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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 多资产配置研究多资产配置研究 资产配置专题资产配置专题 2025 年年 12 月月 01 日日 【资产配置专题】2026 年宏观脑洞开在哪儿年宏观脑洞开在哪儿 摘要摘要 2018 年以来，我们已经连续多次发布年度宏观脑洞报告，目的是在市场一致预期之外，提供更多发散的可能。一致性预期往往已映射到资产价格中，而对一致性预期的偏离才是市场波动和博弈的空间所在。对于投资而言，应对的重要性远大于精准的预测。因此我们还是希望给出一些在一致性预期之外

2、概率较高的情景，主要内容如下：1.美国通胀压力超预期,美联储重启加息 2.欧元区债务风险放大 欧洲央行重新扩表 3.黄金价格转入持续调整 4.美国原油产量触顶回落，油金比触底回升 5.居民消费可能超预期 6.出口继续超预期 7.出口价格增速转正，推动 PPI 超预期复苏 8.租金加速下降二手房下行预期或带来新一轮地产政策 风险提示：风险提示：地缘政治冲击；政策超预期变动。证券分析师：牛播坤证券分析师：牛播坤 邮箱： 执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良证券分析师：郭忠良 邮箱： 执业编号：S0360520090002 证券分析师：黄雄证券分析师：黄雄 电话：010-665

3、00851 邮箱： 执业编号：S0360523070002 相关研究报告相关研究报告 回不去的繁荣美国制造业的崛起与衰落 2025-09-30 价值链视角：中美贸易新变局 2025-05-07 资产配置专题报告 2025 年第 1 期：通胀动能切换2025 年海外大类资产配置展望 2025-01-27 2025 年宏观脑洞开在哪儿 2024-11-18 资产配置专题报告 2024 年第 2 期：美联储政策利率路径或将出现反复 2024-09-17 华创证券研究华创证券研究所所 资产配置专题资产配置专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转

4、载未经许可，禁止转载 目目 录录 一、一、美国通胀压力超预期美国通胀压力超预期,美联储重启加息美联储重启加息.4 二、二、欧元区债务风险放大欧元区债务风险放大 欧洲央行重新扩表欧洲央行重新扩表.5 三、三、黄金价格转入持续调整黄金价格转入持续调整.6 四、四、美国原油产量触顶回落，油金比触底回升美国原油产量触顶回落，油金比触底回升.7 五、五、居民消费可能超预期居民消费可能超预期.8 六、六、出口继续超预期出口继续超预期.10 七、七、出口价格增速转正，推动出口价格增速转正，推动 PPI 超预期复苏超预期复苏.11 八、八、租金加速下降二手房下行预期或带来新一轮地产政策租金加速下降二手房下行预

5、期或带来新一轮地产政策.12 XVVZsOxPyRrQnOrOrNrNqR8OaO6MtRmMpNtOiNrQtRlOoOtRbRoPnNMYnPrRxNrRxP 资产配置专题资产配置专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录图表目录 图表 1 加征关税推动耐用品价格和整体核心通胀水平走高.4 图表 2 失业率上行压力可能引发进一步的财政赤字扩张.5 图表 3 今年上半年海外投资者大举增加欧元资产配置.6 图表 4 强势欧元和极低债市风险溢价暴露欧元资产估值风险.6 图表 5 黄金跑赢美债的幅度显示高通胀风险已被显著定价.7 图表 6 美股、

6、原油和黄金价格之比都已经大幅回落.7 图表 7 美国能源署预计美国原油产量或将在 2027 年触顶回落.8 图表 8 纽约原油 12 个月期限价差处于较低水平.8 图表 9 2025 年前三季度居民消费倾向同比下降.9 图表 10 居民消费支出增速主要受衣、食、住和医四类显著拖累.9 图表 11 从 10 月社零数据看，衣、食、医三类增速呈现复苏（单位：%）.10 图表 12 WTO 预测 2026 年全球贸易增速有所放缓，亚洲首当其冲.10 图表 13 关税落地后中国出口对美依赖度大幅下降的同时增速不减（单位：%）.11 图表 14 2025 年中国出口价格指数已不再拖累 PPI（单位：%）