 LCD 产能逐步退出。其中三星于 4Q16 关闭 L7-1 号产线，LGD也于 2017 年对 8 代线的 Paju 厂开始减产。16 年中国台湾发生地震又对台系厂商产能造成打击，最终造成了供需失衡。面板价格由 52 美元的低点大幅反弹至051015202530354045玻璃液晶滤光片偏光片驱动IC化学试剂其他物料02040608010012014016018020022032 inch43 inch55 inch65 inch2014-03-04,76 2015-01-19,96 2016-02-22,52 2016-10-19,76 2019-10-22,31 2021-06-23,89 2022-08-23,27 020406080100120本轮波动幅度远大于历史区间行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 4Q16 的阶段高点 76 美元，期间涨幅达 46.15%。大陆厂商抓住机会加大扩产力度，在 2017 年业绩表现优异，如京东方全年扣非净利润达到 66.79 亿元，股价年内涨幅达 86.77%。面板价格的回升给予了韩企继续生产的动力，因此放慢了产能退出的脚步，而大陆厂商前期大幅扩张的产能开始释放，造成行业出现供过于求，价格随之逐渐回落。自此一直到 4Q19 价格总体呈下行趋势，期间呈现季度性的小周期，且周期波动相对平滑，没有再出现剧烈涨跌的行情。图5：2017 年-2022 年 32 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比 图6：2017 年-2022 年 43 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比 资料来源：Witsview，Trendforce，民生证券研究院 资料来源：Witsview，Trendforce，民生证券研究院 图7：2017 年-2022 年 55 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比 图8：2017 年-2022 年 65 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比 资料来源：Witsview，Trendforce，民生证券研究院 资料来源：Witsview，Trendforce，民生证券研究院 4Q19 至今：本轮上涨自 2019 年 10 月启动，32 吋面板由价格低点 31 美元快速攀升至 2021 年 6 月的 89 美元，区间涨幅达 175%。随着面板厂产能的释放价格开始持续下跌，并在 2022 年 8 月跌至史低 27 美元，32/43/55/65 吋面板价格全线跌破现金成本。近两个月情况来看，面板价格已经企稳并出现小幅反弹，根据 wind 数据，32 吋面板价格在 11 月小幅上涨至 31 美元，并在 12 月持平，但大中小尺寸面板价格仍均处于现金成本之下。本轮周期呈现出有别于以往周期的特点，一是价格波动幅度远超历史周期，且涨跌十分迅速。2020 年以来韩国厂商产能的快速退出叠加疫情对面板生产造成冲击，导致供给端出现较大缺口；而疫情催生大量居家屏幕场景的需求又进一步扩大行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 供需缺口，推动面板价格出现超级上涨行情，在 2Q21 年达到高点。随着高世代线产能的释放，且疫情初期人们对 TV、电脑等产品的大量采购部分透支了未来的需求，在经历了长达一年的快速上涨后，面板价格在 3Q21 开始迅速下跌至低谷。二是供给端韩国厂商几乎出清，台系厂商式微，大陆厂商占据主导。由于成本难以与大陆企业竞争，韩系厂商自 16 年开始就在逐步退出 LCD 领域，但期间由于价格反弹减缓了退出的进度。经过本轮周期的再次去库存，三星已经完全放弃LCD 生产，LGD 也大幅削减 LCD 产能。中国台湾面板厂商也受到了大陆厂商的正面挑战，未来或逐步放弃大尺寸 TV 产线，转线至 IT 等产品。根据 AVC 数据，2017 年大陆 TV 面板出货量市占率为 36%，超过韩国成为世界第一，韩国/中国台湾/日本市占率分别为 34%/27%/3%。根据洛图科技数据，截至 2022 年 11 月，大陆 TV 面板出货量市占率高达 65.7%；日韩厂商合计占比 16%；中国台湾厂商占比 18.3%，当前大陆面板厂已成为绝对主力，预计市占率在未来将进一步提高。图9：2017 年 TV 面板出货量分区域市占率情况 图10：22 年 11 月 TV 面板出货量分区域市占率情况 资料来源：AVC，民生证券研究院 资料来源：洛图科技，民生证券研究院 1.2 当前已为周期底部，未来将呈现弱复苏 展望后市，随着海外厂商产能加速退出，国内厂商主动调降稼动率，供给端持续优化；需求端，部分头部品牌厂商开启补库存战略，三星 VD 等厂商开始加大采购，同时终端需求有望逐渐回暖，面板价格有望企稳上涨。供给端：根据 DSCC 数据，三星显示（SDC）于 2022 年 6 月完全终止 LCD面板生产。LGD 则在 Q3 巨额亏损后表示，为了降低经营风险，将加速大尺寸 LCD业务退出的进程，考虑提前关闭 P7 及减少 P8 投片。根据迪显数据，LGD P7 的关线日程将由原先的 1Q23 提前至 22 年底，同时 23 年 LGD LCD TV 面板的 BP也将从原来的 14M 锐减至 9M。与此同时，全球面板制造厂商在 LCD 价格持续下跌至现金成本线以下的情况下，从 Q3 开始严格控制生产，根据 CINNO 数据，全球面板厂稼动率在 22 年 9 月下降至 60%以下的低点。随着控产效果的体现，部分品牌厂商已开启补库存战略，带动面板厂 10 月、11 月全球面板厂稼动率接连行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 提升，在 11 月达到 70%。需求端：电视品牌厂商在经过半年多的采购控制和促销之后，终端库存和渠道库存有所改善，部分头部品牌厂商已开启补库存战略。根据 Omdia 数据，三星 VD在暂停了近一个季度面板采购后，管道库存已从 2022 年 6 月的 16 周降至 9 月的不到 7 周，低于健康水位，且三星 VD 面板采购/整机出货的比例也在 2022 年降至 87%，达到近 5 年新低。因此三星 VD 已上调其 2022 年 Q4 TV 面板采购计划，从原计划的 850 万台增加至 950-1000 万台。此外，国内房地产支持政策也有望推动 23 年终端需求回暖。当前价格已经位于周期底部，10、11 两个月出现回暖反弹主要是大陆厂商主动控制稼动率导致，预计 1Q23 价格将延续较为稳定的态势。供给方面韩企已基本出清，未来可关注台系厂商转产小屏产生的产能缺口。需求方面房地产支持政策对需求或有一定拉升，显著改善要观察 23 年下半年可能出现的换机潮。当前供需两端利空基本出尽，面板整体价格已不具备再大幅下跌的条件，未来将呈现弱复苏态势。行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 2 需求端：去库存成效显著，TV 需求开启弱复苏 历史上看面板需求相对稳定，近十年全球 TV 面板出货量稳定在 2.4-2.9 亿片区间，年均出货量为 2.66 亿片，年间最大波动为 11%。分地区来看，中美欧长期位列需求量前三名。图11：近十年全球 TV 面板出货量（亿块）及增速（%）资料来源：AVC，民生证券研究院 疫情对需求端的扭曲是本轮面板价格大幅偏离历史波动幅度的主要推动力之一。根据 AVC 数据，2020 年全球 TV 出货量低开高走，Q1 及 Q2 受疫情影响出货量分别为 4510/4690 万台，同比下降 8.7%/5.9%。而随着人们居家时间的增多以及美国政府补助金等刺激因素，20 年下半年 TV 销量显著反弹，Q3 单季度出货量同比大增 13.2%至 6690 万台，Q4 进一步增长至 6990 万台，创近年来新高，2020 年全年出货量达 2.29 亿台，同比增长 5.4%。21 年疫情的持续蔓延对全球经济恢复造成冲击，且 20 年 TV 出货量高增一定程度透支了未来的需求，导致 21年国内外 TV 需求同时熄火，出货量同比下滑 6.3%至 2.15 亿台，创六年来新低。图12：1Q2020-3Q2022TV 出货量及增速 资料来源：AVC，民生证券研究院 00.511.522.533.52012201320142015201620172018201920202021年出货量十年均值-40%-20%0 0203040506070801Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22海外出货量（百万台）国内出货量（百万台）海外同比增速（%）国内同比增速（%）全球同比增速（%）行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 2.1 22 年全球 TV 需求不振，“双十一”销量显疲态 国内方面，22 年以来国内疫情的反复增加了人们对 TV 的使用场景，加之 21年低基数带来增长潜力，前三季度国内 TV 销量实现同比增长 3.9%。但从“双十一”数据看，尽管“双十一”大促对销量起到一定推动作用，但仍不及 21 年同期水平。据洛图科技数据，22 年 11 月中国电视市场品牌整机出货量达 413 万台，同比下降 9.3%，电视零售市场垂直电商和平台电商 GMV 金额同比分别下滑 4%和 3%，整体线上渠道零售金额同比下滑 5%以上。尽管 TV 价格已经处于低点，且本次“双十一”促销力度较大，但消费者需求仍未点燃。海外方面，22 年海外通胀高居不下，且随着疫情的缓解“宅经济”降温，截至 3Q22 海外 TV 出货量连续 5 个季度出现同比下滑。根据 AVC 数据。受俄乌冲突影响严重的欧洲地区需求冲击明显，东欧、西欧前三季度 TV 销量分别同比下降24.3%/10.2%；在通胀快速升温的背景下，北美消费者购买 TV 意愿下降，前三季度 TV 销量同比下滑 11.1%。总体来看，22 年前三季度全球 TV 出货量为 1.45 亿台，同比下滑 5.92%，需求持续不振。图13：2022Q1-Q3 分区域 TV 销量增速 资料来源：AVC，民生证券研究院 2.2 去库存效果明显，TV 厂商有望重启备货 面板价格的大周期由供需格局决定，而库存周期则对短期内面板价格影响较大，面板库存主要体现在面板厂和品牌商两方面。2Q22 库存高企时 TV 厂商备货动力不足，需求疲软，面板价格持续下滑，而随着 Q3 库存的出清需求有望实现反弹。面板厂库存方面，在面板厂史上最严格的控产力度调控之下，已经连续三个月2.0%3.9%-24.3%-12.3%-7.2%0.7%-11.1%-10.2%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%亚太中国东欧日本拉美中东及非洲北美西欧行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 实现企稳回落。根据产业链调研，面板厂库存量由 2022 年 8 月的 1210 万片回落至 10 月的 820 万片，库存水位由高峰时期的 2.6 周下降至 10 月的 1.8 周，23 年有望持续下滑并保持在 1.5 周以内的健康水位，去库存效果显著。下游品牌商库存方面，在经过半年多的采购控制和促销之后，终端库存和渠道库存有所改善，部分头部品牌厂商已开启补库存战略。以代表性品牌商三星为例，根据 Omdia 数据，三星 VD 在暂停了近一个季度面板采购后，其管道库存已从2022 年 6 月的 16 周减少到 2022 年 9 月的不到 7 周，存在去库存过度的风险。2018-2021 年三星面板采购/TV 出货比例分别为 105%/99%/99%/117%，在 22年则预计降至 82%，为五年来最低，因此三星 VD 已上调其 4Q22 年 TV 面板采购计划，从原计划的 850 万台增加至 950-1000 万台，补库存动机强烈。图14：2022 年面板厂库存情况 图15：三星 VD LCD TV 面板采购和整机出货量（百万台）资料来源：产业链调研，民生证券研究院 资料来源：Omdia，民生证券研究院 2.3 短期：房地产政策支撑叠加年底节日大促，TV 需求有望回暖 近期国家密集出台房地产市场相关支持政策。2022 年 11 月 14 日，银保监会、住建部、人民银行等三部门发布关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知，通知指导商业银行可按市场化、法制化原则，支持优质房地产企业合理使用预售监管资金，防范化解房地产企业流动性风险，促进房地产市场良性循环和健康发展。2022 年 11 月 23 日，人民银行、银保监会联合发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知（“金融 16 条”）。“16 条”在信贷融资、债券发行、股权融资方面“三箭齐发”，允许房企债务展期并加大对房企融资支持力度，在23年落地见效后房企融资链条有望进一步畅通，企业资金面有望得到改善，“保交楼”等工作进一步开展，将有利于促进购房者信心好转。经过一年多的低迷，行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 房地产行业及其配套产业链 23 年有望迎来复苏，TV 作为购房主要的家用电器，有望随房地产复苏迎来需求的回暖。海外方面，在 22 年上半年的持续低迷之后，TV 品牌厂纷纷开启促销去库存的节奏，“Prime Day”、“黑色星期五”、“网络星期一“等年末大促对 TV 需求产生一定拉动。根据 Adobe Analytics 的数据，电子产品是最受欢迎的品类之一，“黑五”当天美国电子产品销售额相比 10 月日均销售额增长 221%,TV 平均折扣幅度达 13%；根据 WitsView 报道，TCL 55 吋 Mini LED 限时限量 3 折促销，低至 199 美元，创年内电视最大降价幅度。从美国 TV 周度销量来看，W44/W45/W46 TV 销量分别为 112.4/111.3/127 万台，相比 21 年同期分别增长 5%/25%/35%，促销活动效果显著。促销活动对海外渠道商降低库存起到推动作用，随着库存的出清有望开启新一轮的备货，实现海外出货量回暖。图16：22 年美国 TV 销售周度数据 资料来源：NPD，民生证券研究院 2.4 长期：平均尺寸增长推动面板需求稳定上升 长期来看，大尺寸依然是面板需求的大趋势。根据群智咨询数据，2021 年总需求的弱势没有影响消费者对于大尺寸的偏好，TV 面板平均尺寸同比增加 1.4 吋至 48.5 吋。2022 年全球市场平均尺寸下跌 1.1 吋至 47.4 吋，这也是近 10 年首次出现同比下降。具体尺寸情况看，根据 Omdia 数据，22 年 32 吋以下/32 吋面板的出货量分别同比增长 11%/13%，而除了 80 吋以上面板保持 15%增长外，其他大尺寸面板出货量均同比出现不同程度下滑。-50%-40%-30%-20%-10%0 0P0406080100120140W1W3W5W7W9W11W13W15W17W19W21W23W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45销量（万台）同比（%）行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 图17：2022 年面板分尺寸预期出货量（百万块）资料来源：Omdia，民生证券研究院整理 我们认为，22 年面板尺寸的下降具有特殊性，不会改变未来面板大尺寸化的趋势。相比大尺寸面板，32 吋为生产量最大的尺寸，其生产难度较低，价格弹性较高，自 2Q21 高点至 3Q22 低点价格下滑幅度达 70%，在 22 年全球消费降级的背景下，低价的优势使得小尺寸面板更受青睐。但是随着厂商调低稼动率，溢出的产能得到控制，面板价格开始触底反弹，未来小尺寸的价格优势将大幅削弱，且大尺寸面板成本长期呈现的下降趋势会使其价格更加亲民，面板大尺寸化的趋势仍将长期不变，依然是面板需求持续增长的重要推动力。根据群智咨询预测，2023年 TV 面板平均尺寸将同比增加 1.6 吋至 49 吋，恢复增长态势。图18：2018-2023 年 TV 面板平均尺寸（左轴）及同比变化（右轴）资料来源：群智咨询，民生证券研究院 由于尺寸优势，10.5 代线在切割大尺寸面板时无需混合切割，效率较高。以8.5 代线为例与 10.5 代线作对比，在切割 65 吋面板时，8.5 代线只能切割 3 片，切割效率为 64%，而 10.5 代线则可切割 8 片，效率达 96%；对于尺寸更大 75 吋-100%-80%-60%-40%-20%0 020304050607080323239-4345-495055-5860-6570-7580 20212022YOY（%）-2-10124142434445464748495020182019202020212022E2023E平均尺寸（英寸）同比变化（英寸）行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 面板，8.5 代线只能切割 2 片，效率仅为 56%，而 10.5 代线可切割 6 片，效率达96%。当前全球共有 5 条 10.5 代线，其中国内“面板双雄”京东方及华星光电各有两条，夏普在广州有一条，主要用于自产 TV。韩国、中国台湾厂商均没有 10.5 代线。随着面板大尺寸化的发展，大陆厂商掌握高世代产线的优势会越发凸显。图19：10.5 代线可以有效切割 65 及 75 寸面板 资料来源：民生证券研究院绘制 表1：8.5 代线及 10.5 代线切割效率对比 面板尺寸（英寸）8.5 代线 10.5 代线 切割数量 切割效率 切割数量 切割效率 32 18 922 92C 8 74 96U 6 68%8 91e 3 64%8 96u 2 56%6 96%资料来源：砍柴网，民生证券研究院 行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 3 供给端：韩厂加速出清，大陆面板厂主导下产能控制成效初显 3.1 复盘韩厂兴衰，2022 年底韩国本土 TV 产能基本出清 面板产业早期由日本厂商主导，90 年代一度占据全球 90%以上产能。1997年亚洲金融危机后日本面板厂受到冲击，而三星、LG 等韩企采取逆周期投资的方式，在 1998 年市占率超过日本厂商，分列全球第一第二。进入 21 世纪，中国台湾厂商依靠日本技术转移和较低的成本迅速崛起，但由于中国台湾缺乏 TV 品牌，对日韩及大陆订单依赖度高，没有对韩企形成真正挑战。随着大陆 TV 品牌的崛起，以京东方、华星光电为首的面板厂开启了国产面板供应链配套的节奏，韩企市场份额被逐渐侵蚀。图20：韩国及大陆面板厂大尺寸产能市占率对比 资料来源：Omdia，民生证券研究院 随着大陆高世代线产能的逐渐开出，2015 年开始面板价格开启跳水模式，高压之下韩企开启第一轮产能的退出。三星于 4Q16 关闭 L7-1 号线；LGD8 代线Paju 厂亦于 2017 年开始减产。2019 年韩厂陆续开启第二轮退出，虽然面板价格在 19 年底开启超级上涨行情使韩厂退出的节奏一度放缓，但 3Q21 开始的价格大幅下跌重新加速了其退出的步伐。（1）三星：三星在韩国本土有 L7-2、L8-1、L8-2 三条大尺寸 LCD 生产线，设计产能分别为 160K、195K 和 195K。根据 Omdia 数据，三星 L8-1、L7-2 已于 1Q21 相继停产，仅剩的最后一条 LCD 产线 L8-2 号线于 2Q22 停产，现有存货预计销售至 2023 年，自此三星所有 LCD 产能均已出清。0 0Pp%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22中国大陆韩国行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15（2）LG：LG 的 TV 本土产能主要集中于 P7 产线，设计产能为 230K/M（200K TV 30K IT）。根据 Omdia 数据，在经历 3Q22 巨亏后，LG 加速其大尺寸 LCD业务的退出，预计 P7 产能完全退出时间由 1Q23 提前至 2022 年底。自此 LG 的本土 LCD TV 产能在 22 年基本退出，仅在 P8 产线保留小部分产能，预计该产能在 2023 年底前将持续减少直至全部退出。表2：三星、LG 韩国本土大尺寸面板产线退出情况 产线 世代 总产能（K/M）退出产能（K/M）退出节奏 三星 L7-2 7 160 160 1Q2021 停产 L8-1 8.5 195 195 1Q2021 停产 L8-2 8.5 195 195 2Q2022 停产 LG P7 7 230 200 预计 TV 产能 2022 年底退出 P8 8.5 240 200 预计 TV 产能 2023 年前退出 资料来源：Omdia，民生证券研究院 3.2 大陆高世代线优势显著，产能进一步向“国产双雄”集中 当前高世代线呈现高度集中在中国大陆的特点。随着韩企产能的退出，全球8.5 代及以上产线数量下降至 30 条，其中包括 16 条 8.5 代线，8 条 8.6 代线，6条 10 代线及以上产线。中国大陆建设有 22 条 8.5 代及以上产线，其中包括 10 条8.5 代线，7 条 8.6 代线，5 条 10 代及以上产线。具体到面板厂商看，京东方、TCL（华星光电）双雄 8.5 代及以上高世代产线产能占比分别为 38%/30%，为行业绝对龙头。京东方在 14-17 年连续投产 4 条8.5 代线，并在 18、20 年分别投产 B9、B17 2 条 10.5 代线。TCL 在 14、15 年分别投产 2 条 8.5 代线，并在 19、20 年分别投产 T6、T7 2 条 10.5 代线，T9 8.6代线在 22 年 9 月提前量产，设计产能 180K/M，计划在 4Q24 实现满产。惠科目前共有 4 条 8.6 代线量产，最新的 H5 产线在 2Q21 投产，受行业不景气影响产能爬坡略有放缓。此外日韩厂商在大陆有 3 条高世代产线，夏普广州 10.5 代线于1Q20 达产，将主要用于自供 TV 面板。LG 在广州的 2 条 8.5 代线分别于 14、16年投产，在本土产能退出的背景下，LG 依然选择保留广州产线。随着高世代线已可以满足 65/75 吋大屏的生产需求，当前国内面板厂商暂无新的大尺寸 LCD 产线建设计划，叠加韩企产能的退出，预计供给端产能将呈现较为稳定的态势。行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 图21：大陆 8.5 代线及以上产线情况 资料来源：各公司官网、产业链调研、民生证券研究院整理 收购三星苏州、中电熊猫产线，产能向“面板双雄”集中。2020 年 8 月，TCL公告将收购三星苏州产线，收购完成后转化为华星光电 T10 产线，产能 120K/M。三星显示一直为华星光电大、中、小尺寸产品的重要客户，本次收购的同时三星显示将增资 TCL 华星，将进一步提升发挥战略伙伴协同优势。2020 年 9 月，京东方宣布将收购中电熊猫南京 8.5 代产线及成都 8.6 代产线，创下 LCD 面板史上最大规模的收购。收购完成后两条产线分别转为京东方的B18、B19 线，其中 B18 主要生产 TV、IT 及手机类产品，B19 主要生产大尺寸TV 产品，收购完成后京东方在 TV 及 IT LCD 面板领域市占率第一的位置得以稳固，中电熊猫的 VA 技术路线也能对京东方 IPS 技术路线形成互补。表3：三星苏州、中电熊猫产线收购后情况 收购方 产线 世代 总产能（K/M）地点 原产线 京东方 B18 8.5 60 南京 中电熊猫南京 B19 8.6 120 成都 中电熊猫成都 TCL T10 8.5 120 苏州 三星苏州 资料来源：Omdia，民生证券研究院整理 行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 反映市场集中度的 HHI 指数也印证了产业格局的变化。根据 DISCIEN 数据，2012 年前 HHI 指数高于 1800，与行业主要集中在韩厂的格局相吻合。随着大陆面板厂的崛起，行业集中度持续下降，较长时间内呈现百花齐放的格局。随着韩厂的退出及京东方、TCL 完成对行业内其他产线的收购，2021 年开始 HHI 指数迅速抬升，DISCIEN 预计 HHI 指数在 2022 年达到 1857，面板行业开始进入“面板双雄”主导的高度集中市场，韩国厂商基本清出。图22：HHI 指数体现行业集中度变化 资料来源：DISCIEN，民生证券研究院 表4：美国司法部对寡占程度的评价标准 高寡占 1 型 高寡占 2 型 低寡占 1 型 低寡占 2 型 竞争 1 型 竞争 2 型 HHI 3000 3000HHI1800 1800HHI1400 1400HHI1000 1000HHI500 500HHI0 资料来源：DISCIEN，民生证券研究院 3.3 价格冰点时期，国产厂商控产效果初显 疫情初期供需错配产生的超级上涨行情下大陆厂商持续扩产，韩厂产能退出放缓，行业稼动率长期保持高位，大量产能释放。随后需求端开始衰退，面板库存高企，价格持续下跌。厂商自 1Q22 开始下调稼动率保价格，并在 Q2 末进一步大幅下调稼动率至 70%。Q3 以来面板价格持续下跌至现金成本以下，各厂商控产决心强烈，在 22 年 10 月稼动率降至低点 59%。经过连续三个季度的控产，面板价格在 10 月、11 月出现小幅反弹，控产成效初显。随着年底海内外大促的来临，品牌商补库存的动作带动稼动率出现小幅上调，根据 CINNO 数据，22 年 11 月全球面板厂稼动率已恢复至 70%。区别于 17-18 年韩厂及中国台湾厂商主导控产节奏，本轮降低稼动率保价格由大陆厂商主导，持续的控产调整对面板价格起到了明显的支撑作用。在面板行业全球竞争格局向大陆集中的背景下，大陆厂商证明了全球的话语权和定价权已经由韩厂交棒至自己手中，“面板双雄”京东方、TCL 的议价能力有望在未来进一步行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 提高。图23：2022 年以来面板厂稼动率不断调降 资料来源：Omdia，民生证券研究院 行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 4 投资建议 4.1 行业投资建议 我们认为当前行业周期反转在即，随着 TV 面板价格在 4Q22 企稳反弹，国内面板厂商盈利水平有望实现回升。23 年在房地产支持政策和换机潮的带动下，面板行业有望持续复苏。同时随着面板行业全球的竞争格局进一步集中，国内面板产业在全球的话语权和定价权有望进一步加强，龙头厂商具备长期成长性和穿越周期的能力。建议重点关注国产龙头面板厂商京东方 A、TCL 科技。表5：面板行业重点关注个股 证券代码 证券简称 股价（元）EPS PB 评级 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 000725.SZ 京东方A 4.04 0.11 0.24 0.38 1.2 1.1 1.0 推荐 000100.SZ TCL科技 4.13 0.01 0.25 0.44 1.4 1.3 1.2 推荐 资料来源：Wind,民生证券研究院（注：股价日期为 2023 年 1 月 19 日收盘价）4.2 京东方：面板行业龙头，技术创新驱动成长 京东方成立于 1993 年，1999 年开始提供基于显示系统的行业解决方案，公司于 2001 在深交所 A 股上市，同年布局移动显示领域。2003 年公司投建中国大陆首条依靠自主技术建设的显示生产线京东方北京第 5 代 TFT-LCD 产线。2010年中国大陆首条高世代线京东方第 6 代线量产，2011 年中国大陆首条 8.5 代线在京东方量产，2015年投建全球首条10.5代线，同年投建大陆首条柔性 AMOLED线。2017 年，公司大尺寸及中小尺寸液晶面板出货量均达到世界第一，2021 年公司全面开启以半导体显示事业为核心，MLED、传感器及解决方案、智慧系统创新、智慧医工事业融合发展的“1 4 N 生态链”布局，向物联网时代全球创新企业跨越。图24：公司发展历程 资料来源：京东方官网，民生证券研究院 行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 面板行业寒冬导致 22 年业绩承压：营收及归母净利润方面，公司 2020-3Q22 分别实现营收 1355.53/2193.1/1327.44 亿元，分别实现归母净利润 50.36/258.31/52.91 亿元，受周期影响波动较大。在面板行业高景气度的推动下公司 21 年营收同比增长 61.79%，归母净利润同比大增 412.93%，达到历史最高值。受行业景气度下行影响，22 年前三季度公司营收利润双下滑，其中营收同比下滑 19.45%，归母净利润同比下滑 73.75%。图25：1Q20-3Q22 公司营收及归母净利润情况 图26：1Q20-3Q22 公司单季度毛利率、半导体显示业务半年及年度毛利率情况 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 盈利能力方面，公司 1Q20-3Q22 单季度毛利率分别为 14.32%/16.84%/18.61%/28.16%/28.13%/32.61%/34.99%/19.63%/21.38%/15.36%/2.62%。根据公司年报及半年报，1H20-1H22 显示器件业务半年及年度毛利率分别为 13.78%/18.34%/30.49%/26.36%/15.44%,22 年以来面板价格暴跌使得公司毛利率承压。分业务来看，公司显示器件/物联网创新业务/智慧医工/MLED/传感器及解决方案占营收比重分别为 90.21%/14.73%/1.14%/0.45%/0.11%，显示器件业务始终占据公司营收的核心地位。图27：1H22 公司各业务占比 资料来源：京东方公告，民生证券研究院 公司重视研发投入，积极布局前瞻技术方向，通过短中长期技术研发体系推动-2002040608010001002003004005006007008001Q20 2Q3Q4Q 1Q21 2Q3Q4Q 1Q22 2Q3Q营收（亿元）归母净利润（亿元）0 0%1Q20 2Q3Q4Q 1Q21 2Q3Q4Q 1Q22 2Q3Q公司毛利率半导体显示业务毛利率90.21.73%1.14%0.45%0.11%-6.64%显示器件物联网创新业务智慧医工MLED传感器及解决方案其他及抵销行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 21 技术快速产品化。公司 2017-2021 年研发投入分别为 69.72/72.38/87.48/94.42/124.36 亿元，研发投入逐年增加。2022 年上半年新增专利申请超 4500 件，其中发明专利超 90%，海外专利超 33%；柔性 OLED、传感、人工智能等创新领域专利占比超过 50%。根据世界知识产权组织数据，京东方全球国际专利申请（PCT）连续多年稳居世界前十，2021 年京东方 PCT 申请量达 1980 件，位居世界第七，在国内仅次于华为、OPPO 位居第三。图28：2017-1H22 公司研发投入情况 图29：2017-2021 京东方 PCT 专利申请量（件）资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：世界知识产权组织，民生证券研究院 面板行业龙头，产线布局完善：公司为面板行业龙头，在智能手机、平板电脑、笔电、显示器、电视五大主流应用领域 LCD 市占率稳居世界第一。公司拥有全球最多的 8.5 代以上 LED 产线，其中包括 5 条 8.5 代线：B4、B5、B8、B10、B18，1 条 8.6 代线：B19，以及 2 条 10.5 代线：B9、B17，在面板行业大尺寸的趋势下拥有高世代线的产能及效率优势。受 22 年面板价格低迷影响，公司 LED 产线调低开工率控产，部分产线稼动率一度低至 50%左右。随着面板行业库存回归合理水位，京东方凭借龙头地位享有较强的议价能力，未来稼动率及毛利或将持续回升。在车载显示领域，通过子公司京东方精电深耕多年，推出了柔性 AMOLED、柔性多联屏、曲面显示、全贴合显示、BDCell、MiniLED、超大尺寸显示等前沿技术产品，其中，搭载 OLED、MiniLED 等新技术的智慧座舱产品已在客户端多款新车发布，22 年前三季度公司在车载领域市占率位列全球第一，达 15.38%。表6：京东方高世代线情况 产线 世代 地点 投产时间 规划产能（K/M）B4 8.5 北京 1Q14 150 B5 8.5 合肥 2Q14 120 B8 8.5 重庆 3Q15 150 B10 8.5 福州 2Q17 140 B18 8.5 南京（原中电熊猫）3Q15 60 B19 8.6 成都（原中电熊猫）2Q18 120 B9 10.5 合肥 2Q18 140 B17 10.5 武汉 1Q20 145 资料来源：公司官网、产业链调研、民生证券研究院整理 0%2%4%6%80406080100120140201720182019202020211H22研发投入（亿元）研发投入占营收比重（%）170017501800185019001950200020172018201920202021行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 22 柔性 OLED 领域，公司司柔性 OLED 产品已基本完成全球主流品牌客户的导入，在智能手机领域的渗透率持续提升。未来公司将同时推动柔性 OLED 在 IT、车载等新领域的应用，实现更多系列产品的覆盖。2022 年前三季度，公司柔性OLED 出货量近 5000 万片，市占率排名全国第一、世界第二。完善“1 4 N 生态链”战略，布局新领域及新技术：MLED 领域，公司在11 月 6 日公告拟以不超过 21 亿元的自筹资金认购华灿光电定增的 A 股股份，成为其第一大股东。通过控股华灿光电，公司完善“1 4 N 生态链”业务架构中对于 MLED 的布局。华灿光电是行业前列的 LED 芯片及先进半导体解决方案供应商，其掌握的 Mini/MicroLED 芯片核心技术，能够与京东方先进的半导体显示技术、高速转印技术有效结合，完善 MLED 业务技术布局。在 VR 领域，VR 面板技术需实现超高 PPI，目前 LTPS（低温多晶硅）、LTPO（低温多晶氧化物）、MicroOLED（硅基有机发光二极管）三种主流技术中，LTPO技术最高可以满足 2100PPI 左右的最高分辨率（LTPS 为 1700PPI），且成本相比MicroOLED 有绝对优势，预计 LTPO 技术将成为技术发展趋势。公司计划在北京投建应用 LTPO 技术的第 6 代新型半导体显示器件生产线项目，填补公司 VR 产品 LTPO 技术无量产产能的空缺。着力布局 VR 显示产品市场，将有助于公司抓住市场转型和技术演进机会，巩固行业主导权。分业务收入预测：显示器件：公司为全球面板龙头企业，高世代产线数量世界第一。公司业务集中度高，22 年 1H 显示器件业务营收占总营收的 90.21%，受行业寒冬影响，22 年公司显示器件业务营收出现显著下滑，不过公司作为龙头企业有望在 23/24 年引领行 业 复 苏。预 计 公 司 显 示 器 件 业 务2022-2024年 分 别 实 现 营 收1597.53/1789.23/2147.08 亿元。随着面板价格的回暖及稼动率的回升，预计毛利率将呈现稳步提升趋势，2022-2024 年实现毛利率 11%/15%/20%。物联网创新业务：该业务为系统解决方案设计整合制造模式，为客户提供电视、显示器等终端设备的同时，辅以人工智能、大数据等技术支撑，提供物联网整体解决方案。该业务为公司第二大业务，21 年实现营收 283.79 亿元，受智慧终端需求不振影响，22 年该业务营收增速放缓。随着需求的恢复及 IoT 场景渗透率的提高，该业务有望恢复较快增长。预计公司物联网创新业务 2022-2024 年分别实现营收289.47/347.36/434.20 亿元、毛利率 8.5%/10%/12%。智慧医工：该业务将科技与医学结合，通过健康物联网平台，将检测设备、医护与用户连接，构架智慧健康管理生态系统。21 年该业务实现营收 18.47 亿元，随着人们对健康的重视度及养老需求的提高，预计公司智慧医工业务在 2022-2024 年分别实现营收 22.16/26.49/31.52 亿元，随着业务规模的扩大及技术协同带来的降本增效，预计 2022-2024 年实现毛利率 16%/19%/24%。MLED：该业务为器件设计整合制造模式，为手机、TV、显示器等设备提供行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 23 Mini/Micro LED 显示产品。21 年公司推出业内首款 PCB 基 55 吋 MiniLED 拼接背光产品，打入高端安防市场，同年该业务实现营收 4.53 亿元。当前公司 MLED业务客户拓展顺利，随着市场认可度的提高该业务进入快速发展阶段，有望实现持续 高 速 增 长。预 计 公 司 MLED 业 务 在 2022-2024 年 分 别 实 现 营 收6.78/10.85/17.36 亿元，随着技术的进步及规模效应的体现，预计 2022-2024 年实现毛利率 1%/5%/8%。传感器及解决方案：该业务聚焦医疗、交通、工业等多个领域，为用户提供传感器件的设计制造及系统解决方案服务。21 年公司医疗影像产品在国内头部探测器厂商客户端占比超四成，同年实现营收 2.16 亿元。该产品应用领域广泛，预计 2022-2024 年分别实现营收 2.81/3.65/4.56 亿元、毛利率 18%/20%/23%。其他及抵销：公司实施“1 4 N 生态链”战略布局，其他业务线与显示器件业务多有重叠，因此该部分业绩抵销，应当进行扣除。预计公司 2022-2024 年抵销金额分别为-128.37/-121.95/-115.85 亿元。表7：京东方分业务销售预测 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元）2193.10 1790.38 2055.63 2518.86 显示器件 2022.19 1597.53 1789.23 2147.08 物联网创新业务 283.79 289.47 347.36 434.20 智慧医工 18.47 22.16 26.49 31.52 MLED 4.52 6.78 10.85 17.36 传感器及解决方案 2.16 2.81 3.65 4.56 其他及抵消-138.03-128.37-121.95-115.85 收入增长率 61.79%-18.4.8.5%显示器件 64.30%-21 %物联网创新业务 47.98%2 %智慧医工 21.29 .5%MLED-50%传感器及解决方案 80.4300%毛利率 28.87.42.05.51%显示器件 26.36 %物联网创新业务 11.52%8.5%智慧医工 26.36$%MLED 3.3%1%5%8%传感器及解决方案 22.84 #%资料来源：Wind，京东方公告、民生证券研究院预测 投资建议：我们预计公司 2022-2024 年将实现营收 1790.38/2055.63/2518.86亿元，实现归母净利润 41.87/90.47/145.20 亿元，对应当前市值 PB 分别为1.2/1.1/1.0 倍，我们认为公司身为头部面板厂商具有穿越周期的长期成长能力，首次覆盖，给予“推荐”评级。行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 24 风险提示：行业恢复不及预期；新产品研发进度不及预期；客户导入进度不及预期 表8：京东方盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元）2193.1 1790.38 2055.63 2518.86 增长率（%）61.8-18.4 14.8 22.5 归属母公司股东净利润（亿元）258.31 41.87 90.47 145.20 增长率（%）413.0-83.8 116.1 60.5 每股收益（元）0.68 0.11 0.24 0.38 PE（现价）6 37 17 11 PB 1.1 1.2 1.1 1.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 1 月 19 日收盘价）4.3 TCL 科技：泛半导体产业布局，面板 光伏齐头并进 TCL 集团成立于 1981 年，早期由通讯设备制造起家，随后将业务拓展至彩电、电脑等电器领域，并跻身中国电子前十强企业。2004 年公司在深交所上市，2009 年成立华星光电进军半导体显示面板行业，2020 年收购天津中环进军新能源光伏和半导体材料行业，打开公司全新增长极。当前公司已经形成半导体显示、新能源光伏及半导体材料为核心主业，产业金融等其他业务共同发展的布局。图30：TCL 科技产业布局 资料来源：TCL 科技公告，民生证券研究院 半导体显示业务承压，光伏业务业绩贡献力度增大：营收及归母净利润方面，公司 2020-3Q22 分别实现营收 768.3/1636.91/1265.76 亿元，分别实现归母净利润 43.88/100.57/2.81 亿元。受益于面板行业及光伏行业的高景气度，公司 21年营收同比增长 113%，归母净利润同比增长 129.2%。22 年以来面板行业处于景气度低谷，22 年前三季度公司归母净利润同比下滑-96.92%。行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 25 图31：1Q20-3Q22公司单季度营收及归母净利润情况 图32：1Q20-3Q22 公司单季度毛利率、半导体显示业务半年及年度毛利率情况 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 盈利能力方面，公司 1Q20-3Q22 单季度毛利率分别为 7.27%/10.22%/13.47%/18.71%/21.03%/22.66%/19.7%/16.38%/12.26%/6.89%/8.49%。根据公司年报及半年报，1H20-1H22 半导体显示业务半年及年度毛利率分别为 10.34%/16.89%/29.15%/24.62%/3.89%，半导体显示业务毛利率的大幅下滑拖累公司22 年整体毛利水平。分产品看，1H22 公司半导体显示业务/新能源光伏业务/分销业务占营收比重分别为 44.09%/37.50%/17.43%，受行业景气度不振影响半导体显示业务表现不佳，营收占比相较 21 年末下滑 9.78pct；得益于新能源旺盛的需求，新能源光伏业务占比相较 21 年末提高 12.37pct。图33：1H22 公司各业务占比 资料来源：TCL 科技公告，民生证券研究院 加速布局中尺寸面板，大尺寸龙头转型全尺寸龙头：TCL 华星光电技术有限公司成立于 2009 年，是当前半导体显示龙头之一，也是 TCL 半导体显示业务的主力军。当前 TCL 华星有深圳、武汉、惠州、苏州、广州、印度生产基地，9 条面板产线，5 大模组基地。具体产线来看，公司当前拥有 T1、T2、T6、T7、T10 共 5 条大尺寸产线。T1 为 8.5 代 TFT-LCD 生产线，于 2010 年 3 月开工建设，也是公司首条面板产-100102030405001002003004005001Q202Q3Q4Q1Q212Q3Q4Q1Q222Q3Q营收（亿元）归母净利润（亿元）0%5 %05%1Q20 2Q3Q4Q 1Q21 2Q3Q4Q 1Q22 2Q3Q公司毛利率（%）半导体显示业务毛利率（%）44.097.50.43%0.98%半导体显示新能源光伏分销其他及抵销行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 26 线。T1 作为公司第一条高世代产线的投产帮助 TCL 建立后发优势，为半导体显示业务崛起打下良好基础。随后公司于 2013 年 11 月开工建设第二条 8.5 代线T2，可提供 4K 面板产品。公司与 2016 年 11 月、2018 年 11 月分别开工建设T6、T7 两条 11 代线，致力于提升公司在 65、75 吋等大尺寸领域的竞争力。随着韩厂产能的退出，TCL 于 2021 年 4 月完成对三星苏州的收购，同年实现 Q2 并表，该产线覆盖 TV/MNT/PID 等多类型产品，收购后成为公司 T10 产线。中小尺寸方面，公司当前拥有 T3、T4、T5、T9 四条产线。T3 为公司首条 6代小尺寸产线，主要生产高分辨率、低功耗、超薄及异形屏等高端手机产品和平板、笔电及车载产品。T4 为 OLED 专用产线，主供 1.36-15.6 吋柔性 AMOLED 显示模组。尽管中小尺寸面板出货面积占比较小，但其价值量相对较高。公司前期重心偏向建设大尺寸 TV 产线，为了补足中小尺寸面板产品的不足，公司于 2021 年分别建设 T9、T5 两条中小尺寸产线，其中 T9 为 8.6 代线，为国内是首个专门生产高端 IT 产品及专业显示的高世代产线，产品覆盖各主流应用场景；T5 为 6 代线，作为 T3 线的扩充使用，当前处于建设期还未投产。图34：华星光电产线情况 资料来源：TCL 科技官网、公告，民生证券研究院 22 年前三季度公司优化业务及产品结构，加速布局中尺寸领域，从大尺寸龙头向全尺寸领先转型。TCL 华星实现面板销售面积 3267 万平米，同比增长 15%，但受行业下行影响产品价格处于低位，体现在营收为 521 亿元，同比下滑-21.72%。大尺寸面板：8K 及 120HZ 高端面板市场份额全球第一；65 及 75 吋市场份额全球第二；在交互白板、数字标牌、拼接屏等商用市场成为头部客户的核心供应商，其中大尺寸交互白板及数字标牌市场份额全球第一，拼接屏市场份额全球第三。产线方面，在行业集体控制产能的背景下，当前 T1、T2、T6、T7、T10 工厂稼动率整体处于低位，随着面板价格触底反弹，公司稼动率有望回升。中小尺寸面板：产品序列进一步完善，客户结构持续优化，LTPS 平板出货排名第一，LTPS 笔电产品出货排名第二，LTPS 车载出货增长显著，AR/VR 产品加速拓展。产线方面，目前中尺寸产品主要依托 T3 LTPS 产线和深圳华星以及苏州华星的产线生产，产品类型以平板、笔电和显示器为主，并侧重于高分辨率、高刷新率、曲面等中高端品类。在 22 年上半年市场下行期间，中高端产品所受冲击和影响相较整体市场相对缓和。4 月在武汉扩建月产能 4.5 万片的第 6 代 LTPS LCD显示面板生产线（T5）厂房建设完成，该产线将主要围绕车载、笔电、手机等品类行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 27 布局。9 月在广州投产月产能 18 万片的 8.6 代氧化物半导体新型显示器件生产线（T9）提前量产，该产线分两个阶段建设，每阶段月产能各 9 万片，工厂整体满产计划在 4Q24 实现。相比 8.5 代线，T9 产线切割效率提升 8-12%，有效降低了成本。该产线将主要布局中尺寸 IT 和车载产品，非 TV 类应用产能占比 78%，有助于公司构筑中尺寸的差异化竞争力。表9：TCL 大尺寸 LCD 产线情况 产线 世代 地点 投产时间 规划产能（K/M）（K/M）（）T1 8.5 深圳 2Q14 160 T2 8.5 深圳 3Q15 150 T6 11 深圳 1Q19 105 T7 11 深圳 4Q20 105 T10 8.5 苏州（原三星产线）1Q14 120 资料来源：TCL 科技官网、产业链调研、民生证券研究院整理 光伏 半导体材料布局，TCL 中环成为第二增长极：近年来光伏行业需求旺盛，半导体材料也在国产替代的迫切需求下保持快速发展。2022 年前三季度 TCL 中环实现营收 498.4 亿元，同比增长 71.35%；实现归母净利润 50.01 亿元，同比增长 80.68%。截至 3Q22，公司单晶产能达 128GW，先进产能保持全球领先地位，G12 硅片、高效 N 型单晶硅片市场占有率全球第一。公司推动 G12 技术平台与工业 4.0生产线深度融合，提升了公司生产制造效率。在晶体环节，22 年 1 月在宁夏中环六期工厂首颗 G12 单晶下线，目前 50GW 项目投产顺利，先进优势产能加速提升，产品结构进一步优化，公司预计 2022 年末单晶总产能将超过 140GW，有望成为全球光伏硅单晶规模 TOP1 厂商。在晶片环节，公司在天津年产 25GW 的“DW 三期”和宜兴年产 30GW 的“DW 四期”项目的加速投建、投产。通过细线化、薄片化工艺改善，硅片 A 品率提升 4%，同硅片厚度下公斤出片数提升 6%，显著领先行业水平。半导体材料方面，公司持续优化全产品解决方案，抛光片、外延片出货面积在 1H22 同比增长 76.2%，其中 8-12 英寸同比增长 107%。22 年4 月公司与协鑫集团共同投资并开工建设 10 万吨颗粒硅、硅基材料项目及 1 万吨的电子级多晶硅项目，推动产业链和供应链的稳定及优化。重视自主研发，前沿技术引领未来：TCL 积极布局前沿显示技术。2019 年公司将 Mini-LED 及 Micro-LED 定位为未来 3-5 年的技术路线，并推出全球首款MLED 星曜屏。目前 Mini-LED 技术大多采用 PCB 作为驱动系统的基板，TCL 华星创新性的采用 Glass 作为基板，在降低成本的同时实现画质的增强。公司采用“AM Local Diming Mini-LED”背光技术，具有高峰值亮度、高对比度、低功耗、高可靠性等特点，在性能达到 OLED 相当水准的同时在价格上具备极大优势。在大尺寸 OLED 方面，公司布局印刷 OLED 显示技术，区别于三星、LG 的蒸镀技术，印刷工艺无需 FMM，具有低成本和柔性化等优势。2020 年 1 月 7 日，行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 28 TCL 华星与广东聚华联合开发的全球首款基于印刷技术的可卷绕柔性 OLED 样机面世；同年公司以 300 亿日元战略入股日本印刷 OLED 龙头公司 JOLED，通过联合研发、专利合作等，推动印刷 OLED 早日实现工业化量产。分业务收入预测：半导体显示业务（TCL 华星）：公司为全球面板龙头企业，产品广泛应用于 TV、手机、平板电脑、笔电、显示器等各应用场景。受行业景气度下行影响，该业务 22年营收出现下滑，随着行业的复苏有望在 23/24 年恢复增长。预计公司半导体显示业务 2022-2024 年分别实现营收 678.39/746.23/895.48 亿元。22 年面板价格下行导致毛利率下滑，随着面板价格的企稳反弹，该业务毛利率在 23/24 年有望获得提高。预计 2022-2024 年分别实现毛利率 2%/7%/10%。新能源光伏业务（TCL 中环）：新能源光伏业务主要包含半导体材料、光伏电池及组件、光伏硅片等产品，22 年在新能源的高热度下该业务实现营收大增，随着新增硅料产能的释放，预计 23/24 年增速将放缓。预计公司新能源光伏业务 2022-2024 年分别实现营收 698.79/803.60/924.14 亿元。而随着硅料价格的下跌，23年 该 业 务 毛 利 率 可 能 出 现 下 滑。预 计 2022-2024 年 分 别 实 现 毛 利 率18.5%/18%/18%.分销业务：公司分销业务主要通过子公司翰林汇展开，考虑到该业务营收、毛利率相 对 比 较 稳 定，预 计 公 司 分 销 业 务2022-2024年 分 别 实 现 营 收335.29/362.11/391.08 亿元，分别实现毛利率 4%/4%/4%。表10：TCL 分业务销售预测 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元）1636.91 1713.31 1913.24 2212.11 半导体显示业务 881.03 678.39 746.23 895.48 新能源光伏业务 411.05 698.79 803.60.924.14 分销业务 319.32 335.29 362.11 391.08 收入增长率 113.05%4.7.7.6%半导体显示业务 88.39%-23 %新能源光伏业务-70%分销业务 41.8%5%8%8%毛利率 19.86%9.12.06.28%半导体显示业务 24.62%2%7%新能源光伏业务 21.69.5%分销业务 3.62%4%4%4%资料来源：Wind，民生证券研究院预测 投资建议：我们预计公司 2022-2024 年将实现营收 1713.31/1913.24/2212.11亿元，实现归母净利润 2.16/42.34/75.15 亿元，对应当前市值 PB 分别为1.4/1.3/1.2 倍，我们看好公司显示业务及新能源领域的长期成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 29 风险提示：行业恢复不及预期；产线建设不及预期；技术路线被取代 表11：TCL 科技盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元）1636.91 1713.31 1913.24 2212.11 增长率（%）113.1 4.7 11.7 15.6 归属母公司股东净利润（亿元）100.57 2.16 42.34 75.15 增长率（%）129.2-97.9 1861.4 77.5 每股收益（元）0.59 0.01 0.25 0.44 PE（现价）7 327 17 9 PB 1.6 1.4 1.3 1.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 1 月 19 日收盘价）行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 30 5 风险提示 1）需求持续不振的风险。22 年以来受俄乌冲突、新冠疫情、通货膨胀等影响，消费者对彩电的购买意愿不强烈，TV 销量低迷使得对面板需求持续不振。未来若TV 销量持续保持低位，则对面板行业产生不利影响。2）疫情反复的风险。疫情走向具有不确定性，尽管当前疫情防控措施不断调整、优化，未来疫情仍存在加剧的风险，可能对面板行业生产端造成冲击。3）产品迭代的风险。当前 LCD 面板行业由大陆企业主导，韩企则在 OLED 等高端面板产品具有一定优势，若 OLED 技术取得突破导致成本大幅下降，则可能对 LCD 形成大面积替代，将对大陆面板厂商造成冲击。行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 31 插图目录 图 1：各尺寸 TV 面板价格变化（美元）.3 图 2：2017 年-2022 年 32 吋 TV 面板物料成本（美元）.4 图 3：2017-2022 年各尺寸 TV 面板现金成本（美元）.4 图 4：32 吋液晶面板近十年价格走势（美元）.4 图 5：2017 年-2022 年 32 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比.5 图 6：2017 年-2022 年 43 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比.5 图 7：2017 年-2022 年 55 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比.5 图 8：2017 年-2022 年 65 吋 TV 面板价格（美元）与现金成本（美元）对比.5 图 9：2017 年 TV 面板出货量分区域市占率情况.6 图 10：22 年 11 月 TV 面板出货量分区域市占率情况.6 图 11：近十年全球 TV 面板出货量（亿块）及增速（%）.8 图 12：1Q2020-3Q2022TV 出货量及增速.8 图 13：2022Q1-Q3 分区域 TV 销量增速.9 图 14：2022 年面板厂库存情况.10 图 15：三星 VD LCD TV 面板采购和整机出货量（百万台）.10 图 16：22 年美国 TV 销售周度数据.11 图 17：2022 年面板分尺寸预期出货量（百万块）.12 图 18：2018-2023 年 TV 面板平均尺寸（左轴）及同比变化（右轴）.12 图 19：10.5 代线可以有效切割 65 及 75 寸面板.13 图 20：韩国及大陆面板厂大尺寸产能市占率对比.14 图 21：大陆 8.5 代线及以上产线情况.16 图 22：HHI 指数体现行业集中度变化.17 图 23：2022 年以来面板厂稼动率不断调降.18 图 24：公司发展历程.19 图 25：1Q20-3Q22 公司营收及归母净利润情况.20 图 26：1Q20-3Q22 公司单季度毛利率、半导体显示业务半年及年度毛利率情况.20 图 27：1H22 公司各业务占比.20 图 28：2017-1H22 公司研发投入情况.21 图 29：2017-2021 京东方 PCT 专利申请量（件）.21 图 30：TCL 科技产业布局.24 图 31：1Q20-3Q22 公司单季度营收及归母净利润情况.25 图 32：1Q20-3Q22 公司单季度毛利率、半导体显示业务半年及年度毛利率情况.25 图 33：1H22 公司各业务占比.25 图 34：华星光电产线情况.26 表格目录 重点公司盈利预测、估值与评级.1 表 1：8.5 代线及 10.5 代线切割效率对比.13 表 2：三星、LG 韩国本土大尺寸面板产线退出情况.15 表 3：三星苏州、中电熊猫产线收购后情况.16 表 4：美国司法部对寡占程度的评价标准.17 表 5：面板行业重点关注个股.19 表 6：京东方高世代线情况.21 表 7：京东方分业务销售预测.23 表 8：京东方盈利预测与财务指标.24 表 9：TCL 大尺寸 LCD 产线情况.27 表 10：TCL 分业务销售预测.28 表 11：TCL 科技盈利预测与财务指标.29 行业深度研究/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 32 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准。公司评级 推荐 相对基准指数涨幅 15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅 5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。民生证券研究院：上海：上海市浦东新区浦明路 8 号财富金融广场 1 幢 5F；200120 北京：北京市东城区建国门内大街 28 号民生金融中心 A 座 18 层；100005 深圳：广东省深圳市福田区益田路 6001 号太平金融大厦 32 层 05 单元；518026

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免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 电子电子 CES23#1：关注关注 ARVR 和折叠屏和折叠屏 华泰研究华泰研究 电子电子 增持增持(维持维持)研究员 黄乐平，黄乐平，PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 (852)3658 6000 联系人 黄礼悦黄礼悦 SAC No.S0570121070191 SFC No.BRH099 (852)3658 6000 联系人 陈钰陈钰 SAC No.S0570121120092 (86)21 2897 2228 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2023 年 1 月 08 日中国内地 专题研究专题研究 华泰观点：折叠屏、华泰观点：折叠屏、VR 光学模组产品形态或出现革新光学模组产品形态或出现革新 我们于线上参加了 2023 年 CES（国际消费类电子产品展览会）。我们看见今年各厂家展出产品主要为各类超大屏幕、ARVR 头显，但整体看创新较少。我们认为可能为未来产品设计提供参考意义的主要为两点：1）三星、LG 丰富了折叠屏产品形态，推出了折叠 拉升屏幕、360 度折叠屏以及全屏折叠笔记本概念机型，公司表示希望手机、PC 甚至汽车屏幕厂商，都能看到这些概念并受到启发，2）头戴式设备出现混合波导光学方案，或将解决目前小视角、大体积、高成本问题，为现有 Birdbath 与 pancake 方案带来改进灵感。元宇宙：元宇宙：软件生态持续建设，硬件出现混合波导软件生态持续建设，硬件出现混合波导光学光学方案创新方案创新 零部件方面，CES 展会上展出了 Ant Reality 的新型混合波动光学方案，该方案分为 A、B、C 三种型号，针对现有 Birdbath、衍射光波导以及 pancake小视角、大体积、高成本、ARVR 难以一键切换等痛点给出了创造性解决方案，或为之后头显光学模组设备设计提供新灵感。生态方面，我们看见各行业龙头的探索持续，7-11 推出元宇宙概念便利店、奔驰利用 Omniverse 对制造和组装设施进行设计和规划、索尼与曼城合作探索虚拟球赛应用。整机方面，索尼、HTC、夏普、佳能、nolo 等多家品牌厂商展出整机产品，但总体看方案升级并不明显。屏幕：多形态折叠屏或屏幕：多形态折叠屏或成为可折叠设备的转折点成为可折叠设备的转折点 今年较多无线大屏电视、折叠屏产品参展。我们认为今年三条主要主线为：1）多形态折叠屏产品。我们看到三星和 LG 均在多形态折叠设备上发力，三星推出了“柔性 OLED 显示屏 滑动机制”的 Flex Hybrid 概念智能设备、可以折成 S 型的 Flex S 手机、可以作为平板和笔记本两用的 Flex note，以及可以 360 度折叠的 Flex in and out 产品。2）大屏无线电视。LG 推出了M3 型号无线电视，配备自发光 OLED 屏幕，能够提供最高 4K 120Hz 的音频和视频传输，3）车载显示。LG 推出车载 P-OLED 显示产品，让仪表盘、导航清晰地呈现在驾驶员面前，以及搭载 LTPS LCD 技术的超高亮度 HUD。其他产品创新其他产品创新：AI 家居、带屏家居、带屏 TWS、裸眼、裸眼 3D 笔记本电脑笔记本电脑 我们看到今年同样展出了不同寻常的一些创新产品。三星推出 AI 烤箱以及智能冰箱。利用内部摄像头和传感器，可以主动识别 80 多种菜肴和食材，以优化烹饪设置，以及扫描食品标签跟踪存货。JBL 和惠普为 TWS 装上屏幕，用于控制音乐播放、通话并查看通知。华硕推出裸眼 3D 笔记本电脑，屏幕顶部具有玻璃面板和光栅透镜。配合眼球追踪技术，显示器可以为用户的每只眼睛渲染实时图像，从而达到裸眼 3D 的效果。风险提示：技术发展不及预期；行业竞争加剧；宏观经济下行风险。(39)(29)(19)(9)1Jan-22May-22Sep-22Jan-23(%)电子沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 电子电子 正文目录正文目录 元宇宙：软件生态持续建设，硬件出现混合波导方案创新元宇宙：软件生态持续建设，硬件出现混合波导方案创新.3 应用：元宇宙便利店/工业元宇宙/赛事直播应用持续探索.3 7-11 推出新概念元宇宙便利店，开展下一代数字转型服务.3 元宇宙中的生产制造，奔驰利用英伟达 Omniverse 构建下一代工厂.3 索尼与曼城合作测试虚拟球赛应用.4 整机：索尼、创维、HTC 等相继发布整机产品.4 索尼 PlayStation VR2 直播发布会.4 印度 XR 公司 AjnaLens 将发布其 MR 头显，或将配备屈光度调节功能.5 HTC 新品 Vive XR Elite 售价 9888 元.5 夏普展出 VR 头显原型，单眼 2K，重量仅 175g.6 佳能 Canon 在 CES 展示 MR 头显，采用 Pancake 光学支持 VST.6 雷鸟创新将展示双目全彩 Micro-LED 光波导 AR 眼镜 RayNeo X2.6 NOLO 携 2 款旗舰新品首发亮相.6 零部件：混合光波导方案或为行业光学模组升级带来启发.7 Ant Reality 推出新型混合波导 AR 光学方案.7 Holoride 宣布推出车载 VR 娱乐系统改装包，可支持任意车型.8 提供嗅觉虚拟体验的气味系统.9 联想展示免穿戴的动捕设备概念产品 Project Chronos.9 屏幕：折叠屏和设备互联是主要探索方向屏幕：折叠屏和设备互联是主要探索方向.10 三星推出折叠 拉升屏幕，或将重新定义折叠产品.10 LG 发力折叠屏与车载显示解决方案.11 PC：芯片提升桌面：芯片提升桌面 PC 体体验，验，LG 推出轻薄笔记本推出轻薄笔记本.14 Intel/AMD/NVIDIA 提升硬件配置让 PC 拥有桌面电脑体验.14 NVIDIA Ada 架构驱动产品性能，Omniverse 平台改善协作生态.16 LG 推出最轻薄笔记本 gram Ultraslim 系列.17 其他其他创新产品创新产品.18 三星推出智能家居.18 TWS 带无线触摸屏幕成为新尝试.18 华硕推出裸眼 3D 笔记本.18 AirDeep 实时分析车辆和房间中空气状况.19 Cosmax 推出新概念彩妆调色板设备.19 NEST 推出自动分配可再填充牙刷.19 Neurive 推出非侵入性增强大脑功能的可穿戴电子设备 Soricle.19 加拿大公司 GlxKind 推出了可以自主移动的 Ella 婴儿车.20 数据中心：AMD 先进制程与先进 AI 技术构建优势，数据中心成为亮点.20 高通 Flex SoC 及 Satellite 技术扩展新应用.21 风险提示.22 3WpX9XlYcXmNzRnP7NdN6MpNrRnPmPeRnNnMkPqQvM7NmNqRwMtPmOMYqMoN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 电子电子 元宇宙：元宇宙：软件生态软件生态持续建设持续建设，硬件硬件出现混合波导方案出现混合波导方案创新创新 应用：元宇宙便利店应用：元宇宙便利店/工业元宇宙工业元宇宙/赛事直播赛事直播应用持续探索应用持续探索 7-11 推出新概念元宇宙便利店，开展下一代数字转型服务推出新概念元宇宙便利店，开展下一代数字转型服务 7-11 在 CES 2023 期间展示一个新概念的元宇宙便利店，作为 7-11 下一代数字化转型服务的一部分。将一个现实中便利店的模型搬进 VR 中，用户可以在 VR 版本的 7-11 便利店中进行各种虚拟现实的交互。元宇宙便利店售卖的各种方便面、啤酒等商品，都是现实便利店中对应产品的广告，以链接的方式让用户打开下单链接，让客户在家以这种更身临其境的方式选购商品，然后送货上门。图表图表1：7-11 元宇宙便利店元宇宙便利店 资料来源：36 氪，华泰研究 元宇宙中的生产制造，奔驰利用英伟达元宇宙中的生产制造，奔驰利用英伟达 Omniverse 构建下一代工厂构建下一代工厂 奔驰宣布公司将在生产流程数字化方面再发力，使用英伟达 Omniverse 平台，对制造和组装设施进行设计和规划。公司即将推出的车型将基于英伟达 DRIVE Orin 集中式计算平台打造而成，并将基于 Omniverse 的 NVIDIA DRIVE Sim 仿真平台上，对其智能驾驶功能进行测试和验证，将 AI 和元宇宙技术进一步融入了自身的开发流程之中。图表图表2：奔驰奔驰使用使用 Omniverse 平台，设计和规划平台，设计和规划制造和组装设施制造和组装设施 图表图表3：奔驰计划在其位于德国拉斯塔特的工厂应用新平台奔驰计划在其位于德国拉斯塔特的工厂应用新平台 资料来源：IT 之家，华泰研究 资料来源：IT 之家，华泰研究 Omniverse 为游戏创作者带来了全新的协作模式，大幅提升游戏开发效率。为游戏创作者带来了全新的协作模式，大幅提升游戏开发效率。同一个游戏创作团队的成员，可以通过在线协作的方式，在 Omniverse 上共同开发游戏，打破时间、空间的阻隔。同时，Omniverse 打破了游戏开发软件之间的生态壁垒，创作者可以使用不同的三维软件，例如 Adobe、Autodesk、SideFX 等厂商的创作工具，统一接入 Omniverse。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 电子电子 平台基于 USD（Universal Scene Description），可以为热门 3D 设计工具之间提供通用的场景描述语言，以实现跨软件的团队协作。与此同时，创作者可以在4K分辨率下使用NVIDIA Omniverse 进行具有完整物理属性、光照和材质模拟的 3D 设计，全新 GeForce RTX40 系列 GPU 可为 Omniverse 提供强大性能支持。我们认为基于 Omniverse 生态的新协作方式和内容生成将成为未来硬件升级的终极目标，也将极大改变用户的工作和娱乐模式。图表图表4：Omniverse 打破游戏开发软件之间的生态壁垒打破游戏开发软件之间的生态壁垒 图表图表5：Omniverse 打破时间与空间阻隔打破时间与空间阻隔 资料来源：NVIDIA，华泰研究 资料来源：NVIDIA，华泰研究 索尼与曼城合作测试虚拟球赛应用索尼与曼城合作测试虚拟球赛应用 索尼公布了与曼城合作开发的一个虚拟社交应用 Virtual Etihad Stadium，允许足球粉丝们扮演 Avatar，进入虚拟球场观看比赛。