《房地产行业2024年物业管理板块财报综述：物管行业总体降速优质物企提质增效-250506（21页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《房地产行业2024年物业管理板块财报综述：物管行业总体降速优质物企提质增效-250506（21页）.pdf（21页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 房地产 2025 年 05 月 06 日 物管行业总体降速，优质物企提质增效 看好 2024 年物业管理板块财报综述-证券分析师 袁豪 A0230520120001 陈鹏 A0230521110002 联系人 陈鹏(8621)23297818 本期投资提示：24 年营收增速放缓、业绩下滑，行业总体降速、企业间继续分化。24 年，物业管理板块整体主营业务收入同比+4.2%，较上年同期-3.5pct。其中，一线物企营业收入同比+5.6%，较上年同期-4.9pct；二线物企营业收入同比+2.9%，较上年同期-0.4pct。24年，物业管理板块整体归母净利

2、润同比-18.2%，较上年同期-15.7pct。其中，一线物企归母净利润同比-18.3%，较上年同期-7.7pct；二线物企归母净利润同比-21.4%，较上年同期-62.6pct。24 年，主流物业管理公司营收增速放缓、净利润同比下降，源于：1）21 年下半年以来房地产新开工、销售持续下行；2）部分房地产企业出险，竣工交付受到影响；3）应收账款计提减值增加。综合来看，物管行业呈现总体降速，结构继续分化，一线物企营收、业绩增速仍高于二线物企，体现出强者仍强的局面。24 年毛利率、净利率下降，源于成本占比提升、应收款减值增加等。24 年，物业管理板块整体毛利率为 18.5%，同比-1.3pct。其

3、中，一线物企毛利率 17.6%，同比-0.7pct；二线物企毛利率 19.6%，同比-2.9pct。24 年，物业管理板块整体净利率 3.8%，同比-1.1pct。其中，一线物企净利率 4.5%，同比-1.3pct；二线物企净利率 2.5%，同比-0.8pct。24 年，物业管理板块整体三费率为 9.5%，同比-0.7pct。其中，一线物企三费率为 6.7%，同比-0.5pct；二线物企三费率为 10.4%，同比-0.7pct。24 年，物业管理板块应收款余额均值达 37 亿元，同比+3.5%；应收账款减值均值 10.8 亿元，同比+60%，对应应收账款减值占比应收账款达 32.2%，同比+1

4、2.7pct，其中一线物企 20.7%、同比+11.9pct，二线物企 43.7%、同比+14.6pct；商誉减值及无形资产摊销比例平均值为4.4%，同比-3.5pct。24 年，物管公司毛利率和净利率下降，主要源于：1）地产行业下行、成本占比上升等，压制物管行业盈利能力；2）非住宅物业竞争有所加剧；3）高毛利增值服务增速下行；4）应收账款减值增加；5）商誉减值及无形资产摊销占比高位。24 年基础/非业主/业主增值分别占 73%/9%/11%、合同/在管比 1.3 倍。24 年，7 家主流物企物业管理服务、非业主增值服务、业主增值服务营收分别占比 73%、9%、11%，分别同比+10%、-16

5、%、+0.2%。综合来看，主流物业公司物业管理服务保持稳健增长，非业主增值服务受地产下行拖累、业主增值服务受消费下行影响，占比均有所下降。从经营数据来看，24 年，13 家主流物企在管面积平均同比+9.0%，较上年同期-5.6pct；其中，一线、二线物企平均分别同比+8.5%、+9.5%。合同面积平均同比+3.7%，较上年同期-2.9pct；其中，一线、二线物企平均分别同比+1.5%、+5.4%。24年末，13 家主流物企合同/在管面积平均覆盖倍数为 1.30 倍，较 23 年末-0.12 倍。其中，一线、二线物企分别为 1.33、1.28 倍，分别较 23 年末-0.19 倍、-0.07 倍

