《工业、基础材料行业24年实物量总结:存量切换进行时-250123(27页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《工业、基础材料行业24年实物量总结:存量切换进行时-250123(27页).pdf(27页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1 证券研究报告 工业工业/基础材料基础材料 24 年年实物量实物量总结:存量切换进行时总结:存量切换进行时 华泰研究华泰研究 建筑与工程建筑与工程 增持增持 (维持维持)建材建材 增持增持 (维持维持)研究员 方晏荷方晏荷 SAC No.S0570517080007 SFC No.BPW811 +(86)755 2266 0892 研究员 黄颖黄颖 SAC No.S0570522030002 SFC No.BSH293 +(86)21 2897 2228 研究员 王玺杰王玺杰 SAC No.S0570524110002 +(86)
2、755 8249 2388 联系人 樊星辰樊星辰 SAC No.S0570123040088 +(86)10 6321 1166 行业走势图行业走势图 资料来源:Wind,华泰研究 2025 年 1 月 23 日中国内地 专题研究专题研究 复盘复盘 24 年年:施工施工实物量实物量整体下降整体下降,4Q 资金面改善催化降幅收窄资金面改善催化降幅收窄 2023 年年初,我们在报告重识建材:实物量高频分析框架(20230217)中提出施工实物量的系统性分析框架,本报告将复盘 2024 年的跟踪情况。回顾 24 年全年,基建、房建实物量整体偏弱,呈现“U”型走势:1Q 节后修复偏缓,2Q-3Q 同比
3、降幅逐渐扩大,4Q 一揽子积极政策落地,叠加专项债发行加速,同比表现略有修复。但 24 年二手房销售维持景气,存量装修需求迎来活跃增长,为消费建材带来增量需求。25 年初至今,实物总量同比仍然偏弱,但厂家库存水平尚可,关注节后项目开工及政策力度。水泥水泥/钢材钢材 24 年成交年成交同比下滑,融资层面较为宽松同比下滑,融资层面较为宽松 24 年水泥/玻璃产量和建筑钢材日均成交量分别为 18.2 亿吨/10.0 亿重箱/11.8 万吨,同比-9.5%/+2.9%/-20.4%。全年平均看,水泥出货率、磨机开工 率 以 及 混 凝 土 搅 拌 站 运 转 率 分 别 为 45.3%/40.6%/6
4、.9%,同 比-8.0pct/-5.2pct/-3.6pct;全国建材日均成交量 11.8 万吨,同比-20.4%,整体偏弱运行;其中重点化债区域实物总量表现弱于全国。2024 年 3 年期/5年期 AA 建筑企业债同同期国债利差中位数均值为 0.77/0.82%,同比-65/-86bp,建筑企业信用利差呈先降后升趋势,但整体融资环境宽松;4Q24专项债发行加速,全年专项债净融资额同比+43.3%。基建:基建:电力电力建设高基数下维持景气建设高基数下维持景气 2024 年螺线价差受政策预期驱动变化,但实物层面基建、房建双双偏弱;周度平均基建水泥直供量均值 163 万吨,同比-14.4%。细分行
5、业看,电力建设保持高景气、水利市政表现平淡、道路施工压力偏大:1)交通运输、仓储和邮政业:沥青装置开工率/沥青周度出货量均值分别为 27.2%/26.4 万吨,同比-8.5pct/-19%;2)电力、热力、燃气及水生产和供应业,电解铜制杆/铝线缆平均周度开工率分别为 71.3%/66.7%,同比+2.8/+7.4pct;3)水利、环境和公共设施管理业,PE 管开工率 30.2%,同比-2.4pct;华东/华南PVC 下游开工率分别为 49.2%/49.0%,同比-3.9/-3.3pct。房建:二手房建:二手房房交易延续高景气,竣工侧实物量压力较大交易延续高景气,竣工侧实物量压力较大 政策支持下
6、,4Q24 新房成交面积同比转正,全年二手房成交维持较高景气。根据Wind,30 城新房日均成交面积同比-22.9%,18 城二手房日均成交面积同比+4.5%。4Q 以来商品房库存稳定去化,截至 25 年 1 月 12 日,21 城商品房库存 12074 万平,周环比-0.2%/同比-10.6%,去化周期为 55 周,周环比+1.6%/同比-25.5%。浮法玻璃年均库存 5081.5 万重箱,同比+7.1%,平均玻璃深加工企业订单天数为 10.5 天,同比-5.7 天,需求端表现平淡,供需错配下玻璃价格表现偏弱,铝型材开工率 52.1%,同比-9.5pct,竣工侧相关实物量整体偏弱。2025
7、展望:存量装修崛起,建材零售引领展望:存量装修崛起,建材零售引领 展望 2025,我们维持看好重装需求显著超越新房装修、成为更加可持续的成长赛道。以 Wind 上同时有一手及二手房成交面积的城市数据为样本进行测算,24年成交面积中,样本城市二手房成交面积占比为58.7%,较23年提升9.1pct,18 年以来二手成交面积首次占比超出 50%,我们认为二手房成交是存量房重装意愿的较强催化,中短期二手房成交的结构性提升同样对家装建材零售需求形成边际支撑。我们更新测算认为 25-26 年家装需求总面积约 18 亿平米/年左右(每年约 2000 万套),2024 年成为存量需求崛起的新起点。风险提示:
8、历史数据预测的局限性;竣工超预期下滑;存量整装需求释放偏缓。(18)(5)92336Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)建筑与工程建材沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。2 工业工业/基础材料基础材料 正文目录正文目录 总量:水泥总量:水泥/钢材表征总量施工,资金指标前瞻良好钢材表征总量施工,资金指标前瞻良好.3 施工:跟踪水泥供需链数据与钢材日成交.5 资金:信用利差与专项债前瞻项目落地节奏.7 基建:与螺线价差相关性较高,细分领域指标各异基建:与螺线价差相关性较高,细分领域指标各异.10 前瞻指标:螺线价差/水泥直供量剔除地产噪音看基建
9、景气度.10 拆分跟踪:交运仓储、电力水力、市政水利.11 道路施工强度:沥青开工率与出货量.11 电力施工强度:铜杆、铝线缆开工率.12 市政施工强度:管材开工率与成交量.14 房建:销售指标最全,玻璃、铝等可验证竣工强度房建:销售指标最全,玻璃、铝等可验证竣工强度.16 前瞻指标:重点关注商品房库存与日度成交量.16 房建开工/施工实物量:跟踪房建开工端工程机械租赁价格指数.17 竣工实物量:跟踪玻璃供需链与铝型材数据.18 整修市场结构:存量装修崛起,建材零售引领整修市场结构:存量装修崛起,建材零售引领.20 前瞻指标:重点关注商品房库存与日度成交量.20 风险提示风险提示.24 kV9
10、UmYuXjZnMnP8O9RbRtRmMnPqNiNoOmNkPsQsO6MqQuNNZnMrRMYrMmQ 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。3 工业工业/基础材料基础材料 总量:水泥总量:水泥/钢材表征钢材表征总量施工总量施工,资金指标前瞻良好,资金指标前瞻良好 自上而下、自下而上相结合,系统性跟踪建筑建材实物量。自上而下、自下而上相结合,系统性跟踪建筑建材实物量。2023 年年初,我们在报告重识建材:实物量高频分析框架(20230217)中提出了当时市场所缺乏的施工实物量的系统性分析框架,分为三个层面:1)总量层面,以水泥、混凝土、钢材等大宗产品的运行情况和专
11、项债发行、建筑企业信用债利差等作为判断依据;2)基建:以螺线价差和大小螺纹价差判断总的基建施工景气度,然后根据交通、电力、水利等三大细分领域,分别找到具有代表性的商品开工率指标进行衡量;3)房建:按照利率-销售-新开工/施工-竣工的不同环节分别找到代表性指标,如房贷利率、期房/二手房成交、玻璃等。如今如今 2024 年已过,本报告旨在复盘过去一年投资施工领域相关的实物量指标表现。年已过,本报告旨在复盘过去一年投资施工领域相关的实物量指标表现。复盘全年,1Q24 春节后整体复工同比偏缓,此后 2Q-3Q 受制于地产基本面偏弱,叠加专项债发行偏缓,部分区域建设资金承压,多数实物量数据同比降幅扩大,
12、4Q 一揽子积极政策落地,专项债发行加速,资金面向好背景下撬动施工出现好转迹象,但受制于低温降雪等天气原因,同比仍未转正。板块收益角度,2024 年 CI 建材指数最高绝对收益为 7.6%(11 月 7日,较年初,后文同),一揽子积极政策落地后板块预期整体改善催化,最高回撤为-25%(9月 18 日),相对收益角度表现较弱(较沪深 300),1 月下旬以来持续跑输大盘,截至 24年底相对收益为-20%,地产统计数据表现偏弱,叠加建材多数公司收入盈利同比承压,板块预期仍偏悲观。全年看,房建、基建实物量表现偏弱,基建实物量全年看,房建、基建实物量表现偏弱,基建实物量表现表现略好于房建。但略好于房建
13、。但房建板块房建板块 2024 年二手房销年二手房销售维持较高景气,有望拉动后市存量装修需求活跃增长。售维持较高景气,有望拉动后市存量装修需求活跃增长。图表图表1:实物量高频数据框架(实物量高频数据框架(2025 年更新)年更新)资料来源:华泰研究 领域领域指标类别指标类别逻辑关系逻辑关系频次频次日度日度周度磨机开工率周度出货率周度混凝土搅拌站运转率日度钢材成交量日度水泥基建水泥直供量直供基建工程的水泥量,直观反应基建施工景气度周度钢材价格基建房建建筑规模有别,反映基建相对房建景气度趋势日度开工率周度出货量周度电解铜制杆开工率周度铝线缆开工率周度开工率月度铜用量月度PE/PVC管开工率周度镀锌
