《建筑装饰行业深度：营收业绩持续承压静待后续增量政策出台-250503（42页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《建筑装饰行业深度：营收业绩持续承压静待后续增量政策出台-250503（42页）.pdf（42页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、证券研究报告|行业深度 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 建筑装饰建筑装饰 营收业绩持续承压，静待后续营收业绩持续承压，静待后续增量政策出台增量政策出台 营收营收业绩持续承压业绩持续承压，静待后续增量财政政策出台。，静待后续增量财政政策出台。2024 年建筑上市公司整体营收/归母净利润分别同比-3.8%/-14.1%，且 Q4 业绩下行幅度进一步加大。营收同比下降主因地方财政资金紧张，基建实物工作量落地放缓，此外地产行业低迷，房建相关需求明显下降；业绩下滑幅度大于营收，主因减值计提增多，以及期间费用率上行。2025Q1 建筑板块营收同比-6.0%，Yo

2、Y-7.4pct；归母净利润同比-8.8%，YoY-6.1pct，营收与业绩持续承压，预计主因去年底以来发行的政府债券资金优先偿付金融机构到期有息债务或维持基层“三保”等相对更紧要的方向，还未大规模投入至基建领域，同时地产链需求仍然较弱。当前我国在中美贸易战下外需承压，地产投资低迷、制造业投资可能走弱，预计年内基建投资是稳增长扩内需必选项之一，静待增量财政政策加码，带动基建实物工作量落地加快，板块后续营收业绩有望边际改善。ROE 下行，经营下行，经营+投资性现金流流出减少投资性现金流流出减少。1）盈利能力：2024 年/2025Q1建筑板块毛利率分别为 11.0%/9.3%，同比均持平；期间费

3、用率分别为6.44%/5.66%，YoY+0.20/+0.10pct，各项费用率普遍有所上升，主因行业收入下滑，而费用较为刚性。2）营运能力：2024 年/2025Q1 建筑板块存货率、应收账款周转率均同比延续回落趋势，业主资金紧张情况下周转率持续承压。3）ROE：板块 2024 年 ROE 6.74%，YoY-1.7pct，在净利率与周转率下降情况下 ROE 降幅明显，权益乘数则持续上升。4）现金流：2024 年经营现金流净流入 1089 亿元，同比少流入 637 亿元，2024 年业主资金持续偏紧，收款情况较差，经营性现金流整体承压。经营+投资性现金流净流出 2208亿元，同比少流出 15

4、8 亿元。其中 2024Q4 单季经营性现金流净流入 6091亿元，同比多流入 1512 亿元，Q4 单季现金流改善明显。2025Q1 建筑板块经营性现金流季节性净流出 4505 亿元，同比多流出 100 亿元。细分板块：细分板块：传统基建类传统基建类央国企央国企普遍普遍承压承压，专业工程相对稳健。，专业工程相对稳健。1）建筑央企营收/业绩 2024 年分别同比-3.6%/-12.1%，2025Q1 分别同比-4.3%/-10.0%，行业需求承压、业主资金紧张情况下央企普遍减少垫资施工，收入确认放缓，同时减值计提增多+费用率上升，业绩回落幅度略大。2）地方国企营收/业绩2024 年分别同比-6

5、.6%/-13.1%，2025Q1 分别同比-20.7%/-22.3%，在地方财政压力下，板块盈利承压，后续可重点关注受益国家区域发展战略的国企投资机会。3）国际工程营收/业绩 2024 年分别同比-10.8%/+3.4%，2025Q1分别同比-13.8%/-1.8%，受益毛利率提升，板块业绩较为稳健，后续板块有望持续受益“一带一路”战略推进。4）化学工程营收/业绩 2024 年分别同比+5.0%/-0.1%，2025Q1 分别同比+4.3%/+14.4%，收入增长稳健，业绩有所提速，主因板块毛利率提升，当前化学工程板块重点受益新疆煤化工投资加速，同时实业化、出海业务也有望为板块持续贡献增量。

6、投资建议：投资建议：中美贸易战背景下我国有望持续出台内外两方面政策积极应对，对内方向对内方向重点推荐：1）有望受益财政加码、基建景气修复的央国企龙头中国中国建筑建筑、中国交建中国交建、中国中铁中国中铁、中国铁建中国铁建、中国核建中国核建、中国能建中国能建、中国电建中国电建等；2）煤化工工程龙头中国化学、三维化学中国化学、三维化学、东华科技东华科技，关注航天工程航天工程；3）受益国家战略腹地加快建设的四川路桥四川路桥；4）看好今年钢铁减供增需促进钢结构行业实现量价双击，核心推荐钢结构制造龙头鸿路钢构鸿路钢构，精工钢构精工钢构。对外方对外方向向重点推荐及关注“一带一路”龙头中钢国际中钢国际、中材国

7、际中材国际、北方国际北方国际、中工中工国际国际、上海港湾上海港湾。风险提示：风险提示：宏观政策不及预期风险、海外经营风险、应收账款减值风险等。增持增持（维持维持）行业走势行业走势 作者作者 分析师分析师 何亚轩何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱： 分析师分析师 程龙戈程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱： 分析师分析师 廖文强廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱： 分析师分析师 李枫婷李枫婷 执业证书编号：S0680524060001 邮箱： 研究助理研究助理 张天张天祎 执业证书编号：S0680123060030 邮箱： 相关研究

8、相关研究 1、建筑装饰：聚焦扩内需宽财政，继续推荐基建龙头/一带一路/钢结构/新疆煤化工 2025-04-20 2、建筑装饰：美对华关税升级，建筑板块有哪些投资机会？2025-04-13 3、建筑装饰：美关税升级有望促扩内需加码，继续推荐国家战略腹地/新疆煤化工/钢结构/国际工程 2025-04-05 -20%-12%-4%4%12%20%2024-042024-082024-122025-04建筑装饰沪深3002025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 重点标的重点标的 股票股票 股票股票 投资投资 EPS（元）（元）P

9、E 代码代码 名称名称 评级评级 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 601117.SH 中国化学 买入 0.93 1.05 1.19 1.32 8.00 7.07 6.23 5.61 002469.SZ 三维化学 买入 0.40 0.58 0.79 1.07 20.10 16.71 12.35 9.10 600039.SH 四川路桥 买入 0.83 0.92 1.03 1.15 10.80 9.68 8.62 7.73 002541.SZ 鸿路钢构 买入 1.12 1.47 1.76 2.08 16.30 12.43 10.38 8

10、.75 601668.SH 中国建筑 买入 1.12 1.09 1.10 1.10 4.90 5.08 5.02 4.99 601800.SH 中国交建 买入 1.44 1.56 1.59 1.63 6.50 5.67 5.58 5.45 600970.SH 中材国际 买入 1.13 1.22 1.33 1.42 8.40 7.43 6.82 6.37 000928.SZ 中钢国际 买入 0.58 0.63 0.68 0.73 10.90 10.34 9.60 8.92 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.3 请仔细阅读本报告末页声

11、明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.行业综述：营收业绩持续承压，ROE 明显下行.5 1.1.行业增长情况：24 年盈利增速转负，25Q1 继续承压.5 1.2.行业盈利能力：毛利率平稳，费用率上升，ROE 下降.7 1.3.行业负债及营运能力：资产负债率上升，周转率持续下行.11 1.4.行业现金流：经营性现金流总体承压，24Q4 改善明显.14 2.细分板块分析：央国企整体承压，专业工程相对稳健.16 3.重点子板块评述.18 3.1.建筑央企.18 3.2.地方国企.22 3.3.国际工程.26 3.4.钢结构.29 3.5.化学工程.33 3.6.洁净室工程.36 4.投

12、资建议.39 5.风险提示.41 图表目录图表目录 图表 1：建筑板块年度收入增速.5 图表 2：建筑板块年度归母净利润增速.6 图表 3：建筑板块单季度收入增速.6 图表 4：建筑板块单季度归母净利润增速.6 图表 5：建筑板块年度综合毛利率.7 图表 6：建筑板块单季度综合毛利率.7 图表 7：建筑板块年度期间费用率分项变化.8 图表 8：建筑板块年度期间费用率合计变化.8 图表 9：建筑板块单季期间费用率分项变化.8 图表 10：建筑板块单季期间费用率合计变化.9 图表 11：建筑板块年度归母净利率变化.9 图表 12：建筑板块单季归母净利率变化.10 图表 13：建筑板块年度 ROE

13、变化.10 图表 14：建筑板块单季 ROE 变化（单位：%）.11 图表 15：建筑行业杜邦分拆.11 图表 16：建筑板块年度资产负债率变化.12 图表 17：建筑板块季度资产负债率变化.12 图表 18：建筑板块存货周转率年度变化.13 图表 19：建筑板块应收账款周转率年度变化.13 图表 20：建筑板块存货周转率季度变化.13 图表 21：建筑板块应收账款周转率季度变化.13 图表 22：建筑板块年度经营及投资性现金流分项（单位：亿元）.14 图表 23：建筑板块年度经营性现金流净额/营业收入.14 图表 24：建筑板块年度经营性现金流净额/归母净利润.14 图表 25：建筑板块年度

14、收现比.15 图表 26：建筑板块单季经营性现金流净额.15 图表 27：建筑板块单季投资性现金流净额.15 图表 28：各子板块营业总收入增速对比（%）.17 图表 29：各子板块归母净利润增速对比（%）.17 图表 30：各子板块归母净利润规模对比（亿元）.17 图表 31：建筑央企年度营收增速.18 图表 32：建筑央企年度业绩增速.18 2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 33：建筑央企季度累计营收及业绩增速.18 图表 34：建筑央企单季营收及业绩增速.19 图表 35：建筑央企收入和业绩增速表.1

15、9 图表 36：建筑央企财务数据分析表格（累计值）.20 图表 37：建筑央企季度累计新签订单增速.21 图表 38：建筑央企单季新签订单增速.21 图表 39：建筑央企分区域新签订单增速.22 图表 40：地方国企板块年度营收增速.23 图表 41：地方国企板块年度业绩增速.23 图表 42：地方国企板块季度累计营收及业绩增速.23 图表 43：地方国企板块单季营收增速.23 图表 44：地方国企板块单季业绩增速.24 图表 45：地方国企收入和业绩增速表（累计值）.25 图表 46：地方国企板块财务数据分析表格（累计值）.26 图表 47：国际工程年度营收增速.26 图表 48：国际工程年

16、度业绩增速.26 图表 49：国际工程季度累计营收及业绩增速.27 图表 50：国际工程单季营收及业绩增速.27 图表 51：国际工程收入和业绩增速表.28 图表 52：国际工程财务数据分析表格（累计值）.28 图表 53：国际工程新签订单情况（单位：亿元）.29 图表 54：钢结构板块年度营收增速.30 图表 55：钢结构板块年度业绩增速.30 图表 56：钢结构板块季度累计营收及业绩增速.30 图表 57：钢结构板块单季营收增速.31 图表 58：钢结构板块单季业绩增速.31 图表 59：钢结构收入和业绩增速表（累计值）.32 图表 60：钢结构板块财务数据分析表格（累计值）.33 图表

17、61：化学工程板块年度营收增速.34 图表 62：化学工程板块年度业绩增速.34 图表 63：化学工程板块季度累计营收及业绩增速.34 图表 64：化学工程板块单季营收增速.34 图表 65：化学工程板块单季业绩增速.35 图表 66：化学工程收入和业绩增速表（累计值）.35 图表 67：化学工程板块财务数据分析表格（累计值）.36 图表 68：洁净室工程板块累计营收及业绩增速.37 图表 69：洁净室工程板块单季营收及业绩增速.38 图表 70：洁净室工程财务数据分析表格（累计值）.38 图表 71：建筑行业重点公司估值表.40 2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.