6、。24 年行业资产负债率、周转率、净利率均降，导致物管板块 ROE 下降。24 年，物业管理板块整体 ROE 为 4.4%，同比-3.2pct。其中，一线物企 ROE 为 9.0%，同比-4.1pct；二线物企 ROE 为 3.0%，同比-3.0pct。24 年，板块整体资产负债率为 44.6%，同比-2.5pct；板块整体资产周转率为 0.74 次，同比-0.06 次；板块整体净利率为 3.8%，同比-1.1pct。综合来看，24 年，物业管理板块负债率、周转率、净利率均下降，综合导致板块 ROE 下降，其中一线物企仍好于二线物企。投资分析意见：物管行业总体降速，优质物企提质增效，维持“看好

7、”评级。我们认为，我国物业管理行业同时兼具了准公共服务、消费、资产管理三大属性，并且同时兼顾政府、居民和业主等三大主体的利益，形成政府、居民、业主、物管四方共赢的局面。对比海外，我国物业管理行业拥有空间巨大、围墙属性、集中度继承三大独有特色。短期来看，由于房地产基本面超预期下行影响，物管行业呈现总体降速、物企分化进一步加剧趋势，其中优质物企有望更加受益集中度提升、并提质增效下实现高质量发展，预计后续成长空间更大。目前物管板块平均 2025PE 仅 13X，我们维持物管行业“看好”评级，推荐：华润万象、招商积余、绿城服务、中海物业、保利物业，建议关注：滨江服务、建发物业。风险提示：地产超预期下行

8、、人工成本上行超预期、增值服务探索不及预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共21页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 我们认为，我国物业管理行业同时兼具了准公共服务、消费、资产管理三大属性，并且同时兼顾政府、居民和业主等三大主体的利益，形成政府、居民、业主、物管四方共赢的局面。对比海外，我国物业管理行业拥有空间巨大、围墙属性、集中度继承三大独有特色。短期来看，由于房地产基本面超预期下行影响，物管行业呈现总体降速、物企分化进一步加剧趋势，其中优质物企有望更加受益集中度提升、并提质增效下实现高质量发展，预计

9、后续成长空间更大。目前物管板块平均 2025PE 仅13X，我们维持物管行业“看好”评级，推荐：华润万象、招商积余、绿城服务、中海物业、保利物业，建议关注：滨江服务、建发物业。原因与逻辑 24 年，主流物业管理公司营收增速放缓、净利润同比下降，主要源于：1）21 年下半年以来房地产新开工、销售持续下行；2）部分房地产企业出险，竣工交付受到影响；3）应收账款计提减值增加。综合来看，物管行业呈现总体降速，结构继续分化，一线物企营收、业绩增速仍高于二线物企，体现出强者仍强的局面。而从净利率、三项费率、应收款减值比例等多维度指标来看，一线物企仍好于二线物企，优质物企拥有更好的综合实力或预示着其将在本轮

10、行业加速出清后的格局优化阶段，获得更好的成长空间。有别于大众的认识 市场认为，随着地产行业销售、新开工的快速下行，物业管理行业成长逻辑受到较大压制，而我们认为，中期维度，随着城镇化率提升、人均居住面积提升，物业管理行业仍有较大成长空间，行业正进入加速整合阶段，预计后续仍将呈现总量平稳，结构分化的趋势，行业集中度也有望加速提升。从 24 年财报来看，24 年主流一线物企营收增速达 6%，头部物企规模仍延续扩张趋势，预计后续行业将加剧分化，呈现强者恒强的趋势。jZiXjZkZkY8VlWnP6MaO7NpNpPsQtOkPmMnQfQmMsNbRrRxOvPmPuMxNpPmP 行业深度 请务必仔

11、细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共21页 简单金融 成就梦想 1.24 年营收增速放缓、业绩下滑，总体降速、继续分化.5 1.1 24 年营收同比+4%、增速放缓，从结构来看：一线+6%二线+3%.5 1.2 24 年净利润同比-18%、业绩下降，从结构来看：一线-18%二线-21%.5 2.24 年毛利率、净利率下降，源于成本占比提升、应收款减值增加等.6 2.1 24 年板块毛利率为 19%、继续下降，结构：二线 20%一线 18%.6 2.2 24 年板块净利率 3.8%、小幅下降，结构：一线 4.5%二线 2.5%.8 2.3 24 年三费费率为 9.5%、费率优化，其中一