Virtual Etihad Stadium 采用 3D 内容形式，因此用户可从多个角度观看球赛，回顾比赛中精彩的决胜场面。利用 3D 体育数据可视化系统Hawk-Eye，索尼可从多角度捕捉体育比赛，并生成 3D 动态模型，为观众带来更多观看角度。此外，观众还可以通过 Avatar 与其他球迷交流、互动。整机：索尼、创维、整机：索尼、创维、HTC 等相继发布整机产品等相继发布整机产品 索尼索尼 PlayStation VR2 直播发布会直播发布会 索尼 PlayStation VR2 将在 2023 年 2 月 22 日正式发布，1 月 5 日 CES 大会上公司举行直播发布会。PSVR2 除了本体设备和两个 PSVR2 手柄以及一副立体耳机，售价为 549.99美元，此外还可以额外购买一个价值 49.99 美元的手柄充电器。索尼 PS VR2 将搭载单眼 2000*2400 分辨率、90/120Hz 刷新率的 OLED 屏，支持 4K HDR和 110光视角，机身配备四颗摄像头用于耳机以及控制器，而红外追踪摄像头将用于眼部追踪，可能会带来眼球控制功能。除此之外，PSVR2 还支持“注视点渲染”技术，也就是说用户注视的画面比其他地方更清晰，从而减轻对游戏设备的负担。图表图表6：索尼索尼 PSVR2 头显头显 图表图表7：索尼与曼城合作测试虚拟球赛应用索尼与曼城合作测试虚拟球赛应用 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 电子电子 印度印度 XR 公司公司 AjnaLens 将发布其将发布其 MR 头显，或将配备屈光度调节功能头显，或将配备屈光度调节功能 本次展会上，印度 VR 企业带来了其最新的 VR 一体机原型AjnaXR。根据青亭网，该设备将拥有 2 款产品，价格约 800-1000 美元。该设备采用 Pancake 光学，重量约 400g。头显部分比较轻薄，厚度约 3cm 左右。头显分辨率为双眼 5K，采用视涯的 Micro-OLED 屏幕，头显内置高通骁龙 XR2 芯片，支持眼动追踪、手势识别，并且支持 IPD 和 0-700 度屈光度调节。头显 RAM 为 8GB，ROM 为 256GB。头显支持 inside-out 空间定位，以及 Video See Through，头显上共有 6 颗摄像头，4 颗摄像头用于 Slam 定位，2 颗摄像头用于 VST。图表图表8：Vuzix 展示最新款轻量化展示最新款轻量化 AR 眼镜方案：眼镜方案：Vuzix Ultralite 图表图表9：印度印度 XR 公司公司 AjnaLens 产品产品 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 HTC 新品新品 Vive XR Elite 售价售价 9888 元元 HTC VIVE 正式推出其首款 XR 一体机 VIVE XR 精英套装。设备轻薄便携，包含电池在内仅重 625 克，搭载一颗 RGB 彩色透视摄像头，使得用户无需摘下头显，就可以看到真实世界。同时搭载了 4 个宽视场角的追踪摄像头和 1 个深度传感器，配备 6DoF 操控手柄，支持手部追踪和手指动作的电容感应，使得开发者能够更加自如地在 VR 或 MR 环境中开发，实现精准移动、提升整体体验。全套机身（含可拆卸电池在内）仅重 625 克，电池后置且形状微曲，平衡重量的同时保证了最佳舒适度。电池采用 30 瓦快充设计，支持热插拔和更换，通过 USB-C 接口充满电后可供应长达 2 小时的持续体验，让消费者在学习、工作、娱乐等多场景下，都能够拥有强大的续航保障。此外，机身右侧配备的 USB-C 接口，可连接至充电宝或电源为头显供电。图表图表10：HTC Vive XR Elite 头显头显 图表图表11：HTC Vive XR Elite 头显头显 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 电子电子 夏普展出夏普展出 VR 头显原型，单眼头显原型，单眼 2K，重量仅，重量仅 175g 该产品采用分体式设计，需要连接手机等设备使用，配备定制的 Pancake 光学方案，屏幕为 LCD，分辨率单眼 2K，刷新率为 120Hz，1 颗 RGB 彩色相机模块，支持彩色 VST，可实现区域透视显示效果；2 颗黑白摄像头，支持手势识别功能；并配备了液晶变焦镜头，可通过改变聚合物镜头的厚度来实现图像的快速聚焦。佳能佳能 Canon 在在 CES 展示展示 MR 头显，采用头显，采用 Pancake 光学支持光学支持 VST 佳能作为全球知名的相机企业，在此之前曾推出佳能 EOS VR 系统，可拍摄 8K 全景视频。而此次，在 CES 展会上，其展示了第一款 MR 头显设备。该头显为分体式 PC VR，需要连接电脑等计算单元使用。头环设计类似创维的 Pancake 系列，在 MR 头显正前方，采用了4 颗摄像头来实现 Slam 定位以及 VST（全彩透视）。图表图表12：夏普展出夏普展出 VR 头显原型头显原型 图表图表13：佳能佳能 Canon 在在 CES 展示展示 MR 头显头显 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 雷鸟创新将展示双目全彩雷鸟创新将展示双目全彩 Micro-LED 光波导光波导 AR 眼镜眼镜 RayNeo X2 RayNeo X2 配备了一颗 1600 万像素摄像头。雷鸟创新声称这款眼镜是第一款配备“双目全彩 Micro-LED 光波导显示器”的 AR 眼镜，可以提供 1,000 尼特的亮度和 25 度的视场角。这款眼镜将搭载高通骁龙 XR2 移动平台作为核心驱动，配备 590 mAh 电池、6GB 内存和 128GB 存储空间，可用于导航、信息提示、手机通知或实时翻译等场景。NOLO 携携 2 款旗舰新品首发亮相款旗舰新品首发亮相 NOLO VR GLASS 的头显部分机身轻薄，线条流畅，根据青亭网，产品使用了今年大热的Pancake 超短焦光学方案。与其搭配展示的戒指形态手柄吸引了不少业内人士的目光，交互戒指摆脱了传统 VR 大手柄的形态，精简至戒指大小，戴上即可进行点选、确认、打开/关闭页面等操作。不但解放双手，更实现了 VR 的可穿戴化。图表图表14：NOLO VR GLASS VR 分体机分体机 图表图表15：雷鸟新一代双目全彩雷鸟新一代双目全彩 MicroLED 光波导光波导 AR 眼镜雷鸟眼镜雷鸟 X2 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：雷鸟，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 电子电子 零部件：混合光波导方案或为行业光学模组升级带来启发零部件：混合光波导方案或为行业光学模组升级带来启发 Ant Reality 推出新型混合波导推出新型混合波导 AR 光学方案光学方案 Ant reality 在 CES 上推出一款新混合波导（Mixed Waveguide）AR 方案，分为 A、B、C三种型号。其中 A 型视角为 85，厚度为 9 毫米；B 型视角为 56，厚度为 6 毫米；C 型视角为 120，厚度为 10.5 毫米。光源部分采用 mirco-OLED 屏幕，全彩显示，参考分辨率为 1920*1080，且可以随着micro-OLED 分辨率的提升同步提升。通过极高的 MTF，可显示高对比度、无杂光、色彩均衡、高亮度的图像。光效可达 25%。图表图表16：三种型号的光学模组和整机参考设计三种型号的光学模组和整机参考设计 图表图表17：透过透过 A方案光学模组拍摄的方案光学模组拍摄的 AR 画面画面 资料来源：映维网，华泰研究 资料来源：映维网，华泰研究 外形上，混合波导不需要光波导类似的光机，因而三款眼镜都呈现为接近墨镜形态的窄边框外形，并没有传统光波导和 Birdbath 方案的左右或上方粗犷的边框。参考产品透过镜片观看外界环境，画面清晰、无虚影、无畸变，透过率最高可达 65%，树脂双目镜片重量 15g-20g，整机重量约 60-80g，且产品采用业界成熟的注塑和镀膜、胶合工艺，适合消费级量产，成本接近 Birdbath。图表图表18：B 方案光学模组方案光学模组 图表图表19：ARVR 切换切换 C 方案方案 资料来源：映维网，华泰研究 资料来源：映维网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 电子电子 混合波导的混合波导的 A 和和 B 两个方案对小视角两个方案对小视角、大体积痛点、大体积痛点提出了优化方向。提出了优化方向。针对 Birdbath，A 方案将厚度降低到一半，但是 FoV 增加近一倍；B 方案维持相同 FoV，但厚度降低到约三分之一。根据映维网，现有的大部分使用 Birdbath 的眼镜厂商，主要因为衍射和几何波导太贵且 FoV 很小。混合波导的出现，为很多厂商迭代下一代产品提供了明确的方向。C 方案或方案或将将替代目前火热的替代目前火热的 pancake VST 方案。方案。C 方案类似一个“透明的”Pancake。将模组厚度控制在 10 毫米左右，却实现了 VR 产品都很难达到的 120的视场角。相当于用一套 OST 光学方案，就取代了目前业内普遍推崇的 pancake VST 来实现大视角 AR体验。C 方案搭配液晶光阀（LCLV）实现 AR 和 VR 模式切换的原型机，真正将“一键切换 AR/VR”变成了现实。混合波导采用了首创的偏振折返式混合波导采用了首创的偏振折返式 AR 构型。构型。混合波导技术是一种多层复合结构的光学系统，由很多层不同的材料和叠层组成，其中还包括不同类型的偏振滤光器。混合波导实现了基于偏振的折叠光路设计，光线在折叠中实现了焦距的的折叠和模组厚度的压缩。图表图表20：A、B、C 方案方案对比对比 图表图表21：混合波导结构原理混合波导结构原理 资料来源：映维网，华泰研究 资料来源：映维网，华泰研究 Holoride 宣布推出车载宣布推出车载 VR 娱乐系统改装包，可支持任意车型娱乐系统改装包，可支持任意车型 获奥迪支持的初创公司 Holoride 发布了一个大小与智能音箱相似的设备，可以加装在任何车辆上，使其具备 VR 功能。改装包的工作方式与其现有技术类似，通过蓝牙连接到 VR 头显上，同时软件能够利用车辆的运动和位置数据，使 VR 内容与车辆的运动实时同步，以防止出现晕车现象。该改装包重量不到半磅，通过一个吸盘安装在车辆的挡风玻璃上。硬件配备了锂离子电池，一次充电可持续 14 个小时，还配备了一条可连接车辆的 USB-C 转USB-A 线。2 个头显可以同时连接到 Holoride 改装包上，这允许 2 名乘客在车内同时享受Holoride。该公司还宣布更新其 VR 内容目录，其中包括Einstein Brain Trainer等教育应用和Cloudbreakers:Leaving Haven等游戏。Holoride 宣布，订阅用户现在还可以访问来自 ARVORE 工作室的新游戏Pixel Ripped 1995:On the Road(PEGI7)。完整的产品阵容还包括一个定制的网络浏览器和一个用于智能手机屏幕的安卓镜像功能。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 电子电子 图表图表22：Holoride 车载车载 VR 娱乐系统改装包娱乐系统改装包 图表图表23：Holoride 可以支持可以支持 2 名乘客同时使用名乘客同时使用 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 提供嗅觉提供嗅觉虚拟体验的气味系统虚拟体验的气味系统 OVR Technology 推出了一款可在虚拟体验中添加的气味系统，其主要由一个充满气味的独立可穿戴墨盒构成，通过蓝牙与游戏系统、移动设备或台式机配对。这为游戏玩家、零售商和医疗保健提供商打开了一个新的可能性领域。例如，在医院，OVR 的技术正在接受测试，以帮助烧伤患者控制疼痛；它还吸引了大型零售商为家庭购物或精美的营销展品添加香味。联想展示免穿戴的动捕设备概念产品联想展示免穿戴的动捕设备概念产品 Project Chronos 联想近日推出代号 Project Chronos 的动捕设备，这是一个重 3.54 千克的 284 x 275 x 60.6毫米的灰色盒子，由第 13 代英特尔核心处理器驱动，用户无需穿戴传感器设备，只需通过一个 RGB 深度摄像头就能好捕捉动作，并通过 DisplayPort 或 HDMI 输出到外部显示器，反映到虚拟形象上。Chronos 的摄像头可以调整翻转到特定角度，不使用设备时可以向内旋转 180以保护隐私。该设备可以平放在桌面上或挂在墙上。如果用户距离设备较远，联想还将配备一个遥控器来帮助设置导航菜单。图表图表24：Vuzix 展示最新款轻量化展示最新款轻量化 AR 眼镜方案：眼镜方案：Vuzix Ultralite 图表图表25：气味体验系统气味体验系统 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 资料来源：VR 陀螺，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 电子电子 屏幕屏幕：折叠屏：折叠屏和设备互联是主要探索方向和设备互联是主要探索方向 三星推出三星推出折叠折叠 拉升屏幕，或拉升屏幕，或将将重新定义折叠产品重新定义折叠产品 三星在 CES 展会期间展览多款“概念”设备。三星显示器销售和营销副总裁 John Jacobs表示，希望手机、PC 甚至汽车屏幕厂商，都能看到这些概念并受到启发。根据 CNET，三星的这些概念产品可能成为可折叠设备的转折点，2024 年，多重屏幕形态的设备可能会出现。发布全球首款可折叠发布全球首款可折叠 可滑动的可滑动的 OLED 面板面板 SlidableFlexDuet。该设备可以手动双向滑动扩展，可从 13/14 英寸扩展到 17.3 英寸。其技术采用的是“柔性显示屏 滑动机制”，使用材质为 OLED 屏幕。Flex S、Flex Note 等各类折叠产品概念型推出。等各类折叠产品概念型推出。Flex S 有大小两款尺寸，折叠方式为一内折一外折，折叠后成“S”型有一块外屏可以使用，当完全展开时用户可将该设备作为智能手机、平板电脑或 AI 设备使用。Flex Note 则展示了是三星对可折叠笔记本电脑的想法，将折叠屏大小扩展到了笔记本屏幕尺寸，折叠后相当于 13 英寸笔记本电脑，完全展开后相当于 17 英寸的显示屏，可随身携带应用于部署工作站或外接显示屏，其本身没有键盘，不过可以将屏幕的其余部分用作键盘。图表图表26：Flex Hybrid 智能设备可以手动双向滑动扩展智能设备可以手动双向滑动扩展 图表图表27：三星三星 Flex S 折叠概念机折叠概念机 资料来源：CNET，华泰研究 资料来源：CNET，华泰研究 图表图表28：三星折叠笔记本三星折叠笔记本 Flex note 图表图表29：三星三星外折屏幕外折屏幕 Flex in and out 资料来源：CNET，华泰研究 资料来源：CNET，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 电子电子 三星发布了业内首款实现最高三星发布了业内首款实现最高 2000nits 亮度的智能手机亮度的智能手机 OLED 面板。面板。Samsung Display表示，旗下智能手机 OLED 屏幕获得了 UDR 1500 和 UDR 2000 认证，这也意味着其屏幕亮度分别能够达到 1500nits 和 2000nits。随着超高清内容的兴起，亮度范围和维持亮度的能力已成为屏幕的关键性能指标之一。Samsung Display 的高亮度产品拥有丰富的色彩表现力，能够展现更逼真的画面品质，为用户带来极致的视觉享受。三星三星还还发布发布了了新一代新一代 Neo QLED/Micro LED/OLED 电视电视。最新的 Neo QLED 电视分为 8K和 4K 分辨率的产品，应用了改进的 Mini-LED 技术，采用三星神经量子点处理器，实现形状自适应光控制和 Real Depth Enhancer Pro 等功能。利用三星的专有算法，基于 AI 深度学习技术逐个场景分析实时高动态范围（HDR）效果并将其应用于标准动态范围（SDR）内容，实现全新的自动 HDR 功能，全面改善 SDR 片源的亮度、色彩和动态范围。而 Micro LED 电视产品覆盖 50 英寸到 140 英寸范围，为消费者提供广泛的选择，以获得无与伦比的画质和观看体验。OLED 电视产品线会提供 55 英寸、65 英寸和 77 英寸型号，保留 OLED 技术优势的同时，通过量子点技术改善亮度和色彩的表现。三星 OLED 电视首次获得了 AMD 的 FreeSync Premium Pro 认证，加上 144Hz 的刷新率和 Samsung Gaming Hub 在内的智能功能，可以为玩家带来良好的游戏体验。图表图表30：三星三星 8K QLED 电视电视 图表图表31：三星三星 OLED 电视电视 资料来源：三星显示，华泰研究 资料来源：三星电子，华泰研究 LG 发力折叠屏与车载发力折叠屏与车载显示解决方案显示解决方案 推出可折叠笔记本与推出可折叠笔记本与 360 度可折叠产品。度可折叠产品。LG 推出与三星相似折叠屏产品。17 英寸可折叠笔记本电脑 OLED 屏幕可折叠或展开，可以作为平板电脑、笔记本电脑、便携式显示器等形态使用。该产品搭载触控整体解决方案，手指和触控笔均可适配，同时折叠部分几乎无折痕，因此展开屏幕时可呈现自然画质效果。而 8 英寸 360 度可折叠 OLED 产品采用了折叠20万次以上仍然可以保持耐久性的模组结构，以及折叠部分折痕最小化的特殊折叠结构，实现了比单向折叠技术难度更高的双向折叠，产品可根据需求前后折叠。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 电子电子 图表图表32：LG 显示显示 17 英寸可折叠笔记本电脑英寸可折叠笔记本电脑 OLED 产品产品 图表图表33：LG 8 英寸英寸 360 度可折叠度可折叠 OLED 产品产品 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 LG Display携多款车载显示产品亮相此次展会。携多款车载显示产品亮相此次展会。其中包括34英寸车载P-OLED显示产品，拥有横穿车辆仪表盘的超大尺寸画面以及贴合人体工学的设计，让仪表盘、导航清晰地呈现在驾驶员面前，为驾驶带来了诸多便利。此外，一款搭载 12.8 英寸超大尺寸屏幕的 Control Pad 中控台产品也亮相此次展会，此产品采用超高触控功能和曲线设计。另外搭载 LTPS LCD 技术的超高亮度抬头显示(HUD,Head-Up Display)产品亮度高达 5000nit，呈现比 LED更加鲜明的画质。同时，裸眼 3D 仪表盘通过显示屏中间的摄像头跟踪驾驶员的视线，通过立体 3D 影像提供直观的行驶信息，同时也最大程度上提高驾驶员的视觉满意度。LG Display 还将展还将展出一种提升车内娱乐体验的车载音响解决方案。出一种提升车内娱乐体验的车载音响解决方案。该产品是 LG Display独家研发的一种基于胶片形态的激振器，产品尺寸为 150mm x 90mm x 2.5mm，重量为 40克，重量仅为普通产品的 30%，厚度为普通产品的 10%，内置于显示面板或各类汽车内装材料，作为振动板发出声音。这款产品可以应用到难以装置普通扬声器的车顶板、车内填充物、仪表盘、座椅头枕等处，为用户提供立体感十足的优秀音质。图表图表34：LG Display 车载显示产品车载显示产品 图表图表35：LG 自动驾驶概念座舱自动驾驶概念座舱 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 电子电子 LG 还展出 LG SIGNATURE OLED M3 型号电视，配备自发光 OLED 屏幕，采用了外观时尚的单墙设计，还具有集成支架，使其能够很好地固定在墙上，能够提供最高 4K 120Hz的音频和视频传输，获得了 CES 2023 类别的创新奖：嵌入式技术和视频显示。并且，该款电视带有 Zero Connect 盒子，取代了输入端口来连接设备的需要，可以单独放置在离电视一定距离的地方，允许用户无线连接兼容的音频设备和条形音箱，为消费者提供了无线解决方案。此外，LG 在 M3 中引入了新的算法，通过检测周围环境的变化来减少传输错误或中断，可以识别直接环境中的变化 例如人或宠物在房间内移动，并切换到合适且更优化的传输路径。图表图表36：LG 展出展出 LG SIGNATURE OLED M3 型号电视型号电视 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 Displace 推出世界上第一台真无线电视。推出世界上第一台真无线电视。做到“无线”的秘诀就是其内部内置了四块可充电的电池，续航达 180 小时，如果按照每小时使用 6 小时来计算，可续航一个月。这也让它告别了电源线和端口，整机将会更加简洁，整机的重量不超过 20 磅。运行时，电源插座与电视中的无线单元盒会建立连接，硬件采用 AMD CPU 和 Nvidia GPU，支持 Wi-Fi 6E。除此之外，Displace TV 采用 4K OLED 面板，支持手势控制。根据 Displace 官网，这款电视将在 1 月 5 日在官网开启预购，预计 2023 年年底上市。图表图表37：Displace 推出世界上第一台真无线电视推出世界上第一台真无线电视 图表图表38：Displace TV 以以触控和语音交互以及手势控制触控和语音交互以及手势控制代替代替遥控器遥控器 资料来源：中关村在线，华泰研究 资料来源：中关村在线，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 电子电子 PC：芯片提升桌面：芯片提升桌面 PC 体验，体验，LG 推出轻薄笔记本推出轻薄笔记本 Intel/AMD/NVIDIA 提升硬件配置让提升硬件配置让 PC 拥有桌面电脑体验拥有桌面电脑体验 Intel 发布发布三个系列的全新处理器三个系列的全新处理器，包括第，包括第 13 代酷睿台式机处理器、第代酷睿台式机处理器、第 13 代酷睿移动处理代酷睿移动处理器以及面向入门级计算的器以及面向入门级计算的 N 系列处理器系列处理器。在台式机方面，与上一代酷睿 i9-12900 相比，13代酷睿 i9-13900K 具有高达 5.6GHz 的性能核与双倍的能效核，提供更大的 L2 缓存，单线程性能提升 11%，多线程性能提升 34%，同时在日常生产力、主流游戏、内容创作等多个维度，也都有较显著的提升。图表图表39：Intel 13TH 酷睿台式机处理器酷睿台式机处理器 图表图表40：Intel 13TH 酷睿台式机处理器酷睿台式机处理器 资料来源：Intel，华泰研究 资料来源：Intel，华泰研究 移动平台也是移动平台也是 Intel 此次此次 CES 2023 展会中着重介绍的部分展会中着重介绍的部分，发布了面向发烧级游戏本的55W HX 系列、面向硬核轻薄本的 45W H 系列、面向高性能轻薄本的 28W P 系列，以及面向现代轻薄本的 15W U 系列。其中，HX 系列采用了和第 13 代酷睿台式机处理器相同的Die，并应用 BGA 封装，引入了 8P-Core 24E-Core、最高 32 线程的规格，缓存容量也有了进一步的提升。此外，内存控制器默认支持 DDR5-5600，同时也继续兼容 DDR4-3200，在安装支持 XMP 3.0 的内存后，有机会进一步提升频率。图表图表41：Intel 13TH 酷睿移动处理器酷睿移动处理器 图表图表42：Intel 13TH 酷睿酷睿 HX 平台平台 资料来源：Intel，华泰研究 资料来源：Intel，华泰研究 联想集团在联想集团在 CES 2023上发布了基于上发布了基于 Intel酷睿处理器以及酷睿处理器以及 NVIDIA RTX显卡显卡的的全新产品线。全新产品线。1）全球首款全尺寸双 OLED 屏笔记本电脑 Yoga Book 9i：不同于以往尺寸更小的副屏，Yoga Book 9i 可以称得上是一款真正意义上的双屏笔记本。搭载最新一代酷睿处理器，基于 Intel Evo 平台，这款笔记本功能更加灵活，性能更强、续航更长。2）ThinkBook 产品线全面更新：联想发布了一款可旋转屏幕的双屏笔记本电脑 ThinkBook Plus Twist，搭载第13 代 Intel 处理器，可选 16GB DDR5 内存和 1TB SSD。同时，联想也推出了 ThinkBook 16p Gen4 笔记本电脑，搭载最新的第 13 代 Intel 酷睿处理器，最高可选 GeForce RTX 4060独立 GPU。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 电子电子 图表图表43：联想联想 Yoga Book 9i 图表图表44：ALIENWARE AURORA R15 台式机台式机 资料来源：联想，华泰研究 资料来源：钛媒体，华泰研究 ALIENWARE 外星人宣布推出外星人宣布推出 500Hz IPS 游戏显示器和采用游戏显示器和采用 AMD 技术的技术的 AURORA R15台式机。台式机。此前 ALIENWARE AURORA R15 已发布第 13 代 Intel 酷睿 K 系列处理器配置版本，此次展会宣布推出全新 AURORA R15 AMD Ryzen 7000 系列处理器版本，为玩家提供多种选择。ALIENWARE AURORA R15 台式机配备了性能驱动的架构更新，支持最新一代的图形和处理器技术。华硕旗下品牌华硕旗下品牌 ROG 全系笔记本新品正式发布，多款产品覆盖全系笔记本新品正式发布，多款产品覆盖 Intel/AMD/NVIDIA 处理器。处理器。ROG 游戏本系列包括专业玩家所熟知的 ROG 冰刃、枪神、魔霸系列，全能本 ROG 幻系列包括幻 16 系列、幻 14、幻 13 和幻 X。在配置方面，ROG 全系列新品覆盖最新的 13 代酷睿 i9 旗舰处理器、独占 AMD 锐龙 9 7945HX 高性能平台、最高搭载 NVIDIA RTX 4090显卡，全系列均配备 1TB SSD。新品还有升级冰川散热架构保证散热，还将配备高分辨率、专业色域切换、超高亮度的星云屏，提升显示效果。图表图表45：ROG 全系笔记本新品正式发布全系笔记本新品正式发布 图表图表46：ROG 全系笔记本新品正式发布全系笔记本新品正式发布 资料来源：ROG，天极网，华泰研究 资料来源：ROG，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 电子电子 NVIDIA Ada 架构驱动产品性能，架构驱动产品性能，Omniverse 平台改善协作生态平台改善协作生态 全新全新 Ada Lovelace架构大大提升了架构大大提升了 PC以及各类非以及各类非 PC场景的应用性能。场景的应用性能。NVIDIA基于 Ada Lovelace 架构与 DLSS 3 技术，最新发布了 GeForce RTX 4070 Ti GPU 产品，运算速度优于前一代 GeForce RTX 3090 Ti，且只需不到一半功耗，本次新品在性能更新上更强调能效比。同时，NVIDIA 也将全新 Ada Lovelace 架构带向笔记本电脑（NB）绘图运算领域，RTX 40 系列移动端 GPU 产品线兼具高速、低功耗性能，将于 2023 年 2 月开始出货至电竞 NB 市场。此前，NVIDIA 于 2022 年 9 月已推出面向 DT GPU 的新 Ada Lovelace 架构，并在此基础上推出 GeForce RTX 4080/4090。RTX 4090 也成为全球运算最快的 DT GPU，在 4K 解析度下具有较高运算优势。图表图表47：NVIDIA Ada Lovelace 架构架构 图表图表48：NVIDIA Ada Lovelace 架构架构最高实现最高实现 4 倍的性能提升倍的性能提升 资料来源：NVIDIA，华泰研究 资料来源：NVIDIA，华泰研究 图表图表49：NVIDIA 全新全新 DLSS3 技术技术 图表图表50：NVIDIA RTX 40 系列系列 GPU 导入多款笔记本电脑产品导入多款笔记本电脑产品 资料来源：NVIDIA，华泰研究 资料来源：NVIDIA，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 电子电子 LG 推出最轻薄笔记本推出最轻薄笔记本 gram Ultraslim 系列系列 LG 带来带来 gram Ultraslim 系列系列，迄今为止最轻薄的迄今为止最轻薄的 gram 产品。产品。gram Ultraslim 机身重量仅为 998 克，厚度（闭合时）仅为 10.99 毫米，大约相当于智能手机或记事本的厚度。但它仍然提供了令人印象深刻的优质画质和强大的处理能力，包括配备了 15.6 英寸 OLED 显示面板，防眩光低反射（AGLR）涂层，以及搭载了具有性能核（P 核）的 Intel第 13 代 Raptor Lake 处理器。Style 配备了 16:10 画面比的 OLED 防眩光高刷新率屏幕，并搭载 Intel 第 13代 Raptor Lake CPU 和第 4 代 NVMe 固态硬盘（SSD）。除此之外，LG 还带来了 gram 扩展屏（型号 16MR70）能够让用户的显示屏幕面积翻倍，随时随地享受更轻松的多任务处理。新产品采用了双 USB Type-C端口，使用户能够同时连接到两个设备，并享受双向供电的便利。图表图表51：LG gram Ultraslim 系列系列 图表图表52：LG gram 扩展屏能够让用户的显示屏幕面积翻倍扩展屏能够让用户的显示屏幕面积翻倍 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 资料来源：LG Display 官网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 电子电子 其他创新产品其他创新产品 三星推出智能家居三星推出智能家居 三星推出 AI 烤箱以及智能冰箱。Bespoke AI 有一个内部摄像头和传感器，可以主动识别80 多种菜肴和食材，以优化烹饪设置。如果检测到食物可能被烧焦，它可以发出警报。如果对做什么菜感到困惑，人工智能烤箱会根据家里的食材推荐饭菜。智能冰箱 4-Door Flex，它配备了一个人工智能驱动的摄像头，可以扫描食品标签，以跟踪存货。图表图表53：三星三星 AI 智能烤箱智能烤箱 图表图表54：三星三星 AI 智能冰箱智能冰箱 资料来源：三星显示，华泰研究 资料来源：三星电子，华泰研究 TWS 带无线触摸屏幕成为新尝试带无线触摸屏幕成为新尝试 JBL 推出了带无线触摸屏幕的 TWS 耳机 Tour Pro 2，耳机的屏幕为 1.45 英寸，略小于智能手表屏幕。在屏幕上可以控制音乐播放、通话并查看通知，相比于语音、控制耳机柄等方式，屏幕控制可能更为简单直接。惠普也加入了在 TWS 耳机上装屏幕的行列，其推出的 Poly Voyager Free 60 系列是专门为“日常混合工作者”设计，这块屏幕的功能看起来与 JBL 并没有很大区别，都是接听、拒绝来电及音乐播放等。Poly Voyager Free 60 每个耳机上有三个麦克风，可以增强客户说话的声音清晰度。图表图表55：JBL 带无线触摸屏幕的带无线触摸屏幕的 TWS 耳机耳机 Tour Pro 2 图表图表56：惠普惠普 Poly Voyager Free 60 系列系列 资料来源：中关村在线，华泰研究 资料来源：中关村在线，华泰研究 华硕推出华硕推出裸眼裸眼 3D 笔记本笔记本 华硕发布了配备支持裸眼华硕发布了配备支持裸眼 3D 的的 OLED 屏幕的无畏屏幕的无畏 Pro 16 笔记本电脑。笔记本电脑。屏幕尺寸为 16 英寸，OLED 显示屏，分辨率 3200 x2000，支持 120Hz 高刷，屏幕顶部具有玻璃面板和光栅透镜。配合眼球追踪技术，显示器可以为用户的每只眼睛渲染实时图像，从而达到裸眼 3D的效果。核心配置上，华硕无畏 Pro 16 最高可选酷睿 i9-13980HK 处理器，还可选配 NVIDIA RTX 40 系列显卡，它还可配置高达 64GB DDR5-4800 内存以及 2TB PCIe 4.0 SSD。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 电子电子 AirDeep 实时分析车辆和房间中空气状况实时分析车辆和房间中空气状况 带物联网的人工智能空气质量传感器 AirDeep 实时分析室内空气质量，检测空气污染状态。此外，AirDeep 的 AI 算法可区分吸烟类型（烟草或电子烟）并识别车辆和房间中的异常空气状况，如火灾事故。图表图表57：华硕裸眼华硕裸眼 3D 笔记本笔记本 图表图表58：智能空气质量传感器智能空气质量传感器 资料来源：中关村在线，华泰研究 资料来源：中关村在线，华泰研究 Cosmax 推出推出新概念彩妆调色板设备新概念彩妆调色板设备 Color Jam 是一种连接想象和现实的新概念彩妆调色板设备。只需一个设备即可创建用户所需的颜色和纹理化妆调色板。此外，它还提供一项服务，允许用户虚拟试妆，并推荐适合自己的颜色。NEST 推出自动分配可再填充牙刷推出自动分配可再填充牙刷 Nest Care 推出一种内置的牙膏分配技术，让老年人或残疾人只需按一下按钮，就可以用一只手轻松刷牙。提供手动和电动牙刷版本。内部的磁铁可以轻松将其放在支架上。紫外线消毒器可将刷子清洁 99%。图表图表59：Color Jam 彩妆调色板设备彩妆调色板设备 图表图表60：NEST 推出自动分配可再填充牙刷推出自动分配可再填充牙刷 资料来源：中关村在线，华泰研究 资料来源：中关村在线，华泰研究 Neurive 推出非侵入性增强大脑功能的可穿戴电子设备推出非侵入性增强大脑功能的可穿戴电子设备 Soricle Soricle 是一种非侵入性增强大脑功能的可穿戴电子设备。外耳上的电刺激和声音刺激可以治疗和缓解退行性脑部疾病（抑郁症、耳鸣、焦虑、失眠和压力）。它也是一种个人医疗设备，可以以非面对面的方式评估和治疗退行性脑疾病，从而最大限度地减少新冠肺炎疫情中的医院就诊。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 电子电子 加拿大公司加拿大公司 GlxKind 推出了可以自主移动的推出了可以自主移动的 Ella 婴儿车婴儿车 该婴儿车可以在婴儿步行或被人抱着的时候自主移动。它使用人工智能来检测路面上的障碍物和危险。摄像头可以追踪移动和静止的物体，如人和自行车，通过手柄上的声音和闪烁的灯光提醒父母注意潜在的碰撞危险。它的双马达驱动系统使其很容易被推上山，而智能制动使其不会滚下山。内置的白噪声机可以帮助婴儿入睡，停留时也可以来回摇晃婴儿。图表图表61：非侵入性增强大脑功能的可穿戴电子设备非侵入性增强大脑功能的可穿戴电子设备 Soricle 图表图表62：可以自主移动的可以自主移动的 Ella 婴儿车婴儿车 资料来源：中关村在线，华泰研究 资料来源：中关村在线，华泰研究 数据中心：数据中心：AMD 先进制程与先进先进制程与先进 AI 技术构建优势，数据中心成为亮点技术构建优势，数据中心成为亮点 AMD针对笔记本电脑市场推出多款针对笔记本电脑市场推出多款 CPU/GPU最新产品，锁定台积电最新产品，锁定台积电 4-7nm先进制程。先进制程。1）继 Ryzen 6000 系列夺取英特尔部分市场占有率后，AMD 再推出采用台积电 5nm 制程的Ryzen 7045HX 系列 NB 处理器，最高 16 个 Zen 4 核心、32 线程，预计将于 2023 年 2 月搭载华硕、联想与 Alienware 新产品推向市场。2）另外推出采用台积电 4nm 制程的超薄NB 处理器 Ryzen 7040 系列，采用 8 个 Zen 4 核心、RDNA 3 显示架构，锁定超薄 NB 市场，新产品将自 3 月开始出货，预计共有超过 200 款的机种陆续面市。3）在入门级 Ryzen 70357030 处理器方面，AMD 则采用 Zen 3 架构及台积电 6/7nm 制程。4）GPU 方面，AMD 推出了适用于 NB 的全新 Radeon RX 7000 系列，采用台积电 6nm 制程，抢攻高阶市场。图表图表63：AMD Ryzen 7000 系列系列 CPU 图表图表64：Ryzen 7045HX 将将搭载华硕、联想与搭载华硕、联想与 Alienware 推向推向市场市场 资料来源：AMD，华泰研究 资料来源：AMD，华泰研究 其中，其中，Ryzen 7040 系列系列 CPU 将配备将配备 AMD 最新的最新的 XDNA Ryzen AI 引擎引擎，是业界首款集成专用片上 AI 引擎的移动 x86 处理器。在 AI 引擎的加持下，AMD Ryzen 7040 芯片处理 AI任务时，会比苹果的 M2 芯片快 20%，而且能效高出 50%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 电子电子 图表图表65：AMD Ryzen 7040 系列系列 CPU 图表图表66：AMD Ryzen 7040 系列系列 CPU 资料来源：AMD，华泰研究 资料来源：AMD，华泰研究 AMD 面向数据中心市场推出多款产品，着力解决功耗与算力问题面向数据中心市场推出多款产品，着力解决功耗与算力问题。1）AMD 已于已于 2022 年年11 月推出第四代月推出第四代 AMD EPYC 服务器。服务器。相较于竞争对手 Intel，AMD 为可持续计算提供了更低功耗的解决方案。通过大量投入能源效率方面的研发，AMD 目前在该领域已形成领先优势。2）大力大力布局布局 AI 领域领域，Alveo V70 与与 Instinct MI300 加速器加速器将面向将面向图像识别和高性能图像识别和高性能计算市场。计算市场。AMD 即将推出的 Alveo V70 能够以每秒 400 万亿次的速度运行，可以在数据中心运行物体识别等 AI 任务。目前，该产品已能够接受预订，根据 AMD 官网，产品将于今年春天正式出货。此外，在研 Instinct MI300 加速器采用先进的封装技术，将多个 CPU 和GPU chiplet 使用 3D 堆叠技术结合在一起，具有 128GB 的 HBM3 高带宽内存，以及超过1460 亿个晶体管，目前正处于研发过程中，根据 AMD 官网，产品将于今年下半年面向人工智能和高性能计算市场销售。图表图表67：AMD 4TH EPYC 服务器服务器 图表图表68：AMD Alveo V70 资料来源：AMD，CES2023，华泰研究 资料来源：AMD，CES2023，华泰研究 高通高通 Flex SoC 及及 Satellite 技术扩展新应用技术扩展新应用 高通于高通于 CES 2023 展会展会上宣布正式推出上宣布正式推出 Snapdragon Ride Flex 车用处理器（车用处理器（SoC），实现），实现数位座舱、先进驾驶辅助系统（数位座舱、先进驾驶辅助系统（ADAS）和自动驾驶（）和自动驾驶（AD）功能共存于单一）功能共存于单一 SoC。随着汽车电子化、自动化程度愈来愈高，各类功能所需的运算负担加重，多核心的效益和安全性已经不见得优于单核心，这可能是高通进一步推出整合产品的主要因素。高通的目标是让汽车制造商和 Tier1 供应商能更轻松、更具成本效益地过渡至跨所有车辆层级的整合式、可扩展的开放架构，同时拥有更快上市的时间优势。高通将过去于手机等消费性电子产品累积起来的系统整合能力，延伸到车用领域，以方便各类车厂客户的产品设计。在车用电子诸多分类中，数位座舱和 ADAS 已经被视为最需要运算功能的领域，若将这两项功能整合至同一颗 SoC 的做法可以得到汽车供应链的认可，高通未来有机会在车用运算平台市场，复制公司在手机 SoC 市场的成功先例。目前，首款 Flex SoC 已向客户提供样片，预计于 2024 年开始量产。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 电子电子 图表图表69：高通高通 Snapdragon Ride Flex 车用处理器车用处理器 图表图表70：高通高通 Snapdragon Ride Flex 车用处理器车用处理器 资料来源：高通，华泰研究 资料来源：高通，华泰研究 在本次展会上，高通也正式发布了在本次展会上，高通也正式发布了 Snapdragon Satellite（骁龙卫星通信）技术，这也是（骁龙卫星通信）技术，这也是全球首个面向旗舰智能手机的双向卫星通信的解决方案。全球首个面向旗舰智能手机的双向卫星通信的解决方案。骁龙卫星通信技术支持的应急消息功能将由搭载第二代骁龙 8 旗舰移动平台的终端首发，2023 年下半年将率先在部分地区上线。除了智能手机，高通还计划将骁龙卫星通信技术扩展至笔记本电脑、平板电脑、汽车和物联网等其他类型终端。智能穿戴品牌厂商 Garmin（佳明）也表示，将会借助骁龙卫星技术开启应急通信。随着骁龙卫星通信生态系统的壮大，终端厂商和应用开发商能够利用卫星连接，打造差异化优势并提供独特的品牌化服务。图表图表71：高通高通 Snapdragon Satellite 双向消息通信解决方案双向消息通信解决方案 图表图表72：高通高通 Snapdragon Satellite 双向消息通信解决方案双向消息通信解决方案 资料来源：高通，华泰研究 资料来源：高通，华泰研究 风险提示风险提示 1）技术发展不及预期：元宇宙、数字经济、智能驾驶等应用是 5G、AI、AR/VR/脑机接口、云计算等多种前沿科技协同发展的结果，目前仍处于早期阶段，若技术的发展进度不及 预期，则会影响用户体验，降低商业化落地进度；2）行业竞争加剧：部分行业内部参与者众多，若需求增长慢于新产能释放速度，则存在竞 争加剧的风险；3）宏观经济下行风险：全球宏观经济与政治局势存在不确定性，存在一定下行风险。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 电子电子 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，黄乐平，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 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分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 电子电子 香港香港-重重要监管披露要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师黄乐平本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 电子电子 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht-电子邮件：ht-深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht-电子邮件：ht-华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话： 852-3658-6000/传真： 852-2169-0770 电子邮件：http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话： 212-763-8160/传真： 917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc-http:/www.htsc-版权所有2023年华泰证券股份有限公司

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1中泰电子王芳团队中泰电子王芳团队分析师：王芳分析师：王芳执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002分析师：杨旭分析师：杨旭执业证书编号执业证书编号：S0740521120001证券研究报告证券研究报告2022年年10月月18日日存储板块追踪六：存储板块追踪六：DRAM现货价跌幅明显收窄现货价跌幅明显收窄利基利基NAND合约价止跌合约价止跌目目 录录2一、一、DRAM价格追踪：价格追踪：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄1.1 主流：合约价止跌，主流：合约价止跌，DDR4现货价跌幅有所收窄现货价跌幅有所收窄1.2 利基：利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄二、二、NAND价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌三三、要闻、要闻&公告：公告：兆易创新重磅产品兆易创新重磅产品DDR3L已推出，持续布局利基市场已推出，持续布局利基市场四四、投资建议、投资建议&风险提示风险提示附录附录 跟踪逻辑跟踪逻辑：存储大市场强周期，价格反应景气度：存储大市场强周期，价格反应景气度变化变化RV8VvZbWeZhWnNqQtR8O8Q9PoMpPsQnPfQpOrRjMmOnN6MnMrRMYmMtQxNpNtN3来源：IC Insights，Statistia，中泰证券研究所 DRAMDRAM细分市场：细分市场：DRAMDRAM不断迭代不断迭代，目前目前DDRDDR4 4是主流产品是主流产品 按照RAM和CPU的时钟频率是否同步，DRAM可分为同步DRAM（Synchronous DRAM，简称SDRAM）和异步DRAM。SDRAM目前已迭代了六代，分别是SDR（Single Data Rate SDRAM）、DDR1(Double Data Rate 1 SDRAM)、DDR2、DDR3、DDR4、DDR5。每次迭代，芯片性能显著提升。目前DRAM主流是DDR4，2021年占90%，DDR-DDR3合计占比10%图：图：DRAMDRAM细分产品市场规模占比细分产品市场规模占比0 0Pp0 0620082010201220142016201820202022eDDR1/OtherDDR2DDR3DDR4/DDR4 DRAM：DDR4是目前主流，是目前主流，DDR5值得期待值得期待4来源：DRAMeXchange，中泰证券研究所 大陆目前发力利基大陆目前发力利基，重点关注重点关注 兆易创新2021年量产19nm 4Gb DDR4,今年9月兆易创新 17nm 2Gb/4Gb DDR3已量产，北京君正(ISSI)目前在大陆利基DRAM领域料号数量最为全面、营收体量最大，DRAM中出货量最大的是DDR3，东芯股份在DDR3方面有所布局。利基DRAM：Specialty DRAM，按照Dramexchange现在的划分，包括DDR2、DDR3及部分DDR4颗粒 主流DRAM：Commodity DRAM，代表产品包括8Gb以上的DDR4、DDR5颗粒和DDR4、DDR5模组DDR2DDR2DDR3DDR3DDR4DDR4DDR5DDR5利基利基DRAMDRAMDDR2 512Mb 32M*16DDR2 1Gb 64M*16DDR3 1Gb 64M*16DDR3 2Gb 128M*16DDR3 4Gb 256M*16DDR4 4Gb 256M*16DDR4 8Gb 512M*16主流主流DRAMDRAMDDR4 8Gb 1G*8DDR4 16Gb 2G*8DDR4 8GB U-DIMNDDR4 8GB SO-DIMMDDR4 16GB U-DIMMDDR4 16GB SO-DIMMDDR5 16Gb 2G*8DDR5 8GB U-DIMMDDR5 8GB SO-DIMMDDR5 16GB U-DIMMDDR5 16GB SO-DIMM图：目前图：目前DramexchangeDramexchange中的利基中的利基DRAMDRAM与主流与主流DRAMDRAMDRAM：大陆聚焦利基，重点关注：大陆聚焦利基，重点关注5来源：Dramexchange，中泰证券研究所 9 9月主流月主流DRAMDRAM合约价止跌合约价止跌，利基利基DRAMDRAM合约价环比跌幅合约价环比跌幅6 6%-8 8%，跌幅较跌幅较8 8月小幅扩大月小幅扩大 1）主流DRAM：8月环比下跌0%-1%，跌幅较7月13%-20%明显收窄，9月环比止跌 2）利基DRAM：8月环比下跌4%-8%，跌幅较7月6%-12%明显收窄，9月跌幅6%-8%，跌幅较8月小幅扩大图：图：DRAMDRAM合约价（美金）合约价（美金）注：U-DIMM定位桌面电脑市场，SO-DIMM定位笔电市场，两种模组的价格相同，此处选取U-DIMM价格；价格数据截至2022年9月30日更新类型类型型号型号2022年9月2022年8月2022年7月2022年6月价格月同比月环比月环比月环比月环比主流DRAMDDR4 8Gb 1Gx82.9-30%0%-1%-14%0R4 16Gb 2Gx85.8-31%0%0%-16%0R4 8GB U-DIMM24.8-29%0%-1%-13%0R4 16GB U-DIMM48.6-30%0%0%-15%0R5 16Gb 2Gx87.00%0%-20%0R5 8GB U-DIMM32.20%-1%-19%0R5 16GB U-DIMM63.20%0%-18%0%利基DRAMDDR4 4Gb 256Mx161.9-33%-7%-6%-8%-2R4 8Gb 512Mx163.0-37%-6%-4%-6%-1R3 4Gb 256Mx162.1-25%-8%-7%-10%-4R3 2Gb 128Mx161.9-20%-8%-6%-8%-3R3 1Gb 64Mx161.3-29%-8%-8%-8%-4R2 1Gb 64Mx161.3-32%-8%-8%-12%-4R2 512Mb 32Mx161.0-35%-7%-8%-11%-4%DRAM：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄6来源：Dramexchange，中泰证券研究所 截至截至20222022年年9 9月月3030日日，利基利基DRAMDRAM DDRDDR4 4 8 8GbGb产品现货价略有回升产品现货价略有回升，其他产品均继续下跌其他产品均继续下跌，但跌幅较但跌幅较8 8月明显收窄月明显收窄 1）主流DRAM：8月主流DRAM现货价跌幅11%-12%，跌幅较7月的5%-10%扩大，而9月跌幅4%-8%，较8月跌幅收窄 2）利基DRAM：8月利基DRAM现货价跌幅8%-13%，跌幅较7月的4%-9%扩大，9月利基DDR4 8Gb产品价格略有回升，增幅为0.4%，其他利基产品跌幅3-5%，较8月跌幅明显缩小图：图：DRAMDRAM现货价（美金）现货价（美金）注：价格数据截至2022年9月30日更新类型类型型号型号2022-9-30变化幅度变化幅度价格9/26-9/309/1-9/308/1-8/317/1-7/29主流DRAMDDR4 16Gb 2Gx8 2666 Mbps5.0-2%-8%-12%-5R4 8Gb 1Gx8 2666 Mbps2.5-1%-4%-11%-10%利基DRAMDDR4 8Gb 512Mx16 2666 Mbps2.4-1%0.4%-13%-9R4 4Gb 256Mx16 2400/2666 Mbps1.49-2%-3%-8%-4R3 4Gb 256Mx16 1600/1866Mbps1.6-2%-4%-9%-8R3 2Gb 128Mx16 1600/1866Mbps1.4-1%-5%-10%-8R3 1Gb 64Mx16 1600/1866Mbps-DRAM：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄7 DDRDDR4 4芯片：芯片：9 9月合约价环比止跌月合约价环比止跌，现货价跌幅现货价跌幅4 4%-8 8%，跌幅缩小跌幅缩小 1）合约价：今年9月，DDR4 8Gb（1Gx8）的价格为$2.85，同比-30%，环比无变化，价格自从去年9月的$4.1开始下跌，今年1月跌至$3.41，相较9月的价格跌幅达到17%，后连续三个月价格稳定，但5月出现下滑，6月止跌，7月继续下跌，跌至$2.88，8月小幅下跌1%至$2.85，9月止跌；DDR4 16Gb（2Gx8）的价格从去年9月的$8.45开始下跌，截至8月，跌至$5.83，环比跌幅0.3%，9月止跌，价格维持在$5.83 2）现货价：截止9月30日，DDR4 8Gb（1Gx8）2666 Mbps的价格为$2.48，近一个月下跌4%，近一周降低1%；DDR416Gb(2Gx8)2666 Mbps的价格为$5.03，近一个月下跌8%，近一周降低3%，现货价跌幅缩小图：典型主流图：典型主流DDR4DDR4芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）图：典型主流图：典型主流DDR4DDR4芯片的现货价（美金芯片的现货价（美金/颗）颗）012345678910112016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/6DDR4 16Gb（2Gx8）2666 MbpsDDR4 8Gb（1Gx8）2666 MbpsDDR4 8Gb 1Gx8 2400 Mbps0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/3DDR4 8Gb 1Gx8DDR4 16Gb 2Gx8主流：合约价主流：合约价止跌止跌，DDR4现货价跌幅有所收窄现货价跌幅有所收窄8来源：Dramexchange，中泰证券研究所 DDRDDR4 4模组：模组：9 9月合约价止跌月合约价止跌，与与8 8月价格持平月价格持平 合约价：今年9月，DDR4 8Gb U-DIMM的合约价格为$24.80，同比-29%，环比无变化，价格自从去年9月的$34.80开始下跌，今年1月跌至$29.30，相较9月价格跌幅达到16%，后连续三个月价格稳定，5月价格下滑，6月止跌，7月继续下跌，跌幅13%，8月环比下跌1%，跌幅明显缩小，9月止跌；DDR4 16Gb U-DIMM的合约价格为$48.60，与八月价格持平图：典型主流图：典型主流DDR4DDR4模组的合约价（美金模组的合约价（美金/个）个）注：U-DIMM定位桌面电脑市场，SO-DIMM定位笔电市场，两种模组的价格相同，此处选取U-DIMM价格；模组主要用于服务器，PC DRAM主要是在合约市场进行交易，现货市场占比小，没纳入主流：合约价主流：合约价止跌止跌，DDR4现货价跌幅有所收窄现货价跌幅有所收窄010203040506070802016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/3DDR4 8GB U-DIMMDDR4 16GB U-DIMM9 DDRDDR5 5芯片芯片&模组：模组：9 9月合约价止跌月合约价止跌，与与8 8月持平月持平 1）芯片合约价：今年9月，DDR5 16Gb（2Gx8）的合约价为$6.96，环比无变化，今年1月价格为$10.24，2月价格下降7%至$9.56，后价格稳定，5月打破止跌态势环比下跌9%，6月止跌，7月继续下跌，环比-20%，8月跌幅缩小，环比-0.4%，9月止跌 2）模组合约价：今年9月，DDR5 16Gb U-DIMM合约价为$63.18，环比无变化；DDR5 8Gb U-DIMM合约价为$32.24，环比无变化图：典型主流图：典型主流DDR5DDR5模组的合约价（美金模组的合约价（美金/个）个）图：典型主流图：典型主流DDR5DDR5芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）注：U-DIMM定位桌面电脑市场，SO-DIMM定位笔电市场，两种模组的价格相同，此处选取U-DIMM价格；模组主要用于服务器，服务器DRAM主要是在合约市场进行交易，现货市场占比小，没纳入来源：Dramexchange，中泰证券研究所0246810122021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/9DDR5 16Gb 2Gx801020304050607080901002021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/9DDR5 8GB U-DIMMDDR5 16GB U-DIMM主流：合约价主流：合约价止跌止跌，DDR4现货价跌幅有所收窄现货价跌幅有所收窄10利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄来源：Dramexchange，中泰证券研究所 DDRDDR4 4芯片：芯片：9 9月利基月利基DDRDDR4 4合约价环比下跌合约价环比下跌6 6%-7 7%，跌幅微扩跌幅微扩，9 9月现货价跌幅明显收窄月现货价跌幅明显收窄 1）合约价：今年9月，DDR4 8Gb（512Mx16）的合约价为$3.0，同比-37%，环比-6%，8月环比-4%，7月环比-6%，9月跌幅有所扩大；DDR4 4Gb（256Mx16）的合约价为$1.9，同比-33%，环比-7%，8月环比-6%，7月环比-8%2）现货价：截止9月30日，DDR4 8Gb（512Mx16）2666 Mbps的现货价为$2.44，9月增长0.4%，8月跌幅13%，近一周下跌1%；DDR4 4Gb（256Mx16）2400/2666 Mbps的现货价为$1.49，9月下跌3%，8月下跌8%，跌幅缩小，近一周下跌3%图：典型利基图：典型利基DDR4DDR4芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）图：典型利基图：典型利基DDR4DDR4芯片的现货价（美金芯片的现货价（美金/颗）颗）012345672017/82017/112018/22018/52018/82018/112019/22019/52019/82019/112020/22020/52020/82020/112021/22021/52021/82021/112022/22022/52022/8DDR4 8Gb（512Mx16）2666 MbpsDDR4 4Gb（256Mx16）2400/2666 Mbps0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002017/82017/112018/22018/52018/82018/112019/22019/52019/82019/112020/22020/52020/82020/112021/22021/52021/82021/112022/22022/5DDR4 8Gb 512Mx16DDR4 4Gb 256Mx1611来源：Dramexchange，中泰证券研究所 DDRDDR3 3芯片：芯片：9 9月合约价继续下跌月合约价继续下跌，环比跌幅环比跌幅8 8%，8 8月跌幅月跌幅6 6-8 8%，跌幅小幅扩大；现货价继续下跌跌幅小幅扩大；现货价继续下跌，但月跌幅收窄但月跌幅收窄 1）合约价：9月DDR3 4Gb（256Mx16）的合约价为$2.05，同比-25%，环比-8%，8月环比跌幅为7%，9月跌幅小幅扩大；DDR32Gb（128Mx16）的合约价为$1.88，同比-20%，环比-8%，8月环比跌幅为6%，9月跌幅小幅扩大；DDR3 1Gb（64Mx16）的合约价为$1.34，同比-29%,环比-8%，8月环比跌幅为8%2）现货价：截止9月30日，DDR3 4Gb（256Mx16）1600/1866Mbps的现货价为$1.6，9月跌幅4%，8月跌幅9%，跌幅有所缩小，近一周下跌2%；DDR3 2Gb（128Mx16）1600/1866Mbps的现货价为$1.4，9月跌幅5%，8月跌幅10%，跌幅有所缩小，近一周下跌1%图：典型利基图：典型利基DDR3DDR3芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）图：典型利基图：典型利基DDR3DDR3芯片的现货价（美金芯片的现货价（美金/颗）颗）012342016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/6DDR3 4Gb 256Mx16 1600/1866MbpsDDR3 2Gb 128Mx16 1600/1866MbpsDDR3 1Gb 64Mx16 1600/1866Mbps00.511.522.533.52016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/3DDR3 4Gb 256Mx16DDR3 2Gb 128Mx16DDR3 1Gb 64Mx16利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄12 DDRDDR2 2芯片：芯片：9 9月合约价格环比下跌月合约价格环比下跌7 7%-8 8%合约价：今年9月DDR2 1Gb（64Mx16）的合约价为$1.25，同比-32%，环比-8%，8月环比跌幅为-8%；DDR2 512Mb（32Mx16）的合约价为$1.0，同比-35%，环比-7%，8月环比跌幅为-8%来源：Dramexchange，中泰证券研究所图：典型利基图：典型利基DDR2DDR2芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）注：利基DDR2市场小，在现货市场占比小，故无现货价格0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802.002016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/6DDR2 1Gb 64Mx16DDR2 512Mb 32Mx16利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基：合约价环比跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄13 DDRDDR3 3结构优化结构优化，DDRDDR3 3与与DDRDDR4 4价格出现倒挂价格出现倒挂，9 9月合约价差月合约价差0 0.1919美金美金，价差较价差较8 8月有所缩小月有所缩小 1）合约价：过去4Gb DDR4价格高于4Gb DDR3，2021年12月价格打平，自今年1月价格开始倒挂，5月价差扩大至0.4美金，6月价差为0.35美金，7月价差为0.26美金，8月价差0.22美金，9月价差0.19美金，价差进一步缩小 2）现货价：2021年10月中旬，4Gb DDR3与4Gb DDR4价格基本打平，后开始出现倒挂，价差最大可达0.52，目前4Gb DDR3与4Gb DDR4的现货价价差进一步缩小，截至9月30日，4G DDR3价格$1.6，4G DDR4价格$1.49，4G DDR3价格较4G DDR4高0.11美金来源：Dramexchange，中泰证券研究所图：图：4G DDR4 VS 4G DDR3 4G DDR4 VS 4G DDR3 合约价对比（美金合约价对比（美金/颗）颗）利基：利基：DDR3、DDR4仍仍倒挂，合约价差进一步缩小倒挂，合约价差进一步缩小图：图：4G DDR4 VS 4G DDR3 4G DDR4 VS 4G DDR3 现货价对比（美金现货价对比（美金/颗）颗）(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.81.00.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52017/82017/112018/22018/52018/82018/112019/22019/52019/82019/112020/22020/52020/82020/112021/22021/52021/82021/112022/22022/5DDR4与DDR3差值DDR4 4Gb 256Mx16DDR3 4Gb 256Mx16(1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.01.50123452017/82018/82019/82020/82021/82022/8DDR4与DDR3差值DDR4 4Gb（256Mx16）2400/2666 MbpsDDR3 4Gb 256Mx16 1600/1866Mbps目目 录录14一、一、DRAM价格追踪：价格追踪：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄二、二、NAND价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌1.1 主流：合约价继续下跌，现货价跌幅收窄主流：合约价继续下跌，现货价跌幅收窄1.2 利基：利基：SLC合约价止跌，现货价继续下跌合约价止跌，现货价继续下跌三三、要闻、要闻&公告：公告：兆易创新重磅产品兆易创新重磅产品DDR3L已推出，持续布局利基市场已推出，持续布局利基市场四四、投资建议、投资建议&风险提示风险提示附录附录 跟踪逻辑跟踪逻辑：存储大市场强周期，价格反应景气度变化：存储大市场强周期，价格反应景气度变化15来源：International business strategies，联芸科技市场闪存市场研究中心，中泰证券研究所 NANDNAND细分市场：细分市场：3 3D D渗透率提高渗透率提高，TLCTLC、QLCQLC为主要颗粒类型为主要颗粒类型 1）NAND分类：根据结构，NAND分为2D NAND、3D NAND，根据颗粒类型，NAND分为SLC/MLC/TLC/QLC，SLC每单元存储1 bit数据、MLC的存储2个bit、TLC的存储3个bit、QLC的存储4个bit 2）2D到3D大势所趋：2D在平面上对晶体管尺寸进行微缩，从而获得更高的存储密度，但晶体管尺寸微缩遇到物理极限，现已面临瓶颈，达到发展极限。为了在维持性能的情况下实现容量提升，3D NAND成为发展主流。2019年，3D NAND的渗透率为72.6%，已远超2D NAND，且未来仍将持续提高，预计2025年3D NAND将占闪存总市场的97.5%3）TLC、QLC为市场主流：目前TLC、QLC是NAND的主流产品，合计占95%的份额，根据Gartner数据，2019年SLC NAND市场16.7亿 美金，占NAND市场的3%-4%左右图：图：NANDNAND细分产品市场规模占比细分产品市场规模占比NAND：2D到到3D大势所趋，大势所趋，TLC、QLC渐成主流渐成主流0 0 1420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025ESLCMLCTLCQLC0102030405060702017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2D收入（十亿美金）3D收入（十亿美金）图：图：NANDNAND细分产品市场规模细分产品市场规模16NAND：主流占大头，大陆发力：主流占大头，大陆发力SLC NAND来源：Dramexchange，兆易创新年报，中泰证券研究所 NANDNAND：主流占大头：主流占大头，利基产品是大陆设计公司现阶段的重点利基产品是大陆设计公司现阶段的重点，长存定位主流长存定位主流 1）NAND分成利基与主流：SLC NAND、MLC/TLC NAND 4GB是主流产品 2）SLC NAND是大陆设计公司发力点：根据Gartner数据统计，2019 年SLC NAND 全球市场16.7亿美元，在原有刚性需求的支撑和下游不断出现的新兴应用领域，2021年市场预计达到 21.4亿美元，占NAND市场的3%-4%；台系厂商华邦、旺宏占据SLC NAND的主要份额，目前大陆如兆易创新、东芯股份、北京君正均发力SLC NAND，长江存储做主流NAND（3D NAND256Gb512Gb1.33Tb）类别类别NANDNAND产品产品利基利基NANDNANDSLC 16Gb 2Gx8SLC 8Gb 1Gx8SLC 4Gb 512Mx8SLC 2Gb 256Mx8SLC 1Gb 128Mx8主流主流NANDNANDMLC 256Gb 32Gx8MLC 128Gb 16Gx8MLC 64Gb 8Gx8MCL 32Gb 4Gx83D TCL 1Tb3D TCL 512Gb3D TCL 256Gb 图：目前图：目前DramexchangeDramexchange记录价格的利基记录价格的利基NANDNAND与主流与主流NANDNAND17NAND：利基合约价止跌，：利基合约价止跌，现货价下跌现货价下跌来源：Dramexchange，中泰证券研究所 9 9月主流合约价继续下跌月主流合约价继续下跌，跌幅与跌幅与8 8月基本持平月基本持平，利基合约价环比止跌利基合约价环比止跌 1）主流NAND：MLC NAND 8月合约价跌幅2%，较7月跌幅2%-4%有所缩小，9月合约价环比跌幅2-3%，跌幅基本与8月持平 2）利基NAND：SLC NAND 8月合约价环比跌幅1-2%，较7月跌幅1%-2%有所缩小，9月合约价环比止跌图：图：NANDNAND合约价（美金）合约价（美金）类型类型型号型号2022年9月2022年8月2022年7月2022年6月价格月同比月环比月环比月环比月环比主流NANDMLC 128Gb（16Gx8）4.3-11%-3%-2%-4%-3%MLC 64Gb（8Gx8）3.1-10%-2%-2%-4%-3%MLC 32Gb（4Gx8）2.7-10%-2%-2%-2%-5%利基NANDSLC 32Gb(4Gx8)11.8-6%0%-2%-3%-6%SLC 16Gb(2Gx8)6.2-5%0%-1%-3%-6%SLC 8Gb(1024Mx8)3.2-7%0%-1%-3%-7%SLC 4Gb(512Mx8)1.7-5%0%-2%-3%-6%SLC 2Gb(256Mx8)1.3-6%0%-2%-3%-6%SLC 1Gb(128Mx8)1-2%0%-1%-3%-4来源：Dramexchange，中泰证券研究所 截至截至20222022年年9 9月月3030日日，近一月现货价继续下降近一月现货价继续下降，其中主流其中主流NANDNAND跌幅有所收窄跌幅有所收窄，利基利基NANDNAND跌幅扩大跌幅扩大 1）主流NAND：8月现货价跌幅0%-9%，较7月有所收窄，9月现货价跌幅-2%-0%，跌幅明显收窄 2）利基NAND：8月现货价跌幅1%-2%，较7月略有收窄，9月现货价跌幅1%-4%，跌幅有所扩大图：图：NANDNAND现货价（美金）现货价（美金）类型类型型号型号2022-9-30变化幅度变化幅度价格9/26-9/309/1-9/308/1-8/317/1-7/296/1-6/30主流主流NANDMLC 256Gb(32GBx8)13.15 0%-1%-7%-3%-10%MLC 128Gb(16GBx8)6.57 0%0%0%-8%-12%MLC 64Gb(8GBx8)3.97 0%-1%-1%0%0%MLC 32Gb(4GBx8)2.15 0%0%0%0%0= TLC 1Tb13.00 0%-2%-9%-20%-5= TLC 512Gb5.03 0%0%-4%-3%-3= TLC 256Gb2.43 0%0%-3%-3%-4%利基利基NANDSLC 16Gb(2GBx8)11.10 0%-1%-2%-2%-2%SLC 8Gb(1GBx8)3.41 0%-2%-1%-4%-4%SLC 4Gb(512MBx8)1.74 0%-3%-1%-1%-5%SLC 2Gb(256MBx8)1.25 0%-3%-2%1%-7%SLC 1Gb(128MBx8)1.12 0%-4%-1%-2%0%NAND：利基合约价止跌，：利基合约价止跌，现货价下跌现货价下跌19 MLCMLC NANDNAND：9 9月合约价继续下跌月合约价继续下跌，跌幅跌幅2 2%-3 3%，跌幅与跌幅与8 8月相近月相近，9 9月现货价跌幅月现货价跌幅0 0-2 2%，跌幅有所收窄跌幅有所收窄 1）合约价：今年9月，MLC 128Gb(16Gx8)的合约价为$4.3，同比-11%，环比-3%；MLC 64Gb（8Gx8）的合约价为$3.1，同比-10%，环比-2%；MLC 32Gb（4Gx8）的合约价为$2.69，同比-10%，环比-2%。