18、5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.行业综述行业综述：营收业绩营收业绩持续承压持续承压，ROE 明显下行明显下行 1.1.行业增长情况：行业增长情况：24 年盈利增速转负，年盈利增速转负，25Q1 继续承压继续承压 24 年年业主业主资金持续偏紧，资金持续偏紧，板块营收业绩增速转负板块营收业绩增速转负。2024 年建筑上市公司整体营收/归母净利润分别同比-3.8%/-14.1%，增速均较上年由正转负。其中营收同比下降主因：1）基建链受地方财政影响，项目资金落地偏慢，在此情况下央企普遍减少垫资投入，实物工作量落地放缓；2）地产行业低迷，房建相关需求继续承压。业绩下降幅度大于

19、营收主因：1）板块应收款周转放慢、现金流承压，减值计提增多（2024 年板块计提资产减值+信用减值 1101 亿元，同增 11%，占营收的 1.25%，YoY+0.2pct）；2）费用较为刚性，收入下降后费用率有所上升。分季度看，Q1-4 单季营收分别同比+1.4%/-7.5%/-7.9%/-1.5%；归母净利润分别同比-2.7%/-17.9%/-15.4%/-20.0%。25Q1 盈利继续承压，后续财政增量政策出台可期盈利继续承压，后续财政增量政策出台可期，板块业绩有望边际改善，板块业绩有望边际改善。2025Q1 建筑板块营收同比-6.0%，YoY-7.4pct；归母净利润同比-8.8%，Y

20、oY-6.1pct，一季度营收利润继续承压，主因：1）去年底至今大量政府资金下发后，预计地方政府将资金优先用于偿还金融机构到期有息债务或维持基层“三保”等相对更紧要的方向，资金目前还未大规模投入到基建领域；2）地产链需求持续承压。当前我国在中美贸易战下外需承压，地产投资低迷、制造业投资可能走弱，预计年内基建投资是稳增长扩内需必选项之一，后续财政政策有望持续加码。从财政发力方向上看，一方面专项债、特别国债、特殊再融资债等现有政策预计将显著加快发行和使用；另一方面我国有望根据需要扩充专项债、特别国债和特殊再融资债券资金额度，同时政策性金融机构、央企债券等“准财政”工具也有望发力，后续基建资金面有望

21、持续改善，带动基建实物工作量落地加快。图表1：建筑板块年度收入增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 5.510.59.915.412.415.17.66.6-3.8-505101520201620172018201920202021202220232024营收增速（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表2：建筑板块年度归母净利润增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：建筑板块单季度收入增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：建筑板块单季度归母净利润增速 资料来源：Wind，国盛证券研究

22、所 11.518.95.57.35.0-4.510.86.7-14.1-20-15-10-50510152025201620172018201920202021202220232024归母净利润增速（%）1.714.05.47.84.27.05.66.47.21.4-7.5-7.9-1.5-6.0-10-5051015202021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季营收增速（%）-72.210.32.44.191.312.0-0.5-7.530.8-2.7-17.9-

23、15.4-20.0-8.8-100-80-60-40-200204060801002021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季归母净利润增速（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.2.行业盈利能力：行业盈利能力：毛利率平稳，费用率上升，毛利率平稳，费用率上升，ROE 下降下降 建筑板块毛利率整体趋稳。建筑板块毛利率整体趋稳。2024 年建筑板块毛利率 11.0%，同比持平，年度板块毛

24、利率表现稳健。其中权重板块建筑央企毛利率 10.7%，同比基本持平；地方国企毛利率 11.0%，YoY+0.2pct。2025Q1 建筑板块毛利率 9.3%，同比持平，延续稳健趋势。其中权重板块建筑央企毛利率 8.8%，YoY-0.2pct，预计主因高毛利率投资类项目占比减少；地方国企毛利率 10.3%，YoY+1.0pct。图表5：建筑板块年度综合毛利率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：建筑板块单季度综合毛利率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 确收放缓但费用较为刚性，期间费用率有所上升确收放缓但费用较为刚性，期间费用率有所上升。建筑板块 2024 年/2025Q1 期间费用率

25、分别为 6.44%/5.66%，同比变化+0.20/+0.10pct。其中 2024 年/2025Q1 销售费用率分别为 0.51%/0.49%，同比变化+0.03/+0.02pct；管理费用率分别为 2.38%/2.52%，同比变化+0.05/+0.04pct；研发费用率分别为 2.69%/1.68%，同比持平/+0.01pct；财务费用率分别为 0.87%/0.97%，同比变化+0.11/+0.04pct。2024 年/2025Q1 建筑板块各项费用率普遍同比有所上升，预计主因费用整体较为刚性，在行业资金紧张、确收放缓背景下，费用率上升。11.411.712.311.711.411.310

26、.911.011.01010.51111.51212.5201620172018201920202021202220232024毛利率（%）9.310.610.112.89.410.610.013.29.311.19.713.19.3024681012142022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季毛利率（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表7：建筑板块年度期间费用率分项变化 资料来源：Win

27、d，国盛证券研究所 图表8：建筑板块年度期间费用率合计变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表9：建筑板块单季期间费用率分项变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 00.511.522.53201920202021202220232024销售费用率（%）管理费用率（%）研发费用率（%）财务费用率（%）6.106.496.326.286.236.206.246.445.966.16.26.36.46.56.620172018201920202021202220232024期间费用率（%）期间费用率（%）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%202

28、1Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季销售费用率单季管理费用率单季研发费用率单季财务费用率2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表10：建筑板块单季期间费用率合计变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 净利率净利率延续延续回落回落趋势趋势。2024 年/2025Q1 建筑板块归母净利率分别为 1.99%/2.39%，同比变动-0.24/-0.06pct。在毛利率平稳、费用率上升情况下，净

29、利率同比继续回落（至2025Q1 已连续 5 季度同比回落）。图表11：建筑板块年度归母净利率变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 7.39%5.485.29%6.17%7.90%5.47%5.59%6.29%7.72%5.56%6.12%6.77%7.52%5.66%5%6%6%7%7%8%8%9%2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季期间费用率2.93%3.15%3.03%2.82%2.61%2.16%2.21%2.23%1.99%0.0%0.5%1.0

30、%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%201620172018201920202021202220232024归母净利率2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表12：建筑板块单季归母净利率变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 净利率与周转率下降，致净利率与周转率下降，致 ROE 降幅明显降幅明显。2024 年/2025Q1 建筑板块 ROE 分别为6.74%/1.75%，同比变动-1.7/-0.2pct。从杜邦拆解上看，2024 年归母净利率与总资产周转率降幅偏大，权益乘数则继续呈上升趋势。图表13：建筑

31、板块年度 ROE 变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 0.64%2.43%2.61%2.49%1.27%2.55%2.49%2.21%1.51%2.45%2.21%2.07%1.21%2.39%0%1%2%3%2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季归母净利率11.1911.6010.7710.189.528.238.448.396.7402468101214201620172018201920202021202220232024ROE（%）2025 05

32、03年 月 日 gszqdatemark P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表14：建筑板块单季 ROE 变化（单位：%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表15：建筑行业杜邦分拆 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.3.行业负债及营运能力：行业负债及营运能力：资产资产负债率上升，周转率持续下行负债率上升，周转率持续下行 负债率延续提升趋势负债率延续提升趋势。2024 年/2025Q1 建筑板块资产负债率分别为 76.70%/76.74%，YoY+1.33/+1.29pct。2024 年以来建筑板块业主资金紧张，叠加利率环境持续宽松，建筑企业负债率回升幅度较

33、往年略高。2.78 2.08 2.73 2.29 0.69 2.13 2.62 2.23 1.34 2.20 2.42 1.93 1.66 1.99 1.88 1.55 1.31 1.75 0123单季ROE2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表16：建筑板块年度资产负债率变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表17：建筑板块季度资产负债率变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 业主资金紧张，周转率同比持续下行业主资金紧张，周转率同比持续下行。2024 年/2025Q1 建筑板块存货（加回合同资产口径）

34、周转次数分别为 1.89/0.40 次，YoY-0.27/-0.06 次；应收账款周转次数分别 4.54/0.90次，YoY-1.11/-0.27 次，在业主资金情况普遍为紧张情况下，存货及应收款周转率均同比持续下降。77.48 76.34 75.58 74.57 73.67 73.71 74.60 75.37 76.70 7172737475767778201620172018201920202021202220232024资产负债率（%）资产负债率（%）73.8574.35 74.3573.7174.1574.8474.9174.6074.8475.65 75.6275.3775.4576

35、.53 76.5576.7076.747272.57373.57474.57575.57676.5772021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1资产负债率（%）资产负债率（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表18：建筑板块存货周转率年度变化 图表19：建筑板块应收账款周转率年度变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券

36、研究所 图表20：建筑板块存货周转率季度变化 图表21：建筑板块应收账款周转率季度变化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2.242.222.282.262.282.242.171.8900.511.522.520172018201920202021202220232024存货周转次数（含合同资产）4.714.695.035.656.026.245.995.644.5401234567201620172018201920202021202220232024应收账款周转次数0.490.460.360.500.520.500.460.400.000.100.2

37、00.300.400.500.602018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1 2023Q1 2024Q1 2025Q1存货周转次数(含合同资产)1.021.171.001.401.361.341.170.900.000.200.400.600.801.001.201.401.602018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 2022Q1 2023Q1 2024Q1 2025Q1应收账款周转次数2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.4.行业现金流：行业现金流：经营经营性性现金流

38、总体承压，现金流总体承压，24Q4 改善明显改善明显 经营经营性性现金流承压现金流承压，24Q4 改善明显改善明显；投资性现金流出收窄；投资性现金流出收窄。2024 年建筑板块经营性现金流净流入 1089 亿元，同比少流入 637 亿元。2024 年经营性现金流量净额与收入的比值为 1.24%，YoY-0.65pct；占归母净利润的比值为 62.1%，YoY-22.5pct。2024 年业主资金持续偏紧，为保障项目进度，施工方提前垫资情况多于往年，且收款情况较差，现金流整体承压。其中 2024Q4 单季净流入 6091 亿元，同比多流入 1512 亿元，Q4 单季现金流改善明显，主因：1）9

39、月底一揽子新政后地方政府资金边际改善；2）年底央企普遍加强现金流管理和考核；3）部分企业做了应收账款保理措施。2024 年建筑板块投资性现金流净流出 3297 亿元，同比少流出 795 亿元；经营+投资性现金流净流出 2208亿元，同比少流出 158 亿元。2025Q1 建筑板块经营性现金流季节性净流出 4505 亿元，同比多流出 100 亿元；投资性现金流量净流出 891 亿元，同比少流出 135 亿元。图表22：建筑板块年度经营及投资性现金流分项（单位：亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表23：建筑板块年度经营性现金流净额/营业收入 图表24：建筑板块年度经营性现金流净额/归母净