12、线 6.7%、二线 10.4%.9 2.4 24 年应收账款减值比例达 32%、继续走高，一线 21%，二线 44%10 2.5 24 年商誉减值及无形资产摊销比例为 4.4%.12 3.24 年基础/非业主/业主增值分别占 73%/9%/11%、合同/在管比 1.3 倍.13 3.1 24 年基础/非业主/业主增值分别占 73%/9%/11%、同比+10%/-16%/+0.2%.13 3.2 24 年在管同比+9%，合同同比+4%，合同/在管比 1.3 倍.15 4.24 年资产负债率、周转率、净利率均降，板块 ROE 下降 17 5.投资分析意见：物管行业总体降速，优质物企提质增效，维持“

13、看好”评级.19 6.风险提示：地产超预期下行、人工成本上行超预期、增值服务不及预期.20 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共21页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：2018-2024 年物业管理板块营业收入增长率.5 图 2：2018-2024 年物业管理板块归母净利润增长率.6 图 3：2018-2024 年物业管理板块毛利率.7 图 4：7 家物企 2019-2024 年物业管理服务毛利率.7 图 5：7 家物企 2019-2024 年非业主增值服务毛利率.8 图 6：7 家物企 2019-2024 年业主增值服务毛利率.8 图 7：2018-2

14、024 年物业管理板块归母净利率.9 图 8：2018-2024 年物业管理板块三费率情况.10 图 9：2018-2024 年物业管理板块应收款同比.11 图 10：2021-2024 年物业管理板块应收款减值同比情况.11 图 11：2020-2024 年物业管理板块应收款减值比例情况.12 图 12：6 家物企 2024 年商誉减值及无形资产摊销绝对额.12 图 13：6 家物企 2024 年商誉减值及无形资产摊销比例.12 图 14：7 家物企 2024 年营收构成对比.14 图 15：2024 年物业管理服务收入同比增速.14 图 16：2024 年非业主增值服务收入同比增速.14

15、图 17：2024 年业主增值服务收入同比增速.15 图 18：2017-2024 年主流公司在管面积同比增速.16 图 19：2017-2024 年主流公司合同面积同比增速.16 图 20：2019-2024 年主流公司合同面积/在管面积覆盖倍数.17 图 21：2018-2024 年物业管理板块资产负债率情况.18 图 22：2018-2024 年物业管理板块资产周转率情况.18 图 23：2018-2024 年物业管理板块 ROE 情况.19 表 1：主流 AH 上市物业管理企业估值情况.19 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共21页 简单金融 成就梦想 1

16、.24 年营收增速放缓、业绩下滑，总体降速、继续分化 1.1 24 年营收同比+4%、增速放缓，从结构来看：一线+6%二线+3%据万得数据，2024 年，物业管理板块整体主营业务收入同比+4.2%，较上年同期-3.5pct，整体增速继续下行。其中，一线物管公司营业收入同比+5.6%，较上年同期-4.9pct；二线物管公司营业收入同比+2.9%，较上年同期-0.4pct。物业管理板块整体营收增速下降，主要源于房地产行业销售、开工持续下行；其中，一线物业公司增速仍高于二线物业公司增速，呈现强者恒强的趋势。注：物业管理板块整体指主流AH 39家物管公司，其中，我们将24年收入大于等于100亿元的物业

17、公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。图 1：2018-2024 年物业管理板块营业收入增长率 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。1.2 24 年净利润同比-18%、业绩下降，从结构来看：一线-18%二线-21%据万得数据，2024 年，物业管理板块整体归母净利润同比-18.2%，较上年同期-15.7pct。其中，一线物管公司归母净利润同比-18.3%，较上年同期-7.7pct；二线物管公司归母净利润同比-21.4%，较上年同期-62.6p

18、ct。物业管理板块整体归母净利润同比下降，其中一线物业公司表现好于二线物业公司。(10.0)0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.02018201920202021202220232024一线公司二线公司板块总体(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页 共21页 简单金融 成就梦想 2024 年，主流物业管理公司营收增速放缓、净利润同比下降，主要源于：1）21 年下半年以来房地产新开工、销售持续下行；2）部分房地产企业出险，竣工交付受到影响；3）应收账款计提减值大幅增长。从物企结构来看，主流物企中，净利润增速排名靠前的为