这3款NAND从2021年7月起价格坚挺、价格无变化，今年6月打破平稳态势，7月、8月下跌，9月继续下跌 2）现货价：截止9月30日，MLC 256Gb(32GBx8)的现货价为$13.15，近一月下跌1%，近一周下跌0.2%；MLC 128Gb(16GBx8)的现货价为$6.57，近一月下降0.2%，近一周无变化；MLC 64Gb(8GBx8)的现货价为$3.95，近一月下跌1%，近一周无变化；MLC 32Gb(4GBx8)的现货价为$2.15，近一月价格无变化图：图：MLC NANDMLC NAND芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）图：图：MLC NANDMLC NAND芯片的现货价（美金芯片的现货价（美金/颗）颗）来源：Dramexchange，中泰证券研究所主流主流：合约价继续下跌，现货价跌幅收窄：合约价继续下跌，现货价跌幅收窄0246810121416182016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/9MLC 256Gb(32GBx8)MLC 128Gb(16GBx8)MLC 64Gb(8GBx8)MLC 32Gb(4GBx8)012345672016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/9MLC 128Gb（16Gx8）MLC 64Gb（8Gx8）MLC 32Gb（4Gx8）20 3 3D D TLCTLC NANDNAND：近一个月现货价略下跌：近一个月现货价略下跌，跌幅跌幅0 0%-2 2%，较较8 8月跌幅有所收窄月跌幅有所收窄 现货价：截止9月30日，3D TLC 1Tb的现货价为$12.68，近一个月下跌2%、近一周下跌0.2%；3D TLC 512Gb的现货价为$5.01，近一月下跌0.2%，近一周价格无变化；3D TLC 256Gb的现货价为$2.43，近一月、近一周价格无变化图：图：3D TLC NAND3D TLC NAND芯片的现货价（美金芯片的现货价（美金/颗）颗）来源：Dramexchange，中泰证券研究所主流主流：合约价跌幅扩大，现货价跌幅收窄：合约价跌幅扩大，现货价跌幅收窄05101520252019/22019/42019/62019/82019/102019/122020/22020/42020/62020/82020/102020/122021/22021/42021/62021/82021/102021/122022/22022/42022/62022/83D TLC 1Tb3D TLC 512Gb3D TLC 256Gb21利基利基：SLC合约价合约价止跌止跌，现货价继续下跌，现货价继续下跌 SLCSLC NANDNAND：9 9月合约价止跌月合约价止跌，绝大部分利基产品现货价仍下跌绝大部分利基产品现货价仍下跌，近一月跌幅近一月跌幅1 1-4 4%（1）合约价：今年9月，SLC 32Gb(4Gx8)的合约价为$11.83，同比-6%，与8月价格相同；SLC 16Gb(2Gx8)的合约价为$6.16，同比-5%，与8月价格相同；SLC 8Gb(1024Mx8)的合约价为$3.18，同比-7%，与8月价格相同；SLC 4Gb(512Mx8)的合约价为$1.72，同比-5%，与8月价格相同；SLC 2Gb(256Mx8)的合约价为$1.25，同比-6%，环比-2%；SLC 1Gb(128Mx8)的合约价为$0.99，同比-2%，与8月价格相同（2）现货价：截止9月30日，SLC 16Gb(2GBx8)的现货价为$10.9，近一月下跌1%，近一周下跌0.3%；SLC 8Gb(1GBx8)的现货价为$3.33，近一月下跌2%，近一周下跌0.3%；SLC 4Gb(512MBx8)的现货价为$1.68，近一月下降3%，近一周下跌0.6%；SLC 2Gb(256MBx8)的现货价为$1.2，近一月下跌3%，近一周价格无变化；SLC 1Gb(128MBx8)的现货价为$1.07，近一个月下跌4%，近一周价格无变化图：图：SLC NANDSLC NAND芯片的现货价（美金芯片的现货价（美金/颗）颗）来源：Dramexchange，中泰证券研究所图：图：SLC NANDSLC NAND芯片的合约价（美金芯片的合约价（美金/颗）颗）024681012142016/62016/92016/2017/32017/62017/92017/2018/32018/62018/92018/2019/32019/62019/92019/2020/32020/62020/92020/2021/32021/62021/92021/2022/32022/62022/9SLC 16Gb(2GBx8)SLC 8Gb(1GBx8)SLC 4Gb(512MBx8)SLC 2Gb(256MBx8)SLC 1Gb(128MBx8)051015202016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/9SLC 32Gb(4Gx8)SLC 16Gb(2Gx8)SLC 8Gb(1024Mx8)SLC 4Gb(512Mx8)SLC 2Gb(256Mx8)SLC 1Gb(128Mx8)目目 录录22一、一、DRAM价格追踪：价格追踪：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄二、二、NAND价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌三三、要闻、要闻&公告：公告：兆易创新重磅产品兆易创新重磅产品DDR3L已推出，持续布局利基市场已推出，持续布局利基市场四四、投资建议、投资建议&风险提示风险提示附录附录 跟踪逻辑跟踪逻辑：存储大市场强周期，价格反应景气度变化：存储大市场强周期，价格反应景气度变化23 兆易创新：重磅产品兆易创新：重磅产品DDRDDR3 3L L已推出已推出，持续布局利基市场持续布局利基市场 9月8日消息，兆易创新推出第二款自研DRAM产品DDR3L，GDPxxxLM系列采用长鑫17nm制程，读写速率为2133/1866 Mbps，容量为2Gb/4Gb，支持1.5V和1.35V两种电压，适用于机顶盒、电视、监控、网络通信、智慧家庭等应用，同时公司也将针对电力、工业、汽车等客户推出工业级颗粒。https:/三星三季度营业利润同比下滑三星三季度营业利润同比下滑3232%，为近三年来首次为近三年来首次 10月7日消息，三星发布2022Q3初步财报，由于全球经济放缓，冲击消费类电子产品需求，导致存储芯片订单锐减，使得三星电子当季利润同比大幅下滑近32%，为近三年来首次出现下滑，凸显市场形势险峻。https:/铠侠：铠侠：NANDNAND FlashFlash需求持续下滑需求持续下滑，宣布宣布1010月减产月减产3030%9月30日消息，铠侠发布声明称，将调整日本四日市和北上NAND Flash晶圆厂的生产，从10月开始晶圆生产量将减少约30%，铠侠会继续根据需要审查和调整营运。不过，铠侠表示，虽目前调整产量，但公司对NAND Flash市场中长期成长前景充满信心，将继续引领新产品开发，并以可持续的长期成长为发展方向。https:/美光美光:净利下跌净利下跌4545%，所有客户砍单所有客户砍单，20232023财年资本支出削减财年资本支出削减3030%，封装设备投资砍掉封装设备投资砍掉5050%9月30日消息，美光发布第四财季财报显示，该季营收同比下滑约20%，至66.4亿美元，为两年多来的首次下滑，净利润为14.9亿美元，同比下滑45%，未来公司2023财年的资本支出将削减30%，其中芯片封装设备方面投资将砍掉一半，美光CEO表示各行各业客户都在削减订单，行业正经历严峻的定价环境。https:/20222022年上半年存储公司整体业绩良好年上半年存储公司整体业绩良好 1）2022H1：除深科技、江波龙外，上半年大陆存储公司的营收实现增长，但营收增幅出现分化，营收增幅在11%-166%；从盈利能力看，普冉股份、江波龙归母净利润同比下降，普冉股份同比-9%，江波龙同比-46%，其他公司归母净利润同比实现增长，增幅44%-311%2）22Q2：深科技、江波龙营收同比小幅下滑，下降幅度6%-9%，其他公司营收均实现同比正增长，增幅10%-114%，营收环比基本实现正增长（除北京君正外）；从盈利能力看，普冉股份、江波龙归母净利润同比下滑18%、56%，主要是因消费电子占比高，受下游需求疲软的影响大，其他公司营收均实现同比正增长，增幅19%-490%图：大陆存储公司图：大陆存储公司2022H1&22Q22022H1&22Q2业绩业绩22H122Q2营收同比环比归母净利润同比毛利率同比净利率同比营收同比环比归母净利润同比环比毛利率同比环比净利率同比环比兆易创新47.8 31%-2.3 94I%92%.5 25%8.4 74#I%6%03%9%2%北京君正28.0 20%-5%5.1 449%5%3.9 10%-2%2.8 19!A%5%3 %2%4%普冉股份5.7 11%-4%1.0-93%1%-4%3.5 25T%0.6-18I3%-4%-1%-9%-1%聚辰股份4.4 67X%1.5 126b03%8%2.4 84 %0.9 85Yd2%57%0%8%东芯股份7.1 57%5%2.1 169F4%3.7 39%7%1.0 132%-5C%5%-72%-3%澜起科技19.3 166%5%6.8 121C%-205%-7.3 142%3.7 116B%-19%-17%-4%3%江波龙49.0-8%3.7-46%-4%8%-5%.7-9%2.1-56(%-8%1%8%-9%1%国科微16.7 75%0.2 311%4%1%2.6 1148%0.4 490)4%6%4%4%6%8%深科技75.5-5%-12%4.6 67%0%6%29.0-6%7%2.1 193%-12%0%3%5%3%-1%目目 录录25一、一、DRAM价格追踪：价格追踪：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄二、二、NAND价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌三三、要闻、要闻&公告：公告：兆易创新重磅产品兆易创新重磅产品DDR3L已推出，持续布局利基市场已推出，持续布局利基市场四四、投资建议、投资建议&风险提示风险提示附录附录 跟踪逻辑跟踪逻辑：存储大市场强周期，价格反应景气度变化：存储大市场强周期，价格反应景气度变化26投资建议投资建议 大陆存储大市场&低自给率，国产替代空间广阔，建议关注兆易创新（大陆存储龙头）、聚辰股份（大陆EEPROM龙头）、北京君正（大陆车载存储龙头）、澜起科技（内存接口芯片龙头）、东芯股份（大陆SLC NAND龙头）、普冉股份（从小容量到大容量，打开成长空间）等27风险提示风险提示 下游需求不及预期：存储公司下游应用领域广泛，客户众多，若疫情反复或其他影响致使经济不及预期，可能会给公司营收不及预期的风险 产能瓶颈的束缚：存储公司新建产能进展可能受疫情等因素影响，产能释放不及预期，进而影响公司业绩 大陆厂商技术进步不及预期：存储产品技术难度大，若技术迭代发展不及预期会影响公司业绩 中美贸易摩擦加剧：目前大陆半导体产业链未实现完全去美国化，存储设计公司使用的软件工具、下游代工等有被制程的风险 研报使用的信息更新不及时：研报使用信息为公开信息和调研数据，可能因为信息更新不及时产生一定影响 第三方数据库数据信息可信性风险：存储价格使用了第三方数据库，存在第三方数据库信息与实际情况有偏差的风险目目 录录28一、一、DRAM价格追踪：价格追踪：利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄利基合约价跌幅微扩，现货价跌幅明显收窄二、二、NAND价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌价格追踪：利基合约价止跌，现货价下跌三三、要闻、要闻&公告：公告：兆易创新重磅产品兆易创新重磅产品DDR3L已推出，持续布局利基市场已推出，持续布局利基市场四四、投资建议、投资建议&风险提示风险提示附录附录 跟踪逻辑跟踪逻辑：存储大市场强周期，价格反应景气度变化：存储大市场强周期，价格反应景气度变化29存储存储：半导体：半导体top2细分产品，周期波动大是典型特征细分产品，周期波动大是典型特征来源：WSTS，中泰证券研究所图：全球半导体市场规模强周期属性（亿美金）图：全球半导体市场规模强周期属性（亿美金）全球半导体产业大市场全球半导体产业大市场、强周期性强周期性 1）市场规模：2021年全球市场规模达到5531亿美金，同比 26%，WSTS预计2022年将继续增长，市场规模有望达6284亿美金，同比 14%，2023年市场规模达到6632亿美金，同比 6%2）周期性：从1980年开始，全球半导体产业历经8轮周期，从2019年开始处于第9轮周期，目前处于下行阶段，近几轮周期一般持续3-4年，本次周期疫情打乱节奏，周期时间有拉长的趋势-60%-40%-20%0 000000200030004000500060007000全球半导体市场规模(亿美金）yoy1980|19841985|19881989|19951996|20002001|20072008|20102011|20142015|20182019|Now注：全文数据2022年5月16日更新30存储：半导体存储：半导体top2细分产品，周期波动大是典型特征细分产品，周期波动大是典型特征来源：WSTS，中泰证券研究所图：半导体各细分市场占比图：半导体各细分市场占比 存储占比大叠加周期波动大存储占比大叠加周期波动大，对行业整体周期波动影响最为明显对行业整体周期波动影响最为明显 规模占比：存储是半导体第二大细分市场。2021/2020/2019年全球存储市场规模为1534/1175/1064亿美金，占半导体规模的比例为28%/27%/26%，是全球第二大细分品类 周期波动：存储的周期性与全球半导体整体周期性走势一致，但波动性远大于其他细分品类-40%-20%0 04200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022e2023e分立、光电器件、传感器集成电路模拟芯片微型元件逻辑芯片存储器图：半导体各细分市场图：半导体各细分市场yoyyoy0%5 %05 0220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022e2023e分立、光电器件、传感器模拟芯片微型元件逻辑芯片存储器31存储：半导体存储：半导体top2细分产品，周期波动大是典型特征细分产品，周期波动大是典型特征来源：WSTS，中泰证券研究所 存储是半导体细分产品成长性最优赛道存储是半导体细分产品成长性最优赛道 成长性：2002-2021年、2011-2021年、2016-2021年存储CAGR分别为9.5%、9.7%、14.9%，均为半导体成长性最优细分产品，且近5年增速显著高于近十年和近二十年增速，成长性显著提升图：全球半导体细分市场图：全球半导体细分市场CAGRCAGR0%2%4%6%8 02-21年CAGR2011-21年CAGR2016-21年CAGR存储器逻辑芯片微型元件模拟芯片32存储：存储：DRAM和和NAND合计占比合计占比97%，重点跟踪，重点跟踪来源：WSTS，中泰证券研究所 20212021年年DRAMDRAM和和NANDNAND合计占比合计占比9797%，重点跟踪重点跟踪 从细分产品看：DRAM、NAND占据主要份额，2021年占比分别为61、36%，合计占比97%跟踪存储的景气度变化重点跟踪DRAM和NAND景气度变化0 0Pp0 09 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022e2023eDRAMNANDNor等图：全球存储细分市场占比图：全球存储细分市场占比33来源：WSTS，中泰证券研究所 DRAMDRAM周期波动幅度最大周期波动幅度最大，成长性最优成长性最优 周期波动：DRAMNANDNor及其他，DRAM周期波动性大于存储平均水平，是存储细分市场中周期性波动最大细分市场 成长性：从2009-21年、2011-21年、2016-21年存储器各细分品类CAGR看，DRAMNANDNor及其他，DRAM成长性大于存储平均水平，且近5年增速显著高于近十年增速，成长性显著提升图：全球存储细分市场规模增速图：全球存储细分市场规模增速图：全球存储细分市场图：全球存储细分市场CAGRCAGR-60%-40%-20%0 09201020112012201320142015201620172018201920202021存储器DRAMNANDNOR及其他-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0 09-21年CAGR2011-21年CAGR2016-21年CAGR存储器DRAMNANDNOR及其他存储：存储：DRAM和和NAND合计占比合计占比97%，重点跟踪，重点跟踪来源：SIA,IC Insights，中泰证券研究所存储器光学存储磁性存储半导体存储DVD，CD，CD-ROM等RAM：随机存储器，断电数据会丢失ROM：只读存储器，断电数据不会丢失新型RAM：断电数据不会丢失SRAM：静态随机存储器DRAM：动态随机存储器异步存储：FP DRAM,EDO DRAM同步存储：SDRAM等伪静态随机存储器：PSRAM显存平台：GDDR1-4笔记本平台：LPDDRPC平台：SDR,DDR1-4EEPROMPROMEPROM掩膜ROMFLASHNOR FLASH串行 NOR并行 NORNAND FLASH:eMMC,SSD,USB3.0嵌入式存储3D-XpointRRAM:阻变MRAM:磁阻FRAM:铁电PCM:相变磁带、软盘、机械硬盘等930亿美元591亿美元 560亿美元固态硬盘（SSD）移动存储eMMCUFSSATA接口NVMe接口SD/Micro SD等存储卡闪存盘（“U盘”）31亿美元注：2021年数据存储：存储：DRAM和和NAND合计占比合计占比97%，重点跟踪，重点跟踪35驱动力：智能手机驱动力：智能手机 服务器服务器 PC是三大下游应用是三大下游应用来源：Dramexchange，SIA，中泰证券研究所 三大驱动力：智能手机三大驱动力：智能手机 服务器服务器 PC PC DRAM：智能手机占比39%，是第一大市场，2021年服务器占比34%，是第二大市场，PC占比13%，萎缩明显 NAND：2020年手机占比37%、PC SSD占比28%，企业级SSD占比18%智能手机端，出货量增速有限，单机容量提升是主要推动力。服务器端，受益人工智能、物联网和云计算等应用兴起，服务器出货量及单机容量提升推动增长图：图：DRAMDRAM下游应用构成（按需求量）下游应用构成（按需求量）图：图：NANDNAND下游应用构成（按需求量）下游应用构成（按需求量）40754() %0 0 1920202021e2022eHandsetsPC SSDGame ConsoleEnterprise SSDUFD Memory CardOthers0 0Pp0 052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021ServerMobilePC其他36存储：海外大厂寡头垄断存储：海外大厂寡头垄断来源：Trendforce,CINNO Research，中泰证券研究所；韩系韩系、美系厂商主导美系厂商主导，DRAMDRAM格局最为集中格局最为集中 CR3：DRAM 94%、NAND 67%、Nor 64%，DRAM集中度最高，Nor集中度最低 DRAM：2021年三星、海力士、美光三巨头合计市占率高达94%NAND：六大厂商垄断，2021年六大厂商合计市占率高达93%Nor：主要被台系厂商垄断，2021年旺宏、华邦的合计市占率达52%，占半壁江山，兆易创新市占率18%，全球第三。图：图：DRAMDRAM、NANDNAND、NorNor竞争格局对比（竞争格局对比（20212021年数据）年数据）43(#%3%DRAM三星海力士美光南亚科技力晶华邦其他34%6%NAND Flash三星铠侠海力士美光Solidigm西部数据其他26&%7%Nor Flash旺宏华邦电赛普拉斯半导体兆易创新美光科技其他37来源：WSTS，IDC，中泰证券研究所 DRAMDRAM全球三大寡头全球三大寡头，大陆还看长鑫大陆还看长鑫 三足鼎立：DRAM竞争格局历经洗牌，现阶段韩国三星、韩国海力士、美国美光三大寡头垄断市场，呈现“三足鼎立”之势 格局稳定：2021年三星、海力士、美光市占率依次为43%、28%、23%，合计占比超90%，自2013年美光收购尔必达后，三大厂商市场率合计始终位于90%以上图：图：DRAMDRAM竞争格局历经洗牌竞争格局历经洗牌0510152025DRAM厂商数量截至截至20182018年，三星、海力士、美光年，三星、海力士、美光三足鼎立，合计市占率三足鼎立，合计市占率94%存储：海外大厂寡头垄断存储：海外大厂寡头垄断38来源：IDC，Dramexchange，中泰证券研究所图：三星、海力士、美光全球图：三星、海力士、美光全球DRAMDRAM市占率变化情况市占率变化情况图：图：DRAMDRAM行业集中度持续提升行业集中度持续提升0 05 20062007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021三星海力士美光0P00 052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021Top3厂商合集市占率其他厂商合计市占率存储：海外大厂寡头垄断存储：海外大厂寡头垄断39来源：ICE，Trendforce，中泰证券研究所；注：2020年海力士收购英特尔的NAND和SSD业务，2021年12月Solidigm 宣布正式成立，成为海力士在美国的独立子公司，NANDNAND：全球六大：全球六大龙头竞争龙头竞争，格局格局稳定稳定 NAND市场集中度不断提高。1996年全球NAND大厂现已多半退出市场，新进厂商通过技术突破占领市场份额。如今全球NAND市场被6家海外厂商垄断，六家厂商合计市占率长期稳定在95% ，格局稳定，2021年三星、铠侠、西部数据、海力士、美光、Solidigm的市场份额分别是34%、19%、14%、13%、11%、6%，CR6达到93%图：图：19961996年全球年全球NANDNAND厂商多半已退出市场厂商多半已退出市场图：全球图：全球NANDNAND目前由目前由6 6家厂商垄断家厂商垄断0 0Pp0 10Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q22015Q42016Q22016Q42017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q42021Q22021Q4三星铠侠海力士美光Solidigm西部数据其他36!%8%6%4%3%IntelADMAtmelOtherFujitsuSharpSSTSGD-Thomson存储：海外大厂寡头垄断存储：海外大厂寡头垄断40大陆大陆DRAM：第二大市场：第二大市场&自给率极低，长鑫引领发展自给率极低，长鑫引领发展来源：Yole Research，Dramexchange，中泰证券研究所 DRAMDRAM：大陆市场最大但自给率极低：大陆市场最大但自给率极低，长鑫引领发展长鑫引领发展 第二大市场：根据2019年数据，中国是全球第二大DRAM市场，占据34%的市场，仅次于美国的39%自给率极低：长鑫量产前，本土自给率几乎为0 长鑫引领大陆DRAM发展：长鑫是大陆首家DRAM IDM厂商，2016年在合肥成立，规划三期，产能共36万片/月。2019年19nm8Gb DDR4投产，2022年量产17nm；2021年中国大陆DRAM产能占全球4%，长鑫产能占全球DRAM3%，引领大陆发展图：中国是全球第二大图：中国是全球第二大DRAMDRAM市场（市场（20192019年）年）394%5%4%美国中国欧洲日本其他图：长鑫制程紧跟海外大厂步伐图：长鑫制程紧跟海外大厂步伐20152016201720182019202020212022e三星海力士美光南亚华邦长鑫存储18nm21nm20nm1Ynm1Znm1Anm1Xnm1Ynm1Znm1Anm1Xnm1Ynm1Znm1nm20nm1Xnm38nm25nm20nm1Xnm/19nm17nm41大陆大陆NAND：第一大市场：第一大市场&自给率极低，大陆还看长存自给率极低，大陆还看长存来源：Yole Research，Techinsights,中泰证券研究所 NANDNAND大陆需求全球第一但自给率极低大陆需求全球第一但自给率极低，长存引领发展长存引领发展 第一大市场：中国是全球第一大NAND市场，占据37%的市场份额，美国占NAND市场的31%，位列第二 自给率极低：长存量产前，本土自给率几乎为0 长存引领大陆NAND发展：大陆首家3D NAND IDM厂商，2016年成立，计划建立三个工厂，每个工厂规划产能为10万片/月，计划于2025年实现满产；2019年Q3基于Xtacking架构的64层3D NAND量产，2021年128层TLC和业界首款128层QLC NAND量产；2021年中国大陆NAND产能占全球6%，长存NAND产能占全球6%，引领大陆发展图：中国是图：中国是NANDNAND第一大市场（第一大市场（20192019年）年）371%4%4$%中国美国欧洲日本其他图：长存图：长存NANDNAND层数紧跟海外大厂步伐层数紧跟海外大厂步伐42存储价格：合约价与现货价，合约市场占比存储价格：合约价与现货价，合约市场占比90%来源：中泰证券研究所 全球全球DRAMDRAM或或FlashFlash市场价格分为合约价和现货价市场价格分为合约价和现货价，价格走势是跟踪景气变化的关键指标价格走势是跟踪景气变化的关键指标 合约价：Contract Price，大客户，价格按照协议合约走，定期议价，不受期间价格波动影响，占比约90%现货价：Spot Price，反应当前市场供需情况，价格波动比合约价更剧烈，占比约10%PC厂（DELL，HP，ASUS）DRAM制造厂（三星、海力士、美光）模组厂（金士顿、创见、威刚）经销商渠道商晶圆代工厂（力晶、南亚）封测厂（南茂、力成）加上客户商标（三星或金士顿）送返给客户进行销售出售晶粒出售模组（合约价）出售模组（合约价）合约市场以外的买卖，现货价服务器厂（华为，浪潮，阿里）手机厂（苹果、三星、华为）43存储分类：主流和利基，主流占主要份额存储分类：主流和利基，主流占主要份额来源：中泰证券研究所利基产品利基产品SLC NAND,MLC/TLC NAND 4GBPC/Mobile/Server（Faster than DDR3/LPDDR3）总投入总投入总收入总收入 韩系美系厂商主导主流产品韩系美系厂商主导主流产品，大陆大陆、台系厂商主要角逐利基产品台系厂商主要角逐利基产品 产品不断迭代，按照市场流行程度可分为主流产品和利基产品，利基产品一般是从主流规格中退役的产品 利基产品：利基存储产品包括SLC NAND、容量小于等于4GB的MLC/TLC NAND、利基DRAM、Nor、SRAM等产品，在这些细分市场中主要是中国台湾的南亚、华邦、旺宏等厂商角逐，大陆长鑫、兆易等也是利基产品 主流产品：主流产品包括容量大于4GB的MLC/TLC NAND产品、PC DRAM、Mobile DRAM、Server DRAM,这些是主要市场，国际一流大厂三星、美光、海力士、东芝是代表厂商图：利基型产品图：利基型产品VSVS主流产品主流产品44大陆存储：聚焦利基大陆存储：聚焦利基市场，品类覆盖全市场，品类覆盖全来源：公司公告，中泰证券研究所 存储市场存储市场，大陆以利基产品为切入口大陆以利基产品为切入口 大陆厂商聚焦利基产品，如利基DRAM、SLC NAND、Nor Flash、EEPROM等产品，我们重点跟踪利基DRAM和SLC NAND的价格 利基DRAM：大陆供应商如兆易创新（2021年推出4Gb DDR4）、北京君正、东芯股份 SLC NAND：大陆供应商如兆易创新、北京君正、东芯股份（注：长江存储做3D NAND，容量256Gb、512Gb、1.33Tb,产品不属于利基型）图：大陆存储公司产品分布商业模式商业模式Specialty DRAMSpecialty DRAMSpecialty NAND FlashSpecialty NAND FlashNor FlashNor FlashEEPROMEEPROMSRAMSRAM其他其他FablessFabless兆易创新北京君正（ISSI）东芯股份（Fidelix）兆易创新北京君正（ISSI）东芯股份兆易创新北京君正（ISSI）东芯股份普冉股份恒烁半导体珠海博雅芯天下复旦微聚辰股份普冉股份北京君正（ISSI）国科微澜起科技联创电子江波龙电子威刚科技Foundry/IDMFoundry/IDM福建晋华紫光合肥长鑫中芯国际紫光中芯国际上海华力武汉新芯中芯国际华虹宏力中芯国际上海华力45来源：DRAMeXchange，中泰证券研究所 DRAMDRAM：主流占大头：主流占大头，利基是大陆现阶段重点利基是大陆现阶段重点 主流DRAM占比大：2021年DRAM市场945亿美金，利基90亿美金，利基占整个DRAM的10%左右 利基型DRAM：需求稳定，很多都是客制化晶片，不属于大众规格产品，利基型DRAM的价格主要受供给影响，主要应用于液晶电视、数字机顶盒、播放机等消费型电子与网络通讯等领域 大陆发力利基DRAM：中国台湾厂商占据利基DRAM半壁江山，华邦、南亚合计市占率近60%，大陆厂商发力利基DRAM，兆易创新2021年量产19nm 4Gb DDR4,目前17nm 4Gb DDR3在研，北京君正(ISSI)的DRAM中出货量最大的是DDR3，东芯股份目前DRAM产品是DDR3图：图：20192019年利基型年利基型DRAMDRAM内存市场竞争格局（预测）内存市场竞争格局（预测）DRAM：主流占比大，大陆聚焦利基：主流占比大，大陆聚焦利基39%3%3%南亚科技华邦电子美光三星海力士中国大陆 IDM厂商其他中国台湾 fabless厂商46重要声明重要声明中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。

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敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2022 年 09 月 26 日 推荐推荐（维持）（维持）OTAOTA 行业深度研究行业深度研究报告报告 消费品/商业 本篇报告本篇报告从从 OTA 商业模式商业模式、发展历史、行业趋势出发，探讨了、发展历史、行业趋势出发，探讨了 OTA 行业的增行业的增长空间、竞争格局及壁垒，并围绕携程长空间、竞争格局及壁垒，并围绕携程集团集团、同程、同程旅行旅行、美团三大、美团三大 OTA 龙头进龙头进行了深入的对比分析，并认为行了深入的对比分析，并认为随着互联网流量的逐渐见顶随着互联网流量的逐渐见顶以及以及疫情加速行业线疫情加速行业线上化发展，上化发展，OTA 行业加速渗透市场，行业加速渗透市场，下沉市场成为行业中重要的增量空间下沉市场成为行业中重要的增量空间，用，用户基本盘、供应链能力、产品与服务户基本盘、供应链能力、产品与服务成为成为 OTA 企业的护城河，企业的护城河，行业资源行业资源愈发愈发向向头部头部集中集中，长期来看长期来看三足鼎立三足鼎立的市场格局的市场格局或将或将保持稳定，龙头通过错位竞争保持稳定，龙头通过错位竞争有有望望实现实现高速成长高速成长，重点推荐：，重点推荐：携程集团、同程旅行、美团。携程集团、同程旅行、美团。在线化率在线化率提升提升驱动驱动在线旅游在线旅游行业发展行业发展，在线住宿在线住宿、在线交通为、在线交通为 OTA 核心赛道核心赛道。得益于旅游行业的快速发展和在线化率的持续提升，近年来在线旅游行业进入快速成长期，2015-2019cagr=30%,在线化率由 2015 年的 19%增长至 2021年的 46%，渗透率的增长成为驱动在线旅游行业发展的重要因素，在线旅游、在线交通市场空间广阔，为 OTA 行业兵家必争之地。疫情加速线上化，下沉市场疫情加速线上化，下沉市场空间扩容空间扩容，三足鼎立，三足鼎立格局格局有望有望稳定稳定。近年来随着互联网流量见顶精细化运营以及供应链服务兴起，下沉市场成为重要的增量空间。后疫情时代跨省和长途旅行受限，短途旅游成为主流，OTA 加速渗透市场，龙头企业通过深耕用户基本盘、供应链能力、产品与服务构建竞争壁垒，行业集中度逐渐提升。2021 年 OTA 行业 cr4 达到 86%，携程/同程/美团/去哪儿各占 36%/15%/21%/14%，携程深耕高线市场，美团、同程发力下线城市，三足鼎立格局有望保持稳定。携程商旅，同程下沉，美团本地，错位竞争共赢增量携程商旅，同程下沉，美团本地，错位竞争共赢增量。由于在线旅游行业细分市场众多，用户需求多元化与差异化共存，龙头公各自依托于资源优势进行错位竞争，共赢增量。携程把握高线城市核心商旅客群，深耕供应链与产品服务，先发优势和规模效应下核心基本盘稳固；同程艺龙拥有腾讯系低成本流量的持续导入，以及携程系供应端产品和服务的资源支持，有望快速渗透下沉市场；美团聚焦本地服务，充分发挥综合性服务平台优势，凭借“本地属性” “流量协同”加速渗透市场，到店酒旅业务有望保持高速增长的趋势，长期来看美团酒旅能否突破高线城市的关键则是在于用户心智的转变。投资建议：投资建议：整体来看，在线化率提升驱动 OTA 行业迈入发展快车道，万亿市场空间广阔，三足鼎立的市场格局或将稳定，龙头护城河深厚，有望通过错位竞争共享消费升级与渗透率提升的红利实现高速成长。重点推荐：携程集团、同程旅行、美团。风险提示：风险提示：新冠新冠疫情疫情反复反复影响客流恢复影响客流恢复，宏观经济，宏观经济波动影响群众消费能力，波动影响群众消费能力，OTA 行业竞争加剧行业竞争加剧。重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标 公司公司 股价股价 20EPS 21EPS 22EPS 21PE 22PE PB 评级评级 携程集团 206.8-1.1-1.0 4.4-190.8 43.1 1.1 强烈推荐 同程旅行 14.6 0.3 0.2 0.6 77.9 23.6 1.7 强烈推荐 美团-W 181.9-3.9-1.4 1.2-117.0 135.0 8.5 强烈推荐 资料来源：公司数据、招商证券 行业规模行业规模 占比%股票家数（只）139 2.9 总市值（亿元）13102 1.7 流通市值（亿元）11882 1.8 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现-4.6-10.5-13.7 相对表现 2.7-0.7 6.9 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、商贸社服行业周报蜜雪冰城拟登陆深交所，快手商城频道将上线2022-09-25 2、商贸社服行业周报全国服务业生产指数和社会消费品零售总额均同比增长2022-09-19 3、商贸社服行业周报卫健委倡导国庆本地过节，东方甄选合作京东物流2022-09-11 丁浙川丁浙川 S1090519070002 李秀敏李秀敏 S1090520070003 潘威全潘威全 研究助理-30-20-10010Sep/21Jan/22May/22Aug/22(%)商业沪深300下沉市场空间扩容，错位竞争龙头共生下沉市场空间扩容，错位竞争龙头共生 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文正文目录目录 一、在线旅游：渗透率提升驱动行业发展，在线住宿、交通为 OTA 核心赛道.7 1、商业模式：代理模式为主，批发模式为辅，内容模式兴起.7 2、行业概况：互联网普及加速在线旅游行业发展，渗透率增长是未来重要驱动力.11 3、细分市场：在线住宿、在线交通未来发展空间广阔，把握低线城市渗透率提升机会.13 二、行业发展：疫情加速线上化，下沉市场空间扩容，三足鼎立格局稳定.17 1、在线旅游行业发展阶段演变：从群雄并起到资源整合，存量时代把握精细化运营.17 2、疫后发展：跨省和长途旅行受限，短途旅游成为主流，OTA 加速渗透市场.23 3、竞争格局：行业集中度高，携程系独占半壁江山，格局有望保持长期稳定.28 4、竞争壁垒：用户基本盘、供应链能力、产品与服务打造 OTA 护城河.31 三、公司对比：携程商旅，同程下沉，美团本地，错位竞争共赢增量.32 1、携程集团：领先的在线旅游服务提供商，围绕休闲及商旅需求打造一站式旅行平台.32 1.1 公司发展：深耕行业二十载，厚积薄发成就在线旅游服务行业龙头.32 1.2 股权结构：股权结构分散，百度为最大股东，高管团队经验丰富.34 1.3 经营情况：发力“酒旅” “交通”板块，疫情为公司发展带来新的挑战.36 1.4 竞争优势：绑定商旅核心用户，深耕供应链与产品服务，先发优势和规模效应下核心基本盘稳固.38 2、同程旅行：深耕下沉市场的 OTA 龙头，把握“流量” “资源”优势.44 2.1 历史发展：早年以酒店、交通业务起家，内生发展加外延并购成就 OTA 行业领军者.44 2.2 股权结构：背靠腾讯携程两大股东，与携程共享相关资源.45 2.3 经营情况：积极应对疫情冲击，经营策略初见成效.46 2.4 竞争优势：“腾讯流量” “携程供应链”，深度合作加速拓展下沉市场.49 3、美团：迅速发展的 OTA 服务平台，围绕本地生活拓展到店酒旅业务.53 3.1 酒旅业务：精准定位发力到店酒旅，差异化竞争实现后来居上.53 3.2 经营情况：到店酒旅增长迅速，经营利润率稳步提升.54 3.3 竞争优势：积极应对疫情冲击，凭借“本地属性” “流量协同”加速渗透市场.55 四、投资建议及盈利预测.57 五、风险提示.59 图表图表目录目录 图 1：OTA 行业上下游产业图解.7 OW9UrVaXaVhWnNqQoM8OcM7NnPqQpNoMiNrRyRlOoMoRaQnNuNMYtQtOxNoNsO 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 图 2：OTA 行业三大模式对比.7 图 3：OTA 代理模式图解：.8 图 4：OTA 批发模式图解：.9 图 5：Tripadisor 广告收入规模和增速.9 图 6：Tripadisor 广告收入占比最高.9 图 7：抖音通过短视频形式对在线旅游提供了全新的赋能，构建了由“内容 营销 私域 交易”的商业模式。.10 图 8 中国旅游市场总规模变化情况.11 图 9 中国旅游市场规模变化情况.11 图 10 中国旅游市场总规模变化情况.12 图 11 中国在线旅游市场占比变化情况.12 图 12 在线旅游月活用户规模.13 图 13 中国 OTA 市场规模与 OTA 率.13 图 14 2021 年中国旅游市场规模拆分.13 图 15 OTA 行业市场盈利空间测算公式.14 图 16 2021 年中国旅游市场规模拆分.14 图 17 中国在线交通预订市场规模及增速.15 图 18 中国在线交通预订行业渗透率（在线化率）与 OTA 率.15 图 19 中国在线住宿预订市场规模及增速.15 图 20 中国在线住宿预订行业渗透率与 OTA 率.15 图 21 2021 年全国酒店数和客房数（按照城市级别分）.16 图 22 2018 中国各线城市在线酒店预订用户渗透.16 图 23 中国在线度假市场规模及增速.16 图 24 中国在线度假行业渗透率与 OTA 率.16 图 25 2003-2010 年中国在线旅行预订市场结构变化.18 图 26 2004-2010 年携程营收结构变化.18 图 27 2010-2016 年在线旅游市场交易规模.19 图 28 2014-2016 年在线旅游各细分市场 CR5.19 图 29 携程 2010-2014 年净利润及增速.19 图 30 艺龙 2010-2014 年净利润及增速.19 图 31 2014 年主要 5A/4A 景区门票在线预付市场份额.20 图 32 2015 年主要 5A/4A 景区门票在线现付市场份额.20 图 33 中国 OTA 行业各企业股权关系.20 敬请阅读末页的重要说明 4 行业深度报告 图 34 进入成熟阶段后，在线旅游行业在供应端、渠道端、用户端均有所突破.21 图 35：2016-2021 年间 BAT 集团对 OTA 企业均出现小幅减持.22 图 36 携程旅行 APP 内容页面.23 图 37 中国国内旅游收入及增速.23 图 38 中国国内旅游人次及增速.23 图 41 中国人均旅游消费（单位：元）.25 图 42 中国城镇与农村居民旅游消费占比情况.25 图 43 省内游和跨省游占比变化.25 图 44 平均出游距离变化（单位：千米）.25 图 45 2020Q1-2022Q2 国内旅行社数量.26 图 46 2020Q1-2022Q2 国内旅行组织接待人次.26 图 47 中国网民出游类型调查.26 图 48 中国出游网民酒店预订渠道调查.26 图 49 中国在线旅游用户城市等级分布.27 图 50 2020 年分城市手机用户在线旅游 APP 覆盖率.27 图 51 中国酒店行业连锁化率情况（按客房计算）.27 图 52 中国酒店行业集中度情况.27 图 53 锦江、华住、首旅酒店会员情况.27 图 54 首旅酒店直销比例情况.27 图 55 中国酒店行业入住率及房价同比 2019 年情况.28 图 56 2022Q2 期间中国酒店间夜供需缺口同比明显增大，.28 图 57 2019 年中国在线酒店预订用户居住城市分布.28 图 58 2019 年在线酒店有效新增用户分城市占比.28 图 59 2021 年中国在线旅游（OTA）行业竞争格局（GMV）.29 图 60 OTA 行业 CR4 情况.29 图 61 2019 年中国在线住宿预订市场竞争格局（GMV）.29 图 62 2019 年中国在线住宿预订市场竞争格局（间夜量）.29 图 63 2019 年中国在线交通市场竞争格局（GMV）.30 图 64 2018 年中国在线度假市场竞争格局（GMV）.30 图 67 龙头 OTA 平台纷纷打造自有酒店品牌.32 图 68 OTA 行业细分产品与服务逐渐多元化.32 图 69 携程集团发展历史.33 敬请阅读末页的重要说明 5 行业深度报告 图 70 携程集团股权结构图.35 图 71 携程主营业务收入情况.36 图 72 携程归母净利润情况.36 图 73 携程各项主营业务收入占比.36 图 74 携程主要业务营收及增速情况.36 图 75 携程住宿预订收入及增速情况.37 图 76 携程交通票务收入及增速情况.37 图 77 携程旅游度假收入及增速情况.37 图 78 携程商旅管理收入及增速情况.37 图 79 携程盈利情况.38 图 80 携程费用率情况.38 图 81 携程 2017-2021 年现金流情况（亿元）.38 图 82 2022 年 5 月携程、同程、美团用户居住城市分布.39 图 83 2022 年 5 月携程、同程、美团用户消费水平分布.39 图 84 2022 年 5 月携程、同程、美团活跃用户数（万人）.39 图 85 2022 年 5 月携程、同程、美团用户年龄分布.39 图 97 同程旅行大事记.44 图 98 同程旅行股权结构.45 图 99 同程旅行营收情况.46 图 100 同程旅行净利润情况.46 图 101 同程旅行收入结构及增速（单位：百万元）.47 图 102 同程旅行分业务收入占比.47 图 103 同程旅行住宿预订服务营收.47 图 104 同程旅行其他业务营收.47 图 105 同程旅行住宿预订服务营收情况.48 图 106 同程旅行其他业务营收情况.48 图 107 同程旅行毛利率、净利率情况.49 图 108 同程旅行费用率.49 图 109 同程平均月活用户数量.49 图 110 同程平均月付费用户数量.49 图 111 同程旅行来自微信的 MAU 情况.50 图 112 同程来自于微信小程序的流量占比超 8 成.50 敬请阅读末页的重要说明 6 行业深度报告 图 113 2021 年微信用户使用同程艺龙比例为 16.4%.50 图 114 同程艺龙借助微信小程序引流.50 图 115 携程与同程艺龙主要目标市场竞争交集较少，三线及以下城市具有超 9 亿人口的广阔空间.51 图 116：同程与携程合作协议下最高佣金金额.51 图 117：同程与携程合作协议下实际交易金额.51 图 118：同程与携程合作协议下最高系统维护费用金额.52 图 119：同程与携程合作协议下实际交易系统维护费用金额.52 图 120 2021 年主流 APP 日活跃用户日均使用时长.53 图 121 2021 年主流 APP 月活排名.53 图 123 后疫情时代美团商业模式.54 图 124 美团不同业务之间具有流量协同效应.54 图 127 疫情后美团到店酒旅与竞争对手经营利润率对比.55 图 128 美团到店酒旅业务毛利率持续提升.55 表 1：OTA 三大模式详细对比.10 表 2：OTA 三大模式详细对比.17 表 3：起步阶段的在线旅游网站.17 表 4：成长阶段的在线旅游网站.18 表 5：各大 OTA 平台线下布局情况.21 表 6：携程、同程、美团酒旅业务对比.30 表 7：携程投资并购历史.33 表 8：携程主营业务：住宿预订、交通票务、旅游度假、商旅管理及其他.34 表 9：公司管理团队从业经验丰富.35 表 10：携程与部分酒店合作情况.40 表 11：同程旅行业务板块介绍.45 表 12：同程旅行董事会成员.46 表 14：携程集团盈利预测.57 表 15：同程旅行盈利预测.58 表 16：美团到店酒旅业务盈利预测.58 敬请阅读末页的重要说明 7 行业深度报告 一、一、在线旅游在线旅游：渗透率渗透率提升提升驱动驱动行业发展行业发展，在线住宿、交通，在线住宿、交通为为 OTA 核心赛道核心赛道 在线旅游（在线旅游（OTA）指的是）指的是旅游消费者通过互联网、移动互联网以及电话等方式，向旅游消费者通过互联网、移动互联网以及电话等方式，向旅游中介服务商旅游中介服务商或或在线在线预订预订服务服务供应商供应商查询查询、预订、支付旅游产品以及相关、预订、支付旅游产品以及相关旅游旅游服务服务，涉及，涉及酒店、酒店、票务票务、旅游、旅游社社、景区景点等、景区景点等消费内容消费内容。作为产业链中游的供应商，在线旅游为上游商家拓宽了分销渠道并丰富了客源供给，为下游消费者提供出行信息以及进行形成规划优化了出行体验，主体则通过代理收取佣金、批发收取差价或是提供内容服务赚取广告费用实现收入，整体来看，ota 企业通过解决上下游信息不对称问题提升了旅游产业链整体运行效率，目前业界代表公司如携程集团、同程艺龙、途牛、美团点评等知名企业。1、商业模式：商业模式：代理模式为主代理模式为主，批发模式为辅，批发模式为辅，内容内容模式兴起模式兴起 历经数十年的发展，历经数十年的发展，OTA 行业的商业模式目前行业的商业模式目前已已趋近成熟，趋近成熟，传统的传统的 OTA 模式主要为以代理模式为主、批发模式为辅模式主要为以代理模式为主、批发模式为辅，以内容平台以内容平台和广告支付和广告支付为核心的为核心的内容内容模式逐渐兴起。模式逐渐兴起。由于 OTA 行业上游供应商种类众多（涉及酒店、航空公司、景区景点），下游消费者需求多样化（行程规划、酒店预订、交通预订、社交媒体等），行业盈利模式较为成熟，OTA公司各自深耕优势领域构建竞争壁垒进行差异化竞争，具体而言可以分为以下三大商业模式：代理模式、批发模式、内容模式。图图 1：OTA 行业行业上下游产业图解上下游产业图解 资料来源：公开资料整理，招商证券 图图 2：OTA 行业三大模式对比行业三大模式对比 敬请阅读末页的重要说明 8 行业深度报告 代理模式：代理模式：OTA 企业企业作为作为酒店预订、交通出行、旅游服务的线上中介代理商，酒店预订、交通出行、旅游服务的线上中介代理商，为上游供应商代理销售商家产品或提为上游供应商代理销售商家产品或提供交易服务，供交易服务，同时在交易中抽取一定比例的佣金盈利同时在交易中抽取一定比例的佣金盈利，是目前，是目前 OTA 行业主流的交易模式行业主流的交易模式。由于该类模式存在交易效率较高、单笔营收稳定、运营成本低、交易过程简单等优点，较为适合国内具有消费人次多、频率高、标准化程度高等特点的交通、酒旅产品，是目前国内 OTA 行业最为主流的交易形式，国内知名 OTA 企业如携程、同程艺龙以及海外知名传统 OTA 平台 Booking 均是采用代理模式进行运营。具体而言，具体而言，代理模式中代理模式中供应商负责提供产品和出行服务，供应商负责提供产品和出行服务，OTA 公司则负责产品营销、订单的咨询、以及售前售后的公司则负责产品营销、订单的咨询、以及售前售后的服务并支付相应的运营成本服务并支付相应的运营成本。其中供应商通常采用多家 OTA 平台上线的方式，由于 OTA 掌握具有大量 B 端 C 端流量资源，因此携程、同程等 OTA 平台巨头凭借规模效应往往具备更高的议价能力，抽佣率根据产品类别的不同而有所区分，普遍处于在 3%-15%之间。近年来随着 OTA 行业整合程度逐渐增长，线上旅行社向线下融合发展的趋势越发明显，携程、同程等 OTA 企业也开始尝试直营的模式向上游渗透，但长期来看代理仍然会成为 OTA 行业的主流商业模式。资料来源：公开资料整理，招商证券 图图 3：OTA 代理模式图解：代理模式图解：资料来源：公开资料整理，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 9 行业深度报告 批发模式批发模式：OTA 企业以低价向上游供应商批量采购相关酒店、机票、企业以低价向上游供应商批量采购相关酒店、机票、旅游等相关旅游等相关服务及产品，服务及产品，再以更高的价格销售再以更高的价格销售给下游的消费者，并以此价差作为主要的盈利来源给下游的消费者，并以此价差作为主要的盈利来源。相较于代理模式，批发模式中 OTA 企业定位于二手中间商的角色，低买高卖的方式相对于批发模式往往会带来更高的回报，也需要同时承担更高的运营成本以及经营风险，通常在海外市场的 ota 公司更为普遍，代表公司如目前全球最大的 OTA 公司 Expedia。近年来随着 OTA 企业直营模式逐渐兴起，国内批发模式占比越来越少，仅偶尔用于节假日资源紧张等特殊时期，且多用于旅游产品及服务领域。内容模内容模式：式：在线旅游厂商通过在线旅游厂商通过短视频、旅游照片、图形、声音等内容为消费者提供多场景信息获取方式短视频、旅游照片、图形、声音等内容为消费者提供多场景信息获取方式，为商家提供，为商家提供营销推广的平台，或是通过用户营销推广的平台，或是通过用户生成内容的形式，让用户通过网络把旅游行程的见闻和经验发表在网站上，以内容共生成内容的形式，让用户通过网络把旅游行程的见闻和经验发表在网站上，以内容共享、社交共享等方式聚集众多目标流量，并收取相应的广告费用享、社交共享等方式聚集众多目标流量，并收取相应的广告费用，因此又被称为广告模式，因此又被称为广告模式。以全球最大的旅游社区平台 TripAdisor 为例，平台收录了全世界各地的海量旅行信息，包括逾 5.35 亿条旅游点评及建议、100 多万张用户照片、覆盖全球 190 多个国家超过 700 万处酒店、景点和餐厅，丰富的旅游信息吸引力全球旅游爱好者广泛的流量，使得广告收入成为平台最主要的营收来源。相较于海外，国内以专注于旅游 UCG 领域的 OTA 企业相对较少，代表企业如早年主打“旅游攻略”的马蜂窝、穷游以及主打“酒店点评”的驴评网等，由于商业模式出现较晚、流量变现较为困难，使得目前广告收入在国内 OTA 企业中营收占仍较低。图图5：Tripadisor 广告收入广告收入规模和规模和增速增速 图图6：Tripadisor 广告收入广告收入占比最高占比最高 资料来源：公司公告、招商证券 注：2019 年起 tripadvisor 不再拆分广告收入 资料来源：公司公告、招商证券 内容模式相对于其他模式对线上流量的依赖程度更高，内容模式相对于其他模式对线上流量的依赖程度更高，近年来近年来随着随着短视频行业短视频行业的迅速发展的迅速发展，抖音、小红书、快手等抖音、小红书、快手等新新流量流量平台平台逐渐崛起逐渐崛起，通过短视频，通过短视频形式形式对在线旅游提供了全新的赋能，对在线旅游提供了全新的赋能，在在内容端与内容端与流量端对传统流量端对传统 OTA 企业企业发起了新的发起了新的挑战。挑战。以抖音为例，作为日均活跃用户人数超过 6亿的短视频平台，2021 年抖音旅游视频获得了 2.27 万亿次累计视6181724071596848706924.39.13%-1.12%-4.34%3.23%-10%-5%0%5 %0%5,6005,8006,0006,2006,4006,6006,8007,0007,2007,40020142015201620172018广告收入（百万元）YoY81upgd%0 0Pp0 142015201620172018广告收入酒店收入其他收入图图 4：OTA 批发批发模式图解：模式图解：资料来源：公开资料整理，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 10 行业深度报告 频播放，共计拥有了 11.2 万的旅游内容创造人以及超 10.5 万个旅游企业账号，丰富的视频内容、平台流量以及短视频与在线旅游形式的良好结合使得抖音具备了布局 OTA 业务的潜力。公司以短视频以及当地热门榜单为上游酒旅供应商进行推广宣传，企业号的形式使得商家可以在平台上沉淀私域流量，并通过接入携程等第三方平台进行预订，构建了“内容 营销 私域 交易”的商业模式。值得注意的是，值得注意的是，由于由于长途长途旅行旅行更更具计划性具计划性，抖音等抖音等具有即时性刺激的短视频平台更易种草具有即时性刺激的短视频平台更易种草计划性较弱的计划性较弱的本地生活类本地生活类相相关的酒旅业务，关的酒旅业务，使得抖音在使得抖音在酒旅板块呈现流量虽大转化率却较低的特征酒旅板块呈现流量虽大转化率却较低的特征，更多是以广告的形式，更多是以广告的形式对流量对流量进行变现进行变现，短期短期内难以在交易端对目前传统的携程、同程等内难以在交易端对目前传统的携程、同程等 OTA 企业形成较大的冲击企业形成较大的冲击。长期来看，我们认为具有交易效率高、盈利模式稳定、运营成本低等优点的代理模式仍然会是国内 OTA 企业主流的商业模式，内容与广告结合的新模式未来具有广阔前景。表表 1：OTA 三大模式详细对比三大模式详细对比 代理模式代理模式 批发模式批发模式 内容模式内容模式 具体内容 OTA 企业作为酒店预订、交通出行、旅游服务的线上中介代理商，为上游供应商代理销售商家产品或提供交易服务，同时在交易中抽取一定比例的佣金盈利 OTA 企业以低价向上游供应商批量采购相关酒店、机票、旅游等相关服务及产品，再以更高的价格销售给下游的消费者 在线旅游厂商为商家提供营销推广的内容平台，或是通过用户生成内容的形式，以内容共享、社交共享等方式聚集众多目标流量，并收取相应的广告费用 收入来源 收取佣金，佣金率约为 3-15%低买高买，赚取差价 广告收入，视流量大小决定 风险构成 风险较小，运营风险为主 风险较高，具有运营及经营风险 风险较小，运营风险为主 盈利能力 佣金率约为 3-15%，盈利能力稳定 回报率通常较代理模式更高，但弹性较大 根据流量及转化率大小决定收入 发展情况 国内主流模式 国内仅用于节假日等特殊时期，海外较为常见 新兴模式，短视频推动下前景可期 代表企业代表企业 携程、同程艺龙、Booking Expedia、携程 TripAdisor、抖音、穷游、马蜂窝 资料来源：公司公告、招商证券 图图 7：抖音抖音通通过短视频形式对在线旅游提供了全新的赋能，过短视频形式对在线旅游提供了全新的赋能，构建了由“内容构建了由“内容 营销营销 私域私域 交易”的商业模式。交易”的商业模式。资料来源：抖音，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 11 行业深度报告 2、行业概况行业概况：互联网普及互联网普及加速在线旅游行业发展，加速在线旅游行业发展，渗透率渗透率增长是未来重要驱动力增长是未来重要驱动力 中国旅游市场规模位居全球第一位，未来发展空间广阔。中国旅游市场规模位居全球第一位，未来发展空间广阔。根据易观报告，按照国内旅游和入境旅游总人次统计，中国已成为全球最大的旅游市场。2019 年中国旅游市场规模达 6.6 万亿元，2017-2019 年复合增长率达 10.8%，其中 2019年全国旅游人次为 60.06 亿人次，2017-2019 年年复合增长率为 9.6%。随着未来国内旅游人次以及人均旅游开支的逐渐增长，未来我国旅游市场发展空间广阔，预计 2025 年中国旅游市场规模将增长至 10.1 万亿元，2020-2025 年复合增长率为 10.7%。消费升级带动品质休闲旅游需求增长，商务旅游需求呈现稳步增长态势。消费升级带动品质休闲旅游需求增长，商务旅游需求呈现稳步增长态势。按旅游目的可将中国旅游市场划分为商务旅游、大众休闲旅游和品质休闲旅游。2019 年，商务旅游、大众休闲旅游和品质休闲旅游市场规模分别为 2.3 亿元/2.5亿元/1.9 亿元，分别同比增长 9.5%/8.7%/18.8%。随着国民经济生活的逐渐改善以及人均可支配收入的持续增长，消费者对于旅游出行的品质要求逐渐提升，近年来诸如自驾游、半自助游、定制游等多元化的旅游模式异军突起，在消费升级的带动下品质休闲旅游成为增长最快的板块，预计其市场规模将于 2024 年超过大众休闲旅游。图图 8 中国旅游市场总规模中国旅游市场总规模变化情况变化情况 图图 9 中国旅游市场规模变化情况中国旅游市场规模变化情况 资料来源：国家文化和旅游部、艾瑞咨询、招商证券 资料来源：Analysys 易观、招商证券 得益于旅游行业的快速发展以及得益于旅游行业的快速发展以及线上线上渗透率的迅速提升渗透率的迅速提升，在线旅游迈入高速成长快车道，在线旅游迈入高速成长快车道，线上占比已超，线上占比已超 4 4 成成。根据艾瑞咨询数据显示，2015-2019 年间中国在线旅游行业年复合增速为 29.9%，并且在线化率保持持续上升趋势，在线旅游市场占比由 2015 年的 19%增长至 2021 年的 46%。受新冠疫情影响 2020 年基数，2021 年国内旅游行业收入达2.92万亿元/同比增长30.94%，其中在线旅游市场规模约为1.33万亿元/同比增长34.8%，线下旅游市场规模约为1.59万亿元/同比增长 54.4%。50.055.460.128.832.4612.8.8%8.4%-52.1.7%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0 020304050607020172018201920202021国内旅游人次（亿人次）YoY1.92.12.312.22.42.62.93.12.12.32.51.12.52.72.833.21.41.61.90.91.92.42.83.23.80 0Pp0 17 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E商务旅游大众休闲旅游品质休闲旅游 敬请阅读末页的重要说明 12 行业深度报告 图图 10 中国旅游市场总规模中国旅游市场总规模变化情况变化情况 图图 11 中国在线旅游市场中国在线旅游市场占比占比变化情况变化情况 资料来源：国家文化和旅游部、艾瑞咨询、招商证券 资料来源：国家文化和旅游部、艾瑞咨询、招商证券 互联网普及互联网普及加速加速在线旅游行业发展在线旅游行业发展，在线旅游月活人数达到，在线旅游月活人数达到 4 亿亿。我国互联网普及率从 2002 年的 4.6%持续上升到2021 年的 73%，年复合增长率达 14.8%，移动互联网用户从 2014 年的 8.75 亿户增长到 2020 年的 13.49 亿户，年复合增长率达 6.4%。互联网的普及促进了从线下订票到线上订票的转变，线上服务的便利使得在线旅游服务平台在很大程度上取代了线下旅行社，成为人们有出行需求时的优先选择。截至 2020 年底，中国在线旅游月活跃用户人数达到 4.32 亿人/同比增长 5.4%。图图 24 中国中国 2002-2021 年互联网普及率年互联网普及率 图图 25 中国中国 2016-2020 年移动互联网用户数（单位：亿户）年移动互联网用户数（单位：亿户）资料来源：国家统计局、招商证券 资料来源：国家统计局、招商证券 渗透率的持续提升渗透率的持续提升将将是是未来未来在线旅游在线旅游行业行业发展发展的的主要推动力主要推动力,OTA 为在线旅游核心渠道。为在线旅游核心渠道。长期来看，我国在线旅游市场渗透率提升趋势凸显，在线旅游市场规模占比由 2015 年的 19%提升至 2021 年的 46%。在疫情反复持续限制国内旅游需求的当下，国内旅游市场增速放缓，未来一段时间内在线旅游规模的增长将主要来自于渗透率的提升，尤其是在三线及以下城市具有广阔的提升空间。OTA 是在线旅游行业的核心渠道，根据艾瑞咨询数据显示，2019 年在线旅游市场中通过 OTA 渠道进行的交易约占 69%，自营渠道占比 31%，与往年基本持平。6349901211726148621807198751330749B0%-454.8%-60%-40%-20%0 ,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002015201620172018201920202021在线旅游市场规模（亿元）YOY（%）19#&)2DFwtqhVT%0 0Pp0 15201620172018201920202021在线旅游市场规模占比线下旅游市场规模占比10.9412.7212.7513.1913.4913.49.27%0.24%3.45%2.27%0%2%4%6%8101112131420162017201820192020移动互联网用户数YoY 敬请阅读末页的重要说明 13 行业深度报告 图图12在线旅游月活用户规模在线旅游月活用户规模 图图 13 中国中国 OTA 市场规模市场规模与与 OTA 率率 资料来源：艾媒咨询、国家文化和旅游部、艾瑞咨询、招商证券 注：在线旅游渗透率=国内在线旅游市场规模/国内旅游市场规模，2021 年在线旅游用户数为预测值 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 注：OTA 率=OTA 市场交易额/在线旅游市场交易额 3、细分市场：细分市场：在线在线住宿、住宿、在线在线交通交通未来发展空间广阔未来发展空间广阔，把握低线城市渗透率提升机会把握低线城市渗透率提升机会 由于由于传统的传统的旅游活动的规划主要由交通、住宿、娱乐消费三旅游活动的规划主要由交通、住宿、娱乐消费三个部分构成，因此在线旅游的细分市场也可以划分为个部分构成，因此在线旅游的细分市场也可以划分为在线在线交通、在线住宿、交通、在线住宿、在线度假在线度假三个板块三个板块。具体而言，在线旅游细分板块众多，例如在线出行可以细分为机票、火车票、汽车票、船票，在线住宿可以分为连锁酒店、独立酒店、在线民宿，在线度假可以分为出境游、跨省游、短途游、周边游等，各大 OTA 根据自身的资源禀赋围绕各大细分市场打造了相对的竞争优势和差异化的商业模式。图图 14 2021 年中国旅游市场规模拆分年中国旅游市场规模拆分 注：OTA 和直营比例为 2019 年数据 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 由于监管政策以及行业在线化发展先后的不同，由于监管政策以及行业在线化发展先后的不同，在线旅游在线旅游细分板块细分板块的的市场规模、在线化率、市场规模、在线化率、OTA 率、佣金率均呈现率、佣金率均呈现2.93.43.74.01.84.923&)2DF%0%5 %05EP233445566201620172018201920202021在线旅游用户数（亿人）在线旅游渗透率（%）21002896429661068042102191226868hhhiihbcdefghipqr0004000600080001000012000140002013201420152016201720182019OTA市场规模（亿元）OTA率（%）敬请阅读末页的重要说明 14 行业深度报告 不同水平的差异不同水平的差异。其中在线化率的提升主要受益于互联网于行业内的普及程度，OTA 率则会受到上游供应商集中度以及行业政策的影响，佣金率则是取决于各大行业产业链中游的议价能力以及所能提供的服务附加值。图图 15 OTA 行业行业市场盈利空间市场盈利空间测算公式测算公式 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 从市场规模及在线化率上看从市场规模及在线化率上看，在线交通领域市场规模最大在线交通领域市场规模最大且线上化率最高且线上化率最高。2021 年中国在线交通市场规模达到 9794亿元/线上化率 62%，占在线旅游市场比重的 74%；在线住宿和在线旅游度假市场规模和占比相对较小，2021 年市场规模分别为 2303 亿元/线上化率 40%、1210 亿元/线上化率 12%，分别占在线旅游市场比重的 17%及 9%。在线住宿和旅游度假在线住宿和旅游度假 OTA 率均超八成，在线交通率均超八成，在线交通 OTA 渗透率相对较低渗透率相对较低，整体来看未来各大细分板块，整体来看未来各大细分板块 OTA 率优化空率优化空间都相对有限间都相对有限。将在线旅游市场按渠道进行进一步细分，又可以分为在线直营和在线旅游代理(OTA)两大类，根据艾瑞咨询数据显示，2019 年在线交通/在线住宿/在线旅游度假的 OTA 率分别达 63%/82%/83%，在线化程度最高的大交通领域 OTA 渗透率低于住宿和旅游度假，主要是由于交通领域在线化业务与民生息息相关，受到行业监管更为严格，OTA 想要获取代理商牌照难度相对较高，以及铁路、民航公司市场集中度高、规模效应强，诸如“12306”等自营票务平台业务发达。图图 16 2021 年中国旅游市场规模拆分年中国旅游市场规模拆分 注：OTA 和直营比例为 2019 年数据 资料来源：艾瑞咨询、国家文化和旅游部、招商证券 在线机票在线机票市场规模市场规模占比占比和在线化率和在线化率均为均为最高，最高，在线火车票紧随其后在线火车票紧随其后。具体而言，在线交通市场又可以细分为机票、火车票、汽车票、船票四类，根据艾瑞咨询的数据显示，2021 年，在线机票、火车票、汽车票和船票的市场交易规模将分别占在线出行市场交易规模的约 53%、43%、4%及 0.2%，其中较为传统的机票和火车票等交通业务在线化率水平最高，2021 年分别达到了 89%/80%，远远领先于其他细分，而汽车票、船票的在线化率仅为 8%与 12%，未来具备较大的提升空间。敬请阅读末页的重要说明 15 行业深度报告 在线交通市场渗透率快速提升推动行业快速发展，在线交通市场渗透率快速提升推动行业快速发展，疫情后行业恢复最为迅速疫情后行业恢复最为迅速。