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1、 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/5252 Table_Page 跟踪分析|房地产 证券研究报告 回顾与展望回顾与展望 25 年年 REITs 年度策略年度策略 提质扩面提质扩面,高息资产需求高息资产需求或或将孕育将孕育 REITs 牛牛市市 核心观点:核心观点:24 年政策主线:年政策主线:全面推动常态化发行,全面推动常态化发行,明确明确 REITs 权益属性权益属性。24 年7 月 26 日,发改委发布关于全面推动 REITs 常态化发行的通知(1014 号文),开启 REITs 常态化发行阶段,发改委不再参与申报前项目辅导,申报流程进一步简化。24 年 2 月 8
2、日,证监会印发监管规则适用指引会计类第 4 号,其中明确了并表原始权益人合报关于 REITs 其他方持有份额可列报为权益。将 REITs 按照其他权益工具调整列示可弱化二级市场行情对持有者当期利润的影响,调动投资者积极性。23 年 12 月财政部明确全国社保基金可以投资于 REITs,发挥长期资金压舱石作用。24 年 4 月证监会提出将 REITs 纳入沪深港通。24 年 10 月,人民银行委托特定的公开市场业务一级交易商开展互换交易,可用质押品包括公募 REITs,增强 REITs 的流动性。C-REITs 最近四个季度(最近四个季度(23Q4-24Q3)整体业绩有所下降。)整体业绩有所下降
3、。20 单可比项目的收入、EBITDA 和可分配金额分别下降 5.31%、6.05%和 7.90%。其中,高速板块业绩改善,收入和 EBITDA 分别上升 2.38%和 1.32%,可分配金额下降 2.78%,相较其他版块表现较好。其次是保租房 REIT,收入和 EBITDA 分别上升 0.89%和 1.45%,可分配金额下降 3.85%。24 年度年度 C-REITs 市场行情扭亏为盈市场行情扭亏为盈。24 年 C-REITs 综合收益涨幅为11.44%,介于股债之间,较 23 年(下跌 17.35%)改善明显。全年总交易量为 265.63 亿份,同比+54.70%;总交易额为 1,022.
4、21 亿元,同比+34.03%,日均换手率为 0.82%,较历史平均 0.92%下降 0.10pct。细分板块中,保租房 REITs 以 30.09%的涨幅排名第一。第二是新能源板块,上涨 21.40%,板块内 24 年新发项目表现更为强势。第三是水电公用 REITs,涨幅 20.55%,23 年末低估值及底层资产较强的经营稳定性对 24 年行情有重要作用。24 年新成立的消费板块,涨幅15.31%,底层资产运营表现良好,且符合 25 年提振消费的政策主线。行情相关性分析:重要政策能够行情相关性分析:重要政策能够触发触发行情行情修复修复。24 年 2 月证监会明确REITs 权益属性,使行情出
5、现 24 年最大幅度的上涨(涨幅 13.01%),且此阶段估值较低的且此阶段估值较低的 REITs 修复效果更好。权益市场波动也能引发修复效果更好。权益市场波动也能引发REITs 行情上升。行情上升。8 月 5 日,在日本加息和美国非农数据不及预期的双重压力下,全球多地股市均出现下跌,C-REITs 作为稳健收益的资产受到避险资产的关注,在两周内上涨 4.11%。行情振荡期新能源、保租房等非周期板块表现更好。最后,募资期热度高的募资期热度高的 REITs 上市后上市后一个月内股价表现更好。一个月内股价表现更好。风险提示。风险提示。基金价格存在波动风险;基金管理人限于知识、经验或带来的管理风险;
6、如政策发生变化,或导致基础设施项目收入降低的风险。行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2025-01-22 相对市场表现相对市场表现 分析师:分析师:郭镇 SAC 执证号:S0260514080003 SFC CE No.BNN906 021-38003639 分析师:分析师:胡正维 SAC 执证号:S0260524080002 021-38003800 请注意,胡正维并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人,不可在香港从事受监管活动。-20%-8%4%16%28%40%01/2404/2406/2408/2411/2401/25房地产沪深300 识别风险,发现价值 请务
