《煤炭开采行业：24年报&25Q1季报综述——上市煤企全解析（一）-250508（20页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《煤炭开采行业：24年报&25Q1季报综述——上市煤企全解析（一）-250508（20页）.pdf（20页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、证券研究报告|行业专题研究 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 煤炭开采煤炭开采 24 年报年报&25Q1 季报综述季报综述上市煤企全解析上市煤企全解析（一一）动力煤：价格跌回动力煤：价格跌回 21 年初水平。年初水平。截至 2025 年 4 月 30 日：现货：港口 Q5500 现货报 657 元/吨，较年初下跌 111 元/吨，价格已跌回 21 年初水平；现货季度均价：25Q1 港口 Q5500 现货均价 733 元/吨，同比下跌 174元/吨（跌幅 19.2%），环比 24Q4 下跌 100 元/吨（跌幅 12%）；年长协：5 月港口 Q5500

2、年长协报 675 元/吨，较年初下跌 18 元/吨，价格已跌回 21 年下半年水平；年长协均价：25Q1 港口 Q5500 年长协均价 690 元/吨，同比下跌 19元/吨（跌幅 2.7%），环比下跌 8 元/吨（跌幅 1.1%）。焦煤：价格跌回焦煤：价格跌回 17 年中。年中。截至 2025 年 4 月 30 日，现货：柳林低硫主焦报 1250 元/吨，较年初下跌 130 元/吨，价格已跌回 17 年中水平；现货季度均价：25Q1 柳林低硫主焦煤均价 1316 元/吨，同比下跌 982元/吨（跌幅 42.7%），环比 24Q4 下跌 276 元/吨（跌幅-17.4%）；长协：以“山西沙曲焦精

3、煤”为例，目前报 1350 元/吨，较 24 年底下跌 410 元/吨。市场表现：板块垫底，跌幅靠后多以焦煤企业为主。市场表现：板块垫底，跌幅靠后多以焦煤企业为主。2025 年初至 4 月 30日，沪深 300 指数下跌 4.18%，中信煤炭指数下跌 14.42%，跑输沪深 300指数 10.25 个百分点，位居 30 个行业涨跌幅榜第 30 位。个股方面，2025年初至 4 月 30 日，我们选取的 26 家样本煤企中 1 家上涨，25 家下跌。涨幅唯一：安源煤业（+15.6%）；跌幅前五：恒源煤电（-24.2%）、潞安环能（-24%）、山西焦煤（-22.2%）、永泰能源（-21.6%）、兰

4、花科创（-21%）。基金持仓：筹码持续出清，主动持仓比例回落至基金持仓：筹码持续出清，主动持仓比例回落至 21 年起涨前。年起涨前。根据我们对基金重仓持股统计，2025 年 Q1 末主动型基金（含普通股票型、偏股混合型及灵活配置型基金）对煤炭板块持仓占比为 0.44%，较 2024 年 Q4减少 0.38pct；指数型基金（含被动指数型及增强指数型基金）对煤炭板块持仓占比为 0.83%，较 2024 年 Q4 减少 0.24pct；合并计算后，两类型基金对煤炭板块持仓占比为 0.61%，较 24Q4 下滑 0.32pct。业绩综述：行业利润几近腰斩，但部分企业表现优于行业平均。业绩综述：行业利

5、润几近腰斩，但部分企业表现优于行业平均。受价格下行影响，煤炭行业利润大幅下滑，几近腰斩。据国家统计局报道，25Q1 煤炭工业规模以上企业合计利润总额 803.8 亿元，同比-47.7%；亏损企业亏损额 313.7 亿元，同比增亏 27%。上市煤企与行业表现整体一致，但部分企业表现优于行业平均。本周，煤炭上市企业已全部完成 2024 年年报及2025 年一季报披露，与行业情况类似，我们统计的 26 家样本煤企利润总额全部下滑，下滑幅度-8.6%-242%不等。2024 年优于行业平均的有：郑州煤电、电投、新集、神华、中煤、昊华、晋控 25Q1 优于行业平均的有：新集、陕煤、广汇、神华、电投、华阳

6、、中煤、伊泰、兖矿、晋控、昊华、山煤 经营概览：补量、提质、降本以对冲价格下行。经营概览：补量、提质、降本以对冲价格下行。在售价持续承压的背景下，煤企纷纷向内挖潜、降本增效，不断提升增收增效能力以对冲价格下行。龙头煤企吨煤毛利跌幅小于市场价格跌幅，提质降本增效成效显著。2024 年，样本煤企（20 家）合计生产原煤 11.9 亿吨，同比增加 1.8%；销量 14.90 亿吨，同比增加 0.6%。2025 年 Q1，样本煤企（16 家）增持增持（维持维持）行业走势行业走势 作者作者 分析师分析师 张津铭张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱： 分析师分析师 刘力钰刘力钰 执业证

7、书编号：S0680524070012 邮箱： 分析师分析师 高紫明高紫明 执业证书编号：S0680524100001 邮箱： 研究助理研究助理 廖岚琪廖岚琪 执业证书编号：S0680124070012 邮箱： 相关研究相关研究 1、煤炭开采：压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空 2025-05-05 2、煤炭开采：印度钢铁进口关税预期提振海运动力煤需求 2025-05-04 3、煤炭开采：降本增效或成主旋律，筹码持续出清，曙光渐现 2025-04-27 -30%-20%-10%0%10%20%2024-052024-092025-012025-05煤炭开采沪深3002025 05 08年 月