19、碧桂园服务（+519%）、绿城服务（+30%）、华润万象生活（+24%）、招商积余（+14%）。综合来看，一线物企营收、业绩增速高于二线物企，体现出强者更强的局面，房企出险增加，行业进入加速整合阶段，预计后续将呈现总量平稳，结构分化的趋势。图 2：2018-2024 年物业管理板块归母净利润增长率 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。2.24 年毛利率、净利率下降，源于成本占比提升、应收款减值增加等 2.1 24 年板块毛利率为 19%、继续下降，

20、结构：二线 20%一线 18%据万得数据，2024 年，物业管理板块整体毛利率为 18.5%，较上年同期-1.3pct。其中，一线物业管理公司毛利率为 17.6%，较上年同期-0.7pct；二线物业管理公司毛利率为19.6%，较上年同期-2.9pct。2024 年，主流物管公司毛利率下降主要源于：1）成本相对占比提升，压制物管行业盈利能力；2）房地产行业持续下行，导致非业主增值服务盈利能力承压；3）高毛利增值服务增速有所放缓。(100.0)(80.0)(60.0)(40.0)(20.0)0.020.040.060.080.0100.02018201920202021202220232024一线

21、公司二线公司板块总体(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共21页 简单金融 成就梦想 从主流物管公司来看，招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云、滨江服务、建发物业毛利率分别为 12.0%、18.3%、19.1%、16.8%、16.6%、32.9%、13.0%、23.2%、21.5%，分别较上年同期+0.4、-1.3、-1.4、+0.1、+0.7、+1.1、-1.5、-1.5、-6.6pct，在行业总体毛利率继续下降背景下，部分优质物企毛利率开始有所回升。图 3：2018-2024 年物业管理板块毛利率 资料来源：Wind，申万

22、宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。从主流 7 家物业公司分类型业务情况来看，2024 年，7 家主流物业公司物业管理服务平均毛利率达 15.8%，较上年同期-0.1pct，物业管理服务毛利率下降主要源于：1）成本相对占比提升；2）非住宅物业竞争有所加剧等。非业主增值服务平均毛利率达 18.0%，同比+0.1pct。业主增值服务平均毛利率达 27.8%，较上年同期+1.7pct，主要源于社区增值服务业务结构的持续调整，业主增值服务仍保持较高毛利率水平。图 4：7 家物企

23、2019-2024 年物业管理服务毛利率 资料来源：Wind，申万宏源研究 24.122.923.522.327.324.523.026.322.828.625.419.624.121.318.322.519.817.619.618.51517192123252729一线公司二线公司板块总体2018201920202021202220232024(%)0.05.010.015.020.025.030.035.040.0保利物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活平均（%）201920202021202220232024 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第

24、8页 共21页 简单金融 成就梦想 注：此处我们仅对 7 家主流物企做毛利率分析。图 5：7 家物企 2019-2024 年非业主增值服务毛利率 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：此处我们仅对 7 家主流物企做毛利率分析。图 6：7 家物企 2019-2024 年业主增值服务毛利率 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：此处我们仅对 7 家主流物企做毛利率分析。2.2 24 年板块净利率 3.8%、小幅下降，结构：一线 4.5%二线 2.5%据万得数据，2024 年，物业管理板块整体净利率为 3.8%，较上年同期-1.1pct。其中，一线物管公司净利率为 4.5%，较上年同期-1.3pct

25、；二线物管公司净利率为 2.5%，较上年同期-0.8pct。主流物业公司净利率下降，主要源于：1）毛利率下行；2）应收款减值增加；3）商誉减值及无形资产摊销占比提升。从主流物管公司来看，招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云、滨江服务、建发物业净利率分别为 4.9%、9.0%、4.1%、4.4%、0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.0保利物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活平均（%）2019202020212022202320240.010.020.030.040.050.060.070.0保

26、利物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活平均（%）201920202021202220232024 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共21页 简单金融 成就梦想 10.8%、21.3%、3.2%、15.2%、9.8%，分别较上年同期+0.2、-0.1、+3.4、+0.9、+0.5、+1.5、-2.7、-2.3、-3.3pct，在行业总体净利率继续下降背景下，部分优质物企净利率开始有所回升。图 7：2018-2024 年物业管理板块归母净利率 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24