7、必阅读末页的免责声明 2 2/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 收盘价收盘价 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE 报告日期报告日期(元(元/股)股)2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 万科 A 000002.SZ 人民币 7.36 2024/7/14 买入 8.41-0.83 0.04-184.0 13.7 9.9 -4.00%0.20%招商蛇口 001979
8、.SZ 人民币 10.22 2024/11/5 买入 12.17 0.71 0.77 14.4 13.3 12.4 11.4 5.10%5.30%新城控股 601155.SH 人民币 11.68 2023/4/11 买入 21.94 1.77 2.47 6.6 4.7 6.3 7.2 6.00%7.80%金地集团 600383.SH 人民币 4.85 2023/9/21 买入 11.56 1.09 1.1 4.4 4.4 11.5 18.0 6.60%6.20%建发股份 600153.SH 人民币 9.49 2024/12/22 买入 10.58 1.18 1.39 8.0 6.8 8.6 9
9、.4 4.70%5.20%华发股份 600325.SH 人民币 5.37 2024/11/1 买入 7.37 0.53 0.65 10.1 8.3 23.1 9.7 6.10%7.10%滨江集团 002244.SZ 人民币 8.78 2024/9/5 买入 11.33 0.93 1.04 9.4 8.4 3.2 3.2 10.20%10.20%新湖中宝 600208.SH 人民币 2.36 2023/5/3 买入 5.84 0.31 0.51 7.6 4.6 18.3 14.0 2.80%4.40%金融街 000402.SZ 人民币 10.00 2024/7/14 买入 6.16-0.83 0
10、.04-250.0 13.7 9.9 -4.00%0.20%首开股份 600376.SH 人民币 11.99 2024/10/28 买入 17.81 2.12 2.27 5.7 5.3 4.0 3.7 5.90%5.90%万科企业 02202.HK 港币 1.75 2024/8/25 买入 2.27 0.52 0.57 3.4 3.1 1.7 1.5 5.60%5.70%中国海外发展 00688.HK 港币 4.98 2024/6/5 买入 9.12 0.87 0.99 5.7 5.0 2.4 2.3 5.30%5.70%中国海外宏洋集团 00081.HK 港币 23.75 2024/9/4
11、买入 29.77 4.38 4.43 5.4 5.4 3.5 3.6 10.50%9.60%越秀地产 00123.HK 港币 4.97 2023/8/25 买入 59.79 2.11 2.38 2.4 2.1 2.0 1.0 12.80%13.20%万物云 02602.HK 港币 27.95 2023/8/23 买入 66.83 3.09 3.67 9.0 7.6 7.3 6.2 17.10%17.60%保利物业 06049.HK 港币 9.84 2024/11/4 买入 11.94 0.75 0.81 13.1 12.1 7.4 5.9 7.60%7.80%招商积余 001914.SZ 人民
12、币 26.21 2023/8/28 买入 6.09 0.28 0.34 93.6 77.1 6.1 5.3 11.50%12.80%绿城服务 02869.HK 港币 3.17 2024/8/31 买入 4.68 0.53 0.58 6.0 5.5 1.7 1.1 23.20%23.30%绿城管理控股 09979.HK 港币 7.36 2024/7/14 买入 8.41-0.83 0.04-184.0 13.7 9.9 -4.00%0.20%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 备注:(1)以上公司为广发证券地产组近两年覆盖标的;(2)A 股标的合理价值货币单位为人民币,港股标的(万科企业、
13、中国海外发展、中国海外宏洋、越秀地产、万物云、保利物业)合理价值货币单位为港币;(3)A 股及港股标的 EPS 货币单位均为人民币;(4)表中估值指标按照收盘价计算。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/5 52 2 Table_PageText 跟踪分析|房地产 目录索引目录索引 一、一、C-REITS 政策梳理政策梳理.6(一)政策主线梳理:全面推进 C-REITS市场提质扩面.6(二)重点政策分析:完善常态化发行阶段审核制度.8 二、二、C-REITS 市场规模市场规模.19(一)C-REITS市场规模:首发项目仍将是市场扩容的主要途径.19 三、三、REITS 财务分析