8、日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 合计生产原煤 2.37 亿吨，同比增加 5.98%，环比减少 3.02%；销量2.66 亿吨，同比增加减少 6.69%，环比减少 14.62%。2024 年煤炭售价明显下降，吨煤成本上涨，吨煤毛利明显回落。2024年样本煤企平均吨煤综合售价 742 元/吨，同比下跌 8.95%；平均吨煤综合成本 450 元/吨，同比增长 1.24%；平均吨煤综合毛利 292 元/吨，同比下跌 21.19%。2025 年 Q1 煤炭售价环比下降，部分公司吨煤成下降明显。2025 年 Q1 样本煤企吨煤平均综合售价 589 元

9、/吨，环比下降 16.8%；平均综合成本 391 元/吨，环比下降 15.7%；平均综合毛利 198 元/吨，环比下降 18.9%。投资建议：投资建议：压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。本轮煤价调整自本轮煤价调整自21Q4 的历史最高点以来，下跌持续时间已近的历史最高点以来，下跌持续时间已近 4 年，其价格水平亦普遍跌年，其价格水平亦普遍跌回本轮起涨之前，市场更是对煤价下跌有充分认识。目前正处煤价探底的回本轮起涨之前，市场更是对煤价下跌有充分认识。目前正处煤价探底的关键阶段，距离价格底部或已不远，定要“把握行业本质属性，坚定信心、关键阶段，距离价格底部

10、或已不远，定要“把握行业本质属性，坚定信心、坚守定力”。坚守定力”。一方面，在我们此前发布的六年长虹，七年可期报告中指出“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”，在煤价下跌过程中，由于海外动力煤矿山成本偏高，或率先开启减产行为，从而导致进口煤数量下滑；一方面，国内煤企亏损面逐步扩大，截至 25 年 3 月，亏损煤炭企业占比过半，达 54.8%。随着价格的进一步下行，国内煤企被动/主动减产概率正逐步加大。重点推荐煤炭央企中国神华（重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（）、中煤能源（H+A）；重点推荐困境）；重点推荐困境反转的中国秦发反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的；“绩优则股优”，绩

11、优的新集能源、陕西煤业、电投能新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。存在增量的华阳股份、甘肃能化。风险提示：风险提示：在建矿井投产进度超预期。下游需求不及预期。新建矿井项目批复加速。重点标的重点标的 股票股票 股票股票 投资投资 EPS（元）（元）PE 代码代码 名称名称 评级评级 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 601088.SH 中国神华 买入 2.95 2.71 2.83 2.98

12、 13.10 14.32 13.72 13.04 601898.SH 中煤能源 买入 1.46 1.21 1.29 1.39 7.20 8.48 7.95 7.35 00866.HK 中国秦发 买入 0.20 0.22 0.41 0.61 5.83 4.93 2.64 1.78 601225.SH 陕西煤业 买入 2.31 1.93 2.04 2.15 8.70 10.00 9.48 8.97 601918.SH 新集能源 买入 0.92 0.93 0.96 1.02 7.50 7.23 7.07 6.63 002128.SZ 电投能源 买入 2.38 2.61 2.70 2.87 7.80

13、6.83 6.61 6.23 600188.SH 兖矿能源 买入 1.44 0.99 1.18 1.37 8.70 12.66 10.56 9.14 601001.SH 晋控煤业 买入 1.68 1.10 1.27 1.46 6.80 10.27 8.91 7.73 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日nVlYiYiXkY8VlWsQaQaOaQtRnNnPqNiNrRqNfQqQxO8OpPwPNZpMwOwMsRrN gszqdatemark P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.行情回顾.4 1.1.基本面：动力煤考

14、验成本支撑，焦煤价格跌回 17 年.4 1.1.1.动力煤：价格跌回 21 年初水平.4 1.1.2.焦煤：价格跌回 17 年中.5 1.2.市场表现：板块垫底，跌幅靠后多以焦煤企业为主.6 1.3.基金持仓：筹码持续出清，主动持仓比例回落至 21 年起涨前.7 2.业绩综述：行业利润几近腰斩，但部分企业表现优于行业平均.10 3.经营概览：补量、提质、降本以对冲价格下行.16 3.1.量：以量补价.16 3.2.利：提质降本增效对冲价格下行.17 4.投资建议：压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空.19 风险提示.19 图表目录图表目录 图表 1：北港动力煤价格走势（元/吨）.4 图表 2：

15、北方港口动力煤现货价格及年度长协价格（元/吨）.5 图表 3：柳林低硫主焦煤价格走势（元/吨）.5 图表 4：柳林低硫主焦季度均价走势（元/吨）.6 图表 5：山西地区焦煤长协价格（元/吨）.6 图表 6：2025 年初至 4 月 30 日煤炭行业位居 30 个中信一级行业第 30 位.7 图表 7：2025 年至今煤炭板块公司涨跌幅排行（截至 2025 年 4 月 30 日）.7 图表 8：主动型基金重仓股中煤炭板块占比.8 图表 9：指数型基金重仓股中煤炭板块占比.8 图表 10：主动型基金重仓股中煤炭板块配置变动情况（亿股，亿元，%）.8 图表 11：指数型基金重仓股中煤炭板块配置变动情

16、况（亿股，亿元，%）.9 图表 12：样本煤企 2024 年利润总额与股价表现.10 图表 13：样本煤企 25Q1 利润总额与股价表现（25 年初至 4 月 30 日）.11 图表 14：样本煤企 2024 年业绩表现（亿元）.12 图表 15：样本煤企 2025Q1 业绩表现（亿元）.13 图表 16：CS 煤炭板块毛利率趋势.13 图表 17：CS 煤炭板块净利率利率趋势.13 图表 18：样本煤企 2024 年盈利能力梳理.14 图表 19：样本煤企 2024 年期间费用率梳理（%）.15 图表 20：样本煤企 2024 年产销量情况（万吨）.16 图表 21：样本煤企 2025 年