40、利润 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2192 3049 1107 1151 1082 2322 783 2116 1726 1089-1634-1640-3160-3195-3366-4396-3746-3681-4092-3297 559 1409-2052-2044-2284-2074-2963-1565-2366-2208-5000-4000-3000-2000-1000010002000300040002015201620172018201920202021202220232024经营性现金流投资性现金流经营+投资性现金流1.853.471.0

41、12.491.891.2400.511.522.533.54201920202021202220232024经营性现金流/营业收入（%）65.6132.946.8112.484.662.1020406080100120140201920202021202220232024经营性现金流/归母净利润（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表25：建筑板块年度收现比 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表26：建筑板块单季经营性现金流净额 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表27：建筑板块单季投资性现金流净额

42、 资料来源：Wind，国盛证券研究所 97.097.6101.0100.4101.1100.498.696.296.393949596979899100101102201620172018201920202021202220232024收现比（%）-3,439 977-392 4,579-4,405-788 192 6,091-4,505-6000-4000-2000020004000600080002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季经营现金流（亿元）-997-960-1070-1065-1026-462-848-9

43、60-891-1200-1000-800-600-400-20002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季度投资性现金流量净额（亿元）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.细分板块分析：细分板块分析：央国企整体承压，央国企整体承压，专业工程专业工程相对稳健相对稳健 2024 年收入增速排名前三子板块分别为洁净室工程、电力工程、化学工程，分别同增9.9%/5.5%/5.0%；业绩增速排名前三子板块（剔除亏损板块）为洁净室工程、国际工程、化学工

44、程，分别同比+14.7%/+3.4%/-0.1%。2025Q1 收入增速排名前三子板块分别为电力工程、钢结构、化学工程，分别同增 12.2%/7.8%/4.3%；业绩增速前三子板块（剔除亏损板块）为装饰、化学工程、设计咨询，增速分别为 45.8%/14.4%/10.9%。央企板块央企板块 2024 年营收/业绩分别同比-3.6%/-12.1%，在行业需求承压、业主资金紧张情况下央企普遍减少垫资施工，收入确认放缓；同时央企减值计提增多，以及费用较为刚性，致业绩下滑幅度更大。2025Q1 营收/业绩分别同比-4.3%/-10.0%，延续下降态势，静待年内增量财政政策落地，有望促基建资金改善、项目执

45、行加快，推动央企收入业绩企稳回升。地方国企板块地方国企板块 2024 年营收/业绩分别同比-6.6%/-13.1%，收入下降主因地方政府财政资金紧张，地方项目减少，以及在手项目执行有所放缓；利润降幅更大主因费用刚性，以及减值计提增多。2025Q1 营收/业绩分别同比-20.7%/-22.3%，地方国企板块经营继续承压，后续可重点关注受益国家区域发展战略的四川、新疆、西藏地区国企。国际工程板块国际工程板块 2024 年营收/业绩分别同比-10.8%/+3.4%，收入受同期高基数影响有所下滑（2023 年部分项目为疫后执行高峰），业绩维持稳健增长，主要得益于板块毛利率显著提升。2025Q1 营收/

46、业绩分别同比-13.8%/-1.8%，业绩端仍稍有承压，主要受北方国际、中国海诚个股影响，其他国际工程企业 Q1 业绩均实现增长。当前中美贸易战背景下“一带一路”战略重要性提升，叠加海外新兴市场需求广阔，今年国际工程板块有望持续受益“一带一路”战略推进加码。钢结构板块钢结构板块 2024 年营收/业绩分别同比-8.7%/-35.8%，行业需求承压，盈利下滑较大主因行业竞争加剧情况下毛利率有所下降，以及减值计提增多。2025Q1 营收/业绩分别同比+7.8%/-19.7%，收入增速有所恢复，业绩下滑主因行业毛利率下降压力仍存。今年外需承压背景下，基建、制造业等钢结构下游有望重点受益我国内需对冲政

47、策加码，后续板块业绩有望边际恢复。化学工程板块化学工程板块 2024 年营收/业绩分别同比+5.0%/-0.1%，盈利整体平稳。2025Q1 营收/业绩分别同比+4.3%/+14.4%，收入增长稳健，业绩有所提速，主因板块毛利率有所提升。伴随国内能源需求持续上行、海外不稳定因素持续增多，提高国内能源自给率重要性持续凸显，今年新疆煤化工投资加速明确，化学工程板块有望持续受益；同时实业化、出海等业务也有望为板块持续贡献增量。洁净室工程板块洁净室工程板块 2024 年营收/业绩分别同比+9.9%/+14.7%，增长稳健；2025Q1 营收/业绩分别同比-12.1%/-32.8%，受半导体资本开支周期

48、影响，2024Q4 起板块增长有所放缓（预计主要影响至今年上半年）。当前受益 AI 浪潮，芯片投资保持高景气，洁净室约占半导体资本开支 10%-21%，受益扩产项目推进，行业需求有望持续增长，带动洁净室工程龙头营收业绩恢复增势。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表28：各子板块营业总收入增速对比（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表29：各子板块归母净利润增速对比（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表30：各子板块归母净利润规模对比（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 0

49、3年 月 日 gszqdatemark P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.重点子板块评述重点子板块评述 3.1.建筑央企建筑央企 建筑央企收入建筑央企收入业绩业绩增长增长承压，传统基建领域投资仍待修复。承压，传统基建领域投资仍待修复。2024 全年建筑央企营收与业绩分别同降 4%/12%，其中 Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收分别同比+2.5%/-6.5%/-7.7%/-2.6%；单季归母净利润分别同比+0.5%/-15%/-16%/-18%，Q2 起板块收入业绩均有所下滑，预计主要因：1）受资金落地不及预期影响，市政、公路等传统基建领域投资承压，项目执行进度较慢

50、；2）地产持续下行，部分央企计提较多存货减值，叠加政府付款放缓，增加部分长账期项目信用减值。2025Q1 建筑央企营收与业绩分别同降 4%/10%，延续下降态势，后续待基建资金改善、项目执行加快，收入业绩有望逐步企稳。图表31：建筑央企年度营收增速 图表32：建筑央企年度业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表33：建筑央企季度累计营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -505101520201620172018201920202021202220232024营收增速（%）-15-10-5051015202016 2017 2018

51、2019 2020 2021 2022 2023 2024业绩增速（%）-30-20-100102030405060702018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1累计营收增速（%）累计业绩增速（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔

52、细阅读本报告末页声明 图表34：建筑央企单季营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 年建筑央企收入增速排名前三的为中国能建、中国电建、中国核建；业绩增速排名前三的分别为中国能建、中国核建、中国交建。1）中国能建）中国能建 2024 年营收/业绩分别同增8%/5%，增速优于央企同业，主要得益于电力工程需求景气较优（传统能源/新能源收入同增 12%/13%）。2）中国核建）中国核建 2024 年营收/业绩分别同增 3.8%/0.1%，维持稳健增长，主要得益于核电工程业务快速放量（收入同比高增 35%）。3）中国交建）中国交建受益海外业务高增，整体营收相对稳健；业绩小幅下滑主要

53、因毛利率小幅降低及投资收益减少。4）中国建筑中国建筑 2024 年营收同降 3.5%，主要受房建、地产业务下行影响；业绩同降 15%，主要因减值计提较同期增加 58 亿，叠加投资收益同比减少 25 亿。5）中国中铁、中国铁）中国中铁、中国铁建建 2024 年营收业绩均有所承压，主要因公路、市政等传统基建项目资金落地不及预期，订单转化进程放缓，叠加毛利率有所下行。Q1 传统基建领域仍承压，能源基建央企经营维持较强韧性。传统基建领域仍承压，能源基建央企经营维持较强韧性。2025Q1 建筑央企收入增速排名前三的为中国能建、中国核建、中国电建；业绩增速排名前三的分别为中国能建、中国建筑、中国核建。1）

54、中国建筑）中国建筑 Q1 营收/业绩分别同增 1.1%/0.6%，逆势下维持稳健增长，凸显龙头经营韧性。2）中国交建、中国铁建、中国中铁）中国交建、中国铁建、中国中铁等传统基建央企业绩仍承压，Q1 归母净利润分别同降 11%/14.5%/19.5%。3）中国能建、中国电建、中国核）中国能建、中国电建、中国核建建经营维持相对韧性，收入保持正增长，电建业绩有所下滑主要因毛利率同比降低1pct。图表35：建筑央企收入和业绩增速表 公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 中国能建 10.8%7.6%1

55、0.0%3.0%2.1%5.1%31.7%8.8%中国建筑 10.2%-3.5%4.7%1.1%6.5%-14.9%1.2%0.6%中国核建 10.3%3.8%0.4%1.8%16.1%0.1%9.6%-1.0%中国交建 5.1%1.7%0.2%-12.6%23.6%-1.8%10.0%-11.0%中国电建 6.4%4.1%5.1%1.6%13.6%-7.2%0.8%-12.0%中国铁建 3.8%-6.2%0.5%-6.6%-2.2%-14.9%2.0%-14.5%中国中铁 9.5%-8.2%-2.6%-6.2%7.1%-16.7%-5.0%-19.5%中国中冶 7.0%-12.9%3.8%-

56、18.5%-15.6%-22.2%-20.6%-40.0%资料来源：Wind，国盛证券研究所 -30-20-100102030405060702018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季营收增速（%）单季业绩增速（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.20 请仔细

57、阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2024 年板块年板块毛利率相对稳定，费率提升、减值增加致板块净利率下行。毛利率相对稳定，费率提升、减值增加致板块净利率下行。2024 年建筑央企毛利率 10.67%，同比基本持平。期间费用率同比提升 0.17pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.04/+0.02/+0.12/-0.01pct，财务费率提升较多，预计主要因项目资金需求提升，负债规模扩大，利息开支有所增加；销管费率管控相对较优。资产（含信用）减值占收入比较同期提升 0.15pct，预计主要为地产存货及部分长账期政府项目应收减值。净利率2.73%，同比降低0.28pct。

58、经营性现金流与收入比为0.94%，同降0.72pct，其中铁建、中铁等营业现金比率有所下滑，预计主要因传统基建项目回款有所放缓。2024年板块资产负债率 76.75%，同比提升 1.73pct。存货周转率/应收账款周转率同比下降0.22/1.73 次。2025Q1 板块毛利率下行致净利率延续承压。板块毛利率下行致净利率延续承压。2025Q1 建筑央企毛利率为 8.81%，同比下降 0.2pct，除中国中冶、中国核建、中国能建外，其余央企 Q1 毛利率均不同程度下滑，中国电建毛利率下滑较多（YoY-1pct）。期间费用率同比提升 0.09pct，其中销售/管理/财务/研发费用分别同比+0.03/

59、-0.02/+0.05/+0.04pct。资产（含信用）减值占收入比同降 0.12pct。Q1 经营现金流出有所扩大，经营性现金流/收入同比下降 1.2pct，预计主要因业主资金支付有所放缓，同时一季度项目开工产生较多支出。截至 2025Q1 末板块资产负债率为 77.07%，同比提升 1.63pct。图表36：建筑央企财务数据分析表格（累计值）23 年年 24Q3 24 年年 24Q1 25Q1 24 年年-23 年年 25Q1-24Q1 毛利率（%）10.70 9.68 10.67 8.99 8.81-0.04-0.19 营业税金/收入比（%）0.46 0.35 0.41 0.33 0.3