14、管/焊管成交量周度21城商品房库存周度21城商品房去化速度周度30城商品房成交面积日度60城商品房成交面积日度二手房18城二手房成交面积日度庞源指数周度吨米利用率月度铝型材开工率周度浮法玻璃产能利用率周度玻璃日熔量周度玻璃库存周度深加工企业订单可用天数周度建筑企业资金情况资金端库存及去化房建销售房屋成交类别看景气度分化期房开工/施工塔吊房建开工阶段/施工用机械租赁景气度,从而反应施工强度/开工景气度竣工房屋建设后期,反映房建实时情况及烂尾概率玻璃基建螺线价差交通运输、仓储和邮政业沥青多用于公路建设,拉动板块实物量建设电力、热力、燃气及水生产和供应业反映实时电网设备建设景气度电线电缆水利、环境和
15、公共设施管理业与市政设施管理关联度高,反应板块实时建设强度具体指标具体指标实物量总量建筑企业债信用利差专项债累计发行总/净额施工水泥水泥、混凝土及钢材多用于开工建设前期,反映实时开工情况样本项目资金到位率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。4 工业工业/基础材料基础材料 图表图表2:CI 建材板块全年表现建材板块全年表现 注:绝对收益为较 2024 年 1 月 2 日 资料来源:Wind、华泰研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%24-0124-0124-0124-0224-0224-0324-0324-0424-0424-0524-0524-0624-
16、0624-0724-0724-0724-0824-0824-0924-0924-1024-1024-1124-1124-1224-1224-12CI建材较沪深300收益建材(中信)沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。5 工业工业/基础材料基础材料 施工:跟踪水泥供需链数据与钢材日成交施工:跟踪水泥供需链数据与钢材日成交 水泥和钢材数据反映项目建设初期的情况,且建筑钢材成交量具有日频数据,能够直接高水泥和钢材数据反映项目建设初期的情况,且建筑钢材成交量具有日频数据,能够直接高频的反应建筑建材的景气度。频的反应建筑建材的景气度。水泥与建筑钢材作为结构性建材,往往
17、应用于项目建设前中期,因此与实物量总量开工和施工相关性强。水泥生产和销售具有诸多维度的高频数据(周度),考虑到水泥有别于其他大宗商品,难以长期储存导致几乎没有社会库存,且多采用以销定产的方式生产,因此从生产到出货再到终端,对应磨机开工率、水泥出货率、混凝土搅拌站运转率,能够通过全链条的数据快速反映施工和开工的景气度。建筑钢材与水泥不同之处在于,建筑钢材除了周度的表观需求和库存数据外,成交量具有日度数据,反映全国当天建筑钢材的平均成交量,可以比周度数据更高频的表征实物量情况。回顾回顾 2024 年,受制于地产开发投资承压,实物总量多数同比表现偏弱。年,受制于地产开发投资承压,实物总量多数同比表现
18、偏弱。固投角度看,1-12月 固 定 资 产 投 资 完 成 额/基 建/房 地 产 开 发/制 造 业 发 投 资 完 成 额 累 计 同 比+3.2%/+9.2%/-10.6%/+9.2%,较 23 年增速+0.2/+0.9/-1.0/+2.7pct,地产投资延续下滑,基建及制造业投资相对景气,固投整体增速持稳。实物量角度,全年平均看,全国水泥出货率、磨机开工率以及混凝土搅拌站运转率全年均值分别为 45.3%/40.6%/6.9%,分别同比-8.0pct/-5.2pct/-3.6pct;全国水泥产量 18.2 亿吨,同比-9.5%;全国建材日均成交量 11.8万吨,同比-20.4%,整体偏
19、弱运行。从节奏角度看,从节奏角度看,Q2 施工表现较旺,但同比看前三季度实物量均不同程度承压,四季度受益施工表现较旺,但同比看前三季度实物量均不同程度承压,四季度受益于化债落地、专项债发行加速带来的资金面改善,于化债落地、专项债发行加速带来的资金面改善,部分部分同比降幅略有收敛。同比降幅略有收敛。2024 年 Q1-Q4,混 凝 土 搅 拌 站 运 转 率 分 别 为5.3%/8.1%/7.2%/7.1%,同 比23年 同 期 分 别-2.0/-4.4/-3.7/-4.4pct;磨机开工率分别为 26.0%/47.4%/46.1%/41.7%,同比 23 年同期分别-7.6/-4.7/-4.8
20、/-3.8pct;水泥出货率分别为 31.5%/50.8%/48.6%/49.7%,同比 23 年同期分别-10.0/-8.4/-8.6/-5.1pct;钢材成交量角度,Q1-Q4日均成交量分别为10.2/13.5/11.7/11.6万吨,同比-27.3%/-14.4%/-21.0%/-21.1%。2024年春节前倒数第二周,实物总量同比年春节前倒数第二周,实物总量同比仍然仍然偏弱,但环比降速偏弱,但环比降速较往年较往年体现韧性。体现韧性。截至2025年 1 月 17 日(2025 年阳历第 3 周),实物总量数据延续环比下跌,专项债发行陆续启动。水泥出货率 32.2%,环比-6.1pct/农
21、历同比+1.7pct;磨机开工率 18.0%,环比-4.5pct/农历同比-5.0pct;混凝土搅拌站运转率 6.4%,周环比-0.3pct/农历同比-2.1pct;建筑钢材周度日均成交量为 6.6 万吨,环比-22.2%,同比-20.2%。图表图表3:投资完成额累计同比情况投资完成额累计同比情况 资料来源:Wind、华泰研究 (40)(30)(20)(10)0102030405010-0310-0811-0111-0611-1112-0412-0913-0213-0713-1214-0514-1015-0315-0816-0116-0616-1117-0417-0918-0218-0718-
22、1219-0519-1020-0320-0821-0121-0621-1122-0422-0923-0223-0723-1224-0524-10中国:固定资产投资完成额:累计同比中国:固定资产投资完成额:基础设施建设:累计同比中国:房地产开发投资完成额:累计同比中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。6 工业工业/基础材料基础材料 图表图表4:全国水泥出货率(阳历)全国水泥出货率(阳历)图表图表5:全国磨机开工率(阳历)全国磨机开工率(阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日,下同 资料来源:数字水泥网,华泰研究
23、 资料来源:卓创资讯,华泰研究 图表图表6:全国建筑钢材成交量(移动全国建筑钢材成交量(移动 4 周平均,阳历)周平均,阳历)图表图表7:全国混凝土搅拌站运转率(阳历)全国混凝土搅拌站运转率(阳历)资料来源:Mysteel,华泰研究 资料来源:百年建筑网,华泰研究 重点化债区域,2024 年东北/西南/西北区域水泥平均出货率为 27.4%/40.0%/36.4%,同比-6.9/-8.2/-5.0pct,分季度看,东北、西南、西北区域 Q1/Q2/Q3/Q4 的水泥出货率分别同比-10.8/-10.6/-4.7/-5.8pct、-11.0/-8.8/-6.3/-6.8pct、-6.9/-3.7/
24、-4.3/-5.2pct,西北区域或受益西部大开发等,同比降幅相对偏小。截至 2025 年 1 月 17 日(2025 年阳历第 3 周),西南/西北区域水泥出货率环比-6.3pct/-3.0pct,农历同比-1.3pct/-8.0pct,东北区域受低温影响施工暂停,导致相关数据暂缺。图表图表8:东北区域水泥出货率东北区域水泥出货率 图表图表9:西南区域水泥出货率西南区域水泥出货率 资料来源:数字水泥网,华泰研究 资料来源:数字水泥网,华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月202020212022
25、2023202420250%10%20%30%40%50%60%70%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2020202120222023202420250510152025301月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万吨)2020202120222023202420250%5%10%15%20%25%30%35%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2020202120222023202420250%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月202
26、020212022202320240%20%40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。7 工业工业/基础材料基础材料 图表图表10:西北区域水泥出货率西北区域水泥出货率 资料来源:数字水泥网、华泰研究 资金:信用利差与专项债前瞻项目落地节奏资金:信用利差与专项债前瞻项目落地节奏 资金端,我们选取建筑企业债利差、专项债发行累计总额及净额作为实物量总量的前瞻指资金端,我们选取建筑企业债利差、专项债发行累计总额及净额作为实物量总量的前瞻指标
27、。标。我们以 AA 级建筑企业债利差(AA 建筑工程企业债券到期收益率与对应年限国债到期收益率之差),表征建筑企业在当前市场背景下的相对融资成本;若 AA 级建筑企业企业债利差扩大(缩小),表示建筑企业信用相对紧张(宽松)。此外,考虑专项债作为当前项目建设的重要资金来源,我们以专项债发行累计总额及净融资额反映建设工程项目的资金到位情况。上述两类指标代表了建筑类企业的融资能力及难易程度,信用融资宽松有助于支撑建筑企业的资金实力,进而传导到实物量层面,能够一定程度预判实物量总量景气度。2024 全年,建筑企业信用利差呈先降后升趋势,但整体较为宽松;全年,建筑企业信用利差呈先降后升趋势,但整体较为宽