17、Q1 产销量情况（万吨）.17 图表 22：2024 年煤企吨煤销售价格、销售成本、销售毛利情况（元/吨）.18 图表 23：2025 年 Q1 煤企吨煤销售价格、销售成本、销售毛利情况（元/吨）.19 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.行情回顾行情回顾 1.1.基本面：动力煤基本面：动力煤考验成本支撑考验成本支撑，焦煤，焦煤价格跌回价格跌回 17 年年 年初至今，主受需求疲软影响，动力煤、焦煤价格承压下行（长协与现货均呈现倒挂状年初至今，主受需求疲软影响，动力煤、焦煤价格承压下行（长协与现货均呈现倒挂状态）

18、，且目前仍在探底过程中。态），且目前仍在探底过程中。1.1.1.动力煤：动力煤：价格跌回价格跌回 21 年初水平年初水平 截至 2025 年 4 月 30 日：现货：现货：港口 Q5500 现货报 657 元/吨，较年初下跌 111 元/吨，价格已跌回跌回 21 年初年初水平；现货季度均价：现货季度均价：25Q1 港口 Q5500 现货均价 733 元/吨，同比下跌 174 元/吨（跌幅19.2%），环比 24Q4 下跌 100 元/吨（跌幅 12%）；年长协：年长协：5 月港口 Q5500 年长协报 675 元/吨，较年初下跌 18 元/吨，价格已跌回跌回21 年下半年年下半年水平；年长协均

19、价：年长协均价：25Q1 港口 Q5500 年长协均价 690 元/吨，同比下跌 19 元/吨（跌幅2.7%），环比下跌 8 元/吨（跌幅 1.1%）。图表1：北港动力煤价格走势（元/吨）资料来源：cctd，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表2：北方港口动力煤现货价格及年度长协价格（元/吨）资料来源：wind，CCTD，国盛证券研究所 注：25Q2 数据截至 25 年 4 月 30 日。1.1.2.焦煤：焦煤：价格跌回价格跌回 17 年年中中 截至 2025 年 4 月 30 日，现货：现货：

20、柳林低硫主焦报 1250 元/吨，较年初下跌 130 元/吨，价格已跌回跌回 17 年中年中水平；现货季度均价：现货季度均价：25Q1 柳林低硫主焦煤均价 1316 元/吨，同比下跌 982 元/吨（跌幅42.7%），环比 24Q4 下跌 276 元/吨（跌幅-17.4%）；长协：长协：以“山西沙曲焦精煤”为例，目前报 1350 元/吨，较 24 年底下跌 410 元/吨。图表3：柳林低硫主焦煤价格走势（元/吨）资料来源：wind，钢谷网，世界晋商网，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表4：柳林

21、低硫主焦季度均价走势（元/吨）资料来源：wind，国盛证券研究所 注：25Q2 数据截至 25 年 4 月 30 日。图表5：山西地区焦煤长协价格（元/吨）资料来源：山西焦煤焦炭国际交易中心，国盛证券研究所 1.2.市场表现：市场表现：板块垫底，跌幅靠后多以焦煤企业为主板块垫底，跌幅靠后多以焦煤企业为主 2025 年初至年初至 4 月月 30 日日，沪深，沪深 300 指数指数下跌下跌 4.18%，中信煤炭指数，中信煤炭指数下跌下跌 14.42%，跑输跑输沪深沪深 300 指数指数 10.25 个百分点，位居个百分点，位居 30 个行业涨跌幅榜第个行业涨跌幅榜第 30 位。位。个股方面，个股方

22、面，2025 年初至年初至 4 月月 30 日日，我们选取的我们选取的 26 家样本家样本煤煤企企中中 1 家上涨，家上涨，25 家下家下跌。跌。涨幅唯一：涨幅唯一：安源煤业（+15.6%）；2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 跌幅前五：跌幅前五：恒源煤电（-24.2%）、潞安环能（-24%）、山西焦煤（-22.2%）、永泰能源（-21.6%）、兰花科创（-21%）。图表6：2025 年初至 4 月 30 日煤炭行业位居 30 个中信一级行业第 30 位 资料来源：wind，国盛证券研究所 图表7：2025 年至今

23、煤炭板块公司涨跌幅排行（截至 2025 年 4 月 30 日）资料来源：wind，国盛证券研究所 1.3.基金持仓：基金持仓：筹码持续出清，筹码持续出清，主动持仓比例回落至主动持仓比例回落至 21 年起涨前年起涨前 煤炭行业煤炭行业 2025 年年 Q1 持仓继续回落持仓继续回落。根据我们对基金重仓持股统计，2025 年 Q1 末主动型基金（含普通股票型、偏股混合型及灵活配置型基金）对煤炭板块持仓占比为0.44%，较 2024 年 Q4 减少 0.38pct；指数型基金（含被动指数型及增强指数型基金）对煤炭板块持仓占比为 0.83%，较 2024 年 Q4 减少 0.24pct；合并计算后，两

24、类型基金对煤炭板块持仓占比为 0.61%，较 24Q4 下滑 0.32pct。主动型基金持仓继续回落：从流通股占比变动来看，获增配的为山西焦煤（+0.20pct）、冀中能源（+0.02pct）,获减配前五标的为广汇能源（-1.77pct）、2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 新集能源（-1.63pct）、淮北矿业（-1.53pct）、华阳股份（-0.94pct）、晋控煤业（-0.85pct）。指数型基金配置同步下降：从流通股占比变动来看，获增配前五标的为苏能股份（+0.64pct）、辽宁能源（+0.51pct）、冀

