新消费行业：瑞幸咖啡重估-220419（37页）.pdf

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1、证券分析师证券分析师易永坚易永坚投资咨询资格编号：投资咨询资格编号：S1060516080002S1060516080002电子邮箱：电子邮箱：YIYONGJIANYIYONGJIAN证券研究报告证券研究报告新消费研究之咖啡系列报告二：瑞幸咖啡重估新消费研究之咖啡系列报告二：瑞幸咖啡重估20222022年年0404月月1919日日请务必阅读正文后免责条款请务必阅读正文后免责条款行业评级行业评级社会服务社会服务强于大市（维持）强于大市（维持）核心观点核心观点本篇报告重点分析了咖啡市场中的主要参与者之一瑞幸咖啡：我们认为瑞幸是国内咖啡行业具有领先优势的公司，目前估值水平处于低位，经营数据稳步向上，

2、财务造假带来的系列问题得以基本解决，并已进入高质量发展阶段。公司近况：历经一年半调整，目前瑞幸距全面盈利仅一步之遥，量价齐升带动自营门店经营利润大幅改善，21年自营门店经营利润率达20.2%；经营性现金流净额转正；新开门店满12个月的存活率由2019年的63%增长至2021年的93%；造假导致的债务重组及SEC罚款已基本解决；原责任人脱离公司，公司核心管理层已变更，公司治理回归正常。中国咖啡市场目前处于高增长阶段，且大陆地区人均年咖啡消费量为9杯，较海外成熟市场尚有较大空间；城镇化等因素带动咖啡因需求增加；依赖性强的特点使得咖啡赛道生命周期长且消费粘性高，是现制饮品行业内的极佳赛道。从门店规模

3、及渗透、产品口感及价格、运营能力及商业模式等方面进行分析，瑞幸咖啡已经成为平价咖啡头部品牌，在全国范围内都具有较强的“穿透”能力。从单店、PS角度对瑞幸咖啡进行重估，公司目前估值处于低位，如能转板成功，估值修复空间较大。机会与挑战并存：在门店扩张方面，我们认为一二线城市加密仍有空间但竞争激烈，而下沉市场发展瑞幸具备优势；在单店销售方面，伴随行业向上，咖啡消费习惯逐步成熟，辅之以公司极强的推新和品牌运营能力，单店销量有望继续提升。但如今咖啡赛道火热，行业竞争进入白热化，公司未来发展仍将面临众多竞争对手的挑战。通过研究粉单市场转板条件及案例，瑞幸目前集体诉讼的和解协议方案尚需美国法院的最终批准；H

4、FCAA下中美双方监管部门对审计底稿问题尚未完全达成共识，不确定性因素仍存。风险提示：1）政策风险；2）咖啡完成下沉市场的空间突破有待进一步验证，或将导致拓店不及预期；3）食品安全风险；4）疫情影响超预期风险；5）行业竞争加剧风险；6）原材料成本大幅上涨影响盈利风险。xU9UiYhYlYjZjVtUnV8ObPbRpNqQtRnPlOpPnRlOtRrQ9PqQuNwMnOoRNZpPoR目录目录C CO N T E N T SO N T E N T S近况：已步入高质量发展轨道，造假遗留问题基本解决近况：已步入高质量发展轨道，造假遗留问题基本解决3 3单店模型：门店经营利润率大幅改善单店模型

5、：门店经营利润率大幅改善底层逻辑：咖啡因需求正处爆发期，瑞幸领先底层逻辑：咖啡因需求正处爆发期，瑞幸领先估值：显著低于行业平均水平估值：显著低于行业平均水平空间及挑战：率先布局全国市场，但竞争激烈空间及挑战：率先布局全国市场，但竞争激烈风险提示风险提示转板分析及案例研究转板分析及案例研究近况：财务端近况：财务端距全面盈利仅一步之遥，自营门店经营利润大幅改善距全面盈利仅一步之遥，自营门店经营利润大幅改善资料来源：公司公告，平安证券研究所（注：2017年收入、归母净利润及经营现金流时间区间为2017年6月16日至12月31日。）4 420212021年以来自营门店年以来自营门店OPOP margi

6、nmargin转正且呈增长态势转正且呈增长态势20212021年公司层面实现扭亏为盈年公司层面实现扭亏为盈2021Q12021Q1- -Q4Q4同店销售增长率均超同店销售增长率均超40%40% 公司层面：距全面盈利仅一步之遥。公司层面：距全面盈利仅一步之遥。2021年实现营收79.65亿元，同比+97.48%；归母净利润6.86亿元，上年同期为-55.89亿元，经调整利润-0.002亿元，上年同期为-19.52亿元，2021年公司层面已实现扭亏为盈，距离全面盈利仅一步之遥；经营现金流由负转正，2021年为1.23亿元。 门店层面：门店层面：20212021年来自营门店年来自营门店OP marg