60、4-0.04 0.01 销售费用率（%）0.43 0.42 0.47 0.40 0.43 0.04 0.03 管理费用率（%）2.12 2.04 2.13 2.18 2.16 0.02-0.02 财务费用率（%）0.63 0.80 0.75 0.76 0.81 0.12 0.05 研发费用率（%）2.63 2.21 2.62 1.51 1.54-0.01 0.04 费用率合计（%）5.80 5.47 5.97 4.86 4.95 0.17 0.09 资产减值损失/收入（%）0.86 0.55 1.01 0.24 0.12 0.15-0.12 净利率（%）3.01 2.89 2.73 3.01

61、2.87-0.28-0.14 经营性现金流/收入（%）1.66-8.44 0.94-20.65-21.86-0.72-1.22 收现比（%）97.12 95.06 96.87 97.10 98.24-0.25 1.14 应收账款周转率 7.45 4.05 5.72 1.54 1.13-1.73-0.42 存货周转率 4.12 2.71 3.89 0.94 0.91-0.22-0.03 资产负债率（%）75.02 76.66 76.75 75.44 77.07 1.73 1.63 资料来源：Wind，国盛证券研究所 央企签单规模总体稳定，海外业务增长较快。央企签单规模总体稳定，海外业务增长较快。

62、2024 全年八大建筑央企合计新签订单 15.8万亿，同降 1%，总体签单规模基本稳定，其中境内/境外分别同比-3%/+16%，境内签单承压主要受公路、市政等传统基建领域招标量收缩影响，能源工程、水利等基建领域景气相对较优；各央企境外业务均维持较快增长。2025Q1 建筑央企新签合同额合计37827 亿，同比基本持平，其中境内/境外分别同比-5%/+27%。分个股看：分个股看：1）中国建中国建筑筑 Q1 新签订单同增 8%，实现稳健增长，且业务结构持续优化（住宅订单占比下降，工业厂房、保障房等维持较快增长）；2）中国中铁、中国铁建）中国中铁、中国铁建受市政、城轨等项目招标缩量影响，Q1 签单仍

63、承压；3）中国核建）中国核建 Q1 订单增长较快，预计主要得益于国内核电站审批提速，核电工程建设订单持续放量。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表37：建筑央企季度累计新签订单增速 公司公司 23Q1 23H1 23Q1-3 23A 24Q1 24H1 24Q1-3 24A 25Q1 中国建筑 16.4%9.5%12.8%10.6%14.3%13.7%7.9%5.4%8.4%中国铁建 15.8%2.1%-3.1%1.5%2.0%-19.0%-17.5%-7.8%-10.5%中国中铁 10.2%5.1%-9.1

64、%2.2%-6.9%-15.3%-15.2%-12.4%-9.9%中国交建 6.3%10.6%13.5%13.7%10.8%8.4%9.3%7.3%9.0%中国电建 30.2%4.6%5.7%13.2%2.7%7.5%5.4%11.2%-9.6%中国中冶 2.1%11.7%5.0%5.9%-2.7%-6.2%-9.2%-12.4%-27.2%中国能建 22.0%21.2%35.5%22.4%23.5%14.3%5.0%9.7%5.7%中国核建 21.7%-6.6%0.5%8.5%17.2%17.1%11.2%7.6%30.7%合计合计 13.9%8.0%5.6%7.8%6.3%0.0%-2.4

65、%-1.4%-1.7%资料来源：Wind、公司公告，国盛证券研究所 图表38：建筑央企单季新签订单增速 公司公司 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 中国建筑 16.4%3.7%22.8%5.4%14.3%13.1%-7.6%-0.9%8.4%中国铁建 15.8%-5.3%-16.7%7.6%2.0%-32.9%-12.7%3.7%-10.5%中国中铁 10.2%0.0%-31.5%23.7%-6.9%-24.7%-15.0%-8.6%-9.9%中国交建 6.3%15.5%23.8%14.0%10.8%5

66、.8%12.1%3.3%9.0%中国电建 30.2%-14.7%8.9%38.0%2.7%13.0%-0.5%25.6%-9.6%中国中冶 2.1%21.0%-10.0%7.9%-2.7%-9.1%-17.5%-19.5%-27.2%中国能建 22.0%20.6%82.6%-3.4%23.5%6.5%-15.3%22.7%5.7%中国核建 21.7%-26.7%20.0%26.2%17.2%16.9%-1.3%1.3%30.7%合计合计 13.9%3.1%-0.2%12.0%6.3%-5.8%-8.9%0.5%-1.7%资料来源：Wind、公司公告，国盛证券研究所 2025 05 03年 月

67、日 gszqdatemark P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表39：建筑央企分区域新签订单增速 公司名称公司名称 境内订单累计增速境内订单累计增速 境外订单累计增速境外订单累计增速 24Q1 24H1 24Q1-3 24A 25Q1 24Q1 24H1 24Q1-3 24A 25Q1 中国建筑 14%11%5%5%5%38%106%88%20%178%中国铁建 1%-19%-18%-10%-13%12%-12%-10%23%30%中国中铁-7%-15%-15%-12%-10%23%-2%-3%11%33%中国交建 11%8%9%7%9%9%39%25%13%17

68、%中国电建 3%8%5%11%-10%-2%16%15%4%21%中国中冶-3%-6%-9%-12%-27%151%93%85%48%-36%中国能建 25%16%5%8%4%19%10%5%15%10%合计合计 5%-2%-5%-3%-5%17%24%18%16%27%公司名称公司名称 境内订单单季增速境内订单单季增速 境外订单单季增速境外订单单季增速 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 中国建筑 14%8%-9%3%5%38%130%45%-42%178%中国铁建 1%-33%-13%-1%-13%12%-26%-5%52%3

69、0%中国中铁-9%-25%-16%-11%-14%23%-25%-5%35%33%中国交建 11%-6%17%7%7%9%82%-3%-12%17%中国电建 4%8%-5%37%-15%-2%36%14%-23%21%中国中冶-6%-12%-21%-21%-27%151%64%69%7%-36%中国能建 25%8%-18%17%4%19%1%-7%51%10%合计合计 5%-10%-11%-1%-5%17%31%5%11%27%资料来源：Wind、公司公告，国盛证券研究所 3.2.地方国企地方国企 2024 年年&2025Q1 板块经营整体承压板块经营整体承压，财政发力有望促区域基建龙头业绩修

70、复财政发力有望促区域基建龙头业绩修复。2024年地方国企营收/业绩分别同降 6.6%/13.1%，较 2023 年分别下降 6.5/4.5pct，板块全年业绩表现较弱，预计主要受地方政府财政压力影响，项目资金偏紧，新增项目规模收缩以及在手项目执行进度放缓，地方国企业绩普遍有所下滑。Q4 单季板块营收与业绩分别同增 4.3%/0.5%，环比 Q3 提升 15.4/1.3pct，收入明显提速。2025Q1 营收与业绩分别同降 20.7%/22.3%，地方国企整体经营压力延续，且头部企业上海建工降幅较大拖累板块整体表现。后续伴随专项债、特殊再融资债、特别国债加快发行使用，基建资金面有望改善，带动实物

71、工作量加速推进，地方国企为各省重大基建项目建设的重要参与方，预计将显著受益。同时，国家战略腹地建设以及雅下水电站等国家重大项目有望加速推进，拉动相应地区基建投资加码，区域龙头订单景气有望反转，业绩弹性有望释放。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表40：地方国企板块年度营收增速 图表41：地方国企板块年度业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表42：地方国企板块季度累计营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表43：地方国企板块单季营收增速 资料来源：

72、Wind，国盛证券研究所 -10-50510152025201620172018201920202021202220232024营收增速(%)-20-15-10-505101520253035201620172018201920202021202220232024业绩增速(%)-100-500501001502002503002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023

73、Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1营收增速(%)业绩增速(%)-40-200204060802018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季营收增速(%)2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅

74、读本报告末页声明 图表44：地方国企板块单季业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 年地方国企中收入增速排名前三为北新路桥、浦东建设、安徽建工；业绩增速排名前三分别为上海建工、龙建股份、浦东建设。重点标的中：1）四川路桥）四川路桥 2024 年营收/归母业绩/扣非业绩分别同降 6.8%/20%/30%，毛利率下降导致业绩降幅较大。全年分红率 50%，25 年预期股息率 6.4%。25Q1 营收业绩分别同增 4%/1%，24 年盈利低点已过，后续有望核心受益四川基建高景气，迈入成长新周期。2）隧道股份）隧道股份 2024 年营收/归母业绩分别同降 7%/3.5%，营收小幅下滑预计

75、主要因部分基建项目受资金影响执行有所放缓；业绩降幅小于收入主要因毛利率同比提升。全年分红率 35%，25 年预期股息率5.4%（以 2025/4/30 收盘价计算，后同）。3）浙江交科）浙江交科 2024 年营收/归母业绩/扣非业绩分别同比+4%/-3%/-21%，收入稳健增长，扣非业绩降幅较大主要因非流动资产处置损益同比增多（江山基地关停）。2025Q1 营收/业绩分别同增 6%/19%，毛利率提升及减值冲回驱动 Q1 业绩超预期增长。4）上海建工）上海建工 2024 年营收/归母业绩/扣非业绩分别同比-1.45%/+39%/-44%，扣非业绩降幅较大主要因研发费用及信用减值损失同比增多。2

76、5Q1 营收同降 46%，归母净利润-1.8 亿元，收入大幅下滑主要因新签合同额下降以及订单执行进度放缓，成本及费用未能有效分摊叠加金融资产同比下跌、地产和投资业务不及预期进一步拖累业绩。5）西藏天路）西藏天路 2024 年营收同降 23%，归母净利润-1 亿元，同比大幅减亏 4.3 亿元。25Q1 营收同增 11%，业绩为-1.2 亿元，同比多亏 0.5 亿元，后续雅下水电站等大型基础设施建设有望打开区域水泥需求空间，公司业绩有望迎来向上拐点。-100-500501001502002503002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q420

77、20Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季业绩增速(%)2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表45：地方国企收入和业绩增速表（累计值）公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 上海建工上海建工 6.5%-1

78、.4%12.9%-46.1%14.9%39.1%13.3%-161.8%龙建股份龙建股份 2.8%4.9%0.2%-5.1%-4.4%23.6%29.8%25.7%浦东建设浦东建设 19.1%6.4%45.4%-41.3%3.2%2.8%20.6%-18.5%山东路桥山东路桥 3.3%-2.3%-14.9%2.0%-15.1%1.5%-2.8%1.9%浙江交科浙江交科 -1.2%3.7%8.4%5.7%-13.3%-2.8%20.8%18.8%隧道股份隧道股份 2.6%-7.3%5.3%-25.3%2.9%-3.5%3.1%-25.4%新疆交建新疆交建 2.4%-15.2%-0.1%9.2%-