25、中能源（+0.43pct）、美锦能源（+0.41pct）、首钢资源（+0.37pct），获减配前五标的为恒源煤电（-2.54pct）、永泰能源（-1.39pct）、潞安环能（-0.49pct）、宝泰隆（-0.44pct）、电投能源（-0.44pct）。图表8：主动型基金重仓股中煤炭板块占比 图表9：指数型基金重仓股中煤炭板块占比 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 图表10：主动型基金重仓股中煤炭板块配置变动情况（亿股，亿元，%）资料来源：wind，国盛证券研究所 代码名称持有基金数持股总量(亿股)持股总市值(亿元)持股占流通股比(%)持有基金数持股总量(亿

26、股)持股总量环比（亿股）持股总市值(亿元)持股总市值环比（亿元）持股占流通股比(%)占流通股比环比（pct)000983.SZ山西焦煤40.221.790.4770.310.092.150.350.670.20000937.SZ冀中能源90.040.280.13120.050.010.290.010.140.02600971.SH恒源煤电50.010.130.1150.010.000.11-0.020.110.00600997.SH开滦股份10.000.000.000.000.000.001907.HK中国旭阳集团H股40.952.432.1340.950.002.19-0.242.130.0

27、0600575.SH淮河能源10.000.000.000.000.000.00600157.SH永泰能源10.010.010.00-0.01-0.010.00601898.SH中煤能源380.698.360.75190.680.006.85-1.510.750.00600925.SH苏能股份20.000.010.0110.000.000.00-0.010.00-0.011088.HK中国神华H股420.175.320.09260.12-0.053.50-1.830.06-0.03603071.SH物产环能30.000.040.050.00-0.04-0.05600188.SH兖矿能源140.0

28、60.860.10100.03-0.030.35-0.510.04-0.061171.HK兖矿能源H股70.090.770.0930.01-0.080.09-0.680.01-0.081898.HK中煤能源H股280.776.610.58160.62-0.154.50-2.110.46-0.12601699.SH潞安环能70.436.201.4460.39-0.044.72-1.471.31-0.13601101.SH昊华能源30.110.880.7430.08-0.020.60-0.280.57-0.173668.HK兖煤澳大利亚H股50.041.100.2920.01-0.030.24-0

29、.860.08-0.21601088.SH中国神华2170.8336.230.511270.45-0.3817.28-18.950.27-0.23002128.SZ电投能源360.132.590.59170.07-0.061.34-1.250.31-0.28601225.SH陕西煤业1081.0223.691.05800.56-0.4611.00-12.700.57-0.48600546.SH山煤国际120.505.942.53110.38-0.134.04-1.901.89-0.64000552.SZ甘肃能化20.290.790.77-0.29-0.79-0.77601666.SH平煤股份7

30、0.201.970.8020.00-0.200.00-1.960.00-0.79601001.SH晋控煤业160.598.123.55100.45-0.145.38-2.742.70-0.85600348.SH华阳股份60.342.420.9520.00-0.340.02-2.400.01-0.94600985.SH淮北矿业250.7310.242.70210.32-0.414.11-6.131.17-1.53601918.SH新集能源191.077.674.13190.65-0.424.42-3.262.49-1.63600256.SH广汇能源303.4523.215.25152.29-1.

31、1613.91-9.303.48-1.772024Q42024Q42025Q12025Q12025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表11：指数型基金重仓股中煤炭板块配置变动情况（亿股，亿元，%）资料来源：wind，国盛证券研究所 代码名称持有基金数持股总量(亿股)持股总市值(亿元)持股占流通股比(%)持有基金数持股总量(亿股)持股总量环比（亿股）持股总市值(亿元)持股总市值环比（亿元）持股占流通股比(%)占流通股比环比（pct)600925.SH苏能股份20.050.260.3030.150.100.790.530.

32、950.64600758.SH辽宁能源10.070.070.250.250.510.51000937.SZ冀中能源201.298.123.74251.430.158.410.294.170.43000723.SZ美锦能源40.391.750.8840.570.182.560.811.290.410639.HK首钢资源H股30.070.160.1340.250.190.590.440.500.370639.HK首钢资源30.070.160.1340.250.190.590.440.500.37600403.SH大有能源10.080.080.300.300.310.31600997.SH开滦股份2

33、0.040.040.310.310.280.281171.HK兖矿能源H股30.020.140.0260.290.272.131.990.290.27000983.SZ山西焦煤170.826.751.77170.940.126.47-0.282.030.26600546.SH山煤国际140.8510.054.28140.900.059.68-0.374.540.25600985.SH淮北矿业30.131.760.4730.190.072.500.740.710.25600188.SH兖矿能源60.223.060.37100.350.144.691.630.590.23600395.SH盘江股份

34、10.050.050.230.230.220.22600348.SH华阳股份10.020.140.0630.100.080.640.500.260.211898.HK中煤能源H股40.231.950.1760.430.203.141.190.320.15601666.SH平煤股份80.262.641.0740.290.032.53-0.101.190.13601898.SH中煤能源50.222.690.2440.340.123.370.680.370.131088.HK中国神华H股140.3310.140.16110.380.0611.100.960.190.03600256.SH广汇能源12

35、0.030.230.05100.040.010.240.010.060.01600397.SH安源煤业20.090.390.9210.090.000.570.180.90-0.02601088.SH中国神华650.6729.190.41520.46-0.2117.55-11.640.28-0.13601225.SH陕西煤业330.7517.470.77270.54-0.2110.65-6.830.55-0.223668.HK兖煤澳大利亚80.092.680.7050.06-0.031.36-1.320.44-0.25600508.SH上海能源10.020.250.26-0.02-0.25-0.

