慕思股份-新股前瞻深度系列一：健康睡眠系统龙头产能扩张驱动成长-210827（25页）.pdf

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1、软体家具产业链成熟，下游终端销售渠道呈多样化。软体产业链上游主要包括皮革、木材、海绵、钢线等原材料制造行业，下游为终端消费市场。上游的皮革、木材、海绵、钢线等原材料制造行业均较为成熟完善，生产企业众多，能够充分满足上下游衔接和配套生产的需求。拉动终端消费者需求的主要驱动力为人均可支配收入提升和消费升级。中国为全球床垫市场第二大消费国，2019 年市场规模达 83 亿美元。根据 CSIL 数据，2010-2019 年全球主要国家床垫市场消费规模由201 亿美元增长至289 亿美元， CAGR 为4.1%。同时，中国床垫行业消费规模 CAGR 达8.9%，高于美国、巴西等床垫市场主要消费国。从供需

2、两端来看，全球床垫生产重心逐步转移至以中国为主的发展中国家，并基于我国庞大的消费市场，以及消费个性舒适化趋势愈加凸显，我国床垫行业具备较强的内生及外部驱动力。与美国市场相比，我国床垫行业集中度较低，头部企业市占率提升空间广阔。国外知名床垫品牌商包括泰普尔、丝涟、舒达、席梦思、金可儿等，根据2019 年全美床垫制造商排行榜，美国床垫市场 CR5 为 69.4%，市场竞争格局稳定。由于国内床垫行业起步较晚，技术成熟度不及发达市场，目前尚处于发展期，因此CR5 为15.9%远低于美国市场。随着行业不断发展，供给端持续优化，慕思、顾家家居、敏华控股、梦百合、喜临门等头部企业的产能和渠道布局日趋完善，行

3、业集中度有望进一步提升。泰普尔丝涟：运营泰普尔、丝涟、奥普提姆、司登思&福斯特等床垫品牌。其中，泰普尔品牌主营感温、慢回弹、贴合身体的记忆棉产品，并于 2009 年进入中国市场。 2020 年泰普尔丝涟实现营业收入 36.8 亿美元，净利润3.5 亿美元。舒达席梦思：公司是全美乃至全球最大、最知名的床垫制造商和品牌商之一，独立运营“舒达”和“席梦思”两大床垫品牌。目前在中国大陆及港澳地区 580 多个城市、拥有1700 多家专卖店及销售网点，全球超过 100 多个国家拥有销售网络，在美国、加拿大、日本等地设有生产基地。作为酒店行业领军的床垫供应商，舒达与希尔顿全球酒店集团、万豪国际集团

4、、洲际酒店集团、精品国际酒店集团、百乐宫拉斯维加斯等酒店集团保持长期稳定合作。金可儿：公司为全球著名的床具制造商，产品覆盖3000 多家高端酒店。金可儿在全球拥有五十多个生产基地，销售遍布全球 100 多个国家和地区，于 2000 年进入中国，并在上海设有生产基地。横向对比，慕思营收规模处于国内同行企业中游水平，归母净利润增长稳健。从营收和归母净利润体量来看，2020 年公司营收均小于其他三家可比公司，但归母净利润波动较小，近三年实现稳健增长。慕思毛利率中枢水平在 50%，显著高于同行可比企业均值 35%。主要原因为2018-2020 年公司毛利率较高的自主品牌业务销售占比为 98.5%/98.3%/97.0%，未含有毛利率较低的代工业务。由于慕思对于品牌建设的投入规模较大，因此较高的销售费用率导致公司整体净利率与同行企业相近。