79、5.1%-4.2%-289.7%-宁波建工宁波建工 3.7%-7.1%-0.4%-10.8%-5.5%-6.4%-13.3%-10.5%安徽建工安徽建工 13.9%5.8%-16.3%7.4%12.6%-13.4%-10.8%0.3%四川路桥四川路桥 -14.9%-6.8%-28.4%4.0%-19.7%-19.9%-35.7%1.0%广东建工广东建工 -2.1%-15.5%-14.4%6.2%-10.3%-23.8%-17.7%-14.9%陕建股份陕建股份 -4.7%-16.3%-21.8%-16.3%10.4%-25.3%-32.4%-24.5%重庆建工重庆建工 -9.4%-39.0%-3

80、2.6%-6.3%-75.2%-1260.5%-23.0%-196.3%北新路桥北新路桥 -27.2%20.4%-9.6%3.5%-30.4%-1412.3%-18.7%-1254.7%西藏天路西藏天路 6.5%-23.4%-42.5%10.8%-资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：“-”为上年同期基数为负值 2024&2025Q1 板块毛利率板块毛利率提升提升，Q1 现金流承压。现金流承压。2024 年地方国企板块毛利率为10.99%，同比提升 0.21pct。从个股表现看，西藏天路、新疆交建、隧道股份分别提升6.9/5.5/1.9pct，增幅为板块前三；北新路桥/四川路桥/浙江交科分别

81、下滑 5.3/2.5/0.1pct，为降幅前三。期间费用率增加 0.29pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别持平/+0.18/+0.07/+0.04pct。净利率为 2.4%，同比下滑 0.18pct。2024 年地方国企经营性现金流与收入比提升 0.04pct，资产负债率 84.11%，同比基本持平。存货周转率和应收账款周转率分别同比下降0.23/0.54次。2025Q1板块毛利率同比提升1.04pct至10.28%；费用率提升 0.98pct，销售费用率基本持平，管理/财务/研发费用率分别同比+0.75/+0.43/-0.22pct；净利率为 2.06%，同比下滑 0.08pc

82、t。Q1 经营性现金流占收入比较上年同期下降 5.04pct，伴随化债资金持续下发，地方龙头国企作为地方政府长期合作方，回款有望明显改善，带动现金流好转。Q1 负债率同比提升 0.12pct。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表46：地方国企板块财务数据分析表格（累计值）23 年年 24Q3 24 年年 24Q1 25Q1 24 年年-23 年年 25Q1-24Q1 毛利率（%）10.78 10.53 10.99 9.24 10.28 0.21 1.04 营业税金/收入比（%）0.29 0.36 0.36 0

83、.38 0.42 0.07 0.04 销售费用率（%）0.12 0.13 0.13 0.14 0.16 0.00 0.01 管理费用率（%）2.33 2.61 2.50 2.94 3.69 0.18 0.75 财务费用率（%）1.36 1.64 1.43 1.73 2.16 0.07 0.43 研发费用率（%）2.65 2.61 2.69 1.85 1.64 0.04-0.22 费用率合计（%）6.46 6.99 6.76 6.67 7.65 0.29 0.98 资产减值损失/收入（%）1.25 0.58 1.47-0.21-0.47 0.22-0.26 净利率（%）2.58 2.53 2.4

84、0 2.14 2.06-0.18-0.08 经营性现金流/收入（%）1.54-8.01 1.58-28.93-33.97 0.04-5.04 收现比（%）90.88 98.85 92.42 141.57 157.97 1.53 16.40 应收账款周转率 2.84 1.58 2.30 0.51 0.37-0.54-0.14 存货周转率 9.05 5.60 8.82 1.73 1.44-0.23-0.29 资产负债率（%）84.09 83.58 84.11 83.09 83.22 0.01 0.12 资料来源：Wind，国盛证券研究所 3.3.国际工程国际工程 受同期高基数受同期高基数及国内业务

85、拖累及国内业务拖累影响，国际工程板块影响，国际工程板块 24 年增长放缓；年增长放缓；25Q1 业绩小幅承业绩小幅承压。压。2024 全年国际工程板块营收/业绩分别同比-11%/+3%，收入受同期高基数及国内业务拖累影响有所下滑（2023 年部分项目为疫后执行高峰），业绩维持稳健增长，主要得益于板块毛利率显著提升。2025Q1 板块营收/业绩分别同降 14%/2%，业绩端仍稍有承压，主要受北方国际、中国海诚个股影响，其他国际工程企业 Q1 业绩均实现增长。当前“一带一路”战略重要性持续提升，中美博弈加剧背景下有望加力推进。受益新兴国家城镇化、工业化提速，“一带一路”沿线基建、专业工程建设需求高

86、景气，我国国际工程企业加速“走出去”发展潜力巨大，板块有望迎政策与需求端共振，龙头收入业绩有望稳步恢复。图表47：国际工程年度营收增速 图表48：国际工程年度业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -15-10-50510152025201620172018201920202021202220232024营收增速（%）-50-40-30-20-10010203040201620172018201920202021202220232024业绩增速（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本

87、报告末页声明 图表49：国际工程季度累计营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表50：国际工程单季营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 年国际工程板块收入增速排名前三的分别为中国海诚、上海港湾、中材国际，分别同增 2.5%/1.5%/0.7%；业绩增速排名前三的分别为北方国际、中钢国际、中国海诚，分别同增 14%/10%/8%。重点标的中：重点标的中：1）中材国际 2024 全年营收/业绩分别同增0.7%/2.3%，收入增长较缓主要因境内水泥行业景气下行，装备业务有所下滑；业绩增速略高于营收主要系毛利率提升驱动。2025Q1 营收/业绩分别同比-1%/+

88、4%，收入承压预计仍受境内装备下行影响；业绩维持稳健增长，主要得益于财务费率大幅降低（去年3 月埃镑贬值产生较多汇兑损失）。2）中钢国际 2024 年营收同降 33%，主要受境内钢铁行业承压及同期高基数影响；业绩端受益毛利率大幅提升，全年归母净利润同比增长10%。25Q1 毛利率延续改善，营收/业绩分别同比-28%/+8%。3）北方国际 2024 年营收/业绩分别同比-11%/+14%，收入承压预计主要因孟加拉火电站等大型 EPC 项目确认收入较同期有所减少；业绩实现较快增长，主要因毛利率显著改善。2025Q1 公司营收/业绩分别同降 27%/33%，降幅较大主要因 2024Q1 焦煤价格处于

89、高位，蒙古项目盈利较多，且同期汇兑收益增加致财务费率下行，整体业绩基数较高（24Q1 业绩同增 36%）。-80-60-40-200204060801001202018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1累计营收增速（%）累计业绩增速（%）-100-500501001502002502018Q1

90、2018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季营收增速（%）单季业绩增速（%）2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表51：国际工程收入和业绩增速表 公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 23 年年 24 年

91、年 24Q1 25Q1 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 中成股份-27.3%-60.0%-59.9%-47.4%21.0%-16.3%-12.6%26.3%上海港湾 44.3%1.5%42.4%29.2%11.0%-46.9%5.5%18.6%中工国际 27.3%-1.3%-15.3%-7.6%7.8%0.2%0.7%12.2%中钢国际 40.9%-33.1%-4.1%-28.2%20.6%9.7%3.3%7.8%中材国际 6.9%0.7%2.7%-1.4%14.7%2.3%3.1%4.2%中国海诚 16.3%2.5%2.3%-15.3%50.2%8.1%6.6%-17.6%北方国

92、际 60.0%-11.2%4.6%-27.2%44.3%14.3%36.1%-33.0%资料来源：Wind，国盛证券研究所 板块毛利率显著提升板块毛利率显著提升，带动板块净利率上行带动板块净利率上行。2024 年国际工程板块毛利率 16.8%，同比大幅提升 2.6pct，其中中钢国际、北方国际毛利率改善明显：1）中钢国际）中钢国际 2024 年毛利率同比提升 5.7pct，主要得益于公司加强项目全流程成本管理，同时持续加大优质项目承接力度。2）北方国际）北方国际综合毛利率同比提升 2.5pct，主要得益于工程建设/资源设备供应链两大核心主业盈利水平均明显上行（毛利率分别同比增加 3.6/2.6

93、pct）。2024 年板块整体期间费用率同比增加 1.4pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比增加0.17/0.82/0.19/0.23pct，管理费用率提升幅度较大主要因收入规模下行，刚性费用占比增加。全年净利率 5.1%，同比提升 0.59pct。经营性现金流与收入比同比降低 1.8pct，预计主要因部分境内政府类项目回款有所放缓。应收账款周转率/存货周转率分别同降0.85/0.76 次。资产负债率较 2023 年下降 1.4pct。2025Q1 板块毛利率为 16.1%，同比提升 0.58pct，毛利率延续改善；期间费用率同比下降 0.06pct；减值损失占收入比同比增加 0.

94、3pct，整体净利率 6.23%，同比提升 0.8pct。截至 Q1 末板块资产负债率 59.15%，同降 2pct，负债率持续走低。图表52：国际工程财务数据分析表格（累计值）23 年年 24Q3 24 年年 24Q1 25Q1 24 年年-23 年年 25Q1-24Q1 毛利率（%）14.20 15.90 16.80 15.48 16.06 2.60 0.58 营业税金/收入比（%）0.33 0.30 0.33 0.27 0.30 0.00 0.04 销售费用率（%）1.23 1.37 1.40 1.39 1.57 0.17 0.18 管理费用率（%）3.69 4.24 4.51 3.96

95、 4.61 0.82 0.65 财务费用率（%）0.03 0.57 0.22 0.84-0.34 0.19-1.18 研发费用率（%）2.69 2.76 2.91 2.39 2.67 0.23 0.28 费用率合计（%）7.64 8.93 9.05 8.58 8.52 1.40-0.06 资产减值损失/收入（%）1.06 0.49 1.76 0.04 0.36 0.70 0.31 净利率（%）4.51 5.51 5.10 5.42 6.23 0.59 0.80 经营性现金流/收入（%）5.41-8.83 3.64-17.46-16.03-1.77 1.43 收现比（%）86.90 83.05

96、88.75 73.83 81.23 1.85 7.40 应收账款周转率 5.05 2.75 4.21 0.93 0.85-0.85-0.08 存货周转率 10.13 5.95 9.38 2.04 2.06-0.76 0.02 资产负债率（%）61.74 59.65 60.31 61.14 59.15-1.43-1.99 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 国际工程签单增长分化，海外总体维持较高景气国际工程签单增长分化，海外总体维持较高景气。1）中材国际：2024 年新签订单 6

97、34亿，同增 3%，其中境内/境外分别同比-4%/+9%。25Q1 新签订单 279 亿，同比高增31%，主要系海外业务高景气驱动（境内/境外分别同增 1%/46%）；分业务看，工程/装备/运维分别同比+43%/+65%/-16%，其中海外装备订单同比大幅增长 220%，后续依托自给率提升、区域服务中心建设推进，有望持续扩张境外市场。2）中钢国际：2024 全年公司新签订单 197 亿，同增 2%，其中境内/境外分别同比-61%/+54%，海外业务在高基数下延续强劲增势（2022-2024 年 CAGR 为 55%）。25Q1 签单同降 34%（境内/境外签单分别同比+169%/-64%），主