根据艾瑞咨询数据显示，2015-2019年间中国在线交通行业发展迅猛，年复合增长率高达 27.7%，近年来行业线上渗透率持续提升，2019 年上升为 53%，较 2018 年增长 5pct，是推动行业高速发展的重要原因。受新冠疫情影响，2020 年后在线交通行业规模明显下滑，2021 年市场规模为 9793.7 亿元/ 30%，已恢复至 2019 年同期的 82%，为三大细分行业中恢复最快的板块。其中，通过 OTA 渠道进行的交易约占 63%，自营渠道占比 37%，OTA 率常年保持稳定。图图 17 中国在线交通预订市场规模及增速中国在线交通预订市场规模及增速 图图 18 中国在线交通预订行业渗透率中国在线交通预订行业渗透率（在线化率）（在线化率）与与 OTA 率率 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 在线住宿预订市场增长稳健在线住宿预订市场增长稳健，渗透率已超，渗透率已超 40%。2015-2019 年间中国在线住宿预订市场规模年复合增速达到 28.2%，常年保持高速增长趋势，2021 年在线住宿预订市场规模为 2303 亿元，同比增长 36%，已恢复 2019 年同期的 77%。2019 年通过 OTA 渠道进行的交易约占 82%，自营渠道占比 18%，与 2018 年基本持平。未来未来在线住宿在线住宿预订预订行业行业 OTA 率有望保持长期稳定率有望保持长期稳定。近年来在线住宿预订的行业 OTA 率呈现缓慢下滑趋势，由 2013年的 88%下降至 2019 年的 82%，主要是由于早年酒店行业连锁化率持续提升，上游供应商连锁酒店行业加速整合带来的集中度上升，酒店龙头持续发展线上自营业务所致，随着移动互联网时代红利消失，在线住宿预订企业获客成本上升，龙头 OTA 企业也与上游供应商构建了良好的合作关系，未来 OTA 率有望保持长期稳定。图图 19 中国在线住宿预订市场规模及增速中国在线住宿预订市场规模及增速 图图 20 中国在线住宿预订行业渗透率与中国在线住宿预订行业渗透率与 OTA 率率 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 三四线城市酒店数量庞大，线上化率较低，下沉市场三四线城市酒店数量庞大，线上化率较低，下沉市场具有广阔空间具有广阔空间。从全国酒店城市分布来看，2020 年初，一线城450864428303 10177 11993.77554.69793.747C)#%-370%-50%-40%-30%-20%-10%0 0P,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002015201620172018201920202021在线交通交易额（亿元）YOY（%）12$3AHS.1aaabdc%0 0Pp 13201420152016201720182019渗透率OTA率1110142918192389.229921698230352)1%-435.6%-60%-40%-20%0 001,0001,5002,0002,5003,0003,5002015201620172018201920202021在线住宿交易额（亿元）YOY（%）1127%0 0Pp0 13201420152016201720182019渗透率OTA率 敬请阅读末页的重要说明 16 行业深度报告 市、副省级城市及省会城市、其它城市这三大区域的酒店客房数分别是 187 万间、472 万间、1103 万间，所占比重分别是 11%、27%、63%。从线上化率来看，2018 年末一线城市、二线城市、三线及以下城市线上化率分别为 39.5%、29.5%和 19.6%，三线及以下城市线上化率具备较大提升空间。图图 21 2021 年年全国酒店数和客房数（按照城市级别分）全国酒店数和客房数（按照城市级别分）图图 22 2018 中国各线城市在线酒店预订用户渗透中国各线城市在线酒店预订用户渗透 资料来源：盈蝶咨询、招商证券 注：统计时间 2022.1.1 资料来源：Fastdata、招商证券 在线在线度假度假市场市场增速最快增速最快，受疫情影响恢复较为缓慢受疫情影响恢复较为缓慢。2015-2019 年间中国在线度假市场规模年复合增速达到 44.9%，是三大细分板块中增速最快的行业。2021 年在线度假市场规模为 1210.2 亿元，同比增长 95%，已恢复 2019 年同期的 39%。2019 年通过 OTA 渠道进行的交易约占 78%，自营渠道占比 22%，与 2018 年基本持平，长期来看在线住宿行业 OTA 率存在缓慢下滑的趋势，主要系国内旅游市场逐步向小型化、个性化服务模式转变，跟团游占比逐渐减少，半自助游、定制游、自由行等形式兴起所致。图图23 中国在线度假市场规模及增速中国在线度假市场规模及增速 图图 24 中国在线度假行业渗透率与中国在线度假行业渗透率与 OTA 率率 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 由于佣金率反映的是产业链中游的议价能力以及各大环节所能提供的产业链附加值，因此板块之间佣金率存在由于佣金率反映的是产业链中游的议价能力以及各大环节所能提供的产业链附加值，因此板块之间佣金率存在明显明显差差异异，具体而言，酒店行业佣金率最高，交通领域佣金率，具体而言，酒店行业佣金率最高，交通领域佣金率较低较低优化空间受限优化空间受限。酒店方面佣金率普遍为酒店方面佣金率普遍为 10%左右的水平，左右的水平，具体情况根据酒店星级程度具体情况根据酒店星级程度、酒店平台供应链以及、酒店平台供应链以及 OTA 平台的引流效果而平台的引流效果而决定，是佣金率最高的决定，是佣金率最高的细分赛道细分赛道。一方面，酒店用户的消费者通常对于品牌的忠诚度较高，尤其是中高星酒店客户黏性相对较强，使得头部酒店集团以及具备资源优势的 OTA 平台更易形成稳定的格局；另一方面，由于酒店建造周期较长、前期投入较高，属于重资产长周期性行业，库存是各大酒店重要的壁垒，因此目前各大 OTA 平台也在尝试运用投资、收购、并购的方式等对酒店供应链进行布局，通过与各大连锁酒店集团合作发展酒店自营业务，以相对轻资产的模式向上游渗透，未来酒店行业的佣金率仍有可以持续优化的空间。1.87.316.1133.1395.6818.202004006008001,000一线城市省会城市其他城市酒店数（万家）客房数（万间）39.5).5.6%0%5 %05E%一线城市二线城市三线城市及以下在线用户渗透率（%）1141160322963085622121040C4%-80%-100%-80%-60%-40%-20%0 00001,0001,5002,0002,5003,0003,500201620172018201920202021在线度假市场交易规模（亿元）YOY（%）11%8%7%8%8x%0 0Pp0 13201420152016201720182019渗透率OTA率 敬请阅读末页的重要说明 17 行业深度报告 在线在线交通交通领域领域佣金率较低，受政策影响未来佣金率较低，受政策影响未来佣金率佣金率优化空间较小。优化空间较小。交通层面主要分为机票以及车票两个领域。机票方面，由于 2015 年以来国资委要求三大国有航司提高直销比例到 50%以上，代理费同比下降 50%，极大地限制了 OTA于机票领域的盈利空间，目前航司代理佣金率约为 1-2%之间。车票领域，由于我国铁路国有化程度较高，主要出票方为中国铁路公司，旗下官方预订渠道 12306 平台发展良好，进一步限制了在线火车票业务的 OTA 率及佣金率提升的空间。综上所述，我们认为综上所述，我们认为 ota 三大细分市场，三大细分市场，在线住宿、在线交通将会是未来在线住宿、在线交通将会是未来 OTA 行业的兵家必争之地。行业的兵家必争之地。在三大细分市场中，在线住宿预订行业未来发展前景最好，一方面酒店行业市场空间广阔且在线预订行业常年保持 30%以上的高增速，佣金率水平较高（10%左右），并且由于酒店由于重资产长周期属性，本身存在一定的进入壁垒，对于 OTA 企业来说通过自营等方式发展酒店上游供应链可以打造核心竞争优势，货币化率存在可以长期优化的空间，是未来最具盈利前景的赛道；另一方面，虽然在线交通行业万亿规模的体量相对较大且增速也较高，但是由于上游航司及铁路公司集中度较高以及政策限制，使得行业佣金率与 OTA 相对较低且增长空间较小，限制了 OTA 企业交通板块的盈利能力，未来增长空间主要还是来自于低线城市渗透率的提升。表表 2：OTA 三大模式详细对比三大模式详细对比 市场规模（亿元）在线化率 OTA 率 佣金率 盈利空间（亿元）核心驱动因素 在线住宿 2303 40%左右 约 200 亿元 在线化率、佣金率双提升 在线交通 9794 53c%1%-2%约 150 亿元 在线化率提升 在线度假 1210 11x%5%-10%（不固定）约 70 亿元 在线化率提升 资料来源：公司公告、艾瑞咨询、招商证券测算 注：表中为用 2021 年数据进行的测算，OTA 率为 2019 年数据，仅供参考，OTA 交通佣金率是 1-2%，若考虑辅盈产品，实际变现率约为 3-4%。；二、二、行业行业发展发展：疫情加速线上疫情加速线上化化，下沉市场下沉市场空间空间扩容扩容，三足鼎立三足鼎立格局稳定格局稳定 1、在线旅游在线旅游行业行业发展阶段演变：从群雄并起到资源整合发展阶段演变：从群雄并起到资源整合，存量时代把握精细化运营，存量时代把握精细化运营 起步阶段（起步阶段（19971997-20042004）：）：19971997 年，全球互联网投资高潮兴起，互联网借助资本的力量开始向传统行业进行渗透，中年，全球互联网投资高潮兴起，互联网借助资本的力量开始向传统行业进行渗透，中国第一批旅游网站应运而生，华夏旅游网、青旅在线相继成立。国第一批旅游网站应运而生，华夏旅游网、青旅在线相继成立。1999 年 5 月，艺龙在美国成立，定位为城市生活资讯网站，同年 10 月，携程旅行网开通，通过电子商务和呼叫中心结合的方式，提供机票和酒店的预定服务。早期的OTA 企业通过收购传统分销商，来实现业务和市场的拓展。携程分别于 2000 年和 2002 年收购北京现代运通订房中心和北京海岸航空服务有限公司。艺龙并购百德勤及其电子商务网站，进军旅游服务行业。2003 年 12 月携程在纳斯达克上市，次年 10 月艺龙上市。起步阶段的 OTA 企业通过探索和尝试逐渐明确了发展路线，业务以标准化程度较高的住宿、交通预订为主，同时为用户提供相关旅游资讯等信息服务。表表 3：起步阶段的在线：起步阶段的在线旅游网站旅游网站 名称名称 成立时间成立时间 主营业务主营业务 华夏旅游网 1997 年 10 月 提供旅游资讯、酒店预订、机票预订、信息查询等多项服务 艺龙 1999 年 5 月 初期定位于城市生活服务，2000 年 4 月并购百德勤后进军旅游服务行业，2001年 5 月 转型并聚焦在线旅行预订服务行业 携程 1999 年 10 月 最初定位于旅游门户网站，后来转型“旅游资讯 旅游电子商务”，早期以住宿预订业务为主，逐渐转为住宿和交通预订并行发展 青旅在线 2000 年 6 月 提供酒店预订、机票预订、旅游线路等服务 资料来源：公开信息整理、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 18 行业深度报告 快速成长阶段（快速成长阶段（20042004-20102010）：众多）：众多 O OTATA 企业纷纷成立，在线旅游行业呈现多元化、差异化发展态势。企业纷纷成立，在线旅游行业呈现多元化、差异化发展态势。2004 年，同程成立，早期提供旅游行业 B2B 服务。2005 年，去哪儿成立，作为旅游搜索引擎，为用户提供及时的旅游产品价格查询和信息比较服务。2006 年，途牛成立，从度假旅游板块切入在线旅游市场，避开与携程和艺龙在酒店、机票领域的正面竞争。同年成立的马蜂窝作为 UGC 旅行社交网站，为用户提供分享游记、攻略的交流平台。2008 年，驴妈妈成立，以景区门票为切入点，并率先在全国将二维码技术用于景区门票业务，实现电子门票预订、数字化通关。这一阶段的OTA 企业在业务上普遍存在一定差异，填补各个细分市场的需求。得益于行业整体的快速发展，OTA 企业呈现出百花齐放的良好态势。表表 4：成长阶段的在线旅游网站：成长阶段的在线旅游网站 名称名称 成立时间成立时间 主营业务主营业务 同程 2004 年 早期提供旅游行业 B2B 服务，逐渐转型 B2B2C，将采购的酒店、机票卖给同程的两三万家旅行社，后来转型 B2C，提供酒店、机票预订服务 去哪儿 2005 年 在线旅游搜索引擎，提供酒店、机票的信息搜索和比价服务 途牛 2006 年 专注休闲旅游赛道，以跟团游为主要业务 马蜂窝 2006 年 旅游社交平台，打造“内容 交易”模式，通过内容展现丰富的旅游消费场景，影响用户旅游消费决策，推动旅游产品销售，实现供需匹配 驴妈妈 2008 年 最早推出在线门票预订，创立“酒店 门票 X”的自助游产品服务体系，在景区门票、周边游领域处于领先地位 资料来源：公开信息整理、招商证券 这一阶段在线旅行预订市场的结构也发生了较大变化。这一阶段在线旅行预订市场的结构也发生了较大变化。早期住宿预订占据了在线旅行预订市场接近 90%的份额，由于机票标准化程度高、适合分销，交通预定市场占比得到了快速提升，从 2003 年的 8.6%提高到 2010 年的 44.4%，与住宿预订市场规模持平。与此同时，年假制度的普及使居民的可支配时间更加灵活，为旅游活动带来利好，旅游度假市场占比也有一定的增长，从 2003 年的 2.9%提升至 2010 年的 11.3%。图图 25 2003-2010 年中国在线旅行预订市场结构变化年中国在线旅行预订市场结构变化 图图 26 2004-2010 年携程营收结构变化年携程营收结构变化 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 资源资源整合整合阶段（阶段（20102010-20162016）：）：随着随着 O OTATA 越来越多，同质化竞争难以避免。越来越多，同质化竞争难以避免。OTAOTA 之间为了争夺客源、抢占市场在酒店、之间为了争夺客源、抢占市场在酒店、门票等领域开启了多轮价格战门票等领域开启了多轮价格战。当一家平台推出补贴、返现活动时，为了防止用户和市场被抢占，其他平台只能跟进，以相应或更大的优惠措施反击。愈演愈烈的价格战给 OTA 的业绩造成极大拖累，烧钱抢市场的模式难以维系，最终促成了全行业的资源整合，大量中小企业出清，市场集中度明显提升。89qEGED%9%1DCDD%3%3%5%9%0 0Pp0 032004200520062007200820092010住宿预订市场占比交通预定市场占比旅游度假市场占比78eWSHEB.8)69BB9%4.2%6%7%8%0 0 04200520062007200820092010住宿预订收入占比交通预定收入占比旅游度假收入占比 敬请阅读末页的重要说明 19 行业深度报告 图图27 2010-2016 年在线旅游市场交易规模年在线旅游市场交易规模 图图28 2014-2016 年在线旅游各细分市场年在线旅游各细分市场 CR5 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 酒店领域：酒店预订作为在线旅游市场中占比最大的细分赛道，酒店领域：酒店预订作为在线旅游市场中占比最大的细分赛道，在该阶段便成为了在该阶段便成为了 O OTATA 的主战场的主战场。2009 年底，艺龙接连推出两项预定返现活动。一个是联手财付通推出“QQ 订酒店返现金”，另一个是携手南航推出订机票返现金。2010年 3 月，携程发布酒店最低价承诺书，宣称若携程会员价高于酒店前台的折扣价或其他同类网站的公开价，携程愿以 3 倍赔付。针对携程的最低价承诺，艺龙承诺“只要高于携程报价，艺龙都将主动按照 3 倍差价进行现金返还。”同年 7 月，艺龙大幅度提升网上酒店预订优惠力度，返现额度达 10%。2012 年初，艺龙的酒店预订量已经达到携程的一半，价格战效果显著。2012 年 7 月，携程以 5 亿美元全面启动促销活动。2013 年，携程再次以 5 亿元发起“双十二旅游购物节”。价格战对携程和艺龙的业绩造成了明显拖累。携程 2012 年净利润 7.14 亿元，同比下滑 33.6%，2014年净利润 2.43 亿元，同比下滑 75.7%。艺龙 2012 年净利润仅为 47 万元，2013 年净亏损高达 1.68 亿元，2014 年继续下滑。图图 29携程携程 2010-2014 年净利润及增速年净利润及增速 图图 30艺龙艺龙 2010-2014 年净利润及增速年净利润及增速 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 门票领域：传统酒店、机票市场经过门票领域：传统酒店、机票市场经过 OTAOTA 多年的激烈争夺，格局基本稳定，剩余的争夺空间较小，景区门票由于在线多年的激烈争夺，格局基本稳定，剩余的争夺空间较小，景区门票由于在线化程度较低，市场潜力大而得到化程度较低，市场潜力大而得到 O OTATA 的关注。的关注。携程、同程、驴妈妈三大在线旅游网站斥资数亿元，展开景区门票返现大战。2013 年底，携程宣布投入 2 亿元用于门票市场。驴妈妈宣布将在 2014 年投入 5 亿元助力景区门票业务，力求成为门票及自助游第一品牌。随后，携程、同程的“双程大战”将景区门票价格战进一步升级。携程推出 5000 多家景区门票返现活动，同程则将参与返现的景区扩大到 8000 多家。“双程大战”最终以携程向同程投资两亿美元，将景点门票的现付业务接入同程落幕。0 0P0002000300040005000600070002010201120122013201420152016在线旅游市场交易规模（亿元）YoY69.4s.8.38.1C.4p.1I.6.0X.8%0 00 1420152016在线住宿CR5在线机票CR5在线度假CR510.4810.767.149.982.4357.1%2.7%-33.69.8%-75.7%-100%-80%-60%-40%-20%0 468101220102011201220132014携程净利润（亿元）YoY20.630.47-168.2-274.63.50.8%-98.8%-35887.2c.3%-40000%-35000%-30000%-25000%-20000%-15000%-10000%-5000%0P00%-300-250-200-150-100-5005010020102011201220132014艺龙净利润（百万元）YoY 敬请阅读末页的重要说明 20 行业深度报告 图图 31 2014 年主要年主要 5A/4A 景区门票在线预付市场份额景区门票在线预付市场份额 图图 32 2015 年主要年主要 5A/4A 景区门票在线景区门票在线现付现付市场份额市场份额 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、招商证券 随着移动互联网的快速发展，各大随着移动互联网的快速发展，各大 OTAOTA 企业开始从企业开始从 PCPC 端转战移动互联网端。端转战移动互联网端。去哪儿率先组建无线部门，携程推出移动应用来适应用户逐渐从电脑向移动设备的转移趋势，“鼠标 水泥”模式转型为“拇指 水泥”模式，艺龙设立创新基金，专门用来投入移动旅游方面的创新。从 2011 年开始，用户入口之争从 PC 端转移到移动互联网端，OTA 公司的价格战、品牌战，最终演变成为抢夺移动互联网入口资源的资本之战。互联网巨头开始投资互联网巨头开始投资 O OTATA 企业，以期打造完整的移动互联链条、串联产品、提高用户忠实度企业，以期打造完整的移动互联链条、串联产品、提高用户忠实度，O OTATA 厂商内部并购加速厂商内部并购加速。携程、艺龙、同程等 OTA 深耕多年，在用户、产品、供应链方面积累了丰富的资源，BAT 则拥有流量和资金优势，投资使双方实现优势互补。阿里巴巴在 2010 年推出淘宝旅行，后来投资穷游网，百度于 2011 年战略投资去哪儿，腾讯先后投资同程和艺龙。携程则通过横向收购不断扩张，2015 年合并去哪儿网，向途牛合计投资 5000 万美元，向艺龙投资 4 亿美元。此外，在 OTA 厂商内部，携程通过横向收购不断扩张，2015 年合并去哪儿网，向途牛合计投资 5000万美元，向艺龙投资 4 亿美元，目前携程共持有同程艺龙 26.14%的股份，为其第一大股东，并与同程艺龙共享库存。图图 33 中国中国 OTA 行业各企业股权关系行业各企业股权关系 资料来源：公司公告、招商证券 成熟阶段（成熟阶段（20162016 年年至今）至今）：经过上一阶段的价格战和投资并购，在线旅游行业形成了经过上一阶段的价格战和投资并购，在线旅游行业形成了三足鼎立三足鼎立的竞争格局的竞争格局。各家公司纷纷重新布局线下门店，推动线上平台和线下旅行社的融合。在很多低线城市，在线旅游的渗透率不高，线下门店依然是人们接触旅游信息、产品和服务的重要渠道。相比在线网站，线下门店可以让消费者进行面对面的咨询，增强信任感，通过良好的服务提高用户粘性。随着移动互联网红利结束，在线旅游行业进入存量时代，获客成本增加，用户留存和用户价值的挖掘成为随着移动互联网红利结束，在线旅游行业进入存量时代，获客成本增加，用户留存和用户价值的挖掘成为 O OTATA 营收增营收增驴妈妈26.6%携程22.5%同程22.3%途牛5.0%美团2.4%其他21.1%同程24.2%驴妈妈17.2%携程15.9%其他42.7%敬请阅读末页的重要说明 21 行业深度报告 长的关键长的关键,供应链及服务提升重新被各家供应链及服务提升重新被各家 O OTATA 平台所重视，品质出行、商务出行兴起平台所重视，品质出行、商务出行兴起。供应端，旅游业换挡进入中速增长期，线上线下资源整合、文化和旅游加速融合推动供应链服务能力提升。渠道端，互联网用户增速下降和获客成本上升要求 OTA 加强存量市场的运营和增量市场的扩充。用户留存和用户价值的挖掘是精细化运营的关键，增量市场扩充则主要在于下沉市场以及从线上到线下的拓展。用户端，年轻群体逐渐成为 OTA 市场的消费主力，旅游需求出现了个性化、多元化的趋势，OTA 对用户群体进行细分，针对性地服务消费者的品质旅游、商务出行和短途旅行需求，同时通过产品创新进一步迎合用户的需求变化。图图34进入成熟阶段进入成熟阶段后后，在线旅游行业在供应端、渠道端、用户端均有所突破在线旅游行业在供应端、渠道端、用户端均有所突破 资料来源：Analysys 易观、招商证券 随着线上流量红利见顶，各家公司纷纷重新布局线下门店，推动线上平台和线下旅行社的融合。随着线上流量红利见顶，各家公司纷纷重新布局线下门店，推动线上平台和线下旅行社的融合。在很多低线城市，在线旅游的渗透率不高，线下门店依然是人们接触旅游信息、产品和服务的重要渠道。相比在线网站，线下门店可以让消费者进行面对面的咨询，增强信任感，通过良好的服务提高用户粘性。表表 5：各大：各大 OTA 平台线下布局情况平台线下布局情况 时间时间 携程携程 同程同程 途牛途牛 2015 年 在全国开设 11 家线下体验店，并推出百城百店计划 在全国设立 75 个区域服务中心 2016 年 收购旅游百事通，全面进军线下渠道建设 并购万达旅业，利用其旅行社资源扩充线下实力，全国铺设近 300家线下体验店 线下区域服务中心突破 150 家，开始建设自营地接社 2017 年 将旅游百事通与去哪儿的线下门店整合，宣布打造“旅游新零售”模式，在各地布局线下门店 截至 5 月，在全国范围内拥有近200 家区域服务中心 2018 年 携程旗下门店(包括携程、旅游百事通、去哪儿三个品牌)超过 7000家，携程自营门店超过 1000 家 门店数量达 126 家 新增门店 345 家，自营门店总数达到 509 家 2019 年 携程旗下门店达到近 8000 家 启动新零售合伙人计划，希望依托同程的品牌流量、产业链布局等优势,搭建专业高效的门店加盟平台 截至 3 月，线下直营门店为 530家，地接社为 31 家 资料来源：公开信息整理、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 22 行业深度报告 B BATAT 集团对集团对 O OTATA 行业小幅减持，但仍是重要投资合作方。行业小幅减持，但仍是重要投资合作方。自 08 年开始，互联网巨头们就开始了在 OTA 领域的布局，不管是携程、同程、艺龙，还是途牛、驴妈妈、穷游，背后都可见巨头身影。然而，历经疫情冲击，巨头们对头部 OTA公司相对 2020 年以前均有不同程度的小幅减持：18-21 年腾讯对美团点评持股下降 292pp，16-21 年腾讯对同程旅行持股下降约 113pp，16-21 年百度对携程持股下降约 25pp，18-21 年携程对同程旅行持股下降 343pp。图图 35：2016-2021 年间年间 BAT 集团对集团对 OTA 企业均出现小幅减持企业均出现小幅减持 资料来源：公司公告、招商证券 注：图中携程对同程的持股指的是携程系的持股 近两年，以携程为代表的近两年，以携程为代表的 O OTATA 企业加大在内容生态上的布局。企业加大在内容生态上的布局。2021 年 3 月，携程确立“旅游营销枢纽”新战略，以星球号为核心，以社区、直播以及纵横为载体，聚合流量、内容、商品三大核心板块，叠加丰富的旅行场景，打造开放的营销生态循环系统。同程与快手达成战略合作，将酒店、景点门票等陆续接入快手平台，打造“种草 拔草”的消费闭环。以短视频起家的抖音也将目光瞄准在线旅游赛道，抖音的入局为在线旅游的未来发展带来了新看点。敬请阅读末页的重要说明 23 行业深度报告 图图36 携程旅行携程旅行 APP 内容页面内容页面 资料来源：携程旅行 APP、招商证券 2、疫后发展：疫后发展：跨省和长途旅行受限跨省和长途旅行受限，短途旅游成为主流短途旅游成为主流，OTAOTA 加速渗透市场加速渗透市场 受新冠疫情反复影响受新冠疫情反复影响带来的旅游需求下行影响带来的旅游需求下行影响，国内国内旅游市场旅游市场反复震荡反复震荡，仅恢复，仅恢复 1 19 9 年同期近年同期近五五成。成。2021 年国内旅游收入总额为 2.92 万亿元，同比增长 31%，已恢复 2019 年同期的 51%；2021 年国内旅游人数为 32.5 亿人次，同比增长12.75%，仅恢复 2019 年同期的 54%。2022 年初，受深圳、上海等多地疫情反复、出行管制加剧影响，国内旅游市场受到较大冲击，2022 年 H1 国内旅游人数为 14.6 亿人，同比下滑 26%，出行人数减少带动旅游收入明显下滑，2022年 H1 国内旅游收入为 1.17 万元，同比下滑 28%，并且春节、清明、五一、端午等各大节假日收入恢复普遍为四成至六成间，远低于去年同期恢复水平（约 7-8 成）。图图 37 中国国内旅游中国国内旅游收入收入及增速及增速 图图 38 中国国内旅游中国国内旅游人人次次及增速及增速 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券-80%-60%-40%-20%0 %0.001.002.003.004.005.006.007.00国内旅游收入（万亿元）YOY（%）-100%-50%0P00 0%0004681012国内旅游人次（亿）YOY（%）敬请阅读末页的重要说明 24 行业深度报告 79u3pthgpYWwuyV9Df%0 00 年国庆21年春节21年清明21年五一21年端午21年中秋21年国庆 22年春节22年清明22年五一22年端午人次恢复（%）收入恢复（%）图图39 2020 年年-2022 年历次节假日中国旅游市场恢复情况年历次节假日中国旅游市场恢复情况 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 新冠疫情反复新冠疫情反复下下旅游市场收入波动加剧，跨省游熔断机制多次出台，精准防控成主旋律。旅游市场收入波动加剧，跨省游熔断机制多次出台，精准防控成主旋律。2020 年以来，新冠疫情反复对旅游市场形成严重的冲击，对于跨省游”熔断”、解禁相关政策多次出台，成为了造成旅游大盘波动的关键因素，防疫政策由最初地全省、全市防控逐步进步为分区域、分街道的精准防控，有效地推动了旅游市场大盘的复苏。图图 40 2020-2022 年中国旅游市场恢复情况年中国旅游市场恢复情况 资料来源：中国旅游研究院、国家文化和旅游部、招商证券 疫情下旅游客户消费能力稳定，已恢复疫情下旅游客户消费能力稳定，已恢复 2 2019019 年同期水平超九成，收入下滑主要系年同期水平超九成，收入下滑主要系客流减少客流减少。从需求端上看，2015-2019年间全国人均旅游消费年复合增长率为 2.7%，2021 年全国人均旅游消费为 899 元/次，同比增长 16.2%，已恢复 2019年同期水平的 95%，整体来看旅游客户消费能力并未出现显著下滑，随着疫情政策逐渐放宽客流恢复有望带动旅游收 敬请阅读末页的重要说明 25 行业深度报告 入恢复。图图 41 中国中国人均旅游消费（单位：元）人均旅游消费（单位：元）图图 42中国城镇与农村居民旅游消费占比情况中国城镇与农村居民旅游消费占比情况 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 跨省和长途旅行受限跨省和长途旅行受限，短短途旅游成为主流途旅游成为主流，商旅需求减少，商旅需求减少，周边游、本地游热度，周边游、本地游热度持续持续提升提升。疫情导致全国范围内的流动性下降，跨省游受到极大影响。2020 年国庆省内游和跨省游比例约为 7：3，2022 年端午省内游占比超过 90%。平均出游距离也从 2020 年国庆的 213 千米持续缩短至 2022 年端午的 107.9 千米。长途旅行受限，周边游、本地游热度不断提升，“家门口”景区人气高涨，露营游成为休闲度假的热门之选。今年 5 月 31 日，文化和旅游部发布关于加强疫情防控科学精准实施跨省旅游“熔断”机制的通知，跨省旅游“熔断政策”有所调整，预计旅游市场的流动性或将加速恢复。图图 43省内游和跨省游占比变化省内游和跨省游占比变化 图图 44平均出游距离变化（单位：千米）平均出游距离变化（单位：千米）资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 资料来源:文化与旅游部，招商证券 后疫情时代自由行兴起，受后疫情时代自由行兴起，受跨省游跨省游“熔断”“熔断”机制机制影响，线下旅行社恢复缓慢。影响，线下旅行社恢复缓慢。从供给端上看，2022 年 Q1 国内旅行社数量达到 42604 家，旅行社数量基本保持稳定，2022Q1 国内旅行社接待人次为 1177 万人，同比下滑 44%，仅恢复至2019 年同期水平的 19%，2022 年 Q1 国内旅游人次恢复更为缓慢（同比恢复 19 年的 47%）。主要系后疫情时代各类跨省游熔断机制推行，自由行的趋势逐渐兴起，散客化、休闲游比重逐渐提升。0200400600800100012002015201620172018201920202021全国人均每次出游消费农村居民人均每次出游消费城镇居民人均每次出游消费80.7.9.5.1.1.7.1.3.1.5.9.9.3.9%0 0Pp0 15201620172018201920202021城镇居民旅游消费占比农村居民旅游消费占比70.90qx.30.40).10)!.70%7.60%0 0Pp0 20国庆2021国庆2022春节2022端午省内游跨省游213141.3131.8107.90501001502002502020国庆2021国庆2022春节2022端午平均出游距离 敬请阅读末页的重要说明 26 行业深度报告 图图 45 2020Q1-2022Q2 国内国内旅行社数量旅行社数量 图图 46 2020Q1-2022Q2 国内旅行国内旅行组织组织接待人次接待人次 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 资料来源：国家文化和旅游部、招商证券 受出游习惯影响受出游习惯影响，O OTATA 渠道占比提升，内容渠道占比提升，内容平台类平台类 OTAOTA 加速渗透市场加速渗透市场。受阶段性政策反复影响，使居民更倾向本地游和短途游，由上游旅游端需求变动对 OTA 行业格局带来了新的变化。一方面，根据比达咨询数据显示，疫情前后周边游比重由 20.8%上升至 75.9%。替代出境游成为当下最为主流的旅游模式，另一方面，旅行社的占比下滑也使得 OTA渠道占比进一步提升。另外由于长途旅行更具计划性，周边游则相对更为即兴，在流量端与短视频、直播等方式起到较好的协同作用，在 OTA 渠道内部也使得抖音、快手等内容平台式 OTA 加速渗透市场。图图 47 中国网民出游类型调查中国网民出游类型调查 图图 48 中国出游网民酒店预订渠道调查中国出游网民酒店预订渠道调查 资料来源：比达咨询、招商证券 资料来源：艾媒咨询、招商证券 低线城市渗透率具有较大提升空间，低线城市渗透率具有较大提升空间，是未来是未来 O OTATA 行业重要的增量市场行业重要的增量市场。根据 fastdata 数据显示，目前在线旅游在低线市场的渗透率还处于较低水平，只有 20%左右，低于的 46%渗透率。2020 年在线旅游用户三线及以下城市占比 38%，较 2019 年下降 1.6pct；从在线旅游 APP 安装覆盖率来看，2020 年三线及以上城市仅为 18%，随着长期低线城市持续消费升级，三线及以下城市近 10 亿的庞大消费者群体将会成为未来 OTA 行业重要的增量市场。36001.664053894340682424324260431.3%8.2%4.5%4.3%0.4%0%5 %05200034000360003800040000420004400020182019202020212022Q1全国旅行社总数（家）YoY-150%-100%-50%0P00 0%000500002000300040005000600070008000旅行组织接待人数（万人次）YOY（%）26.9 .8R.3#.4u.9%0.7%0 0Pp%长途游周边游出境游疫情前疫情后60D%9hI%5%0 0Pp%OTA酒店官网电话预定现场办理其他2019Q32020Q1 敬请阅读末页的重要说明 27 行业深度报告 图图 49 中国在线旅游用户城市等级分布中国在线旅游用户城市等级分布 图图 50 2020 年分城市手机用户在线旅游年分城市手机用户在线旅游 APP 覆盖率覆盖率 资料来源：Fastdata、招商证券 资料来源：Fastdata、招商证券 疫情加速行业整合，疫情加速行业整合，龙头企业龙头企业私域流量私域流量持续持续拓宽拓宽。近年来随着疫情影响给酒店行业经营带来较强的不确定，部分中小酒店加速出清，小型连锁酒店品牌放缓开业节奏，推动行业集中度及连锁化率均保持增长趋势。受行业加速整合营销，连锁酒店集团通过私域流量拓宽用户群体，截至 2021 年低首旅/华住/锦江酒店拥有会员数 1.3/1.9/1.8 亿人，分别同比增长 6.4%/14.2%/15.2%，未来直销比例有望进一步提升。图图 51 中国中国酒店行业连锁化率酒店行业连锁化率情况情况（按客房计算）（按客房计算）图图 52 中国中国酒店行业酒店行业集中度集中度情况情况 资料来源：盈蝶咨询、招商证券 资料来源：盈蝶咨询、招商证券 图图 53 锦江、华住、首旅酒店会员情况锦江、华住、首旅酒店会员情况 图图 54 首旅酒店直销比例情况首旅酒店直销比例情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 21!$%$% 6CF98%0 0 172018201920202021一线城市新一线城市二线城市三线及以下城市一线城市38.7%新一线城市27.2%二线城市20.5%三线及以下城市13.6%一线城市新一线城市二线城市三线及以下城市19&1500000002018201920202021连锁化率36DE8AC %05EP 1620172018201920202021酒店行业CR3-10%0 0%0.01.02.03.020172018201920202021首旅会员数量华住会员数量锦江会员数量三大酒店会员同比增速（%）80.0.0v.0w.0u.7stuvwxy 172018201920202021首旅直销比例 敬请阅读末页的重要说明 28 行业深度报告 疫情影响下疫情影响下 Q2 酒店入住率快速下滑酒店入住率快速下滑，库存库存堆积堆积推动推动 OTA 需求需求增长增长。根据 STR 数据显示，2022 年 4-6 月期国内酒店入住率仅为 42%/38%/52%，同比 2019 年下滑 28%/24%/15%，平均房价则分别为 365.1/369.9/390.5 元，同比 2019年下滑 30%/27%/20%。受疫情冲击 2022Q2 酒店入住率及平均房价均出现明显下滑，酒店行业库存堆积加剧，并且由于高星酒店入住空缺情况更为严重，使得高星酒店端更需要通过下游 OTA 渠道寻找差异化人群进行分销，推动 OTA需求持续增长，同程艺龙、美团等高星酒店结构占比提高，对原先携程绑定高端酒店、商旅客群的商业模式产生了一定的挑战。而随着 7-8 月全部疫情防控逐渐放松以及暑期游、亲子游的恢复，2022 年 7-8 月国内酒店入住率已经恢复至 60%（2019 年同期恢复 72%），7-8 月全国酒店间夜供需缺口同比变动 21%/-32%，旅游需求恢复下酒店供需缺口同比减少明显，整体来看后酒店板块恢复较为稳定。图图 55 中国中国酒店行业酒店行业入住率及房价同比入住率及房价同比 2019 年情况年情况 图图 56 2022Q2 期间期间中国酒店中国酒店间夜间夜供需缺口同比明显增大供需缺口同比明显增大，资料来源：Fastdata、招商证券 资料来源：Fastdata、招商证券 一二线城市在线酒店预订用户占比超一二线城市在线酒店预订用户占比超 6 成，成，下沉市场渗透率下沉市场渗透率具备较大提升空间具备较大提升空间。目前在线酒店预订用户 60%位于一二线城市，仅有 40%位于三线及以下城市，而 2019 年在线酒店有效新增用户 32%来自一二线城市，68%来自三线以下城市，低线城市以及成为了在线酒店方面最为重要的增量市场。此外，三线及以下城市在线酒店预订用户渗透率仅19.6%，远低于一线（40%）和二线城市（30%），未来具有广阔广阔的提升空间。图图 57 2019 年中国在线酒店预订用户居住城市分布年中国在线酒店预订用户居住城市分布 图图 58 2019 年在线酒店有效新增用户分城市占比年在线酒店有效新增用户分城市占比 资料来源：Fastdata、招商证券 资料来源：Fastdata、招商证券 3、竞争格局、竞争格局：行业集中度高，行业集中度高，携程系携程系独占半壁江山，独占半壁江山，格局有望保持长期稳定格局有望保持长期稳定 行业集中度行业集中度高高，携程系独占携程系独占 O OTATA 半壁江山半壁江山。凭借先发优势发力高线城市获得的具备高消费能力和粘性的商旅客群，携程 2021 年在旅行市场份额（GMV）达到 36.3%/-4.4%，同比占比略有下滑主要系疫情下高星酒店库存堆积需要拓展其他 OTA 渠道所致；美团、同程艺龙市场占比略提升，其中同程艺龙市场份额（GMV）达 14.8%/ 1.9%，其中美团市场份-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%1/20212/20213/20214/20215/20216/20217/20218/20219/202110/202111/202112/20211/20222/20223/20224/20225/20226/20227/20228/2022入住率同比房价同比-100.0%-50.0%0.0P.00.00.0 0.0%需求同比供给同比供需缺口一线城市28.0%二线城市30.0%三线及以下城市42.0%一线4.0%新一线13.0%二线15.0%三线11.0%四线28.0%五线29.0%敬请阅读末页的重要说明 29 行业深度报告 额（GMV）达 20.6%/ 1.7%；去哪儿旅行市场份额（GMV）达 17.5%；同程旅行凭借微信端流量导入实现快速稳定增长。2021 年 OTA 行业 CR4 高达 86%/-4.4%，相比 2019 年增长 13pct。整体来看，疫情反复对长途旅行及商旅冲击较大的现象仍存，主打高星酒店和商旅的携程系（携程 去哪儿）市场份额减少，造成 CR4 小幅下滑，长期来看行业集中度仍有望保持上升趋势。图图 59 2021 年中国在线旅游（年中国在线旅游（OTA）行业竞争格局（）行业竞争格局（GMV）图图 60 OTA 行业行业 CR4 情况情况 资料来源：Fastdata、招商证券 资料来源：Fastdata、招商证券 在线住宿预订市场集中度较高，在线住宿预订市场集中度较高，携程垄断高端市场，携程垄断高端市场，美团美团、同程、同程发发力下线城市力下线城市。从交易额来看，近年来携程系通过凭借先发优势以及在高端市场和用户粘性的多年积累，把握客单价较高的高星级酒店，携程 去哪儿共计占据 OTA 行业60%的市场份额，而美团、同程艺龙则通过深耕低线城市进行差异化竞争持续拓宽市场份额，占比分别达到 15%及10%，整体来看 2019 年在线住宿行业 CR4 已达 93%。从间夜量上看，2019 年美团以近 4 亿的间夜量第一，占市场总份额的近 5 成，但由于美团重点布局低线城市，通过本地生活持续发展酒旅业务，核心客群以消费能力相对普通的学生、白领为主，酒店结构上经济型酒店占比较高，使得其在 GMV 上与携程系相比仍有较大差距。图图 61 2019 年中国在线住宿预订市场竞争格局（年中国在线住宿预订市场竞争格局（GMV）图图 62 2019 年年中国在线住宿预订市场竞争格局（间夜量）中国在线住宿预订市场竞争格局（间夜量）资料来源：艾瑞咨询、Trustdata、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、Trustdata、招商证券 在在线交通市场线交通市场携程系占比近携程系占比近 7 成成，在线度假市场在线度假市场资源持续向资源持续向头部集中头部集中。按 2019 年的交易额计算，携程市场份额达35.5%，携程系（含去哪儿）以 54.6%的市场份额占据在线交通票务市场的半壁江山，作为携程和腾讯的合资公司，同程艺龙在交通市场亦占据 13%的份额，飞猪旅行背靠阿里强大的生态布局取得快速增长，市场份额达 16.1%，在线交通票务市场保持比较高的市场集中度。2018 年，途牛以 28.4%的市场份额位列行业第一，携程市场份额占比24.7%，位列第二，驴妈妈位居第三，同程艺龙则以 10.4%的份额位居第四。在线度假行业 CR4 高达 82.7%，较 2017年增加 2.2pct，资源继续向头部集中。携程旅行36.3%美团旅行20.6%同程旅行14.8%去哪儿旅行13.9%飞猪旅行7.3%其他7.1s%0 0 1920202021OTA行业CR4携程47%美团点评15%去哪儿13%艺龙10%飞猪旅行7%其他8%携程美团点评去哪儿艺龙飞猪旅行其他美团49.8%携程27.1%同程艺龙9.6%去哪儿6.1%飞猪5.0%其他2.4%美团携程同程艺龙去哪儿飞猪其他 敬请阅读末页的重要说明 30 行业深度报告 图图 63 2019 年中国在线年中国在线交通交通市场竞争格局（市场竞争格局（GMV）图图 64 2018 年中国在线度假市场竞争格局年中国在线度假市场竞争格局（GMV）资料来源：艾瑞咨询、Analysys 易观、招商证券 资料来源：艾瑞咨询、Analysys 易观、招商证券 错位竞争错位竞争共赢增量共赢增量，格局有望长期稳定，格局有望长期稳定。随着 OTA 行业互联网红利逐渐消退，未来 OTA 公司的发展主要还是来自于拓展低线城市新用户客群和以及精细化运营满足留存用户差异化需求，各大 OTA 公司各自根据核心客群打造多元化的商业模式进行错位竞争。（1）商业模式方面商业模式方面：作为行业龙头，携程在规模、技术、品牌和用户心智上的先发优势，率先抢占高线城市并把握核心商旅客群；同程背靠腾讯入口，在流量方面优势明显，同时在低线城市有着庞大的用户基础；美团凭借高频流量优势和本地生活属性入局酒旅，发展势头强劲；飞猪作为阿里旗下旅游品牌，拥有数据支持和流量优势。（2）市场定位市场定位方面方面：携程定位于中高端商旅，目标市场为一二线城市及头部三线城市，同程旅行和美团酒旅定位于中低端市场，携程与后两者竞争交集较少。服务范畴上，携程以异地长途旅行为主，兼具少量短途旅行，同程以异地旅行为主，美团则侧重于本地生活。（3）用户基本盘方面：用户基本盘方面：携程受到商务人士和年轻白领偏好，同程的用户以年轻白领、小镇青年为主，美团则为年轻白领、小镇青年和学生群体所偏好。流量来源上，携程以自有流量为主，同程以微信流量为主，美团依赖于外卖引流，因此在成本端，携程最高，同程次之，美团最低。因此因此整体来说，整体来说，我们认为当前我们认为当前各大各大 OTA 龙头龙头是是通过错位竞争共享行业增量，通过错位竞争共享行业增量，三足鼎立三足鼎立的市场格局有望保持长期稳定。的市场格局有望保持长期稳定。表表 6：携程、同程、美团酒旅业务对比：携程、同程、美团酒旅业务对比 指标指标 携程携程 同程旅行同程旅行 美团酒旅美团酒旅 主营业务主营业务 住宿预订、交通票务、旅游度假、商旅管理 交通票务、住宿预订、跟团游等 住宿预订、交通、度假 服务范畴服务范畴 异地长途旅行为主，短途旅行较少 异地旅行为主 本地生活为主 品牌定位品牌定位 中高端商旅 中低端下沉市场 中低端大众市场 目标市场目标市场 一二线城市及头部三线城市 三四线及以下城市 各等级城市均有涉及 用户画像用户画像 商务人士、年轻白领 年轻白领、小镇青年 年轻白领、小镇青年、学生 流量来源流量来源 70%APP,30%网站（2017 年国庆数据）80 %的月活跃用户来自微信小程序，20%来自 APP/QQ 和官网 原先 80%来自外卖导流，目前 50%-60%来自外卖导流，40-50%为酒旅业务自身流量 流量成本流量成本(元元/人人)70-80 腾讯渠道同程美团的特点。由于本地生活消费频率要比旅游要更强，美团通过到店餐饮等服务对到店酒旅进行了很好的引流，使得美团酒店间夜量远高于同程。（3）流量来源：流量来源：同程旅行流量依赖腾讯系，社交属性凸显，美团酒旅流量来自于美团，本地生活属性凸显。同程旅行流量依赖腾讯系，社交属性凸显，美团酒旅流量来自于美团，本地生活属性凸显。下沉市场旅游频次较低，因此对 OTA 的流量提出极高的要求，一方面要能够触达低线城市用户，另一方面要有足够高频的业态做支撑。同程艺龙借助微信流量，有利于低成本获取大量社交流量；而美团流量为外卖餐饮相关的交易属性，并且大众点评可以为顾客提供更多的内容服务，获客成本更低。长期来看，美团与长期来看，美团与同程在下沉市场的竞争终为流量之争同程在下沉市场的竞争终为流量之争，一方面，一方面，在社交流量领域，腾讯系通过微信、QQ 等渠道建立起了稳定的流量来源，并且微信等社交 app 用户在日均使用时长和日均活跃用户数量均明显领先于美团；另一方面，在本地生活流量领域，近年来抖音快手等短视频平台等内容平台快速崛起对流量起到了明显分流效果，2021 年抖音更是以近 100 分钟的日均使用时长领先于各大 app，在本地生活方面抖音也像美团发起了新的挑战，长期来看流量端美团的稳定性不如同程。23.254.66.562.50A.54A.30%0 4682020202120222023同程艺龙向携程支付的系统维护费用（亿元）维护费用yoy1.031.171.5113.59).06%0 0%0.00.51.01.52.0201920202021同程艺龙向携程支付的系统维护费用（亿元）维护费用yoy 敬请阅读末页的重要说明 53 行业深度报告 图图 120 2021 年主流年主流 APP 日活跃用户日均使用时日活跃用户日均使用时长长 图图 121 2021 年主流年主流 APP 月活排名月活排名 资料来源：CEIC、招商证券 资料来源：CEIC、招商证券 综上所述，综上所述，同程艺龙主要聚焦异地出行，而美团主要聚焦本地服务，美团酒店间夜量高于同程艺龙，同程艺龙酒店均同程艺龙主要聚焦异地出行，而美团主要聚焦本地服务，美团酒店间夜量高于同程艺龙，同程艺龙酒店均价高于美团价高于美团，目前下沉市场空间目前下沉市场空间广阔广阔，中短期内二者可共存发展。，中短期内二者可共存发展。长期来看，腾讯的社交流量在覆盖面和用户时长方长期来看，腾讯的社交流量在覆盖面和用户时长方面都要优于交易流量，能够帮助同程艺龙较好地渗透下沉市场面都要优于交易流量，能够帮助同程艺龙较好地渗透下沉市场。3、美团：、美团：迅速发展的迅速发展的 OTA 服务平台，服务平台，围绕围绕本地生活本地生活拓展到店拓展到店酒旅酒旅业务业务 3.1 酒旅酒旅业务：业务：精准精准定位定位发力到店酒旅发力到店酒旅，差异化竞争，差异化竞争实现后来居上实现后来居上 美团美团酒旅酒旅业务前期依靠美团外卖餐饮业务导流业务前期依靠美团外卖餐饮业务导流以及差异化竞争以及差异化竞争，迅速在行业中取得一定的优势地位。，迅速在行业中取得一定的优势地位。美团最早于 2012年布局酒店业务，美团酒店推广模式主要采取电销，即通过呼叫中心员工以电话形式向潜在客户推销产品、服务。2014年 6 月，美团酒店事业部正式成立。成立后不到一年时间，酒店业务从团购全面向预订转型，定位同城住宿，早期瞄准客单价 200 元以下的市场，优先满足同城的住宿需求，然后逐步向异地扩张。美团酒店的成长一方面来自低线城市商家需求驱动，另一方面携程、去哪儿战略层面更重视中高级酒店，差异化竞争使得美团在低线城市赢来了快速发展。同时在高星酒店市场，美团仍然做出了一定努力，通过综合优势逐步取得进展。由于公司高星酒店的餐饮收入占比高于客房住宿，美团主要采取侧面进攻的方式，通过美团在高星级酒店的健身、餐饮周边业务的协同优势来逐步渗透酒店业务。图图 122 美团美团酒旅酒旅业务发展历史业务发展历史 资料来源：公司公告、招商证券 近年来美团近年来美团加速加速高端酒店高端酒店发展发展，完善酒店预定线上化机制、保持流量成本优势并，完善酒店预定线上化机制、保持流量成本优势并随着疫情随着疫情驱动驱动协同协同业务业务发展，规模发展，规模持持020406080100120抖音快手哔哩哔哩微信今日头条爱奇艺腾讯视频新浪新闻微博百度QQ手机淘宝拼多多美团日活跃用户日均使用时长（分钟）020,00040,00060,00080,000100,000120,000APP月活用户（万人）敬请阅读末页的重要说明 54 行业深度报告 续扩张。续扩张。随着 1）预订层面：大量的上门散客变成了在线形式，在线酒店预定线上化程度不断提升，而美团本地生活业务通过完整的线上预定系统，覆盖三四线城市中部分连锁化水平较低的中小型酒店，维持了其对其他 OTA 平台的优势，得益于下沉市场的快速发展，2019 年美团以将近 4 亿的间夜量位列行业第一。（2）流量层面：近年来 OTA在线预订行业流量竞争加剧，美团由于定位本地需求以及多项业务协同带来的流量优势突出，是美团获取下沉市场红利的重要原因。3）疫情层面：疫情之下随着长途旅游及跨省游受限，消费者商旅、文旅需求受阻，同城游、本地游比重提升。应对疫情方面，美团升级旅行订单疫情保障，提供免费退改政策，为消费者提供了保障，并通过聚焦本地生活、到店酒旅等业务的协同发展，相对于其他 OTA 平台迎来了更快的疫情复苏。图图123 后疫情时代美团商业模式后疫情时代美团商业模式 图图124 美团美团不同业务之间具有流量协同效应不同业务之间具有流量协同效应 资料来源：公司资料整理、招商证券 资料来源：美团 APP、招商证券 3.2 经营情况：经营情况：到店酒旅增长迅速，到店酒旅增长迅速，经营利润率稳步提升经营利润率稳步提升 美团美团到店酒旅到店酒旅业务后来者居上，在国内业务后来者居上，在国内 OTA 行业迅速取得一席之位，业务稳定增长行业迅速取得一席之位，业务稳定增长。2021 年，美团到店酒旅业务实现营业收入 325 亿元/ 53%，同比恢复 2019 年的 146%，恢复进度领先于同程和携程等 OTA 企业。间夜量方面，美团在 2019 年全年的间夜量首次超过携程系总和，成为行业第一，2021 年更是间夜量同比增长近 35%，美团酒店相关的业务间夜量和持续稳定增长，是美团到店酒旅业务收入增长的重要推动力。图图 125 2017 年年-2021 年美团到店酒旅收入及增速年美团到店酒旅收入及增速 图图126美团到店酒旅收入占比美团到店酒旅收入占比 资料来源：公司公告，招商证券 资料来源：公司公告，招商证券 10915822321332555FA%-5S%-10%0 0P010015020025030035020172018201920202021到店酒旅收入（亿元）YoY6.81928282737383935297.1.75.79.3).6%0P00 0%00050101520253035404520Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1经营利润（亿元）YOY 敬请阅读末页的重要说明 55 行业深度报告 美团美团到店酒旅业务到店酒旅业务经营利润率经营利润率逐渐逐渐提升提升。美团到店本地生活板块在基本盘上维持显著优势，美团酒旅作为高毛利业务为公司提供稳健的现金流，支撑公司持续优化外卖业务模型和布局新业务。2022 年 Q1 美团到店酒旅业务实现经营利润 35 亿元，同比增长 29.6%，为公司其他业务提供强有力现金支持。上半年除去受疫情影响较大的上海等地区，利润及收入仍然维持了较为稳定的增长。近年来美团酒店以本地客源为主的酒店业态表现良好，毛利率由2015年80.4%上升至 2019 年的 88.7%。图图127疫情后美团到店酒旅与竞争对手经营利润率对比疫情后美团到店酒旅与竞争对手经营利润率对比 图图 128 美团到店酒旅业务毛利率持续提升美团到店酒旅业务毛利率持续提升 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 3.3 竞争优势：积极应对疫情冲击，竞争优势：积极应对疫情冲击，凭借凭借“本地属性本地属性” “流量协同”“流量协同”加速渗透市场加速渗透市场 定位本地需求维持流量优势定位本地需求维持流量优势，活跃商家及交易用户数，活跃商家及交易用户数持续持续增长增长。目前美团依托本地生活服务资源为三四线城市的中小型酒店提供网联化服务，并通过满足用户的本地需求，如钟点房预定，临时住宿等场景，加速渗透市场。此举避开了携程、飞猪盘踞的高端市场，竞争压力相对较小。此外，美团占领中低消费空白市场后又逐步渗透高端本地生活市场，推动活跃商家及交易用户数稳定增长。图图129美团活跃商家数及增速美团活跃商家数及增速（单位：（单位：百万百万）图图130美团平台年累计交易用户数及增速美团平台年累计交易用户数及增速（单位：（单位：百万百万）资料来源：公司公告，招商证券 资料来源：公司公告，招商证券 22.0A.6C.09.5A.7B.6C.9D.7E.6%0%5 %0%5 %05EP Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1经营利润率YoY40Pp0 15201620172018201920202021美团酒旅携程同程艺龙9.10%5 %052345678910美团到店业务活跃商家数同比增速0%5 %0500200300400500600700800美团平台累计交易用户数同比增速 敬请阅读末页的重要说明 56 行业深度报告 间夜量持续高增，后疫情时代间夜量持续高增，后疫情时代美团美团到底到底酒旅业务酒旅业务借助本地住宿及周边游的东风，实现借助本地住宿及周边游的东风，实现加速加速复苏复苏。对比扎根商旅出行和长途旅行的携程受到较大的疫情冲击，美团凭借本地住宿和周边游的快速复苏实现了营收增速的反超，主要还是得益于酒店间夜量的稳定增长从酒店间夜量的维度来看，美团平台已逐渐从 2020 年的低谷期走出，维持较为稳定的酒店间夜量，2021 年美团酒店间夜量达到 4.78 亿元，同比增长 35%，其中高星酒店间夜量占比超 16.5%。图图 131 美团酒店间夜量及增速（单位：百万）美团酒店间夜量及增速（单位：百万）图图 132 美团到店酒旅美团到店酒旅业务业务佣金佣金高速提升高速提升 资料来源：公司公告，招商证券 资料来源：公司公告，招商证券 疫情改变疫情改变 OTA 行业竞争格局，美团将行业竞争格局，美团将通过流量优势通过流量优势吸引更多酒店入驻平台。吸引更多酒店入驻平台。疫情影响下，商旅及文旅需求受到强烈冲击，餐饮和本地周边游作为本地生活中最早恢复的行业，部分酒店在封控期间通过外卖、本地度假休闲等方式维持营收，增加线上销售渠道。疫情缓解后，高星级酒店的餐饮收入比重明显增加，收入结构产生变化。美团拥有巨大的流量优势，并拥有完善的本地服务一站式平台，高星酒店纷纷选择美团完成线上化的改进。在疫情的影响下，美团在高端酒店市场的竞争优势更加凸显，但在高星酒店依旧难以突破携程高线城市的布局，因此下沉市场依旧是未来发展的重点。美团美团充分发挥其在综合性服务平台的竞争优势，充分发挥其在综合性服务平台的竞争优势，运用外卖、餐饮、团购等多项业务为酒旅业务导流，实现流量协同运用外卖、餐饮、团购等多项业务为酒旅业务导流，实现流量协同。一方面，近年来美团充分发挥其综合性生活服务平台优势，从酒店住宿服务的在线预订出发，将酒店内优质的餐饮、婚宴、健身、休闲娱乐等服务全面上线，提升酒店的线上化渗透率，进而有效帮助酒店提高综合收益。另一方面，由于美团酒旅的核心用户主要以学生和上班族为主，而美团自身通过“外卖、餐饮、团购”打造的本地生活服务平台客户群体重合度较高，平台巨大的流量优势可以为酒旅业务引流，从而加速酒旅业务发展。表表 13：在线酒店预定平台用户画像情况对比在线酒店预定平台用户画像情况对比 身份特征身份特征 预定场景预定场景 年年次数次数 日均住宿消费日均住宿消费 预定偏好预定偏好 APPAPP 使用偏好使用偏好 学生 主题游/周边游/本地游 6次及以上 300 元以内 经济型为主 美团，飞猪，携程 上班族 自驾游/周边游/出差 6次及以上 300-500 元 多元化 美团，同程艺龙，飞猪 中年商务 自驾游/出差 4次及以上 500 元以上 中高端为主 携程，同程艺龙，去哪儿 资料来源：Trustdata，招商证券 美团酒旅迎合美团酒旅迎合 Z Z 世代群体世代群体消费需求消费需求，深受，深受 9 90 0 后及后及 0 00 0 后群体的认可。后群体的认可。2019 年中国在线酒店预订行业消费者中，00 后及 90 后的占比分别为 10%及 40.2%，年轻群体已经成为了在线酒店消费的中流砥柱。相对于其他主流酒店在线平台，美团的消费群体中 90 后与 00 后以 52.7%的占比排名第一，获得了 Z 世代群体的广泛认可。而年轻群体呈现高消费频次、重视性价比的特征，这也是导致美团酒旅呈现低客单价、高间夜量的核心原因。-20%-10%0 0Pp002003004005006002015201620172018201920202021美团酒店间夜量（百万）YoY-20%-10%0 0P,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020172018201920202021美团到店酒旅业务佣金（百万元）yoy 敬请阅读末页的重要说明 57 行业深度报告 图图 133 2019 年年主流在线酒店主流在线酒店预订平台用户年龄分布预订平台用户年龄分布 图图 134 2019 年中国在线酒店预订行业消费者中年中国在线酒店预订行业消费者中 90 后及后及 00后占比过半后占比过半 资料来源：Trustdata，招商证券 资料来源：公司公告，招商证券 得益于低线城市渗透率的持续提升以及本地生活业务的拓展，美团到店酒旅有望保持高速增长的趋势。得益于低线城市渗透率的持续提升以及本地生活业务的拓展，美团到店酒旅有望保持高速增长的趋势。正如前文所言，短期内美团酒旅面临的挑战主要来自于同程旅游在下沉市场的竞争以及抖音在本地生活方面流量的分流，目前美团与另外两家公司仍处于错位竞争共谋增量的阶段，并不会影响美团酒旅在短期的快速发展。长期来看，尽快疫情因素下美团近年来在高星酒店方面有所突破，我们认为美团酒旅依旧难以突破携程在高线城市的布局。在在 O OTATA 领域，领域，携程绑携程绑定高线城市商旅客群，同程吸纳下沉市场旅行用户，美团定高线城市商旅客群，同程吸纳下沉市场旅行用户，美团把握本地生活相关酒旅消费的用户心智已然形成，把握本地生活相关酒旅消费的用户心智已然形成，而长期美而长期美团酒旅能否突破高线城市的关键则是在于用户心智的转变团酒旅能否突破高线城市的关键则是在于用户心智的转变。而考虑携程在商旅业务上心智稳固，竞争对手较难突破，我们认为未来携程在高线城市的优势或将继续保持，竞争格局有望长期稳定。四、四、投资建议及盈利预测投资建议及盈利预测 得益于旅游行业的快速发展和在线化率的持续提升，近年来在线旅游行业进入快速成长期，渗透率的增长成为驱动 OTA行业发展的重要因素，在线住宿、在线交通成为 OTA 企业的兵家必争之地。2016 年以来随着互联网流量的逐渐见顶，精细化运营以及供应链服务逐渐为各家 OTA 公司所重视，线上线下旅行社加速融合，下沉市场更是成为行业中重要的增量空间。疫情加速行业线上化发展，OTA 行业加速渗透市场，行业资源愈发向龙头集中，用户基本盘、供应链能力、产品与服务打造 OTA 护城河，竞争格局逐渐趋于稳定。其中携程把握高线城市核心商旅客群，深耕供应链与产品服务，先发优势和规模效应下核心基本盘稳固；同程艺龙拥有腾讯系低成本流量的持续导入，以及携程系供应端产品和服务的资源支持，有望快速渗透下沉市场，享受消费升级和互联网渗透的红利；美团聚焦本地服务，充分发挥其在综合性服务平台的竞争优势，凭借“本地属性” “流量协同”加速渗透市场，到店酒旅业务有望保持高速增长的趋势。整整体来说，我们认为当前体来说，我们认为当前 O OTATA 行业行业三足鼎立三足鼎立的市场格局有望保持长期稳定，龙头有望通过错位竞争共享消费升级以及互的市场格局有望保持长期稳定，龙头有望通过错位竞争共享消费升级以及互联网渗透的红利保持高速成长。联网渗透的红利保持高速成长。重点推荐：携程集团、同程旅行、美团。重点推荐：携程集团、同程旅行、美团。（1）携程集团：携程集团：预计预计 22-24 年将实现归母净利润年将实现归母净利润-6/28/66 亿元，亿元，首次覆盖给予首次覆盖给予”强烈推荐强烈推荐”评级评级 作为国内领先的在线旅游服务提供商，携程集团围绕休闲及商旅需求打造了一站式旅行平台，用户基本盘卓越，并通过成立自有酒店品牌渗透产业链上游，深耕供应链成效显著，在 OTA 领域具有稳定的品牌优势和规模优势。随着未来国内疫情逐渐恢复促进旅游行业复苏，公司身为行业龙头有望实现加速恢复，长期看好消费升级下文旅、商旅需求增长带动业务高速发展。我们预计我们预计公司公司 2022-2024 年将实现营业收入年将实现营业收入 197.1/289.2/369.5 亿元，同比增长亿元，同比增长-2%/47%/28%；归母归母净利润为净利润为-6.4/28.4/65.8 亿元亿元，对应，对应 2023 年年股价股价 PE 为为 43 倍倍，首次覆盖首次覆盖给予“强烈推荐”评级。给予“强烈推荐”评级。表表 14：携程集团携程集团盈利预测盈利预测 单位：百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总营业收入总营业收入 18,316 20,023 19,707 28,923 36,951 yoy-48.65%9.32%-1.58F.77.76%航空售票 7,146 6,905 6,353 10,291 13,379 yoy-48.78%-3.37%-8.00b.000.00.0.1%9.7%8.8%9.3B.7A.7A.0A.17.0G.3H.2I.3P.1S.7%0 0%美团飞猪去哪儿同程艺龙携程00后90后80后及以上00后10.0后40.2后34.2p后11.8%其他3.8后90后80后70后其他 敬请阅读末页的重要说明 58 行业深度报告 酒店预订 7,132 8,148 8,555 11,721 14,651 yoy-47.23.25%5.007.00%.00%背包旅游 1,241 1,105 884 1,591 2,546 yoy-72.63%-10.96%-20.00.00.00%商务旅行 877 1,347 1,145 1,717 2,233 yoy-30.12S.59%-15.00P.000.00%其他业务 1,931 2,524 2,776 3,609 4,151 yoy-21.540.71.000.00.00%营业成本营业成本 4,031 4,598 4,426 6,207 7,745 yoy-45.32.07%-3.74.23$.78%净利润净利润-1,580-740-642 2,842 6,583 yoy-121.52%-53.16%-13.33%-542.931.63%资料来源：招商证券预测（2）同程旅行：）同程旅行：预计预计 2022-2024 年实现年实现归母净利润归母净利润亿亿 4/13/17 亿亿元，维持“元，维持“强烈推荐强烈推荐”评级”评级 我们预计我们预计公司公司 2022-2024 年将实现营业收入年将实现营业收入 71.2/98.6/120.8 亿元，同比增长亿元，同比增长-6%/38%/22%；归母净利润为；归母净利润为3.8/12.5/16.6 亿元，对应亿元，对应 2023 年股价年股价 PE 为为 24 倍倍，维持“强烈推荐”评级，维持“强烈推荐”评级。表表 15：同程旅行同程旅行盈利预测盈利预测 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万元)5933 7573 7122 9861 12078 同比增长-20(%-68%营业利润(百万元)382 895 463 1579 2095 同比增长-564%-48$13%净利润(百万元)328 723 378 1250 1656 同比增长-521%-48#13%每股收益(元)0.15 0.33 0.17 0.56 0.75 P/E(倍)89.8 40.7 77.9 23.6 17.8 P/B(倍)2.1 1.8 1.7 1.6 1.5 资料来源：招商证券预测（3）美团：预计）美团：预计 2022-2024 年年到店酒旅业务到店酒旅业务将实现营收将实现营收 360/478/573 亿元，同比增长亿元，同比增长 11%/33%/20%我们预计我们预计公司公司 2022-2024 年年到店酒旅业务到店酒旅业务将实现营业收入将实现营业收入 360/478/573 亿元，同比增长亿元，同比增长 11%/33%/20%；对应对应 op margin 为为 164/197/239 亿元，亿元，同比增长同比增长 23%/20%/21%。表表 16：美团到店酒旅业务美团到店酒旅业务盈利盈利预测预测 单位：亿元单位：亿元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入收入(亿元亿元)213 213 325 325 360 360 478 478 573 573 yoy-5S3 %广告 104 162 188 257 316 佣金 108 164 172 221 257 其他 1 0 1 0 0 交易金额交易金额 GTV(GTV(亿元亿元)2,130 2,130 3,053 3,053 3,241 3,241 4,122 4,122 4,788 4,788 yoy-4C%6%货币化率货币化率(%)(%)9.98%9.98.66.66.12.12.59.59.97.97%广告 4.9%5.3%5.8%6.2%6.6%佣金 5.1%5.4%5.3%5.4%5.4%交易笔数(百万)1,846 2,234 2,636 3,032 3,396 yoy 2!%平均交易金额(元/单)115 137 123 136 141 敬请阅读末页的重要说明 59 行业深度报告 yoy-6%-10%4%OPOP 86 86 134 134 164 164 197 197 239 239 yoy-4V# !%资料来源：招商证券预测 五、五、风险提示风险提示 1、国内经济下滑，旅游度假需求下降；国内经济下滑，旅游度假需求下降；2、消费者对在线旅游的预定方式发生变化；消费者对在线旅游的预定方式发生变化；3、公司与腾讯或携程的合作方式发生变化公司与腾讯或携程的合作方式发生变化；4、局部疫情复发导致国内旅游消费需求下降。、局部疫情复发导致国内旅游消费需求下降。5、在低线市场与美团的竞争程度加剧；、在低线市场与美团的竞争程度加剧；6、抖音、快手、酒店集团等跨界竞争者潜在进入的可能。、抖音、快手、酒店集团等跨界竞争者潜在进入的可能。敬请阅读末页的重要说明 60 行业深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。丁浙川，商业团队首席分析师，布里斯托大学金融硕士、电子科技大学工学学士，曾任职于华泰证券研究所，2019年加入招商证券，善于前瞻性地从行业发展趋势发现投资机会，团队覆盖领域包括互联网电商、本地生活、免税酒店餐饮旅游、商贸零售、人力资源等，2019-2020 年 Wind 金牌分析师零售行业第一名，2021 年 choice 最佳分析师零售行业第一名。李秀敏，商业团队资深分析师，浙江大学/复旦大学金融学学士/硕士，2018 年 6 月加入招商证券，重点覆盖本地生活、免税、餐饮、酒店板块。团队获得 2019 年 Wind 金牌分析师餐饮旅游行业第一名，2020 年金牛奖休闲服务行业最佳分析团队客观量化榜单第二名。潘威全，研究助理，香港大学金融学硕士，武汉大学金融学学士，2022 年加入招商证券，主要方向为社会服务板块，覆盖餐饮、人力资源等行业。李星馨，研究助理，中国人民大学国际商务硕士，南开大学国际商务学士，2022 年加入招商证券，主要方向为电商零售板块，覆盖互联网电商、本地生活、商贸零售等行业。