28、松;4Q24 专项债发行显著专项债发行显著加速,全年专项债净融资额同比加速,全年专项债净融资额同比+43.3%。2024 年 3 年期/5 年期 AA 建筑企业债同同期国债利差中位数均值为 0.77/0.82%,同比-65/-86bp,全年专项债净融资额为 5.96 亿元,同比+43.3%,反映融资环境宽松。但从建筑建材上市企业端来看,融资端宽松尚未明显体现但从建筑建材上市企业端来看,融资端宽松尚未明显体现到建筑板块化债上,到建筑板块化债上,2024 年前三季度应付票据及账款同比仍在上升,而建材企业应收票据及账款在 9M2024 增幅放缓,2Q24 和 3Q24 同比转负且降幅扩大。随着近期化
29、债推进及项目资金到位率提升,我们预期 25 年建筑建材板块应收端风险有望下降。根据百年建筑网,2024 年 3 月以来重点工程项目平均资金到位率为 62.4%,其中房建项目资金到位率为 46.8%,非房项目资金到位率为 65.3%。截至 2025 年 1 月 22 日(2025 年阳历第 4 周),2025 年专项债净融资额为 3456 亿元,专项债发行陆续启动;截至 1 月 21日,样本建筑工地资金到位率为 66%,周环比-0.24pct。其中,非房建项目资金到位率为68.62%,周环比-0.38pct;房建项目资金到位率为 52.79%,周环比+0.48pct。0%10%20%30%40%
30、50%60%70%80%90%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。8 工业工业/基础材料基础材料 图表图表11:3 年期建筑企业债利差年期建筑企业债利差 图表图表12:5 年期建筑企业债利差年期建筑企业债利差 注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日,后同 资料来源:Wind,中国债券信息网,华泰研究 资料来源:Wind,中国债券信息网,华泰研究 图表图表13:专项债发行累计总额(亿元)专项债发行累计总额(亿元)图表图表14:专项债发行累计净融资额(亿元)专项
31、债发行累计净融资额(亿元)注:数据截至 2025 年 1 月 22 日,后同 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 图表图表15:样本非房工程资金到位率样本非房工程资金到位率 图表图表16:样本房建项目资金到位率样本房建项目资金到位率 注:数据截至 2025 年 1 月 21 日,后同 资料来源:百年建筑网,华泰研究 资料来源:百年建筑网,华泰研究 0.00.51.01.52.02.51月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(pct)2020202120222023202420250.00.51.01.52.02.53.01月2月3月4月5月6月7月8
32、月9月 10月 11月 12月(pct)202020212022202320242025010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月202020212022202320242025010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20202021202220232024202540%45%50%55%60%65%70%75%01-0101-2202-1203-0403-2
33、504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-232024202540%42%44%46%48%50%52%54%01-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-2320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。9 工业工业/基础材料基础材料 图表图表17:建筑上市公司应付票据账款合计及同比增速建筑上市公司应付票据账款合计及同比增速 图表图表18:建材上市
34、公司应收票据账款合计及同比增速建材上市公司应收票据账款合计及同比增速 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华华泰研究 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3(亿元)SW建筑应付票据及账款合计同比增速(右轴)-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,50022Q122Q222Q322Q423Q12
35、3Q223Q323Q424Q124Q224Q3(亿元)SW建材应收票据及账款合计同比增速(右轴)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。10 工业工业/基础材料基础材料 基建:与螺线价差相关性较高,细分领域指标各异基建:与螺线价差相关性较高,细分领域指标各异 前瞻指标:螺线价差前瞻指标:螺线价差/水泥直供量剔除地产噪音看基建景气度水泥直供量剔除地产噪音看基建景气度 螺线价差(螺纹钢和线材)螺线价差(螺纹钢和线材)/基建水泥直供量可以剔除地产实物量噪音,表征基建投资强度。基建水泥直供量可以剔除地产实物量噪音,表征基建投资强度。一般而言,基建多使用直径较粗的螺纹钢,且箍筋需求较
36、少,或直接采用螺纹钢做箍筋材料;而房建一般建筑物规模小,多用直径较细的螺纹钢,箍筋多用线材。因而当基建景气度相对房建提高时,大螺纹需求回升推动价格走强,螺线价差缩小(线材价格一般高于螺纹)。我们用基建投资当月同比增速与螺线价差分别进行拟合,认为其数据相关性表现较好,验证螺线价差相对基建实物量能够起到预判作用。但考虑该指标为相对指标,我们另外引入基建水泥直供量数据,该指标统计专供基建项目的水泥量样本,直观反映基建施工强度。2024 全年,基建、房建施工双双偏弱,前三季度螺线价差整体平稳,全年,基建、房建施工双双偏弱,前三季度螺线价差整体平稳,4Q24 受受积极积极政策政策落落地地影响预期,价差震
37、荡。影响预期,价差震荡。9M24 螺线价差整体平稳,基建房建施工均偏弱,钢材价格整体承压下滑,3Q24 末一揽子地产积极政策推出,强调严控增量、优化存量,明确地产收储,调整住房限购,降低存量房贷利率,地产预期改善,钢材价格企稳,螺线价差扩大;其后化债路径逐步明确,11 月十四届人大常委会公布 12 万亿地方化债“组合拳”,资金面改善带动基建项目施工盘活,螺线价差呈现收窄趋势。截至 2025 年 1 月 17 日,春节前倒数第 2周,螺线周均价差为-172 元/吨,价差环比扩大 1.6 元/吨。图表图表19:螺线差与基建投资强度拟合(阳历)螺线差与基建投资强度拟合(阳历)图表图表20:螺线差日度
38、季节图(阳历)螺线差日度季节图(阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日,后同 资料来源:Wind,Mysteel,华泰研究 资料来源:Wind,Mysteel,华泰研究 2024 年年基建水泥直供量表现基建水泥直供量表现 H1 好于好于 H2,2025 年春节前夕维持一定韧性。年春节前夕维持一定韧性。24 全年周度平均基建水泥直供量均值 163 万吨,同比-14.4%,节奏上看上半年同比差距较小,下半年或因基数原因表现偏弱,1Q/2Q/3Q/4Q 同比降幅分别为-7.6%/-5.8%/-21.4%/-18.5%。截至2025 年 1 月 13 日,春节前倒数第 2 周,基建水泥
39、直供量为 170 万吨,环比-6.1%/农历同比+3.7%,整体呈现一定韧性。-400-350-300-250-200-150-100-50050100-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%13-0514-0114-0915-0516-0116-0917-0518-0118-0919-0520-0120-0921-0522-0122-0923-0524-0124-09(元/吨)基建投资(含电力):当月同比20螺纹8高线日度价格差-400-350-300-250-200-150-100-5001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(元/吨)
40、202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。11 工业工业/基础材料基础材料 图表图表21:基建水泥直供量与基建投资拟合(阳历)基建水泥直供量与基建投资拟合(阳历)图表图表22:基建水泥直供量(阳历)基建水泥直供量(阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 13 日,后同 资料来源:Wind,百年建筑网,华泰研究 资料来源:Wind,百年建筑网,华泰研究 拆分跟踪:交运仓储、电力水力、市政水利拆分跟踪:交运仓储、电力水力、市政水利 基建细分领域众多,不同领域基础设施建设景气度与不同建材品类相关度不一。基建细分领域众多,不同领
41、域基础设施建设景气度与不同建材品类相关度不一。传统基建投资主要包括三大领域,分别观察对投资拉动最大的板块,并寻找相关性最高的建材指标。我们认为交通运输、仓储和邮政业主要由道路交通建设项目拉动;电力、热力、燃气及水的生产和供应业主要由电网建设拉动;水利、环境和公共设施管理业主要由市政公共设施建设拉动。2024 全年,交通运输、仓储和邮政业/电力、热力、燃气及水的生产和供应业/水利、环境和公共设施管理业固定资产投资完成额累计同比分别为 5.90%/23.9%/4.2%,同比-4.6/+0.9/+4.1pct,电力领域固投景气度维持较高,带动实物量表现优异。图表图表23:投资完成额累计同比分领域情况