27、 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。2.3 24 年三费费率为 9.5%、费率优化，其中一线 6.7%、二线 10.4%据万得数据，2024 年，物业管理板块整体三费率为 9.5%，较上年同期-0.7pct。其中，一线物业管理公司三费率为 6.7%，较上年同期-0.5pct；二线物业管理公司三费率为10.4%，较上年同期-0.7pct。从主流物管公司来看，招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云、滨江服务、建发物业三费率分别为 4.3%、7.0%、11.3%、8.6%、3.0%、6.4%、7.0%、3.5%、0.3%，

28、分别较上年同期-0.5、-1.3、+0.9、-1.1、持平、-0.8、-0.8、+0.1、-0.02pct。12.89.410.610.412.911.511.216.613.510.98.910.17.22.45.45.83.24.94.52.53.8024681012141618一线公司二线公司板块总体2018201920202021202220232024(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共21页 简单金融 成就梦想 图 8：2018-2024 年物业管理板块三费率情况 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公

29、司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。2.4 24 年应收账款减值比例达 32%、继续走高，一线 21%，二线 44%据万得数据，2024 年，物业管理板块应收账款余额均值达 37.1 亿元，同比+3.5%；其中，一线物业管理公司应收账款余额均值达 54.2 亿元，同比-1.1%；二线物业管理公司应收账款余额均值达 20.0 亿元，同比+5.5%。其中招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云应收账款余额同比增速分别为-4.4%、+20.3%、+8.0%、+11.8%、-18.1%、+18.6%、-2

30、.9%。2024 年，物业管理板块应收账款减值金额均值达 10.8 亿元，同比+60%；其中，一线物业管理公司应收账款减值金额均值达 12.1 亿元，同比+76%；二线物业管理公司应收账款减值金额均值达 9.4 亿元，同比+43%。其中招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云应收账款减值金额同比增速分别为+26.3%、+23.8%、+10.3%、+37.8%、+36.7%、+67.1%、+125.1%。2024 年，物业管理板块应收账款减值比例（占比应收账款余额）为 32.2%，较上年同期+12.7pct。其中，一线物业管理公司应收账款减值占比为 20.7%，较

31、上年同期+11.9pct；二线物业管理公司应收账款减值占比为 43.7%，较上年同期+14.6pct。其中招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云应收账款减值比例分别为 7.9%、4.5%、19.5%、11.1%、9.0%、5.8%、14.5%。应收账款减值金额及比例提升，主要源于过去几年物业管理行业经历了一轮快速扩张，而由于目前地产行业下行，物管公司回款速度放缓，部分应收款账龄增加，导致的应收款减值比例提升在现阶段体现。0.02.04.06.08.010.012.014.016.02018201920202021202220232024一线公司二线公司板块总体

32、(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第11页 共21页 简单金融 成就梦想 图 9：2018-2024 年物业管理板块应收款同比 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：考虑到数据可获得性，物业管理板块整体选取主流 AH 16 家物管公司，其中，我们将 24年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。图 10：2021-2024 年物业管理板块应收款减值同比情况 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：考虑到数据可获得性，物业管理板块整体选取主流 AH 16 家物管公司，其中，我们将 24年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管

33、公司，其余为二线物业公司。(20.0)0.020.040.060.080.0100.0120.0140.02018201920202021202220232024一线公司二线公司板块总体(%)050100150200250300350400一线公司二线公司板块总体2021202220232024(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共21页 简单金融 成就梦想 图 11：2020-2024 年物业管理板块应收款减值比例情况 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：考虑到数据可获得性，物业管理板块整体选取主流 AH 16 家物管公司，其中，我们将 24年收入大于等于

34、 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。2.5 24 年商誉减值及无形资产摊销比例为 4.4%据万得数据，2024 年，6 家物业公司商誉及无形资产平均值为 45.6 亿元，同比-9.9%；商誉减值及无形资产摊销平均值为 2.0 亿元，同比-42.1%；商誉减值及无形资产摊销比例（占比商誉及无形资产）平均值为 4.4%，较上年同期-3.5pct。其中保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、永升服务、融创服务商誉减值及无形资产摊销比例分别为6.1%、4.4%、3.4%、4.9%、2.4%、5.3%。过去几年物业管理行业经历了一轮快速扩张，并且行业出现较多收并购行为，而由

