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1、 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑材料建筑材料 证券证券研究报告研究报告 2025 年年 05 月月 08 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级)上次评级上次评级 强于大市 作者作者 鲍荣富鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 王涛王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 蹇青青蹇青青 联系人 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 建筑材料-行业研究周报:Q1 建材板块利润同比转增，关注基本面改善及高景气细分品种 2025-05-07 2 建筑材料-行业

2、专题研究:建材行业财报总结：24 年深蹲筑底，25Q1 曙光已现 2025-05-05 3 建筑材料-行业研究周报:建材板块Q1 持仓环比略升，关注雅下水电站、高端电子布等机会 2025-04-27 行业走势图行业走势图 民爆专题：民爆专题：西部大开发再提速，一带一路迎新机西部大开发再提速，一带一路迎新机 行业供需格局持续改善，龙头企业不断做大做强行业供需格局持续改善，龙头企业不断做大做强 24 年民爆行业排名前 10 家企业合计生产总值占全行业的比例已经提升至62.47%，较 23 年增长 2.49pct，前 10 家企业合计爆破服务收入占全行业的比例同比提升 2.73pct 至 89.61

3、%，随着行业供给格局持续改善，行业集中度有望进一步提升。从需求端来看，占民爆下游需求超七成的采矿业固定资产投资连续 4 年正增长，24 年采矿业固定资产投资较上年增长 10.5%，主要矿产资源价格中枢上移，推动相关行业资本开支上行，矿采需求高景气度延续；基建方面，三大运河项目开工在即，在建+规划项目投资超 6000 亿元，或将打开民爆需求增量空间。整体来看西部地区需求旺盛，热点亮点突出，重视新疆、西藏等高景气区域以及海外建设需求，建议重点关注：易普力、易普力、江南化工、广东宏大、江南化工、高争民爆、保利联合江南化工、广东宏大、江南化工、高争民爆、保利联合、壶化股份、壶化股份、国泰国泰集团集团等

4、等。新疆：煤炭开采推动民爆和矿服市场高增，国内头部公司重点布局区域新疆：煤炭开采推动民爆和矿服市场高增，国内头部公司重点布局区域 煤炭资源丰富，24 年新疆原煤产量同比+18.4%，延续两位数增长态势，疆煤则逐渐摆脱此前受限于开采能力、运输能力等而导致的缓慢增长，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地。我们估算新疆地区现有民爆需求 67.6 万吨，预计“十五五”末疆内民爆市场或将接近百万吨规模。此外，新疆铁路等基础设施建设也将进一步带动疆内民爆需求。随着新疆正在积极推进基础设施互联互通和“三基地一通道”建设，煤炭产能产量持续释放，未来市场或主要由江南化工江南化工（在疆民爆产能第一）、

5、易普易普力（在疆露天矿钻爆市场市占率第一，炸药产能调增后预计将达到 12.3 万吨）、广东宏广东宏大大（联手本土公司雪峰科技，发挥协同优势扩大在疆地位）、保利联合保利联合四家公司主导。西藏：大型铜矿开采加速、雅下水电站开工以及铁路建设迎来扩张期，区西藏：大型铜矿开采加速、雅下水电站开工以及铁路建设迎来扩张期，区域民爆景气度持续向上域民爆景气度持续向上 西藏大型矿山开采加速，巨龙铜矿新增二期 20 万吨/日扩建工程加紧建设，力争 25 年底投产，朱诺铜矿项目获核准，争取 26 年 6 月建成投产；基建方面，根据西藏十四五规划，到 25 年，川藏铁路、新藏铁路等正在加快实施建设，铁路网规模将迎来大

6、幅扩张期。此外，雅下水电工程已获核准，项目开工在即或将显著带动西藏地区民爆需求。在大型矿山开采加速，川藏铁路、雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程开工建设下，区内竞争或集中在以高争民爆高争民爆（西藏国资委下属企业）为代表的本土优质民爆企业和以易普力易普力（水电工程爆破起家，具备建设经验和股东中国能建优势）、壶化股份壶化股份（成立墨脱分公司，加快西藏业务布局）、广东宏大广东宏大（矿服优势突出，参与过玉龙、巨龙铜矿等建设，客户基础较好）等为代表的矿服一体化龙头企业之中。海外：紧跟中资企业步伐，海外：紧跟中资企业步伐，沿沿“一带一路”国家加快布局“一带一路”国家加快布局 相较于国内市场，“一带一路”沿线

7、国家处于大发展时期，矿产资源较为丰富，具备大量基础设施建设和矿服爆破需求。在国内政策和海外需求推动下，民爆企业出海空间广阔。目前，国内民爆企业出海业务形成一定规模且具备一定竞争力的，关注江南化工、易普力以及广东宏大江南化工、易普力以及广东宏大。风险提示：风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；安全生产风险，测算具有一定 主观性。重点标的推荐重点标的推荐 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 EPS(元元)P/E 代码代码 名称名称 2025-05-08 评级评级 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 002827.SZ 高争民爆 3

8、0.15 增持 0.54 0.99 1.42 2.05 55.83 30.45 21.23 14.71 资料来源：Wind，天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -24%-18%-12%-6%1%7%13%2024-052024-092025-012025-05建筑材料沪深300 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.行业供需格局持续改善，龙头企业不断做大做强行业供需格局持续改善，龙头企业不断做大做强.4 1.1.民爆行业重组整合稳步推进，产业集中度持续提高.4 1.2.矿采、水利水运投资持续提升带动民爆下游需求持续向

9、好.7 2.区域景气度略有分化，重点关注疆、藏，头部逐步开拓海外市场区域景气度略有分化，重点关注疆、藏，头部逐步开拓海外市场.12 2.1.新疆：煤炭开采推动民爆和矿服市场高增，国内头部公司重点布局区域.12 2.1.1.疆煤崛起，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地.12 2.1.2.重点关注南化工、易普力、广东宏大、保利联合.13 2.2.西藏：大型铜矿开采加速+雅下水电站开工，区域民爆景气度持续向上.17 2.2.1.矿采活跃、铁路水利基建旺盛，西藏民爆需求景气度上行.17 2.2.2.重点关注易普力、广东宏大等一体化龙头以及本土优质民爆企业高争民爆.20 2.3.“一带一路

10、”沿线布局，民爆出海打开增长新空间.23 3.投资建议投资建议.27 4.风险提示风险提示.28 图表目录图表目录 图 1：民爆行业产业链.4 图 2：工业炸药产量及同比.5 图 3：工业雷管产量及同比.5 图 4：24 年分地区工业炸药产量占比.6 图 5：24 年分地区工业雷管产量占比.6 图 6：民爆生产企业生产总值及同比.7 图 7：民爆生产企业利润总额及同比.7 图 8：2023 年工业炸药销售流向.8 图 9：采矿业相关固定投资增速累计同比（%）.8 图 10：基础设施建设固定投资增速（%）.8 图 11：全球主要铜企资本开支.9 图 12：LME 铜现货结算价（美元/吨）.9 图

11、 13：近二十年我国水利管理业固定资产投资完成额占广义基建投资完成额比重.10 图 14：全国和新疆地区原煤产量.12 图 15：2024 年全国主要产煤区原煤产量及同比变化.12 图 16：2024 年工业炸药产量排名.14 图 17：2024 年主要上市公司在新疆地区工业炸药产能（万吨/年）.14 图 18：雪峰科技爆破服务与民爆产品收入（亿元）.17 图 19：雪峰科技新疆地区收入及占比.17 图 20：青藏高原南部地区主要成矿带战略性矿产地与大型矿集区分布图.18 图 21：西藏自治区“十四五”及中长期铁路网规划示意图.19 图 22：西藏自治区中长期铁路网规划主通道布局示意图.19

12、iYhUiYlYlZ8VlWsQ7N8Q8OmOmMmOtOeRmMmRiNrRzQ9PrRzQuOnOrQwMtPqM 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 23：西藏巨龙铜矿.21 图 24：西藏朱诺铜矿.21 图 25：1993 年三峡工程航拍.22 图 26：乌东德水电站.22 图 27：江南化工与紫金矿业日常关联交易金额（亿元）.23 图 28：利比里亚博米铁矿项目.24 图 29：巴基斯坦 Mohmand 水电站项目.24 图 30：纳米比亚湖山铀矿.25 图 31：马来西亚巴勒水电站项目.25 图 32：广东宏大全球布局网络.