42、投资完成额累计同比分领域情况 资料来源:Wind、华泰研究 道路施工强度:沥青开工率与出货量道路施工强度:沥青开工率与出货量 交通运输、仓储和邮政业下游交通运输、仓储和邮政业下游 70%由道路运输业拉动,主要涵盖高速公路、国道省道、城由道路运输业拉动,主要涵盖高速公路、国道省道、城市轨道交通等建设。市轨道交通等建设。而沥青是道路工程中应用广泛的路面结构胶结材料,沥青与不同组成的矿质材料按比例配合后建成不同结构的沥青路面,高速公路中应用较广泛,因而其开工率及出货量与基建下细分板块交通运输、仓储和邮政业的实物量建设景气程度相关程度高。-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0
43、%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%23-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-01基建投资(含电力):当月同比基建水泥直供量同比(周度)-右轴0501001502002503001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2022202320242025(万吨)(40)(30)(20)(10)010203040502015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-1
44、12019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-11中国:固定资产投资完成额:电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比中国:固定资产投资完成额:交通运输、仓储和邮政业:累计同比中国:固定资产投资完成额:水利、环境和公共设施管理业:累计同比(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。12 工业工业/基础材料基础材料 2024 全年沥青装置开工率及周度出货量全年震荡,整体表
45、现偏弱,但区域出现一定分化。全年沥青装置开工率及周度出货量全年震荡,整体表现偏弱,但区域出现一定分化。沥青装置开工率/沥青周度出货量均值分别为 27.2%/26.4 万吨,同比-8.5pct/-19%;分季度看,沥青装置开工率 1Q-4Q 周度均值分别为 27.5%/26.0%/26.1%/29.1%,同比-3.0/-8.5/-15.8/-6.4pct,周 度 出 货 量 分 别 为28.7/24.0/26.5/26.2万 吨,同 比+6.4%/-21.7%/-28.6%/-25.2%;区域上看,西北区域开工率及出货量全年均值同比分别+2.6pct/+1.0%,同比表现强于其余区域。截至 20
46、25 年 1 月 17 日,沥青开工率 29.3%,环比+2.3pct/农历同比+0.4pct;沥青出货量为 25.8 万吨,周环比+32.4%/农历同比-13.2%。图表图表24:沥青装置全国开工率(阳历)沥青装置全国开工率(阳历)图表图表25:沥青全国出货量(阳历)沥青全国出货量(阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日,后同 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Mysteel,华泰研究 图表图表26:西北区域沥青装置开工率(阳历)西北区域沥青装置开工率(阳历)图表图表27:西北区域沥青出货量(阳历)西北区域沥青出货量(阳历)资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Mys
47、teel,华泰研究 电力施工强度:铜杆、铝线缆开工率电力施工强度:铜杆、铝线缆开工率 电力、热力、燃气和水生产和供应业下游电力生产供应占比达电力、热力、燃气和水生产和供应业下游电力生产供应占比达 70%,主要包含电网设备建,主要包含电网设备建设,成本中铜、铝占比较高,因此铜、铝相关品类的开工情况能够更好反映当前电力投资设,成本中铜、铝占比较高,因此铜、铝相关品类的开工情况能够更好反映当前电力投资的实物工作量景气程度的实物工作量景气程度,如电解铜制杆、铝线缆、电线电缆开工率,和电线电缆用铜情况。2024 年电力投资整体表现较好,装机量同比正向增长带动电力建设相关实物量兼备景气与年电力投资整体表现
48、较好,装机量同比正向增长带动电力建设相关实物量兼备景气与韧性。韧性。截至 2024 年,全国装机容量同比增长 14.6%,其中火电/水电/风电/太阳能/核电装机分别同比+3.8%/+0.2%/+18.0%/+45.2%/+6.9%。0102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)202020212022202320242025051015202530354045501月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万吨)202120222023202420250102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月
49、11月 12月(%)2020202120222023202420250.00.51.01.52.02.53.03.51月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万吨)202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。13 工业工业/基础材料基础材料 图表图表28:装机容量累计同比装机容量累计同比 图表图表29:装机容量分结构累计同比装机容量分结构累计同比 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 实物量角度:实物量角度:2024 年电力相关实物量高基数下同比仍强势,下半年更为明显。年电力相关实物量高
50、基数下同比仍强势,下半年更为明显。24 年电解铜制杆/铝线缆平均周度开工率分别为 71.3%/66.7%,同比+2.8/+7.4pct;分季度看,1Q-4Q电解铜制杆开工率分别为 64.8%/66.3%/77.3%/76.4%,同比+5.5/-4.7/+8.6/+1.3pct,其中2Q 或因上游原材料铜金属价格波动,同比表现偏弱;铝线缆周度开工率平均分别为61.1%/65.1%/69.0%/71.4%,同比+9.2/+6.9/+9.1/+4.4pct。截至 2025 年 1 月 17 日,春节前倒数第 2 周,电解铜制杆开工率 70.5%,周环比-5.9pct/农历同比-5.0pct,铝线缆开
51、工率60%,环比-3.6pct/农历同比-4.4pct。图表图表30:电解铜制杆周度开工率(阳历)电解铜制杆周度开工率(阳历)图表图表31:铝线缆周度开工率(阳历)铝线缆周度开工率(阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日,后同 资料来源:SMM,华泰研究 资料来源:SMM,华泰研究 02468101214162020-062021-022021-102022-062023-022023-102024-06中国:发电装机容量:累计同比(%)01020304050602021-022021-092022-042022-112023-062024-012024-08中国:发电装机容量
52、:火电:累计同比中国:发电装机容量:水电:累计同比中国:发电装机容量:风电:累计同比中国:发电装机容量:太阳能:累计同比中国:发电装机容量:核电:累计同比(%)01020304050607080901001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)20212022202320242025010203040506070801月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。14 工业工业/基础材料基础材料 图表图表32:电线电缆月度开工率(阳历)电线电
53、缆月度开工率(阳历)图表图表33:电线电缆月度样本铜用量(阳历)电线电缆月度样本铜用量(阳历)资料来源:SMM,华泰研究 资料来源:SMM,华泰研究 市政施工强度:管材开工率与成交量市政施工强度:管材开工率与成交量 水利、环境和公共设施管理业下游公共设施管理业投资占比最大,其中主要包含市政设施水利、环境和公共设施管理业下游公共设施管理业投资占比最大,其中主要包含市政设施管理(指污水排放、雨水排放、路灯、道路、桥梁等城乡公共设施的抢险、紧急处理、管管理(指污水排放、雨水排放、路灯、道路、桥梁等城乡公共设施的抢险、紧急处理、管理等),主要用材包括理等),主要用材包括 PEPVC 管道,镀锌管,焊管
54、等管道,镀锌管,焊管等。回顾回顾 2024 全年,水利相关实物量表现整体偏弱,投资端景气在实物量层面表现不全年,水利相关实物量表现整体偏弱,投资端景气在实物量层面表现不明明显。显。全年PE 管开工率 30.2%,同比-2.4pct;华东/华南 PVC 下游开工率分别为 49.2%/49.0%,同比-3.9/-3.3pct。分季度看,1Q-4Q PE 开工率分别为 23.1%/35.8%/30.1%/31.9%,同比-4.5/-0.5/-2.7/-1.6pct;华南 PVC 下游开工率分别为 43.5%/53.1%/50.0%/48.5%,同比-6.9/-4.0/-1.6/-0.9pct。202