35、于目前地产及物管行业的下行，部分公司收并购产生的商誉减值和无形资产摊销在现阶段逐步反应。图 12：6 家物企 2024 年商誉减值及无形资产摊销绝对额 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 13：6 家物企 2024 年商誉减值及无形资产摊销比例 05101520253035404550一线公司二线公司板块总体20202021202220232024(%)0.05.010.015.020.025.030.035.0保利物业碧桂园服务绿城服务中海物业永升服务融创服务平均（亿元）2021202220232024 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第13页 共21页 简单金融 成

36、就梦想 资料来源：公司公告，申万宏源研究 3.24 年基础/非业主/业主增值分别占 73%/9%/11%、合同/在管比 1.3 倍 3.1 24 年基础/非业主/业主增值分别占 73%/9%/11%、同比+10%/-16%/+0.2%据各公司公告，从主流物业公司分类型业务占比情况来看，2024 年，7 家主流物业公司物业管理服务、非业主增值服务、业主增值服务、其他服务营收分别占比 73%、9%、11%、7%，分别较上年同期+2、-2、-1、+0.4pct。其中，保利物业、中海物业、碧桂园服务、绿城服务、融创服务、招商积余、华润万象生活业主增值服务收入占比分别 17%、10%、10%、18%、6

37、%、3%、14%。从主流物业公司分类型业务增速情况来看，2024 年，7 家主流物业公司物业管理服务、非业主增值服务、业主增值服务收入平均分别同比+10%、-16%、+0.2%。其中，保利物业、中海物业、碧桂园服务、绿城服务、融创服务、招商积余、华润万象生活业主增值服务收入同比增速分别-3.9%、+7.2%、+11.8%、-5.5%、-6.5%、-8.2%、+6.3%。综合来看，主流物业公司物业管理服务保持稳健增长，非业主增值服务受地产下行拖累、业主增值服务受消费下行影响，占比均有所下降。0.05.010.015.020.025.030.035.0保利物业碧桂园服务绿城服务中海物业永升服务融创

38、服务平均（%）2021202220232024 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第14页 共21页 简单金融 成就梦想 图 14：7 家物企 2024 年营收构成对比 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 15：2024 年物业管理服务收入同比增速 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 16：2024 年非业主增值服务收入同比增速 资料来源：公司公告，申万宏源研究 0%20%40%60%80%100%保利物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活24平均营收占比物业管理非业主增值业主增值其他0.02.04.06.08.010.012.014.016.0保利

39、物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活平均（%）物业管理(70.0)(60.0)(50.0)(40.0)(30.0)(20.0)(10.0)0.010.020.030.0保利物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活平均（%）非业主增值 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第15页 共21页 简单金融 成就梦想 图 17：2024 年业主增值服务收入同比增速 资料来源：公司公告，申万宏源研究 3.2 24 年在管同比+9%，合同同比+4%，合同/在管比 1.3 倍 据各公司公告，从经营数据来看，2024 年，13 家主流物业公司在管面积平均

40、同比增速为 9.0%，较上年同期下降 5.6pct。其中，一线物管公司在管面积平均同比增速为 8.5%，较上年同期下降 8.7pct；二线物管公司在管面积平均同比增速为 9.5%，较上年同期下降1.9pct。其中保利物业、绿城服务、华润万象生活、永升服务、滨江服务同比增速分别为+11.6%、+13.5%、+7.1%、13.2%、+24.0%。2024 年，13 家主流物业公司合同面积平均同比增速为 3.7%，较上年同期下降 2.9pct。其中，一线物管公司合同面积平均同比增速为 1.5%，较上年同期下降 9.5pct；二线物管公司合同面积平均同比增速为 5.4%，较上年同期上升 3.3pct。

41、其中保利物业、绿城服务、华润万象生活、永升服务、滨江服务同比增速分别为+7.1%、5.6%、-0.9%、+13.8%、+13.0%。2024 年末，13 家主流物业公司合同/在管面积覆盖倍数平均值为 1.30 倍，较 2023 年末-0.12 倍。其中，一线物管公司合同/在管面积覆盖倍数平均值为 1.33 倍，较 2023 年末下降 0.19 倍；二线物管公司合同/在管面积覆盖倍数平均值为 1.28 倍，较 2023 年末下降0.07 倍。其中保利物业、绿城服务、华润万象生活、永升服务、滨江服务分别为 1.2 倍、1.7 倍、1.1 倍、1.4 倍、1.4 倍。(10.0)(5.0)0.05.