13、26 图 33：江南化工海外业务布局.27 表 1：民爆行业主要壁垒.5 表 2：2024 年生产企业集团生产总值和爆破服务收入前 10 名排序表.7 表 3：水运建设相关政策.11 表 4：重点运河项目建设情况.12 表 5：新疆地区炸药需求量预测.13 表 6：易普力在新疆的产能布局.15 表 7：2023 年至 2024 前三季度易普力在新疆新签合同情况.16 表 8：江南化工 2024 年在新疆新签合同情况.17 表 9：2024 年国内上市公司在西藏地区相关产能/产线.20 表 10：高争民爆主要业务资质.20 表 11：可比公司估值表.28 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研

14、究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.行业供需格局持续改善，龙头企业不断做大做强行业供需格局持续改善，龙头企业不断做大做强 1.1.民爆行业重组整合稳步推进，产业集中度持续提高民爆行业重组整合稳步推进，产业集中度持续提高 民爆行业是国民经济建设的基础性产业，主要包括民用爆破器材的生产、销售和爆破工程民爆行业是国民经济建设的基础性产业，主要包括民用爆破器材的生产、销售和爆破工程服务三大业务。服务三大业务。从产业链环节来看，民爆行业的上游主要是硝酸铵、火药和乳化剂等其他原材料供应商；中游环节则主要是民爆产品生产制造和销售服务以及爆破服务提供商；下游广泛应用于矿山开采、水利水电、交通建

15、设和市政施工等领域，具有广泛的市场应用前景。图图 1：民爆行业产业链民爆行业产业链 资料来源：前瞻产业研究院，易普力公告，天风证券研究所 行业资质壁垒和行业整合壁垒较高，民爆行业准入难度较大。行业资质壁垒和行业整合壁垒较高，民爆行业准入难度较大。国家严格限制审批新的民爆器材生产企业，严格的准入制度和安全管理要求是进入民爆行业的主要障碍。我国对民爆物品的生产、销售、购买、运输和爆破作业实行许可证制度，所有流程都由主管部门严格监管，形成了该行业的资质壁垒。未经许可，任何单位或者个人不得生产、销售、购买、运输民爆物品，不得从事爆破作业。根据民爆行业“十三五”规划，“十三五”期间，民爆行业产业集中度将

16、进一步提高，着力培育 3-5 家具有行业带动力与国际竞争力的龙头企业，扶持 8 至 10 家科技引领作用突出、一体化服务能力强的优势骨干企业。排名前 15家生产企业生产总值在全行业占比突破 60%。民爆行业“十四五”规划进一步鼓励、推进重组整合。按照政府引导、企业自愿、市场化运作原则，结合化解过剩产能和优化产业布局，持续推动企业重组整合，支持行业龙头骨干企业实施跨地区、跨所有制重组整合，支持民爆企业联优并强。根据关于放开民爆器材出厂价格有关问题的通知，由市场供需决定民爆物品价格。一方面，行业内规模小、技术水平低的企业，在失去价格保护的背景下，其利润水平和市场竞争力将下降；另一方面，为行业内优质

17、企业提供了兼并重组、扩大规模的机遇，有利于加快民爆行业的市场化进程，提高产业集中度。这些措施及发展方向将进一步提高民爆行业准入难度。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表表 1：民爆行业主要壁垒民爆行业主要壁垒 行业壁垒行业壁垒 主要内容主要内容 1 行业资质壁垒 从事民爆品生产的企业需取得民用爆炸物品生产许可证后方可按照核定的品种和产量进行生产；销售需取得民用爆炸物品销售许可证；运输需取得民用爆炸物品运输许可证后方可按照许可的品种、数量运输；从事爆破作业需取得爆破作业单位许可证后方可按照其资质等级承接爆破作业项目。2 行业整合壁垒 民爆行业

18、“十四五”规划进一步鼓励、推进重组整合。按照政府引导、企业自愿、市场化运作原则，结合化解过剩产能和优化产业布局，持续推动企业重组整合，支持行业龙头骨干企业实施跨地区、跨所有制重组整合，支持民爆企业联优并强。3 人员壁垒 爆破作业人员应当经设区的市级公安机关考核合格，取得爆破作业人员许可证后，方可从事爆破作业。4 技术壁垒 随着矿山工程规模大型化、开采深部化趋势的不断发展，规模大、投资高、周期长、技术复杂的中高端矿山开发项目越来越多，对矿山工程服务商的技术实力要求越来越高。5 资金壁垒 随着民爆行业市场竞争加剧和产业不断升级，对企业规模、科技创新能力、安全生产以及环保方面提出了更高的要求，企业需

19、要不断加大对研发、生产、设备和营销 等方面的资金投入，以形成规模效应和竞争优势，从而对行业新进入者的资金实力要 求也越来越高，形成了该行业的资金壁垒。资料来源：易普力公告，天风证券研究所 2024 年年工业炸药产量工业炸药产量略有下滑略有下滑，分区域来看，内蒙古仍是主要产区，新疆产量增速保持分区域来看，内蒙古仍是主要产区，新疆产量增速保持两位数增长两位数增长。2024 年，民爆生产企业工业炸药年产量为 449.4 万吨，同比下降 1.91%。从近几年雷管产量完成情况看，随着产品结构调整和爆破方式的改变，炸药雷管消耗比逐年下降，在基本稳定或者略有下滑的市场需求下，雷管产量总体呈现下降态势。从生产

20、地域来看，2024 年有 5 个省份工业炸药年产量超过 25 万吨，分别是内蒙古、新疆、山西、四川和辽宁，其中内蒙炸药年产量约 61 万吨，占行业总产量的 13.5%，继续保持行业第一，新疆产量增幅超过 10%，延续高增长态势。2024 工业雷管主要产自四川（11.9%）、辽宁（10.1%）、河南（8.3%）、山西（7.1%）、陕西（6.3%）以及湖南（6.3%）等地。图图 2：工业炸药产量及同比工业炸药产量及同比 图图 3：工业雷管产量及同比工业雷管产量及同比 资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 441.0 448.2 441.

21、5 439.1 458.1 449.4 1.63%-1.49%-0.55%4.34%-1.91%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%400410420430440450460470201920202021202220232024工业炸药产量（万吨）同比（右）11.0 9.6 8.9 8.1 7.2 6.7-12.73%-7.29%-9.55%-10.06%-7.18%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%681012201920202021202220232024工业雷管产量（亿发）同比（右）行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

22、 6 图图 4：24年分地区工业炸药产量占比年分地区工业炸药产量占比 图图 5：24年分地区工业雷管产量占比年分地区工业雷管产量占比 资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 2024 年，民爆行业重组整合稳步推进，产业集中度持续提高。年，民爆行业重组整合稳步推进，产业集中度持续提高。由于易燃易爆的特殊属性，民爆器材的生产、销售、购买、进出口、运输、爆破作业和储存均受到国家严格管控，民爆器材大范围、远距离经营能力受到了较大限制，各民爆器材生产企业的产品销售半径均具有较高的地域性，造成民爆物品制造业市场集中度较低，整体市场化程度不高，因此

23、，长期以来我国民爆物品制造业的竞争格局停留在“小、散、低”层面，民爆物品制造业的竞争主要是在一定区域范围内的生产企业之间的竞争，竞争的焦点主要集中在民用爆破器材产品的规模、品种、质量、价格和服务上。近几年来，民爆行业完成多项重组整合，减少生产许可证，产业集中度进一步提高，我国民爆行业企业数量不断压缩，“小、散、低”的状况得到了较好的改善，市场化程度不断提高。2024 年民爆行业排名前 10 家企业集团合计生产总值占全行业总产值的比例已经提升至 62.47%，较 2023 年增长 2.49pct；前 10家企业集团合计爆破服务收入占全行业爆破服务收入的比例同比提升 2.73pct 至 89.61

24、%。上市公司中，广东宏大矿服能力较强，2024 年爆破服务收入排名全行业第一；易普力通过与南岭民爆的合并规模实现跃升，2024 年生产总值和爆破服务收入市占率分别为9%/19.1%，均位列行业第二名。13.5%12.0%9.2%6.2%6.0%53.1%内蒙古新疆山西四川辽宁其他11.9%10.1%8.3%7.1%6.3%6.3%50.0%四川辽宁河南山西陕西湖南其他 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 表表 2：2024年生产企业集团生产总值年生产企业集团生产总值和爆破服务收入和爆破服务收入前前 10名排序表名排序表 排序排序 集团名称集团

25、名称 生产总值（亿元）生产总值（亿元）排序排序 集团名称集团名称 爆破服务收入（亿元）爆破服务收入（亿元）1 北方特种能源 52.37 1 广东宏大 112.82 2 易普力 37.73 2 易普力 67.59 3 广东宏大 29.05 3 保利联合 46.84 4 四川雅化 25.29 4 雪峰科技 22.92 5 保利联合 23.13 5 北方特种能源 17.93 6 生力民爆 22.99 6 四川雅化 13.72 7 云南民爆 19.58 7 隆烨化工 11.43 8 隆烨化工 18.37 8 前进民爆 9.16 9 凯龙化工 17.76 9 生力民爆 8.05 10 前进民爆 14.2

26、1 10 雷鸣科化 5.96 前 10 名生产总值（亿元）260.48 前 10 名爆破服务收入（亿元）316.42 行业生产总值（亿元）416.95 行业爆破服务总收入（亿元）353.11 2024 年前 10 名占比 62.47%2024 年前 10 名占比 89.61%2023 年前 10 名占比 59.98%2023 年前 10 名占比 86.88%资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 1.2.矿采、水利矿采、水利水运水运投资持续提升带动民爆下游需求持续向好投资持续提升带动民爆下游需求持续向好 2024 年民爆行业利润稳定增长年民爆行业利润稳定增长，西部地区需求旺盛西部地区

27、需求旺盛。根据中国爆破器材行业协会数据，2024 年民爆行业生产总值达 416.95 亿元，同比下降 4.5%，整体呈缩量下行趋势，主要原因在于市场整体需求较为乏力，民爆产品产销量有所下滑。原材料方面价格有所降低，全年主要硝酸铵品种总体价格呈下降趋势，叠加西部地区需求旺盛，行业利润得以稳定增长，2024 年生产企业累计实现利润总额 96.39 亿元，同比增长 13.04%。图图 6：民爆生产企业生产总值及同比民爆生产企业生产总值及同比 图图 7：民爆生产企业民爆生产企业利润总额利润总额及同比及同比 资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究

28、所 民爆物品下游广泛应用于矿山开采、冶金、交通、水利、电力、建筑和石油等，其中，矿民爆物品下游广泛应用于矿山开采、冶金、交通、水利、电力、建筑和石油等，其中，矿山开采是民爆产品的主要应用领域。山开采是民爆产品的主要应用领域。根据江南化工公开披露信息，2023 年全国工业炸药销售流向分布中，用于煤炭、金属和非金属矿山开采的工业炸药消耗量达到总消耗量的74.8%，用于铁路道路、水利水电等基础设施建设方面的工业炸药消耗量占总消耗量的 25.2%。从国际上来看，欧美发达国家的民爆物品 90%用于矿山领域，处于长期稳定状态。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申