55、4 年春节前,截至 2025 年 1 月 17 日,PE 管开工率 20.2%,周环比-8.3pct/农历同比-4.0pct,1 月上旬 PVC 下游开工率(华南)47%,环比持平/农历同比持平。图表图表34:PE 管开工率(阳历)管开工率(阳历)图表图表35:PVC 下游开工率:华南(阳历)下游开工率:华南(阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日 资料来源:ifind,华泰研究 注:数据截至阳历 2024 年 1 月 10 日 资料来源:Wind,华泰研究 0204060801001201月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)202020212022
56、202320240510152025301月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万吨)202020212022202320240102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)20202021202220232024202501020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(%)202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。15 工业工业/基础材料基础材料 图表图表36:焊管成交量(阳历)焊管成交量(阳历)图表图表3
57、7:镀锌管成交量(阳历)镀锌管成交量(阳历)注:数据截至 2025 年 1 月 17 日,后同 资料来源:Mysteel,华泰研究 资料来源:Mysteel,华泰研究 05,00010,00015,00020,0001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(吨)2021202220232024202501,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(吨)20212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。1
58、6 工业工业/基础材料基础材料 房建:销售指标最全,玻璃、铝等可验证竣工强度房建:销售指标最全,玻璃、铝等可验证竣工强度 前瞻指标:重点关注商品房库存与日度成交量前瞻指标:重点关注商品房库存与日度成交量 房贷利率指引作用失效,引入地产库存观测指标。房贷利率指引作用失效,引入地产库存观测指标。房贷利率为销售面积、新开工面积的前瞻指标,房贷利率下调能够刺激购房回暖、提振地产需求,进而影响销售面积和新开工面积发展趋势,但 23 下半年开始房贷利率走势同销售和新开工面积走势背离,在部分房企资金偏紧、潜在购房者信心不足背景下该规律失效。由此我们引入地产库存去化速度指标进行观测,截至 2025 年 1 月
59、 12 日,21 城商品房库存 12074 万平,周环比-0.2%/同比-10.6%,去化周期为 55 周,周环比+1.6%/同比-25.5%。4Q24 以来政策转向后库存呈现稳定去化态势,近期政策带动的脉冲效果逐步减弱,叠加临近春节,商品房库存及去化周期表现暂稳。图表图表38:重点城市商品房库存面积及去化周期重点城市商品房库存面积及去化周期 注:数据截至 2025 年 1 月 12 日 资料来源:中指院,华泰研究 2024 年,地产宏观调控政策频出,从供给端和需求端给予双向支持。需求端,降首付、降存量房贷利率、调整限购、取消普宅非普认定等政策落地,刺激居民住房需求;供给端,强调优化存量,鼓励
60、地方收储盘活存量土地、商品房库存等调节供给政策相继推出。从刺激效果上看,4Q24 起新房销售得到显著提振,同比差距明显收窄。二手房销售则在高基数起新房销售得到显著提振,同比差距明显收窄。二手房销售则在高基数基础上继续维持景气。基础上继续维持景气。根据Wind,2024年 30城新房日均成交面积 29.1万平,同比-22.9%,分季度看,1Q-4Q 成交面积分别同比-43.3%/-32.4%/-24.8%/+12.3%,四季度政策刺激下销售同比转正;60 城新房日均成交面积 34.6 万平,同比-23.1%,分季度看,1Q-4Q 成交面积分别同比-43.8%/-31.8%/-22.3%/+15.
61、1%。按城市能级划分,样本 30 城中一线/二线/三线城市新房日均成交面积分别同比-11.4%/-28.6%/-21.2%,其中 4Q 单季度同比+39.7%/+2.1%/+10.7%,一线及三线城市新房销售受积极政策催化明显。二手房角度,18城二手房日均成交面积同比+4.5%,1Q-4Q 分别同比-17.9%/-0.8%/+9.9%/+30.9%,4Q24受地产积极政策、及取消普宅非普宅标准节约税费成本等积极因素影响,高基数下呈现同比较高增速;划分城市能级看,样本一线/二线/三线城市二手房日均成交面积分别同比+22.6%/-2.9%/+6.7%,一线城市二手成交维持较高景气。25 年初新房销
62、售仍维持同比年初新房销售仍维持同比平稳平稳,二手房高景气延续,二手房高景气延续。截至 2025 年 1 月 17 日,30 城新房 7 日平均成交面积周环比-6.1%/农历同比+2.1%,60 城新房 7 日平均成交面积周环比-5.5%/农历同比-4.8%;18 城二手房七日成交面积周环比-4.8%/农历同比+14.8%。全年从交易结构角度看,样本城市二手房成交占比自全年从交易结构角度看,样本城市二手房成交占比自 18 年以来首超年以来首超 50%。以 Wind 上同时有一手及二手房成交面积的城市数据为样本进行测算,全年成交面积中,样本城市二手房成交面积占比为 58.7%,较 23 年提升 9
63、.1pct,18 年以来二手成交面积首次占比超出 50%;其 中 一 线/二 线/三 线 城 市 二 手 成 交 面 积 占 比 分 别 为 68.2%/57.4%/48.2%,同比+6.6/+9.3/+6.7pct。考虑到成交是存量房翻新装修的较强刺激动因,我们认为考虑到成交是存量房翻新装修的较强刺激动因,我们认为 25 年建材零年建材零售需求有望持续体现韧性。售需求有望持续体现韧性。02040608010012014010,00010,50011,00011,50012,00012,50013,00013,50014,0002024/12024/32024/42024/62024/8202
64、4/92024/112024/1221城库存面积(万平,左轴)去化速度(周,右轴)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。17 工业工业/基础材料基础材料 图表图表39:30 城商品房成交面积:全国(城商品房成交面积:全国(7 日平均,阳历)日平均,阳历)图表图表40:60 城商品房成交面积:全国(城商品房成交面积:全国(7 日平均,阳历)日平均,阳历)注:数据截至阳历 2025 年 1 月 17 日,后同 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 图表图表41:18 城二手房成交面积:全国(城二手房成交面积:全国(7 日平均,阳历)日平均,阳历)图表图表
65、42:样本城市二手房成交面积占比样本城市二手房成交面积占比 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 房建开工房建开工/施工实物量:跟踪房建开工端工程机械租赁价格指数施工实物量:跟踪房建开工端工程机械租赁价格指数 与多数基建工程相比,房建工程多现高层建筑,故通用型塔机租赁市场景气度能更好反应与多数基建工程相比,房建工程多现高层建筑,故通用型塔机租赁市场景气度能更好反应房建开工房建开工/主体施工阶段实时表现主体施工阶段实时表现。庞源指数是由上海庞源机械租赁有限公司首创的反映塔式起重机市场(国内市场)价格波动的指数。根据众多机型设置动态权重,结合市场吨米采购单价反馈至吨米单价形成
66、指数点值曲线,对塔式起重机的租赁市场价格进行直观的反映。基础数据为不含税的裸机吨米日单价,以 2015 年 7 月 1 日为数据起始点,新单时间单位为周,并以前 5 个数据的均值 ma(5)作为 1000 点。新单指数即为一周内新接单的约定价格转换为相应的点数,通过指数的起伏和走势反映出塔机租赁市场的趋势;另外吨米利用率也一定程度反应短周期塔机利用效率及市场需求程度,进而反应房建市场开工/施工景气程度。2024 全年,庞源指数相较往年,年末全年,庞源指数相较往年,年末较较年初表现相对平稳,年初表现相对平稳,4Q24 专项债发行加速对项目专项债发行加速对项目开工有一定提振。开工有一定提振。考虑到
67、建筑工程短周期性(即年初一般新开工项目较多、年末考虑收入结算项目竣工较多),庞源指数一般表现为年初高、年末低,但 2024 年相较往年,整体表现平稳,年末指数表现同年初差异较小,或由于专项债资金发行节奏导致 4Q 开工率环比反而有所提升;吨米利用率角度吨米利用率角度 9 月以来同比转正,月以来同比转正,全年塔机吨米利用率均值 50.1%,同比下滑 1.2pct,其中 3Q/4Q 同比+0.3/+1.6pct,我们预计下半年较上半年开工整体有所提振。截至 2025 年 1 月 17 日,庞源指数当周值为 398,环比-8 点。01020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月