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票股票评级评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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1/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 行业研究报告 慧博智能投研 EDA行业深度行业深度：壁垒及市场空间、产业链及壁垒及市场空间、产业链及相关公司深度梳理相关公司深度梳理 目前中国大陆已经成为半导体产品最大的消费市场，且需求持续旺盛。随着半导体产业向中国转移，设计业、制造业产值快速增长，带动国内 EDA 市场需求。此外，国际政治经济形势日趋复杂，供应链安全受到重视，国家政策鼓励国内 EDA 企业发展。近年来，国内 EDA 企业融资明显增加，特别是概伦电概伦电子、华大九天、广立微子、华大九天、广立微等陆续上市，拓宽了融资渠道，加强了研发投入，有望实现快速发展。根据中国半导体行业协会预测，2025 年中国 EDA 市场规模将达到 184.9 亿元，2020-2025 年年均复合增速为14.71%。下面我们通过对 EDA 行业概述、产业链及相关公司、发展壁垒、驱动因素等方面的深度梳理，了解EDA 产业近年来的发展趋势及市场空间，希望感兴趣的朋友能得到一点启迪。一、一、EDA 行业概述行业概述 1.定义与分类定义与分类（1）定义：）定义：EDA 是专门用来设计芯片的软件是专门用来设计芯片的软件 EDA（Electronic Design Automation,电子设计自动化）：是指利用计算机软件完成大规模集成电路的设计、仿真、验证等流程的设计方式，融合了图形学、计算数学、微电子学、拓扑逻辑学、材料学及人工智能等技术，处于集成电路产业链中的最上游，是设计厂商完成芯片设计、代工厂商实现成品率提升的核心基础工具，支撑规模庞大的集成电路市场乃至电子信息、数字经济市场。2/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 EDA 软件是集成电路领域的上游基础工具，贯穿于集成电路设计、制造、封测等环节，是集成电路产业的战略基础支柱之一。一个完整的集成电路设计和制造流程主要包括工艺平台开发、集成电路设计和集成电路制造三个阶段。各阶段主要内容及细分环节如下：XZPY2XZYYYmOpN8O9R6MnPqQtRsQkPnNzQkPqRwP6MnNzQNZnQrNMYrRsN 3/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 缺少 EDA 难以进行芯片设计。随着集成电路制程的进步，设计规模越来越大，制造工艺越来越复杂，设计师难以依靠手工完成相关工作，必须依靠 EDA 工具完成电路设计、版图设计、版图验证、性能分析等工作。EDA 在美国对华科技封锁过程中具有“一剑封喉”作用，中国发展 EDA 十分必要与迫切。目前，EDA是制约中国集成电路产业发展的短板之一（另一个短板是光刻机），中国发展 EDA 行业具备必要性和迫切性，EDA 国产化是中国集成电路行业发展的必经之路。4/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）分类：按照应用场景）分类：按照应用场景 EDA 工具分为数字设计、模拟设工具分为数字设计、模拟设计、晶圆制造、封装、系计、晶圆制造、封装、系统等五大类统等五大类 EDA 产品线繁多，按照集成电路产业链划分，集成电路 EDA 工具可以分为制造类 EDA 工具、设计类EDA 工具及封测类 EDA 工具。晶圆厂借助器件建模及仿真、良率分析等制造类 EDA 工具来协助其进行工艺平台开发，工艺平台开发完成后，晶圆厂建立集成电路器件的模型并通过 PDK 或建立 IP 和标准单元库等方式提供给集成电路设计企业。设计类 EDA 工具则是基于晶圆厂或代工厂提供的 PDK 或 IP及标准单元库为芯片设计厂商提供设计服务。封测类 EDA 工具主要是提供封装方案设计及仿真的功能，从而帮助芯片设计企业完成设计。根据 EDA 工具的应用场景不同，可以将 EDA 工具分为数字设计类、模拟设计类、晶圆制造类、封装类、系统类等五大类。2.国内外发展对比国内外发展对比（1）国际）国际 EDA 的诞生和发展是伴随着集成电路规模逐步扩大和电子系统日趋复杂，整体看，其发展大致经历了四个阶段：计算机辅助设计（计算机辅助设计（CAD）阶段）阶段 20 世纪 70 年代，由于芯片复杂度低，芯片设计人员可以通过手工操作完成电路图的输入、布局和布线。70 年代中期，可编程逻辑设计技术的出现使得芯片设计自动化成为可能。随着电路集成度的提升，设计人员开始尝试使用 CAD 工具进行设计工程自动化来替代手工绘图，实现交互图形编辑、IC 版图设计、PCB 布局布线、设计规则检查、门级电路模拟和验证等功能。计算机辅助工程（计算机辅助工程（CAE）阶段）阶段 20 世纪 80 年代，EDA 技术进入发展和完善阶段，推出的 EDA 工具以逻辑模拟、定时分析、故障分析、自动布局和布线为核心，重点解决功能检测等问题，利用这些工具，设计师能在产品制作之前预知产品功能和性能。80 年代后期，EDA 工具已可以进行设计描述、综合与优化和设计结果验证。这一时期EDA 商业化逐渐成熟，当前的 EDA 国际三巨头 Siemens EDA 的前身 Mentor Graphics、Synopsys 和Cadence 分别于 1981 年、1986 年和 1988 年成立。电子系统设计自动化（电子系统设计自动化（EDA）阶段）阶段 5/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 20 世纪 90 年代，随着芯片设计流程的标准化发展以及集成电路设计方法论的完善，以高级语言描述、系统级仿真和综合技术为特点的 EDA 工具就此出现。此后 EDA 技术获得了极大的突破发展，真正实现了设计的自动化。现代现代EDA时代时代 2000 年前后，EDA 在仿真验证和设计两个层面支持标准硬件语言的 EDA 软件工具功能更加强大，更大规模的可编程逻辑器件不断推出，系统级、行为级硬件描述语言趋于更加高效和简单。目前 EDA 工具已能对集成电路的设计、制造、封装等环节实现全覆盖，应用于包括模拟电路、数字电路、FPGA、PCB、面板等多个领域的设计工作。（2）国内）国内 因技术封锁，中国 EDA 起步较晚且发展较为曲折，发展进度远远落后于发达国家。国内国内EDA产业起步产业起步 1978 年秋，“数字系统设计自动化”学术会议于桂林阳朔举行，有 67 个单位，140 多名代表参加了会议，这次会议被誉为“中国 EDA 事业的开端”，标志着中国 EDA 事业在学术领域的萌芽。以桂林会议为起点，“六五”期间，我国陆续开发了国产 ICCAD 一级系统和二级系统。国产国产EDA问世问世 受制于“巴统”禁令的限制，国外 EDA 无法进入中国，国内的 ICCAD 工具研发停留在众多一级系统和二级系统。为了摆脱这种受制于人的状态，1986 年前后，国家动员了全国 17 个单位，200 多名专家聚集北京集成电路设计中心，开发属于自己的 EDA。1993 年，我国第一个自主研发的 ICCAD 系统问世，6/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 并被命名为“熊猫系统”。它填补了我国在 EDA 领域的空白，打破了外国对中国的 EDA 工具封锁，获得国家科学技术进步一等奖。国内国内EDA产业发展遭遇挫折产业发展遭遇挫折 冷战结束后，1994 年“巴统”禁令取消，海外 EDA 三巨头大举进入中国市场，以技术成熟、价格便宜、免费赠送、多方合作等策略，快速获取市场份额。此外，在我国积极推动 WTO 全球化的背景下，国内EDA 产业缺少政策和市场支持，国产 EDA 工具研发和应用陷入低谷。国内国内EDA产业迎来重大发展机遇产业迎来重大发展机遇 2008 年 4 月，国家科技重大专项“核心电子器件、高端通用芯片及基础软件产品”实施方案经国务院常务会议审议并原则通过。作为国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020 年）所确定的国家十六个科技重大专项之一，EDA 行业重新获得了鼓励和扶持。2008 年以来，国内 EDA 领域涌现了华大九天、概伦电子、广立微电子、国微集团和芯和半导体等公司，开始进入市场的主流视野。2018年以来，受中美贸易摩擦影响，国内高新技术企业如华为、中兴等陆续受到美国制裁，半导体供应链安全受到高度重视，自主可控需求增长。国家出台了一系列针对 EDA 产业的扶持政策，以加速行业成长，国内 EDA 产业迎来重大发展机遇。二、我国二、我国 EDA 发展壁垒发展壁垒 1.产品线短产品线短 产品线短，产品种类较少，并且难以匹配目前先进的工艺。（1）国产）国产 EDA 产品线较短，产品种类较少，难以覆盖全流程产品线较短，产品种类较少，难以覆盖全流程 7/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 IC 设计流程复杂、环节众多，涉及到 90 多种不同技术，因此 EDA 软件种类较多。对于 EDA 软件的用户而言，平台化的 EDA 采购能够避免由于每个步骤应用不同的 EDA 软件而可能带来的兼容问题，因此产品线的齐备程度是判断 EDA 企业竞争实力的重要指标。目前，全球只有 Synopsys、Cadence 和西门子 EDA 三大国际巨头能提供从前端到后端的全流程解决方案。国内 EDA 企业虽然已在一些特定领域及部分点工具上实现了技术突破，但依然缺失部分产品线无法独立提供全套的 EDA 工具。对于客户而言，由于本土厂商无法为其提供平台式的产品服务，采购本土 EDA 软件后还需要从海外三巨头购买大量产品进行搭配使用才能完成集成电路设计。（2）中国）中国 EDA 产品相对落后，难以匹配最先进的工艺产品相对落后，难以匹配最先进的工艺 海外三巨头都已与头部 Foundry 和 Fabless 深度捆绑，绑定头部 Foundry 不仅代表了市场份额，更意味着工艺的领先优势。Fabless、Foundry 与 EDA 三者间是三角关系，Foundry 向 EDA 厂商提供反映Foundry 最新的工艺设计数据包的 PDK，EDA 工具输出的版图交由 Foundry 生产，EDA 厂商与Foundry 是强耦合关系。随着制程进步，每一次制程与工艺更新，都带动 EDA 软件的同步更新，凭借与头部 Foundry 的深度绑定与合作，头部 EDA 软件厂商在早期便能参与到新一代工艺的研发过程中，进一步稳固技术领先优势。由于缺乏头部 Foundry 合作，中国本土 EDA 工具难以匹配目前最先进的工艺。海外三巨头与头部Foundry 长期捆绑，始终处于工艺的领先地位。国产厂商缺乏与头部 Foundry 的合作，其 EDA 工具对先进工艺的支持不够，这导致国产 EDA 工具在高端芯片领域几乎没有份额。另外，本土 Foundry 工艺制程与主流头部晶圆厂存在较大差距，这导致国内 EDA 生态整体比国外落后。目前，本土龙头 EDA 企业华大九天大多数工具仍无法支持 28nm 以下的制程，而国际三大巨头产品能支持的最先进工艺已经达到 2nm。2.人才短缺人才短缺 EDA 专业人才缺乏，高端技术人才培养和梯队建设需要大量时间和投入。（1）国内）国内 EDA 人才短缺，阻碍国产人才短缺，阻碍国产 EDA 发展发展 集成电路 EDA 行业是典型的人才密集型行业，富有丰富经验的优秀技术人才和管理人才有利于企业在行业内保持技术领先优势，提升运营管理效率，不断突破技术壁垒。由于我国 EDA 企业还处于发展初期，国内 EDA 企业薪酬整体偏低，本土人才流失较为严重。在人员规模上面，国内的 EDA 企业与国际巨头企业相比存在较大差距。2020 年我国 EDA 行业仅有 4400 余名人才，其中半数以上就职于外资企业，本土 EDA 企业总人数约 2000 人。海外三大 EDA 公司合计约 3 万人，其中新思科技约 1.5 万人 8/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2020 年）、铿腾电子约 9000 人（2020 年）、西门子 EDA 约 6000 人（2017 年），本土 EDA 人才不到海外三家的十分之一。（2）人才培养周期长，国内企业起步晚，人才短缺局面加剧）人才培养周期长，国内企业起步晚，人才短缺局面加剧 对于 EDA 企业而言，需要经过较长时间的积累和大规模投入才能形成一只具备一定梯队的专业化团队。培养一名 EDA 研发人才，从高校课题研究到从业实践的全过程往往需要 10 年左右的时间。同时，随着行业需求的不断迭代、技术趋势的快速发展，从业者还需要在实践过程中不断学习积累，才能保证其技术水平能够符合行业要求。因此，对于本土 EDA 企业而言，组建一支在行业内具备竞争力的团队十分困难，这也成为了阻碍国内 EDA 企业发展的因素之一。而海外 EDA 龙头均在世界范围内通过产研合作来锁定人才，Synopsys 与 Cadence 早已与国内院校建立深入的合作关系。此外，行业内领先企业具备更高的知名度与更加完善的技术培训体系，对人才的吸引力较强。3.客户认证壁垒高客户认证壁垒高 国际三巨头领先产品所形成的用户粘性使得国产 EDA 缺少陪跑者。（1）国际主流）国际主流 EDA 软件已经形成用户生态，在教育阶段就已经渗透软件已经形成用户生态，在教育阶段就已经渗透 目前国际主流的 EDA 软件已经形成用户生态，早在 IC 工程师教育阶段就已通过免费、低价的方式早期介入高校教育，养成了工程师的使用习惯，建立了非常稳固的用户基础。另一方面，主流 EDA 厂商通过与 Foundry 紧密合作，共同开发新工艺，建立了稳固的产业链生态。同时，由于国内 EDA 产品门类很难全覆盖，芯片设计公司更倾向于使用大公司提供的全品类平台化的 EDA 工具。（2）新进入）新进入 EDA 企业渗透困难企业渗透困难 由于集成电路制造和设计企业对 EDA 企业的合作精力有限，对规模较小、成立时间较短的 EDA 企业很难提供相应合作资源。这意味着市场尾部 EDA 企业将难以获得最新的生产线工艺数据参数，在与工艺紧密相关的工具领域将无法进行技术布局，束缚了其业务的发展与完善。因此集成电路制造与设计企业一旦与 EDA 工具供应商形成稳定的合作关系，就不会轻易更换供应商，对合作供应商粘性较强，这无形中加大国产 EDA 厂商突破市场的难度。9/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（3）晶圆厂稳定）晶圆厂稳定生产线十分重要，切换工具风险大生产线十分重要，切换工具风险大 EDA 的下游客户之一为晶圆厂，晶圆厂整体投资金额巨大，生产线的稳定性及其重要，一旦产线稳定性受到影响甚至停产将给晶圆厂带来不可估量的损失。由于稳定生产线极为重要，因此晶圆厂通常对其供应商有着极为严苛的认证条件，这增加了中国本土 EDA 企业获得订单的难度。高昂的试错成本与较长的认证周期使得下游客户在与供应商形成稳定的合作关系后，通常不会轻易的更换供应商，这也就导致新进入 EDA 行业的企业难以获得客户资源，本土 EDA 企业市场开拓难度大。（4）海外）海外 EDA 产品具有先发优势，客户粘性更产品具有先发优势，客户粘性更高高 本土 EDA 起步较晚，海外领先中国 50 年，大量集成电路设计和制造用户长期使用国外三巨头产品，已形成了一定的用户粘性。EDA 软件开发需要客户足够多的设计去不断完善 bug，而这一协同进步则需要客户和时间积累。获客难将导致本土 EDA 企业缺少客户陪跑，从而导致产品技术进步缓慢。三、三、EDA 国产化驱动因素国产化驱动因素 1.政策支持政策支持（1）中美科技摩擦加剧，政策扶持）中美科技摩擦加剧，政策扶持 EDA 行业刻不容缓行业刻不容缓 中美科技摩擦加剧，EDA 软件成为美国对华科技封锁的武器。2019 年以来，美国数次提高对国内部分高科技企业的限制级别，尤其在集成电路和 EDA 工具领域。EDA 一旦受制于人，中国芯片产业的发展都可能停摆，发展国产 EDA 迫在眉睫，政府加大政策支持力度十分必要。10/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）政府支持可协助）政府支持可协助 EDA 企业跨过创新死亡谷企业跨过创新死亡谷 EDA 行业规模小、技术难但不可或缺，是实现复杂芯片设计的必要工具，政府支持是行业发展的重要保障。以美国为例，美国 EDA 企业在 NSF 和 SRC 交互配合下，跨过创新死亡谷，最终发展壮大。11/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（3）政府频繁出台支持政策，通过减税政策、补贴与引导资金注入共同推动行业发展）政府频繁出台支持政策，通过减税政策、补贴与引导资金注入共同推动行业发展 近年来，国家通过减税政策、补贴与引导资金注入三个手段推动 EDA 行业快速发展，政府在将 EDA 认定为高新技术行业给予税收优惠的基础上，通过“核高基”等计划与政府大力补贴，改善了本土 EDA企业的现金流情况；另一方面，以国家集成电路产业投资基金为代表的基金引导社会资本进入 EDA 行业，能够让更多资金流向 EDA 企业，促进本土 EDA 研发。2.产业链协同发展产业链协同发展 12/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 产业链协同发展是 EDA 进步的基础，中国 EDA 产业生态正逐步形成。（1）全产业链协同发展是）全产业链协同发展是 EDA 进步的基础进步的基础 全产业链协同发展是 EDA 进步的基础，EDA 进步的背后是整个产业链能力的提升。EDA 厂商为Fabless 提供设计工具，Fabless 向 EDA 厂商不断反馈复杂设计和新工艺设计中遇到的问题，帮助 EDA改进设计工具。EDA 厂商通过 Foundry 厂提供的工艺文件和工艺参数（PDK）将设计出的曲线与实际流片曲线进行拟合，不断提高吻合度。（2）国内芯片产业快速发展奠定国产）国内芯片产业快速发展奠定国产 EDA 土壤土壤 虽然目前国内 EDA 市场仍被海外三巨头垄断，但是国产企业已崭露头角。2020 年，华大九天在国内EDA 市场以 4.5%的市占率排名第四，已经超过另外两大海外大厂 Ansys 和 Keysight；概伦电子也初步打入市场。国内芯片产业发展迅速，奠定国产 EDA 发展的土壤。从产业链角度看，芯片制造主要分为芯片设计、芯片制造、封装/测试三个环节，中国已在多个环节取得进步。（3）国内芯片各环节均取得一定进步）国内芯片各环节均取得一定进步 国内芯片各环节已取得一定进步：1）芯片设计环节：华为海思等 Fabless 厂商已经进入世界前列；2）芯片制造环节：中国在国际上有明显的竞争力，在世界营收排名前九的晶圆厂中，中芯国际位居第五，华虹集团位居第六；3）芯片封装测试环节：中国在封装测试竞争力较强，已与国际先进水平比肩，世界营收前十的封装测试厂中，长电科技位居第三、通富微电位居第五，华天科技位居第六。3.收幵购土壤收幵购土壤 收并购是 EDA 企业扩张的核心手段，中国收并购土壤逐步形成。（1）收幵购是）收幵购是 EDA 企业扩张的核心手段企业扩张的核心手段 收购和并购是 EDA 企业扩张的核心手段，能够使 EDA 企业快速完善产品线。由于 EDA 工具种类繁多、分工精细、领域内技术壁垒高，国外三巨头都是在某一特定领域崛起后依靠收并购来拓展自己的产品线，依靠技术与资本的双重力量，在扩充加强产品线的同时将潜在的挑战者“扼杀”在萌芽状态。自三巨头成立以来至今，Synopsys 进行了近百次的收购，Cadence 本身就是并购形成，50 年间进行了超过 70 多次的收购，Mentor Graphics 则进行了近 70 多次的收购。收并购最频繁的 Synopsys 占有了全球最多的市场份额。Cadence 是 1988 年由 ECAD Systems 和 SDA Systems 两个公司合并而成，Siemens EDA 也是西门子于 2016 年收购 Mentor 成立，收并购是 EDA 发展史上的重要部分。13/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）中国）中国 EDA 企业数量逐渐增多，收幵购土壤将逐渐形成企业数量逐渐增多，收幵购土壤将逐渐形成 14/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 四四、EDA 行业产业链及相关公司行业产业链及相关公司 EDA 产业链上游为硬件设备、操作系统、开发工具、中间件等，中游为 EDA，下游为 IC 设计、制造、封测。1.上游上游（1）硬件设备：受疫情影响，居家办公、在线教育成为常态，）硬件设备：受疫情影响，居家办公、在线教育成为常态，2019 年后年后 PC 需求恢需求恢复增长复增长 疫情彻底改变人们生活方式，疫情彻底改变人们生活方式，2019年年PC需求恢复增长需求恢复增长 产业链上游主要是为工业软件产品制造提供基础服务的软硬件，其中，硬件主要为计算机设备。经历了十余年高增长后，智能手机和平板电脑的崛起取代了部分电脑办公 上网的功能，2012 年后全球 PC 市场起逐年萎缩，多年以来处于存量盘整期。2019 年受疫情影响，远程居家办公、在线学习以及游戏的需求旺盛，全球 PC 出货量恢复增长。2020 年全球 PC 出货量达 2.98 亿台，同比增长 14.18%。2021 年PC 需求延续增长态势，Canalys 数据显示 2021 年全球 PC 出货量达到 3.41 亿台，同比增长 14.43%。2022 年后由于大部分国家选择与疫情共存，预计 PC 出货量将增长缓慢甚至下降。15/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 PC市场马太效应明显联想长期居首位市场马太效应明显联想长期居首位 主要 PC 厂商包括苹果、惠普、联想、戴尔、三星等企业，PC 市场马太效应凸显，联想电脑市占率长年位居首位、且处于持续提升阶段。2021 年联想出货量占据全球份额的 24%，排名世界第一；惠普则以22%的份额排名第二，紧随其后的分别为戴尔、苹果、宏碁，市场份额依次为 17%、9%、7%。老牌 PC企业华硕掉出前五，被算到“其它”里面。16/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）操作系统：全球桌面操作系统市场格局已基本稳定，“）操作系统：全球桌面操作系统市场格局已基本稳定，“Windows OSX”合计占”合计占90%左右份额左右份额 全球桌面操作系统市场被微软全球桌面操作系统市场被微软windows和苹果和苹果OSX垄断垄断 操作系统（operating system，简称 OS）是管理计算机硬件与软件资源的计算机程序，在计算机系统层次结构中的第三层，由机器指令和广义指令组成。全球桌面操作系统市场主要产品包括 Windows、OSX、Linux、ChromeOS 等。截至 2021 年 12 月，全球桌面操作系统市场中，Windows 市场占有率为 73.72%，远高于其他操作系统，但呈现逐年下滑趋势。位居第二名的是苹果公司 OSX，其市占率为 15.33%，其他 Linux、ChromeOS 等占比约 10.95%。中国桌面操作系统市场被中国桌面操作系统市场被windows绝对垄断绝对垄断 目前中国桌面机操作系统领域基本被 Windows 和苹果 OSX 所垄断。其中微软的 Windows 系统占据了我国大部分份额。根据 Statcounter 数据，2022 年 3 月 Windows 在中国市场占有率为 85.82%，位居第一，苹果公司 OSX 位居第二市占率为 5.89%，Linux 占有率为 0.69%，ChromeOS 等其它操作系统占比约 7.6%。现在，中国虽然已经有不少的国产计算机操作系统，但是微软大势已成，产生了用户黏性。而且微软的生态十分完善，和市场上主流的软件都适配，因此 windows 垄断地位短期内难以撼动。17/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 2.中游中游（1）全球）全球 EDA 市场市场 全球全球EDA市场发展提速市场发展提速 EDA 可以大大缩短产品的研发周期，并极大提高产品性能与性价比，全球 EDA 市场发展逐渐提速。2020 年，随着大规模集成电路、计算机和电子系统设计技术的发展，EDA 软件的需求增长速度明显提升，根据 SEMI 数据，2017 年-2021 年，全球 EDA 市场规模分别为 92.87、97.04、102.73、114.67、132.00 亿美元，预计 2026 年全球 EDA 市场规模将达到 183.34 亿美元。18/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 亚太地区亚太地区EDA市场规模增长迅速市场规模增长迅速 分地区看，亚太地区（含日本）EDA 市场规模增长明显，北美地区作为 EDA 软件的主要供给与使用地区市场规模一直保持高位。2021 年，北美地区 EDA 市场规模为 57.24 亿美元，占全球 43%；亚太地区（含日本）受益于下游产业迁移，市场快速增长，并于 2020 年超过北美地区，成为全球第一大 EDA市场，2021 年市场规模为 57.55 亿美元，占全球 43%；欧洲、中东和非洲地区 2021 年市场规模为17.97 亿美元，占全球 14%。19/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 全球全球EDA市场由三巨头垄断市场由三巨头垄断 从全球范围内来看，拥有完整的、全流程产品的 Synopsys、Cadence、SiemensEDA 具有明显的竞争优势，位列第一梯队，已垄断 EDA 市场，CR3 高达近 70%。国产 EDA 厂商距第一梯队还有一定差距，华大九天与其他几家企业，在部分领域拥有全流程工具或具有领先优势，处于全球 EDA 行业的第二梯队，共占据全球市场约 15%的份额。第三梯队企业主要聚焦于某些特定领域或用途的点工具，整体规模和产品完整度与前两大梯队的企业存在明显差距，约占全球 15%市场份额。海外三巨头均拥有全流程工具并各自具有明显竞争优势。20/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）中国）中国 EDA 市场市场 规模小，但增长迅速规模小，但增长迅速 与国际市场相比，中国 EDA 市场规模较小，但增长迅速。2017 年中国 EDA 市场规模为 64.1 亿元，而在 2020 年，中国 EDA 迅速增长至 93.1 亿元，预计 2026 年中国 EDA 市场规模将达到 221.88 亿元。21/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 中国中国EDA市场也基本被国外三巨头垄断市场也基本被国外三巨头垄断 由于中国 EDA 起步较晚，中国本土 EDA 产品在性能与技术方面均没有优势，国内市场份额基本为国外厂商占领。2020 年，Synopsys、Cadence 两家 EDA 巨头占据中国 60%市场，处于垄断地位，2021 年其市场份额基本保持稳定。22/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 国内 EDA 供应商目前所占市场份额较小，华大九天为本土 EDA 龙头企业，仅占国内约 4.5%的份额。本土 EDA 企业难以提供全流程产品，仅在部分细分领域具有优势，个别点工具功能强大。例如华大九华大九天天是世界唯一提供全流程 FPD 设计解决方案的供应商，概伦电子概伦电子在 SPICE 建模工具及噪声测试系统方面技术处于领先地位，广立微广立微在良率分析和工艺检测的测试机方面具有明显优势。23/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（3）EDA 各细分市场各细分市场 EDA可划分为五大板块其中半导体知识产权（可划分为五大板块其中半导体知识产权（SIP）板块规模最大）板块规模最大 根据 ESD 的分类统计口径，全球 EDA 市场可分为计算机辅助工程（CAE）、印刷电路板和多芯片模块（PCB 和 MCM）、IC 物理设计和验证、半导体知识产权（SIP）及服务五大板块，2021 年各板块市场规模分别为 41.07 亿美元、12.06 亿美元、25.01 亿美元、50.06 亿美元和 4.55 亿美元。24/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 EDA各板块占比均比较稳定，变化不大各板块占比均比较稳定，变化不大 从市场结构看，EDA 各板块占比比较稳定，变化不大。半导体知识产权板块 2021 年占比 37.71%，是EDA 细分市场中最重要的细分；2021 年 IC 物理设计和验证板块占比 18.84%；CAE 占比 31%左右，PCB 和 MCM 板块占比 9.08%。25/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 3.下游下游（1）中国集成电路需求旺盛，自给量不足，需大量进口，对外依赖度高，贸易逆差较）中国集成电路需求旺盛，自给量不足，需大量进口，对外依赖度高，贸易逆差较大大 中国集成电路市场销售额增长较快，设计占比逐渐提高，结构更加合理中国集成电路市场销售额增长较快，设计占比逐渐提高，结构更加合理 中国集成电路市场规模从 2017 年的 5411 亿元增长至 2021 年的约 10458 亿元，2017-2021 年复合增长率为 17.9%。从细分产业看，目前中国集成电路发展仍以集成电路设计为主，且销售额占比不断增加，2021 年集成电路设计占比约为 43%。未来中国集成电路设计占比将逐渐上升，集成电路制造占比将基本保持平稳，集成电路封测占比将有所下降。26/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 因自给量不足，中国集成电路需要大量进口因自给量不足，中国集成电路需要大量进口 中国集成电路需求旺盛，国内自给量不足，需要大量进口，对外依赖度较高。根据海关总署的统计数据，2021 年中国集成电路产品进口数量为 6354.81 亿个，出口数量为 3107 亿个，进口金额为 4396.94 亿美元，出口金额为 1563 亿美元，存在较大的贸易逆差。27/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）2021 年全球集成电路市场规模年全球集成电路市场规模 4596.90 亿美元，制造占比最高为亿美元，制造占比最高为 50.56 20年全球集成电路市场重回增长，年全球集成电路市场重回增长，2021年达到年达到4596.90亿美元亿美元 根据 WSTS 统计，2019 年，受中美贸易摩擦影响，全球集成电路产业总收入为 3,333.50 亿美元，较2018 年度下降 15.24%。随着贸易争端问题缓和、全球疫情逐步得到控制、5G、物联网、人工智能、可穿戴设备等新兴应用领域持续蓬勃发展，2020 年全球集成电路产业市场规模重回增长。28/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 全球范围集成电路制造占比最高全球范围集成电路制造占比最高 从全球范围来看，集成电路制造占比较高 2021 年为 50.56%，集成电路设计占比 36%，集成电路封测占比 13.44%，未来预计集成电路制造和设计的占比将上升，封测占比将下降。29/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（3）集成电路市场垂直分工深化，专业设计重要性凸显，未来将快速增长）集成电路市场垂直分工深化，专业设计重要性凸显，未来将快速增长 集成电路制造分工深化，集成电路制造分工深化，Fabless设计模式具有轻资产优势设计模式具有轻资产优势 为了适应技术的发展和市场需求，集成电路产业模式经历了由垂直整合模式（Integrated Device Manufacture，IDM 模式）到垂直分工模式（Fabless、Foundry、OSAT）。Fabless 专注于芯片设计环节，将制造和封测环节外包，芯片设计企业具有轻资产优势；Foundry 专注于晶圆代工领域，代工厂商承接芯片设计企业委外订单，并形成规模效应，此类企业投资规模较大，维持生产线正常运作的经营成本较高；OSAT 则专注于封装测试环节。IDM 是指厂商承担设计、制造、封装测试的全部流程，该模式具备产业链整合优势。集成电路制造产业链上下游分工模式集成电路制造产业链上下游分工模式 30/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 中国集成电路设计将快速增长中国集成电路设计将快速增长 全球前十大集成电路设计公司主要为海外企业全球前十大集成电路设计公司主要为海外企业 预计预计2026年中国集成电路制造销售额将达到年中国集成电路制造销售额将达到7880.48亿元亿元 31/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（4）全球晶圆代工区域集）全球晶圆代工区域集中度较高，中国台湾和韩国拥有最先进制程晶圆生产能力中度较高，中国台湾和韩国拥有最先进制程晶圆生产能力 2021年全球主要晶圆厂产能及市占率情况年全球主要晶圆厂产能及市占率情况 2021年底中国大陆晶圆产能全球占比仅年底中国大陆晶圆产能全球占比仅162/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 先进晶圆产能基本为国外企业或中国台湾企业掌握先进晶圆产能基本为国外企业或中国台湾企业掌握（5）封测环节已成为中国大陆集成电路产业中最成熟环节，内资企业快速崛起）封测环节已成为中国大陆集成电路产业中最成熟环节，内资企业快速崛起 先进封装已成为提升电子系统级性能的关键环节先进封装已成为提升电子系统级性能的关键环节 集成电路封装测试包括封装和测试两个环节，是集成电路产业链的下游。封装环节价值占比约为 80%-85%，测试环节价值占比约为 15%-20%。近些年，随着芯片工艺不断演进，硅的工艺发展趋近于其物理瓶颈，晶体管再变小变得愈加困难，先进封装能同时提高产品性能和降低成本是后摩尔时代的主流发展方向。目前封测行业正在从传统封装（SOT、QFN、BGA 等）向先进封装（FC、FIWLP、FOWLP、TSV、SIP 等）转型。先进封装主要向小型化和集成化方向发展。中国大陆封测厂商技术平台已基本和海外厂商同步中国大陆封测厂商技术平台已基本和海外厂商同步 2021年中国集成电路封测市场销售额达年中国集成电路封测市场销售额达2763亿元亿元 33/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 集成电路封测市场内资企业快速崛起集成电路封测市场内资企业快速崛起 4.相关公司相关公司（1）华大九天）华大九天 华大九天为国内规模最大、产品线最完整的 EDA 供应商，部分工具支持最先进制程。国内国内EDA领军企业，拥有模拟电路、平板显示电路全流程领军企业，拥有模拟电路、平板显示电路全流程EDA工具系统工具系统 北京华大九天科技股份有限公司（简称“华大九天”）成立于 2009 年，主要从事 EDA 工具软件的开发、销售及相关服务，主要产品包括模拟电路设计全流程 EDA 工具系统、数字电路设计 EDA 工具、平板显示电路设计全流程 EDA 工具系统和晶圆制造 EDA 工具等。经过多年发展创新，华大九天已经成为国内规模最大、产品线最完整、综合技术实力最强的本土 EDA 企业。模拟电路模拟电路EDA工具覆盖全流程，电路仿真工具工具覆盖全流程，电路仿真工具支持支持5nm制程制程 华大九天电路仿真工具支持最先进的 5nm 量产工艺制程，处于国际领先水平；其他模拟电路设计 EDA工具支持 28nm 工艺制程。五大数字电路设计五大数字电路设计EDA工具支持工具支持5nm制程制程 34/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 华大九天目前在数字电路设计中有六大工具，除单元库特征化提取工具外（目前可支持 40nm 量产工艺制程），其余五大工具均可支持目前国际最先进的 5nm 量产工艺制程，处于国际领先水平。平板显示电路设计全流程平板显示电路设计全流程EDA工具系统全球领先工具系统全球领先 华大九天平板显示电路设计全流程 EDA 工具提供从原理图到版图、从设计到验证的一站式解决方案。为晶圆为晶圆制造厂提供了相关的晶圆制造制造厂提供了相关的晶圆制造EDA工具工具 收入净利润增长较快，高研发投入助力公司维持本土龙头优势收入净利润增长较快，高研发投入助力公司维持本土龙头优势（2）概伦电子）概伦电子 概伦电子在存储芯片 EDA 设计方面优势显著，产品已获得客户广泛认可。具有国际竞争力的器件建模与仿真领域具有国际竞争力的器件建模与仿真领域EDA工具供应商工具供应商 概伦电子成立于 2010 年，是大规模高精度集成电路仿真、高端半导体器件建模、半导体参数测试解决方案的供应商。概伦电子的主要产品包含制造类 EDA 工具、设计类 EDA 工具、半导体器件测试仪器以及半导体工程服务四个部分。各项产品及服务共同为客户提供覆盖数据测试、建模建库、电路仿真及验证、可靠性和良率分析、电路优化等流程的 EDA 解决方案。35/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 产品优势明显已获得客户认可产品优势明显已获得客户认可 概伦电子的主要产品包含制造类 EDA 工具、设计类 EDA 工具、半导体器件测试仪器以及半导体工程服务四个部分。公司产品、服务技术实力较强已取得客户认可，形成一定客户优势。36/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 收入净利润增长较快，高研发投入保障技术壁垒，助力公司维持竞争优势收入净利润增长较快，高研发投入保障技术壁垒，助力公司维持竞争优势（3）广立微）广立微 广立微是国内极少数能够在单一应用领域提供全流程覆盖的产品及服务的企业。提供制造类提供制造类EDA软件、电性测试设备和芯片成品率提升方案软件、电性测试设备和芯片成品率提升方案 以结构设计测试工具切入市场，向以结构设计测试工具切入市场，向优化芯片成品率服务商转变优化芯片成品率服务商转变 37/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 广立微已与一线厂商紧密合作，共同向先进节点演进广立微已与一线厂商紧密合作，共同向先进节点演进 广立微的产品和服务受到了国内外一线厂商认可，与行业领先的制造厂商已形成稳定的合作关系，这将有利于产品快速迭代，并确保技术和服务始终跟随先进节点持续演进。广立微的客户已涵盖三星电子等 IDM 厂商，华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等 Foundry厂商以及部分 Fabless 厂商。国内极少数能够在单一应用领域提供全流程产品及服务的企业国内极少数能够在单一应用领域提供全流程产品及服务的企业 在成品率提升领域，公司不仅能提供与成品率提升相关的测试芯片设计工具、测试数据分析工具等 EDA软件、用于制造数据采集的晶圆级 WAT 电性测试设备及成品率提升相关的技术服务，还可以基于上述EDA 软件、设备及技术服务提供成品率提升全流程的整体解决方案。在成品率相关 EDA 工具、技术服务及 WAT 测试设备等领域，国际厂商目前占据了主要的市场份额。公司是少数可以提供相应产品及服务的国内厂商。在 WAT 测试设备领域，公司打破了 Keysight 的垄断，实现了国产替代。（4）思尔芯）思尔芯 思尔芯为国内数字芯片 EDA 行业的先行者，国产原型验证领域龙头企业。国内知名国内知名EDA解决方案提供公司解决方案提供公司 国微思尔芯成立于 2004 年，由国微集团控股，主营业务可分为原型验证系统和验证云服务两大业务板块。验证系统产品线主要可分为：面向中小规模设计的逻辑模块、面向中大规模设计的逻辑系统以及面向超大规模设计的逻辑矩阵三大系列。思尔芯产品已获得国内外下游客户的广泛认可思尔芯产品已获得国内外下游客户的广泛认可 思尔芯通过业内领先的系统性能与全球化的服务网络为客户提供优质的原型验证解决方案，与索尼、英特尔、三星、瑞昱、紫光、豪威、君正、寒武纪等超过 500 家国内外企业建立了良好的合作关系。公司 38/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 原型验证解决方案已被 2020 年世界前十五大半导体企业中的六家、中国前十大集成电路设计企业中的七家公司所使用。原型验证系统国产化，占国内原型验证系统国产化，占国内50%以上市场，全球市占率第二以上市场，全球市占率第二（5）芯华章）芯华章 芯华章在数字验证及仿真技术领域多项技术可实现国产化替代。芯华章提供芯华章提供EDA数字验证及仿真技术相关的软件和系统数字验证及仿真技术相关的软件和系统 芯华章创立于 2020 年 3 月，其产品体系以智能调试、智能编译、智能验证座舱为基座，形成硬件仿真系统、FPGA 原型验证系统、智能验证、形式验证以及逻辑仿真五大产品线。芯华章不断研发新产品与技术，实力得到国家顶级专家认可芯华章不断研发新产品与技术，实力得到国家顶级专家认可 2020年年8月至月至2021年年1月完成月完成5轮融资，累计融资轮融资，累计融资12亿元亿元 39/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 芯华章芯华章多项研发、技术打破国外限制，可实现国产化替代多项研发、技术打破国外限制，可实现国产化替代 五五、EDA 行业发展趋势、行业发展趋势、融资情况融资情况及市场规模及市场规模 1.行业发展趋势行业发展趋势（1）EDA 云云 EDA 上云可显著降低设计流程的耗时，有助于优化购买成本，提高资源利用率。EDA 云具有弹性算力支持、算力智能调度、便于研发协同优势云具有弹性算力支持、算力智能调度、便于研发协同优势 EDA 与云结合包括 EDA 上云与云原生 EDA 两种方式。EDA 上云指将 EDA 软件部署于云服务器，有助于通过弹性算力解决动态资源调配的问题。云原生则是软硬件架构深度调整，具有弹性算力调配、后台一体化、数据一体化、支持异构计算等优势。40/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 海外厂商海外厂商EDA 云的探索已逐步展开云的探索已逐步展开 41/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（2）EDA AI EDA AI 使 PPA 更优化，流程更智能化。AI可缩短芯片布局时间、加速验证过程可缩短芯片布局时间、加速验证过程 确定芯片 Block 布局是芯片设计过程中最复杂的阶段，核心目标是使功率、性能和面积最即小化，即PPA（Power、Performance and Area）最小化。AI 用机器学习的方式快速给出最优的布局方案，大幅缩短所需时间。AI 对于加速验证过程，缩短芯片设计周期起到了显著促进作用。42/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 全球领先全球领先EDA厂商已布局厂商已布局AI，提升设计效率，提升设计效率 全球领先 EDA 厂商均已布局 AI，AI 助力实现高精度设计，提升设计效率。Synopsys 在 2020 年 3 月12 日推出了业界首个用于芯片设计的自主人工智能应用程序DSO.ai，DSO 指设计空间优化（Design Space Optimization），这是 EDA 行业首次将 AI 应用于非常复杂的设计任务中的产品。Cadence 在 2020 年 3 月 18 日发布了新版 Cadence 数字全流程。半导体制造中，随着设计尺寸的不断缩小，光的衍射效应愈发明显，因此设计图形可能产生光学影像退化，使得光刻后的实际图形与设计不一致，Mentor 创新性的运用 MLOPC 技术修正光学临近效应。43/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告（3）EDA IP IP 使设计流程简化，全球领先厂商均已布局，中国进入该领域的企业较少。IP是集成电路进步发展的产物，与是集成电路进步发展的产物，与EDA共同构成芯片设计的支柱共同构成芯片设计的支柱 集成电路 IP 是指已验证的、可重复利用的、具有某种特定功能的集成电路模块，通常由第三方开发。随着摩尔定律的发展，大规模集成电路（VLSI）逐渐占据行业主流，单个芯片上集成的晶体管数量已达上亿个，芯片设计流程愈发复杂。同时伴随着芯片种类的丰富和先进制程的涌现，集成电路 IP 为简化IC 设计流程提供了极大便利。按照存在形式，可以将 IP 内核分为软核、硬核和固核。全球领先全球领先EDA厂商均已布局厂商均已布局IP 从 IP 应用领域看，设计 IP 可分为处理器 IP（CPU、DSP、GPU&ISP）、有线接口 IP、物理 IP 和其他数字 IP。根据 IPnest 发布的 2020 年各种 IP 市场份额数据，CPU 的 IP 市占率高达 35.4%，处于主导地位，但相比 2017 年下降了 6.8 个百分点；DSP 和 GPU 的市占率分别为 5.2%和 10.5%，合计相比2017 年提升 6.4 个百分点；接口 IP 市占率为 23.2%，相比 2017 年提升 2.7 个百分点。2.融资情况融资情况 2021 年，EDA 赛道融资事件超 15 起，融资企业超 12 家，融资规模或超 20 亿元。超过 2020 年的超 5起融资事件、约 13 亿元规模。44/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 中国 EDA 起步晚，大部分企业处于发展初期，只有少数企业已经完成 IPO 或者正在进行 IPO。3.市场规模市场规模 2025 年中国 EDA 市场规模有望达到 185 亿元。中国半导体行业协会预测，2025 年我国 EDA 市场规模将达到 184.9 亿元，占全球 EDA 市场比例将达到 18.1%；2021-2025 年年均复合增速为 15.64%。45/45 2022 年年 9 月月 17 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 参考资料参考资料 1.亿渡数据-2022 年中国 EDA 行业深度研究报告 2.国信证券-计算机行业 EDA 系列报告之（2）：我们为什么看好 EDA 软件的国产机遇 3.国联证券-计算机行业：半导体产业基石，中国 EDA 迎国产替代机遇 4.民生证券-电子行业 EDA 深度报告：半导体赋能基石，国产突围势在必行 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2022 年年 09 月月 07 日日 电子电子 证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 相关研究相关研究 半导体、计算机行业月报：半导体主要产品半导体、计算机行业月报：半导体主要产品普遍降价；软件企业下半年降本控费效果有普遍降价；软件企业下半年降本控费效果有望显现望显现 2022.08.05 独立性声明独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。任何第三方的授意、影响，特此声明。风险提示风险提示 下游手机市场低迷，将使 CMOS 图像传感器需求下降；车规级产品验证周期较长，短期难以带来盈利。投资评级：投资评级：强于大市强于大市 相对指数表现相对指数表现 高新技术组高新技术组 分析师：肖立戎（分析师）分析师：肖立戎（分析师）联系方式：联系方式：0871-63577083 邮箱地址：邮箱地址：资格证书：资格证书：S1200521020001 未来摄像技术的核心未来摄像技术的核心CMOS 图像传感器图像传感器 报告摘要报告摘要 CMOS 图像传感器芯片的主要作用是把图像信号转换为数字信号，是摄像头的核心部件，随着摄像头对拍照、摄像、图像识别、身份验证等功能需求的增加，CMOS 图像传感器增长迅速。2021 年全球 CMOS图像传感器市场规模为 213 亿美元，预计到 2025 年将达到 290 亿美元。在行业竞争格局方面，2021 年前三大 CMOS 传感器企业索尼、三星、韦尔股份市占率达到 75%，行业垄断程度较高，其他企业较难与之竞争，不过索尼、三星的产品主要应用于手机领域，对于汽车、机器视觉等新领域布局较少，国内厂商在其他新兴领域仍有很好的发展机会。从下游应用来看，目前智能手机摄像头是 CMOS 图像传感器的主要应用领域，但是 2021 年以来，由于智能手机缺乏功能创新，消费者换机意愿下降，手机市场持续低迷，手机 CMOS 图像传感器需求增量有限，未来三年手机市场复合增速为 3%，到 2025 年手机 CMOS 图像传感器市场约为 169 亿美元。在车载领域，随着汽车电子化程度的提高，对 CMOS 图像传感器的需求也大幅增长，未来车载市场将是传感器厂商重点发展的市场，预计未来三年，车用 CMOS 图像传感器市场复合增长率为 15%，到 2025 年汽车 CMOS 图像传感器约为 31 亿美元，目前布局车归级 CMOS 产品的国外企业有安森美、索尼等，国内企业有韦尔股份、思特威、格科微、比亚迪半导体等。在安防领域，2022 年以后随着城市安防摄像安装逐步完成，安防 CMOS 图像传感器的增速会逐步下降，未来需求主要在安防设备更换和系统升级等，预计未来三年安防 CMOS 图像传感器市场增速在 12%左右，到 2025 年市场规模将达到 20.1 亿美元。从全球 CMOS 图像传感器市场看，手机 CMOS 图像传感器市场竞争格局已基本稳定，国内厂商进入的空间较少；但是在车载领域，本土企业与国外的技术差距较小，随着国内汽车电子市场的发展，较早布局车规级产品的企业将会获得更多的市场空间。国内企业韦尔股份、格科微、思特威等已开始在智能穿戴、移动支付、汽车电子等新领域等布局，随着国内汽车市场的复苏，消费电子应用的升级，以及芯片领域国产替代进程的加速，国内 CMOS 图像传感器企业有望实现快速发展。-0.88-0.59-0.290.000.290.582021-92021-122022-32022-62022-9电子沪深300Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 2 正文目录正文目录 1.摄像头的核心芯片摄像头的核心芯片CMOS 图像传感器图像传感器.5 2.市场稳定增长，行业垄断程度较高市场稳定增长，行业垄断程度较高.6 3.高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求.8 3.1.最大的应用领域最大的应用领域智能手机智能手机.8 3.2.快速成长的应用市场智能驾驶快速成长的应用市场智能驾驶.11 3.3.稳定增长的市场稳定增长的市场安防监控安防监控.16 3.4.汽车应用或成行业未来主要增长市场汽车应用或成行业未来主要增长市场.17 4.国外企业长期占有高端市场，国内企业在新兴市场快速发展国外企业长期占有高端市场，国内企业在新兴市场快速发展.18 4.1.国外企业国外企业.18 4.1.1.索尼拥有最顶尖的图像传感器技术索尼拥有最顶尖的图像传感器技术.18 4.1.2.三星三星依靠自有应用市场发展依靠自有应用市场发展 CMOS 图像传感器技术图像传感器技术.20 4.2.国内企业国内企业.21 4.2.1.韦尔股份收购豪微科技进军中高端传感器市场韦尔股份收购豪微科技进军中高端传感器市场.21 4.2.2.格科微格科微通过自研技术发展本土图像传感器应用通过自研技术发展本土图像传感器应用.23 4.2.3.思特威以安防市场为切入点多方向发展图像传感器技术思特威以安防市场为切入点多方向发展图像传感器技术.24 4.3.国外企业技术、规模优势较大，本土企业正快速追赶国外企业技术、规模优势较大，本土企业正快速追赶.26 5.研究结论研究结论.28 6.风险提示风险提示.29 1VSV3W0XZZtRpN7N9R8OsQoOtRmOeRoOzQlOmMxPbRrRuNuOmOtQNZsQvMTable_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 3 图目录图目录 图图 1.CMOS 图像传感器图像传感器.5 图图 2.CMOS 传感器成像原理传感器成像原理.5 图图 3.CMOS 主要应用领域主要应用领域.5 图图 4.全球全球 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模.6 图图 5.2021 年年 CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域.6 图图 6.中国中国 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模.7 图图 7.中国中国 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域.7 图图 8.CMOS 传感器产业链传感器产业链.7 图图 9.2021 年全球年全球 CMOS 市场竞争格局市场竞争格局.8 图图 10.手机摄像头结构手机摄像头结构.8 图图 11.手机摄像头成本构成手机摄像头成本构成.8 图图 12.全球智能手机全球智能手机 CMOS 图像传感器销售额图像传感器销售额.9 图图 13.全球及中国手机出货量全球及中国手机出货量.9 图图 14.智能手机平均摄像头数量智能手机平均摄像头数量.10 图图 15.中国手机摄像头数量结构中国手机摄像头数量结构.10 图图 16.2021 年手机年手机 CMOS 图像传感器竞争格局图像传感器竞争格局.10 图图 17.COS 图像传感器在汽车中的应用图像传感器在汽车中的应用.12 图图 18.全球车用全球车用 CIS 市场规模市场规模.13 图图 19.单车摄像头搭载量单车摄像头搭载量.13 图图 20.全国车载摄像头价格指数全国车载摄像头价格指数.13 图图 21.不同自动驾驶级别对应单车平均不同自动驾驶级别对应单车平均 CMOS 图像传感器数量图像传感器数量.14 图图 22.不同级别自动驾驶占比不同级别自动驾驶占比.14 图图 23.2021 年车载年车载 CMOS 图像传感器市场竞争格局图像传感器市场竞争格局.14 图图 24.主要安防监控摄像机类型主要安防监控摄像机类型.16 图图 25.全球安防监控全球安防监控 CIS 销售额销售额.16 图图 26.2020 年全球安防监控年全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按销售额）市场竞争格局（按销售额）.17 图图 27.2020 年全球安防监控年全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按出货量）市场竞争格局（按出货量）.17 图图 28.CMOS 图像传感器主要应用领域市场规模测算（亿美元）图像传感器主要应用领域市场规模测算（亿美元）.18 图图 29.索尼营业收入及净利润索尼营业收入及净利润.19 图图 30.索尼索尼 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域.19 图图 31.索尼索尼 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入.19 图图 32.三星电子营业收入及净利润三星电子营业收入及净利润.20 图图 33.三星三星 CMOS 图像传感器图像传感器 ISOCELL GN1.21 图图 34.三星三星 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入.21 图图 35.韦尔股份营业收入及净利润韦尔股份营业收入及净利润.22 图图 36.豪威科技豪威科技 OV64 图像传感器图像传感器.22 图图 37.韦尔股份韦尔股份 CMOS 图像传感器业务收入图像传感器业务收入.22 图图 38.格科微营业收入及净利润格科微营业收入及净利润.23 图图 39.格科微格科微 CMOS 图像传感器图像传感器 GC32E1.24 图图 40.格科微格科微 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入.24 图图 41.思特威营业收入及净利润思特威营业收入及净利润.25 图图 42.思特威思特威 CMOS 图像传感器各领域销售情况图像传感器各领域销售情况.26 图图 43.国内图像传感器企业国内图像传感器企业 CMOS 产品毛利率对比产品毛利率对比.27 图图 44.CMOS 图像传感器企业研发费用率对比图像传感器企业研发费用率对比.27 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 4 表目录表目录 表表 1.主要主要 CMOS 图像传感器企业图像传感器企业.8 表表 2.部分主流部分主流 CMOS 图像传感器对比图像传感器对比.11 表表 3.车载摄像头安装部位及功能车载摄像头安装部位及功能.12 表表 4.主要车载主要车载 CIS 生产商技术来源和产品对比生产商技术来源和产品对比.15 表表 5.思特威主要产品及应用领域思特威主要产品及应用领域.25 表表 6.各企业各企业 CMOS 产品收入对比（亿美元）产品收入对比（亿美元）.26 表表 7.各各 CMOS 图像传感器企业主要产品性能及应用领域图像传感器企业主要产品性能及应用领域.28 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 5 1.摄像头的核心芯片摄像头的核心芯片CMOS 图像传感器图像传感器 CMOS 图像传感器（CIS）是将光子转换为电子进行数字处理，把图像信号转换为数字信号的芯片，主要用于在数码相机、数码闭路电视摄像机和数码摄像机中的创建图像，是数码摄像头的关键部件。由于摄像头的功能包括拍照、摄像、图像识别、身份验证等，数码产品对 CMOS 图像传感器性能的要求也越来越高。通常 CMOS 图像传感器主要由四个组件构成：微透镜、彩色滤光片（CF）、光电二极管（PD）、像素设计。图图 1.CMOS 图像传感器图像传感器 图图 2.CMOS 传感器传感器成像原理成像原理 资料来源：Yole developpement，红塔证券 资料来源：传感器技术，红塔证券 CMOS 图像传感器拥有较好的信号转换能力，可以将直接在像素内将电荷转化为电压，在性能上超过了传统的 CCD 传感器，当前，主流的摄像头都使用 CMOS 传感器进行信号转换，CMOS 传感器也被广泛应用于智能手机、数码相机、自动驾驶、安防、IOT 等领域。图图 3.CMOS 主要应用主要应用领域领域 资料来源：Yole developpement，红塔证券 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 6 2.市场稳定增长，行业垄断程度较高市场稳定增长，行业垄断程度较高 随着智能手机摄像头的升级，以及汽车市场的高速增长，全球 CMOS 图像传感器市场规模持续走高。2021 年全市 CMOS 图像传感器销售额为 213 亿美元，同比增长 2.89%。2021 年受疫情影响，加上手机市场低迷，CMOS 图像传感器需求增速放缓，不过随着 2022 年下半年消费市场复苏，相应电子需求恢复，CMOS 图像传感器市场增速将会恢复到 8%左右，预计 2025 年全球CMOS 图像传感器市场规模为 290 亿美元。图图 4.全球全球 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模 资料来源：Yole developpement，红塔证券 从下游应用领域来看，目前 CMOS 图像传感器最大市场为手机摄像头，2021 年 CMOS 图像传感器手机市场占比达到 75.9%，这主要得益于近几年手机摄像往高分辨率、多摄像头发展，现在高端机的摄像头在 3-5 个之间，对于 CMOS 的需求较大。从市场增速来看，汽车市场增长最快，2021 年汽车CMOS 市场率已经达到 11.7%，随着电动车渗透率的上升，以及智能驾驶的发展，单车 CMOS 传感器的使用量也在大幅增长，预计未来五年内车用摄像头将是 CMOS 市场增长的主要动力。图图 5.2021 年年 CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域 资料来源：Yole developpement，红塔证券 102.48139.06154.78193207213230.0 248.4 268.3 289.8 0%5 %0501001502002503003502016201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球CMOS图像传感器销售额同比（亿美元）智能手机,75.9%安防监控,6.2%汽车电子,11.7%机器视觉,2.8%其他,3.5%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 7 CMOS 图像传感器在国内还处于高速发展的阶段，2021 年国内 CMOS 图像传感器销售额为 295.4 亿元，同比增长 19%，增速明显快于全球，预计到2024 年国内 CMOS 图像传感器市场规模将达到 516.5 亿元，符合增长率为20%。图图 6.中国中国 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模 图图 7.中国中国 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域 资料来源：赛迪顾问，红塔证券 资料来源：赛迪顾问，红塔证券 从生产模式来看，CMOS 图像传感器企业主要分两种，专注于 CMOS 芯片设计的 Fabless 企业，比如索尼、韦尔股份（豪威科技）、思特威等。还有从设计制造者到封装测试全产业链都做的 IDM 企业，比如三星。当前 CMOS芯片对于制程的要求并不是很高，芯片的主要技术壁垒在芯片设计一环，因此主要的 CMOS 企业多以设计为主。图图 8.CMOS 传感器产业链传感器产业链 资料来源：格科微招股说明书，红塔证券 从竞争格局来看，CMOS 图像传感器市场属于垄断程度较高的市场，2021 年前三大 CMOS 传感器企业占有 75%的市场。索尼在行业中处于龙头地位，目前市占率约为 39%左右。其次是三星（23%）、韦尔股份（13%）。索尼的图像传感器主要应用在手机、相机、摄像等，三星的产品主要应用于自己的手机端，韦尔股份的图像传感器则侧重于安防和汽车。273.6247.4295.4359.1433.2516.501002003004005006002019202020212022E2023E2024E（亿元）智能手机,61.8%安防监控,21.6%汽车电子,11.6%机器视觉,3.0%其他,2.0%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 8 图图 9.2021 年全球年全球 CMOS 市场竞争格局市场竞争格局 资料来源：Yole developpement，红塔证券 表表 1.主要主要 CMOS 图像传感器企业图像传感器企业 公司公司 索尼索尼 三星三星 韦尔股份韦尔股份 格科微格科微 SK 海力士海力士 生产模式 Fabless IDM Fabless Fabless IDM 主要代工厂 台积电/台积电、中芯国际、力晶科技、武汉新芯 中芯国际、华虹半导体、粤芯半导体/主要应用领域 智能手机、电脑、汽车、安防、相机 智能手机、电脑、汽车 智能手机、电脑、汽车、安防 智能手机、电脑、可穿戴设备 智能手机、安防 资料来源：华经产业研究院，红塔证券 3.高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求 3.1.最大的应用领域智能手机最大的应用领域智能手机 手机摄像头的制造成本主要由CMOS图像传感器、模组封装、光学镜头、音圈马达、红外滤光片等部分组成、其中 CMOS 图像传感器是摄像头组成的核心，也是最关键的技术，占据手机摄像头成本的约 52%。图图 10.手机摄像头结构手机摄像头结构 图图 11.手机摄像头成本构成手机摄像头成本构成 资料来源：网络资料整理，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 索尼,39%三星,23%韦尔股份,13%意法半导体,6%格科微,4%安森美,4%SK海力士,3%思特威,1%佳能,1%滨松公司,1%其他,5%CMOS传感器,52%模组组装,20%光学镜头,19%音圈马达,6%红外滤光片,3%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 9 2021 年全球智能手机 CMOS 图像传感器市场规模为 151 亿美元，同比增长 3%。从市场增长来看，手机市场增速逐渐放缓，2021 年增速为近五年来最低。受下游手机市场低迷的影响，CMOS 图像传感器需求增速减少，预计至 2025 年，智能手机领域的 CMOS 图像传感器销售额为 169 亿美元，复合增长率在 3%左右。图图 12.全球智能手机全球智能手机 CMOS 图像传感器图像传感器销售额销售额 资料来源：Strategy Analytics，红塔证券 手机销量方面，全球智能手机市场已进入存量时代，近几年增量有限，2021 年全球手机出货量为 13.55 亿部，同比增长 4.8%。2020 年受疫情影响，全球手机出货量明显下滑，2021 随着市场复苏，销量有所增长，但是依然没有回到疫情前水平。目前市场上主要品牌智能手机缺乏创新，5G 手机更换潮也已基本完成，消费者换新机动力较弱，预计近两年手机出货量增量较小。2022 年上半年，中国手机出货量为 1.34 亿部，同比下降 16.9%，手机市场持续低迷将影响 CMOS 图像传感器的需求。图图 13.全球及中国手机出货量全球及中国手机出货量 资料来源：CINNO Research，红塔证券 66.6680.1594.73105.5134.33145.631510%5 %004060801001201401602015201620172018201920202021手机CMOS图像传感器市场规模同比（亿美元）4.957.2510.1913.0114.3714.7314.6613.9513.7112.9213.550.952.584.233.894.575.224.613.93.722.963.43024681012141620112012201320142015201620172018201920202021全球智能手机出货量中国智能手机出货量（亿部）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 10 目前，手机 CMOS 图像传感器的增长主要来源于多摄像头及高画质需求的拉动。2021 年全球平均每部手机摄像头的数量平均约为 4.1 个，是 2017 年的两倍。为提高智能手机的摄像能力，手机厂商不断增添不同功能的摄像头，以提升用户的拍摄体验，3-4 个摄像头数量成为目前智能手机行业主流。不过随着手机拍照功能的提高，摄像头升级带来的边际效益递减，预计未来手机厂商将更多的从其他地方提升手机性能，因此单个手机的摄像头需求也将固定。图图 14.智能手机智能手机平平均摄像头数量均摄像头数量 图图 15.中国手机摄像头数量结构中国手机摄像头数量结构 资料来源：Yole developpement，红塔证券 资料来源：中国信通院，红塔证券 竞争格局方面，手机 CMOS 传感器依然是垄断程度较高的市场，2021 年索尼占比为 45%，三星占比 26%，韦尔股份（豪威科技）占比 11%，前三的企业占比达到 83%。图图 16.2021 年年手机手机 CMOS 图像传感器竞争格局图像传感器竞争格局 资料来源：Strategy Analytics，红塔证券 2.22.43.13.74.100.511.522.533.544.52017年2018年2019年2020年2021年（个）40%8RG(%6#B%0%4%2%1%7%0 0Pp0 18年2019年2020年2摄3摄4摄5摄其他索尼,45%三星,26%韦尔股份,11%其他,17%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 11 索尼进入 CMOS 图像传感器领域较早，在手机 CMOS 图像传感器领域技术相对成熟，其产品广泛应用于苹果、华为、小米等主要手机厂商，目前在高端图像显示领域技术实力较强。三星 CMOS 图像传感器产品类型相对齐全，覆盖高端和中低端市场，产品性价比较高。相比之下，国内厂商则多集中于中低端市场，客户也主要以本土手机厂商为主。表表 2.部分主流部分主流 CMOS 图像传感器对比图像传感器对比 厂商厂商 产品型产品型号号 类型类型 光学格式光学格式 像素像素 像素尺寸像素尺寸 应用机型应用机型 三星 HP1 高端型 1/1.22 英寸 200M 2.56um/索尼 IMX700 高端型 1/1.28 英寸 50M 1.22um 华为 P40、华为 mate40 韦尔股份 OVBOB 高端型 1/1.28 英寸 200M 0.61um/索尼 IMX686 中端型 1/1.72 英寸 64M 0.8um VIVO X30、Redmi K30 pro 三星 GW1 中端型 1/1.72 英寸 64M 0.8um VIVO S7、Oppo Reno3 韦尔股份 OV40A 中端型 1/1.69 英寸 40M 1um/索尼 IMX598 常规型 1/2 英寸 48M 0.8um VIVO X50、VIVO X60 韦尔股份 OV48B 常规型 1/2 英寸 48M 0.8um OPPO A74、小米 10 青春版 资料来源：网络资料整理，红塔证券 近几年手机 CMOS 传感器需求增长主要来源于多摄像头的发展，但是经过 5 年的发展，多摄像头带来的拍摄效果增长已趋近极限，单纯的通过叠加摄像头来提升拍照功能已变得十分困难，未来摄像头的发展会往高端方向走。