98、要受季度波动及同期高基数影响。图表53：国际工程新签订单情况（单位：亿元）2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 2024Q1 2025Q1 中材国际中材国际 341.9 509.8 515.1 616.4 634.4 212.2 278.8 累计同比 9.0%18.0%0.5%18.0%3.0%-2%31.0%分地区：分地区：境内 134.8 275.7 272.8 283.4 272.4 69.2 70.2 累计同比-3%28%-1%-8%-4%-48%1%境外 207.0 234.1 242.3 333.1 362.0 142.9 208.6 累计同比 19%8%2%

99、55%9%70.0%46%中钢国际中钢国际 287.7 276.4 184.0 192.6 196.7 60.2 39.8 累计同比 41%-4%-33%5%2%48%-34%分地区：分地区：境内 183.6 195.2 116.0 87.1 34.0 7.7 20.7 累计同比 26%6%-41%-25%-61%-72%169%境外 104.1 81.5 68.1 105.5 162.7 52.5 19.1 累计同比 77%-22%-16%55%54%304%-64%北方国际北方国际 125.7 49.8 144.3 183.4 81.0 1.8 1.1 累计同比 80%-60%190%27

100、%-56%-89%-40%中工国际中工国际 199.3 197.0 192.7 217.7 237.8 48.1 60.0 累计同比 3%-1%-2%13%9%-76%25%分地区：分地区：境内 78.48 54.32 66.43 56.06 69.02 10.67 11.11 累计同比 28%-31%22%-16%23%-4%4%境外 120.8 142.7 126.3 161.6 168.8 37.5 48.9 累计同比-9%18%-11%28%4%-18%31%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 注：美元汇率按 7 折算 3.4.钢结构钢结构 24 年年板块盈利承压，板块盈利承压，钢铁减

101、供增需有望提振钢结构需求带动业绩修复钢铁减供增需有望提振钢结构需求带动业绩修复。2024 年钢结构板块营收/业绩分别同比下降8.7%/35.8%，板块盈利承压主要因毛利率同比下降0.5pct、费用率同比增加 0.6pct、减值损失占收入比同比增加 0.4pct。2024Q4 单季度收入/业绩分别同降 7.4%/101%，收入降幅有所收窄，业绩大幅下降主要因单季资产减值损失增多。2025Q1 钢结构板块收入/业绩分别同比+7.8%/-19.7%，施工龙头精工钢构收入高2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 增带动板块整

102、体稳健增长；业绩下滑较多主要因毛利率下降压力仍存。外需承压背景下，政策具备较强动力持续加码刺激内需，基建、制造业等领域有望重点受益国内经济复苏，钢铁行业“减供增需”预计将提振钢结构需求，板块业绩有望迎来修复。图表54：钢结构板块年度营收增速 图表55：钢结构板块年度业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表56：钢结构板块季度累计营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -15-10-505101520253035201620172018201920202021202220232024营收增速(%)-60-40-20020406080201

103、620172018201920202021202220232024业绩增速(%)-60-40-200204060802018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1营收增速(%)业绩增速(%)2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告

104、末页声明 图表57：钢结构板块单季营收增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表58：钢结构板块单季业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 年钢结构板块中仅精工钢构精工钢构与海波重科与海波重科营收实现正增长，仅海波重科海波重科与森特股份与森特股份归母净利润实现正增长，板块整体经营承压。重点个股方面：1）鸿路钢构）鸿路钢构 2024 年营收/业绩/扣非业绩分别同降 8.6%/35%/45%，营收下降主因钢结构售价跟随钢价下行；扣非业绩降幅较大主要因毛利率下降、期间费用率上升以及坏账计提有所增多。25Q1 营收同增 8.8%，结束连续 4 个季度下滑；扣非业绩超预期同比大幅增长

105、 31%，主要因 Q1 研发费用率下降；归母净利润同降 33%，主要因上年同期确认政府补助较多。25Q1 以产量计算的吨扣非净利 109 元，同比/环比提升 14/10 元，单吨盈利能力已实现触底回升，后续业绩有望持续向上修复。2）精工钢构）精工钢构 2024 年营收/业绩/扣非业绩分别同比+12%/-6.7%/-9.5%，收入稳健增长，利润有所承压主要因毛利率略有下降以及减值损失计提增多。2025Q1 营收/业绩分别同比增长 41%/27%，收入业绩大幅提速增长，预计主要因前期快速签署的海外及新兴业务订单施工提速（2024 年境外订单同比+203%；国内新兴业务同比+50%）。-20-100

106、102030405060702018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季营收增速(%)-300-200-10001002003004002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1

107、2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季业绩增速(%)2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表59：钢结构收入和业绩增速表（累计值）公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 海波重科海波重科-34.8%1.1%22.6%-17.6%-88.4%280.4%100

108、.7%-95.1%森特股份森特股份-17.0%-16.5%-37.3%16.1%8.2%27.3%-6.0%59.1%精工钢构精工钢构 5.0%12.0%-8.2%41.2%-21.6%-6.7%-45.9%27.3%鸿路钢构鸿路钢构 18.6%-8.6%-11.8%8.8%1.4%-34.5%1.1%-32.8%东南网架东南网架 7.7%-13.5%-5.8%-18.9%12.3%-42.2%-37.6%-47.4%杭萧钢构杭萧钢构 8.9%-26.6%-7.7%-10.4%9.6%-42.5%0.4%-23.0%富煌钢构富煌钢构-2.6%-15.1%-27.3%1.7%-1.5%-46.5

109、%-12.1%4.0%雅博股份雅博股份 10.4%-55.6%-58.1%-26.0%-208.5%-468.6%-资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：“-”为上年同期业绩基数为负值 2024 年年现金流现金流显著显著改善改善，毛利率有所承压，毛利率有所承压。2024 年钢结构板块毛利率较 2023 年同比下降 0.54 pct，2025Q1 毛利率同比继续下滑 1.32pct。其中：1）鸿路钢构）鸿路钢构 2024 年/2025Q1毛利率分别为 10.3%/9.8%，同比下降 0.8/0.8pct，主要因钢材成本以移动加权平均法计算，钢结构售价下行速度快于成本，毛利率有所下降。2）精工钢

110、构）精工钢构 2024 年/2025Q1毛利率分别为 12.7%/9.2%，同比下降 0.3/2.2pct，预计主要受行业竞争加剧影响，项目利润率有所承压。2024 年板块期间费用率同比上升 0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比上升 0.09/0.19/0.26/0.06pct，2025Q1 费用率同比下降 1.69pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降 0.25/0.42/0.18/0.83pct。板块龙头鸿路钢构鸿路钢构2024 年费用率提升 1.0pct，主要因产线智能机器人研发投入增多带动研发费用率提升0.46pct、借款融资增多带动财务费用率提升 0.

111、33pct；2025Q1 研发投入阶段性减少，研发费率同比下降0.94pct。2024年/2025Q1资产减值占收入比分别同比增加0.42/0.55pct，减值转回同比有所减少，其中板块龙头鸿路钢构鸿路钢构/精工钢构精工钢构 2024 年减值占收入比分别提升 0.5/0.6pct。2024 年/2025Q1 净利率分别为 2.4%/2.5%，同比下降 1.1/0.9pct。2024全年经营性现金流占收入比提升 3.8pct，板块全年现金流由负转正，主要因个股东南网东南网架架受益于工程和海外业务收款较好，全年经营性现金流大幅改善，同比增多 27 亿元；2025Q1 经营性现金流占收入比同比下降

112、1.3pct。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表60：钢结构板块财务数据分析表格（累计值）23 年年 24Q3 24 年年 24Q1 25Q1 24 年年-23 年年 25Q1-24Q1 毛利率（%）12.84 11.98 12.30 11.53 10.21-0.54-1.32 营业税金/收入比（%）0.53 0.66 0.64 0.67 0.66 0.11-0.01 销售费用率（%）0.95 0.98 1.04 1.12 0.86 0.09-0.25 管理费用率（%）2.67 2.88 2.86 3.35

113、 2.93 0.19-0.42 财务费用率（%）1.15 1.39 1.41 1.57 1.39 0.26-0.18 研发费用率（%）3.74 3.63 3.79 3.94 3.10 0.06-0.83 费用率合计（%）8.50 8.89 9.10 9.97 8.29 0.60-1.69 资产减值损失/收入（%）0.66-0.12 1.08-1.77-1.23 0.42 0.55 净利率（%）3.45 3.35 2.40 3.38 2.49-1.06-0.90 经营性现金流/收入（%）-0.85 0.58 2.95 1.42 0.10 3.80-1.32 收现比（%）91.15 97.49 9

114、4.91 117.67 112.93 3.76-4.73 应收账款周转率 3.96 2.48 3.26 0.77 0.76-0.71-0.01 存货周转率 4.63 3.07 4.31 0.90 1.00-0.32 0.10 资产负债率（%）63.07 63.56 63.83 62.46 63.16 0.76 0.70 资料来源：Wind，国盛证券研究所 3.5.化学工程化学工程 2024 年业绩平稳，年业绩平稳，Q1 龙头增势强劲带动板块盈利上行龙头增势强劲带动板块盈利上行。2024 年化学工程板块营收/归母净利润分别同比变化+5.0%/-0.1%，较 2023 年同比小幅降速 2.6/1.

115、4pct，收入实现稳健增长，业绩规模保持平稳。2024Q4 单季度收入/业绩分别同比增长 15.8%/11.0%，经营态势向好。2025Q1 化学工程板块收入/归母净利润分别同比增长 4.3%/14.4%，收入规模稳中有增，业绩增速高于收入主要因毛利率同比提升，板块龙头中国化学中国化学增势强劲（Q1 业绩同比+18.8%）带动整体盈利实现较快增长。展望后续，伴随国内能源需求持续上行、海外不稳定因素持续增多，提高国内能源自给率重要性持续凸显，新疆煤化工投资预计将步入加速期。当前新疆煤化工拟在建项目投资总额超 7000 亿，年内有望开启较大规模 EPC 招标，项目建设有望加速推进，为板块全年收入业

116、绩增长提供支撑。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.34 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表61：化学工程板块年度营收增速 图表62：化学工程板块年度业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表63：化学工程板块季度累计营收及业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表64：化学工程板块单季营收增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所-25-20-15-10-5051015202530201620172018201920202021202220232024营收增速(%)-40-30-20-100102

117、0304050201620172018201920202021202220232024业绩增速(%)-200-10001002003004005006007002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1营收增速(%)业绩增速(%)-20-10010203040506070802018Q1201

118、8Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季营收增速(%)2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.35 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表65：化学工程板块单季业绩增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 年化学工程板块收入增速排名前三分别为航天工程/东华科

119、技/利柏特；业绩增速排名前三分别为利柏特、东华科技、三联虹普，利柏特利柏特收入业绩增速位居板块前列，主要受益高毛利模块化业务规模快速扩张。其他重点个股方面：1）中国化学）中国化学 2024 年营收/业绩分别增长 4.1%/4.8%，全年业绩稳增；2025Q1 收入同降 1%，归母业绩/扣非业绩分别同增 19%/23%，单季毛利率显著提升带动业绩超预期增长，增速显著优于板块整体表现。2）东华科技）东华科技 2024 年营收/归母业绩/扣非业绩分别同增 17.3%/19.3%/29.0%，充足在手订单有效转化带动收入业绩增长。2025Q1 营收/归母业绩/扣非业绩分别同比+13.5%/-0.9%/