36、26600123.SH兰花科创20.060.490.39-0.06-0.49-0.39002128.SZ电投能源240.122.330.53100.02-0.100.39-1.940.09-0.44601011.SH宝泰隆10.080.260.44-0.08-0.26-0.44601699.SH潞安环能180.8512.222.85100.71-0.158.48-3.742.36-0.49600157.SH永泰能源306.5311.162.9473.43-3.104.94-6.221.54-1.39600971.SH恒源煤电120.403.803.3650.10-0.310.80-3.000.

37、82-2.542024Q42024Q42025Q12025Q12025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.业绩业绩综述综述：行业利润几近腰斩，但部分企业表现优于行业平行业利润几近腰斩，但部分企业表现优于行业平均均 受价格下行影响，煤炭行业利润大幅下滑，几近腰斩。受价格下行影响，煤炭行业利润大幅下滑，几近腰斩。据国家统计局报道，25Q1 煤炭工业规模以上企业合计利润总额 803.8 亿元，同比-47.7%；亏损企业亏损额 313.7 亿元，同比增亏 27%。上市煤企与行业表现上市煤企与行业表现整体整体一致，但部分企业表

38、现优于行业平均一致，但部分企业表现优于行业平均。本周，煤炭上市企业已全部完成 2024 年年报及 2025 年一季报披露，与行业情况类似，我们统计的 26 家样本煤企利润总额全部下滑，下滑幅度-8.6%-242%不等。2024 年优于行业平均的有：郑州煤电、郑州煤电、电投电投、新集新集、神华神华、中煤中煤、昊华昊华、晋控晋控 25Q1 优于行业平均的有：新集新集、陕煤、广汇、神华神华、电投电投、华阳、中煤、伊泰、兖矿、晋控晋控、昊华昊华、山煤。图表12：样本煤企 2024 年利润总额与股价表现 资料来源：wind，煤炭工业，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemar

39、k P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表13：样本煤企 25Q1 利润总额与股价表现（25 年初至 4 月 30 日）资料来源：wind，煤炭工业，国盛证券研究所 2024 年煤炭板块上市公司合计实现营业收入 13625 亿元，同比下降 5.7%；实现归母净利润 1591 亿元，同比下降 18.2%。2025Q1 煤炭板块上市公司合计实现营业收入 2811 亿元，同比下降 17.6%，环比下降19.1%；实现归母净利润 317 亿元，同比下降 28.6%，环比下降 1.8%。2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.12 请仔细阅读本报告末页声明

40、请仔细阅读本报告末页声明 图表14：样本煤企 2024 年业绩表现（亿元）公司名称公司名称 营业收入营业收入 归母公司净利润归母公司净利润 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 中国神华中国神华 3384 -1.4%587-1.7%陕西煤业陕西煤业 1841 7.8%224 5.3%中煤能源中煤能源 1894 -1.9%193 -1.1%兖矿能源兖矿能源 1391 -7.3%144 -28.4%淮北矿业淮北矿业 657 -10.4%49 -22.0%伊泰伊泰 B B 股股 520 -2.0%52 -33.3%山西焦煤山西焦煤 453 -18.4%31 -54.1%广汇能源广汇能源

41、 364 -40.7%30 -42.6%电投能源电投能源 299 11.2%53 17.1%潞安环能潞安环能 359 -16.9%24 -69.1%华阳股份华阳股份 251 -12.1%22 -57.0%永泰能源永泰能源 284 -5.9%16 -31.1%平煤股份平煤股份 303 -4.1%23 -41.3%开滦股份开滦股份 212 -7.3%8 -25.2%山煤国际山煤国际 296 -20.9%23 -46.7%冀中能源冀中能源 187 -23.0%12 -75.6%新集能源新集能源 127 -0.9%24 13.4%昊华能源昊华能源 91 8.3%10 -0.3%盘江股份盘江股份 89

42、-5.4%1 -85.8%晋控煤业晋控煤业 150 -2.0%28 -14.9%兰花科创兰花科创 117 -11.9%7 -65.8%甘肃能化甘肃能化 96 -14.7%12 -30.1%上海能源上海能源 95 -13.6%7 -26.2%恒源煤电恒源煤电 70 -10.4%11 -47.3%郑州煤电郑州煤电 42 -2.7%3 783.9%安源煤业安源煤业 54 -21.3%(3)139.6%合计合计 13625 -5.7%1591 -18.2%资料来源：wind，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页

43、声明 图表15：样本煤企 2025Q1 业绩表现（亿元）公司名称公司名称 营业收入营业收入 归母公司净利润归母公司净利润 2025 年年Q1 同比同比 环比环比 2025 年年Q1 同比同比 环比环比 中国神华中国神华 696-20.6%-17.6%119-24.8%-5.1%陕西煤业陕西煤业 402-0.7%-31.6%48 3.3%-25.1%中煤能源中煤能源 384-15.4%-21.6%40-20.0%-15.5%兖矿能源兖矿能源 303-23.5%-6.7%27-27.9%-10.3%淮北矿业淮北矿业 106-39.0%16.5%7-56.5%-3.4%伊泰伊泰 B B 股股 106