虽然手机市场增量有限，但是由于智能手机市场体量较大，未来依然将是 CMOS 图像传感器最大市场。竞争格局方面，手机 CMOS 图像传感器长期被三大厂商占有，由于 CMOS 图像传感器芯片设计技术壁垒较高，大厂有较多的技术积累，其他中小厂商很难与头部厂商竞争，索尼将依然是高端摄像头传感器的生产厂商，三星则与自己的手机产品深度绑定，韦尔股份凭借子公司豪威科技的技术优势，在国内将开拓出更多的市场。3.2.快速成长的应用市场智能驾驶快速成长的应用市场智能驾驶 在汽车电子领域，CMOS 图像传感器已经大规模地被安装在智能车载行车记录、前视及倒车影像、360环视影像、防碰撞系统之内。而随着汽车电动化的趋势及自动驾驶技术的发展，更多的新车将标配 ADAS（高级自动驾驶辅助系统），单车平均搭载 CMOS 图像传感器数量也在显著增加。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 12 图图 17.COS 图像传感器图像传感器在汽车中的应用在汽车中的应用 资料来源：思特威官网，红塔证券 主流的车载摄像头主要包括内视摄像头、后视摄像头、前置摄像头、侧视摄像头、环视摄像头等。根据车辆配置和智能化的程度，所配备的摄像头的数量有区别，综合来看，智能驾驶要达到 L3 及以上的车辆摄像头数量将达到 10-20 个左右。表表 3.车载摄像头安装部位及功能车载摄像头安装部位及功能 安装部位安装部位 摄像头类型摄像头类型 个数个数 分辨率分辨率 功能功能 前视 广角/普通视角 1-2 个 480P 及以上 行车记录仪、夜视摄像头 单目/双目 1-4 个 1080P 及以上 FCW、LDW/TSR/ACC/PCW 后视 广角 1-3 个 480P 及以上 倒车影像、流媒体后视镜 环视 广角 4 个 480P 及以上 全景泊车、LDW 测视 广角 2-4 个 720P 及以上 盲点检测、变道辅助 内置 广角 1-3 个 720P 及以上 驾驶员状态监测 资料来源：前瞻产业研究院，红塔证券 汽车市场是 CMOS 图像传感器增长最快的市场，也是厂商争相布局发展的市场。2021 年，汽车电子领域 CMOS 图像传感器的销售额为 19.1 亿美元，同比增长 11.6%。随着汽车智能辅助驾驶的发展，车载 CMOS 图像传感器用量将会大幅增长，预计到 2025 年全球汽车 CMOS 图像传感器市场规模将达到 32.75 亿美元，复合增长率将达到 14.3%。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 13 图图 18.全球车用全球车用 CIS 市场规模市场规模 资料来源：集微咨询，红塔证券 我国智能汽车市场发展迅速，当前智能汽车约为 1000 万辆，渗透率为50%，预计到 2025 年我国智能汽车数量将达到 2800 万辆，渗透率约达 80%。智能汽车领域的快速发展，将带来 ADAS 的升级与渗透率不断提高，加速单车平均摄像头用量增涨，根据 Yole developpement 数据，2020 年单车平均搭载摄像头数量约为 2.2 颗，预计到 2028 年将达到 7.0 颗。此外，由于 ADAS功能升级，对车载摄像头像素以及 HDR、LED 闪烁抑制等功能提出更高要求，技术要求的提高也进一步带动了车载 CMOS 图像传感器单价提升。图图 19.单车摄像头搭载量单车摄像头搭载量 图图 20.全国车载摄像头价格指数全国车载摄像头价格指数 资料来源：Yole developpement，ICV TANK，红塔证券 资料来源：Yole developpement，ICV TANK，红塔证券 目前，车载 CMOS 图像传感器用量增长的主要动力来自于自动驾驶辅助系统，汽车辅助驾驶功能的升级，车辆需要的位置定位精确度增加，单车平均搭载 CMOS 图像传感器数量增加明显。L1/L2 级别自动驾驶的 CMOS 图像传感器数目为 6 个，而 L3、L4、L5 可分别达 13/29/32 个。当前，汽车生产1214.317.119.121.725.129.332.70%5 %10152025303520182019202020212022E2023E2024E2025E全球车用CIS市场规模同比（亿美元）2.22.533.544.95.46.270123456782020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E（个）86.9 98.8 98.9 100.4 100.5 102.3 102.6 75808590951001052016201720182019202020212022E（元/个）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 14 商多把智能驾驶辅助作为主要发展方向，因此 L3、L4、L5 的渗透率也在逐步提升，预计到 2030 年，L3 级别以上自动驾驶渗透率将达将达 30%。图图 21.不同自动驾驶级别对应单车平均不同自动驾驶级别对应单车平均 CMOS图像传图像传感器数量感器数量 图图 22.不同级别自动驾驶占比不同级别自动驾驶占比 资料来源：华经产业研究院，红塔证券 资料来源：集微咨询，红塔证券 就目前全球车载 CMOS 图像传感器竞争格局情况而言，安森美占据高端像素市场，是全球车载市场的龙头企业，2021 年市场份额占比达 45%，韦尔股份占比 29%，排名第二。从竞争格局变化趋势来看，2021 年汽车 CMOS 图像传感器芯片缺货涨价，安森美代工厂因疫情及产品产能不足，韦尔股份等国内厂商积极在汽车领域布局，市占率有所增加。图图 23.2021 年车载年车载 CMOS 图像传感器市场竞争格局图像传感器市场竞争格局 资料来源：ICV Tank，红塔证券 随着安森美收购的赛普拉斯 CMOS 图像传感器业务部门、图像传感器设备制造商 TRUESENSE、汽车专用 CMOS 图像传感器提供商 Aptina Imaging并形成生产力，安森美近年车载 CMOS 图像传感器营收规模持续扩大，目前6132932L1/L2L3L4L5607(E%7 %1%0 0Pp0 21年2025年E2030年EL0L1L2L3L4/L5安森美,45%韦尔股份,29%索尼,17%派视尔,3%其他,6%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 15 全球车用 CMOS 图像传感器市场已形成安森美、韦尔股份（豪威科技）、索尼三家企业共同主导的竞争格局。不过，从 2021 年起，全球车用 CMOS 图像传感器市场出现了新变动因素。此前，安森美在晶圆上主要依赖 LFoundry，封测主要由胜丽供应，但LFoundry 被中芯国际于 2019 年出售给锡产微芯后，后者目前转做 IGBT 等功率器件；另一供应商胜丽被国巨收购后，已将 BGA 产能用来生产 800 万像素的 CMOS 图像传感器，放弃 100 万-200 万像素低端产品，安森美面临与索尼、豪威科技争夺胜丽 BGA 产能的局面。同时，台积电未能给予安森美足够产能，导致安森美近年产能紧张。索尼在 CMOS 图像传感器技术领域技术优势明显，其背照式 CMOS 图像传感器和 3D 堆叠式 CIS 两次引领 CMOS 图像传感器技术变革，同时公司拥有足够的产能。随着索尼开始重视并布局车载 CMOS 图像传感器市场，其手机领域的优势也将在汽车领域凸显出来，市占率随之快速提升，有望成为车用 CMOS 图像传感器领域的新领航员。韦尔股份凭借技术优势以及在汽车领域的较早布局，其市场包括欧洲、中国、美国等，凭借其本地化优势、技术升级，产品被应用于特斯拉、比亚迪、吉利、大众、丰田、本田、宝马、奔驰等汽车厂商，韦尔股份（豪威科2021 年豪威科技车载 CMOS 图像传感器实现营业收入约 23 亿元，较 2020 年增长约 85%。表表 4.主要车载主要车载 CIS 生产商生产商技术来源和产品对比技术来源和产品对比 供应商供应商 布局时间布局时间 技术来源技术来源 产品像素范围产品像素范围 安森美 2005 年 收购赛普拉斯 CIS 业务部门 TRUESENSE Aptina Imaging 30 万-800 万 韦尔股份（豪威科技）2005 年 自研 30 万-800 万 索尼 2015 年 收购东芝 30 万-800 万 意法半导体 130 万-230 万 三星 自研 收购 Trans Chip 思特威 2020 年 自研 收购安芯微电子 30 万-800 万 格科微 自研 35 万-400 万 资料来源：公开资料整理，红塔证券 除了韦尔股份，国内有众多企业在车规级 CMOS 图像传感器市场均有布局，包括思特威、格科微、思比科、比亚迪半导体等，由于车规级电子产品的验证周期较长，较早进入市场可获得更多的市场份额，加上车载市场还处于发展初期，国内厂商与国外厂商技术差距较小，因此国内企业有更大的发展空间。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 16 3.3.稳定增长的市场安防监控稳定增长的市场安防监控 安防监控离不开视觉信息的获取，对图像传感器依赖较深，也是 CMOS图像传感器市场增长较快的新兴行业领域之一。近五年来，安防视频监控在全球范围内的应用也逐步由发达国家向发展中国家延伸，整体规模保持着高速发展。国内市场，各级政府近年来对安防建设的重视已经让我国成为全球最大的安防视频监控产品制造地和全球最重要的安防监控市场之一，国内安防市场对包括 CMOS 图像传感器在内的安防监控产品的需求也由一线城市延伸至二、三线城市及农村地区。从技术角度看，闭路电视监控系统过去经历了录像带录像机（VCR）和数字视频录像机（DVR）等时代，最终迈入到如今的网络视频录像机（NVR）阶段。在此过程中，视频监控系统的复杂度逐步提高，对 CMOS 图像传感器性能的要求也在不断升级，对于 CMOS 图像传感器在低照度光线环境成像、HDR、高清/超高清成像、智能识别等成像性能方面提出了更高的要求。图图 24.主要安防监控摄像机类型主要安防监控摄像机类型 资料来源：半导体行业观察，红塔证券 2021年，全球安防监控领域CMOS图像传感器市场规模为 10.8亿美元，同比增长 24%。随着未来安防监控行业整体市场规模的不断扩大，预计 2025年市场规模将达到 20.1 亿美元。图图 25.全球安防监控全球安防监控 CIS 销售额销售额 资料来源：Frost&Sullivan，红塔证券 3.64.65.66.78.710.813.215.51820.10%5 %05101520252016201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球安防监控CIS销售额同比（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 17 从竞争格局来看，在安防领域，韦尔股份其下的子公司豪威科技为安防领域的龙头，2020 年其市占率为 32.5%，由于豪威科技原先市场就是以安防为主，因此韦尔股份在该领域具有一定的技术优势。近几年国内安防市场需求增长明显，本土企业发展较快。图图 26.2020 年年全球安防监控全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按销市场竞争格局（按销售额）售额）图图 27.2020 年全球安防监控年全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按出市场竞争格局（按出货量）货量）资料来源：Frost&Sullivan，红塔证券 资料来源：Frost&Sullivan，红塔证券 近年来随着安防行业与人工智能、大数据、云计算等技术深度融合，安防行业应用领域进一步拓宽，产业链分工进一步细化。中国安防行业 2020 年总产值的 8510 亿元，安防工程为 5100 亿元，安防产品为 2600 亿元，运维和服务市场为 810 亿元。未来随着安防产业基础设施的进一步落地，安防监控领域 CMOS 图像传感器市场规模将持续增长。3.4.汽车应用或成行业未来主要增长市场汽车应用或成行业未来主要增长市场 从CMOS图像传感器最主要的应用领域手机、汽车、安防市场变化来看，手机市场依然是最大的应用市场，有近 76%的 CMOS 图像传感器产品被用于手机。但是 2021 年以后手机市场较为低迷，5G 手机更换需求已接近饱和，加上新手机功能创新较少，使得消费者换机动力较弱，2022 年上半年国内智能机市场出货量约 1.4 亿台，同比下降 14.4%，因为市场需求不足，主要手机厂商都出现了砍单计划，手机市场需求不足将会影响到手机 CMOS 图像传感器的订单，预计 2022 年-2025 年手机 CMOS 图像传感器的需求保持 3%左右的增长，到 2025 年手机 CMOS 图像传感器市场约为 169 亿美元。相比手机，汽车和安防的需求增长较快，在车载领域，随着汽车电子化程度的提高，加上自动驾驶技术的发展，对 CMOS 图像传感器的需求也大幅增长。2022 年在国家出台的各项举措激励下，汽车市场消费信心将明显恢复，汽车市场在未来也将保持一个较高的增速，预计 2022 年-2025 年汽车 CMOS韦尔股份,32.50%索尼,24.80%思特威,22.20%安森美,9.50%晶相光电,7.90%其他,3%韦尔股份,28.60%索尼,15.70%思特威,34.80%安森美,5.50%晶相光电,13.30%其他,2.1%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 18 图像传感器增速将达到 15%，到 2025 年汽车 CMOS 图像传感器约为 31 亿美元。安防 CMOS 图像传感器市场近两年也保持一个较高的增速，主要因为包括中国在内的多个国家对于城市道路的监控摄像安装需求。2022 年以后随着城市安防摄像安装逐步完成，安防 CMOS 图像传感器的增速会逐步下降，未来安防CCMOS图像传感器需求主要在更换和系统升级等，预计2022年-2025年安防 CMOS 图像传感器市场增速在 12%左右，到 2025 年全球安防 CMOS图像传感器市场规模约为 20.1 亿美元。图图 28.CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域市场市场规模测算规模测算（亿美元）（亿美元）2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 手机CIS 市场规模 105.5 134.33 145.63 151 153.8 160.7 164.2 169.126 同比 27.33%8.41%3.69%1.85%4.49%2.18%3.00%汽车CIS 市场规模 12 14.3 17.1 19.1 21.7 25.1 29.3 32.7 同比 19.17.58.70.61.67.73.60%安防CIS 市场规模 5.6 6.7 8.7 10.8 13.2 15.5 18 20.1 同比 19.64).85$.14.22.42.13.67%资料来源：Frost&Sullivan，Yole developpement，红塔证券 4.国外企业长期占有高端市场，国内企业在新兴市场快速发展国外企业长期占有高端市场，国内企业在新兴市场快速发展 4.1.国外企业国外企业 4.1.1.索尼拥有最顶尖的图像传感器技术索尼拥有最顶尖的图像传感器技术 索尼成立于 1946 年，主要从事用于消费、专业和工业市场以及游戏机和软件的各种电子设备、仪器和设备的开发、设计、制造和销售，旗下的 CMOS 图像传感器业务部门是索尼盈利的业绩支柱之一。凭借横跨消费电子、安防、工业等领域完善的产品线，索尼多年来位居市场第一，并在高端 CMOS 图像传感器市场保持较为显著的技术优势。2021 年索尼营业收入为 812.2 亿美元，净利润为 72.2 亿美元。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 19 图图 29.索尼营业收入及净利润索尼营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 发展 CMOS 图像传感器业务以来，索尼相继开发出背照式 CMOS 图像传感器，推出 2 层/3 层堆叠技术，从数码相机市场切入手机传感器市场，抢占市场份额。索尼将 CCD 推向世界后，一直在不断创新图像传感器。索尼公司正在推动小型高性能图像传感器的进一步发展：高灵敏度背光 CMOS 图像传感器和堆叠式 CMOS 图像传感器。索尼的图像传感器有助于提高全球数码相机的吸引力。当前，索尼图像传感器应用在相机，移动终端，自动驾驶，安防，工业领域等多个领域。2021 年索尼 CMOS 图像传感器收入为 82 亿美元，与上年持平，近三年索尼传感器业务一直保持行业龙头的地位，但是市占率近几年几乎没有增长，其订单长期依赖下游几个固定的客户，在定制类产品方面，公司业务发展缓慢。图图 30.索尼索尼 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域 图图 31.索尼索尼 CMOS 图像图像传感器传感器收入收入 资料来源：半导体行业观察，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 721.7 680.7 802.6 783.3 764.1 815.6 812.2 13.2 6.6 46.1 82.8 53.9 106.2 72.2 01002003004005006007008009002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿美元）58.477.581.7281.988201020304050607080902017年2018年2019年2020年2021年（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 20 索尼 2021 年的 7 大业务模块中，CMOS 是唯一出现收入和利润都下滑的事业部，预计直到 2022 财年结束前，公司传感器业务的盈利能力都不会恢复，因为索尼的业务增长主要来自于苹果、华为等手机巨头，但是在华为被限制以后，索尼一直无法找到可以替代的客户。近几年索尼在图像传感器的市占率一直在缓慢下滑，主要原因是来自于三星，豪威科技、SK 海力士的竞争加剧。虽然业绩和市场份额都在下滑，但是不可否认的是，索尼不管是在技术上始终处于引导地位，目前传感器智能化成为趋势，2020 年 5 月，索尼宣布公司已研制出两款具备 AI 处理功能的图像传感器 IMX500 和 IMX501。新款传感器可以在实现高速 AI 处理的同时只提取必要数据，并可根据用户的需求选择不同的 AI 模型。索尼新款图像传感器拓宽了 AI 摄像头的研发空间，并将有望广泛应用于零售和工业设备行业。4.1.2.三星依靠自有应用市场发展三星依靠自有应用市场发展CMOS图像传感器技术图像传感器技术 三星电子成立于 1969 年 1 月，是一家主要从事电子产品的生产和销售业务的韩国公司，下设消费电子、信息技术与移动通信、器件解决方案三个部门，其 CMOS 图像传感器主要应用于消费电子、安防等领域，并凭借自有品牌智能手机、平板电脑和其他消费电子设备的市场知名度，占据了较高的市场地位。2021 年，三星电子营业收入为 2350.6 亿美元，净利润为 329.9 亿美元。图图 32.三星电子营业收入及净利润三星电子营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 三星 CMOS 图像传感器业务重点发展的是超小尺寸像素产品，公司的大部分 CMOS 图像传感器被用于三星自产的手机等电子产品。2021 年三星CMOS 图像传感器业务收入为 48.36 亿美元，同比增长 4.2%，公司的 CMOS业务处于稳定增长中。当前三星正进一步扩充 CMOS 产能来争夺市场，三星1,704.2 1,675.3 2,239.9 2,175.5 1,992.2 2,176.5 2,350.6 158.8 186.0 386.5 391.7 185.9 239.8 329.9 05001,0001,5002,0002,5002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 21 原本计划 2021 年新增内存产能 4 万片晶圆/月，现在决定将产能投资减少到3 万片晶圆/月，这部分产能将转向 CMOS 传感器芯片中。图图 33.三星三星 CMOS 图像传感器图像传感器 ISOCELL GN1 图图 34.三星三星 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入 资料来源：中关村在线，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 2020 年 9 月 15 日，三星电子宣布扩充基于 0.7um 级像素工艺的移动设备图像传感器产品线，正式将市场扩大到超小尺寸像素产品。基于 0.7um 级像素工艺加工而成的 1.08 亿像素传感器，与使用 0.8um 级像素工艺的传感器相比，最多可以减少 15%的体积。图像传感器体积缩小，摄像头模组的高度最多可以减少 10%，从而在一定程度上解决摄像头凸起的问题，为全球移动设备制造商设计产品时提供更多的自由。三星电子目前拥有基于 0.7um 级像素工艺的 ISOCELL HM2、GW3、JD1 等产品，已全部实现量产，另有 GM5可提供样品。4.2.国内企业国内企业 4.2.1.韦尔股份收购豪微科技进军中高端传感器市场韦尔股份收购豪微科技进军中高端传感器市场 韦尔股份的 CMOS 传感器业务主要来自其收购的豪威科技，豪威科技有限公司于 1995 年成立于美国硅谷，是一家领先的数字图像处理方案提供商，其 CameraChip 和 AmeraCubeChip 系列 CMOS 图像传感芯片广泛应用于消费级和工业级应用，在医疗影像市场、物联网市场和特种应用市场等诸多新兴领域也表现出快速发展的态势。豪威科技曾于纳斯达克证券交易所上市，后于 2016 年被中国财团收购并完成私有化，并于 2019 年 7 月由韦尔股份收购，借助于韦尔股份原有的分销业务，豪威科技 CMOS 产品实现快速增长。公司致力于提供传感器解决方案、模拟解决方案和触屏与显示解决方案，助力客户在手机、安防、汽车电子、可穿戴设备、IoT、通信、计算机、消费电子、工业、医疗等领域解决技术挑战，满足日与俱增的人工智能与绿色能源需求。2021 年韦尔股份营业收入为 241 亿元，净利润为 45.5 亿元。27.831.7341.2246.4148.3601020304050602017年2018年2019年2020年2021年（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 22 图图 35.韦尔股份营业收入及净利润韦尔股份营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 豪威科技产品主要应用于安防，公司长期以来是安防领域 CMOS 图像传感器的龙头企业，随着汽车市场的兴起，公司业务也布局到汽车领域，公司是最早做车用 CMOS 图像传感器的企业之一，目前与众多国内外车企建立了合作关系，产品覆盖从 VGA 到 800 万像素区间，能满足产品应用领域从传统的倒车雷达影像、行车记录仪扩展到电子后视镜、360 度全景成像、高级驾驶辅助系统（ADAS）、驾驶员监控（DMS）等领域。2021 年公司 CMOS 图像传感器业务收入为 27.34 亿美元，同比增长 13.4%，借助于半导体国产替代需求的增长，近几年公司在国内的市占率在逐步提高。图图 36.豪威科技豪威科技 OV64 图像传感器图像传感器 图图 37.韦尔股份韦尔股份 CMOS 图像传感器业务收入图像传感器业务收入 资料来源：网络资料整理，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 19.8 21.6 24.1 39.6 136.3 198.2 241.0 1.1 1.3 1.2 1.2 7.1 26.8 45.5 0501001502002503002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿元）15.317.818.6324.127.340510152025302017年2018年2019年2020年2021年（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 23 韦尔股份汽车 CMOS 图像传感器产品覆盖从 VGA 到 800 万像素区间，解决方案已经涵盖 ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等，已成长为全球核心的车载 CMOS 图像传感器供应商。公司与国内外重大车企厂商均有合作，由于图像传感器在车载领域的渗透率、装车率以及像素等的综合提升，公司充分利用了因此带来的量价齐升的机遇，实现了销售规模和市场份额的大幅提升，并充分受益于 CMOS 图像传感器行业成长的红利。在车载领域，公司研发的 HALE（HDR 和 LFM 引擎）组合算法，能够同时提供出色的 HDR 和 LFM 能，而其 DeepWell 双转换增益技术可以显著减少运动伪影。通过与国际领先的汽车视觉技术公司开展方案合作，公司为后视摄像头（RVC）、环景显示系统（SVS）和电子后视镜提供了更高性价比的高质量图像解决方案。其采用的 OmniPixel3-GS 像素技术及 RGB-IR 全局快门技术研发的图像传感器，专门为车内应用设计，并在调制传递功能、近红外量子效率和功耗之间取得了平衡，让精确完整的车内传感解决方案成为可能。4.2.2.格科微通过自研技术发展本土图像传感器应用格科微通过自研技术发展本土图像传感器应用 格科微电子有限公司创立于 2003 年，是中国领先的 CMOS 图像传感器芯片、DDI 显示芯片设计公司，公司产品广泛应用于手机、智能穿戴、移动支付、平板、笔记本、摄像机以及汽车电子等产品领域。公司在全球范围内积累了丰富的终端客户资源，并与舜宇光学、欧菲光、丘钛科技、立景、盛泰光学、江西合力泰、联创电子、MCNEX、湖北三赢兴、中光电、同兴达、中显智能、华星光电等多家行业领先的摄像头及显示模组厂商形成了长期稳定的合作关系，其产品广泛应用于三星、小米、OPPO、vivo、传音、诺基亚、联想、HP、TCL、小天才等多家主流终端品牌产品。2021 年公司营业收入为70 亿元，净利润为 12.6 亿元。图图 38.格科微营业收入及净利润格科微营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 19.7 21.9 36.9 64.6 70.0-0.1 5.0 3.6 7.7 12.6-10010203040506070802017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 24 格科微CMOS 图像传感器产品像素规格覆盖 QVGA（8万像素）至 1600万像素，形成了较为完整的产品体系。在高像素 CMOS 图像传感器产品中，公司采用了更为先进的背照式结构（BSI）。2021 年公司 CMOS 图像传感器收为 59.37 亿元，同比增长 1%。同年，公司实现 19.0 亿颗 CMOS 图像传感器出货，占据了全球 26.8%的市场份额，位居行业第一；但由于公司产品多为中低端 CMOS 图像传感器，产品价格要低于索尼、三星等行业龙头，以销售额口径统计，公司 CMOS 图像传感器销售收入 9 亿美元，全球排名第四。图图 39.格科微格科微 CMOS 图像传感器图像传感器 GC32E1 图图 40.格科微格科微 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入 资料来源：网络资料整理，红塔证券 资料来源：公司公告，红塔证券 2022 年 8 月，格科微正式发布全球首款单芯片 3200 万像素 CMOS 图像传感器GC32E1。该产品采用格科微最新 FPPI 专利技术的 GalaxyCell 0.7um 工艺，配合 4Cell Bayer 架构可实现等效 1.4um 像素性能，同时支持sHDR 视频录像，为高端智能手机前摄需求提供成熟的高像素解决方案。近20 年来，格科微专注于高性能图像传感器的设计研发，在像素的结构设计和制造工艺、系统架构以及电路设计方面均有大量创新设计和发明专利。4.2.3.思特威以安防市场为切入点多方向发展图像传感器技术思特威以安防市场为切入点多方向发展图像传感器技术 江苏思特威电子科技有限公司成立于 2011 年 8 月，从事 CMOS 图像传感器的研发和销售，以安防应用作为市场切入点，以更高感光度、更高信噪比、更高灵敏度、更优异低光照性能作为核心需求，在人工智能、智能感知和机器视觉等领域进行了布局。公司产品已应用在大华股份、大疆创新、宇视科技、普联技术、天地伟业、网易有道、科沃斯等品牌的终端产品中。以 2020 年出货量口径计算，公司的产品在安防 CMOS 图像传感器领域位列全球第一，在新兴机器视觉领域16.13 17.56 31.94 58.64 59.37 0102030405060702017年2018年2019年2020年2021年（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 25 全局快门 CMOS 图像传感器中亦取得行业领先的地位。公司采用 Fabless 的经营模式，专注于产品的研发、设计和销售环节，在供应链方面与台积电、三星电子、合肥晶合、东部高科等晶圆厂以及晶方科技、华天科技等封装厂建立了稳定的合作关系，保障了公司高速发展对产能持续增长的需求。2021年公司营业收入为 26.9 亿元，净利润为 4 亿元。图图 41.思特威营业收入及净利润思特威营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 公司产品在安防监控、机器视觉、汽车电子、智能手机等 CMOS 图像传感器主流应用领域实现广泛布局，基本覆盖各领域的低端、中端和高端产品，尤其是在各下游领域的高端及超高端档次形成丰富的系列，产品定位对标索尼等境外高端品牌。表表 5.思特威主要产品及应用领域思特威主要产品及应用领域 应用领域 产品定位 技术结构 主要像素范围 应用场景 安防监控 高端 BSI 200-800 万 主要应用于城市和企业的安防监控 中端 FSI 300-500 万 主要应用于企业级安防监控和家用监控 低端 FSI 200 万及以下 主要应用于家用监控 机器视觉 超高端 GS、HDR 400-1200 万 主要应用于智慧交通等领域 高端 GS、HDR 30-200 万 主要应用于新兴领域，例如无人机自动驾驶、扫地机器人、人脸支付设备、电子词典笔、AR/VR眼镜等等 汽车电子 中高端 BSI/FSI 100-800 万 主要应用于汽车前装和准前装摄像头，例如车规级产品、360 度环视、倒车影像、驾驶员监控等 低端 FSI 30-200 万 主要应用于后装摄像头，例如行车记录仪等等 智能手机 高端 BSI 4000 万-1 亿 主要应用于高端智能手机的前摄和后摄主摄像头 中端 BSI 1600 万-3200 万 主要应用于中端智能手机的前摄和后摄、高端智能手机的副摄等 低端 BSI/FSI 200 万-1300 万 主要应用于低端智能手机 3.3 6.8 15.3 26.9-1.7-2.4 1.2 4.0-50510152025302018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 26 资料来源：公司公告，红塔证券 思特威主要产品应用在安防领域，安防用 CMOS 图像传感器占所有传感器的 72%。同时公司在重点布局机器视觉和汽车电子，在汽车电子领域，公司已通过实现低端产品的销售进入市场，中高端产品主要处于研发、验证和市场导入阶段，其中 2021 年一季度汽车电子领域中高端产品已实现销售。图图 42.思特威思特威 CMOS 图像传感器各领域销售情况图像传感器各领域销售情况 资料来源：公司公告，红塔证券 4.3.国外企业技术、规模优势较大，本土企业正快速追赶国外企业技术、规模优势较大，本土企业正快速追赶 CMOS 图像传感器行业垄断程度较高，2021 年前三家企业索尼、三星、韦尔股份占比达 75%的市场份额，国内企业的销售额与国外企业差距较大，索尼和三星在手机摄像头里应用占比较高，且拥有较强的技术优势，由于手机市场占了 CMOS 应用的一般以上，因此索尼三星的龙头地位难以动摇，韦尔股份在收购豪威科技后，凭借豪威科技原有的市场份额，目前市占率能排到第三。格科微和思特威属于成长初期的企业，公司发展 CMOS 图像传感器的时间较短，当前市占率较小，借助国内中低端市场的高增长，这两家企业业务增长迅速。表表 6.各企业各企业 CMOS 产品收入对比产品收入对比（亿亿美元）美元）2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 索尼 58.4 77.5 81.72 81.98 82 三星 27.8 31.73 41.22 46.41 48.36 韦尔股份 15.3 17.8 18.63 24.1 27.34 格科微 2.39 2.61 4.74 8.70 8.81 思特威 0.48 1.00 2.27 3.03 资料来源：公司公告，Yole developpement，红塔证券 3.20 6.24 12.54 14.88 0.05 0.46 1.74 3.20 0.04 0.99 0.70 1.65 05101520252018年2019年2020年2021年安防监控机器视觉汽车电子智能手机（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 27 从毛利率来看，国内企业韦尔股份的毛利率相对较高，在 33%左右，格科微和思特威的毛利率比较接近，在 29%左右。韦尔股份及格科微的产品应用以手机为主，而思特威的产品应用以安防监控及新兴机器视觉领域为主，因此利润会有所差别。前两年由于消费电子市场需求旺盛，使得手机、安防领域的 CMOS 图像传感器出现不同程度的涨价，国内企业毛利都有所上涨，2022 年上半年手机、PC 等市场低迷，预计会影响到国内企业的利润率。图图 43.国内图像传感器企业国内图像传感器企业 CMOS 产品毛利率对比产品毛利率对比 资料来源：公司公告，红塔证券 从研发费用来看，2021 年几家 CMOS 图像传感器企业的研发费用率相当，在 7%-8%左右，2018-2019 年思特威的研发支出较多，主要由于前几年公司处于发展初期，技术研发需求较大，2020-2021 年公司研发费用率与行业平均水平相当。具体分公司来看，韦尔股份的研发费用支出略高于行业水平，约为 8.7%，其他几家在 7.5%左右。图图 44.CMOS 图像图像传感器企业研发费用率对比传感器企业研发费用率对比 资料来源：公司公告，红塔证券 33.64).68).12%0%5 %05 18年2019年2020年2021年韦尔股份格科微思特威0%5 %05 18年2019年2020年2021年三星韦尔股份格科微思特威Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 28 从产品类型来看，索尼、三星的 CMOS 图像传感器多集中于高端领域，最新产品都超过 1 亿像素，这两家企业的主要市场在手机应用，索尼在 CMOS图像传感器领域研发时间较长，拥有最好的图像转换技术，当前占有苹果、华为、小米、OPPO、VIVO 等一线手机厂商的高端市场，三星则凭借自身三星手机品牌的市占率，在手机领域拥有固定的客户。国内的 CMOS 图像传感器企业产品主要集中在中低端市场，除韦尔股份外，其他企业的产品多在2000 万像素以下，当前中低像素传感器主要应用于安防、汽车、物联网等市场。表表 7.各各 CMOS 图像传感器企业主要产品性能图像传感器企业主要产品性能及及应用领域应用领域 手机应用手机应用 CMOS 图像传感器图像传感器 竞争对手竞争对手 像素区间像素区间 应用领域应用领域 索尼 10800 万 手机、平板电脑等 韦尔股份 30 万-6400 万 手机、平板电脑等 三星 500 万-10800 万 手机、平板电脑等 格科微 8 万-1600 万 手机、平板电脑等 其他应用 CMOS 图像传感器 竞争对手竞争对手 像素区间像素区间 应用领域应用领域 索尼 30-15000 万 数码相机、安防、车载、工业等 韦尔股份 4 万-6400 万 安防、车载、数码相机、视频会议 格科微 8 万-1300 万 车载、笔记本电脑、移动支付、运动 DV 等 三星 100 万-800 万 车载等 思特威 30 万-800 万 安防、工业、家用物联网等 资料来源：格科微招股说明书，红塔证券 从全球 CMOS 图像传感器市场看，国外企业则占领高端市场，索尼、三星在手机领域的地位难以撼动，但是由于手机市场早已进入存量市场，近几年来手机销售增量有限，索尼、三星等厂商的手机业务也几乎没有增长，因此未来手机市场贡献的增量有限。当前 CMOS 图像传感器需求增长最多的还是汽车应用，主要厂商也在积极布局车规级 CMOS 芯片产品，在车载领域，国内的企业发展较快，与国外技术差距较小，随着国内车载电子市场的增长，国内企业市占率有望提升。5.研究结论研究结论 CMOS 图像传感器芯片的主要作用是把图像信号转换为数字信号，是摄像头的核心部件，随着摄像头对拍照、摄像、图像识别、身份验证等功能需求的增加，CMOS 图像传感器增长迅速。2021 年全球 CMOS 图像传感器市场规模为 213 亿美元，预计到 2025 年将达到 290 亿美元。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 29 在行业竞争格局方面，2021 年前三大 CMOS 传感器企业索尼、三星、韦尔股份市占率达到 75%，行业垄断程度较高，其他企业较难与之竞争，不过索尼、三星的产品主要应用于手机领域，对于汽车、机器视觉等新领域布局较少，国内厂商在其他新兴领域仍有很好的发展机会。从下游应用来看，目前智能手机摄像头是 CMOS 图像传感器的主要应用领域，但是 2021 年以来，由于智能手机缺乏功能创新，消费者换机意愿下降，手机市场持续低迷，手机 CMOS 图像传感器需求增量有限，未来三年手机市场复合增速为 3%，到 2025 年手机 CMOS 图像传感器市场约为 169 亿美元。在车载领域，随着汽车电子化程度的提高，对 CMOS 图像传感器的需求也大幅增长，未来车载市场将是传感器厂商重点发展的市场，预计未来三年，车用 CMOS 图像传感器市场复合增长率为 15%，到 2025 年汽车 CMOS 图像传感器约为 31 亿美元，目前布局车归级 CMOS 产品的国外企业有安森美、索尼等，国内企业有韦尔股份、思特威、格科微、比亚迪半导体等。在安防领域，2022 年以后随着城市安防摄像安装逐步完成，安防 CMOS 图像传感器的增速会逐步下降，未来需求主要在安防设备更换和系统升级等，预计未来三年安防 CMOS 图像传感器市场增速在 12%左右，到 2025 年市场规模将达到20.1 亿美元。从全球 CMOS 图像传感器市场看，手机 CMOS 图像传感器市场竞争格局已基本稳定，国内厂商进入的空间较少；但是在车载领域，本土企业与国外的技术差距较小，随着国内汽车电子市场的发展，较早布局车规级产品的企业将会获得更多的市场空间。国内企业韦尔股份、格科微、思特威等已开始在智能穿戴、移动支付、汽车电子等新领域等布局，随着国内汽车市场的复苏，消费电子应用的升级，以及芯片领域国产替代进程的加速，国内 CMOS 图像传感器企业有望实现快速发展。6.风险提示风险提示（1）高端 CMOS 图像传感器技术开发难度较大，索尼、三星等大厂在高清图像信号转换领域拥有多年的技术及积累，并拥有多项专利，国内企业面对的技术壁垒较高，同时专利限制也会影响国内企业技术发展。（2）2022 年以来手机市场下滑比较明显，大量手机头部厂商均有缩减手机产能的计划，手机市场需求不足已经开始影响到市场上 CMOS 图像传感器的价格。预计 2022 年下半年到 2023 年初手机市场持续低迷的情况还会持续，国内 CMOS 图像传感器企业的毛利率将受到影响。（3）车规级 CMOS 图像传感器认证周期较长，国内大部分 CMOS 图像传感器企业的车规级产品在近一两年内才开始做，还未实现稳定量产。预计新产品将在 2-3 年后才会带来利润贡献。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 30（4）2022 年年初以来主要半导体材料价格均有上涨，使得芯片生产成本有所上涨，CMOS 图像传感器企业多为设计公司，材料涨价将会影响公司利润。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 31 研究团队首席分析师研究团队首席分析师 宏观总量组宏观总量组 消费组消费组 生物医药组生物医药组 智能制造组智能制造组 高新技术组高新技术组 李奇霖 021-61634272 黄瑞云 010-66220148 代新宇 0871-63577083 王雪萌 0871-63577003 肖立戎 0871-63577083 新材料新能源新材料新能源 汽车汽车 质控风控质控风控 合规合规 唐贵云 0871-63577091 宋辛南 0871-63577091 李雯婧 0871-63577003 周明 0871-63577083 红塔证券投资评级：红塔证券投资评级：以报告日后 6 个月内绝对收益为基准：类别类别 级别级别 定义定义 行业 投资评级 强于大市 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10以上 中性 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10至-10之间 弱于大市 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅-10以下 公司声明：公司声明：本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师。免责声明：免责声明：本报告仅供红塔证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息来源合法合规，本公司力求但不能担保其准确性或完整性，也不保证本报告所含信息保持在最新状态。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。投资者应当自行关注。本公司已采取信息隔离墙措施控制存在利益冲突的业务部门之间的信息流动，以尽量防范可能存在的利益冲突。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或者争取提供承销保荐、财务顾问等投资银行服务或其他服务。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突，投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素 市场有风险，投资需谨慎。本报告中的观点、结论仅供投资者参考，不构成投资建议。本报告也没有考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需要，投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。在决定投资前，如有需要，投资者应向专业人士咨询并谨慎决策。除法律法规规定必须承担的责任外，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担责任。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制或发布。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。如征得本公司同意后引用、刊发，则需注明出处为红塔证券股份有限公司证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。红塔证券股份有限公司版权所有。红塔证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

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2022 年年 09 月月 07 日日 电子电子 证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 相关研究相关研究 半导体、计算机行业月报：半导体主要产品半导体、计算机行业月报：半导体主要产品普遍降价；软件企业下半年降本控费效果有普遍降价；软件企业下半年降本控费效果有望显现望显现 2022.08.05 独立性声明独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。任何第三方的授意、影响，特此声明。风险提示风险提示 下游手机市场低迷，将使 CMOS 图像传感器需求下降；车规级产品验证周期较长，短期难以带来盈利。投资评级：投资评级：强于大市强于大市 相对指数表现相对指数表现 高新技术组高新技术组 分析师：肖立戎（分析师）分析师：肖立戎（分析师）联系方式：联系方式：0871-63577083 邮箱地址：邮箱地址：资格证书：资格证书：S1200521020001 未来摄像技术的核心未来摄像技术的核心CMOS 图像传感器图像传感器 报告摘要报告摘要 CMOS 图像传感器芯片的主要作用是把图像信号转换为数字信号，是摄像头的核心部件，随着摄像头对拍照、摄像、图像识别、身份验证等功能需求的增加，CMOS 图像传感器增长迅速。2021 年全球 CMOS图像传感器市场规模为 213 亿美元，预计到 2025 年将达到 290 亿美元。在行业竞争格局方面，2021 年前三大 CMOS 传感器企业索尼、三星、韦尔股份市占率达到 75%，行业垄断程度较高，其他企业较难与之竞争，不过索尼、三星的产品主要应用于手机领域，对于汽车、机器视觉等新领域布局较少，国内厂商在其他新兴领域仍有很好的发展机会。从下游应用来看，目前智能手机摄像头是 CMOS 图像传感器的主要应用领域，但是 2021 年以来，由于智能手机缺乏功能创新，消费者换机意愿下降，手机市场持续低迷，手机 CMOS 图像传感器需求增量有限，未来三年手机市场复合增速为 3%，到 2025 年手机 CMOS 图像传感器市场约为 169 亿美元。在车载领域，随着汽车电子化程度的提高，对 CMOS 图像传感器的需求也大幅增长，未来车载市场将是传感器厂商重点发展的市场，预计未来三年，车用 CMOS 图像传感器市场复合增长率为 15%，到 2025 年汽车 CMOS 图像传感器约为 31 亿美元，目前布局车归级 CMOS 产品的国外企业有安森美、索尼等，国内企业有韦尔股份、思特威、格科微、比亚迪半导体等。在安防领域，2022 年以后随着城市安防摄像安装逐步完成，安防 CMOS 图像传感器的增速会逐步下降，未来需求主要在安防设备更换和系统升级等，预计未来三年安防 CMOS 图像传感器市场增速在 12%左右，到 2025 年市场规模将达到 20.1 亿美元。从全球 CMOS 图像传感器市场看，手机 CMOS 图像传感器市场竞争格局已基本稳定，国内厂商进入的空间较少；但是在车载领域，本土企业与国外的技术差距较小，随着国内汽车电子市场的发展，较早布局车规级产品的企业将会获得更多的市场空间。国内企业韦尔股份、格科微、思特威等已开始在智能穿戴、移动支付、汽车电子等新领域等布局，随着国内汽车市场的复苏，消费电子应用的升级，以及芯片领域国产替代进程的加速，国内 CMOS 图像传感器企业有望实现快速发展。-0.88-0.59-0.290.000.290.582021-92021-122022-32022-62022-9电子沪深300 80477Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 2 正文目录正文目录 1.摄像头的核心芯片摄像头的核心芯片CMOS 图像传感器图像传感器.5 2.市场稳定增长，行业垄断程度较高市场稳定增长，行业垄断程度较高.6 3.高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求.8 3.1.最大的应用领域最大的应用领域智能手机智能手机.8 3.2.快速成长的应用市场快速成长的应用市场智能驾驶智能驾驶.11 3.3.稳定增长的市场稳定增长的市场安防监控安防监控.16 3.4.汽车应用或成行业未来主要增长市场汽车应用或成行业未来主要增长市场.17 4.国外企业长期占有高端市场，国内企业在新兴市场快速发展国外企业长期占有高端市场，国内企业在新兴市场快速发展.18 4.1.国外企业国外企业.18 4.1.1.索尼索尼拥有最顶尖的图像传感器技术拥有最顶尖的图像传感器技术.18 4.1.2.三星三星依靠自有应用市场发展依靠自有应用市场发展 CMOS 图像传感器技术图像传感器技术.20 4.2.国内企业国内企业.21 4.2.1.韦尔股份韦尔股份收购豪微科技进军中高端传感器市场收购豪微科技进军中高端传感器市场.21 4.2.2.格科微格科微通过自研技术发展本土图像传感器应用通过自研技术发展本土图像传感器应用.23 4.2.3.思特威思特威以安防市场为切入点多方以安防市场为切入点多方向发展图像传感器技术向发展图像传感器技术.24 4.3.国外企业技术、规模优势较大，本土企业正快速追赶国外企业技术、规模优势较大，本土企业正快速追赶.26 5.研究结论研究结论.28 6.风险提示风险提示.29 3XSV3WZYYYsQsQbRbP9PpNoOmOmOiNnNxOfQoOvN8OrRxOuOnOtPMYnQpNTable_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 3 图目录图目录 图图 1.CMOS 图像传感器图像传感器.5 图图 2.CMOS 传感器成像原理传感器成像原理.5 图图 3.CMOS 主要应用领域主要应用领域.5 图图 4.全球全球 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模.6 图图 5.2021 年年 CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域.6 图图 6.中国中国 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模.7 图图 7.中国中国 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域.7 图图 8.CMOS 传感器产业链传感器产业链.7 图图 9.2021 年全球年全球 CMOS 市场竞争格局市场竞争格局.8 图图 10.手机摄像头结构手机摄像头结构.8 图图 11.手机摄像头成本构成手机摄像头成本构成.8 图图 12.全球智能手机全球智能手机 CMOS 图像传感器销售额图像传感器销售额.9 图图 13.全球及中国手机出货量全球及中国手机出货量.9 图图 14.智能手机平均摄像头数量智能手机平均摄像头数量.10 图图 15.中国手机摄像头数量结构中国手机摄像头数量结构.10 图图 16.2021 年手机年手机 CMOS 图像传感器竞争格局图像传感器竞争格局.10 图图 17.COS 图像传感器在汽车中的应用图像传感器在汽车中的应用.12 图图 18.全球车用全球车用 CIS 市场规模市场规模.13 图图 19.单车摄像头搭载量单车摄像头搭载量.13 图图 20.全国车载摄像头价格指数全国车载摄像头价格指数.13 图图 21.不同自动驾驶级别对应单车平均不同自动驾驶级别对应单车平均 CMOS 图像传感器数量图像传感器数量.14 图图 22.不同级别自动驾驶占比不同级别自动驾驶占比.14 图图 23.2021 年车载年车载 CMOS 图像传感器市场竞争格局图像传感器市场竞争格局.14 图图 24.主要安防监控摄像机类型主要安防监控摄像机类型.16 图图 25.全球安防监控全球安防监控 CIS 销售额销售额.16 图图 26.2020 年全球安防监控年全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按销售额）市场竞争格局（按销售额）.17 图图 27.2020 年全球安防监控年全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按出货量）市场竞争格局（按出货量）.17 图图 28.CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域市场规模测算（亿美元）市场规模测算（亿美元）.18 图图 29.索尼营业收入及净利润索尼营业收入及净利润.19 图图 30.索尼索尼 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域.19 图图 31.索尼索尼 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入.19 图图 32.三星电子营业收入及净利润三星电子营业收入及净利润.20 图图 33.三星三星 CMOS 图像传感器图像传感器 ISOCELL GN1.21 图图 34.三星三星 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入.21 图图 35.韦尔股份营业收入及净利润韦尔股份营业收入及净利润.22 图图 36.豪威科技豪威科技 OV64 图像传感器图像传感器.22 图图 37.韦尔股份韦尔股份 CMOS 图像传感器业务收入图像传感器业务收入.22 图图 38.格科微营业收入及净利润格科微营业收入及净利润.23 图图 39.格科微格科微 CMOS 图像传感器图像传感器 GC32E1.24 图图 40.格科微格科微 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入.24 图图 41.思特威营业收入及净利润思特威营业收入及净利润.25 图图 42.思特威思特威 CMOS 图像传感器各领域销售情况图像传感器各领域销售情况.26 图图 43.国内图像传感器企业国内图像传感器企业 CMOS 产品毛利率对比产品毛利率对比.27 图图 44.CMOS 图像传感器企业研发费用率对比图像传感器企业研发费用率对比.27 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 4 表目录表目录 表表 1.主要主要 CMOS 图像传感器企业图像传感器企业.8 表表 2.部分主流部分主流 CMOS 图像传感器对比图像传感器对比.11 表表 3.车载摄像头安装部位及功能车载摄像头安装部位及功能.12 表表 4.主要车载主要车载 CIS 生产商技术来源和产品对比生产商技术来源和产品对比.15 表表 5.思特威主要产品及应用领域思特威主要产品及应用领域.25 表表 6.各企业各企业 CMOS 产品收入对比（亿美元）产品收入对比（亿美元）.26 表表 7.各各 CMOS 图像传感器企业主要产品性能及应用领域图像传感器企业主要产品性能及应用领域.28 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 5 1.摄像摄像头头的核心芯片的核心芯片CMOS 图像传感器图像传感器 CMOS 图像传感器（CIS）是将光子转换为电子进行数字处理，把图像信号转换为数字信号的芯片，主要用于在数码相机、数码闭路电视摄像机和数码摄像机中的创建图像，是数码摄像头的关键部件。由于摄像头的功能包括拍照、摄像、图像识别、身份验证等，数码产品对 CMOS 图像传感器性能的要求也越来越高。通常 CMOS 图像传感器主要由四个组件构成：微透镜、彩色滤光片（CF）、光电二极管（PD）、像素设计。图图 1.CMOS 图像传感器图像传感器 图图 2.CMOS 传感器传感器成像原理成像原理 资料来源：Yole developpement，红塔证券 资料来源：传感器技术，红塔证券 CMOS 图像传感器拥有较好的信号转换能力，可以将直接在像素内将电荷转化为电压，在性能上超过了传统的 CCD 传感器，当前，主流的摄像头都使用 CMOS 传感器进行信号转换，CMOS 传感器也被广泛应用于智能手机、数码相机、自动驾驶、安防、IOT 等领域。图图 3.CMOS 主要应用主要应用领域领域 资料来源：Yole developpement，红塔证券 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 6 2.市场稳定增长市场稳定增长，行业垄断程度较高行业垄断程度较高 随着智能手机摄像头的升级，以及汽车市场的高速增长，全球 CMOS 图像传感器市场规模持续走高。2021 年全市 CMOS 图像传感器销售额为 213 亿美元，同比增长 2.89%。2021 年受疫情影响，加上手机市场低迷，CMOS 图像传感器需求增速放缓，不过随着 2022 年下半年消费市场复苏，相应电子需求恢复，CMOS 图像传感器市场增速将会恢复到 8%左右，预计 2025 年全球CMOS 图像传感器市场规模为 290 亿美元。图图 4.全球全球 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模 资料来源：Yole developpement，红塔证券 从下游应用领域来看，目前 CMOS 图像传感器最大市场为手机摄像头，2021 年 CMOS 图像传感器手机市场占比达到 75.9%，这主要得益于近几年手机摄像往高分辨率、多摄像头发展，现在高端机的摄像头在 3-5 个之间，对于 CMOS 的需求较大。从市场增速来看，汽车市场增长最快，2021 年汽车CMOS 市场率已经达到 11.7%，随着电动车渗透率的上升，以及智能驾驶的发展，单车 CMOS 传感器的使用量也在大幅增长，预计未来五年内车用摄像头将是 CMOS 市场增长的主要动力。图图 5.2021 年年 CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域 资料来源：Yole developpement，红塔证券 102.48139.06154.78193207213230.0 248.4 268.3 289.8 0%5 %0501001502002503003502016201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球CMOS图像传感器销售额同比（亿美元）智能手机,75.9%安防监控,6.2%汽车电子,11.7%机器视觉,2.8%其他,3.5%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 7 CMOS 图像传感器在国内还处于高速发展的阶段，2021 年国内 CMOS 图像传感器销售额为 295.4 亿元，同比增长 19%，增速明显快于全球，预计到2024 年国内 CMOS 图像传感器市场规模将达到 516.5 亿元，符合增长率为20%。图图 6.中国中国 CMOS 图像传感器市场规模图像传感器市场规模 图图 7.中国中国 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域 资料来源：赛迪顾问，红塔证券 资料来源：赛迪顾问，红塔证券 从生产模式来看，CMOS 图像传感器企业主要分两种，专注于 CMOS 芯片设计的 Fabless 企业，比如索尼、韦尔股份（豪威科技）、思特威等。还有从设计制造者到封装测试全产业链都做的 IDM 企业，比如三星。当前 CMOS芯片对于制程的要求并不是很高，芯片的主要技术壁垒在芯片设计一环，因此主要的 CMOS 企业多以设计为主。图图 8.CMOS 传感器产业链传感器产业链 资料来源：格科微招股说明书，红塔证券 从竞争格局来看，CMOS 图像传感器市场属于垄断程度较高的市场，2021 年前三大 CMOS 传感器企业占有 75%的市场。索尼在行业中处于龙头地位，目前市占率约为 39%左右。其次是三星（23%）、韦尔股份（13%）。索尼的图像传感器主要应用在手机、相机、摄像等，三星的产品主要应用于自己的手机端，韦尔股份的图像传感器则侧重于安防和汽车。273.6247.4295.4359.1433.2516.501002003004005006002019202020212022E2023E2024E（亿元）智能手机,61.8%安防监控,21.6%汽车电子,11.6%机器视觉,3.0%其他,2.0%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 8 图图 9.2021 年全球年全球 CMOS 市场竞争格局市场竞争格局 资料来源：Yole developpement，红塔证券 表表 1.主要主要 CMOS 图像传感器企业图像传感器企业 公司公司 索尼索尼 三星三星 韦尔股份韦尔股份 格科微格科微 SK 海力士海力士 生产模式 Fabless IDM Fabless Fabless IDM 主要代工厂 台积电/台积电、中芯国际、力晶科技、武汉新芯 中芯国际、华虹半导体、粤芯半导体/主要应用领域 智能手机、电脑、汽车、安防、相机 智能手机、电脑、汽车 智能手机、电脑、汽车、安防 智能手机、电脑、可穿戴设备 智能手机、安防 资料来源：华经产业研究院，红塔证券 3.高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求高清化、智能化产品升级带动图像传感器需求 3.1.最大的应用领域最大的应用领域智能手机智能手机 手机摄像头的制造成本主要由CMOS图像传感器、模组封装、光学镜头、音圈马达、红外滤光片等部分组成、其中 CMOS 图像传感器是摄像头组成的核心，也是最关键的技术，占据手机摄像头成本的约 52%。图图 10.手机摄像头结构手机摄像头结构 图图 11.手机摄像头成本构成手机摄像头成本构成 资料来源：网络资料整理，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 索尼,39%三星,23%韦尔股份,13%意法半导体,6%格科微,4%安森美,4%SK海力士,3%思特威,1%佳能,1%滨松公司,1%其他,5%CMOS传感器,52%模组组装,20%光学镜头,19%音圈马达,6%红外滤光片,3%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 9 2021 年全球智能手机 CMOS 图像传感器市场规模为 151 亿美元，同比增长 3%。从市场增长来看，手机市场增速逐渐放缓，2021 年增速为近五年来最低。受下游手机市场低迷的影响，CMOS 图像传感器需求增速减少，预计至 2025 年，智能手机领域的 CMOS 图像传感器销售额为 169 亿美元，复合增长率在 3%左右。图图 12.全球智能手机全球智能手机 CMOS 图像传感器图像传感器销售额销售额 资料来源：Strategy Analytics，红塔证券 手机销量方面，全球智能手机市场已进入存量时代，近几年增量有限，2021 年全球手机出货量为 13.55 亿部，同比增长 4.8%。2020 年受疫情影响，全球手机出货量明显下滑，2021 随着市场复苏，销量有所增长，但是依然没有回到疫情前水平。目前市场上主要品牌智能手机缺乏创新，5G 手机更换潮也已基本完成，消费者换新机动力较弱，预计近两年手机出货量增量较小。2022 年上半年，中国手机出货量为 1.34 亿部，同比下降 16.9%，手机市场持续低迷将影响 CMOS 图像传感器的需求。图图 13.全球及中国手机出货量全球及中国手机出货量 资料来源：CINNO Research，红塔证券 66.6680.1594.73105.5134.33145.631510%5 %004060801001201401602015201620172018201920202021手机CMOS图像传感器市场规模同比（亿美元）4.957.2510.1913.0114.3714.7314.6613.9513.7112.9213.550.952.584.233.894.575.224.613.93.722.963.43024681012141620112012201320142015201620172018201920202021全球智能手机出货量中国智能手机出货量（亿部）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 10 目前，手机 CMOS 图像传感器的增长主要来源于多摄像头及高画质需求的拉动。2021 年全球平均每部手机摄像头的数量平均约为 4.1 个，是 2017 年的两倍。为提高智能手机的摄像能力，手机厂商不断增添不同功能的摄像头，以提升用户的拍摄体验，3-4 个摄像头数量成为目前智能手机行业主流。不过随着手机拍照功能的提高，摄像头升级带来的边际效益递减，预计未来手机厂商将更多的从其他地方提升手机性能，因此单个手机的摄像头需求也将固定。图图 14.智能手机智能手机平平均摄像头数量均摄像头数量 图图 15.中国手机摄像头数量结构中国手机摄像头数量结构 资料来源：Yole developpement，红塔证券 资料来源：中国信通院，红塔证券 竞争格局方面，手机 CMOS 传感器依然是垄断程度较高的市场，2021 年索尼占比为 45%，三星占比 26%，韦尔股份（豪威科技）占比 11%，前三的企业占比达到 83%。图图 16.2021 年年手机手机 CMOS 图像传感器竞争格局图像传感器竞争格局 资料来源：Strategy Analytics，红塔证券 2.22.43.13.74.100.511.522.533.544.52017年2018年2019年2020年2021年（个）40%8RG(%6#B%0%4%2%1%7%0 0Pp0 18年2019年2020年2摄3摄4摄5摄其他索尼,45%三星,26%韦尔股份,11%其他,17%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 11 索尼进入 CMOS 图像传感器领域较早，在手机 CMOS 图像传感器领域技术相对成熟，其产品广泛应用于苹果、华为、小米等主要手机厂商，目前在高端图像显示领域技术实力较强。三星 CMOS 图像传感器产品类型相对齐全，覆盖高端和中低端市场，产品性价比较高。相比之下，国内厂商则多集中于中低端市场，客户也主要以本土手机厂商为主。表表 2.部分主流部分主流 CMOS 图像传感器对比图像传感器对比 厂商厂商 产品型产品型号号 类型类型 光学格式光学格式 像素像素 像素尺寸像素尺寸 应用机型应用机型 三星 HP1 高端型 1/1.22 英寸 200M 2.56um/索尼 IMX700 高端型 1/1.28 英寸 50M 1.22um 华为 P40、华为 mate40 韦尔股份 OVBOB 高端型 1/1.28 英寸 200M 0.61um/索尼 IMX686 中端型 1/1.72 英寸 64M 0.8um VIVO X30、Redmi K30 pro 三星 GW1 中端型 1/1.72 英寸 64M 0.8um VIVO S7、Oppo Reno3 韦尔股份 OV40A 中端型 1/1.69 英寸 40M 1um/索尼 IMX598 常规型 1/2 英寸 48M 0.8um VIVO X50、VIVO X60 韦尔股份 OV48B 常规型 1/2 英寸 48M 0.8um OPPO A74、小米 10 青春版 资料来源：网络资料整理，红塔证券 近几年手机 CMOS 传感器需求增长主要来源于多摄像头的发展，但是经过 5 年的发展，多摄像头带来的拍摄效果增长已趋近极限，单纯的通过叠加摄像头来提升拍照功能已变得十分困难，未来摄像头的发展会往高端方向走。虽然手机市场增量有限，但是由于智能手机市场体量较大，未来依然将是 CMOS 图像传感器最大市场。竞争格局方面，手机 CMOS 图像传感器长期被三大厂商占有，由于 CMOS 图像传感器芯片设计技术壁垒较高，大厂有较多的技术积累，其他中小厂商很难与头部厂商竞争，索尼将依然是高端摄像头传感器的生产厂商，三星则与自己的手机产品深度绑定，韦尔股份凭借子公司豪威科技的技术优势，在国内将开拓出更多的市场。3.2.快速快速成长的应用市场成长的应用市场智能驾驶智能驾驶 在汽车电子领域，CMOS 图像传感器已经大规模地被安装在智能车载行车记录、前视及倒车影像、360环视影像、防碰撞系统之内。而随着汽车电动化的趋势及自动驾驶技术的发展，更多的新车将标配 ADAS（高级自动驾驶辅助系统），单车平均搭载 CMOS 图像传感器数量也在显著增加。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 12 图图 17.COS 图像传感器图像传感器在汽车中的应用在汽车中的应用 资料来源：思特威官网，红塔证券 主流的车载摄像头主要包括内视摄像头、后视摄像头、前置摄像头、侧视摄像头、环视摄像头等。