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1、运营稳健增长运营稳健增长&现金现金流流改善，环卫无人化迎发展机遇改善，环卫无人化迎发展机遇请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券环保行业东吴证券环保行业20252025中报总结中报总结证券分析师：袁理执业证书编号：S0600511080001联系邮箱：证券分析师：陈孜文执业证书编号：S06005230700062025年9月5日证券研究报告 行业深度 环保工程及服务2垃圾垃圾焚烧焚烧：25H125H1提提质增效提质增效提ROE+ROE+现金流改善提分红持续兑现现金流改善提分红持续兑现！运营运营提质增提质增效主导业绩增长效主导业绩增长&财务费用财务费用下降。下降。25H1板块收入同比+1%，归

2、母净利润+8%，毛利率+2.9pct，财务费用率-0.6pct，净利率+1.4pct。固废纯运营企业绿动（同比+0.8pct，下同）、军信（+0.1pct）、永兴（+0.1pct）ROE（加权）显著提升。自由自由现金流持续增现金流持续增厚，厚，中期派息中期派息稳中有升稳中有升。25H1板块经营现金流净额69亿元（+9%），资本开支38亿元（-19%），自由现金流32亿元（24H1为17亿元）。25H1瀚蓝首次中期分红，光大中期每股派息同比+0.01港元，绿动、海螺、旺能中期派息同比持平。关注关注经营提效经营提效+B+B端拓展端拓展+C+C端顺价，增厚盈利端顺价，增厚盈利&改善现金流改善现金流！

3、【吨发提升】25H1，7家垃圾焚烧公司平均吨发（还原供热后）同比+1.8%，吨上网同比+1.2%。【供热加速】25H1供热增速前5：海创+170%、绿动+115%、伟明+67%、天楹+60%、瀚蓝+42%；发电供热比增量前5：天楹+6.4pct、绿动+2.4pct、旺能+1.6pct、海创+1.4pct、中科+0.9pct。【IDC合作】旺能（获市级、省级备案）、军信（与长沙数字集团签署合作协议）、瀚蓝（与中国联通广东省分、深城交签署合作协议）、伟明（与温州龙湾区政府、中国移动温州分公司签署合作协议）。【C端顺价】佛山拟于25年9月下旬召开生活垃圾处理费定价听证会，C端顺价推进。重点推荐：重点

4、推荐：1 1）瀚蓝环境：）瀚蓝环境：内生+并购成长超预期，首次中期派息彰显积极分红意愿；2 2）绿色动力）绿色动力A+HA+H：25H1归母同增24%，提分红+提ROE兑现典范；3 3）海螺创业：）海螺创业：25H1自由现金流首次转正，固废业绩稳健增长+水泥业绩回升，周期+自由现金流拐点弹性叠加；4 4）永兴股份）永兴股份：垃圾量提升带动25H1产能利用率提至85%（较24年+5pct），带来持续现金成长。核心要点核心要点风险提示：应收风险，资本开支超预期上行，价格改革不及预期，竞争加剧等水务运营水务运营：业绩稳健，资本开支下行，自来水提价：业绩稳健，资本开支下行，自来水提价加速加速业绩稳健，

5、资本开支下行业绩稳健，资本开支下行。25H1板块收入同比-2%，归母净利润+6%，毛利率和净利率同步向上。其中中山公用业绩增幅最为突出，主要系持有广发证券投资收益高增。25H1板块经营性现金流净额35亿元（+18%），资本开支76亿元（-21%），自由现金流-41亿元（2024H1为-66亿元）。核心核心城市调价落地城市调价落地，有望带动新一轮水价改革，有望带动新一轮水价改革！25年以来广州广州、深圳深圳自来水提价落实，东莞、中山东莞、中山跟进，佛山佛山拟调整污水处理费收费标准。水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全球范式的持续业绩&股息增长。重点推荐：重点推荐：【粤

6、海投资】稀缺对港供水资产可市场化提价，25H1归母净利同增11.2%超预期；【兴蓉环境】污水提价带动持续增长，25H1资本开支下行；【洪城环境】25H1降本控费业绩稳健，资本开支持续下降。建议关注【首创环保】【北控水务集团】等。环卫环卫：环卫电动化渗透率加速，：环卫电动化渗透率加速，新能源装备销量新能源装备销量高增，无人化迎发展机遇高增，无人化迎发展机遇环卫电动化加速中环卫电动化加速中。根据银保监会交强险数据，2025M1-7，环卫车合计销量43967辆（+3.3%）。其中，新能源环卫车销售7095辆，（+77.6%），新能源渗透率16.14%（+6.75pct），盈峰环境/宇通重工/福龙马新