42、010.015.0保利物业中海物业碧桂园服务绿城服务融创服务招商积余华润万象生活平均（%）业主增值 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第16页 共21页 简单金融 成就梦想 图 18：2017-2024 年主流公司在管面积同比增速 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：主流公司指主流 H 13 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。图 19：2017-2024 年主流公司合同面积同比增速 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：主流公司指主流 H 13 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 10

43、0 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。0.010.020.030.040.050.060.070.080.020172018201920202021202220232024一线公司二线公司13家公司平均(%)0.010.020.030.040.050.060.070.020172018201920202021202220232024一线公司二线公司13家公司平均(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第17页 共21页 简单金融 成就梦想 图 20：2019-2024 年主流公司合同面积/在管面积覆盖倍数 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：主流公司指

44、主流 H 13 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。4.24 年资产负债率、周转率、净利率均降，板块ROE 下降 据万得数据，2024 年，物业管理板块整体资产负债率为 44.6%，较上年同期-2.5pct。其中，一线物业管理公司资产负债率为 47.8%，较上年同期持平；二线物业管理公司资产负债率为 43.7%，较上年同期-3.2pct。其中招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云、滨江服务、建发物业资产负债率分别为 44.6%、41.2%、45.2%、51.7%、56.9%、42.2%、

45、55.6%、62.6%、53.3%，分别较上年同期-2.2、+0.8、+1.2、-2.8、-3.7、-0.1、+1.8、+0.6、+1.4pct。2024 年，物业管理板块整体资产周转率为 0.74 次，较上年同期-0.06 次。其中，一线物业管理公司资产周转率为 0.87 次，较上年同期持平；二线物业管理公司资产周转率为 0.70 次，较上年同期-0.07 次。其中招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云、滨江服务、建发物业分别为 0.9、1.0、0.6、1.0、1.2、0.6、0.9、0.9、0.9 次。2024 年，物业管理板块整体 ROE 为 4.4%，

46、较上年同期-3.2pct。其中，一线物业管理公司 ROE 为 9.0%，较上年同期-4.1pct；二线物业管理公司 ROE 为 3.0%，较上年同期-3.0pct。其中招商积余、保利物业、碧桂园服务、绿城服务、中海物业、华润万象生活、万物云、滨江服务、建发物业分别为 8.3%、16.0%、5.0%、10.3%、32.7%、22.4%、6.8%、36.2%、18.5%，分别较上年同期+0.6、-0.8、+4.2、+2.0、-3.6、+3.0、-4.7、+0.2、-12.9pct。综合来看，2024 年，物业管理板块负债率下降、周转率下降、净利率略降，综合导致板块整体 ROE 下降，其中一线物企仍

47、显著好于二线物企。1.9 1.9 1.9 1.7 1.7 1.7 1.6 1.6 1.6 1.6 1.5 1.5 1.5 1.3 1.4 1.33 1.28 1.30 0.00.51.01.52.02.5一线公司二线公司13家公司平均201920202021202220232024(倍)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第18页 共21页 简单金融 成就梦想 图 21：2018-2024 年物业管理板块资产负债率情况 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管

48、公司，其余为二线物业公司。图 22：2018-2024 年物业管理板块资产周转率情况 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。0.010.020.030.040.050.060.070.080.02018201920202021202220232024一线公司二线公司板块总体(%)0.00.20.40.60.81.01.22018201920202021202220232024一线公司二线公司板块总体(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露