根据车辆配置和智能化的程度，所配备的摄像头的数量有区别，综合来看，智能驾驶要达到 L3 及以上的车辆摄像头数量将达到 10-20 个左右。表表 3.车载摄像头安装部位及功能车载摄像头安装部位及功能 安装部位安装部位 摄像头类型摄像头类型 个数个数 分辨率分辨率 功能功能 前视 广角/普通视角 1-2 个 480P 及以上 行车记录仪、夜视摄像头 单目/双目 1-4 个 1080P 及以上 FCW、LDW/TSR/ACC/PCW 后视 广角 1-3 个 480P 及以上 倒车影像、流媒体后视镜 环视 广角 4 个 480P 及以上 全景泊车、LDW 测视 广角 2-4 个 720P 及以上 盲点检测、变道辅助 内置 广角 1-3 个 720P 及以上 驾驶员状态监测 资料来源：前瞻产业研究院，红塔证券 汽车市场是 CMOS 图像传感器增长最快的市场，也是厂商争相布局发展的市场。2021 年，汽车电子领域 CMOS 图像传感器的销售额为 19.1 亿美元，同比增长 11.6%。随着汽车智能辅助驾驶的发展，车载 CMOS 图像传感器用量将会大幅增长，预计到 2025 年全球汽车 CMOS 图像传感器市场规模将达到 32.75 亿美元，复合增长率将达到 14.3%。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 13 图图 18.全球车用全球车用 CIS 市场规模市场规模 资料来源：集微咨询，红塔证券 我国智能汽车市场发展迅速，当前智能汽车约为 1000 万辆，渗透率为50%，预计到 2025 年我国智能汽车数量将达到 2800 万辆，渗透率约达 80%。智能汽车领域的快速发展，将带来 ADAS 的升级与渗透率不断提高，加速单车平均摄像头用量增涨，根据 Yole developpement 数据，2020 年单车平均搭载摄像头数量约为 2.2 颗，预计到 2028 年将达到 7.0 颗。此外，由于 ADAS功能升级，对车载摄像头像素以及 HDR、LED 闪烁抑制等功能提出更高要求，技术要求的提高也进一步带动了车载 CMOS 图像传感器单价提升。图图 19.单车摄像头搭载量单车摄像头搭载量 图图 20.全国车载摄像头价格指数全国车载摄像头价格指数 资料来源：Yole developpement，ICV TANK，红塔证券 资料来源：Yole developpement，ICV TANK，红塔证券 目前，车载 CMOS 图像传感器用量增长的主要动力来自于自动驾驶辅助系统，汽车辅助驾驶功能的升级，车辆需要的位置定位精确度增加，单车平均搭载 CMOS 图像传感器数量增加明显。L1/L2 级别自动驾驶的 CMOS 图像传感器数目为 6 个，而 L3、L4、L5 可分别达 13/29/32 个。当前，汽车生产1214.317.119.121.725.129.332.70%5 %10152025303520182019202020212022E2023E2024E2025E全球车用CIS市场规模同比（亿美元）2.22.533.544.95.46.270123456782020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E（个）86.9 98.8 98.9 100.4 100.5 102.3 102.6 75808590951001052016201720182019202020212022E（元/个）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 14 商多把智能驾驶辅助作为主要发展方向，因此 L3、L4、L5 的渗透率也在逐步提升，预计到 2030 年，L3 级别以上自动驾驶渗透率将达将达 30%。图图 21.不同自动驾驶级别对应单车平均不同自动驾驶级别对应单车平均 CMOS图像传图像传感器数量感器数量 图图 22.不同级别自动驾驶占比不同级别自动驾驶占比 资料来源：华经产业研究院，红塔证券 资料来源：集微咨询，红塔证券 就目前全球车载 CMOS 图像传感器竞争格局情况而言，安森美占据高端像素市场，是全球车载市场的龙头企业，2021 年市场份额占比达 45%，韦尔股份占比 29%，排名第二。从竞争格局变化趋势来看，2021 年汽车 CMOS 图像传感器芯片缺货涨价，安森美代工厂因疫情及产品产能不足，韦尔股份等国内厂商积极在汽车领域布局，市占率有所增加。图图 23.2021 年车载年车载 CMOS 图像传感器市场竞争格局图像传感器市场竞争格局 资料来源：ICV Tank，红塔证券 随着安森美收购的赛普拉斯 CMOS 图像传感器业务部门、图像传感器设备制造商 TRUESENSE、汽车专用 CMOS 图像传感器提供商 Aptina Imaging并形成生产力，安森美近年车载 CMOS 图像传感器营收规模持续扩大，目前6132932L1/L2L3L4L5607(E%7 %1%0 0Pp0 21年2025年E2030年EL0L1L2L3L4/L5安森美,45%韦尔股份,29%索尼,17%派视尔,3%其他,6%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 15 全球车用 CMOS 图像传感器市场已形成安森美、韦尔股份（豪威科技）、索尼三家企业共同主导的竞争格局。不过，从 2021 年起，全球车用 CMOS 图像传感器市场出现了新变动因素。此前，安森美在晶圆上主要依赖 LFoundry，封测主要由胜丽供应，但LFoundry 被中芯国际于 2019 年出售给锡产微芯后，后者目前转做 IGBT 等功率器件；另一供应商胜丽被国巨收购后，已将 BGA 产能用来生产 800 万像素的 CMOS 图像传感器，放弃 100 万-200 万像素低端产品，安森美面临与索尼、豪威科技争夺胜丽 BGA 产能的局面。同时，台积电未能给予安森美足够产能，导致安森美近年产能紧张。索尼在 CMOS 图像传感器技术领域技术优势明显，其背照式 CMOS 图像传感器和 3D 堆叠式 CIS 两次引领 CMOS 图像传感器技术变革，同时公司拥有足够的产能。随着索尼开始重视并布局车载 CMOS 图像传感器市场，其手机领域的优势也将在汽车领域凸显出来，市占率随之快速提升，有望成为车用 CMOS 图像传感器领域的新领航员。韦尔股份凭借技术优势以及在汽车领域的较早布局，其市场包括欧洲、中国、美国等，凭借其本地化优势、技术升级，产品被应用于特斯拉、比亚迪、吉利、大众、丰田、本田、宝马、奔驰等汽车厂商，韦尔股份（豪威科2021 年豪威科技车载 CMOS 图像传感器实现营业收入约 23 亿元，较 2020 年增长约 85%。表表 4.主要车载主要车载 CIS 生产商生产商技术来源和产品对比技术来源和产品对比 供应商供应商 布局时间布局时间 技术来源技术来源 产品像素范围产品像素范围 安森美 2005 年 收购赛普拉斯 CIS 业务部门 TRUESENSE Aptina Imaging 30 万-800 万 韦尔股份（豪威科技）2005 年 自研 30 万-800 万 索尼 2015 年 收购东芝 30 万-800 万 意法半导体 130 万-230 万 三星 自研 收购 Trans Chip 思特威 2020 年 自研 收购安芯微电子 30 万-800 万 格科微 自研 35 万-400 万 资料来源：公开资料整理，红塔证券 除了韦尔股份，国内有众多企业在车规级 CMOS 图像传感器市场均有布局，包括思特威、格科微、思比科、比亚迪半导体等，由于车规级电子产品的验证周期较长，较早进入市场可获得更多的市场份额，加上车载市场还处于发展初期，国内厂商与国外厂商技术差距较小，因此国内企业有更大的发展空间。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 16 3.3.稳定增长的市场稳定增长的市场安防监控安防监控 安防监控离不开视觉信息的获取，对图像传感器依赖较深，也是 CMOS图像传感器市场增长较快的新兴行业领域之一。近五年来，安防视频监控在全球范围内的应用也逐步由发达国家向发展中国家延伸，整体规模保持着高速发展。国内市场，各级政府近年来对安防建设的重视已经让我国成为全球最大的安防视频监控产品制造地和全球最重要的安防监控市场之一，国内安防市场对包括 CMOS 图像传感器在内的安防监控产品的需求也由一线城市延伸至二、三线城市及农村地区。从技术角度看，闭路电视监控系统过去经历了录像带录像机（VCR）和数字视频录像机（DVR）等时代，最终迈入到如今的网络视频录像机（NVR）阶段。在此过程中，视频监控系统的复杂度逐步提高，对 CMOS 图像传感器性能的要求也在不断升级，对于 CMOS 图像传感器在低照度光线环境成像、HDR、高清/超高清成像、智能识别等成像性能方面提出了更高的要求。图图 24.主要安防监控摄像机类型主要安防监控摄像机类型 资料来源：半导体行业观察，红塔证券 2021年，全球安防监控领域CMOS图像传感器市场规模为 10.8亿美元，同比增长 24%。随着未来安防监控行业整体市场规模的不断扩大，预计 2025年市场规模将达到 20.1 亿美元。图图 25.全球安防监控全球安防监控 CIS 销售额销售额 资料来源：Frost&Sullivan，红塔证券 3.64.65.66.78.710.813.215.51820.10%5 %05101520252016201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球安防监控CIS销售额同比（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 17 从竞争格局来看，在安防领域，韦尔股份其下的子公司豪威科技为安防领域的龙头，2020 年其市占率为 32.5%，由于豪威科技原先市场就是以安防为主，因此韦尔股份在该领域具有一定的技术优势。近几年国内安防市场需求增长明显，本土企业发展较快。图图 26.2020 年年全球安防监控全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按销市场竞争格局（按销售额）售额）图图 27.2020 年全球安防监控年全球安防监控 CIS 市场竞争格局（按出市场竞争格局（按出货量）货量）资料来源：Frost&Sullivan，红塔证券 资料来源：Frost&Sullivan，红塔证券 近年来随着安防行业与人工智能、大数据、云计算等技术深度融合，安防行业应用领域进一步拓宽，产业链分工进一步细化。中国安防行业 2020 年总产值的 8510 亿元，安防工程为 5100 亿元，安防产品为 2600 亿元，运维和服务市场为 810 亿元。未来随着安防产业基础设施的进一步落地，安防监控领域 CMOS 图像传感器市场规模将持续增长。3.4.汽车汽车应用应用或成行业未来主要增长市场或成行业未来主要增长市场 从CMOS图像传感器最主要的应用领域手机、汽车、安防市场变化来看，手机市场依然是最大的应用市场，有近 76%的 CMOS 图像传感器产品被用于手机。但是 2021 年以后手机市场较为低迷，5G 手机更换需求已接近饱和，加上新手机功能创新较少，使得消费者换机动力较弱，2022 年上半年国内智能机市场出货量约 1.4 亿台，同比下降 14.4%，因为市场需求不足，主要手机厂商都出现了砍单计划，手机市场需求不足将会影响到手机 CMOS 图像传感器的订单，预计 2022 年-2025 年手机 CMOS 图像传感器的需求保持 3%左右的增长，到 2025 年手机 CMOS 图像传感器市场约为 169 亿美元。相比手机，汽车和安防的需求增长较快，在车载领域，随着汽车电子化程度的提高，加上自动驾驶技术的发展，对 CMOS 图像传感器的需求也大幅增长。2022 年在国家出台的各项举措激励下，汽车市场消费信心将明显恢复，汽车市场在未来也将保持一个较高的增速，预计 2022 年-2025 年汽车 CMOS韦尔股份,32.50%索尼,24.80%思特威,22.20%安森美,9.50%晶相光电,7.90%其他,3%韦尔股份,28.60%索尼,15.70%思特威,34.80%安森美,5.50%晶相光电,13.30%其他,2.1%Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 18 图像传感器增速将达到 15%，到 2025 年汽车 CMOS 图像传感器约为 31 亿美元。安防 CMOS 图像传感器市场近两年也保持一个较高的增速，主要因为包括中国在内的多个国家对于城市道路的监控摄像安装需求。2022 年以后随着城市安防摄像安装逐步完成，安防 CMOS 图像传感器的增速会逐步下降，未来安防CCMOS图像传感器需求主要在更换和系统升级等，预计2022年-2025年安防 CMOS 图像传感器市场增速在 12%左右，到 2025 年全球安防 CMOS图像传感器市场规模约为 20.1 亿美元。图图 28.CMOS 图像传感器主要应用领域图像传感器主要应用领域市场市场规模测算规模测算（亿美元）（亿美元）2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 手机CIS 市场规模 105.5 134.33 145.63 151 153.8 160.7 164.2 169.126 同比 27.33%8.41%3.69%1.85%4.49%2.18%3.00%汽车CIS 市场规模 12 14.3 17.1 19.1 21.7 25.1 29.3 32.7 同比 19.17.58.70.61.67.73.60%安防CIS 市场规模 5.6 6.7 8.7 10.8 13.2 15.5 18 20.1 同比 19.64).85$.14.22.42.13.67%资料来源：Frost&Sullivan，Yole developpement，红塔证券 4.国外企业长期占国外企业长期占有高端市场有高端市场，国内企业国内企业在新兴市在新兴市场场快速发展快速发展 4.1.国外企业国外企业 4.1.1.索尼索尼拥有最顶尖的拥有最顶尖的图像传感器技术图像传感器技术 索尼成立于 1946 年，主要从事用于消费、专业和工业市场以及游戏机和软件的各种电子设备、仪器和设备的开发、设计、制造和销售，旗下的 CMOS 图像传感器业务部门是索尼盈利的业绩支柱之一。凭借横跨消费电子、安防、工业等领域完善的产品线，索尼多年来位居市场第一，并在高端 CMOS 图像传感器市场保持较为显著的技术优势。2021 年索尼营业收入为 812.2 亿美元，净利润为 72.2 亿美元。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 19 图图 29.索尼营业收入及净利润索尼营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 发展 CMOS 图像传感器业务以来，索尼相继开发出背照式 CMOS 图像传感器，推出 2 层/3 层堆叠技术，从数码相机市场切入手机传感器市场，抢占市场份额。索尼将 CCD 推向世界后，一直在不断创新图像传感器。索尼公司正在推动小型高性能图像传感器的进一步发展：高灵敏度背光 CMOS 图像传感器和堆叠式 CMOS 图像传感器。索尼的图像传感器有助于提高全球数码相机的吸引力。当前，索尼图像传感器应用在相机，移动终端，自动驾驶，安防，工业领域等多个领域。2021 年索尼 CMOS 图像传感器收入为 82 亿美元，与上年持平，近三年索尼传感器业务一直保持行业龙头的地位，但是市占率近几年几乎没有增长，其订单长期依赖下游几个固定的客户，在定制类产品方面，公司业务发展缓慢。图图 30.索尼索尼 CMOS 图像传感器应用领域图像传感器应用领域 图图 31.索尼索尼 CMOS 图像图像传感器传感器收入收入 资料来源：半导体行业观察，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 721.7 680.7 802.6 783.3 764.1 815.6 812.2 13.2 6.6 46.1 82.8 53.9 106.2 72.2 01002003004005006007008009002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿美元）58.477.581.7281.988201020304050607080902017年2018年2019年2020年2021年（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 20 索尼 2021 年的 7 大业务模块中，CMOS 是唯一出现收入和利润都下滑的事业部，预计直到 2022 财年结束前，公司传感器业务的盈利能力都不会恢复，因为索尼的业务增长主要来自于苹果、华为等手机巨头，但是在华为被限制以后，索尼一直无法找到可以替代的客户。近几年索尼在图像传感器的市占率一直在缓慢下滑，主要原因是来自于三星，豪威科技、SK 海力士的竞争加剧。虽然业绩和市场份额都在下滑，但是不可否认的是，索尼不管是在技术上始终处于引导地位，目前传感器智能化成为趋势，2020 年 5 月，索尼宣布公司已研制出两款具备 AI 处理功能的图像传感器 IMX500 和 IMX501。新款传感器可以在实现高速 AI 处理的同时只提取必要数据，并可根据用户的需求选择不同的 AI 模型。索尼新款图像传感器拓宽了 AI 摄像头的研发空间，并将有望广泛应用于零售和工业设备行业。4.1.2.三星三星依靠自有应用市场发展依靠自有应用市场发展CMOS图像传感器图像传感器技术技术 三星电子成立于 1969 年 1 月，是一家主要从事电子产品的生产和销售业务的韩国公司，下设消费电子、信息技术与移动通信、器件解决方案三个部门，其 CMOS 图像传感器主要应用于消费电子、安防等领域，并凭借自有品牌智能手机、平板电脑和其他消费电子设备的市场知名度，占据了较高的市场地位。2021 年，三星电子营业收入为 2350.6 亿美元，净利润为 329.9 亿美元。图图 32.三星电子营业收入及净利润三星电子营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 三星 CMOS 图像传感器业务重点发展的是超小尺寸像素产品，公司的大部分 CMOS 图像传感器被用于三星自产的手机等电子产品。2021 年三星CMOS 图像传感器业务收入为 48.36 亿美元，同比增长 4.2%，公司的 CMOS业务处于稳定增长中。当前三星正进一步扩充 CMOS 产能来争夺市场，三星1,704.2 1,675.3 2,239.9 2,175.5 1,992.2 2,176.5 2,350.6 158.8 186.0 386.5 391.7 185.9 239.8 329.9 05001,0001,5002,0002,5002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 21 原本计划 2021 年新增内存产能 4 万片晶圆/月，现在决定将产能投资减少到3 万片晶圆/月，这部分产能将转向 CMOS 传感器芯片中。图图 33.三星三星 CMOS 图像传感器图像传感器 ISOCELL GN1 图图 34.三星三星 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入 资料来源：中关村在线，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 2020 年 9 月 15 日，三星电子宣布扩充基于 0.7um 级像素工艺的移动设备图像传感器产品线，正式将市场扩大到超小尺寸像素产品。基于 0.7um 级像素工艺加工而成的 1.08 亿像素传感器，与使用 0.8um 级像素工艺的传感器相比，最多可以减少 15%的体积。图像传感器体积缩小，摄像头模组的高度最多可以减少 10%，从而在一定程度上解决摄像头凸起的问题，为全球移动设备制造商设计产品时提供更多的自由。三星电子目前拥有基于 0.7um 级像素工艺的 ISOCELL HM2、GW3、JD1 等产品，已全部实现量产，另有 GM5可提供样品。4.2.国内企业国内企业 4.2.1.韦尔股份韦尔股份收购豪微科技收购豪微科技进军中高端传感器市场进军中高端传感器市场 韦尔股份的 CMOS 传感器业务主要来自其收购的豪威科技，豪威科技有限公司于 1995 年成立于美国硅谷，是一家领先的数字图像处理方案提供商，其 CameraChip 和 AmeraCubeChip 系列 CMOS 图像传感芯片广泛应用于消费级和工业级应用，在医疗影像市场、物联网市场和特种应用市场等诸多新兴领域也表现出快速发展的态势。豪威科技曾于纳斯达克证券交易所上市，后于 2016 年被中国财团收购并完成私有化，并于 2019 年 7 月由韦尔股份收购，借助于韦尔股份原有的分销业务，豪威科技 CMOS 产品实现快速增长。公司致力于提供传感器解决方案、模拟解决方案和触屏与显示解决方案，助力客户在手机、安防、汽车电子、可穿戴设备、IoT、通信、计算机、消费电子、工业、医疗等领域解决技术挑战，满足日与俱增的人工智能与绿色能源需求。2021 年韦尔股份营业收入为 241 亿元，净利润为 45.5 亿元。27.831.7341.2246.4148.3601020304050602017年2018年2019年2020年2021年（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 22 图图 35.韦尔股份营业收入及净利润韦尔股份营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 豪威科技产品主要应用于安防，公司长期以来是安防领域 CMOS 图像传感器的龙头企业，随着汽车市场的兴起，公司业务也布局到汽车领域，公司是最早做车用 CMOS 图像传感器的企业之一，目前与众多国内外车企建立了合作关系，产品覆盖从 VGA 到 800 万像素区间，能满足产品应用领域从传统的倒车雷达影像、行车记录仪扩展到电子后视镜、360 度全景成像、高级驾驶辅助系统（ADAS）、驾驶员监控（DMS）等领域。2021 年公司 CMOS 图像传感器业务收入为 27.34 亿美元，同比增长 13.4%，借助于半导体国产替代需求的增长，近几年公司在国内的市占率在逐步提高。图图 36.豪威科技豪威科技 OV64 图像传感器图像传感器 图图 37.韦尔股份韦尔股份 CMOS 图像传感器业务收入图像传感器业务收入 资料来源：网络资料整理，红塔证券 资料来源：Yole developpement，红塔证券 19.8 21.6 24.1 39.6 136.3 198.2 241.0 1.1 1.3 1.2 1.2 7.1 26.8 45.5 0501001502002503002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿元）15.317.818.6324.127.340510152025302017年2018年2019年2020年2021年（亿美元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 23 韦尔股份汽车 CMOS 图像传感器产品覆盖从 VGA 到 800 万像素区间，解决方案已经涵盖 ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等，已成长为全球核心的车载 CMOS 图像传感器供应商。公司与国内外重大车企厂商均有合作，由于图像传感器在车载领域的渗透率、装车率以及像素等的综合提升，公司充分利用了因此带来的量价齐升的机遇，实现了销售规模和市场份额的大幅提升，并充分受益于 CMOS 图像传感器行业成长的红利。在车载领域，公司研发的 HALE（HDR 和 LFM 引擎）组合算法，能够同时提供出色的 HDR 和 LFM 能，而其 DeepWell 双转换增益技术可以显著减少运动伪影。通过与国际领先的汽车视觉技术公司开展方案合作，公司为后视摄像头（RVC）、环景显示系统（SVS）和电子后视镜提供了更高性价比的高质量图像解决方案。其采用的 OmniPixel3-GS 像素技术及 RGB-IR 全局快门技术研发的图像传感器，专门为车内应用设计，并在调制传递功能、近红外量子效率和功耗之间取得了平衡，让精确完整的车内传感解决方案成为可能。4.2.2.格科微格科微通过自研技术发展本土通过自研技术发展本土图像传感器应用图像传感器应用 格科微电子有限公司创立于 2003 年，是中国领先的 CMOS 图像传感器芯片、DDI 显示芯片设计公司，公司产品广泛应用于手机、智能穿戴、移动支付、平板、笔记本、摄像机以及汽车电子等产品领域。公司在全球范围内积累了丰富的终端客户资源，并与舜宇光学、欧菲光、丘钛科技、立景、盛泰光学、江西合力泰、联创电子、MCNEX、湖北三赢兴、中光电、同兴达、中显智能、华星光电等多家行业领先的摄像头及显示模组厂商形成了长期稳定的合作关系，其产品广泛应用于三星、小米、OPPO、vivo、传音、诺基亚、联想、HP、TCL、小天才等多家主流终端品牌产品。2021 年公司营业收入为70 亿元，净利润为 12.6 亿元。图图 38.格科微营业收入及净利润格科微营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 19.7 21.9 36.9 64.6 70.0-0.1 5.0 3.6 7.7 12.6-10010203040506070802017年2018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 24 格科微CMOS 图像传感器产品像素规格覆盖 QVGA（8万像素）至 1600万像素，形成了较为完整的产品体系。在高像素 CMOS 图像传感器产品中，公司采用了更为先进的背照式结构（BSI）。2021 年公司 CMOS 图像传感器收为 59.37 亿元，同比增长 1%。同年，公司实现 19.0 亿颗 CMOS 图像传感器出货，占据了全球 26.8%的市场份额，位居行业第一；但由于公司产品多为中低端 CMOS 图像传感器，产品价格要低于索尼、三星等行业龙头，以销售额口径统计，公司 CMOS 图像传感器销售收入 9 亿美元，全球排名第四。图图 39.格科微格科微 CMOS 图像传感器图像传感器 GC32E1 图图 40.格科微格科微 CMOS 图像传感器收入图像传感器收入 资料来源：网络资料整理，红塔证券 资料来源：公司公告，红塔证券 2022 年 8 月，格科微正式发布全球首款单芯片 3200 万像素 CMOS 图像传感器GC32E1。该产品采用格科微最新 FPPI 专利技术的 GalaxyCell 0.7um 工艺，配合 4Cell Bayer 架构可实现等效 1.4um 像素性能，同时支持sHDR 视频录像，为高端智能手机前摄需求提供成熟的高像素解决方案。近20 年来，格科微专注于高性能图像传感器的设计研发，在像素的结构设计和制造工艺、系统架构以及电路设计方面均有大量创新设计和发明专利。4.2.3.思特威思特威以安防市场为切入点多方向发展图像传以安防市场为切入点多方向发展图像传感器技术感器技术 江苏思特威电子科技有限公司成立于 2011 年 8 月，从事 CMOS 图像传感器的研发和销售，以安防应用作为市场切入点，以更高感光度、更高信噪比、更高灵敏度、更优异低光照性能作为核心需求，在人工智能、智能感知和机器视觉等领域进行了布局。公司产品已应用在大华股份、大疆创新、宇视科技、普联技术、天地伟业、网易有道、科沃斯等品牌的终端产品中。以 2020 年出货量口径计算，公司的产品在安防 CMOS 图像传感器领域位列全球第一，在新兴机器视觉领域16.13 17.56 31.94 58.64 59.37 0102030405060702017年2018年2019年2020年2021年（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 25 全局快门 CMOS 图像传感器中亦取得行业领先的地位。公司采用 Fabless 的经营模式，专注于产品的研发、设计和销售环节，在供应链方面与台积电、三星电子、合肥晶合、东部高科等晶圆厂以及晶方科技、华天科技等封装厂建立了稳定的合作关系，保障了公司高速发展对产能持续增长的需求。2021年公司营业收入为 26.9 亿元，净利润为 4 亿元。图图 41.思特威营业收入及净利润思特威营业收入及净利润 资料来源：公司公告，红塔证券 公司产品在安防监控、机器视觉、汽车电子、智能手机等 CMOS 图像传感器主流应用领域实现广泛布局，基本覆盖各领域的低端、中端和高端产品，尤其是在各下游领域的高端及超高端档次形成丰富的系列，产品定位对标索尼等境外高端品牌。表表 5.思特威主要产品及应用领域思特威主要产品及应用领域 应用领域 产品定位 技术结构 主要像素范围 应用场景 安防监控 高端 BSI 200-800 万 主要应用于城市和企业的安防监控 中端 FSI 300-500 万 主要应用于企业级安防监控和家用监控 低端 FSI 200 万及以下 主要应用于家用监控 机器视觉 超高端 GS、HDR 400-1200 万 主要应用于智慧交通等领域 高端 GS、HDR 30-200 万 主要应用于新兴领域，例如无人机自动驾驶、扫地机器人、人脸支付设备、电子词典笔、AR/VR眼镜等等 汽车电子 中高端 BSI/FSI 100-800 万 主要应用于汽车前装和准前装摄像头，例如车规级产品、360 度环视、倒车影像、驾驶员监控等 低端 FSI 30-200 万 主要应用于后装摄像头，例如行车记录仪等等 智能手机 高端 BSI 4000 万-1 亿 主要应用于高端智能手机的前摄和后摄主摄像头 中端 BSI 1600 万-3200 万 主要应用于中端智能手机的前摄和后摄、高端智能手机的副摄等 低端 BSI/FSI 200 万-1300 万 主要应用于低端智能手机 3.3 6.8 15.3 26.9-1.7-2.4 1.2 4.0-50510152025302018年2019年2020年2021年营业收入净利润（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 26 资料来源：公司公告，红塔证券 思特威主要产品应用在安防领域，安防用 CMOS 图像传感器占所有传感器的 72%。同时公司在重点布局机器视觉和汽车电子，在汽车电子领域，公司已通过实现低端产品的销售进入市场，中高端产品主要处于研发、验证和市场导入阶段，其中 2021 年一季度汽车电子领域中高端产品已实现销售。图图 42.思特威思特威 CMOS 图像传感器各领域销售情况图像传感器各领域销售情况 资料来源：公司公告，红塔证券 4.3.国外企业国外企业技术、技术、规模优势较大，本土企业规模优势较大，本土企业正正快速追快速追赶赶 CMOS 图像传感器行业垄断程度较高，2021 年前三家企业索尼、三星、韦尔股份占比达 75%的市场份额，国内企业的销售额与国外企业差距较大，索尼和三星在手机摄像头里应用占比较高，且拥有较强的技术优势，由于手机市场占了 CMOS 应用的一般以上，因此索尼三星的龙头地位难以动摇，韦尔股份在收购豪威科技后，凭借豪威科技原有的市场份额，目前市占率能排到第三。格科微和思特威属于成长初期的企业，公司发展 CMOS 图像传感器的时间较短，当前市占率较小，借助国内中低端市场的高增长，这两家企业业务增长迅速。表表 6.各企业各企业 CMOS 产品收入对比产品收入对比（亿亿美元）美元）2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 索尼 58.4 77.5 81.72 81.98 82 三星 27.8 31.73 41.22 46.41 48.36 韦尔股份 15.3 17.8 18.63 24.1 27.34 格科微 2.39 2.61 4.74 8.70 8.81 思特威 0.48 1.00 2.27 3.03 资料来源：公司公告，Yole developpement，红塔证券 3.20 6.24 12.54 14.88 0.05 0.46 1.74 3.20 0.04 0.99 0.70 1.65 05101520252018年2019年2020年2021年安防监控机器视觉汽车电子智能手机（亿元）Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 27 从毛利率来看，国内企业韦尔股份的毛利率相对较高，在 33%左右，格科微和思特威的毛利率比较接近，在 29%左右。韦尔股份及格科微的产品应用以手机为主，而思特威的产品应用以安防监控及新兴机器视觉领域为主，因此利润会有所差别。前两年由于消费电子市场需求旺盛，使得手机、安防领域的 CMOS 图像传感器出现不同程度的涨价，国内企业毛利都有所上涨，2022 年上半年手机、PC 等市场低迷，预计会影响到国内企业的利润率。图图 43.国内图像传感器企业国内图像传感器企业 CMOS 产品毛利率对比产品毛利率对比 资料来源：公司公告，红塔证券 从研发费用来看，2021 年几家 CMOS 图像传感器企业的研发费用率相当，在 7%-8%左右，2018-2019 年思特威的研发支出较多，主要由于前几年公司处于发展初期，技术研发需求较大，2020-2021 年公司研发费用率与行业平均水平相当。具体分公司来看，韦尔股份的研发费用支出略高于行业水平，约为 8.7%，其他几家在 7.5%左右。图图 44.CMOS 图像图像传感器企业研发费用率对比传感器企业研发费用率对比 资料来源：公司公告，红塔证券 33.64).68).12%0%5 %05 18年2019年2020年2021年韦尔股份格科微思特威0%5 %05 18年2019年2020年2021年三星韦尔股份格科微思特威 Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 28 从产品类型来看，索尼、三星的 CMOS 图像传感器多集中于高端领域，最新产品都超过 1 亿像素，这两家企业的主要市场在手机应用，索尼在 CMOS图像传感器领域研发时间较长，拥有最好的图像转换技术，当前占有苹果、华为、小米、OPPO、VIVO 等一线手机厂商的高端市场，三星则凭借自身三星手机品牌的市占率，在手机领域拥有固定的客户。国内的 CMOS 图像传感器企业产品主要集中在中低端市场，除韦尔股份外，其他企业的产品多在2000 万像素以下，当前中低像素传感器主要应用于安防、汽车、物联网等市场。表表 7.各各 CMOS 图像传感器企业主要产品性能图像传感器企业主要产品性能及及应用领域应用领域 手机应用手机应用 CMOS 图像传感器图像传感器 竞争对手竞争对手 像素区间像素区间 应用领域应用领域 索尼 10800 万 手机、平板电脑等 韦尔股份 30 万-6400 万 手机、平板电脑等 三星 500 万-10800 万 手机、平板电脑等 格科微 8 万-1600 万 手机、平板电脑等 其他应用 CMOS 图像传感器 竞争对手竞争对手 像素区间像素区间 应用领域应用领域 索尼 30-15000 万 数码相机、安防、车载、工业等 韦尔股份 4 万-6400 万 安防、车载、数码相机、视频会议 格科微 8 万-1300 万 车载、笔记本电脑、移动支付、运动 DV 等 三星 100 万-800 万 车载等 思特威 30 万-800 万 安防、工业、家用物联网等 资料来源：格科微招股说明书，红塔证券 从全球 CMOS 图像传感器市场看，国外企业则占领高端市场，索尼、三星在手机领域的地位难以撼动，但是由于手机市场早已进入存量市场，近几年来手机销售增量有限，索尼、三星等厂商的手机业务也几乎没有增长，因此未来手机市场贡献的增量有限。当前 CMOS 图像传感器需求增长最多的还是汽车应用，主要厂商也在积极布局车规级 CMOS 芯片产品，在车载领域，国内的企业发展较快，与国外技术差距较小，随着国内车载电子市场的增长，国内企业市占率有望提升。5.研究结论研究结论 CMOS 图像传感器芯片的主要作用是把图像信号转换为数字信号，是摄像头的核心部件，随着摄像头对拍照、摄像、图像识别、身份验证等功能需求的增加，CMOS 图像传感器增长迅速。2021 年全球 CMOS 图像传感器市场规模为 213 亿美元，预计到 2025 年将达到 290 亿美元。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 29 在行业竞争格局方面，2021 年前三大 CMOS 传感器企业索尼、三星、韦尔股份市占率达到 75%，行业垄断程度较高，其他企业较难与之竞争，不过索尼、三星的产品主要应用于手机领域，对于汽车、机器视觉等新领域布局较少，国内厂商在其他新兴领域仍有很好的发展机会。从下游应用来看，目前智能手机摄像头是 CMOS 图像传感器的主要应用领域，但是 2021 年以来，由于智能手机缺乏功能创新，消费者换机意愿下降，手机市场持续低迷，手机 CMOS 图像传感器需求增量有限，未来三年手机市场复合增速为 3%，到 2025 年手机 CMOS 图像传感器市场约为 169 亿美元。在车载领域，随着汽车电子化程度的提高，对 CMOS 图像传感器的需求也大幅增长，未来车载市场将是传感器厂商重点发展的市场，预计未来三年，车用 CMOS 图像传感器市场复合增长率为 15%，到 2025 年汽车 CMOS 图像传感器约为 31 亿美元，目前布局车归级 CMOS 产品的国外企业有安森美、索尼等，国内企业有韦尔股份、思特威、格科微、比亚迪半导体等。在安防领域，2022 年以后随着城市安防摄像安装逐步完成，安防 CMOS 图像传感器的增速会逐步下降，未来需求主要在安防设备更换和系统升级等，预计未来三年安防 CMOS 图像传感器市场增速在 12%左右，到 2025 年市场规模将达到20.1 亿美元。从全球 CMOS 图像传感器市场看，手机 CMOS 图像传感器市场竞争格局已基本稳定，国内厂商进入的空间较少；但是在车载领域，本土企业与国外的技术差距较小，随着国内汽车电子市场的发展，较早布局车规级产品的企业将会获得更多的市场空间。国内企业韦尔股份、格科微、思特威等已开始在智能穿戴、移动支付、汽车电子等新领域等布局，随着国内汽车市场的复苏，消费电子应用的升级，以及芯片领域国产替代进程的加速，国内 CMOS 图像传感器企业有望实现快速发展。6.风险提示风险提示（1）高端 CMOS 图像传感器技术开发难度较大，索尼、三星等大厂在高清图像信号转换领域拥有多年的技术及积累，并拥有多项专利，国内企业面对的技术壁垒较高，同时专利限制也会影响国内企业技术发展。（2）2022 年以来手机市场下滑比较明显，大量手机头部厂商均有缩减手机产能的计划，手机市场需求不足已经开始影响到市场上 CMOS 图像传感器的价格。预计 2022 年下半年到 2023 年初手机市场持续低迷的情况还会持续，国内 CMOS 图像传感器企业的毛利率将受到影响。（3）车规级 CMOS 图像传感器认证周期较长，国内大部分 CMOS 图像传感器企业的车规级产品在近一两年内才开始做，还未实现稳定量产。预计新产品将在 2-3 年后才会带来利润贡献。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 30（4）2022 年年初以来主要半导体材料价格均有上涨，使得芯片生产成本有所上涨，CMOS 图像传感器企业多为设计公司，材料涨价将会影响公司利润。Table_PageHeader 电子 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 31 研究团队首席分析师研究团队首席分析师 宏观总量组宏观总量组 消费组消费组 生物医药组生物医药组 智能制造组智能制造组 高新技术组高新技术组 李奇霖 021-61634272 黄瑞云 010-66220148 代新宇 0871-63577083 王雪萌 0871-63577003 肖立戎 0871-63577083 新材料新能源新材料新能源 汽车汽车 质控风控质控风控 合规合规 唐贵云 0871-63577091 宋辛南 0871-63577091 李雯婧 0871-63577003 周明 0871-63577083 红塔证券投资评级：红塔证券投资评级：以报告日后 6 个月内绝对收益为基准：类别类别 级别级别 定义定义 行业 投资评级 强于大市 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10以上 中性 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10至-10之间 弱于大市 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅-10以下 公司声明：公司声明：本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师。免责声明：免责声明：。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息来源合法合规，本公司力求但不能担保其准确性或完整性，也不保证本报告所含信息保持在最新状态。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。投资者应当自行关注。本公司已采取信息隔离墙措施控制存在利益冲突的业务部门之间的信息流动，以尽量防范可能存在的利益冲突。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或者争取提供承销保荐、财务顾问等投资银行服务或其他服务。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突，投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素 市场有风险，投资需谨慎。本报告中的观点、结论仅供投资者参考，不构成投资建议。本报告也没有考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需要，投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。在决定投资前，如有需要，投资者应向专业人士咨询并谨慎决策。除法律法规规定必须承担的责任外，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担责任。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制或发布。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。如征得本公司同意后引用、刊发，则需注明出处为红塔证券股份有限公司证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。红塔证券股份有限公司版权所有。红塔证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 从游戏机到生产力工具，新功能助力 VR 破圈 行业报告 主要观点主要观点:VRVR 稳步快跑，稳步快跑，单一游戏单一游戏 VRVR 限制市场空间限制市场空间 2020 年后，VR 行业整体进入井喷期，根据 VR 陀螺统计，2021 年全球 VR 头显出货量约为 1110 万台，同比增长 66%，其中 Oculus Quest 2 年度销量为 880 万台。2022 年 H1 全球VR 头显的出货量约 684 万台，预计 2022 年全球 VR 出货量将达到 1450 万台。但从市场需求角度来看，绝大部分 VR 产品主要功能为游戏，主要消费人群画像为中度及以上游戏爱好者，我们认为行业总规模将会受到一定影响。VRVR 新功能不断升级，突破现有圈层限制新功能不断升级，突破现有圈层限制 在硬件端，VR 引入全彩透视方案以实现虚拟与现实结合，为非游戏类功能提供基础。同时屏幕技术不断更新，Micro-OLED 将逐渐替代 Fast-LCD 成为主流，VR 屏幕朝着 4K/8K 及更高分辨率发展，进一步优化用户的视觉体验。此外，下一代 VR 设备算力将会有巨大提升，加入协处理器可能成为热门方案，届时 VR 算力将有望超越平板和 PC。多项功能升级，VR的应用场景不再局限于家庭游戏机，而逐渐拓展至办公、设计仿真、高清观影等领域。远期来看，VR 市场可比肩笔记本与平板电脑，预计年出货量将达到2-3 亿台。VRVR 硬件尚有提升空间，芯片与显示仍需优化硬件尚有提升空间，芯片与显示仍需优化 目前 VR 设备主流芯片为高通骁龙XR2 芯片，算力相当于普通智能手机，但随着全彩透视技术应用、VR 分辨率提升至4K/8K，骁龙 XR2 将不再适用。为应对 VR 算力需求增长，苹果头显设备预计将配备M2 Staten 与协处理器 Bora 芯片，而 VR 巨头 Meta 已与高通达成深度合作，共同为VR 头显生产定制芯片。总体来看，与当前产品相比，下一代 VR算力将会产生巨大飞跃，超越平板、PC 等传统计算平台。目前 Micro OLED 进入市场面临较高壁垒，因为技术尚未成熟，相关的产业链也未形成，整体成本居高不下。国产企业进军 Micro OLED，有望实现降本增量。投资建议投资建议 重点推荐：重点推荐：歌尔股份（代工歌尔股份（代工 光学）光学）、韦尔股份（LCOS等）、瑞芯微（主控）核心受益：核心受益：联合光电联合光电（全彩透视方案全彩透视方案）、舜宇光学科技（光学）、全志科技（主控）、联创电子（光学）、蓝特光学（光学）、深天马 A（屏幕）评级及分析师信息 行业评级：推荐 行业走势图 分析师：孙远峰分析师：孙远峰 邮箱：SAC NO：S1120519080005 联系电话：分析师：刘奕司分析师：刘奕司 邮箱：SAC NO：S1120521070001 联系电话：-37%-28%-19%-10%0%9 21/092021/122022/032022/062022/09电子沪深300证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2022 年 09 月 07 日 207596 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 风险提示风险提示 VR/AR 销量配套不及预期、产品研发不及预期、系统性风险 盈利预测与估值盈利预测与估值 重点公司 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 E EPS(PS(元元)P P/E/E（2 2022.022.0 09.079.07）代码代码 名称名称（元）（元）评级评级 20202121A A 20202222E E 20202323E E 20202424E E 20202121A A 20202222E E 20202323E E 20202424E E 002241 歌尔股份 32.96 买入 1.29 1.61 1.91 2.23 25.55 20.47 17.26 14.78 603501 韦尔股份 89.00 买入 3.78 4.79 5.97 7.22 23.54 18.58 14.91 12.33 603893 瑞芯微 80.16 买入 1.44 2.18 3.05 3.74 55.67 36.77 26.28 21.43 0UPY1U3U1XoMnP9PbP9PnPnNoMsQlOmMvMiNoOwO6MnNxOwMsRqQwMnOvN 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1.VR稳步快跑，单一游戏 VR限制市场空间.5 2.VR新功能不断升级，突破现有圈层限制.7 2.1.全彩透视实现虚拟与现实结合，突破 VR市场需求天花板.8 2.2.VR 设备屏幕升级，Micro OLED 将成为主流选择.10 3.VR硬件尚有提升空间，芯片与显示仍需优化.12 3.1.VR 算力亟待提升，苹果领跑协处理器方案.12 3.2.国产 Micro OLED 厂商发力，成本下探指日可待.13 4.核心受益.14 4.1.联合光电.14 5.重点关注公司.17 5.1.歌尔股份.17 5.2.瑞芯微.18 5.3.韦尔股份.19 6.投资建议.21 7.风险提示.21 图表目录 图 1全球 VR头显出货量（万台）.5 图 2全球热门游戏机出货量统计（万台）.7 图 3VR 硬件发展趋势示意图.7 图 4全球 PC与平板电脑出货量.8 图 5全彩透视演示图.8 图 6光学透视和视频透视的光学原理图.9 图 7Project Cambria 摄像头示意图.10 图 8滚动快门曝光时间轴.10 图 9全局快门曝光时间轴.10 图 10PPD计算方式.11 图 11VR屏幕 PPI 提升，兼具 PPD与 FOV.11 图 12OLED 微型显示器生产工艺流程图.13 图 13我国 Micro OLED 厂商分布图.14 图 14歌尔股份营业收入（万元）.17 图 15歌尔股份归母净利润（万元）.17 图 16歌尔股份在 VRAR的布局.18 图 17瑞芯微营业收入（万元）.19 图 18瑞芯微归母净利润（万元）.19 图 19 韦尔股份营业收入（万元）.20 图 20韦尔股份归母净利润（万元）.20 图 21韦尔股份业务布局.20 图 22联合光电营业收入（万元）.15 图 23联合光电归母净利润（万元）.15 图 24联合光电在 VRAR的布局.16 图 25联合光电主营业务.16 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 表 1全球重点厂商已发行 VR头显设备.5 表 2即将发行的 VR头显设备.6 表 3屏幕类别性能对比.12 表 4苹果 M2芯片与骁龙 XR2芯片参数对比.13 表 5国内 Micro OLED 相关厂商进度.14 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 1.1.VRVR 稳步快跑，稳步快跑，单一单一游戏游戏 V VR R 限制市场空间限制市场空间 VRVR 硬件设备出货量保持高速增长，硬件设备出货量保持高速增长，20222022 年全球出货量有望达到年全球出货量有望达到 14501450 万台。万台。2020年，VR 行业结束近三年的蛰伏期，Meta Oculus Quest2 凭借简单便宜的硬件和成熟的软件生态系统，在性能和自由度实现飞跃，一经发售便迅速成为爆款，带动 VR 行业整体进入爆发式增长。2021 年元宇宙概念火爆，进一步推动 VR 行业高速增长，Meta、苹果、字节跳动等大厂加速 VR 布局，硬件能力和软件生态不断升级完善，渗透率大幅提高。根据 VR 陀螺统计，2021 年全球 VR 头显出货量约为 1110 万台，同比增长 66%，其中 Oculus Quest2 年度销量为 880 万台。2022 年 H1 全球 VR 头显的出货量为 684 万台，预计 2022 年全球出货量有望达到 1450 万台，行业有望长期维持高景气度。图 1 全球 VR 头显出货量（万台）资料来源：VR 陀螺，华西证券研究所 表 1 全球重点厂商已发行 VR 头显设备 公司公司 MetaMeta 字节跳动字节跳动 arparaarpara 索尼索尼 小派科技小派科技 产品名称产品名称 Oculus Quest 2 Pico Neo 3 arpara AIO 5K PS VR2 Pimax Crystal 处理器处理器 高通骁龙 XR2 高通骁龙 XR2 高通骁龙 XR2 PS5 主机 高通骁龙 XR2 显示显示 屏幕屏幕 LCD Fast LCD Micro OLED OLED QLED Mini LED 分辨率分辨率 3.4K 3664*1920 5K 4K 6K 光学方案光学方案 菲涅尔 菲涅尔 Pancake 菲涅尔 非球面 刷新率刷新率 90Hz 90Hz 70Hz 120Hz 屏幕屏幕 LCD Fast LCD Micro OLED Micro OLED QLED Mini LED 180375350390670111014502175108.3%-6.7.4q.8e.70.6P.0%-20.0%0.0 .0.0.0.00.00.00010001500200025002016201720182019202020212022E2023E出货量同比增速 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 交互交互 头部追踪头部追踪 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 手柄追踪手柄追踪 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 空间定位空间定位 Inside-Out Inside-Out Inside-Out Inside-Out Inside-Out 存储存储 RAMRAM 6GB 8GB ROMROM 128/256GB 128GB 操作系统操作系统 安卓 10 安卓 发布发布/上市时间上市时间 2022 年 10 月发布 2021 年 5 月 10 日 2022 年 5 月发布 2022 年 1 月发布 2022 年 6 月发布 资料来源：VR 陀螺，华西证券研究所 表 2 即将发行的 VR 头显设备 公司公司 产品名称产品名称 发布发布/上市时间上市时间 MetaMeta Project Cambria 预计 2022 年 9 月 字节跳动字节跳动 Pico 4/Pico 4 Pro 预计 2022 年 9 月 MetaMeta Meta Quest Pro 预计 2022 年 10 月 苹果苹果 Reality 预计 2023 年 资料来源：VR 陀螺，华西证券研究所 目前目前 VRVR 产品产品仍仍以以游戏游戏为为主导，市场空间上限受到主导，市场空间上限受到一定一定限制限制。从市场目前在售产品看，绝大部分 VR 产品主要功能为游戏，主要消费人群画像为中度及以上游戏爱好者。若 VR 仅仅定义为游戏机，其行业规模等可以类比于游戏机市场。根据各公司年报等数据显示，PS、Xbox、Switch 等公司产品，近 5 年平均销量约为 4200 万台。截至 2022 年 6 月，PS4 在其生命周期的近 9 年内总共销售约 1.17 亿台，每年平均约1300 万台。根据 VR 陀螺统计，2022 年 VR 销量预计为 1450 万台，参考各大游戏机厂商近 5 年平均销量，VR 目前市场渗透率为 33.7%。如果 VR 长期以游戏需求为主导，我们认为行业总规模将会受到一定影响。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图 2 全球热门游戏机出货量统计（万台）资料来源：公司公告，VG Charts，华西证券研究所 2.2.VRVR 新功能不断升级，突破现有圈层限制新功能不断升级，突破现有圈层限制 新新一代一代 V VR R 有望有望突破单一游戏功能束缚突破单一游戏功能束缚，有望有望替代平板替代平板电脑电脑成为生产力工具成为生产力工具。当前全球各大 VR 厂商，如苹果、索尼和 META 等，均陆续在公司战略和产品层面推陈出新，不断添加功能和应用，突破游戏 VR 的圈层限制。在硬件端，VR 引入全彩透视方案以实现虚拟与现实的结合，为非游戏类功能提供基础。同时屏幕技术不断更新，Micro-OLED 将逐渐替代 Fast-LCD 成为主流，VR 屏幕朝着 4K/8K 及更高分辨率发展，进一步优化用户的视觉体验。此外，下一代 VR 算力将会有巨大提升，引入协处理器可能成为热门方案，届时 VR 算力将有望超越平板和 PC。多项硬件功能升级，助力 VR应用场景不再局限于游戏机的单一场景，而逐渐拓展至办公、设计仿真、高清观影等领域。图 3VR 硬件发展趋势示意图 资料来源：华西证券研究所 V VR R 有望成为生产力工具，有望成为生产力工具，远期远期可可对标平板与对标平板与 P PC C，市场市场规模有望规模有望实现巨大飞跃实现巨大飞跃。以即将发行的第一款具备头手6DoF定位以及全彩透视的头显产品 Project Cambria05001000150020002500300020172018201920202021PS5Xbox Series X/SSwitchPS4Xbox one 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 为例，扎克伯格表示这款设备的主要目标是办公场景，用户可与其他头显用户协作，实现虚拟会议等功能，VR 最终将会成为笔记本电脑或工作站的替代，彻底打破目前VR 使用场景单一的现状。远期来看，VR 市场可比肩平板与 PC，我们预计年出货量将达到 2-3 亿台，远高于家庭游戏机市场。图 4 全球 PC 与平板电脑出货量 2.1.2.1.全彩透视实现虚拟与现实结合，全彩透视实现虚拟与现实结合，突突破破 VRVR 市场需求天花板市场需求天花板 VRVR 引入全彩透视方案，可与真实世界直接交互。引入全彩透视方案，可与真实世界直接交互。全彩透视技术（Full-color seethrough）属于视频透视技术（Video-seethrough），即通过相机捕捉到实时画面，将虚拟世界和真实世界合成后，呈现多种色彩的显示画面。图 5 全彩透视演示图 资料来源：趣立 VR，华西证券研究所 常见的透视实现方式主要包括光学透视（常见的透视实现方式主要包括光学透视（Optical SeeOptical See-Through,OSTThrough,OST）和视频透）和视频透视（视（Video SeeVideo See-Through,VSTThrough,VST）。）。光学透视方案下，用户通过放置在眼前的半透明光 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 学合成器看到外界真实世界，同时光学合成器也将计算机生成的图像反射到用户的眼睛里，从而将真实世界和虚拟世界结合起来。而视频透视则是通过相机捕捉到真实世界的实时视图，然后与计算机图像技术结合在一起，展示在不透明的显示器上，最终进入用户的视野。视频透视具有图像易控制、视场角更大、虚拟和真实世界延迟匹配等优势，成为目前 VR 主流的透视方案。图 6 光学透视和视频透视的光学原理图 全彩透视对全彩透视对 VRVR 设备的硬件提出更高要求，技术难点在于摄像和算法。设备的硬件提出更高要求，技术难点在于摄像和算法。上一代 VR设备部分已经搭载黑白透视技术，如 Quest2 搭配的四广角黑白摄像头方案，但黑白透视下，数字内容与物理背景存在明显的脱节感，无法做到与真实世界交互融合。下一代 VR 产品将采用 3 颗全彩广角摄像头（2 颗全局快门摄像头，1 颗普通全局变焦镜头） 1 颗 TOF 深度摄像头，达到色彩丰富、生动精细的画面体验。同时由于全彩透视对画面的分辨率、清晰度、即时性要求提高，需要一套能够实时处理外界 RGB 全彩信息的算法，对新一代 VR 产品的计算能力提出更高要求。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图 7Project Cambria 摄像头示意图 全局快门尤其适合捕捉运动图像，能够有效改善用户使用全局快门尤其适合捕捉运动图像，能够有效改善用户使用 VRVR 时的眩晕症状。时的眩晕症状。全局快门 CMOS 图像传感器（Global Shutter CMOS Image Sensor）用于捕捉和冻结包含快速移动对象的场景，所有像素在同一时刻曝光采样，能够生成无拖影或扭曲的清晰图像。相比之下，传统滚动快门图像传感器在捕捉快速移动对象时会产生运动伪影，造成图像扭曲失真。下一代 VR 设备采用全局快门将有效改善透视模式下用户的眩晕症状。图 8 滚动快门曝光时间轴 图 9 全局快门曝光时间轴 资料来源：camera 随笔，华西证券研究所 资料来源：camera 随笔，华西证券研究所 2.2.2.2.V VR R 设备屏幕升级，设备屏幕升级，Micro OLEDMicro OLED 将成为主流选择将成为主流选择 VRVR 图像分辨率由图像分辨率由 PPDPPD 决定，与决定，与 PPIPPI 和和 FOVFOV 相关。相关。在传统电子设备显示屏幕中，每英寸像素点（Pixel Per Inch，PPI）决定了图像的清晰程度，被称为分辨率。但在 VR 设备中，用户看到的是透过光学系统放大后的虚拟图像，PPI 已经无法准确衡 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 量图像的清晰程度，而一般用每角度像素点（Pixel Per Degree，PPD）作为衡量，表示平均每 1夹角内填充的像素点的数量，可简单用公式描述为 PPD=PPI/FOV，其中 FOV 表示视场角，其大小决定了视野范围。人眼正常视力下的分辨能力极限约为50-60 PPD，而目前主流 VR 设备仅约 20-30 PPD，仍有较大提升空间。图 10PPD 计算方式 清晰度与沉浸度同时得到优化清晰度与沉浸度同时得到优化，增加，增加 V VR R 潜在用户潜在用户。对于 VR 产品而言，一般用PPD 衡量清晰度，FOV 衡量沉浸度，但由于屏幕技术有限，当前的市面产品很难做到两者兼容，更多产品选择提高沉浸度降低清晰度，以满足更多游戏场景。观影类 VR潜在受众远高于游戏类 VR，但目前高 PPD 的高清观影类 VR 产品数量较少，随着后续屏幕 PPI 的提升，行业有望出现两类指标均可兼容的产品，不断加大 VR 产品目标人群，助力 VR 突破游戏圈层。图 11VR 屏幕 PPI 提升，兼具 PPD 与 FOV Micro OLEDMicro OLED 显示屏将逐渐替代显示屏将逐渐替代 FastFast-LCDLCD，VRVR 体验感实现巨大体验感实现巨大提升提升。Micro OLED具有视角宽、分辨率高、对比度高、刷新率高、超轻薄等特点，显著提升 VR 视觉效 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 果，同时有效解决佩戴 VR/AR 设备的眩晕感，增强用户的使用体验。根据索尼官网显示，PS VR2 将采用单眼 2K Micro OLED 屏幕，同时 FOV 可达到 110，进一步加大沉浸感的同时减少当前 VR 普遍存在颗粒感的问题，产品相较于当前市面产品有较大的提升。单眼 2K Micro OLED 在观影体验上相较于市面上 Fast-LCD 产品将会极佳的体验，有望进一步扩展观影 VR 市场空间。未来 Micro OLED 单眼有望达到 8K 分辨率，届时对 VR 产品需求提升将起到进一步推动作用。未来 Oculus、SONY 等高端 VR 头显设备将配备 Micro OLED 显示屏。表 3 屏幕类别性能对比 Micro OLEDMicro OLED Fast LCDFast LCD 像素密度像素密度 中上 中下 亮度亮度 中 高 响应时间响应时间 快 中 成本成本 较高 较低 资料来源：华西证券研究所 3.3.VRVR 硬件硬件尚尚有提升空间，有提升空间，芯片芯片与显示仍需优化与显示仍需优化 3.1.3.1.V VR R 算力亟待提升，苹果领跑协处理器方案算力亟待提升，苹果领跑协处理器方案 骁龙骁龙 XRXR2 2 已难已难满足满足未来未来 V VR R 需求，需求，苹果苹果有望有望领跑领跑 V VR R 芯片升级芯片升级。目前 VR 设备主流芯片为高通骁龙 XR2 芯片，算力相当于智能手机，但随着全彩透视技术应用、VR 分辨率提升至 4K/8K，骁龙 XR2 将不再适用。为应对 VR 算力需求增长，苹果头显设备预计将配备 M2 Staten 与协处理器 Bora 芯片，而 VR 巨头 Meta 已与高通达成深度合作，共同为 VR 头显生产定制芯片。总体来看，与当前产品相比，下一代 VR 算力将会产生巨大飞跃，有望超越平板、PC 等传统计算平台。苹果苹果领衔领衔协处理器协处理器方案方案，或将成为行业热点。或将成为行业热点。苹果头显可能是业内首款带协处理器方案的 VR，未来有望成为行业标杆。协处理器主要用于协助中央处理器完成其无法执行或执行效率低下的处理工作，主要功能是在不需要改变服务器目前的架构的情况下,成倍的提高 CPU 的运算能力，尤其适合用于大幅提升 VR 芯片算力，有望解决当前 VR 设备共同面临的难题：（1）缓解主 SoC 通用平台的渲染负荷，更智能地达到8K/120Hz。（2）增强 VR/MR 的画质效果，包括动态高质量的显示/光学增强和相机处理。（3）为感知技术提供足够的灵活性和计算能力，使得 XR 头显在不同的交互感知性能中，能够灵活分配算力资源。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 表 4 苹果 M2 芯片与骁龙 XR2 芯片参数对比 参数参数 苹果苹果 M M2 2 芯片芯片 骁龙骁龙 X XR2R2 芯片芯片 制程制程 5nm 7nm 内存内存 24GB 8GB C CPUPU 8 核 8 核 C CPUPU 主频主频 3.35GHz 1.8GHz 功耗功耗 32W 10W 3.2.3.2.国产国产 MicroMicro OLEDOLED 厂商厂商发力，成本下探发力，成本下探指日可待指日可待 Micro OLEDMicro OLED 已已实现实现商业化应用商业化应用，但但高技术壁垒高技术壁垒使得价格使得价格居高不下。居高不下。Micro OLED显示器以单晶硅为基底，像素尺寸是传统显示器件的 1/10，精细程度成倍提升。Micro OLED 主要工艺系将有机发光器件制作在已集成视频信号处理和像素驱动阵列的单晶硅集成电路芯片上，并为每个像素配备输出电流可控的 CMOS 晶体管和电荷存储电容，从而实现有机发光器件与 CMOS 电路相结合的技术，生产工序复杂，工艺难度极高。由于行业壁垒较高，相关产业链并未形成，整体成本居高不下，全球范围内Micro OLED 产量有限。根据 Yole 数据显示，高端 Micro OLED 屏幕价格单片价格在300 美元以上，而目前主流的 LCD 屏幕单块价格仅约为 20-40 美元。目前一般 VR 产品定价普遍 300 美元上下，所以目前 Micro OLED 在 VR 中的渗透率普遍不高，需要等待产品价格下探后未来将会迎来大规模应用。图 12OLED 微型显示器生产工艺流程图 国产国产厂商厂商进军进军 Micro OLEDMicro OLED，有望有望实现降本增量实现降本增量。Micro OLED 早期的制造商包括美国 eMagin 和 Kopin 公司、日本 SONY、法国 Microoled、德国 Fraunhofer IPMS 研究机构以及英国 MED 公司。随着苹果、Meta 在未来 2-3 年内在 AR/VR 头显中采用Micro OLED,市场对其关注程度日渐提高。国产企业如安徽熙泰、合肥视涯、昆明奥雷德等纷纷进军 Micro OLED 行业。未来 Micro OLED 产量将不断提升，制造成本也将有所降低，市场份额有望在 2025 年达到 28%。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 表 5 国内 Micro OLED 相关厂商进度 公司公司 进度进度 合肥视涯合肥视涯 2019 年 11 月，12 英寸产线投产，总投资超24 亿元，一期项目月投片量可达9000 片，产能全球第一 昆明创视界昆明创视界 2019 年 8 月，8 英寸硅基 OLED 微显示器生产线量产出货，投资11.5 亿元，设计总产能100 万片显示器/年。2019 年12 月，京东方发布公告，拟投资34 亿元建设 12 英寸硅基OLED 生产线，设计产能为 1 万片 12 寸晶圆/月 安徽熙泰安徽熙泰 2019 年 6 月建设 8 英寸硅基OLED 微显示芯片，一期年产20 万片 昆明奥雷德昆明奥雷德 已有 8 英寸产线，2019 年 OLED 微型显示器产量6.5 万片，募资5.05 亿元用于新建 8 英寸产线，规划产能 60 万片显示器/年 南京国兆南京国兆 由中电科 55 所成立，计划扩建 8 英寸晶圆产线，年产量15000 片/年 图 13 我国 Micro OLED 厂商分布图 4.4.核心受益核心受益 4.1.4.1.联合光电联合光电 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 2022 年上半年，受到国际局势变化、通货膨胀、新冠疫情多地散发等众多因素的影响，联合光电实现营业收入 7.16 亿元，较上年同期下降 11.60%；实现归属于母公司净利润 3048.09 万元，较上年同期下降 31.26%。其中，安防类业务 2022 年上半年实现营收同比下降 13.19%；非安防类业务 2022 年上半年实现营收同比下降 11.58%，主要是消费电子类产品，如视讯、手机类相关产品营业收入下滑所致。但在新型显示领域及智能驾驶领域，营收大幅增长。激光投影产品营收同比增长 289.68%；AR/VR产品营收同比增长 93.38%，销量超 4 万台；智能驾驶产品营收同比增长 79.05%，在业务拓展方面有了重大突破，公司毫米波雷达及相关产品、AR-HUD 相关产品、车内投影产品均获得新能源汽车厂商定点。图 14 联合光电营业收入（万元）图 15 联合光电归母净利润（万元）联合光电于 2005 年 8 月成立，初期主要经营手机镜头设计，后逐渐将业务拓展至安防摄像头、汽车摄像头、数码相机等多个领域。受益于持续的自主创新和研发投入，公司经营规模快速成长，于 2017 年 8 月在深交所创业板上市。联合光电专注于光学、光电产品研发和生产，经过多年光学领域技术的沉淀和深耕，公司掌握了光学镜头及光电产品的设计开发、超精密模具技术及智能制造技术，拥有非球面镜片、菲涅尔镜片、自由曲面镜片等核心光学器件的制造工艺，从光学设计、模具设计、精密加工、开发到全智能组装制造系统已形成完整的产业链。公司较早投资大朋、小派，提前布局 VR 领域，二者目前均已成为国内 VR 龙头公司。