29、明 8 图图 8：2023年工业炸药销售流向年工业炸药销售流向 资料来源：江南化工公告，天风证券研究所 采矿业固定资产投资持续提升，民爆下游需求持续旺盛。采矿业固定资产投资持续提升，民爆下游需求持续旺盛。民爆物品的需求与我国第二产业固定资产投资规模密切相关。从固定资产投资情况来看，我国采矿业固定资产投资连续 4年正增长，2024 年，采矿业固定资产投资较上年增长 10.5%。其中，有色金属矿采选业同比大幅增长 26.7%，非金属矿采选业增长 12.7%，煤炭开采和洗选业增长 9.4%。随着采矿业固定资产投资额持续提升，民爆下游景气度持续增强。图图 9：采矿业采矿业相关相关固定投资增速固定投资增

30、速累计同比（累计同比（%）图图 10：基础设施建设固定投资增速（基础设施建设固定投资增速（%）资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 主要矿产资源价格中枢上移，推动相关行业资本开支上行，矿采需求高景气度延续。主要矿产资源价格中枢上移，推动相关行业资本开支上行，矿采需求高景气度延续。以铜为例，铜价变化一般领先铜矿资本支出 1-2 年左右：2010-2011 年铜价高涨推动主要铜企资本开支在 2013 年达到 1277 亿美元、2020-2021 年全球宽松货币政策下铜价达到历史新高带动铜矿企业资本开支在2022年以来持续回升。本轮铜价中枢自2024年以来持续上移，

31、我们认为高企的铜价将继续刺激铜矿企业资本开支意愿，矿采需求高景气度有望继续延续，有力支撑民爆行业中长期矿采需求。-40-40-20-200 020204040606080802012-122012-122013-122013-122014-122014-122015-122015-122016-122016-122017-122017-122018-122018-122019-122019-122020-122020-122021-122021-122022-122022-122023-122023-122024-122024-12采矿业采矿业煤炭开采和洗选业煤炭开采和洗选业非金属矿采选业非金

32、属矿采选业有色金属矿采选业有色金属矿采选业-30-30-20-20-10-100 010102020303040402012-122012-122013-122013-122014-122014-122015-122015-122016-122016-122017-122017-122018-122018-122019-122019-122020-122020-122021-122021-122022-122022-122023-122023-122024-122024-12 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 11：全球主要铜企资本开

33、支全球主要铜企资本开支 资料来源：Bloomberg，天风证券研究所 图图 12：LME 铜现货结算价铜现货结算价（美元（美元/吨）吨）资料来源：Wind，天风证券研究所 水利占基建固投比重提升至水利占基建固投比重提升至 7.0%，五年内仍有较好建设预期。，五年内仍有较好建设预期。我们通过观测水利管理业占广义基建固定投资完成额的比重来划分我国水利建设投资阶段，可以发现 2000s-2010s期间水利管理业投资占比中枢值在 4.0%附近，2010s-2020s 提升至 5.5%附近，新时代水利建设重要性开始凸显，2020 年后中枢值再提升至 6.0%附近。进入 2024 年，水利投资占比增势十分

34、显著，截止 2024 年 8 月高达 7.0%，较 2023 年底提升 1.7pct。长周期来看，我国水利部发展研究中心将 1949-2050 年百年水利征程划分为五个时期，当前处第四时期，未来五年内或仍有较强的建设预期。-40-40-20-200 02020404060600 0200200400400600600800800100010001200120014001400200720072008200820092009201020102011201120122012201320132014201420152015201620162017201720182018201920192020202

35、0202120212022202220232023%亿美元亿美元全球铜企资本支出（左轴）全球铜企资本支出（左轴）同比增速（右轴）同比增速（右轴）0 02000200040004000600060008000800010000100001200012000 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图图 13：近二十年我国水利管理业固定资产投资完成额占广义基建投资完成额比重近二十年我国水利管理业固定资产投资完成额占广义基建投资完成额比重 资料来源：Wind，天风证券研究所 近几年来水运相关政策频出，三大运河建设稳步推进，有利拉动民爆下游需求。近几年

36、来水运相关政策频出，三大运河建设稳步推进，有利拉动民爆下游需求。21 年初中共中央、国务院印发国家综合立体交通网规划纲要，提出构建国家综合立体交通网，水运包括国家航道网和全国主要港口，到 2035 年“四纵四横两网”国家高等级航道达 2.5万公里左右。2024 年 6 月交通运输部印发关于新时代加强沿海和内河港口航道规划建设的意见，强调要持续推进平陆运河建设，指导深化湘桂、赣粤及浙赣运河前期研究论证等，当前三大运河建设正稳步推进，有利拉动民爆下游需求。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 表表 3：水运建设相关政策：水运建设相关政策 政策日期

37、政策日期 政策名称政策名称 印发部门印发部门 政策内容及目标政策内容及目标 2011/1/29 关于加快水利改革发展的决定 中共中央、国务院 提出把水利作为国家基础设施建设的优先领域地位，力争通过 5 年到 10 年从根本上扭转水利建设明显滞后的局面，同时提出加大公共财政对水利的投入，力争其后 10 年全社会水利年平均投入比2010 年高出一倍 2019/9/19 交通强国建设纲要 中共中央、国务院 打造绿色高效的现代物流系统，推进大宗货物及中长距离货物运输向铁路和水运有序转移，推动铁水、公铁、公水、空陆等联运发展。2020/5/29 内河航运发展纲要 交通运输部 任务：建设干支衔接江海联通的

38、内河航道体系、打造集约高效功能协同的现代化港口、构建经济高效衔接融合的航运服务体系等。目标：到到 2035年，基本建成现代化内河航运体系，内河千吨级航年，基本建成现代化内河航运体系，内河千吨级航道达到道达到 2.5万公里，内河货物周转量占全社会比重达到万公里，内河货物周转量占全社会比重达到 9%。到 2050年，全面建成高效畅通的东西向和南北向跨区域水运大通道。2021/2/24 国家综合立体交通网规划纲要 中共中央、国务院 构建国家综合立体交通网，水运包括国家航道网和全国主要港口，到到 2035 年“四纵四横两网”国家高等级航道达年“四纵四横两网”国家高等级航道达 2.5 万公里左右万公里左

39、右，国境国际通航河流主要包括黑龙江、额尔古纳河、鸭绿江、图们江、瑞丽江、澜沧江、红河等，全国主要港口合计 63 个，其中沿海主要港口 27 个、内河主要港口 36 个。2021/3/13 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 中共中央、国务院 加强水利基础设施建设，推动重大引调水（南水北调东中线后续工程建设等）、供水灌溉（新疆库尔干、黑龙江关门嘴子、贵州观音、湖南犬木塘、浙江开化、广西长塘等大型水库建设等）、防洪减灾（雄安新区防洪工程、长江中下游崩岸治理和重要蓄滞洪区等）方面多项国家水网骨干工程。2022/1/29 水运“十四五”发展规划 交通运输部 预

40、计到 2025 年，新增及改善内河航道里程约 5000 公里，新增国家高等级航道约 2500 公里，水路货运量和港口货物吞吐量分别达到85 亿吨和 164 亿吨，集装箱铁水联运量年均增长 15%。2023/3/29 加快建设交通强国五年行动计划（20232027 年）交通运输部、国家铁路局、中国民用航空局、国家邮政局、中国国家铁路集团有限公司联合印发 到 2027 年，“四个一流”建设成效显著，现代化综合交通运输体系建设取得重大进展，“全国 123 出行交通圈”和“全球 123 快货物流圈”加速构建。2023/5/25 国家水网建设规划纲要 中共中央、国务院 立足流域整体和水资源空间均衡，结合

41、江河湖泊水系特点和水利基结合江河湖泊水系特点和水利基础设施布局，统筹存量和增量，加强国家骨干网、省市县水网之间础设施布局，统筹存量和增量，加强国家骨干网、省市县水网之间的衔接的衔接，推进互联互通、联调联供、协同防控，逐步形成国家水网“一张网”。2024/6/6 关于新时代加强沿海和内河港口航道规划建设的意见 交通运输部 1、推进多层级的国家港口枢纽体系建设：加快打造世界级港口群、持续提升国际枢纽港发展能级等。2、加快国家高等级航道规划建设：充分发挥干线航道主通道作用，充分发挥干线航道主通道作用，包括持续推进平陆运河建设，指导深化湘桂、赣粤及浙赣运河前期包括持续推进平陆运河建设，指导深化湘桂、赣

42、粤及浙赣运河前期研究论证等研究论证等。3、推动一体化高质量发展：集约高效利用港口岸线、加快发展多式联运等。资料来源：中国政府网、交通运输部、北京周报等，天风证券研究所 运河项目开工在即，在建运河项目开工在即，在建+规划项目投资超规划项目投资超 6000 亿元，或将打开民爆需求增量空间。亿元，或将打开民爆需求增量空间。当前，我国在建和规划的运河项目中：1）平陆运河、柬埔寨运河分别于 22 年/24 年开工，预计 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 分别于 26 年/28 年建成。2）荆汉运河、湘桂运河、浙赣粤运河项目正处前期论证阶段，其中浙赣