120、+27%，扣非业绩表现亮眼，展现经营性盈利较好，归母业绩增速略低主要因上年同期个别单项计提减值项目转回减值准备较多。3）三维化学）三维化学 2024 年营收/业绩/扣非业绩分别同降 3.9%/6.9%/2.4%，Q4 单季收入/业绩分别同增 29%/39%，大幅提速增长，预计主要受北方华锦等工程项目收入确认提速以及正丙醇价格上涨带动。全年分红率高达 99%，以 23-24 年平均分红率计算，25 年预期股息率 5.5%。2025Q1营收稳增，业绩增速略低主要因丁辛醇产品价格下降导致化学品板块盈利下滑、冬季气候寒冷叠加春节假期影响在手重大工程项目进度较慢，同时费用率有所提升、减值转回占比有所下降

121、。Q2 起在手重大项目有望加速推进，带动业绩显著提速增长。图表66：化学工程收入和业绩增速表（累计值）公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 23 年年 24 年年 24Q1 25Q1 利柏特利柏特 88.4%7.7%14.2%1.5%38.7%26.5%14.2%-8.1%东华科技东华科技 21.2%17.3%110.0%13.5%19.2%19.3%69.9%-0.9%三联虹普三联虹普 17.9%-14.1%4.6%-16.2%20.8%9.6%15.9%1.7%中国化学中国化学 13.1%4.1%5.5%-1.1%0.2%4.8%

122、9.5%18.8%航天工程航天工程 12.0%21.5%-53.9%256.8%12.0%1.1%-61.3%164.0%镇海股份镇海股份 1.9%-11.6%-24.4%-47.2%-1.7%-4.0%-57.3%-29.6%三维化学三维化学 1.8%-3.9%-13.3%5.5%3.1%-6.9%26.8%-10.5%中油工程中油工程 -3.9%6.9%-1.7%16.3%3.1%-14.8%16.7%-19.8%ST 百利百利-35.7%-41.2%-43.5%17.9%-1473.5%-220.8%-资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：“-”为上年同期业绩基数为负值 -200-10

123、001002003004005006007002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1单季业绩增速(%)2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.36 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2024&2025Q1 板块板块盈利能力盈利能力持续上行，持续上行，现

124、金流阶段性承压现金流阶段性承压。2024 年化学工程板块毛利率为 10.05%，同比提升 0.43pct。从个股表现看，三联虹普/东华科技/利柏特分别提升 6.5/1.7/1.5pct，增幅为板块前三；ST 百利/航天工程/中油工程有所下降，降幅分别为3.3/1.4/0.2pct。期间费用率增加 0.38pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别-0.01/+0.06/+0.17/+0.15pct。资产减值损失占收入比较上年持平。净利率为 2.73%，同比下滑 0.15pct。经营性现金流与收入比下降 4.6pct。资产负债率下降 0.46pct。2025Q1板块毛利率持续向好，同比提升

125、 0.5pct；费用率小幅提升 0.08pct；净利率为 3.19%，同比提升 0.33pct；经营性现金流占收入比较上年同期下降 16.59pct，主要因板块龙头中国化学单季净流出阶段性较多；负债率同比下降 0.53pct，资本结构持续优化。图表67：化学工程板块财务数据分析表格（累计值）23 年年 24Q3 24 年年 24Q1 25Q1 24 年年-23 年年 25Q1-24Q1 毛利率（%）9.62 9.46 10.05 8.65 9.15 0.43 0.50 营业税金/收入比（%）0.33 0.32 0.34 0.32 0.30 0.00-0.02 销售费用率（%）0.29 0.26

126、 0.28 0.23 0.24-0.01 0.02 管理费用率（%）2.53 2.51 2.59 2.67 2.65 0.06-0.01 财务费用率（%）-0.20 0.09-0.03 0.18 0.01 0.17-0.17 研发费用率（%）3.04 2.83 3.19 2.05 2.30 0.15 0.25 费用率合计（%）5.66 5.68 6.03 5.12 5.20 0.38 0.08 资产减值损失/收入（%）0.55 0.16 0.55 0.11 0.10 0.00-0.01 净利率（%）2.87 2.89 2.73 2.86 3.19-0.15 0.33 经营性现金流/收入（%）5

127、.09-6.25 0.47-21.15-37.74-4.62-16.59 收现比（%）94.68 96.57 97.34 103.09 90.81 2.66-12.28 应收账款周转率 7.19 4.44 6.56 1.60 1.25-0.64-0.35 存货周转率 12.02 7.73 12.64 2.59 2.64 0.62 0.05 资产负债率（%）70.58 69.89 70.12 69.92 69.39-0.46-0.53 资料来源：Wind，国盛证券研究所 3.6.洁净室工程洁净室工程 受半导体资本开支周期影响，受半导体资本开支周期影响，24Q4 起板块增长有所放缓；起板块增长有所

128、放缓；25 年年 CAPEX 修复有望带动修复有望带动板块恢复较快增长。板块恢复较快增长。2024 全年洁净室龙头合计实现营收 1152 亿，同增 10%；实现归母净利润 19.5 亿，同增 15%。Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收分别同比+8%/+21%/+20%/-4%；单季业绩分别同比+62%/+25%/+17%/-1%。2025Q1 板块营收/业绩分别同降12%/33%，24Q4 起板块收入业绩有所承压，主要因 2024 年下游资本开支有所收缩，龙头项目落地速度放缓，从订单传导周期看影响 24Q4 及今年上半年产值。2025 年受益AI 浪潮驱动，全球算力需求高增，GPU、HBM 等芯

129、片领域投资高景气，同时国产替代加速进一步提振龙头扩产预期，行业资本开支有望迈入新一轮增长周期。洁净室约占半导体资本开支 10%-21%，受益扩产项目推进，需求有望持续增长，带动龙头营收业绩恢复高增。亚翔集成：亚翔集成：2024 全年营收/业绩分别同比增加 68%/122%，营收大幅增长，主要得益于公司新加坡联电大单顺利推进（贡献全年营收 42%），业绩高增主要因：1）新加坡分公司美元定期存款因美元对新加坡元汇率上升，确认较多汇兑损益（本期汇兑收益 2097 万，上年为汇兑损失 9.5 万）；2）收入大幅增长促管理费率同比降低2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.37 请

130、仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.1pct；3）应收账款和合同资产较期初减少，冲回减值 1.03 亿，较 2023 年少计提1.29 亿。2025Q1 单季营收/业绩分别同比降低 24%/30%，预计主要因去年同期执行联电大单，基数较高（24Q1 营收/业绩分别同增 240%/258%）。4 月 2 日公司公告世界先进新加坡大单，项目中标额 31.63 亿，占公司 2024 年营收 59%，加上2024 年末未完合同额 30 亿，当前公司在手订单充裕，有望支撑全年业绩维持高位。柏诚股份：柏诚股份：2024 全年实现营收 52.4 亿，同增 32%，主要系半导体、新型显示板块收

131、入高增驱动（YoY+29%/+112%）；实现归母净利润 2.1 亿，同降 0.8%，有所承压主要因：1）行业竞争加剧致毛利率同降 1.4pct；2）期间费用率同比提升 0.41pct（主要系股权激励费用致管理费用有所增加）。2025Q1 单季营收/业绩同比下降9%/21%，收入下滑主要因在手规模较大的项目尚未进入密集执行期，业绩降幅大于收入，主要因管理费用率同比提升 1.44pct“（受工工酬、股份支付、折费费等支出增加影响）。2024 全年公司新签订单额 54.2 亿，同增 9.5%，后续随着项目逐步落地，收入有望恢复增长。圣晖集成：圣晖集成：2024 全年营收/业绩分别同比降低 0.1%

132、/17%，收入规模基本持平，业绩下滑主要因毛利率同比降低 0.86pct。2025Q1 公司营收/业绩在同期低基数上实现恢复性高增，均同比增长 63%，主要系本期海外业务增幅较大驱动。2024 全年公司新签合同额 25.6 亿，同增 12%；未完合同额 17.3 亿，在手订单较为充裕。深桑达深桑达 A：2024 全年营收/业绩分别同增 20%/0.03%，收入高增主要系洁净室等高科技产业工程板块驱动（板块营收增长 22%），业绩增速大幅低于营收，主要因：1）毛利率较同期下降 1.1pct；2）减值计提规模大幅提升，全年资产+信用减值损失 6.7 亿，较上年增加 2.4 亿，预计主要因政府付款放

133、缓，相关项目回款滞后。2025Q1 实现营收 125 亿，同降 18%，预计主要因去年总体签单弱于 2023 年；归母净利润-0.3 亿（上年同期为盈利 0.2 亿），单季亏损主要因：1）Q1 为项目结算淡季，从往期数据看全年利润集中确认于四季度；2）毛利率较同期下降 1.8pct。图表68：洁净室工程板块累计营收及业绩增速 营收增速营收增速 22A 23Q1 23H1 23Q1-3 23A 24Q1 24H1 24Q1-3 24A 25Q1 圣晖集成-4%61%36%33%23%-16%2%0.1%-0.1%63%柏诚股份 0.3%-7%12%28%45%111%74%52%32%-9%亚翔

134、集成 37%-17%-4%0%5%240%206%143%68%-24%深桑达 A 16%13%18%11%10%19%24%25%20%-18%太极实业 45%27%25%12%12%-22%-12%-7%-11%-0.1%合计合计 27%20%23%15%12%8%15%17%10%-12%业绩增速业绩增速 22A 23Q1 23H1 23Q1-3 23A 24Q1 24H1 24Q1-3 24A 25Q1 圣晖集成-1%40%22%24%13%-51%-26%-35%-17%63%柏诚股份 65%-6%-31%-21%-15%38%7%6%-1%-21%亚翔集成 504%544%237%

135、242%90%258%220%92%122%-30%深桑达 A-142%55%54%48%308%130%75%53%0.03%-300%太极实业-182%-5%378%231%198%-11%-11%-11%-10%-20%合计合计-124%81%2302%225%546%62%41%32%15%-33%资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.38 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表69：洁净室工程板块单季营收及业绩增速 营收增速营收增速 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 202

136、4Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 圣晖集成 61.2%19.8%27.5%4.7%-15.9%16.7%-2.8%-0.4%62.7%柏诚股份-7.3%28.0%58.6%86.5%111.1%51.1%22.3%-2.8%-9.4%亚翔集成-16.8%4.8%5.2%12.6%239.6%188.3%77.2%-30.5%-23.8%深桑达 A 13.3%21.7%-0.1%7.7%18.9%29.6%26.9%7.7%-18.4%太极实业 26.9%23.8%-10.9%12.0%-22.3%-2.7%4.9%-18.3%-0.1%合计合计 19.8%26.6%0.2%6.

137、1%8.0%21.3%20.3%-4.4%-12.1%业绩增速业绩增速 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 圣晖集成 40%9%29%-21%-51%-4%-54%65%63%柏诚股份-6%-42%3%4%38%-16%4%-17%-21%亚翔集成 544%145%245%-30%258%190%31%237%-30%深桑达 A 55%53%40%65%130%40%27%-24%-300%太极实业-5%401%128%151%-11%-12%-10%-6%-20%合计合计 81.3%308.8%145.