44、-15.0%-25.5%13-28.8%2252.2%山西焦煤山西焦煤 90-14.5%-26.0%7-28.3%159.8%广汇能源广汇能源 89-11.3%-11.4%7-14.1%-27.6%电投能源电投能源 75 2.6%-6.4%16-19.8%65.5%潞安环能潞安环能 70-19.5%-24.3%7-49.0%-288.5%华阳股份华阳股份 58-5.5%-9.9%6-31.2%47.1%永泰能源永泰能源 56-23.0%-5.7%1-89.1%-47.1%平煤股份平煤股份 54-34.5%-22.4%2-79.5%-50.2%开滦股份开滦股份 45-16.0%-19.2%1-6

45、7.9%-59.9%山煤国际山煤国际 45-29.2%-40.7%3-56.3%36.6%冀中能源冀中能源 40-24.5%0.5%3-55.0%-5524.0%新集能源新集能源 29-4.8%-17.8%5-11.0%-6.5%昊华能源昊华能源 25 5.1%10.6%3-38.8%-434.3%盘江股份盘江股份 25 27.3%1.3%(1)-590.2%-251.6%晋控煤业晋控煤业 24-33.7%-36.2%5-34.4%-22.0%兰花科创兰花科创 22-3.1%-33.1%0-75.3%206.4%甘肃能化甘肃能化 19-32.1%6.3%1-90.5%-72.0%上海能源上海能

46、源 17-25.2%-23.0%1-65.4%16.3%恒源煤电恒源煤电 12-42.5%-24.6%0-93.7%-78.6%郑州煤电郑州煤电 10-15.1%-4.3%(1)-277.9%-122.3%安源煤业安源煤业 8-28.3%-47.2%(1)23.9%38.9%合计合计 2811-17.6%-19.1%317-28.6%-1.8%资料来源：wind，国盛证券研究所 图表16：CS 煤炭板块毛利率趋势 图表17：CS 煤炭板块净利率利率趋势 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.14 请

47、仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表18：样本煤企 2024 年盈利能力梳理 公司名称公司名称 毛利率毛利率 净利率净利率 ROE 2024 年年 同比同比（pct）2024 年年 同比（同比（pct）2024 年年 同比（同比（pct）陕西煤业陕西煤业 32.69%(5.2)19.85%(1.2)24.86%2.7 兖矿能源兖矿能源 35.80%(4.8)15.05%(3.1)18.58%(5.5)新集能源新集能源 42.73%3.1 21.08%2.4 16.46%(0.4)电投能源电投能源 34.05%2.2 19.66%1.0 16.31%(0.5)郑州煤电郑州煤电 2

48、4.84%(5.8)8.57%3.5 16.23%14.3 晋控煤业晋控煤业 49.29%(0.8)26.03%(3.3)15.87%(5.1)山煤国际山煤国际 32.31%(6.8)10.68%(7.5)14.10%(13.7)中国神华中国神华 34.04%(1.9)20.35%0.1 14.04%(0.8)中煤能源中煤能源 24.88%(0.2)13.18%(0.2)13.05%(1.2)淮北矿业淮北矿业 18.29%(0.6)6.81%(1.3)12.19%(5.4)伊泰伊泰 B B 股股 32.04%(1.2)12.48%(5.2)10.91%(5.2)广汇能源广汇能源 20.68%4

49、.3 7.68%(0.3)10.59%(7.3)昊华能源昊华能源 44.85%(7.8)17.25%(3.0)8.96%(0.7)平煤股份平煤股份 26.04%(5.4)8.44%(5.0)8.89%(7.6)恒源煤电恒源煤电 37.82%(9.1)15.16%(10.9)8.59%(8.1)山西焦煤山西焦煤 31.38%(6.3)9.03%(6.2)8.42%(10.7)甘肃能化甘肃能化 32.88%(3.0)12.66%(2.8)7.38%(4.6)华阳股份华阳股份 34.43%(10.5)10.39%(10.8)7.28%(11.8)开滦股份开滦股份 12.45%(1.7)2.24%(1

50、.1)5.72%(2.0)上海能源上海能源 21.51%(1.1)7.00%(1.9)5.63%(2.2)冀中能源冀中能源 33.30%(3.5)8.47%(14.7)5.56%(17.1)潞安环能潞安环能 36.94%(10.8)8.00%(13.5)5.20%(11.2)兰花科创兰花科创 26.14%(15.5)4.07%(13.3)4.40%(8.7)永泰能源永泰能源 25.08%(2.4)7.16%(1.2)3.34%(1.7)盘江股份盘江股份 26.02%(3.2)1.26%(6.7)0.95%(5.4)安源煤业安源煤业 3.50%(2.4)-5.06%(3.4)-77.44%(55

51、.7)资料来源：wind，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表19：样本煤企 2024 年期间费用率梳理（%）公司名称公司名称 2024 年年销售期间费用率销售期间费用率 同比（同比（pct）中国神华中国神华 4.0 0.0 电投能源电投能源 4.5 0.3 陕西煤业陕西煤业 4.8 (0.5)中煤能源中煤能源 5.2 (0.2)伊泰伊泰 B B 股股 6.2 1.1 广汇能源广汇能源 6.2 2.9 晋控煤业晋控煤业 7.4 (0.8)开滦股份开滦股份 7.6 0.6 安源煤业安源煤业 7.

