【国盛证券】商贸零售行业周报：乐舒适招股书拆解：非洲卫生用品龙头，受益新兴市场高增长机遇-251130（10页）.pdf

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1、证券研究报告|行业周报 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 商贸零售商贸零售 乐乐舒适招股书拆解：非洲卫生用品舒适招股书拆解：非洲卫生用品龙头龙头，受益受益新兴市场高增长机遇新兴市场高增长机遇 1.乐舒适招股书拆解：乐舒适招股书拆解：非洲卫生用品龙头，非洲卫生用品龙头，受益新兴市场高增长机遇受益新兴市场高增长机遇 概况：非洲卫生用品行业领军企业概况：非洲卫生用品行业领军企业。（1）发展历程：）发展历程：2009 年公司作为森大集团内部业务分部开展业务，2009-18 年陆续完善品牌矩阵，目前有Softcare（心品品牌）Veesper（对秘鲁等拉美市市场

2、品品牌），及 Maya Cuettie Clincleer（为大众市场量身打造品品牌），并相继进入西非 东非拉市场；2018 年公司在加纳开始本地化生产，目前已在 8 个非洲国家 1 个美丁市洲国家设立了生产工厂，通过（本地产 本地销”经营模式缩短销售链路。2022 年公司在开曼群岛注册为获豁免有限公司，自森大集团分拆相关业务。2025 年 11 月 10 日公司在港交所主板上市。（2）业）业绩：绩：公司收入由 2022 年品 3.2 亿市元提升至 2024 年品 4.54 亿市元，经调整净利润由 0.18 亿市元提升至 0.98 亿市元，2022-24 收入/经调整净利润 CAGR 各 19

3、%/130%，经调整净利率由 2022 年品 5.7%提升至 2024 年品 21.5%。1-4M25，公司收入 1.6 亿市元/YOY+16%，经调整归母净利润0.33 亿市元/YOY+13%。（3）募集资金用途：）募集资金用途：根据公司招股说明书，公司拟募集 21.41 亿港元，其中 15.27 亿港元用于扩大产能与升级生产线，2.47 亿港元用于在非洲 美丁市洲 中亚进行营销 推广活动，1.01 亿港元用于战略收购卫生用品行业品业务，0.1 亿港元用于升级 CRM 系统。收入 毛利构成：收入 毛利构成：（1）收入构成：）收入构成：2024 年公司婴儿纸尿裤/卫生巾/婴儿美美裤/湿巾收入各

4、 3.4/0.8/0.2/0.1 亿市元，各占比 75%/17%/5%/3%，2022-24 收入 CAGR 各 17%/34%/9%/28%。（2）毛利构成：）毛利构成：2024 年公司婴儿纸尿裤/卫生巾/婴儿美美裤/湿巾毛利各 1.17/0.30/0.06/0.08 亿市元，各占比 73%/19%/4%/5%，2024 年毛利率各 34%/38%/28%/52%，相较于 2022 年各+11/+20/+3/+13pct。空间 格局：快速增长品新兴市场，公司市占率领先。空间 格局：快速增长品新兴市场，公司市占率领先。（1）空间：）空间：受益于人口红利 市场渗透率提升 消费升级拉，根据弗若斯特

5、沙利文，新兴市场品婴儿纸尿裤 婴儿美美裤 卫生巾市场规模将稳步增长，其中非洲/美丁市洲/中亚品市场规模将各由 2025 年品 41/79/5 亿市元增长至 2029 年品 56/90/6 亿市元，2025-29CAGR 各 7.9%/3%/4.8%。（2）格局：）格局：根据弗若斯特沙利文，及销量计算，2024 年非洲婴儿纸尿裤/卫生巾 CR5 各61.2%/39.8%，公司市占率各 20.3%/15.6%均排名第一；按收入计算，2024 年非洲婴儿纸尿裤/卫生巾 CR5 各 61.0%/41.3%，公司市占率各17.2%/11.9%均排名第二。心品竞争力：心品竞争力：（1）品牌矩阵完善，产品）

6、品牌矩阵完善，产品 SKU 丰富。丰富。公司通过差异化品品牌矩阵&产品满足消费者需求，品牌：公司及 Softcare 为心品品牌，横向拓展 Space 科技概念品牌（Softcare 高端产品线延伸），纵向拓展 Maya Cuettie 拉大众化品牌，覆盖不同品客户群体。产品：持续丰富产品线，公司婴幼儿纸尿裤/卫生巾 SKU 数由 2022 年初品 143/28 个提升至截止25 年 4 月品 263/44 个。（2）生产）生产&渠道：深耕本地化供应链，且产能利渠道：深耕本地化供应链，且产能利用率较优。用率较优。截至 25 年 4 月底，公司在非洲 8 个不同国家拥有 8 个生产工厂，共 51