138、0%245.4%61.9%25.1%16.7%-0.9%-32.8%资料来源：Wind，国盛证券研究所 板块毛利率有所承压，费率管控相对优异。板块毛利率有所承压，费率管控相对优异。2024 年洁净室板块毛利率同比降低 0.59pct，预计主要因部分领域业主资金紧张、项目竞争加剧致项目报价有所降低。板块整体期间费用率下降 0.39pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比-0.03/-0.08/-0.11/-0.17pct，研发费率下行较多主要因深桑达 A 此前在云计算等数字信息板块研发投入较多，基数较高，2024 年研发费率同降 0.19pct。板块资产（含信用）减值损失占收入比下降 0.1

139、8pct，部分预计主要因此前按会计准则计提较大比例合同资产，项目回款后冲回。净利率为2.21%，同比基本持平。2024 年经营性现金流占收入比同增 1.52pct，回款有所改善。2025Q1洁净室板块毛利率下降1.24pct，盈利能力仍有所承压；期间费用率下降0.51pct，其中研发费用率降幅较大，同降 0.29pct；整体净利率同降 0.54pct。截至 Q1 末板块资产负债率 75.34%，同增 1.5pct。图表70：洁净室工程财务数据分析表格（累计值）23 年年 24Q3 24 年年 24Q1 25Q1 24 年年-23 年年 25Q1-24Q1 毛利率（%）10.24 8.98 9.

140、66 9.78 8.54-0.59-1.24 营业税金/收入比（%）0.21 0.23 0.20 0.29 0.19-0.01-0.10 销售费用率（%）1.02 1.01 0.99 1.08 0.98-0.03-0.10 管理费用率（%）2.53 2.49 2.45 2.66 2.63-0.08-0.03 财务费用率（%）0.38 0.35.27 0.34 0.26-0.11-0.08 研发费用率（%）2.97 2.70 2.81 2.64 2.34-0.17-0.29 费用率合计（%）6.90 6.54 6.52 6.73 6.22-0.39-0.51 资产减值损失/收入（%）0.80 0

141、.41 0.62 0.11 0.01-0.18-0.10 净利率（%）2.24 1.57 2.21 2.01 1.47-0.03-0.54 经营性现金流/收入（%）2.66-1.32 4.17-9.50-11.76 1.52-2.26 收现比（%）95.43 80.81 84.54 95.29 101.54-10.89 6.25 应收账款周转率 5.93 4.11 5.71 1.37 1.05-0.22-0.32 存货周转率 37.40 27.18 45.39 7.59 10.80 7.98 3.21 资产负债率（%）73.99 76.31 75.91 73.79 75.34 1.93 1.5

142、4 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.39 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.投资建议投资建议 中美贸易战背景下，后续我国出口方面预计压力显著增大，我国有望持续出台内外两方面政策进行积极应对：1）对内来看）对内来看：扩内需政策有望显著加码，其中财政有望加大逆周期调节力度，带动基建资金面改善，发挥稳定器作用，重点推荐受益财政加码、基建景气修复的央国企龙头中国建筑中国建筑（PB-LF 0.49，股息率 4.8%）、中国交建中国交建“（PB-LF 0.50，股息率 3.7%）、中国中铁中国中铁“（PB-LF 0.44

143、，股息率 3.2%）、中国铁建中国铁建“（PB-LF 0.39，股息率 3.7%）、中国核建中国核建“（25PE 10X）、中国能建中国能建（PB-LF 0.84）、中国电建中国电建（PB-LF 0.58）等。国际形势日趋复杂，关系国家安全的区域发展、能源保供战略有望加快推进，重点包括新疆煤化工、国家战略腹地、核电、运河等政策核心支持领域，重点推荐煤化工工程龙头中国化学中国化学（PB-LF 0.72）、三维化学三维化学（25PE 15X，股息率 6.5%）、东华科技东华科技（25PE 14X），关注航天工程航天工程；以及受益国家战略腹地加快建设的四川路桥四川路桥“（25PE 9X，股息率 6.

144、4%）。出口受阻下国内产能过剩压力可能加大，国内有望积极出台举措应对，重点看好今年钢铁“减供增需”，促进钢结构行业实现“量价双击”，核心推荐钢结构制造龙头鸿路鸿路钢构钢构（25PE 13X），精工钢构精工钢构（25PE11X）。2）对外来看）对外来看：“一带一路”市场重要性将提升，一方面对冲美国市场下行压力，另一方面维护周边地缘政治安全，政策有望加力推进，重点推荐“一带一路”龙头中材国际中材国际“（25PE 7.5X，股息率 5.8%）、中钢国际中钢国际“（25PE 10X，股息率 5.0%）、北方国际北方国际“（25PE 9X）、上海港上海港湾湾、重点关注中工国际中工国际（25PE 25X）

145、。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.40 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表71：建筑行业重点公司估值表 股票简称股票简称 股价股价（元）（元）EPS（元（元/股）股）PE PB 25 股息股息 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 率率 E 中国建筑 5.51 1.12 1.09 1.10 1.10 4.9 5.1 5.0 5.0 0.49 4.8%中国中铁 5.52 1.13 1.13 1.14 1.17 4.9 4.9 4.8 4.7 0.44 3.2%中国铁建 7.81 1.64

146、1.58 1.59 1.61 4.8 4.9 4.9 4.8 0.39 3.7%中国交建 8.85 1.44 1.56 1.59 1.63 6.2 5.7 5.6 5.4 0.50 3.7%中国化学 7.55 0.93 1.05 1.19 1.32 8.1 7.2 6.3 5.7 0.72 2.8%中国能建 2.20 0.20 0.22 0.24 0.25 10.9 9.9 9.2 8.7 0.84 1.9%中国中冶 2.89 0.33 0.35 0.36 0.37 8.9 8.4 8.0 7.7 0.58 2.1%中国核建 8.52 0.68 0.88 1.02-12.4 9.6 8.4-1

147、.21 1.4%中国电建 4.72 0.70 0.75 0.79 0.82 6.8 6.3 6.0 5.8 0.58 2.9%安徽建工 4.60 0.78 0.84 0.89 0.93 5.9 5.5 5.1 5.0 0.71 6.3%上海建工 2.41 0.24 0.22 0.23 0.25 9.9 11.0 10.3 9.5 0.69 2.2%四川路桥 8.69 0.83 0.92 1.03 1.15 10.5 9.4 8.4 7.5 1.52 6.4%山东路桥 5.59 1.49 1.55 1.62 1.67 3.8 3.6 3.4 3.4 0.58 3.7%浙江交科 3.85 0.49

148、 0.55 0.60 0.65 7.8 7.0 6.4 5.9 0.66 3.6%浦东建设 6.35 0.61 0.64 0.68 0.74 10.4 9.9 9.3 8.6 0.78 4.4%隧道股份 5.95 0.90 0.91 0.92 0.92 6.6 6.5 6.5 6.5 0.61 5.4%中材国际 9.16 1.13 1.22 1.33 1.42 8.1 7.5 6.9 6.4 1.11 5.8%北方国际 10.25 0.98 1.10 1.23 1.35 10.5 9.3 8.3 7.6 1.11 1.6%中工国际 7.93 0.29 0.32 0.35 0.37 27.2 2

149、4.8 22.9 21.4 0.85 1.7%中钢国际 6.45 0.58 0.63 0.68 0.73 11.1 10.2 9.5 8.8 1.08 5.0%上海港湾 19.97 0.38 1.17 1.49-53.0 17.0 13.4-2.69 1.8%中交设计 7.80 0.76 0.81 0.85 0.89 10.2 9.7 9.1 8.7 1.18 3.1%深城交 33.85 0.26 0.52 0.65 0.68 129.9 65.3 52.3 49.4 5.94 0.3%苏交科 8.78 0.18 0.20 0.22 0.24 49.4 43.1 39.3 37.3 1.31

150、1.2%华设集团 7.47 0.56 0.70 0.76 0.74 13.3 10.7 9.8 10.1 0.98 1.7%华建集团 8.16 0.40 0.40 0.42 0.44 20.2 20.3 19.5 18.5 1.49 1.5%华阳国际 13.60 0.64 0.77 0.84 0.82 21.3 17.7 16.2 16.7 1.85 3.1%设计总院 8.28 0.91 0.95 1.02 1.11 9.0 8.7 8.1 7.5 1.20 3.5%鸿路钢构 18.74 1.12 1.47 1.76 2.09 16.7 12.8 10.7 9.0 1.37 2.5%精工钢构

151、3.18 0.25 0.28 0.32 0.35 12.5 11.2 10.1 9.1 0.72 2.8%利柏特 8.82 0.54 0.59 0.70 0.92 16.5 15.1 12.6 9.6 2.11 1.4%东华科技 9.65 0.58 0.71 0.92 1.12 16.7 13.6 10.5 8.6 1.53 1.9%三维化学 8.80 0.40 0.58 0.79 1.07 21.7 15.2 11.2 8.3 2.21 6.5%金螳螂 3.47 0.20 0.22 0.23 0.25 16.9 15.9 15.0 14.2 0.67 3.1%江河集团 5.32 0.56 0

152、.60 0.65 0.70 9.5 8.8 8.2 7.6 0.85 11.1%深圳瑞捷 16.05-0.17 0.26 0.35 0.45-95.2 60.6 46.4 35.9 1.79 0.0%海南华铁 11.25 0.30 0.48 0.64-37.0 23.6 17.5-3.48 0.4%志特新材 20.25 0.28 0.74 1.06 1.29 72.1 27.5 19.1 15.7 3.32 1.3%资料来源：Wind，国盛证券研究所，股价截至 2025/4/30，其中中国中冶、安徽建工、上海建工、山东路桥、浦东建设、中工国际、中交设计、深城交、苏交科、华设集团、华建集团、华阳

153、国际、设计总院、利柏特、深圳瑞捷、志特新材盈利预测取自 Wind 一致预期，其余取自国盛建筑团队最新报告。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.41 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5.风险提示风险提示 宏观政策不及预期风险、海外经营风险、应收账款减值风险等。宏观政策不及预期风险、海外经营风险、应收账款减值风险等。宏观政策不及预期风险：宏观政策不及预期风险：若宏观经济政策支持力度不及预期，将对建筑板块资金面产生不利影响，企业新签订单、营收、业绩增长或将承压。海外经营风险：海外经营风险：海外经营存在较高不确定性，国际政治经济形势变化等因素可能对企业海外市

154、场拓展及经营活动开展存在重大影响，导致海外业务业绩存在波动风险，汇率变动也将对企业经营业绩产生影响。应收账款减值风险：应收账款减值风险：部分建筑企业拥有较多应收账款与票据，可能存在应收账款无法收回的风险。2025 05 03年 月 日 gszqdatemark P.42 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公

155、司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构

156、成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协

157、会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报、的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标

158、普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路 8 号院 7 楼中海地产广场东塔 7 层 地址：上海市浦东新区南洋泾路 555 号陆家嘴金融街区 22栋 邮编：100077 邮编：200120 邮箱： 电话：021-38124100 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱： 邮箱： 2025 05 03年 月 日