68、9月 10月 11月 12月(万平)2020202120222023202420250204060801001201401601月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万平)2020202120222023202420250510152025303540451月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万平)20202021202220232024202558.7%68.2%57.4%48.2%0%20%40%60%80%2018201920202021202220232024全国二手房当年成交占比一线城市二手房当年成交占比二线城市二手房当年成交占比三线城市
69、二手房当年成交占比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。18 工业工业/基础材料基础材料 图表图表43:庞源指数庞源指数-本周值(阳历)本周值(阳历)图表图表44:庞源庞源-吨米利用率(阳历)吨米利用率(阳历)资料来源:庞源租赁,华泰研究 资料来源:庞源租赁,华泰研究 竣工实物量:跟踪玻璃供需链与铝型材数据竣工实物量:跟踪玻璃供需链与铝型材数据 玻璃、铝型材行业的与房建高度相关。深加工玻璃在建筑行业应用广泛,其中钢化玻璃主玻璃、铝型材行业的与房建高度相关。深加工玻璃在建筑行业应用广泛,其中钢化玻璃主要应用于建筑幕墙、门窗、室内装饰等,深加工玻璃尤其是钢化玻璃与房建联动性
70、较强要应用于建筑幕墙、门窗、室内装饰等,深加工玻璃尤其是钢化玻璃与房建联动性较强,因此深加工玻璃的钢化炉开工率、产能利用率以及玻璃深加工企业的订单可用天数能够实时反映房建情况。铝型材广泛应用于建筑领域,据中国有色金属加工工业协会数据,2021年建筑用铝型材产量占铝型材总产量的比例约为 67%,建筑用铝型材主要用于门窗、幕墙、室内装饰等领域,因此铝型材与房建相关性强,通过观察铝型材的开工情况能够了解当前地产建设期情况。玻璃作为配套建材,多用于建筑后期配套装修阶段,且建筑物装修到该阶段,烂尾概率较小,因而玻璃日熔量、库存、产能利用率等指标与竣工情况联动性强,更好预示实物量总量竣工环节景气程度。20
71、24 全年,地产竣工侧表现偏弱。全年,地产竣工侧表现偏弱。据国家统计局,2024 年房屋竣工面积累计同比-27.7%至 7.4 亿平米;根据我们的数据跟踪,全年浮法玻璃产能利用率 83.4%,同比+2.1pct,玻璃日均熔量 16.9 万吨,同比+2.1%,玻璃供给端同比略增,但浮法玻璃年均库存 5081.5万重箱,同比+7.1%,平均玻璃深加工企业订单天数为 10.5 天,同比-5.7 天,需求端表现平淡,供需错配下玻璃价格表现偏弱;铝型材开工率 52.1%,同比-9.5pct,竣工侧相关实物量表现整体偏弱。截至 2025 年 1 月 17 日,铝型材开工率 35.5%,周环比-9.0pct
72、/农历同比-12.3pct;浮法玻璃产能利用率为 78.7%,环比-0.2pct/农历同比-6.5pct;浮法玻璃库存环比-2.1%至 3916 万重箱,农历同比+31.7%;1 月中旬玻璃深加工企业订单可用天数环比下降 5.3 天至 5.0 天,农历同比-5.5 天。图表图表45:浮法玻璃产能利用率(阳历)浮法玻璃产能利用率(阳历)图表图表46:玻璃深加工企业订单可用天数(阳历)玻璃深加工企业订单可用天数(阳历)资料来源:隆众资讯,华泰研究 资料来源:隆众资讯,华泰研究 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月
73、11月 12月2020202120222023202420250%10%20%30%40%50%60%70%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2020202120222023202470%75%80%85%90%95%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20202021202220232024202501020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(天)202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。19 工业工业/基础材料基础材料 图表图
74、表47:浮法玻璃日熔量(阳历)浮法玻璃日熔量(阳历)图表图表48:浮法玻璃库存(阳历)浮法玻璃库存(阳历)资料来源:隆众资讯,华泰研究 资料来源:卓创资讯,华泰研究 图表图表49:铝型材开工率(阳历)铝型材开工率(阳历)资料来源:SMM、华泰研究 14.014.515.015.516.016.517.017.518.01月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月(万吨)2020202120222023202420250.02,000.04,000.06,000.08,000.010,000.01月2月 3月4月 5月6月 7月8月9月 10月 11月 12月(万吨)202020
75、21202220232024202501020304050607080901001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(%)202020212022202320242025 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。20 工业工业/基础材料基础材料 整修市场结构:存量装修崛起,建材零售引领整修市场结构:存量装修崛起,建材零售引领 前瞻指标:重点关注商品房库存与日度成交量前瞻指标:重点关注商品房库存与日度成交量 展望展望 2025,我们维持认为建材应重视两个总量问题:,我们维持认为建材应重视两个总量问题:1)地产销售的止跌回稳拐点,将有)地产销售的止跌回稳拐点,
76、将有利于消费建材估值提升和高弹性品种。利于消费建材估值提升和高弹性品种。24 年 9 月末以来一揽子增量政策推动 10 月地产销售明显改善,但市场期待更为持续的表现,以确认销售端量价拐点;2)竣工预期下行与保)竣工预期下行与保交房发力,消费建材的需求下行斜率将检验各企业的经营韧性。交房发力,消费建材的需求下行斜率将检验各企业的经营韧性。2021 年前后地产销售及新开工开启下行,滞后传导至竣工端的压力在 2H24 逐渐加大。若扩品类或渠道下沉并未带动收入端增长,消费建材公司降本增效压力将加剧。中长期来看,我们更加看好存量重装市场的崛起,2024 年或是元年,2025 年有望加速演绎,挖掘真正具有
77、适合存量装修市场的高性价比产品、渠道布局完善、品牌影响力增强的细分品类龙头。根据前文对于高频实物工作量的回顾,竣竣工端相关实物量表现呈现较大压力。工端相关实物量表现呈现较大压力。根据国家统计局,2024 年房地产销售/新开工/竣工面积累计同比-12.9%/-23%/-27.7%,同比-4.4/-2.6/-44.7pct,根据住建部,2023 年全国完成保交付房屋 300 余万套,2024 年完成338 万套,保交楼加强执行下竣工仍表现偏弱,过去年度新开工及拿地压力传导作用影响更深,预计未来保交房有望托底部分竣工需求,但政策力度仍需观察。从建筑幕墙及装修企预计未来保交房有望托底部分竣工需求,但政
78、策力度仍需观察。从建筑幕墙及装修企业订单数据角度拟合分析,我们认为同样佐证竣工端短期压力较大。业订单数据角度拟合分析,我们认为同样佐证竣工端短期压力较大。一般建筑物主体封顶阶段前,业主即启动装修/幕墙工程招标工作,主体封顶前同建筑装修/幕墙公司签订合作协议;装修工程/幕墙工程施工市场根据具体项目规模不同而有一定差异,但多数在 6-7 个月内完成。因而建筑装修及幕墙企业订单对竣工数据有一定预判意义,将三者进行拟合后我们发现:从 24Q3 装修公司新签订单角度出发,三季度新签订单/新增家装订单同比-4.5%/-22.2%,较 24Q2 同比增速-4.9/+10.5pct,家装订单降幅边际收窄,但同
79、比仍下降较多,或侧面佐证竣工短期仍面临一定压力。图表图表50:地产销售地产销售/新开工新开工/竣工面积累计同比竣工面积累计同比 资料来源:Wind、华泰研究 (60)(40)(20)02040608010012015-03 15-11 16-07 17-03 17-11 18-07 19-03 19-11 20-07 21-03 21-11 22-07 23-03 23-11 24-07中国:商品房销售面积:累计同比中国:房屋新开工面积:累计同比中国:房屋竣工面积:累计同比(%)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。21 工业工业/基础材料基础材料 图表图表51:地产销售
80、地产销售/新开工新开工/竣工面积累计同比竣工面积累计同比 资料来源:亿瀚咨询、华泰研究 套数(万套)面积(万)套数(万套)面积(万)套数(万套)面积(万)碧桂园64.007296.0060.007260.0038.004500.00万科A34.003511.0031.803657.0014.601836.60绿地控股26.002700.0027.802927.0014.001402.00保利发展25.902978.0029.103344.6016.501902.00华润置地18.102262.0012.701524.0010.001940.60融创中国18.002090.0031.003587
81、.0017.012467.20新城控股13.101792.9014.001222.5010.001600.30招商蛇口11.801475.008.23971.104.70587.50龙湖集团11.501551.5014.001610.0010.001250.00金地集团10.801399.508.821049.606.80929.90阳光城10.111402.0010.001472.806.14537.10中国海外发展8.971194.1020.002527.0018.272355.00美的置业8.00900.809.311073.205.11533.30建业集团3.24430.0010.84