43、粤运河规模最大，规划里程数甚至超越京杭大运河，官方明确提出计划“十四五”期间开工。以上运河项目规划投资额超 6000 亿元，预计或将打开民爆需求增量空间。表 4：重点运河项目建设情况 运河项目运河项目 里程里程（公里）（公里）投资额投资额（亿元）（亿元）所在地区所在地区 建设进度建设进度 江淮运河 355 950 安徽 已通航 平陆运河 134 727 广西 22 年 8 月开工，预计 26 年建成 柬埔寨运河 180 17 亿美元 柬埔寨 24 年 8 月开工，预计 28 年建成 荆汉运河 236 784 湖北 待开工 湘桂运河 300 1500 湖南、广西 待开工 浙赣粤运河 1988 3

44、200 江西、广东、浙江 待开工 47 个内河水运项目 1416 河南 待开工 资料来源：安徽省人民政府、中国新闻周刊、交通运输部等，天风证券研究所 2.区域景气度略有分化，重点关注疆、藏，头部逐步开拓海外市区域景气度略有分化，重点关注疆、藏，头部逐步开拓海外市场场 2.1.新疆新疆：煤炭开采推动：煤炭开采推动民爆和矿服市场高增民爆和矿服市场高增，国内头部公司重点布局区域，国内头部公司重点布局区域 2.1.1.疆煤崛起疆煤崛起，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地 疆煤崛起，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地。疆煤崛起

45、，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地。新疆地区煤炭资源丰富，是中国煤炭的四大产区之一（其他包括山西、内蒙古、陕西），据人民网报道，预测新疆地区煤炭资源储量 2.19 万亿吨，约占全国的 40%。2024 年，中国的煤炭产量达到了47.6 亿吨，其中，新疆地区产量 5.4 亿吨，占比 11.4%，产量规模位列第四。从产量增速来看，据煤炭视界，传统产煤大省山西煤炭产量下降、晋陕蒙三省煤炭产量同比增速放缓，侧面表明了产能刚性或逐渐成为共识，面临增产瓶颈。而疆煤则逐渐摆脱此前受限于开采能力、运输能力等而导致的缓慢增长，2024 年新疆原煤产量同比增长 18.4%，延续两位数增长态势。在中

46、东部省份、西南省份的煤炭产量陆续达峰甚至减少的背景下，加速中的新疆煤产能不仅承担了中国能源安全保障的重任，也在牵引着煤化工等相关产业的重心转移，改变着中国能源版图的布局，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地。图图 14：全国和新疆地区原煤产量全国和新疆地区原煤产量 图图 15：2024年全国主要产煤区原煤产量及同比变化年全国主要产煤区原煤产量及同比变化 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 5.37%5.37%6.35%6.35%6.92%6.92%7.86%7.86%9.18%9.18%9.80%9.80%11.36%11.36%0%0%2%2%

47、4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%0 01010202030304040505020182018201920192020202020212021202220222023202320242024亿吨亿吨全国原煤产量全国原煤产量新疆原煤产量新疆原煤产量新疆原煤产量占比新疆原煤产量占比7.09%7.09%-6.48%6.48%2.45%2.45%18.40%18.40%10.48%10.48%-5.77%5.77%2.10%2.10%5.12%5.12%-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%0 02 24 46 68 8101012121414

48、1616亿吨亿吨2023202320242024同比增长（右）同比增长（右）行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 我们我们估算新疆地区现有民爆需求估算新疆地区现有民爆需求 67.6 万吨，预计“十五五”末疆内民爆市场或将接近百万吨，预计“十五五”末疆内民爆市场或将接近百万吨规模。此外，新疆铁路公路等基础设施建设也将进一步带万吨规模。此外，新疆铁路公路等基础设施建设也将进一步带动动疆内民爆需求。疆内民爆需求。新疆煤炭资源丰富，根据相关规划来看，新疆煤炭资源的开发预计会有较大增长，对应民爆市场也将迎来快速扩张。根据新疆煤炭交易中心测算，2025

49、年新疆产量有望达到 5.7 亿吨，如果按剥采比 5 方/吨，炸药单耗 0.25kg/方，估算“十四五”末仅疆内煤炭生产对工业炸药的需求量将超 70 万吨；“十五五”期间,新疆煤炭产量计划超过陕西省(2024 年 7.8 亿吨)，疆内民爆市场或将接近百万吨规模。此外，为支持疆煤外运，配套的铁路公路等基础设施建设需求也将持续增长。新疆未来铁路改造及建设的重点将是优化兰新铁路运输调度，加强南北两翼铁路扩能改造，加快实施淖梧铁路、临哈铁路增建二线、格库铁路增建二线、鄯善至敦煌铁路等重点项目，“十五五”末铁路外运能力将提升至 2.6 亿吨/年，进一步保障新疆地区民爆需求。表表 5：新疆地区炸药需求量预测

50、：新疆地区炸药需求量预测 2023 2024 2025E 2030E 2035E 新疆原煤产量（亿吨）4.57 5.41 5.70 7.80 10.00 剥采比（方/吨）5.00 5.00 5.00 5.00 5.00 炸药单耗（kg/方）0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 对应工业炸药的需求量（万吨）57.09 67.60 71.25 97.50 125.00 资料来源：Wind，中国煤炭清洁利用微信公众号，经济观察报，中国能源网，雪峰科技公司公告，天风证券研究所 2.1.2.重点关注南化工、易普力、广东宏大、保利联合重点关注南化工、易普力、广东宏大、保利联合 新疆民爆和矿服市

51、场高增，未来江南化工、易普力、广东宏大、保利联合等民爆龙头企业新疆民爆和矿服市场高增，未来江南化工、易普力、广东宏大、保利联合等民爆龙头企业或主导本地竞争。或主导本地竞争。根据中国爆破器材行业协会数据，2024 年全国工业炸药产量 449.37 万吨，其中，新疆产量仅次于内蒙古，排名全国第二，2024 年新疆工业炸药产量同比增长22.99%，增速领跑对民爆需求高增长的西部地区。根据各上市公司公开披露口径，2024年在新疆地区布局工业炸药产能的主要有江南化工、雪峰科技、易普力、广东宏大、保利联合等，其中，雪峰科技主要从事民爆物品的生产销售，今年 1 月，广东宏大收购雪峰科技 21%的股份，雪峰科

52、技已正式成为广东宏大的控股子公司。广东宏大可依托雪峰科技的硝酸铵产能保障炸药生产，或直接采购炸药，进而保障提供爆破服务；同时，广东宏大的爆破服务业务也将促进雪峰科技民爆产品和硝酸铵产能的释放，充分发挥双方各自产业优势。从目前竞争格局来看，江南化工、易普力、广东宏大、保利联合的民爆物品生产和爆破工程服务能力均较为突出，随着新疆正在积极推进基础设施互联互通和“三基地一通道”建设，煤炭产能产量持续释放，民爆物品与爆破服务需求量同步上升，未来市场或主要由这四家公司主导。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 图图 16：2024年工业炸药产量排名年工业

53、炸药产量排名 图图 17：2024年主要上市公司在新疆地区工业炸药产能（万吨年主要上市公司在新疆地区工业炸药产能（万吨/年）年）资料来源：中国民爆信息微信公众号，天风证券研究所 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 易普力：在疆露天矿钻爆市场市占率第一，炸药产能调增后预计将达到易普力：在疆露天矿钻爆市场市占率第一，炸药产能调增后预计将达到12.3万吨万吨 公司在露天矿山钻爆市场占有率位居疆内民爆行业第一，公司在露天矿山钻爆市场占有率位居疆内民爆行业第一，炸药炸药产能调增后预计将达到产能调增后预计将达到 12.3万吨，重点发力新疆区域。万吨，重点发力新疆区域。自 2006 年 9 月正式进入新疆

54、市场以来，易普力公司在疆积极践行国家战略，投身矿山开采、基础设施建设等众多领域。十余年来，易普力公司一如既往争做“西部大开发”战略和“一带一路”倡议的积极践行者，抓住新疆建设大型煤炭基地的契机，在黑山、哈密等大型“西电东送”“疆煤东运”战略煤炭保供基地投入建设时，逐步扩展延伸业务，为其提供爆破施工服务，助力煤炭稳定供应，助推新疆将资源优势转化为经济优势。市场布局方面，当前易普力公司在露天矿山钻爆市场占有率位居疆内民爆行业第一。资质方面，成为疆内首个拥有矿山施工总承包壹级资质、壹级营业性爆破作业单位许可证、现场混装炸药生产许可证、地质灾害防治资质的民爆企业。截至到 2022 年，公司在新疆地区混

55、装炸药产能 6.7 万吨，随着产能持续向疆内转移，预计调增后公司在新疆地区的产能或达到 12.3 万吨，新疆成为公司重点发力区域。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 表表 6：易普力易普力在新疆的产能布局在新疆的产能布局 生产品种生产品种 年产能力年产能力（吨）（吨）生产地址生产地址 备注备注 乳化炸药（胶状）（混装）2000 新疆维吾尔自治区阿勒泰地区富蕴县库尔特乡 现场混装车 2 台 多孔粒状铵油炸药（混装）10000 新疆维吾尔自治区昌吉州奇台县将军庙 现场混装车 4 台 乳化炸药（胶 状）（混装）6000 新疆维吾尔自治区昌吉州奇台

56、县将军庙 现场混装车 4 台，仅限本矿区使用，不得转移 乳化炸药（胶 状）（混装）9500 新疆维吾尔自治区托克逊黑山露天煤矿 现场混装车 4 台 多孔粒状铵油炸 药（混装）10000 新疆维吾尔自治区托克逊黑山露天煤矿 现场混装车 4 台 多孔粒状铵油炸 药（混装）20500 新疆维吾尔自治区昌吉州吉木萨尔县准东煤矿 现场混装车 9 台，其中 6000吨仅限本矿区使用，不得转移 乳化炸药（胶状）（混装）6000 新疆维吾尔自治区昌吉州吉木萨尔县准东煤矿 现场混装车 3 台 多孔粒状铵油炸药（混装）3000 新疆维吾尔自治区哈密市伊州区大南湖矿区 现场混装车 1 台 截至截至 22 年年 12

