【公司研究】巨化股份-公司首次覆盖报告：制冷剂加速更新换代氟化工龙头开启黄金十年-20200211[38页].pdf

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1、化工化工/化学制品化学制品 1 / 38 巨化股份巨化股份（600160.SH） 2020 年 02 月 11 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/2/11 当前股价(元) 6.57 一年最高最低(元) 10.38/6.02 总市值(亿元) 180.36 流通市值(亿元) 180.36 总股本(亿股) 27.45 流通股本(亿股) 27.45 近 3 个月换手率(%) 44.1 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 制冷剂加速更新换代，氟化工制冷剂加速更新换代，氟化工龙头龙头开启黄金十年开启黄金十年 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 韦祎（分析师）韦祎（分析师）

2、金益腾（联系人）金益腾（联系人） 张玮航（联系人）张玮航（联系人） 证书编号：S0790517080001 证书编号：S0790119110036 证书编号：S0790119120025 氟化工龙头引领制冷剂新周期氟化工龙头引领制冷剂新周期，首次覆盖给予“买入”评级首次覆盖给予“买入”评级 制冷剂更新换代加速， 二代制冷剂或将开启新一轮景气上行周期、 三代制冷剂行 业集中度将持续提升， 我们看好公司作为氟化工和制冷剂行业的全球巨头， 将充 分受益于此次行业变革。我们预测公司 2019-2021 年净利润分别为 9.30、11.76、 14.39 亿元，EPS 分别为 0.34、0.43、0.5

3、2 元/股，在当前股价下对应 2019-2021 年 PE 为 19.4、15.3、12.5 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 二代制冷剂缺口再现，二代制冷剂缺口再现，R22 将将进入进入景气景气上行周期上行周期 据国家生态环境部规划， 2020 年 R22 生产配额较 2019 年大幅削减 4.22 万吨 （同 比-15.8%）至 22.48 万吨，而 R22 下游维修市场较为刚性，我们测算 R22 将出现 3.20 万吨的供需缺口， 或将推动 R22 进入新一轮景气周期。 以公司 R22 销量 5.87 万吨计，R22 单价每上升 1000 元/吨，我们测算公司净利润将增厚 4400 万元

4、。 三代制冷剂三代制冷剂为未来主流制冷剂，为未来主流制冷剂，有望有望在在反转反转后后开启开启高高景气的“黄金十年”景气的“黄金十年” 2019 年空调产量和销量同比下滑，而随着房屋开竣工“剪刀差”逐步收窄，地产 竣工数据逐步回暖，按照“房地产空调/冰箱制冷剂”的逻辑传导，我们测算 出 2020 年由房屋竣工拉动的制冷剂需求增长率将为 1.4%， 制冷剂需求边际改善 明显。三代制冷剂作为未来主流制冷剂，目前新增产能已冻结，配额管理即将在 立法层面落地， 主要产品价格与价差均已进入底部区间。 公司拥有三代制冷剂产 能合计 25 万吨，作为行业龙头在未来市场竞争和整合中市占率将进一步提升。 在制冷需

5、求稳中有升、 二代制冷剂陆续退出、 四代制冷剂普及遥遥无期的背景下， 我们看好三代制冷剂未来有望开启高景气的“黄金十年” ，利好公司相关业务。 含氟新材料含氟新材料应用发展迅速，公司将充分受益其国产化替代进程应用发展迅速，公司将充分受益其国产化替代进程 含氟新材料在 5G、电子、新能源、医疗等行业的应用将快速发展，我们预计增 速将保持在 6.6%左右。 随着技术改造提升项目、 2.35 万吨/年含氟新材料 （二期） 、 1 万吨/年 PVDF（一期） 、氟橡胶等项目的实施，公司含氟聚合物业务将进一步 向规模化、新品种、新用途、高端化拓展，有望成为推动公司发展的新增长极。 风险提示：风险提示：安

6、全生产风险安全生产风险、下游需求低迷、产品价格大幅下滑下游需求低迷、产品价格大幅下滑等等。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 13,768 15,656 14,569 15,031 16,085 YOY(%) 36.3 13.7 -6.9 3.2 7.0 净利润(百万元) 935 2,153 930 1,176 1,439 YOY(%) 518.6 130.1 -56.8 26.4 22.4 毛利率(%) 20.0 24.6 19.7 20.7 22.0 净利率(%) 6.8 13.7 6.4 7.8