此外，凭借在光学领域的技术积累，公司已经具备成熟度较高的全彩透视方案，能够提供全彩透视所需的全部 4 颗摄像头（2 颗全局快门摄像头 1 颗普通全局变焦摄像头 1 颗 TOF 深度摄像头）。联合光电与其他合作商共同实现信号采集和预处理，计算并传导至 CPU 的整个环节，在其中发挥骨架作用。公司产品的硬件响应速度、焦距变化和视角等方面表现优异，同时产品调试难度较小，计算能力优秀，给计算核心的压力较小，能够有效改善 VR 设备的功耗和散热问题。同时公司目前拥有集零部件与整机组装的一体化能力，储备光波导、菲涅尔透镜技术等 AR/VR 相关硬件产品的核心技术。根据公开信息显示，目前公司已经给乐相（大朋）进行 VR 代工业务，2021 年度公司 AR/VR 出货量已近 5 万台，与乐相、小派、亮亮视野、纳德等国内多家 AR/VR企业达成深度合作关系。未来，公司将持续研发投入，构建多方面的技术和生产工艺的壁垒，优化管理能力与精益生产能力，进一步提升市场份额。0.00%5.00.00.00 .00%.000.00000010000015000020000020182019202020212022H1营收（万元）同比增长-40.00%-20.00%0.00 .00.00.0000040006000800020182019202020212022H1归母净利润（万元）同比增长 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 图 16 联合光电在 VRAR 的布局 包括 VR/AR 在内，公司主营业务共涵盖安防、车载、新型显示和人工智能四大类。其中，在安防监控领域，公司已形成自身在大倍率光学变焦、高清等高端镜头产品方面的市场主导地位；在新型显示领域，公司产品已应用在激光电视、智能投影、工程投影、视讯会议、VR/AR 等方面；在智能驾驶领域，公司已拥有全景摄像头镜头、热成像镜头、舱内检测镜头、前视镜头以及角雷达、车路协调雷达、车内生命体征探测雷达等产品；在人工智能领域，公司研制有智能消杀机器人、智能服务机器人、安保巡逻机器人等，广泛应用于商业领域。公司上述领域的产品已与众多行业知名厂商展开相关研发合作，以进一步提高公司抗风险能力，并拓展公司产品的未来市场空间。图 17 联合光电主营业务 公司以安防镜头立身，车载摄像头势头正盛。公司的安防镜头产品主要集中在变焦、高清安防镜头产品，公司在 20 倍及以上高清变焦安防镜头的全球市场占有率已 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 连续多年成为全球第一。目前公司下游客户包括海康威视、浙江大华、浙江宇视、四川长虹，获得行业龙头公司高度认可，未来将继续保持在安防高端一体机龙头地位，并加大在社会生产及生活市场投入力度。公司全资子公司联合汽车早期已开始布局智能驾驶领域，目前的产品主要包含车载镜头和毫米波雷达（频段为 76-81GHz），技术已相对成熟，且符合国家相关政策要求。公司毫米波雷达产品具有显著竞争优势：公司的研发团队和管理团队，具有丰富的研发及管理经验，其中，技术团队核心人员均出自国内相关领域顶尖的研究所。同比国内外相同产品，公司生产的毫米波雷达性价比更具优势。公司所生产的毫米波雷达从技术参数上、体积大小方面，达到世界领先水平。公司已建成国内领先的汽车雷达系统设计、验证、测试平台，除一般的测试功能外，公司独有国内的高低温实时全系统测试平台，以及国内领先的汽车保险杠材料测试系统和 PCB 材料测试系统。目前公司毫米波雷达产品通过整车厂进入市场，并已凭借技术优势获得整车厂定点，定点企业为国内头部新势力企业；车载镜头已通过一级供应商基本覆盖全国主流整车厂商及部分一线国际品牌汽车厂商。5.5.重点重点关注关注公司公司 5.1.5.1.歌尔股份歌尔股份 2022 年上半年，公司实现营业收入 4,360,347.39 万元，同比增长 43.96%；公司实现归属于上市公司股东的净利润 207,884.6 万元，同比增长 20.09%；公司营业成本 3,795,654.87 万元，同比增长 46.42%。公司继续秉持“精密零组件 智能硬件整机”的产品战略，积极推动声学、光学、微电子、结构件等精密零组件和虚拟/增强现实、智能无线耳机、智能可穿戴、智能家居等智能硬件产品业务的发展，特别是在 VR 虚拟现实、智能家用电子游戏机及配件等领域内的业务实现了快速增长。图 18 歌尔股份营业收入（万元）图 19 歌尔股份归母净利润（万元）公司成立于 2001 年，早年起家于声学，进入苹果产业链供应声学马达 MEMS 产品；2008 年 5 月，公司在深交所上市，营业收入首次突破 10 亿元；之后凭借智能手机的浪潮，规模加速成长，营收从 2008 年的 10 亿元人民币增长到 2013 年的 100 亿元人民币，5 年复合增长率达到 58.5%。在 2014 年之后，公司基于声学的优势业务向其他协同领域发展，强化传感器、可穿戴和智能制造领域的战略地位，在 2016 年营收达到 200 亿元人民币，3 年复合增速 26%，并开始布局 VR/AR 业务，与业内巨头公司深度绑定共同研发。2018 年进入苹果 TWS 产业链，2019 年受益于 TWS 耳机业务，公司营收高速增长。2020、2021 年公司 VR/AR 和 TWS 业务继续带动公司业绩增长。0.00 .00.00.00.00000000400000060000008000000100000002018201920202021 2022H1营收（万元）同比增长0.00 .00.00.00.000.000.000.000000020000030000040000050000020182019202020212022H1归母净利润（万元）同比增长 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 公司形成精密零组件业务、智能声学整机业务、智能硬件业务三大板块。精密零组件业务包括声学、微电子、光学、精密结构件；智能声学整机业务包括智能无线耳机；智能硬件业务包含 VR/AR、智能可穿戴、智能耳机。公司产品广泛应用于以智能手机、智能平板电脑、智能家用电子游戏机、智能可穿戴电子产品为代表的消费电子领域。从上游精密元器件、模组，到下游的智能硬件，从模具、注塑、表面处理，到高精度自动线的自主设计与制造，歌尔将丰富的高品质电子零件产品垂直整合到整机和配件产品中，为客户提供一站式解决方案，打造高度垂直整合的精密加工与智能制造的平台。在 VR 领域，公司深度布局 VR 代工业务，同时在多年的行业积累了大量的经验，目前可提供一站式 VR 解决方案，ODM 业务在国内遥遥领先。公司还积极布局 VR 上游核心业务包括光学、软件和结构件等。未来我们预计，VR/AR 将成为公司另外一主要营收增长点。图 20 歌尔股份在 VRAR 的布局 5.2.5.2.瑞芯微瑞芯微 2022 年上半年，瑞芯微实现营业收入 1,241,846,802.41 元，同比下降 9.91%；实现归属于上市公司股东的净利润为272,286,368.12元，同比增长2.81%；基本每股收益 0.65 元，同比增长 1.56%。受新冠疫情、宏观经济等多重因素影响，国内外电子行业均受到较大冲击，导致公司上半年业绩营收略微同比下降。公司新一代高性能旗舰处理器 RK3588 已在部分客户实现批量销售，对公司业绩产生了积极的贡献。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 图 21 瑞芯微营业收入（万元）图 22 瑞芯微归母净利润（万元）公司成立于 2001 年 11 月，于 2020 年 2 月上市，是一家专注于智能应用处理器芯片、电源管理芯片及其他芯片的集成电路设计公司，主要致力于大规模集成电路及应用方案的设计、开发和销售，为客户提供芯片、算法等完整参考解决方案。2020年，公司新一代视觉处理器 RV1109/RV1126 系列芯片面世，该产品推出后，已迅速实现量产，在专业安防、汽车电子、智能家居领域得到客户充分认可；2020 年底，新款人工智能通用处理器 RK356X 系列芯片的研发完成并顺利量产，新款产品采用 22nm低功耗制程；同时，公司也在投入大量资源进行新款旗舰产品 RK3588 的研发工作，内置 ARM 高端 CPU 和 GPU、高算力 NPU、8K 视频编解码器及 48M 图像信号处理器等高规格处理核心，进一步扩展高速接口能力，实现 8K 大屏、多路 4K 屏幕显示，以及5G、WiFi 6、万兆以太网的连接，可适用于 PC 类产品、边缘计算、云服务、大屏设备、视觉处理、8K 视频处理等领域，进一步扩宽公司业务领域。公司产品涵盖智能应用处理器芯片、电源管理芯片、接口转换芯片、无线连接芯片及与自研芯片相关的组合器件等。经过多年的发展，公司在大规模 SoC 芯片设计、图像信号处理、高清晰视频编解码、人工智能系统、系统软件开发上积累了丰富的技术和经验，形成了多层次、多平台的专业解决方案，涵盖各种新兴智能硬件，尤其是近年来快速发展的人工智能物联网（AIoT）应用领域。公司已经成为国内领先的AIoT 芯片供应商，产品遍布生活、生产的周边，广泛应用于商用办公设备、安防、教育产品、汽车电子、工业智能设备以及消费电子等产业中。公司丰富的产品布局有助于公司未来业务的快速增长，更高端产品的研发及落地将会助力公司在中高端市场的进一步开拓。5.3.5.3.韦尔股份韦尔股份 2022 年上半年，韦尔股份实现营业总收入 110.72 亿元，较上年同期减少 11.06%，实现归属于上市公司股东的净利润 22.69 亿元，同比增长 1.14%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润14.51亿元，同比减少26.18%。2022年上半年，公司汽车电子在图像传感器解决方案中的收入占比提升到 22%。公司 TDDI 产品也表现出了快速增长的态势，较上年同期收入增长达 88.02%。0.00.00 .000.00.00P.00000010000015000020000025000030000020182019202020212022H1营收（万元）同比增长0.00 .00.00.00.000.00000020000300004000050000600007000020182019202020212022H1归母净利润（万元）同比增长 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 20 图 23 韦尔股份营业收入（万元）图 24 韦尔股份归母净利润（万元）公司一直从事半导体产品设计业务和半导体产品分销业务。伴随着公司近年来收购整合的顺利完成，公司半导体产品设计业务形成了图像传感器解决方案、触控与显示解决方案和模拟解决方案三大核心业务体系，并通过团队扩充及并购延伸等方式不断丰富公司产品版图，产品广泛应用于消费电子、安防、汽车、医疗、AR/VR 等领域，包括智能手机、平板电脑、笔记本电脑、网络摄像头、安防设备、汽车、医疗成像、AR/VR 头显设备等。同时，公司作为国内主要半导体产品分销商之一，凭借着成熟的技术支持团队和完善的供应链管理体系，同全球主要半导体供应商及国内各大模组厂商及终端客户继续保持着密切合作。图 25 韦尔股份业务布局 VR/AR 领域，公司研发的 CeleX 系列产品处于动态视觉传感器行业领先水平，在全球率先推出了 1M 分辨率传感器，同时具有动态信息与灰度信息时间一致性、可提供片上光流等特点，具有明显技术优势，已经与客户合作开发 AR/VR 手势识别、人体0.00P.000.000.00 0.00%0.0000.00000001000000150000020000002500000300000020182019202020212022H1营收（万元）同比增长0.000.00 0.0000.000.00P0.000.000000020000030000040000050000020182019202020212022H1归母净利润（万元）同比增长 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 21 追踪相关应用。此外，公司拥有一条自建的 12 英寸 LCOS 晶圆级液晶盒自动化封装生产线，拥有业界信赖的 LCOS 芯片生产效率与产品良率。公司 LCOS 技术可以实现图像传感器和显示技术的整体解决方案，能够满足 AR 头显设备低功耗、重量轻等要求，目前已成功在 VR/AR 领域得到应用。6.6.投资建议投资建议 重点推荐：重点推荐：歌尔股份（代工 光学）、韦尔股份（LCOS 等）、瑞芯微（主控）核心受益：核心受益：联合光电（全彩透视方案）、舜宇光学科技（光学）、全志科技（主控）、联创电子（光学）、蓝特光学（光学）、深天马 A（屏幕）7.7.风险提示风险提示 VR/AR 销量配套不及预期、产品研发不及预期、系统性风险 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 22 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 孙远峰：华西证券研究所副所长&电子行业首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学工学博士，近3年电子实业工作经验；2018年新财富上榜分析师（第3名），2017年新财富入围/水晶球上榜分析师，2016年新财富上榜分析师（第5名），20132015年新财富上榜分析师团队核心成员；多次获得保险资管IAMAC、水晶球、金牛等奖项最佳分析师；清华大学校友总会电子系分会理事会副秘书长；2019年6月加入华西证券研究所。刘奕司：美国德克萨斯州立大学达拉斯分校工学硕士，模拟射频集成电路设计方向。曾就职于歌尔股份、紫光国微。21年加入华西证券。分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明评级说明 公司评级标准公司评级标准 投资投资评级评级 说明说明 以报告发布日后的 6 个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15%行业评级标准行业评级标准 以报告发布日后的 6 个月内行业指数的涨跌幅为基准。推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10%中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10%华西证券研究所：华西证券研究所：地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http:/证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 23 华西证券免责声明华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 24 华西证券股份有限公司研究所华西证券股份有限公司研究所 Xx 所长 Xx 副所长 Xx 副所长（021）12345678（021）12345678（021）12345678 Xx 副所长 Xx 副所长 Xx 副所长（021）12345678（021）12345678（021）12345678 宏观经济研究团队 金融工程研究团队 金融产品研究团队 张三(010)12345678 zhang 三 李四(010)12345678 谭小(010)12345678 姓名 电话号码 邮箱地址 李四(010)12345678 李四(010)12345678 李四(010)12345678 政策研究团队 石油化工行业研究团队 医药行业研究团队 张三(010)12345678 zhang 三 李四(010)12345678 谭小(010)12345678 姓名 电话号码 邮箱地址 李四(010)12345678 李四(010)12345678 李四(010)12345678 汽车研究团队 计算机行业研究团队 通讯研究团队 张三(010)12345678 zhang 三 李四(010)12345678 谭小(010)12345678 姓名 电话号码 邮箱地址 李四(010)12345678 李四(010)12345678 李四(010)12345678 互联网及传媒研究团队 有色金属行业研究团队 房地产研究团队 张三(010)12345678 zhang 三 李四(010)12345678 谭小(010)12345678 姓名 电话号码 邮箱地址 李四(010)12345678 李四(010)12345678 李四(010)12345678 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 25 研究所销售团队研究所销售团队 Xx 地区研究团队 Xx 地区研究团队 Xx 地区研究团队 地址：中国北京市西城区阜外大街 地址：姓名 电话 邮箱 李四(021)25619384 姓名 电话 邮箱 张三(021)25619384

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请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/28 行业研究|信息技术|半导体与半导体生产设备 证券研究报告 半导体与半导体生产设半导体与半导体生产设备行业研究报告备行业研究报告 2022 年 09 月 02 日 OLED 面板行业报告：面板行业报告：OLED 迎来发展迎来发展良机良机，供应链国产化，供应链国产化率率加速提升加速提升 报告要点：报告要点：技术优势突出，技术优势突出，OLED 率先在中小尺寸渗透率持续提升率先在中小尺寸渗透率持续提升。OLED作为继 CRT 与 LCD 后第三代显示技术，多种维度优势显著，产业化工作已经开始，大尺寸全彩色器件目前尚处在产业化的前期阶段。基于其技术特点在智能手机、可穿戴等中小尺寸领域渗透率持续提升，2021 年 AMOLED 在智能手机领域渗透率已达 35.3%，2023 年有望进一步提升至 42.5%。IT/TV 作为 AMOLED 另一重要应用市场，渗透率提升潜力巨大，2022 年 OLED TV 渗透率仅 3.4%，增长十分迅速，到 2026 年 OLED TV 渗透率将有望提升至 5.0%；随苹果积极推进中大尺寸 OLED 在其终端的搭载，IT OLED 有望在未来接力中小尺寸OLED 成为 OLED 发展的主要驱动。目前 OLED 显示屏主要由韩系厂商生产，但国内厂商已开始大规模布局，基于高性价比和充裕的产能配套，有望快速替代。我国当前新增 OLED 产线投资数量已超过韩国，据 Omdia 预测，2026 年单看目前已公布项目，我国 OLED 面板产能有望占到 49.04%，达到与韩系 OLED 面板厂商平分秋色。国内国内 OLED 快速发展，带动供应链国产化加速提升快速发展，带动供应链国产化加速提升。随随 OLED 面面板厂商的产能提升以及配套材料逐步实现全面国产化，产业链上游企板厂商的产能提升以及配套材料逐步实现全面国产化，产业链上游企业将具有极大的市场空间业将具有极大的市场空间。OLED 面板原材料中取消了光学结构、液晶层与背光模组等，增加了有机发光材料，因此 OLED 面板成本结构也有极大不同，综合比较成本结构，综合比较成本结构，OLED 面板上游产业链中设备、面板上游产业链中设备、有机材料以及驱动有机材料以及驱动 IC 领域具有更大弹性。设备端：领域具有更大弹性。设备端：弹性主要体现在新增蒸镀设备，以及更大尺寸 OLED 面板升级所带来的蒸镀、转运设备的增加，受行业景气度及下游面板厂投资周期影响较大，其市场具有波动性；材料端：材料端：OLED 有机材料是 OLED 面板制造的核心组成部分，同时也是 OLED 产业链中技术壁垒最高的领域之一，在 OLED 面板中成本占比较高，随下游手机和电视 OLED 面板产线的投产和产能爬坡，OLED 面板市场规模快速增长，上游 OLED 有机材料在手机和电视领域的市场也将持续快速扩张。虽然 OLED 面板各环节普遍存在降本趋势，但材料端降本压力最小，因此材料端的上游厂商受降本压力预计将会较小，有望成为 OLED 产业扩张最受益的环节之一；驱动驱动 IC：与面板格局类似，OLED 驱动 IC 目前也主要以韩系厂商为主，国内及台系 IC 设计厂商替代空间十分广阔。重点公司重点公司 莱特光电、中颖电子、韦尔股份、天德钰（拟上市）风险提示风险提示 行业竞争加剧风险；下游需求不及预期风险；行业景气度周期性波动风险 推荐推荐|首次首次 过去一年市场行情 资料来源：Wind 相关研究报告 报告作者 分析师 张世杰 执业证书编号 S0020521120003 电话 021-51097188 邮箱-37%-27%-16%-5%6%9/212/23/36/29/1半导体与半导体生产设备沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/28 目 录 1.OLED 率先在中小尺寸渗透率持续提升，国内有望占据主导地位.4 1.1OLED 行业蒸蒸日上，率先在中小尺寸领域得到广泛应用.4 1.2.中小尺寸 OLED：AMOLED 显示屏已成主流，存量时代供应链降本需求持续.6 1.3.中大尺寸 OLED：当前渗透率较低，IT/TV 领域有望接力中小尺寸推动 OLED行业发展.10 1.3.产能布局前瞻，国内 OLED 有望占据主导地位.13 2.国内 OLED 快速发展，带动供应链国产化加速提升.17 2.1.设备端：.17 2.2.OLED 有机材料：.19 2.3.驱动 IC：.21 3.重点公司.25 3.1.莱特光电：覆盖 OLED 材料全生产链，打破国外寡头垄断.25 3.2.中颖电子：AMOLED 显示驱动芯片向前装市场突破.25 3.3.韦尔股份：具有全球竞争力的超级平台型芯片设计公司.26 3.4.天德钰（拟上市）：LCD 驱动 IC 领先企业.26 图表目录 图 1：OLED 分类.4 图 2：OLED 在高分辨率中小尺寸显示屏得到广泛应用.4 图 3：OLED 下游应用领域占比.4 图 4：OLED、LCD 显示市场规模及增速（亿美元）.5 图 5：全球智能手机 OLED 屏幕渗透率.6 图 8：iPhone 12 BoM 成本相对 iPhone 11 变化.7 图 9：智能手机 OLED 面板出货量（不含 ODM）（百万套）.8 图 10：2021 年中小型 AMOLED 竞争格局（出货量）.8 图 11：智能手机显示驱动 IC 竞争格局（分地区）.8 图 12：全球 ARVR 出货量预测（亿部）.9 图 13：VR 头显 OLED 渗透率.9 图 14：AR 头显 OLED 渗透率.9 图 15：Apple Watch 6 BOM 分析.10 图 16：全球电视面板出货量（亿台）及 OLED TV 渗透率.10 图 17：2022 年各品牌 OLED 电视出货量预测（百万台）.11 图 18：IT OLED 出货量预测(百万台）.11 图 19：平板及笔电 OLED 渗透率.11 图 21：苹果中大尺寸 OLED 规划.12 图 22：OLED TV 出货量结构（百万台）.13 图 23：三星、LG 大尺寸 OLED 面板投资规划.13 8XoWeXbWvXhUuUcVaQcMaQnPmMnPsQjMrRzQiNmMtO7NrQqQuOmMqRMYnPpQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/28 图 24：全球 OLED 市场竞争格局.14 图 25：2022-2026 年主要平板显示厂商新增投资情况.16 图 26：LCD 面板成本构成.17 图 27：OLED 面板成本构成.17 图 28：LCD 与 OLED 工艺制程设备对比.18 图 29：OLED 设备支出占比（以 eLEAP 方案为例）.18 图 30：OLED 面板尺寸增长对蒸镀与转运设备需求增长显著.18 图 31：OLED 及 LCD 设备市场（亿美元）.19 图 32：全球 OLED 材料市场规模（亿美元）.20 图 33：中国 OLED 材料市场规模（亿元）.20 图 34：65 OLED TV 面板成本（）.20 图 35：发光材料是 OLED 有机材料盈利能力最高部分.21 图 36：2019 年全球 OLED 材料市场份额.21 图 37：OLED 驱动芯片产业带来巨大的发展机遇.22 图 38：2022Q1 智能手机 AMOLED 显示驱动 IC 竞争格局.22 图 39：显示驱动 IC 市场空间（亿美元）.23 图 40：小尺寸显示驱动价格趋势（美元）.23 图 41：2022Q1 智能手机 LCD 显示驱动 IC 竞争格局.23 图 42：晟合微在细分领域具有较强竞争力.24 图 43：莱特光电营收及毛利率（百万元）.25 图 44：2021 年莱特光电营收构成（百万元）.25 图 45：中颖电子营收及毛利率.26 图 46：2021 年中颖电子营收构成（百万元）.26 图 47：韦尔股份营收及毛利率.26 图 48：2021 年韦尔股份营收构成（百万元）.26 图 49：天德钰营业收入及毛利率情况.27 图 50：2021 年天德钰营收构成（百万元）.27 图 51：21H1 国内本土显示驱动芯片厂商出货量排名.27 表 1：AMOLED 面板和 TFT-LCD 面板产品特性.5 表 2：全球 OLED 面板厂商已建及拟建 AMOLED 产线.14 表 3：中国大陆 OLED 面板量产（截止 2021 年 12 月）.15 表 4：OLED 有机材料在手机、电视面板中成本占比.19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/28 1.OLED 率先率先在中小尺寸渗透率持续提升在中小尺寸渗透率持续提升，国内有望占据主，国内有望占据主导地位导地位 1.1OLED 行业蒸蒸日上，行业蒸蒸日上，率先在中小尺寸领域得到广泛率先在中小尺寸领域得到广泛应用应用 OLED（Organic Light-Emitting Diode）是一种电致发光器件，按照驱动方式不同可分为：无源驱动（PMOLED）和有源驱动（AMOLED）。其中，其中，AMOLED 是目前是目前 OLED屏幕的主流技术屏幕的主流技术，主要应用于，主要应用于手机、电视、电脑、平板、手机、电视、电脑、平板、VR、车载显示等、车载显示等场景场景。AMOLED虽然工艺较为复杂，但其驱动电压低、发光元件寿命长，适合应用在高分辨率面板。PMOLED 结构较简单、驱动电压高，适合应用在低分辨率面板上，如手环、智能手表等。据统计，手机是 OLED 最大的下游应用终端，占比达 73%。整体上讲，OLED的产业化工作已经开始，其中单色、多色和彩色器件已经达到批量生产水平，大尺寸全彩色器件目前尚处在产业化的前期阶段。图图 1：OLED 分类分类 图图 2：OLED 在高分辨率在高分辨率中小尺寸显示屏中小尺寸显示屏得到广泛应用得到广泛应用 资料来源：莱特光电招股书，国元证券研究所 资料来源：各公司官网，国元证券研究所 图图 3：OLED 下游应用领域占比下游应用领域占比 资料来源：全拓数据，国元证券研究所 智能手机智能手机,88%TV,7%智能手表智能手表,2.3%其它其它,2.7%请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/28 OLED 是继是继 CRT 与与 LCD 之后第三代显示技术，之后第三代显示技术，多种维度多种维度优势优势显著显著，驱动行业迅速驱动行业迅速增长增长。AMOLED 面板的每个像素都可以连续且独立的驱动发光，不需要背光模组，相对于上一代 TFT-LCD 面板具有更薄更轻、可弯曲、色彩对比度高、响应速度快等优点。近年来，随工艺改进，AMOLED 显示面板在性能不断提升的同时，成本得到了有效把控，这也进一步提升了 AMOLED 的市场竞争力，市场占比持续提升。据Omdia 预测，2021 年全球平板显示市场规模约为 1571 亿美元，AMOLED 面板市场规模约为 429.35 亿美元，占比约 27.3%，到 2025 年 AMOLED 市场规模预计将达到 567.83 亿美元，市场占比将提升至 39.7%，CAGR 达 5.8%。表表 1：AMOLED 面板和面板和 TFT-LCD 面板产品特性面板产品特性 特性特性 TFTTFT-LCDLCD AMOLEDAMOLED 柔性显示/折叠显示 不能 能 透明显示 能 能，更易实现 响应速度 较快，约 10ms 快，约 1ms 可视视角 较大（85 度时，视角对比度 10：1）大（85 度时，视角对比度 1,000：1）色彩饱和度（NTSC 色域）中（85%）高（105%）对比度 低（1,000:1）高（1,000,000:1）发光方式 非自发光，需背光源 自发光 厚薄 厚 薄 资料来源：莱特光电招股书，国元证券研究所 图图 4：OLED、LCD 显示显示市场规模市场规模及增速及增速（亿美元）（亿美元）资料来源：Omdia，国元证券研究所-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5004006008001,0001,2001,4001,6001,800202120222023202420252026TFT LCDOLEDTFT LCD yoyOLED yoy 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/28 1.2.中小尺寸中小尺寸 OLED：AMOLED 显示屏已成主流显示屏已成主流，存量时代供应链降本需存量时代供应链降本需求持续求持续 智能手机：智能手机：AMOLED 显示屏已成主流，显示屏已成主流，曲面屏及折叠屏手机应用扩大带动曲面屏及折叠屏手机应用扩大带动 OLED 市占率持续市占率持续提升。提升。OLED 具有轻薄、低功耗、高对比度、可弯曲的特性，特别适合应用在中小尺寸的移动终端领域，具有高分辨率的中小尺寸显示屏正在成为终端显示的必备 OLED屏。2017 年，苹果开始在其旗舰手机 iPhone X 搭载柔性 AMOLED 面板，成为手机市场大规模搭载 AMOLED 的开端；2019 年，三星、华为进一步推出了折叠屏手机，而 LCD 受限于其器件结构，无法实现曲面屏和折叠屏的需求，未来随着曲面手机及折叠手机应用的不断扩大，AMOLED 的市场占有率将持续增加。据 Omdia 统计，2021 年 AMOLED 在智能手机领域渗透率已达 35.3%，到 2023 年有望进一步提升至 42.5%，增长十分显著。图图 5：全球智能手机全球智能手机 OLED 屏幕渗透率屏幕渗透率 资料来源：Omdia，国元证券研究所 智能手机智能手机作为作为 OLED 最大应用市场，最大应用市场，进入存量时代叠加价格下降，手机厂商更加重进入存量时代叠加价格下降，手机厂商更加重视成本把控。视成本把控。随 5G 手机渗透率到达一定水平，智能手机创新迭代逐渐放缓，目前智能手机已经进入了存量时代。同时，通过复盘旗舰机型历史数据我们可以看到，2018-2020 年各手机品牌旗舰机价格保持稳定或有小幅上升，随 5G 渗透率快速提升，市场竞争更加充分，苹果、三星、vivo 等品牌旗舰机型均不同程度下调价格。并且据IDC 统计，5G 手机 2019 年平均售价 812 美元，到 2025 年将降至 416 美元，降幅高达 48.77%。因此，未来手机对厂商将对成本更为敏感，成本把控需求更加迫切。因此，未来手机对厂商将对成本更为敏感，成本把控需求更加迫切。0 0Pp0 2120222023AMOLED LTPO FlexibleAMOLED LTPS FlexibleAMOLED LTPS RigidTFT LCD a-Si RigidTFT LCD LTPS RigidTFT LCD Oxide Rigid 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7/28 图图 6：部分品牌旗舰机型售价（元）：部分品牌旗舰机型售价（元）图图 7：4G、5G 手机售价预计将会不断下探手机售价预计将会不断下探 资料来源：各公司官网，国元证券研究所 资料来源：IDC，国元证券研究所 图图 8：iPhone 12 BoM 成本相对成本相对 iPhone 11 变化变化 资料来源：Counterpoint research，国元证券研究所 LCD 向向 OLED 显示系统显示系统的切换是的切换是导致智能导致智能手机手机 BOM 成本成本增加的主要原因增加的主要原因，目前，目前OLED 面板仍以韩系厂商为主。面板仍以韩系厂商为主。据 Omdia 统计，2021 年 AMOLED 在智能手机领域渗透率已达 35.3%，到 2023 年将有望进一步提升至 42.5%，是 OLED 下游最主要的应用领域。以 iPhone 12 为例，据 Counterpoint research 分析，128GB 的 iPhone 12 的混合材料成本接近 415 美元，比 iPhone 11 增加了 21%。其中，LCD 向 OLED的转变直接导致显示系统成本增加 25.5 美元，是成本的主要增加项。目前中小AMOLED 仍以韩系厂商为主，2021 年国产智能手机 OLED 面板出货量仅占全球的17%份额。与面板格局类似，与面板格局类似，OLED 驱动驱动 IC 目前也主要以韩系厂商为主，国内及台目前也主要以韩系厂商为主，国内及台系系 IC 设计厂商替代空间十分广阔。设计厂商替代空间十分广阔。200040006000800010000120001400020182019202020212022苹果苹果华为华为三星三星OPPOvivo 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8/28 图图 9：智能手机智能手机 OLED 面板出货量（不含面板出货量（不含 ODM）（百万套）（百万套）资料来源：Omdia，国元证券研究所 图图 10：2021 年中小型年中小型 AMOLED 竞争格局（出货量）竞争格局（出货量）图图 11：智能手机显示驱动：智能手机显示驱动 IC 竞争格局（分地区）竞争格局（分地区）资料来源：Omdia，国元证券研究所 资料来源：Omdia，国元证券研究所*表中“Taiwan”系中国台湾地区 智能穿戴：智能穿戴：消费升级带来新增市场，智能穿戴需求应用广泛。消费升级带来新增市场，智能穿戴需求应用广泛。除手机以及 TV 之外，AMOLED还被广泛应用在智能手表、VR 等设备之中。在 ARVR 设备领域，AMOLED 以其快速响应速度在 ARVR 眼罩等显示设备中备受青睐。据 Omdia 统计，2026 年 VR/AR头显设备出货量将分别达 0.82、0.05 亿部，在 VR 领域 OLED 技术将凭借优异的性能对 LCD 技术进行替代，在 AR 领域，OLED 技术将始终占据最主要地位。2026 年OLED 显示屏将在 VR/AR 领域分别实现 27.9%、37.6%的渗透率。未来，伴随AMOLED 技术不断进步，在居民消费升级的大背景下，对于更轻、更薄、显示效果更优产品的青睐将带动原有显示面板的更新换代，AMOLED 的应用也将持续扩大，11%0%5 %00020030040050060070080020192020202120222023SamsungLGDBOEEverdisplayVisionoxTianmaChinaStar其它（日系、台系）其它（日系、台系）中国中国OLED出货量占比出货量占比三星三星,61.2%LGD,10.0%BOE,9.1%维信诺维信诺,5.4%和辉光电和辉光电,4.9%天马天马,3.3%华星华星,2.3%其它其它,3.8%请务必阅读正文之后的免责条款部分 9/28 进一步提升 AMOLED 产品未来的市场规模。图图 12：全球全球 ARVR 出货量预测（亿部）出货量预测（亿部）资料来源：Omdia，国元证券研究所 图图 13：VR 头显头显 OLED 渗透率渗透率 图图 14：AR 头显头显 OLED 渗透率渗透率 资料来源：Omdia，国元证券研究所 资料来源：Omdia，国元证券研究所 显示器件作为智能穿戴主要成本项，显示器件作为智能穿戴主要成本项，在价格及成本项较为敏感的智能穿戴领域，降在价格及成本项较为敏感的智能穿戴领域，降本需求十分迫切。本需求十分迫切。OLED 屏幕由于其清晰度高、亮度好、更轻薄等优势开始被可穿戴领域广泛接受并作为重要卖点之一以后，对于 OLED 屏幕成本的把控需求也逐渐被提上议程。以 Apple Watch 6 为例，据 counterpoint 统计，由于其搭载 Always-On Retina LTPO OLED 屏幕，使手表与上一代相比薄了 0.3 毫米，显示屏占到了整个设备 BoM 成本的比约 13.2%，成为物料成本占比最高的部分之一。而智能穿戴产品对价格更为敏感，所以降本需求将会更加显著。0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.901.002020202120222023202420252026VRAR0 00 20202120222023202420252026TFT LCDAMOLEDOLEDoSLEDoS0 00 20202120222023202420252026LCoSDLPLBSOLEDoSLEDoS 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10/28 图图 15：Apple Watch 6 BOM 分析分析 资料来源：counterpoint，国元证券研究所 1.3.中大尺寸中大尺寸 OLED：当前渗透率较低，：当前渗透率较低，IT/TV 领域有望领域有望接力中小尺寸推接力中小尺寸推动动 OLED 行业发展行业发展 TV OLED：TV 作为作为 OLED 另一重要应用市场，另一重要应用市场，渗透率提升潜力巨大渗透率提升潜力巨大。近年来，随 LG、三星等公司陆续推出大尺寸 AMOLED 电视，2020 年国内电视巨头小米、海信等也纷纷跟进，陆续推出 AMOLED 电视，小米公司更是基于 AMOLED 的特点推出透明电视。带动 AMOLED 屏幕以高端电视领域为起点，出货量持续快速上升。目前 OLED TV虽然出货量占比仍旧较小，LG 和三星凭借其在 OLED 大尺寸面板产能及技术的优势，目前占据 OLED 电视终端的主要份额。据 Omdia 统计，2022 年 OLED TV 渗透率仅 3.4%，但增长十分迅速，到 2026 年 OLED TV 渗透率将有望提升至 5.0%，对应出货量 0.14 亿部，6 年 CAGR 高达 20.2%。图图 16：全球电视面板出货量（全球电视面板出货量（亿台亿台）及及 OLED TV 渗透率渗透率 资料来源：Omdia，国元证券研究所 1.6%5.0%0%1%2%3%4%5%6%0.00.51.01.52.02.53.03.52020202120222023202420252026OLED出货量出货量LCD出货量出货量OLED渗透率渗透率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11/28 图图 17：2022 年各品牌年各品牌 OLED 电视出货量预测（百万台）电视出货量预测（百万台）资料来源：Omdia，国元证券研究所 IT OLED：在笔电及平板领域，消费者对于产品使用体验的重视程度更高，因此具有更轻、更在笔电及平板领域，消费者对于产品使用体验的重视程度更高，因此具有更轻、更薄、显示效果更优等优势的薄、显示效果更优等优势的 OLED 屏幕开始逐渐被主流厂商应用到旗舰产品中。屏幕开始逐渐被主流厂商应用到旗舰产品中。当前在 IT 设备中 OLED 渗透率还较低且主要在平板等中小型设备中，后面随着 OLED技术的不断升级，产能不断扩张，笔电及 PC 台显等更大尺寸设备也将逐步采用OLED 显示，带动中型及中大型 OLED 面板出货量的进一步上升。据 Omdia 统计，2021 年平板及笔电 OLED 显示屏出货量仅分别 2.9、5.0 百万套，渗透率分别 1.8%、2.7%，到 2029 年预计平板及笔电 OLED 显示屏出货量将分别达到 29.5、53.4 百万套，以此计算，渗透率有望提升至 10.2%、22.5%。图图 18：IT OLED 出货量预测出货量预测(百万台）百万台）图图 19：平板及笔电平板及笔电 OLED 渗透率渗透率 资料来源：Omdia，国元证券研究所 资料来源：Omdia，国元证券研究所 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0LGESony三星三星松下松下TPV创维创维夏普夏普海信海信小米小米其它其它0 00020304050607080902020202120222023202420252026202720282029桌面显示器桌面显示器笔电笔电平板平板yoy0%5 % 20202120222023202420252026202720282029笔电笔电OLED渗透率渗透率平板平板OLED渗透率渗透率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12/28 图图 20：IT 及及 TV 更大尺寸更大尺寸 OLED 将接力智能手机成为未来将接力智能手机成为未来 OLED 新驱动新驱动 资料来源：Omdia，国元证券研究所 应用于应用于 IT 及及 TV 的更大尺寸的更大尺寸 OLED 将接力将接力智能手机成为未来智能手机成为未来 OLED 行业新的驱动行业新的驱动力力，也将带动，也将带动 OLED 产业局重塑产业局重塑。目前，具有中大 OLED 面板量产能力的厂商仍主要以韩系面板厂商 LGD、三星为主，而苹果等下游消费电子具有引领作用的品牌也已经开始布局 OLED 屏幕在其中大尺寸的 iPad、MacBook 系列产品的搭载，后续OLED 在各品牌中兴、中大型尺寸产品渗透率有望进一步加速，据 Omdia 统计，65”及以上 OLED 电视 2019 年占 OLED 电视出货量比例约 37%，到 2026 年将有望提升至 53%，也将带动下游面板厂加速更大尺寸 OLED 面板的产线规划和投资。图图 21：苹果中大尺寸：苹果中大尺寸 OLED 规划规划 资料来源：Omdia，国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13/28 图图 22：OLED TV 出货量结构（百万台）出货量结构（百万台）资料来源：Omdia，国元证券研究所 图图 23：三星、三星、LG 大尺寸大尺寸 OLED 面板投资规划面板投资规划 资料来源：Omdia，国元证券研究所 1.3.产能布局前瞻产能布局前瞻，国内国内 OLED 有望有望占据主导地位占据主导地位 中国已成为全球中国已成为全球 LCD 产业中心，产业中心，OLED 厚积薄发有望快速实现弯道超车。厚积薄发有望快速实现弯道超车。2020Q1，中国大陆厂商液晶电视面板出货量与出货面积占比超过 50%，其中京东方、华星光电分别排名全球第一和第二，标志着我国已经成为全球 LCD 产业中心，实现了对韩国厂商的超越。目前以三星及 LGD 为代表的韩国 OLED 面板企业在产能上仍然占据了主要的市场份额，中国企业在 OLED 市场的份额快速提升，有望实现“后发先至”。据韩国显示器产业协会报告，2016-2020 年中国面板厂在全球智能手机 AMOLED 面板市场的场占有率从 1.1%跃升至 13.2%。2017-2020 年间，京东方在全球智能手机AMOLED 面板市场占有率从 0.1%大幅提升至 8.8%。不同于不同于 LCD 产业产业发展中后期发展中后期国内国内厂商厂商才才切切入的情况，国内厂商在入的情况，国内厂商在 OLED 产业发展产业发展前中期就已进入，在技术、产前中期就已进入，在技术、产37S%0 0P46810122019202020212022202320242025202683 776555484265及以上占比及以上占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14/28 能能以及以及市场上，都在快速追赶。市场上，都在快速追赶。图图 24：全球全球 OLED 市场竞争格市场竞争格局局 资料来源：未来智库，国元证券研究所 表表 2：全球全球 OLED 面板厂商已建及拟建面板厂商已建及拟建 AMOLED 产线产线 国家国家 公司公司 工厂工厂 代线代线 量产时间量产时间 产能（千片产能（千片/月）月）中国中国 京东方 鄂尔多斯 5.5 16Q1 4 成都 6 17Q3 48 绵阳 6 19Q2 48 重庆 6 21Q2 48 福州 6 21Q4 48 天马 上海天马 4.5 15Q2 1 上海天马 5.5 18Q4 30 武汉天马 6-15 武汉天马 6 21Q3 37.5 厦门天马 6-48 华星光电 T4 6 19Q4 45 和辉光电 上海 4.5 15Q2 15 上海 6 18Q4 30 维信诺 江苏昆山 5.5 15Q2-江苏昆山 5.5 17Q3 30 河北固安 6 18Q4 30 安徽合肥 6 21Q4 30 信利集团 广东惠州 5-30 四川眉山 6 21Q3 30 合计合计 538538 三星三星,85.4%LGD,2.8%京东方京东方,3.6%和辉光电和辉光电,3.4%维信诺维信诺,2.7%深天马深天马,2.1%其它其它,0.0%请务必阅读正文之后的免责条款部分 15/28 韩国韩国 三星 天安 A1 4.5 07Q2 45 汤井 A2 5.5 14Q2 165 汤井 A2-E 5.5 17Q3 16 牙山 A3 6 17Q3 145 汤井 A4 6 18Q3 30 汤井 A5 6 21Q1 270 L7-1LCD 技改线 6 18Q3 60 L8 中试线 8 19Q3 25 LGD 龟伟 AP2-E2 4.5 13Q3 19 龟伟 AP3-E5 6 17Q3 30 坡州 E7 6 18Q4 15 M2-E4-1 8 14Q3 26 P9 WOLED-E4-2-17Q3 26 M2-E4-3 8 18Q3 24 P9-E6 6 18Q3 45 坡州 P10 10.5 20Q2 45 广州 8.5 19Q4 90 合计合计 10761076 日本日本 JDI 石川 4.5 14Q3 10 白山 6 17Q3 15 茂源 6 18Q4 12 Sharp 高雄 Sakai-1 6 19Q1 15 高雄 Sakai-2 6 19Q2 15 合计合计 6767 合计合计 1680.51680.5 资料来源：各公司官网，国元证券研究所 中国面板企业在中国面板企业在 LCD 领域完成了对于韩国企业的超越后，领域完成了对于韩国企业的超越后，OLED 领域正在成为下一领域正在成为下一个全球显示行业的主战场。个全球显示行业的主战场。虽然终端智能设备景气度有所下行，但目前 OLED 渗透率上升趋势仍未改变，据 Cinno 统计，Q421 中国大陆 OLED 面板产线平均稼动率63%，环比上升 11%。总体来看，2021 年 OLED 面板市场需求仍然保持景气，带动国内 OLED 产线平均稼动率保持平稳增长态势。表表 3：中国大陆中国大陆 OLED 面板量产面板量产（截止（截止 2021 年年 12 月）月）厂商厂商 TFTTFT 代线代线 OLEDOLED 代线代线 基底基底 产能产能 BOE G6 G6 柔性 32 G6 G6 柔性 32 CSOT G6 G6 柔性 30 EDO G4.5 G4.5 刚性/柔性 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16/28 G6 G6 刚性 23 天马 G5.5 G5.5 刚性 8 G6 G6 柔性 30 Truly G4.5 G4.5 刚性 18 维信诺 G5.5 G5.5 刚性/柔性 15 G6 G6 柔性 15 G6 G6 柔性 15 资料来源：Cinno，国元证券研究所 厉兵秣马，国内厉兵秣马，国内 OLED 面板主要厂商加速投资，预计在未来几年内将完成全面投产。面板主要厂商加速投资，预计在未来几年内将完成全面投产。目前，中国新建及拟建的 OLED 产线已达到 20 条以上，国内 OLED 面板总投资也已超过万亿元。京东方重庆工厂、福州工厂、天马武汉工厂、维信诺惠山工厂、信利眉山工厂都将预计在未来几年投产，随着上述产线的投产，中国企业在 OLED 市场的份额有望快速提升。目前，我国新增 OLED 产线投资数量已经超过韩国新增投资数量。据 Omdia 预测，到 2026 年，单看目前已公布项目，我国 OLED 面板产能有望占到 49.04%，与韩系 OLED 面板厂商平分秋色。未来，随未来，随中国中国 OLED 面板厂商面板厂商的产能提升以及配套材料逐步实现全面国产化，我国显示面板企业有望在的产能提升以及配套材料逐步实现全面国产化，我国显示面板企业有望在 OLED 领领域快速追赶，实现第二次超越。域快速追赶，实现第二次超越。图图 25：2022-2026 年主要平板显示厂商新增投资情况年主要平板显示厂商新增投资情况 资料来源：Omdia，国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 17/28 2.国内国内 OLED 快速发展，带动供应链国产化加速提升快速发展，带动供应链国产化加速提升 中国中国 OLED 显示面板行业迅速发展，进一步带动了显示面板行业迅速发展，进一步带动了 OLED 上下游各配套产业的同步上下游各配套产业的同步发展。发展。目前，OLED 领域正在成为下一个全球显示行业的主战场，随国内面板厂商在OLED 行业的加速布局，京东方、维信诺等国内面板企业逐渐在全球 OLED 行业上占有一席之地，据 Sigmaintell 统计，三星依旧占据全球 OLED 面板 80 以上市场份额，而京东方、维信诺已分别占到全球 OLED 市场份额的 3.6%、3.4%，超过了 LGD 2.8%的市占率水平。并且，OLED 面板原材料中取消了光学结构、液晶层与背光模组等，增加了有机发光材料。因此因此 OLED 面板成本结构也与上一代面板成本结构也与上一代 LCD 面板技术有面板技术有极大不同，随着极大不同，随着 OLED 面板厂商的产能提升以及配套材料逐步实现全面国产化，产面板厂商的产能提升以及配套材料逐步实现全面国产化，产业链上游企业业链上游企业将具有将具有极大的市场空间。极大的市场空间。综合比较综合比较成本结构成本结构，OLED 面板上游产业链面板上游产业链中设备、有机材料以及驱动中设备、有机材料以及驱动 IC 领域具有更大弹性领域具有更大弹性。图图 26：LCD 面板成本构成面板成本构成 图图 27：OLED 面板成本构成面板成本构成 资料来源：产业信息网，国元证券研究所 资料来源：爱集微，国元证券研究所 2.1.设备端：设备端：综合比较综合比较 LCD 和和 OLED 面板制程，面板制程，OLED 面板生产工艺在新增设备中价值量最高面板生产工艺在新增设备中价值量最高部分为中道流程的蒸镀设备。部分为中道流程的蒸镀设备。同时，蒸镀设备也是限制目前全球 OLED 产能的主要因素之一。目前，OLED 蒸镀设备仍主要由日本佳能 Tokki 提供，据赛迪智库 2019年统计，佳能 Tokki 的市场占有率达到 90%，补齐主要被三星包揽，OLED 蒸镀设备一机难求已成为了限制国内面板厂商扩大 OLED 产能的重要原因。随着国内随着国内 OLED产能需求的不断扩张，蒸镀设备作为产能需求的不断扩张，蒸镀设备作为 Cell 端核心设备，下游面板厂也自下而上的积端核心设备，下游面板厂也自下而上的积极布局推进其国产化进程。目前，京东方子公司欣奕华已经在蒸镀设备极布局推进其国产化进程。目前，京东方子公司欣奕华已经在蒸镀设备国产化国产化实现实现突破，并于突破，并于 2017 年实现交付。年实现交付。背光模组背光模组,32%彩色滤光片彩色滤光片,21%PCB,12%偏光片偏光片,10%玻璃基板玻璃基板,9%液晶液晶,4%驱动驱动IC,4%其它其它,8%设备设备,35%有机材料有机材料,23%人工人工,9%PCB,7%玻璃基板玻璃基板,6%驱动驱动IC,7%其它其它,13%请务必阅读正文之后的免责条款部分 18/28 图图 28：LCD 与与 OLED 工艺工艺制程制程设备设备对比对比 图图 29：OLED 设备支出占比（设备支出占比（以以 eLEAP 方案方案为例为例）资料来源：爱集微，国元证券研究所 资料来源：Omdia，国元证券研究所 图图 30：OLED 面板尺寸面板尺寸增长增长对蒸镀与转运设备需求增长显著对蒸镀与转运设备需求增长显著 资料来源：Omdia，国元证券研究所 设备端受设备端受行业行业景气度及下游面板厂投资周期影响较大，因此其市场具有波动性。景气度及下游面板厂投资周期影响较大，因此其市场具有波动性。受2020-2021 年疫情扰动影响，下游面板厂商均在积极扩充产能，以应对所预期的“后疫情时代”中越来越多的远程办公学习需求所带来的对更大面板，尤其是 IT 面板，的产品需求。叠加 OLED 行业发展仍处于中早期阶段，2020 年 OLED 及 LCD 设备投资额高达 183 亿美元，后续伴随前期投入产能的陆续释放，以及面板厂商市场策略的调整,据 Omdia 预测，2023 年全球 OLED 及 LCD 设备投资规模预计仅 76 亿美元。我们认为，后续全球面板设备市场新增投资将逐渐转变为我们认为，后续全球面板设备市场新增投资将逐渐转变为 OLED 市场设备为主，市场设备为主，因此因此 OLED 面板特殊设备将具有更大弹性空间。面板特殊设备将具有更大弹性空间。请务必阅读正文之后的免责条款部分 19/28 图图 31：OLED 及及 LCD 设备市场（亿美元）设备市场（亿美元）资料来源：Omdia，国元证券研究所 2.2.OLED 有机材料：有机材料：OLED 有机材料是有机材料是 OLED 面板制造的核心组成部分，同时也是面板制造的核心组成部分，同时也是 OLED 产业链中技术产业链中技术壁垒最高的领域之一，在壁垒最高的领域之一，在 OLED 面板中成本占比较高。面板中成本占比较高。根据 Nano Market 数据，在手机 OLED 面板中，OLED 有机发光材料的成本占比约为 23%，由于大尺寸显示面板在器件结构上与中小尺寸面板有所区别，其拥有更多数量的电子传输层、空穴传输层和有机发光层，因此 OLED 有机发光材料在电视等大尺寸 OLED 面板中的成本占比超过 40%。表表 4：OLED 有机材料在手机、电视面板中成本占比有机材料在手机、电视面板中成本占比 OLEDOLED 有机材料有机材料 手机手机 OLEDOLED 面面板板 电视电视 OLEDOLED 面板面板 发光层材料 12%电子传输层材料 2%3%空穴传输层材料 6%9%空穴注入层材料 3%2%其他材料（电子注入层/阴极/阳极）7%5%合计合计 300FF%资料来源：Nano Market，国元证券研究所 随下游手机和电视随下游手机和电视 OLED 面板产线的投产和产能爬坡，面板产线的投产和产能爬坡，OLED 面板市场规模快速增面板市场规模快速增长，上游长，上游 OLED 有机材料在手机和电视领域的市场也将持续快速扩张。有机材料在手机和电视领域的市场也将持续快速扩张。据 Omdia 数据，2019 年全球 OLED 有机材料市场规模约 10.91 亿美元，2025 年将增至 29.3 亿美元，CAGR 高达 7.9%。我国在 OLED 行业起步较晚，但随国内厂商产能快速扩张，全球 OLED 面板产业的重心也将逐步开始向中国转移。据智研咨询预测，到 20250204060801001201401601802020202120222023202420252026OLEDLCD 请务必阅读正文之后的免责条款部分 20/28 年，国产 OLED 有机材料市场规模将从 2019 年的 15.40 亿元增至 47.10 亿元，CAGR 达 20.5%。图图 32：全球：全球 OLED 材料市场规模（亿美元）材料市场规模（亿美元）图图 33：中国：中国 OLED 材料市场规模（亿元）材料市场规模（亿元）资料来源：Omdia，国元证券研究所 资料来源：智研咨询，国元证券研究所 OLED 面板各环节虽面板各环节虽普遍普遍存在降本趋势，但材料端降本压力最小。存在降本趋势，但材料端降本压力最小。以 65”OLED 电视面板为例，据 Omdia 统计，2022H1 其材料成本项相较 2021H1 仅有 4 美元的略微下降，而其它成本项下降幅度达到了 349 美元。目前，65”OLED TV 面板在成本方面距理想的目标成本（良率80%）仍有近 1.7 倍的差距，拆分成材料成本与其它成本项看，材料成本差值仅 1.5 倍，且主要集中于降低量产损失带来的成本下降，而其它成本则与理想状态下有 2 倍的差距。因此因此，OLED 面板材料端的上游厂商受降面板材料端的上游厂商受降本压力本压力预计预计将会较小，有望成为将会较小，有望成为 OLED 产业扩张最受益的环节之一。产业扩张最受益的环节之一。图图 34：65 OLED TV 面板成本（）面板成本（）资料来源：Omdia，国元证券研究所 0%5 %051015202530352019202020212022202320242025市场规模市场规模yoy0 000101520253035404550市场规模市场规模yoy02004006008001000120014001600180021H122H1目标值（良率目标值（良率80%）无量产损失材料无量产损失材料量产损失量产损失其他成本其他成本 请务必阅读正文之后的免责条款部分 21/28 目前我国在目前我国在 OLED 终端材料上的布局相对薄弱，但在更上游的全球终端材料上的布局相对薄弱，但在更上游的全球 OLED 中间体占中间体占据较高市场份额。据较高市场份额。由于 OLED 终端材料的专利壁垒较高，是 OLED 材料产业链中盈利最强的环节，其行业毛利率高达 60%-80%。目前 OLED 终端材料主要生产厂商为UDC、德国默克、杜邦公司、出光兴产、LG 化学、德山集团等国外厂商，国外厂商对于核心专利的限制造成了我国在“中间体-终端材料-面板”核心产业链国产化出现了断层，也制约了我国 OLED 显示面板行业的快速发展。随着国外专利逐步到期，随着国外专利逐步到期，OLED 终端材料专利产品国产化完成从终端材料专利产品国产化完成从 0 到到 1 的突破，也将为我国的突破，也将为我国 OLED 终端材料终端材料及中间体厂商带来巨大机遇。及中间体厂商带来巨大机遇。目前，我国从事 OLED 终端材料生产销售厂商主要有莱特光电、奥来德，从事 OLED 中间体生产的企业主要包括瑞联新材、万润股份、濮阳惠成等。图图 35：发光材料是发光材料是 OLED 有机材料盈利能力最高部分有机材料盈利能力最高部分 图图 36：2019 年全球年全球 OLED 材料市场份额材料市场份额 资料来源：智研咨询，国元证券研究所 资料来源：新材料在线，国元证券研究所 2.3.驱动驱动 IC：国内新型显示产业的快速发展，给产业链上游的国内新型显示产业的快速发展，给产业链上游的 OLED 驱动芯片产业带来巨大的发驱动芯片产业带来巨大的发展机遇。展机遇。从行业看，显示技术的升级与下游应用的拓展将推动显示驱动芯片市场持续增长，据 Frost&Sullivan 统计，2019 年全球显示驱动芯片出货量约 156.0 亿颗，预计 2024 年全球显示驱动芯片出货量将达到 218.3 亿颗，CAGR 高达 7.0%。目前，中国已经奠定了全球面板制造中心的地位，相应的大陆市场也成为全球驱动芯片主要市场，国产替代空间巨大。出光兴产出光兴产,35.4%德国默克德国默克,17.1%UDC,15.2%陶氏化学陶氏化学,12.7%住友化学住友化学,12.6%韩国德山韩国德山,4.7%其它其它,2.3%请务必阅读正文之后的免责条款部分 22/28 图图 37：OLED 驱动芯片产业带来巨大的发展机遇驱动芯片产业带来巨大的发展机遇 资料来源：各公司官网，国元证券研究所 受益于下游面板厂商在全球产业链中竞争力不断提升，受益于下游面板厂商在全球产业链中竞争力不断提升，我国我国 OLED 显示驱动显示驱动 IC 发发展展迎来重大机遇。迎来重大机遇。虽然中国目前成为了屏幕生产、出口大国，但屏幕驱动芯片，却主要靠进口，2019 年京东方采购屏幕驱动芯片金额超过 60 亿元，其中国芯片占比不到 5%，并且其中绝大部分仍以 TFT LCD 驱动芯片为主。以智能手机 AMOLED 驱动 IC 为例，据 Omdia 统计，2022Q1 全球 OLED 驱动芯片市场近 70%份额由韩国三星电子以及 LG 集团子公司 LX Semicon 占据，国内 OLED 驱动芯片占比还处于较低水平。快速发展的国内 AMOLED 产业对于实现驱动 IC 的自主化、完成产业链闭环的需求十分强烈。图图 38：2022Q1 智能手机智能手机 AMOLED 显示驱动显示驱动 IC 竞争格局竞争格局 资料来源：Omdia，国元证券研究所 三星三星,55.0%LX Semicon,14.6%Novatek,11.6 Hitek,5.8%Raydium,4.5%Magnachip,3.5%Viewtrix,2.8%Synaptics,0.3%Anapass,0.1%其它其它,1.8%请务必阅读正文之后的免责条款部分 23/28 受 LCD 驱动芯片价格降低影响，据 Omdia 预测，显示驱动芯片在 2021 年实现了一轮快速增长达到 137.98 亿美元后，行业收入规模预计将有所下降，到 2029 年预计行业收入规模将缓慢恢复到与 2020 年相近的 79.72 亿美元的水平。但具体来看，以中小尺寸屏幕为例，OLED 显示驱动芯片的盈利能力远高于传统的 TDDI 芯片显示驱动芯片，因此因此切入切入 OLED 显示驱动芯片领域显示驱动芯片领域也也成为我国面板驱动成为我国面板驱动 IC 厂商的重要战厂商的重要战略。略。图图 39：显示驱动显示驱动 IC 市场空间（亿美元）市场空间（亿美元）图图 40：小尺寸显示驱动价格趋势（美元）小尺寸显示驱动价格趋势（美元）资料来源：Omdia，国元证券研究所 资料来源：Omdia，国元证券研究所 当前我国显示驱动芯片当前我国显示驱动芯片产业玩家产业玩家主要主要由由两种类型两种类型的的企业企业组组成：成：一、一、传统传统 LCD 显示驱动显示驱动芯片企业芯片企业向向 OLED 显示驱动显示驱动芯片业务芯片业务拓展拓展 这类企业以中颖电子、韦尔股份、天德钰（拟上市）、集创北方（拟上市）为代表，一般都具有较为深刻的产业链理解与上下游资源的积累，并且在 LCD 显示驱动芯片领域已经具有一定的行业地位，能够凭借前期的积累，快速扩充团队，切入到 OLED 显示驱动芯片领域中；图图 41：2022Q1 智能手机智能手机 LCD 显示驱动显示驱动 IC 竞争格局竞争格局 资料来源：Omdia，国元证券研究所-20%-10%0 0Pp04060801001201401602020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029市场空间市场空间yoy01234567821Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4HD TDDIFHD TDDIFHD AMOLED DDINovatek,31.7%Ilitek,16.1%集创北方集创北方,14.1%FocalTech,11.2%豪威豪威,10.8%Himax,6.2%Synaptics,5.2%天德钰天德钰,1.8%其它其它,2.9%请务必阅读正文之后的免责条款部分 24/28 二、二、海外海外 OLED 显示驱动芯片团队回国创业显示驱动芯片团队回国创业 该类型企业一般在其细分领域具有极强的是技术研发实力和演进能力，能够凭借海外积累的丰富经验，结合国内快速响应能力以及成本优势，迅速获得市场认可，实现市占率的提升，这类企业中以晟合微为典型，其是国内唯一一家拥有 FHD,FHD 及 QWHD CASCADE OLED 驱动芯片设计经验的设计公司，技术先进，市场认可度高。图图 42：晟合微在细分领域具有较强竞争力：晟合微在细分领域具有较强竞争力 资料来源：公司官网，国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 25/28 3.重点公司重点公司 3.1.莱特光电：莱特光电：覆盖覆盖 OLED 材料材料全生产链全生产链，打破国外寡头垄断，打破国外寡头垄断 实现材料端实现材料端全产业链覆盖，与国内全产业链覆盖，与国内 OLED 面板产业共成长。面板产业共成长。莱特光电采用从最上游OLED 有机材料中间体开发、合成、到后端的升华前材料制备及终端材料生产的全产业链运营模式，具有优秀的快速响应以及成本控制能力。公司 OLED 有机材料包括OLED 终端材料及 OLED 中间体，为国内主要的 OLED 面板厂商京东方、华星光电、和辉光电等客户进行 OLED 终端材料的批量供货。公司在 Red Prime 材料方面打破了常年来被美德日韩等少数国家专利垄断，成为京东方和华星光电 Red Prime 材料的独家国产供应商，同时也是和辉光电平板系列 Red Prime 材料的唯一供应商。图图 43：莱特光电营收及毛利率（百万元）莱特光电营收及毛利率（百万元）图图 44：2021 年莱特光电营收构成年莱特光电营收构成（百万元）（百万元）资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 3.2.中颖电子：中颖电子：AMOLED 显示驱动芯片向前装市场突破显示驱动芯片向前装市场突破 公司是国内领先的公司是国内领先的 MCU 公司，锂电池管理芯片公司，锂电池管理芯片 AMOLED 驱动芯片描绘新成长曲驱动芯片描绘新成长曲线。线。公司在 OLED 驱动芯片布局多年，早在 2015 年就与和辉光电合作开发 AMOLED驱动芯片，并实现了首个 AMOLED 国内量产产业链合作，目前芯颖科技是全球主要的 PMOLED 驱动芯片供货商之一，已经实现 AMOLED 手机面板驱动芯片量产，目前主要应用于前装市场。0 0Pp01001502002503003504002018201920202021营收营收yoy毛利率毛利率0501001502002503003504002018201920202021OLED终端材料终端材料OLED中间体中间体其他中间体其他中间体其他业务其他业务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 26/28 图图 45：中颖电子营收及毛利率：中颖电子营收及毛利率 图图 46：2021 年中颖年中颖电子营收构成电子营收构成（百万元）（百万元）资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 3.3.韦尔股份：具有全球竞争力的超级平台型芯片设计公司韦尔股份：具有全球竞争力的超级平台型芯片设计公司 公司致力于提供传感器解决方案、模拟解决方案和触屏与显示解决方案。在智能手机、车载等领域，已经成功破局高端，且部分产品已走在全球先列。在 CIS 核心业务外，公司积极打造半导体设计超级平台，通过加大模拟、射频功率自研，外延并购synaptics TDDI 团队及深圳吉迪思，成功打造了“显示触控驱动 屏下指纹 外围模拟 射频 功率”的 IC 设计平台。2021 年公司 TDDI 产品在诸多一线手机品牌客户方案中陆续量产；公司 OLED DDIC 产品将在 2022 年应用于智能手机客户产品方案中。图图 47：韦尔股份：韦尔股份营收及毛利率营收及毛利率 图图 48：2021 年韦尔股份营收构成年韦尔股份营收构成（百万元）（百万元）资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 3.4.天德钰天德钰（拟上市）（拟上市）：LCD 驱动驱动 IC 领先企业领先企业 公司深耕显示驱动领域数十年，在智能移动终端显示驱动芯片、摄像头音圈马达驱动0%5 %05EP00400600800100012001400160020172018201920202021营业收入（百万元）营业收入（百万元）yoy毛利率毛利率工业控制工业控制,1,166.20消费电子消费电子,326.66其他业务其他业务,1.050P00 0%000010015020025030020172018201920202021营业收入（亿元）营业收入（亿元）yoy毛利率毛利率CMOS图像图像传感器传感器,16,263.73半导体设半导体设计及销售计及销售,5,103.82TDDI,1,962.79集成电路产集成电路产品品,419.53影像技术影像技术,282.38液晶显液晶显示类示类,7.4其他业务其他业务,63.87 请务必阅读正文之后的免责条款部分 27/28 芯片、快充协议芯片、电子标签驱动芯片领域皆与知名下游终端客户取得了较好的长期合作，具有较强的市场竞争力。在智能移动终端显示驱动芯片方面，公司产品已广泛应用于华为、小米、传音、中兴等手机及亚马逊、谷歌、百度等平板/智能音箱。在智能手机领域，据 CINNO Research 统计，2021 年上半年国内显示驱动芯片领域，天德钰出货量占行业总出货量的比例约 12%，排名行业第四。图图 49：天德钰营业收入及毛利率情况：天德钰营业收入及毛利率情况 图图 50：2021 年天德钰营收构成年天德钰营收构成（百万元）（百万元）资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 图图 51：21H1 国内本土显示驱动芯片厂商出货量排名国内本土显示驱动芯片厂商出货量排名 资料来源：Cinno，国元证券研究所-20%0 0000400600800100012002018201920202021营业收入（百万元）营业收入（百万元）yoy毛利率毛利率DDIC,835.35ESL DRIVER IC,163.22QC/PD IC,69.03VCM DRIVER IC,48.12

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