82、1442.009.311298.70世茂集团12.00727.409.121399.005.11473.00雅居乐集团6.00520.007.10628.002.40264.00旭辉控股集团7.30810.0011.801392.406.20846.00金科股份8.261281.0014.532145.007.241205.00中南建设7.201100.0010.031141.405.50825.00中梁控股7.10745.5010.801296.008.001982.40中国金茂6.89861.304.50833.303.70578.70绿城中国19.003300.0019.00755.20
83、15.363060.00龙光集团6.20474.005.30636.002.80282.80华发股份5.73630.006.13674.303.82550.00远洋集团5.50753.505.40648.004.18545.90越秀地产3.00673.003.62927.802.23276.40建发国际集团5.00600.0010.331342.908.70986.00中骏集团控股5.00513.004.00440.003.30376.20弘阳地产4.20567.004.35589.402.18331.00卓越集团4.10479.805.63563.203.55452.20金辉集团4.1225
84、8.594.00456.602.70272.70正荣集团4.20500.004.36523.202.69321.70宝龙地产4.01417.004.64494.001.30141.00华宇地产3.37515.005.00600.001.61212.00滨江集团3.32414.9010.401227.203.64605.80新希望地产3.29485.603.36619.202.50435.00奥园集团3.20425.003.54413.001.86249.60保利置业集团2.00200.002.10306.002.09196.00星河控股1.60165.001.86204.60合计合计40446
85、8324585241128538276同比(同口径)同比(同口径)13.2%14.7%-37.8%-27.0%国家统计局住宅竣工国家统计局住宅竣工625397243353741国家统计局住宅竣工同比国家统计局住宅竣工同比-14.3%17.2%-27.4%头部房企住宅竣工面积占比头部房企住宅竣工面积占比74.9%72.4%71.2%住建部保交付套数(万套)住建部保交付套数(万套)301338房企202220232024 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。22 工业工业/基础材料基础材料 图表图表52:装修公司订单同竣工数据拟合装修公司订单同竣工数据拟合 资料来源:Win
86、d,公司公告,华泰研究 “517 新政”后,新政”后,2024 年年 9-10 月地产政策再度加码,着力去库存,改善居民现金流及成月地产政策再度加码,着力去库存,改善居民现金流及成本,一定程度提振消费信心,刺激建材零售景气回升。部分城市家装补贴新政试点执行,本,一定程度提振消费信心,刺激建材零售景气回升。部分城市家装补贴新政试点执行,多重因素共振提振建材零售需求。多重因素共振提振建材零售需求。24 年以来,多地试点执行住宅装修补贴政策,如深圳,产权人进行全无整体装修的,按照购买家装物和材料总购置价的 20%给予一次性补贴,单个产权人累计补贴最高不超过 2 万元;杭州个人购置的用于住宅房屋装修、
87、厨卫等局部改造所需物品和材料的(包括饰面砖、地板、墙板、集成吊顶、套装门、整体柜、淋浴房、洁具等16大类)可享受购置价的20%给予补贴,每人且每套房补贴金额最高不超过2万元。2025 年 1 月 8 日国家发改委、财政部发布关于 2025 年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知。加大对个人消费者在开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造过程中购置所用物品和材料的补贴力度,积极促进智能家居消费等。补贴品类、标准、限额和实施方式由有关部门指导各地区结合实际合理确定。我们认为多重因素共振,前期被抑制的家装消费需求有望迎来释放。随着房地产市场新房开发与销售放缓,高能级城市已经率先迈
88、入存量装修时代随着房地产市场新房开发与销售放缓,高能级城市已经率先迈入存量装修时代。根据前文测算,2024 年有连续一手及二手房成交数据的 23 城住宅销售结构中,二手成交占比提升9pct 至 59%。我们认为二手房成交是存量房重装意愿的较强催化,中短期二手房成交的结我们认为二手房成交是存量房重装意愿的较强催化,中短期二手房成交的结构性提升同样对家装建材零售需求形成边际支撑。构性提升同样对家装建材零售需求形成边际支撑。我们在此前报告重识建材之六:存量重装崛起元年(20240721)中对家装市场规模及其结构进行了较为详细的测算,我们认为除少部分品类(如防水卷材多用于开工阶段地下基础建设及主体封顶
89、后的屋面防水,管材在主体施工阶段多采取水电暖通管道预埋方式等),消费建材大多用于房屋建筑施工后期装修阶段,包含一次装修(首次装修)及二次装修(非首次装修)两种。一次装修主要由新交住宅房屋(增量市场)带动,将其按照住宅类型划分为精装房、毛坯房、保障房、自建房;二次装修根据装修动机差异,我们划分为二手房成交后重装、存量房自发翻新(剔除二手房成交后重装部分)两类进行分析,由于二次装修主要发生在过去年度已交付房屋,我们将其定义为存量市场。随政策的逐步调整及基本面的演进,我们认为存量翻新逻辑在未来中长期有望逐步兑现,结合当前 2024 年统计数据对此前测算参数进行更新调整,并引入 2025-2026 年
90、预测展望。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%19-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-10房屋竣工面积:累计同比住宅竣工面积:累计同比装修公司新签住宅装修订单:同比装修公司新增住宅装修订单:同比装修公司新签订单:同比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。23 工业工业/基础材料基础材料 图表图表53:住宅家装市场需求规模测算住宅家装市场需求规模测算 20
91、16 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 新房市场 精装修工程 装修需求面积(亿平)0.83 0.98 1.43 1.95 2.07 2.37 1.85 2.39 1.47 1.14 1.05 装修需求套数(万套)92 108 159 217 230 264 206 266 163 126 117 毛坯房装修 装修需求面积(亿平)6.78 6.70 6.00 5.24 4.77 4.77 4.41 4.51 4.33 3.49 2.84 装修需求套数(万套)754 745 667 583 530 530 490 501 481
92、 388 315 城镇自建房 装修需求面积(亿平)2.04 2.03 2.02 2.01 2.00 1.99 1.98 1.97 1.96 1.95 1.94 装修需求套数(万套)170 169 168 168 167 166 165 164 163 163 162 保障性安居工程 装修需求面积(亿平)3.83 3.46 3.34 2.59 1.66 1.53 1.53 1.44 1.45 1.28 1.17 装修需求套数(万套)658 686 591 334 283 299 266 280 280 300 320 新建市场装修需求合计(亿平)13.48 13.16 12.79 11.79 1
93、0.51 10.66 9.77 10.31 9.20 7.85 6.99 新建市场装修需求合计(万套)1674 1708 1585 1301 1210 1258 1127 1211 1087 976 914 存量房市场 二手房装修 装修需求面积(亿平)3.51 3.77 3.42 3.35 3.44 3.27 2.47 3.33 3.79 3.95 4.19 装修需求套数(万套)390 419 380 373 382 364 274 370 421 439 465 存量房翻新 装修需求面积(亿平)4.18 4.46 5.37 5.80 6.12 6.58 6.58 6.05 6.17 6.68
94、 6.68 装修需求套数(万套)464 495 597 644 681 731 731 672 685 743 742 存量市场装修需求合计(亿平)7.69 8.23 8.79 9.15 9.56 9.85 9.05 9.38 9.96 10.63 10.87 存量市场装修需求合计(万套)854 914 977 1017 1063 1095 1006 1042 1107 1181 1208 合计装修需求合计(亿平)合计装修需求合计(亿平)21.17 21.39 21.58 20.95 20.07 20.51 18.82 19.69 19.16 18.48 17.86 合计装修需求合计(万套)合
95、计装修需求合计(万套)2528 2622 2562 2318 2273 2353 2133 2253 2194 2158 2121 注:详细测算逻辑请见重识建材之六:存量重装崛起元年(20240721)。核心测算逻辑为:增量市场以国家统计局公布的年度住宅竣工面积为基础,参考奥维云网统计的精装修渗透率,假设精装交付面积中 65%为交付前一年装修,35%为交付当年装修;毛坯房散装 35%为交付当年体现,65%为交付次年体现进行测算;存量市场中,考虑到成交是重装的强刺激动因,假设二手成交房屋中约 60%会进行重装,平均分布在成交后 2 年内进行测算;存量自发翻新则以折旧率法、翻新率假设法、参考奥维云