57、 月产能合计月产能合计 67000 截至截至 2024 年中公开披露调增产能年中公开披露调增产能 生产品种生产品种 年产能力年产能力（吨）（吨）生产地址生产地址 混装炸药 21000 新疆准东生产点 混装炸药 10000 新疆黑山生产点 混装炸药 8000 新疆奇台生产点 混装炸药 17000 新疆奇台生产点 截至 24 年中公开披露调增产能 56000 调增后新疆地区总产能调增后新疆地区总产能 123000 资料来源：易普力公告，天风证券研究所 公司新签订单大部分位于新疆地区，新疆未来或成为公司业绩主要贡献区域。公司新签订单大部分位于新疆地区，新疆未来或成为公司业绩主要贡献区域。根据公司公告

58、，2023 年至 2024Q1-3，公司在新疆新签合同 119.35 亿元，占新签总合同的 36.39%。2024 年，子公司新疆爆破工程公司实现营收 37.8 亿元，占易普力总营收的 44.3%，实现净利润 5.1 亿元，占易普力净利润的 66.8%。随着订单陆续释放，我们认为新疆未来或成为公司业绩主要贡献区域。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 表表 7：2023年至年至 2024 前三季度前三季度易普力易普力在新疆新签合同情况在新疆新签合同情况 合同签订时间合同签订时间 合同名称合同名称 合同金额（亿元）合同金额（亿元）项目周期项目周

59、期 项目所在地项目所在地 2023Q1 国能新疆准东能源有限责任公司 2023 年至 2027 年钻爆工程合同（一标段）12.67 3-5 年 新疆 2023Q1 新疆天池能源有限责任公司南露天煤矿 2024 年至 2028 年钻爆工程承包合同 9.68 3-5 年 新疆 2023Q1 新疆天池能源有限责任公司将军戈壁一号露天煤矿 2024 年至 2028 年钻爆工程承包合同 6.73 3-5 年 新疆 2023Q1 新疆天池能源有限责任公司将军戈壁二号露天煤矿 2023 年至 2025 年生产剥离钻爆工程承包合同 3.86 3-5 年 新疆 2023Q2 新疆天池能源有限责任公司将军戈壁二号

60、露天煤矿 2023 年至 2024 年基建剥离钻爆工程承包合同 3.15 2-10 年 新疆 2023Q2 国网能源哈密煤电有限公司大南湖二矿 2023-2027 年钻爆工程施工合同 2.79 2-10 年 新疆 2023Q3 新疆兖矿其能煤业有限公司准东五彩湾矿区四号露天矿一期工程项目钻爆剥离工程 PC 总承包合同 47.13 5-30 年 新疆 2024Q1 国能新疆矿业红沙泉二矿有限公司 2023 年至 2026 年钻爆工程（二标段）施工合同 6.28 1-5 年 新疆 2024Q2 新疆金能矿业有限公司露天煤矿 2024-2026 年采场爆破工程承包合同 3.58 3 年 新疆 202

61、4Q2 新疆宜化矿业有限公司五彩湾露天煤矿爆破、采剥工程承包合同补充协议 1.33 4 年 新疆 2024Q2 国家能源集团新疆公司黑山露天矿 2024 年-2026 年爆破工程一标段施工合同 13.11 3 年 新疆 2024Q2 新疆圣雄能源股份有限公司托克逊县黑山矿区小露天煤矿2024 年至 2026 年矿山施工总承包工程合同及补充协议 9.04 2.75 年 新疆 合计合计 119.35 资料来源：易普力公告，天风证券研究所 江南化工：江南化工：在疆民爆产能第一，充分受益区域高景气在疆民爆产能第一，充分受益区域高景气 公司在资源大省、“一带一路”桥头堡新疆地区进行了重点战略布局。截至

62、2024 年 12 月末，公司在新疆区域拥有工业炸药生产许可能力 20.75 万吨（含新收购的陕西红旗民爆集团股份有限公司在新疆区域拥有的 2 万吨工业炸药生产许可能力）。公司下属新疆天河化工有限公司已成为新疆自治区民爆行业生产、销售、配送、武装押运、工程爆破服务一体化的企业，产业链齐全。全资子公司北方爆破科技有限公司在新疆区域设有混装地面站。未来，公司将发挥规模优势，持续加大重要民爆市场区域的资源投入。公司下属新疆天河化工有限公司、北方爆破科技有限公司以及陕西红旗民爆集团股份有限公司在新疆地区均有产能及业务布局。同时可以根据市场需求，动态调配产能等资源，实现资源效益最大化。江南化工将通过不断

63、深化内部改革调整，通过改革的方式实现合力，打造在新疆区域的核心市场竞争力。2024 年，公司在新疆新签合同 20.01 亿元，占全年新签总合同的 23.11%，未来或将充分受益于新疆区域高景气。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 表表 8：江南化工：江南化工 2024 年在新疆新签合同情况年在新疆新签合同情况 合同签订时间合同签订时间 合同名称合同名称 合同金额（亿元）合同金额（亿元）项目周期项目周期 项目所在地项目所在地 2024 年 1-6 月 新疆克州乌恰县乌拉根铅锌矿区露天爆破项目 1.4 1 年 新疆 2024 年 1-6 月 新

64、疆拜城县阿尔格敏露天煤矿钻爆工程项目 3.25 1 年 新疆 2024 年 1-6 月 伊吾广汇矿业白石湖露天煤矿爆破项目 3.1 1 年 新疆 2024 年 1-6 月 疆纳兴盛露天煤矿爆破项目 1.1 1 年 新疆 2024 年 7-12 月 三塘湖矿区条湖三号井田火烧区治理工程钻爆施工 3.75 16 个月 新疆 2024 年 7-12 月 齐克勒克煤矿火区灭火项目的工程施工爆破工程施工 1.72 2 年 新疆 2024 年 7-12 月 科尔克煤矿火区灭火工程剥离工程（一标段）1.44 34 个月 新疆 2024 年 7-12 月 温宿县博峰煤业有限责任公司博孜墩煤矿东井隐蔽致灾因素治

65、理项目爆破工程施工 2.6 6 年 新疆 2024 年 7-12 月 火烧云铅锌矿采矿工程爆破工程 1.65 3 年 新疆 2024 年合计年合计 20.01 资料来源：公司公告，天风证券研究所 广东宏大：广东宏大：联手本土公司雪峰科技，发挥协同优势扩大在疆地位联手本土公司雪峰科技，发挥协同优势扩大在疆地位 2025 年 2 月，广东宏大收购雪峰科技 21%股权事项已完成过户，雪峰科技成为广东宏大控股子公司。雪峰科技作为新疆本土的爆破服务和民爆企业，在新疆市场深耕多年，形成了硝酸铵、民爆产品生产及销售，以及下游爆破工程服务的完整产业链体系，拥有民爆产能 11.75 万吨，是新疆唯一的硝酸铵生产

66、企业。此次收购完成后，广东宏大的民爆产能将从 58 万吨提升至 69.75 万吨，位居全国前列。同时，广东宏大并购雪峰科技后，将成为新疆地区爆破服务规模和产能规模最大的主体，在市场竞争中具备极大的规模优势，有利于促进双方产业协同，进一步发挥规模效益，把握新疆煤炭产业的重要发展机遇。图图 18：雪峰科技爆破服务与民爆产品收入（亿元）雪峰科技爆破服务与民爆产品收入（亿元）图图 19：雪峰科技雪峰科技新疆地区收入及占比新疆地区收入及占比 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.2.西藏西藏：大型铜矿开采加速：大型铜矿开采加速+雅下水电站开工，区域民爆景气度持续向上

67、雅下水电站开工，区域民爆景气度持续向上 2.2.1.矿采活跃、铁路水利基建旺盛，西藏民爆需求景气度上行矿采活跃、铁路水利基建旺盛，西藏民爆需求景气度上行 西藏具有丰富的矿产资源，矿采活动较为活跃。西藏具有丰富的矿产资源，矿采活动较为活跃。西藏地域辽阔，是青藏高原的主体部分，位于全球三大成矿域之一的特提斯喜马拉雅成矿域东段，优越的成矿地质条件孕育了丰富的矿产资源，形成了著名的三江成矿带、喜马拉雅成矿带、冈底斯成矿带等巨型成矿带，是我国重要的矿产资源储备基地。通过 70 年的地质勘查工作，已在西藏发现矿床、矿点及矿化点 3000 多处，其中 2000 余处开展过不同程度的矿产勘查工作。全区累计发现

68、 4 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 大类共 146 种（含亚种）矿产，其中已经查明资源储量的矿产 51 种，矿产地 300 余处，发现和评价大中型以上矿床 48 处。优势矿产资源主要有：铜、铬、盐湖锂硼钾、铅锌银、钼、锑、金、高温地热、矿泉水等，其中铬矿、铜矿查明及保有资源储量均列全国第一位，盐湖锂矿列全国第二位。良好的资源禀赋使得西藏地区矿采活动较为活跃。图图 20：青藏高原南部地区主要成矿带战略性矿产地与大型矿集区分布图青藏高原南部地区主要成矿带战略性矿产地与大型矿集区分布图 资料来源：李光明等藏高原南部的主要战略性矿产：勘查进展