52、7 1.1 上海能源上海能源 8.9 1.7 淮北矿业淮北矿业 9.0 0.2 山煤国际山煤国际 9.7 1.8 新集能源新集能源 11.0 0.2 平煤股份平煤股份 11.7 1.2 兰花科创兰花科创 12.6 1.3 甘肃能化甘肃能化 12.6 (0.5)华阳股份华阳股份 12.8 3.3 永泰能源永泰能源 13.0 0.1 昊华能源昊华能源 13.1 (1.2)兖矿能源兖矿能源 13.5 (0.0)山西焦煤山西焦煤 13.6 1.9 潞安环能潞安环能 14.4 2.1 恒源煤电恒源煤电 15.8 0.7 冀中能源冀中能源 16.2 2.3 郑州煤电郑州煤电 21.1 2.4 盘江股份盘江

53、股份 22.9 6.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.经营概览：经营概览：补量、提质、降本以对冲价格下行补量、提质、降本以对冲价格下行 在在售价持续承压的售价持续承压的背景背景下，下，煤企纷纷煤企纷纷向内挖潜、降本增效，不断提升增收增效能力向内挖潜、降本增效，不断提升增收增效能力以对以对冲价格下行。冲价格下行。龙头煤企吨煤毛利跌幅小于市场价格跌幅，龙头煤企吨煤毛利跌幅小于市场价格跌幅，提质提质降本增效降本增效成效显著。成效显著。3.1.量：以量补价量：以量补价 202

54、4 年，样本煤企（20 家）合计生产原煤 11.9 亿吨，同比增加 1.8%；销量 14.90 亿吨，同比增加0.6%。若剔除中国神华后，19家煤企共生产原煤8.6亿吨，同比增加2.2%；销量 10.3 亿吨，同比下降 0.1%。2025 年 Q1，样本煤企（16 家）合计生产原煤 2.37 亿吨，同比增加 5.98%，环比减少3.02%；销量 2.66 亿吨，同比增加减少 6.69%，环比减少 14.62%。若剔除中国神华后，15 家煤企共生产原煤 1.54 亿吨，同比增加 10.20%，环比减少 4.45%；销量 1.67 亿吨，同比减少 0.68%，环比减少 15.61%。图表20：样本

55、煤企 2024 年产销量情况（万吨）公司名称公司名称 产量产量 销量销量 2024 同比同比 2024 同比同比 中国神华 32710 0.8%45930 2.1%陕西煤业 17048 4.1%25843 2.1%中煤能源 13757 2.5%28483 0.0%兖矿能源 14249 7.9%13631 7.3%潞安环能 5757-4.8%5225-5.0%华阳股份 3837-16.4%3554-13.3%山西焦煤 4722 2.5%2560-20.0%山煤国际 3298-15.4%2673-23.3%晋控煤业 3467-0.1%2997-0.4%平煤股份 2753-10.4%2720-12.

56、3%冀中能源 2693-1.8%2425-6.9%淮北矿业 2055-6.5%1537-13.8%广汇能源 3983 78.5%4347 68.0%盘江股份 945-16.2%784-32.0%昊华能源 1807 5.9%1810 6.1%兰花科创 1386 0.4%1257-3.2%永泰能源 1368 5.5%1368 5.3%恒源煤电 962 1.9%757-0.6%开滦股份 915-0.8%444 7.4%上海能源 858 6.9%632-2.7%合计合计 118570 1.8%148978 0.6%合计（剔除神华）合计（剔除神华）85860 2.2%103048-0.1%资料来源：公司

57、公告，国盛证券研究所 2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表21：样本煤企 2025 年 Q1 产销量情况（万吨）公司名称公司名称 产量产量 销量销量 2025 年年 Q1 同比同比 环比环比 2025 年年 Q1 同比同比 环比环比 中国神华中国神华 8250 -1.1%-0.2%9930 -15.3%-12.9%中煤能源中煤能源 3335 1.9%-5.4%6414 0.4%-19.1%兖矿能源兖矿能源 3680 6.3%0.3%3143 -8.1%-6.8%潞安环能潞安环能 1357 2.5%-10.1%

58、1187 0.5%-16.3%华阳股份华阳股份 994 16.9%3.2%875 5.7%-2.3%山煤国际山煤国际 909 20.9%7.2%763 -17.9%-3.6%平煤股份平煤股份 750 13.1%15.8%632 -8.6%-11.3%淮北矿业淮北矿业 431 -17.7%-11.8%297 -26.2%-14.8%晋控煤业晋控煤业 786 -6.9%-11.4%526 -24.3%-33.4%广汇能源广汇能源 1407 138.8%-22.6%1336 71.2%-25.7%盘江股份盘江股份 218 7.0%-13.9%169 -11.2%-12.1%永泰能源永泰能源 291

59、21.5%-22.5%290 22.3%-22.7%昊华能源昊华能源 488 0.9%21.3%474 -2.8%17.5%兰花科创兰花科创 368 18.1%9.7%289 21.2%-21.9%恒源煤电恒源煤电 237 -7.0%1.7%160 -16.5%-15.0%上海能源上海能源 182 -19.9%-7.0%121 -7.3%-31.1%合计合计 23681 6.0%-3.0%26606 -6.7%-14.6%合计（剔除神华）合计（剔除神华）15431 10.2%-4.5%16676 -0.7%-15.6%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 3.2.利：提质降本增效对冲价格下行利：

60、提质降本增效对冲价格下行 2024 年煤炭售价明显下降，吨煤成本上涨，吨煤毛利明显回落。年煤炭售价明显下降，吨煤成本上涨，吨煤毛利明显回落。售价方面，2024 年样本煤企平均吨煤综合售价 742 元/吨，同比下跌 8.95%。成本方面，2024 年样本煤企平均吨煤综合成本 450 元/吨，同比增长 1.24%。毛利方面，2024 年样本煤企平均吨煤综合毛利 292 元/吨，同比下跌 21.19%。2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表22：2024 年煤企吨煤销售价格、销售成本、销售毛利情况（元/吨）公司名称公

61、司名称 吨煤综合售价吨煤综合售价 吨煤销售成本吨煤销售成本 吨煤销售毛利吨煤销售毛利 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 中国神华 563 -3.5%393 -0.6%171 -9.7%陕西煤业 629 -3.4%414 2.2%216 -12.5%中煤能源 564 -1.2%425 -0.8%139 -2.2%兖矿能源 672 -16.3%365 -7.7%307 -24.7%潞安环能 646 -11.3%366 12.4%280 -30.4%华阳股份 567 -6.4%339 14.7%228 -26.5%山西焦煤 1038 -6.2%495 9.

