2022年机场行业投资策略：曙光渐近静待繁荣重构-211213（31页）.pdf

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1、2021年12月13日 曙光渐近，静待繁荣重构 2022年机场行业投资策略 行业评级：看好 03 添加标题 95% 摘要摘要 2 一、核心观点 免税仍为核心看点，有税商业带来新增量。免税收入支撑成熟国际枢纽机场利润，一旦国际客流复苏，机场航空性机场议价 权将迅速恢复，2025年前免税收入弹性有望改善当前市场的悲观预期；疫情后奢侈品牌对机场有税渠道空前重视，10月LV 已与白云机场正式签约，未来机场有税渠道价值有望迎来重估。 二、2022年展望 出入境政策有望迎边际放松，机场免税协议谈判结果有望落地，免税收入弹性有望改善当前悲观预期，枢纽机场有税商业区 或显现奢侈品牌羊群效应。基于新冠疫苗接种率

2、提升、新冠口服特效药三期数据优异，随着海外逐步打开国门，2021年12 月港人赴内地有望试行免隔离通关，2022年我国出入境限制放松预期持续加强，国际客流拐点出现概率大，基于国际旅客航 空性收费是国内旅客的2.5倍、免税收入弹性大，我们预计机场整体业绩、估值有望修复，2022年机场板块有望跑赢市场。 三、重点个股未来看点 白云机场：1）免税弹性短期不改，国际客流恢复后弹性相对最大，长期免税成长空间巨大。2）LV官宣入驻白云T2，奢侈 品羊群效应有望显现，机场有税渠道价值有望重估，商业前景有望迎明显改善。 上海机场：1）公司当前仍处底部，待国际客流开始恢复，上海机场在免税业务中的议价权将迅速恢复

3、，业绩、估值有望同 步修复；2）本轮免税合同收入弹性有望改善当前的悲观预期；3）虹桥有望逐步恢复国际功能，免税规模增长有望提速，有 税商业亦在高速发展中，长期来看两场发展将显现协同效应。 美兰空港H：唯一离岛免税机场，二期投产扩充产能、增加免税面积，公司迎来发展新机遇。 深圳机场：卫星厅投产，免税合同即将招标，重奢入驻改善有税商业，逐渐向非航业务占主导地位转变，高速增长可期。 四、催化剂 1）疫情修复超预期；2）国际客流恢复超预期；3）免税销售规模增速超预期；4）下轮免税合同招标结果超预期。 OZmWjWcZkW8VzWMB7NbPbRpNrRnPpOiNpOnPeRoPrMbRrRwPuOm

4、PwOvPsQuM 风险提示风险提示 3 1、疫情恢复不及预期； 2、出入境政策不及预期； 3、需求恢复不及预期； 4、免税规模增速不及预期； 5、免税招标情况不及预期。 目录 C O N T E N T S 机场行业投资策略 （1）机场盈利框架：航空性收入覆盖成本，非航支撑利润 （2）商业模式特点：航空性业务看供给，非航业务看消费需求 （3）疫情短期削弱机场议价权，但国际客流复苏后议价权将迅速修复 （4）免税仍为核心看点 （5）有税商业带来新增量 01 02 03 利润弹性测算 （1）国际旅客吞吐量1% （2）免税购物渗透率1pct （3）人均免税消费额10% 重点个股 （1）白云机场 （2

5、）上海机场 （3）美兰空港（H） （4）深圳机场 4 04 2022年展望 机场行业 年度策略 01 Partone 免税仍为核心看点， 有税商业带来新增量 5 机场盈利框架：机场盈利框架：航空航空性收入覆盖成本，非航支撑利润性收入覆盖成本，非航支撑利润1.1 6 p 机场业绩弹性主要来源于非航业务。机场业务主要分为航空性业务（按照政府指导价收费）、非航业务（零售、广告业务按 市场调节价收费）。（1）航空性业务提供流量，收入增速与流量增速基本保持一致，同时机场基本所有的成本均与航空性 业务有关，这部分收入主要用来覆盖基础设施成本；（2）当前枢纽机场非航业务中的免税、有税零售、餐饮、广告均为特

6、许经营形式收入，规模取决于流量变现能力，弹性较大，支撑机场利润，并带来长期发展潜力。 研究所 图：机场业务分类及收费模式 机场盈利框架：机场盈利框架：航空航空性收入覆盖成本，非航支撑利润性收入覆盖成本，非航支撑利润1.1 7 p 枢纽机场非航收入占比持续提升。以上海机场为例，2014- 2019年，起降架次、旅客吞吐量CAGR分别为5%、8%，对 应的航空性收入CAGR为7%；非航空性业务收入CAGR为 19%，占总收入的比重从50%提升到63%，拉动总收入CAGR 至14%。 p 在成熟机场中，免税业务贡献绝大多数收入、利润。非航业 务中，免税、有税、广告是较优的流量变现模式，收入弹性 大。