69、、资源潜力与找矿方向，天风证券研究所 西藏地区铁路建设保持高景气，铁路网规模迎来大幅扩张期。西藏地区铁路建设保持高景气，铁路网规模迎来大幅扩张期。根据 西藏自治区“十四五”及中长期铁路网规划，目标到 2025 年，川藏铁路雅安至林芝段、新藏铁路日喀则至佩枯错段、滇藏铁路波密至然乌段顺利实施，青藏铁路格拉段完成电气化改造，新藏铁路佩枯错至和田段、拉林铁路复线改造、吉隆口岸铁路力争开工建设，全区铁路已建在建规模达4000 公里左右。规划目标到 2035 年，西藏铁路网总规模达到 5000 公里以上，其中复线里程 1000 公里左右，形成以拉萨为中心，覆盖区内全部地级行政区，便捷连通新疆、青海、四川

70、、云南等相邻省区和沿边主要陆路口岸。另外还规划构建面向南亚开放的铁路国际通道。截至 2021 年底，西藏全区铁路营业里程 1359 公里，在建项目有川藏铁路雅安至林芝段，在建铁路新增区内规模 540 公里。预计“十四五”规划项目完成后，全区铁路网总规模将达到 4104 公里左右，较 2021 年底增长 202%，到 2035 年，预计除那曲至阿里铁路外，其他已开工项目均可建成通车，全区铁路网总规模将达到 5198 公里左右，较 2021年底增长 282%。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 图图 21：西藏自治区“十四五”及中长期铁路网规划

71、示意图西藏自治区“十四五”及中长期铁路网规划示意图 资料来源：国家铁路局微信公众号，天风证券研究所 图图 22：西藏自治区中长期铁路网规划主通道布局示意图西藏自治区中长期铁路网规划主通道布局示意图 资料来源：国家铁路局微信公众号，天风证券研究所 雅鲁藏布江下游水电工程已获核准，超级工程雅鲁藏布江下游水电工程已获核准，超级工程开工在即开工在即或将显著带动西藏地区民爆需求。或将显著带动西藏地区民爆需求。根据中国能源部报道显示，雅鲁藏布江流域干流水能资源最丰富，理论蕴藏量近 8000万千瓦，其下游的大拐弯地区更是“世界水能富集之最”，在 50 公里直线距离内，形成了2000 米的落差，汇集了近 70

72、00 万千瓦的技术可开发资源，规模相当于 3 个多三峡电站（装机容量 2250 万千瓦）。据中国电建原董事长晏志勇表示，雅鲁藏布江下游近 6000 万千瓦 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 水电的开发，每年可提供近 3000 亿度清洁、可再生、零碳的电力。2024 年 12 月 25 日，雅鲁藏布江下游水电工程已获核准，项目即将进入设计施工阶段，我们测算雅鲁藏布江下游水电项目投资预计将超 1 万亿，参考同样为堆石坝的两河口水电站，估算雅鲁藏布江下游水电站需要的炸药用量在 100 万吨以上，西藏地区民爆需求或将显著带动。2.2.2.重点关注

73、易普力、广东宏大等一体化龙头以及本土优质民爆企业高争民爆重点关注易普力、广东宏大等一体化龙头以及本土优质民爆企业高争民爆 根据易普力公开信息，2024 年西藏区域工业炸药产能仅为 8.3 万吨/年，其中，易普力 2.5万吨混装产能，占比超 30%；西藏本地民爆企业高争民爆具有 2.2 万吨炸药产能，广东宏大、保利联合均开始加大对西藏的布局。2024 年，西藏工业炸药产量 5.15 万吨，同比增长 5.36%，生产总值达 4.32 亿元，同比增长 35.96%，增速领跑全国。在大型矿山开采加在大型矿山开采加速，川藏铁路、雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程开工建设下，速，川藏铁路、雅鲁藏布江下游水电

74、开发等重大工程开工建设下，区内竞争或集中在以高区内竞争或集中在以高争民爆为代表的本土优质民爆企业和以易普力、广东宏大等为代表的矿服争民爆为代表的本土优质民爆企业和以易普力、广东宏大等为代表的矿服一体化一体化龙头企业龙头企业之中。之中。表表 9：2024年国内上市公司在西藏地区相关产能年国内上市公司在西藏地区相关产能/产线产线 公司名称公司名称 主要销售地区主要销售地区 西藏地区产能西藏地区产能/产线产线 广东宏大 东北地区等 在西藏地区产能为1.5万吨，其中7000吨产能处于建设阶段。易普力 西北地区 一座年产 2.5 万吨的混装地面站 保利联合 华北地区 与高争民爆等股东合资设立的西藏保久在

75、拉萨的年产 1.2 万吨乳化炸药产线已建成投产 高争民爆 西藏 混装工业炸药 1 万吨，胶状乳化炸药 1.2 万吨产能 资料来源：Wind，各公司公告，天风证券研究所 高争民爆：高争民爆：西藏国资委下属企业，深耕西藏本土市场西藏国资委下属企业，深耕西藏本土市场 西藏地区民爆龙头企业，区域优势显著。西藏地区民爆龙头企业，区域优势显著。公司是西藏自治区的民爆器材流通企业，实际控制人为西藏国资委，近年来公司不断完善营销网络，目前已在拉萨、林芝（察隅、墨脱）、昌都、日喀则、山南、那曲、阿里等六市一地设立了民爆器材销售网点、配送网络及储存仓库，并配备专业运输队伍，形成了覆盖整个西藏自治区的营销网络体系。

76、自 2016 年以来西藏地区民爆市场完全放开，目前，西藏区域民爆行业呈现市场化竞争格局，从产能规模以及营销网络布局来看，公司作为西藏地区民爆龙头企业地位仍然稳固。表表 10：高争民爆高争民爆主要业务资质主要业务资质 业务领域业务领域 相关资质相关资质 民爆物品生产与销售 生产许可证、销售许可证 爆破服务 矿山工程施工总承包一级资质、爆破作业单位许可营业性一级资质等工程施工资质 运输服务 在危险品运输资质(1 类 1 项)上增加了危险品医疗废弃物(6 类 1 项)资质和危废运输资质 资料来源：高争民爆官网、公告，天风证券研究所 经过多年发展，公司已具备科研、生产、销售、仓储、运输民爆物品和矿山总

77、承包及爆破经过多年发展，公司已具备科研、生产、销售、仓储、运输民爆物品和矿山总承包及爆破作业服务的能力，业务资质齐全。作业服务的能力，业务资质齐全。其中，在爆破服务领域，控股子公司成远矿业拥有“双一级”（爆破作业单位许可一级、矿山工程施工总承包一级）资质，控股子公司高争爆破持有营业性爆破作业二级资质、矿山工程施工总承包三级资质等；在运输服务领域，在原 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 有的危险品运输资质(1 类 1 项)上增加了危险品医疗废弃物(6 类 1 项)资质和新增危废运输资质，营业范围从单一的危险品运输拓展至全区范围内(包含拉萨、

78、山南、日喀则、阿里、林芝、那曲、昌都)的危废运输。全方位布局共同打造公司研、产、销、送、服全产业链的综合竞争能力。易普力：水电工程爆破起家，易普力：水电工程爆破起家，建设经验建设经验+股东优势助力公司深入西藏民爆市场股东优势助力公司深入西藏民爆市场 2024 年公司在西藏拥有混装炸药产能年公司在西藏拥有混装炸药产能 2.5 万吨，在西藏区域的产能占比超万吨，在西藏区域的产能占比超 30%，未来根，未来根据需要动态调整产能资源。据需要动态调整产能资源。自 2014 年进入西藏市场以来，公司全力践行“西部大开发”国家战略，融入建设西藏战略资源储备基地的重要布局，在西藏林芝市、拉萨市墨竹工卡县设立分

79、公司，主要服务于基建工程和大型矿山开采工程等项目。其中，四川爆破公司墨竹工卡分公司位于西藏自治区拉萨市墨竹工卡县，其承包的巨龙铜业露天采矿与剥离爆破项目施工现场位于平均海拔为 5300 多米的巨龙矿山，是我国已探明铜金属资源储量最大的世界级斑岩型铜矿,是易普力公司在西藏自治区矿山开采施工中爆破施工一体化的标杆项目。目前公司在西藏区域混装炸药产能 2.5 万吨，按照西藏区域工业炸药许可产能合计 8.3 万吨/年计算，公司在西藏区域的占比超 30%。未来，公司将抢抓区域发展的机遇，加大市场开发力度和工程爆破领域的资源投入，根据需要动态调整公司内部工业炸药产能资源，确保业务规模及竞争能力持续提升。未

80、来，未来，易普力易普力在西藏地区的增长或源于以下几点：在西藏地区的增长或源于以下几点：1）西藏大型矿山开采加速，公司凭借过往服务经验有望持续深耕）西藏大型矿山开采加速，公司凭借过往服务经验有望持续深耕 目前，我国在青藏高原形成了玉龙、多龙、巨龙-甲玛和雄村-朱诺四个千万吨级的铜矿资源基地。“十四五”以来，累计新增资源量 2000 余万吨，预测资源潜力达 1.5 亿吨，青藏高原将成为世界级铜资源基地。1）巨龙铜矿新增二期 20 万吨/日（一期 15 万吨/日）扩建工程加紧建设，力争 2025 年底投产：巨龙铜矿是中国已探明铜金属资源储量最大的世界级斑岩型铜矿，拥有铜金属量 795.76 万吨，伴

81、生钼金属量 37.06 万吨，远景资源储量可突破 2000 万吨。项目分两期建设，一期于 2021 年底投产，年产铜约 16.5 万吨；二期计划 2025 年底投产，达产后年矿产铜将达 30 万-35 万吨，将成为我国世界级的高水平绿色铜矿项目。2）朱诺铜矿项目建设获核准，争取 2026 年 6 月建成投产：朱诺铜矿位于西藏日喀则地区昂仁县境内，地处世界三大斑岩成矿域之一特提斯-喜马拉雅成矿域的冈底斯成矿带，为中国境内稀缺的未开发超大型铜矿，矿体埋藏浅、中间厚、四周薄。朱诺铜矿保有铜金属量 220 万吨，平均品位 0.62%；另有低品位铜金属量 134 万吨，平均品位 0.29%。巨龙铜矿二期