96、网统计三种方法进行测算取其平均。资料来源:Wind,国家统计局,华泰研究预测 总结来看,我们测算认为总结来看,我们测算认为 25-26 年家装需求总面积约年家装需求总面积约年均年均 18 亿平米左右亿平米左右(约每年(约每年 2000 万万套)套),每年每年规模预计超规模预计超 2 万亿万亿元元。受地产基本面慢修复影响,装修总需求盘子逐年有降,其。受地产基本面慢修复影响,装修总需求盘子逐年有降,其中存量房重装面积中存量房重装面积 24 年占比有望超过年占比有望超过 50%,成为存量需求崛起的新起点,此后,成为存量需求崛起的新起点,此后有望有望占比占比逐年提升,短期逐年提升,短期增量、存量增量、
97、存量结构转变下需求震荡分化明显。结构转变下需求震荡分化明显。据我们前述测算,整体住宅装修需求结构中,增量市场带动的装修需求占比呈现逐年下滑趋势,而存量市场需求占比逐年提升,我们预计 2024 年或逐步升至 50%以上,真正开启存量装修市场的新阶段,主要推动力在于二手房成交景气驱动的重装需求增长。但短期来看,存量零售市场阶段性受居民收入增长预期等因素影响,总量表现或仍偏弱,且大量工程端装企和建材企业涌入零售市场,竞争显著增强,重装需求显著超越新房装修、成为更加可持续的成长赛道或仍需一定时间。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。24 工业工业/基础材料基础材料 风险提示风险
98、提示 历史数据预测的局限性历史数据预测的局限性。部分数据之前的相关性通过历史情况拟合而来,未来的实物量走势可能存在与历史规律相背离的情况。竣工表现超预期下滑。竣工表现超预期下滑。2023 全年在保交楼等主要政策推动下,竣工面积同比表现较好,托底消费建材需求。但考虑到过去 3 年开工及拿地同比表现偏弱,传导至竣工侧,24 年及以后或面临较大压力,工程侧需求降速若较快,或仍对建材整体需求形成一定压力。存量整装需求释放偏缓。存量整装需求释放偏缓。24 年以来鼓励消费政策逐步落地,但若居民收入预期表现偏悲观,或仍对存量装修消费带来一定压制,导致建材零售需求释放偏缓。免责声明和披露以及分析师声明是报告的
99、一部分,请务必一起阅读。25 工业工业/基础材料基础材料 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人,方晏荷、黄颖、王玺杰,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关
100、联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员,其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报
101、告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预
102、测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决
103、策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在使用前获取独立的法律意见,以确定该引
104、用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有
105、限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。26 工业工业/基础材料基础材料 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券(美国)有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。对于其在美
106、国分发的研究报告,华泰证券(美国)有限公司根据1934 年证券交易法(修订版)第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报告内容负责。华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士,应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易
107、。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师方晏荷、黄颖、王玺杰本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)。华泰证券股
108、份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。因此,投资者应该意识到可能存在利益冲突。新加坡新加坡 华泰证券(新加坡)有限公司持有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证,可从事资本市场产品交易,包括证券、集体投资计划中的单位、交易所交易的衍生品合约和场外衍生品合约,并且是财务顾问法规定的豁免财务顾问,就投资产品向他人提供建议,包括发布或公布研究分析或研究报告。华泰证券(新加坡)有限公司可能会根据财务顾问条例第 32C 条的规定分发其在华泰内的外国附属公司各自制作的信息/研
109、究。本报告仅供认可投资者、专家投资者或机构投资者使用,华泰证券(新加坡)有限公司不对本报告内容承担法律责任。如果您是非预期接收者,请您立即通知并直接将本报告返回给华泰证券(新加坡)有限公司。本报告的新加坡接收者应联系您的华泰证券(新加坡)有限公司关系经理或客户主管,了解来自或与所分发的信息相关的事宜。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期(A 股市场基准为沪深 300 指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普 500 指数,台湾市场基准为台湾加权指数,日本市场基准为日经 225 指数,新加坡市场
110、基准为海峡时报指数,韩国市场基准为韩国有价证券指数,英国市场基准为富时 100 指数),具体如下:行业评级行业评级 增持:增持:预计行业股票指数超越基准 中性:中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入:买入:预计股价超越基准 15%以上 增持:增持:预计股价超越基准 5%15%持有:持有:预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出:卖出:预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级:暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的
111、持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。27 工业工业/基础材料基础材料 法律实体法律实体披露披露 中国中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:91320000704041011J 香港香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡:新加坡:华泰证券(新加坡)有
112、限公司具有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证,并且是豁免财务顾问。公司注册号:202233398E 北京北京 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码:100032 电话:86 10 63211166/传真:86 10 63211275 电子邮件:ht- 上海上海 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:86 21 28972098/传真:86 21 28972068 电子邮件:ht- 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 南京市建邺区江东中路228 号华泰证券广场1 号楼/邮政编码:210019 电话:86
113、 25 83389999/传真:86 25 83387521 电子邮件:ht- 深圳深圳 深圳市福田区益田路5999 号基金大厦10 楼/邮政编码:518017 电话:86 755 82493932/传真:86 755 82492062 电子邮件:ht- 华泰金融控股(香港)有限公司华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 53 楼 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2567-6123 电子邮件: 华泰证券(美国)有限公司华泰证券(美国)有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东(纽约 10017)电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- 华泰证券(新加坡)有限公司华泰证券(新加坡)有限公司 滨海湾金融中心 1 号大厦,#08-02,新加坡 018981 电话:+65 68603600 传真:+65 65091183 版权所有2025年华泰证券股 份有限公司