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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 苹果苹果(Apple)(AAPL US)核心流量入口，核心流量入口，AI 时代或成时代或成为后发为后发赢家赢家 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(美元美元):):254.00 2025 年 4 月 13 日美国 消费电子消费电子 首次覆盖苹果公司并给予“买入”评级，基于 34x FY2025 PE 的目标价 254美元。公司是全球核心的科技公司，也是全球重要的硬件流量入口，凭借体验至上的理念、独特的设计风格、持续的创新投入、严格的供应链管理和独特的营销策略

2、，公司在高端硬件市场维持较高的市占率，由此紧握消费者流量入口，并通过硬件和软件进行变现。我们认为这种商业模式决定了公司的后发优势，AI 时代逻辑依然成立。公司正努力补齐在算力、模型方面的短板，推动组织变革，加高自己的流量围栏，有望在 AI 落地期成为赢家之一。看好公司未来硬件市场份额提升，软件收入增厚，业绩持续增长，并通过回购和股息为投资者持续带来股东回报。硬件：提供稳定现金流的流量围栏，产品创新驱动持续增长硬件：提供稳定现金流的流量围栏，产品创新驱动持续增长 我们认为苹果公司的硬件业务主要有两点价值：1）贡献长期稳定现金流，公司硬件盈利能力好于大部分安卓手机厂商，主因产品供应与其他品牌有差异

3、化，包括硬件的设计、选料、软硬结合的生态，以及良好的供应链管理能力，2）锁定消费者，确保公司核心硬件流量入口的地位，体现在品牌溢价、产品文化、用户转换成本上。目前公司硬件业务已经到达平台期，后续增长需要 1）产品体验的更新，如 AI 带动交互方式改变，带动现有产品换机周期的缩短，2）新产品的推出，如折叠屏手机、AI 眼镜、XR、机器人等。软件：流量变现的核心方式软件：流量变现的核心方式 软件与服务业务主要包括 App store 的抽成收入，订阅服务收入，搜索引擎授权费收入等。公司掌握流量，一方面向软件合作开发者收取流量费，另一方面，向消费者分发自己开发的应用收取订阅费。随着硬件业务进入平台期

4、，软件成为增长驱动，FY24 毛利率 74%，实现毛利润 711 亿元，占公司整体毛利润的 40%，贡献已接近手机，FY19-24 年收入实现 CAGR16%。我们与市场观点不同之处我们与市场观点不同之处 市场认为苹果的 AI 进度较慢，公司股价显著跑输美股“科技七姐妹”。我们认为苹果流量公司的商业模式决定了其后发优势，公司正补齐在模型、算力的短板，加高流量围栏，看好其在 AI 应用落地时代凭借生态成为赢家之一。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预测公司 FY2025/26/27 年归母净利润为 1130/1233/1339 亿美元，同比增长 20.5%/9.1%/8.6%，主要受 AI 带动

5、终端需求以及软件业务增长带动。给予公司 34x FY2025 估值（可比公司平均水平 34x），目标价 254 美元，给予“买入”评级。风险提示：产品技术升级迭代不及预期；需求复苏不及预期；市场竞争加剧；关税政策反复。研究员 谢春生谢春生 SAC No.S0570519080006 SFC No.BQZ938 +(86)21 2987 2036 研究员 黄礼悦黄礼悦 SAC No.S0570523070007 SFC No.BRH099 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(美元)254.00 收盘价(美元 截至 4 月 11 日)198.15 市值(美元百万)2,97

6、6,624 6 个月平均日成交额(美元百万)12,147 52 周价格范围(美元)163.30-259.81 BVPS(美元)3.77 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(美元百万)383,285 391,035 416,590 448,737 481,202+/-%(2.80)2.02 6.54 7.72 7.23 归属母公司净利润(美元百万)96,995 93,736 112,979 123,256 133,916+/-%(2.81)(3.36)20.53 9.10