82、扩建工程以及朱诺铜矿项目推动西藏矿采活动进入新高度，公司凭借曾经服务巨龙铜矿的建设经验，有望持续深耕西藏矿山爆破服务工程。图图 23：西藏巨龙铜矿西藏巨龙铜矿 图图 24：西藏西藏朱诺朱诺铜矿铜矿 资料来源：紫金矿业 ZijinMining 公众号，天风证券研究所 资料来源：紫金矿业 ZijinMining 公众号，天风证券研究所 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 2）三峡工程起家，建设经验）三峡工程起家，建设经验+股东优势或助力公司深度参与雅下水电工程股东优势或助力公司深度参与雅下水电工程 1993 年，公司因服务三峡世纪工程而诞生，是

83、首批进入三峡工程工区施工的队伍之一，首次将混装炸药新技术成功引入三峡工程等水电工程领域。在三峡工程中，首创了融合设计、钻孔、装药、爆破的一体化作业模式，解决了狭窄作业面保护层开挖的爆破控制技术难题，应用于永久船闸、地下电站洞室群开挖，承担了三峡工程近 70%的爆破工程量。公司依靠现场混装炸药爆破一体化作业模式及领先的爆破施工技术，先后承接了水布垭水电站、向家坝水电站、乌东德水电站、龙滩水电站等 10 余项国家重点水利水电工程项目，针对各种复杂作业条件提供个性化解决方案，积累了在不同作业环境、作业场景的爆破一体化服务的丰富经验。此外，股东中国能建作为水利水电建设的排头兵，在水电工程领域施工市场份

84、额超过 30%（大型水电超过 50%），中国能建与中国电建（承担了我国大中型水电站 65%以上的建设施工任务）占据了中国水电工程建设领域绝大多数市场份额。后续中国能建将持续赋能易普力，通过和中国能建在基础设施建设、能源建设以及交通建设等方面的有效融合，加强易普力工程化的转化能力以及集成能力。水电项目建设丰富经验+股东持续赋能，易普力有望在雅鲁藏布江下游水电工程中参与深度建设，充分发挥一体化服务优势。图图 25：1993年三峡工程航拍年三峡工程航拍 图图 26：乌东德水电站乌东德水电站 资料来源：中国能建易普力公众号，天风证券研究所 资料来源：中国能建易普力公众号，天风证券研究所 壶化股份壶化股

85、份：成立墨脱分公司，加快西藏业务布局：成立墨脱分公司，加快西藏业务布局 2021 年公司参股甘孜州弘合民爆，弘合民爆主要在甘孜州（与西藏昌都隔金沙江相望）从事民用爆炸物品经销业务，甘孜州位于川藏铁路雅林段，公司通过参股参股弘合民爆，整合双方优势，以助推壶化股份民爆产品生产、销售、爆破一体化在西南市场的持续发展。2024 年 7 月 18 日，公司在西藏林芝市墨脱县设立山西壶化集团爆破有限公司墨脱分公司，主要从事化学原料和化学制品制造业，墨脱分公司的成立有利于壶化股份加快在西藏的业务布局，为公司的业绩带来新增长机遇。广东宏大：广东宏大：矿服矿服优势突出优势突出，参与过玉龙、巨龙铜矿等建设，客户基

86、础较好参与过玉龙、巨龙铜矿等建设，客户基础较好 公司在矿服板块深耕多年，具有行业资质、技术领先等优势，成功打造了以爆破技术为核心的“矿服民爆一体化”服务模式，是国内整体爆破方案设计能力最强、爆破技术最先进、产业链最广、服务内容最齐全的矿山民爆一体化服务商之一。在西藏地区承接过玉龙铜矿、巨龙铜矿、宝翔铅锌矿等相关项目，建设经验丰富。近年来加大重点区域市场投入，在西藏等西部地区的业务规模不断扩大。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 23 江南化工：江南化工：背靠股东紫金矿业，未来有望参与西藏大型铜矿开采项目背靠股东紫金矿业，未来有望参与西藏大型铜矿开

87、采项目 公司在西藏地区虽无民爆生产企业布局，但有布局爆破公司，公司下属四川宇泰特种工程技术有限公司在西藏设有分公司。此外，紫金矿业是公司第二大股东，通过紫金矿业紫南（厦门）投资合伙企业（有限合伙）及紫金矿业投资（上海）有限公司合计持有公司 21.81%的股份。公司全面布局民爆产品服务、工程施工服务（含设计、评估、监理、检测、钻、爆、挖、运及矿山治理），民用爆炸物品主要用于煤炭、金属和非金属矿山的开采等领域，紫金矿业主要从事铜、金、锌等基本金属矿产资源和新能源矿产资源勘查与开发。两公司在民爆器材供应及爆破工程服务领域具有协同性。近几年来二者关联交易额持续提升，2024 年关联交易同比增长 7.9

88、9%至 2.21 亿元，预计 2025 年达到 2.5 亿元。凭借股东优势，我们判断公司或有望参与紫金矿业旗下巨龙铜矿二期和朱诺铜矿爆破工程。图图 27：江南化工与紫金矿业日常关联交易金额（亿元）江南化工与紫金矿业日常关联交易金额（亿元）资料来源：江南化工公告，天风证券研究所 2.3.“一带一路”沿线布局，民爆出海打开增长新空间“一带一路”沿线布局，民爆出海打开增长新空间 相较于国内市场，“一带一路”沿线国家处于大发展时期，矿产资源较为丰富，具备大量基础设施建设和矿服爆破需求。在国内政策和海外需求推动下，民爆企业出海空间广阔。目前，国内民爆企业出海业务形成一定规模且具备一定竞争力的，主要有江南

89、化工、易普力以及广东宏大。易普力：“一带一路”沿线布局，海外营收占比约易普力：“一带一路”沿线布局，海外营收占比约5%紧跟中资企业出海步伐，布局“一带一路”沿线国家。紧跟中资企业出海步伐，布局“一带一路”沿线国家。2010 年公司成立国际业务部，开启国际化发展之路，经过 10 余年的发展，现已位列中国民爆行业“走出去”企业第一梯队，业务覆盖西非、东南非、中东、亚洲、美洲等区域的 7 个国家和地区。在境外 3 个国家取得炸药生产经营许可证，培养了一支数量充足、素质优良、结构合理的国际化人才队伍，实现了与国际一流矿企的安全、技术和管理标准接轨，积累了丰富的爆破一体化服务国际化运营经验，公司充分发挥

90、央企优势，紧跟中资企业海外工程开展国际化业务，为中资企业承建的巴基斯坦、马来西亚等国别的多个水电工程项目和矿山开采项目提供专业爆破工程服务，业务已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个“一带一路”沿线国家。2024 年公司境外营收达 4.2 亿元，占全年营收 4.9%。1)利比里亚：在非洲成功运营的第一家子公司，拥有乳化炸药产能，未来辐射西非洲市利比里亚：在非洲成功运营的第一家子公司，拥有乳化炸药产能，未来辐射西非洲市场场 利比里亚拥有丰富的矿产资源，已探明铁矿储量上百亿吨，上世纪 70 年代，铁矿产量一 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责

91、申明 24 度居非洲第一、世界第三。利比里亚国内没有一家民爆生产企业，民爆产品全部依赖进口。2012 年 10 月 12 日，易普力成功中标利比里亚邦矿铁矿钻爆项目，标志公司正式进入非洲市场。2014 年 4 月 9 日，易普力在利比里亚注册设立利比里亚矿业服务公司，这是易普力首家海外注册设立的子企业，同年 5 月，公司正式获得利比里亚政府颁发的商业炸药许可证，标志着公司在利比里亚获得了生产、销售、进出口民爆物品的资质许可。利比里亚公司是易普力在非洲成功运营的第一家海外子公司，该公司在当地深耕发展多年，是利比里亚唯一一家具备包装乳化炸药生产能力的专业化公司，在当地拥有绝对的市场地位；也是易普力

92、公司在西部非洲市场的生产基地，未来将进一步辐射西部非洲市场。2)巴基斯坦：积极参与“中巴经济走廊”建设，深度开发巴基斯坦市场巴基斯坦：积极参与“中巴经济走廊”建设，深度开发巴基斯坦市场 自 2016 年正式进入巴基斯坦民爆市场以来，公司先后承接并实施了卡洛特水电站、贾姆肖罗燃煤电站、SK 水电站、山达克铜金矿等 8 个钻爆施工项目，目前正在履约的是Mohmand 水电站和 DASU 水电站的露天钻爆施工项目。图图 28：利比里亚博米铁矿项目利比里亚博米铁矿项目 图图 29：巴基斯坦巴基斯坦Mohmand 水电站项目水电站项目 资料来源：中国能建易普力公众号，天风证券研究所 资料来源：中国能建易

93、普力公众号，天风证券研究所 3)纳米比亚：承接公司首个全自营海外矿山总承包项目，推进国际业务战略落地的重要纳米比亚：承接公司首个全自营海外矿山总承包项目，推进国际业务战略落地的重要成果成果 2021 年 4 月，葛洲坝易普力纳米比亚矿业服务有限公司与中广核铀业斯科有限公司签署了采矿 EPC 合同，为湖山铀矿 1 号矿区提供钻孔、爆破、挖装、运输等一体化采矿服务，作为公司首个全自营海外矿山总承包项目，项目的成功签约，是公司发展矿山总承包业务、推进国际业务战略落地的重要成果。4)马来西亚：承接砂捞越再生能源走廊（马来西亚：承接砂捞越再生能源走廊（SCORE）重要项目之一）重要项目之一巴勒水电站工程