49、与声明 第19页 共21页 简单金融 成就梦想 图 23：2018-2024 年物业管理板块 ROE 情况 资料来源：Wind，申万宏源研究 注：物业管理板块整体指主流 AH 39 家物管公司，其中，我们将 24 年收入大于等于 100 亿元的物业公司定义为一线物管公司，其余为二线物业公司。5.投资分析意见：物管行业总体降速，优质物企提质增效，维持“看好”评级 我们认为，我国物业管理行业同时兼具了准公共服务、消费、资产管理三大属性，并且同时兼顾政府、居民和业主等三大主体的利益，形成政府、居民、业主、物管四方共赢的局面。对比海外，我国物业管理行业拥有空间巨大、围墙属性、集中度继承三大独有特色。短

50、期来看，由于房地产基本面超预期下行影响，物管行业呈现总体降速、物企分化进一步加剧趋势，其中优质物企有望更加受益集中度提升、并提质增效下实现高质量发展，预计后续成长空间更大。目前物管板块平均 2025PE 仅 13X，我们维持物管行业“看好”评级，推荐：华润万象、招商积余、绿城服务、中海物业、保利物业，建议关注：滨江服务、建发物业。表 1：主流 AH 上市物业管理企业估值情况 公司代码 公司简称 收盘价 EPS 市盈率 市净率 PB 归母净利润（亿元）归母净利润增速 2024A 2025E 2026E 2024A 2025E 2026E 2024A 2024A 2025E 2026E 2024A

51、 2025E 2026E 001914.SZ 招商积余 11.89 0.79 0.91 1.02 15.0 13.0 11.6 1.2 8.4 9.7 10.9 14.2%15.4%12.0%6098.HK 碧桂园服务 6.58 0.54 0.61 0.72 12.2 10.7 9.1 0.6 18.1 20.5 24.1 518.6%13.3%17.6%2869.HK 绿城服务 4.13 0.25 0.28 0.32 16.6 14.5 12.7 1.7 7.9 9.0 10.3 29.7%14.6%14.3%2669.HK 中海物业 5.07 0.46 0.52 0.58 11.0 9.8

52、 8.7 3.2 15.1 17.0 19.0 12.5%12.2%12.3%6049.HK 保利物业 28.86 2.68 2.81 2.98 10.8 10.3 9.7 1.6 14.7 15.6 16.5 6.8%5.6%5.8%1209.HK 华润万象生活 35.55 1.59 1.79 1.99 22.4 19.9 17.8 4.9 36.3 40.8 45.5 23.9%12.3%11.6%2602.HK 万物云 19.77 0.98 1.36 1.52 20.1 14.5 12.9 1.4 11.5 16.0 18.0-41.2%38.9%12.4%平均值 1.04 1.18 1

53、.31 15.5 13.2 11.8 2.1 16.0 18.3 20.6 80.7%16.0%12.3%资料来源：Wind，申万宏源研究（注：以上单位均为人民币，碧桂园服务为 wind 一致预期，其余公司盈利预测为申万宏源房地产团队预测，A 股取 2025/5/6 收盘价，H 股取 2025/5/2 收盘价，汇率为 0.93）0102030405060一线公司二线公司板块总体2018201920202021202220232024(%)行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第20页 共21页 简单金融 成就梦想 6.风险提示：地产超预期下行、人工成本上行超预期、增值服务不及预

54、期 1）地产行业销售超预期下行，压制物业管理行业成长性；2）行业人工成本上行超预期，毛利率承压；3）行业增值服务探索不及预期。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第21页 共21页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督

55、管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东组 茅炯 021- 银行团队 李庆 021- 华北组 肖霞 010- 华南组 张晓卓 华东创新团队 朱晓艺 021- 华北创新团队 潘烨明 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）：相对强于市场表现 2

56、0以上；增持（Outperform）：相对强于市场表现 520；中性（Neutral）：相对市场表现在55之间波动；减持（Underperform）：相对弱于市场表现 5以下。行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性（Neutral）：行业与整体市场表现基本持平；看淡(Underweight）：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓

57、结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深 300 指数 法律声明 本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司网站刊载的完整报告为准，本

58、公司接受客户的后续问询。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的真实性、准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示，本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收

59、益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司强烈建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记，未获本公司同意，任何人均无权在任何情况下使用他们。