62、6%543 -17.1%山煤国际 646 -5.4%308 9.7%338 -16.0%晋控煤业 491 -1.0%246 1.0%244 -3.0%平煤股份 1033 7.1%737 12.9%296 -5.0%冀中能源 606 -18.5%348 -15.0%257 -22.8%淮北矿业 1100 -5.1%553 -6.7%548 -3.5%广汇能源 400 -29.7%308 -17.1%92 -53.5%盘江股份 881 11.8%695 22.1%186 -15.0%昊华能源 412 -8.5%194 3.3%218 -17.0%兰花科创 631 -14.7%382 16.6%24

63、9 -39.6%永泰能源 670 -30.1%365 -24.1%305 -36.1%恒源煤电 870 -9.2%556 7.5%314 -28.9%开滦股份 1420 -13.7%813 -4.4%606 -23.6%上海能源 996 -8.5%699 -1.3%297 -21.8%平均平均 742 -9.0%450 1.2%292 -21.2%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2025 年年 Q1 煤炭售价环比下降，煤炭售价环比下降，部分部分公司吨煤成下降明显公司吨煤成下降明显。售价方面，2025 年 Q1 样本煤企吨煤平均综合售价 589 元/吨，环比下降 16.8%。成本方面，202

64、5 年 Q1 样本煤企吨煤平均综合成本 391 元/吨，环比下降 15.7%。毛利方面，2025 年 Q1 样本煤企吨煤平均综合毛利 198 元/吨，环比下降 18.9%。2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表23：2025 年 Q1 煤企吨煤销售价格、销售成本、销售毛利情况（元/吨）公司名称公司名称 吨煤综合售价吨煤综合售价 吨煤销售成本吨煤销售成本 吨煤销售毛利吨煤销售毛利 2025Q1 环比环比 2025Q1 环比环比 2025Q1 环比环比 中国神华 506-10.1%353-7.7%153-15.1%

65、兖矿能源 551-13.6%328 1.7%223-29.3%山煤国际 563-1.7%371 7.7%192-15.8%平煤股份 763-26.1%616-21.9%147-39.8%淮北矿业 938-10.8%520-3.4%418-18.7%盘江股份 672-35.4%596-30.1%76-59.4%永泰能源 399-27.0%284-29.6%115-19.5%兰花科创 538-13.7%331-24.9%207 13.0%潞安环能 543 -9.7%340 -20.9%203 -22.8%华阳股份 512 -11.0%292 -11.8%219 -10.1%中煤能源 492 -8.

66、4%270 0.3%222 -17.1%平均平均 589-16.8%391-15.7%198-18.9%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 4.投资建议：投资建议：压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空 压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。本轮煤价调整自本轮煤价调整自 21Q4 的历史最高点以来，的历史最高点以来，下跌持续时间已近下跌持续时间已近 4 年，其价格水平亦普遍跌回本轮起涨之前，市场更是对煤价下跌有年，其价格水平亦普遍跌回本轮起涨之前，市场更是对煤价下跌有充分认识。目前正处煤价探底的关键阶段，距离价格底部或已不

67、远，定要“把握行业本充分认识。目前正处煤价探底的关键阶段，距离价格底部或已不远，定要“把握行业本质属性，坚定信心、坚守定力”。质属性，坚定信心、坚守定力”。一方面，在我们此前发布的六年长虹，七年可期报告中指出“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”，在煤价下跌过程中，由于海外动力煤矿山成本偏高，或率先开启减产行为，从而导致进口煤数量下滑；一方面，国内煤企亏损面逐步扩大，截至 25 年 3 月，亏损煤炭企业占比过半，达54.8%。随着价格的进一步下行，国内煤企被动/主动减产概率正逐步加大。重点推荐煤炭央企中国神华（重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（）、中煤能源（H+A）；重点推荐困境反

68、转的中国秦）；重点推荐困境反转的中国秦发；发；“绩优则股优”，绩“绩优则股优”，绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。风险提示风险提示 在建矿井投产进度超预期。在建矿井投产进度超预期。受矿井建设主体意愿影响，在建矿井建设进度有可能加速，导致建设周期缩短，产量释放速度超过预期。下游需求不及预期。下游需求不及预期。受宏观经济下滑影响，导致煤炭需求下滑，煤炭市场出现严重供过于求得现象，造成煤

69、价大幅下跌。新建矿井项目批复加速。新建矿井项目批复加速。受发改委政策调控影响，新建矿井的项目批复速度有可能提速。2025 05 08年 月 日 gszqdatemark P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的

70、资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告

71、为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对

72、标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上

73、 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路 8 号院 7 楼中海地产广场东塔 7 层 地址：上海市浦东新区南洋泾路 555 号陆家嘴金融街区 22栋 邮编：100077 邮编：200120 邮箱： 电话：021-38124100 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱： 邮箱： 2025 05 08年 月 日