94、巴勒水电站工程钻孔、爆破服务和炸药供应项目钻孔、爆破服务和炸药供应项目 马来西亚巴勒项目部是中国葛洲坝集团易普力股份有限公司的直属单位，承接马来西亚BALEH 水电站工程钻孔、爆破服务。BALEH 水电站工程项目位于马来西亚砂捞越州加帛省南部原始森林，是砂捞越再生能源走廊（SCORE）中的重要项目之一，是砂捞越州政府重点推广项目，其目的在于开发当地自然资源，满足砂捞越再生能源走廊内能源密集型行业日益增长的能源需求，从而支持砂捞越在 2030 年实现高收入和发达地位的雄心，并创造更多就业机会。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 25 图图 30：纳

95、米比亚湖山铀矿纳米比亚湖山铀矿 图图 31：马来西亚巴勒水电站马来西亚巴勒水电站项目项目 资料来源：易普力微信公众号，天风证券研究所 资料来源：易普力微信公众号，天风证券研究所 作为中国能建旗下唯一的上市公司与民爆服务平台，大股东赋能公司国际业务拓展。作为中国能建旗下唯一的上市公司与民爆服务平台，大股东赋能公司国际业务拓展。在国际上，凭借股东中国能建作为世界领先的综合能源建设央企的优势地位和国际影响力，公司将加快国际业务发展步伐，持续拓展国际基建爆破服务和矿山服务，逐步壮大境外业务板块，奋力打造更具价值创造力行业竞争力的世界一流民爆企业。广东宏大广东宏大：聚焦“一带一路”沿线国家，矿服出海：聚

96、焦“一带一路”沿线国家，矿服出海拓展增长新空间拓展增长新空间 公司紧跟国家政策，参与“一带一路”建设，加快出海步伐，以塞尔维亚作为海外发展的基本盘，重点布局中非和南美区域，设立了塞尔维亚国际化总部及五大海外代表处，积极搭建海外管理平台。公司已在塞尔维亚、哥伦比亚、圭亚那等多个“一带一路”国家承接多个矿服项目，推进海外混装和炸药厂的落地，加快市场布局，并积极推动军贸各项工作，预计未来海外市场份额逐步扩大。目前，公司海外矿服项目主要是跟随国内大业主出海，矿种以金铜矿、煤矿、钾盐矿为主。2024 年公司境外业务收入合计 13.6 亿元，占公司报告期总营业收入的 9.9%。行业行业报告报告|行业深度研

97、究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 26 图图 32：广东宏大全球布局网络广东宏大全球布局网络 资料来源：广东宏大官网，天风证券研究所 江南化工江南化工：兵器工业集团兵器工业集团下的下的民爆国际化重要平台民爆国际化重要平台 公司充分发挥兵器工业集团独有的军贸业务优势，结合兵器工业集团海外矿产战略布局，服务“一带一路”建设，是中国民爆“走出去”的排头兵。经过多年努力，积累了一定优势，已辐射国际纳米比亚、蒙古、刚果(金)、塞尔维亚、利比里亚、圭亚那等亚、非、拉、欧国家和地区。下一步公司将紧跟走出去的中资企业大型矿山、“一带一路”沿线国家基建项目，将加大海外业务拓展。未来公司将更

98、加重视国际化业务布局，提供更优质的资源保障，保持江南化工民爆海外业务的领先地位。2024 年公司境外业务收入合计 10.2 亿元，占公司报告期总营业收入的 10.8%。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 27 图图 33：江南化工海外业务布局江南化工海外业务布局 资料来源：江南化工官网，天风证券研究所 3.投资建议投资建议 民爆景气度区域略有分化，西部地区需求旺盛，新疆、西藏亮点更加突出。此外，跟随中资企业出海步伐，出海民爆企业加快市场布局，预计未来海外市场份额逐步扩大。建议关建议关注在西部地区加大布局的全国一体化龙头注在西部地区加大布局的全国一

99、体化龙头易普力、广东宏大、江南化工、保利联合易普力、广东宏大、江南化工、保利联合、壶化、壶化股份股份以及本土化优势突出企业以及本土化优势突出企业高争民爆、国泰集团高争民爆、国泰集团。1）新疆：煤炭开采推动民爆和矿服市场高增，国内头部公司重点布局区域。）新疆：煤炭开采推动民爆和矿服市场高增，国内头部公司重点布局区域。煤炭资源丰富，24 年新疆原煤产量同比+18.4%，延续两位数增长态势，疆煤则逐渐摆脱此前受限于开采能力、运输能力等而导致的缓慢增长，新疆将由国家煤炭战略储备基地逐渐转为战略开发重地。我们估算新疆地区现有民爆需求 67.6 万吨，预计“十五五”末疆内民爆市场或将接近百万吨规模。此外，

100、新疆铁路等基础设施建设也将进一步带动疆内民爆需求。随着新疆正在积极推进基础设施互联互通和“三基地一通道”建设，煤炭产能产量持续释放，未来市场或主要由江南化工（在疆民爆产能第一）、易普力（在疆露天矿钻爆市场市占率第一，炸药产能调增后预计将达到 12.3 万吨）、广东宏大（联手本土公司雪峰科技，发挥协同优势扩大在疆地位）、保利联合四家公司主导。2）西藏：大型铜矿开采加速、雅下水电站开工以及铁路建设迎来扩张期，区域民爆景气）西藏：大型铜矿开采加速、雅下水电站开工以及铁路建设迎来扩张期，区域民爆景气度持续向上。度持续向上。大型矿山开采加速，巨龙铜矿新增二期 20 万吨/日扩建工程加紧建设，力争25 年

101、底投产，朱诺铜矿项目获核准，争取 26 年 6 月建成投产，西藏大型矿山开采呈加速趋势；基建方面，根据西藏十四五规划，2025 年，川藏铁路、新藏铁路等正在加快实施建设，铁路网规模将迎来大幅扩张期。此外，雅下水电工程已获核准，项目开工在即，该项目预计将使用超 100 万吨炸药，或将显著带动西藏地区民爆需求。在大型矿山开采加速，川藏铁路、雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程开工建设下，区内竞争或集中在以高争民爆（西藏国资委下属企业）为代表的本土优质民爆企业和以易普力（水电工程爆破起家，具备建设经验和股东中国能建优势）、壶化股份（成立墨脱分公司，加快西藏业务布局）、广东宏大（矿服优势突出，参与过玉龙、

102、巨龙铜矿等建设，客户基础较好）等为代表的矿服一体化龙头企业之中。3）海外：紧跟中资企业步伐，海外：紧跟中资企业步伐，“一带“一带一路”沿线国家加快布局。一路”沿线国家加快布局。相较于国内市场，“一带一路”沿线国家处于大发展时期，矿产资源较为丰富，具备大量基础设施建设和矿服爆破需求。在国内政策和海外需求推动下，民爆企业出海空间广阔。目前，国内民爆企业出海业务形成一定规模且具备一定竞争力的，主要有江南化工、易普力以及广东宏大。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 28 表表 11：可比公司估值表：可比公司估值表 证券代码证券代码 证券简称证券简称 市值

103、（亿元）市值（亿元）收盘价收盘价（元）（元）EPS PE 24 25E 26E 27E 24 25E 26E 27E 002683.SZ 广东宏大 248.90 32.75 1.18 1.51 1.76 2.04 27.72 21.71 18.58 16.03 002226.SZ 江南化工 148.34 5.60 0.34 0.41 0.52 0.59 16.65 13.76 10.86 9.48 603227.SH 雪峰科技 104.28 9.73 0.62 0.70 1.00 1.41 15.60 13.89 9.74 6.89 603977.SH 国泰集团 79.52 12.80 0.2

104、9 0.55 0.71 0.84 43.99 23.21 18.06 15.32 002827.SZ 高争民爆 81.64 29.58 0.54 0.99 1.42 2.05 55.10 29.75 20.90 14.40 002096.SZ 易普力 155.06 12.50 0.57 0.69 0.80 0.90 21.75 18.06 15.65 13.86 003002.SZ 壶化股份 55.60 27.80 0.70 1.64 2.32 2.55 39.71 17.00 12.01 10.90 注：股价时间 2025/5/7 资料来源：Wind，天风证券研究所 4.风险提示风险提示 宏

105、观经济波动风险。宏观经济波动风险。民爆物品下游广泛应用于矿山开采、冶金、交通、水利、电力、建筑和石油等领域，尤其在基础工业、重要的大型基础设施建设中具有不可替代的作用，因而民爆物品的需求与矿山开采、基础建设等密切相关，宏观经济波动可能会影响民爆行业下游景气度，从而影响公司相关产品需求。行业竞争加剧风险。行业竞争加剧风险。大量民爆企业进入新疆、西藏矿山爆破服务市场，导致竞争激烈，毛利率持续下降。而且对新疆、西藏区域民爆行业市场和价格将带来一定的影响，促使区内民爆行业价格竞争趋于激烈，同时亦可能存在恶性竞争带来经营利润下滑的风险。安全生产风险。安全生产风险。民爆行业是高危行业，一旦发生生产安全事故

106、，将会给从业人员和人民群众生命安全带来严重威胁，民爆企业安全生产关系企业生存与发展。测算具有一定主观性。测算具有一定主观性。本文中的测算均给予相应的假设条件，具有一定的主观性，实际情况可能会和测算结果不一致。行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 29 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非

107、另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告

108、人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用

109、不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明

110、评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区德胜国际中心B座 11 层 邮编：100088 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：