14、:财务分析:24 年财务业绩同比有所下降年财务业绩同比有所下降.27(一)C-REITS整体财务指标规模及比率.27(二)C-REITS整体收入及可分配金额同环比.27(三)C-REITS盈利能力和分配水平.28(四)过去四个季度 C-REITS各版块基金收入及可分配金额完成情况.29 四、市场行情及其影响因素四、市场行情及其影响因素.32(一)整体行情走势.32(二)细分板块行情走势及成因.38(三)REITS个股表现及影响因素分析.41 五、风险提示五、风险提示.50 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图表索引图
15、表索引 图 1:C-REITs 重要政策节点.6 图 2:C-REITs 市值规模.19 图 3:C-REITs 审核周期变化.22 图 4:C-REITs 月度过审项目数量及规模.24 图 5:C-REITs 流通市值及占比.25 图 6:REITs 年度解禁数量及解禁份额.25 图 7:REITs 年度解禁市值.25 图 8:C-REITs 存续项目流通市值预测(亿元).26 图 9:C-REITs 财务指标(TTM).27 图 10:C-REITs 财务比率.27 图 11:C-REITs 自发行以来的走势与股债指数.32 图 12:24 年度 C-REITs 及其他大类资产涨幅排序.3
16、3 图 13:C-REITs 行情走势.35 图 14:C-REITs 综合收益走势与交易量.35 图 15:23 年 12 月起京东 REIT、物流设施及 C-REITs 综合收益走势.36 图 16:第二阶段 C-REITs 相对股债表现.36 图 17:第二阶段 C-REITs 各版块涨幅及期初估值.36 图 18:8 月 5 日全球主要股指涨幅(%).37 图 19:C-REITs 市场成交量及换手率.38 图 20:24 年度各版块 C-REITs 涨幅排序.39 图 21:仓储物流 C-REITs 行情走势.40 图 22:有效比例与不同期限涨幅一元回归模型的 t 检验 P 值.4
17、8 表 1:24 年度 C-REITs 行业政策汇总.7 表 2:国家发改委对 C-REITs 申报流程的规定.9 表 3:国家发改委对 C-REITs 试点行业的规定.10 表 4:国家发改委对 C-REITs 底层资产项目的要求.11 表 5:1014 号文主要内容及变化.13 表 6:沪深交易所REITs 业务指引审核关注事项主要修订内容.15 表 7:以中关村 REIT 为例分析此次政策涉及的印花税减免.17 表 8:24 年上市的 C-REITs 在 24 年末的总市值.19 表 9:中国 REITs 市场规模及国际对比(截止 24 年 12 月 31 日).20 表 10:24 年
18、 12 月末正处于交易所审核阶段的 C-REITs.21 表 11:24 年 12 月末正处于募集阶段的 C-REITs.22 表 12:自 23 年起过审 C-REITs 项目的审核周期.23 表 13:附有业绩承诺的 C-REITs 项目.24 表 14:23Q4-24Q3 四个季度 C-REITs 重要财务变化.28 表 15:23Q4-24Q3 财务比率变化.28 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 表 16:23Q4-24Q3 收入及可分配金额完成率.30 表 17:C-REITs 与股债指数年涨幅.32 表
19、 18:21 下半年至 24 年 C-REITs 与大类资产收益率.33 表 19:C-REITs 与其他 REITs 市场回报及股息率.34 表 20:24 年 C-REITs 在不同阶段的综合收益涨幅及股债表现.37 表 21:C-REITs 细分板块在不同阶段的综合收益涨幅.39 表 22:C-REITs 股价涨跌幅排名、估值及业绩完成率.41 表 23:24 年三轮上涨中个股 C-REITs 涨幅、估值水平及业绩完成率.43 表 24:第三阶段 C-REITs 涨幅、分红、估值水平及业绩完成率.45 表 25:第五阶段 C-REITs 涨幅、分红、估值水平及业绩完成率.46 表 26:
20、C-REITs 配售比例与上市后区间涨幅.48 表 27:按有效比例范围划分的 REITs 平均涨幅.49 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 一、一、C-REITs 政策梳理政策梳理(一一)政策)政策主线梳理主线梳理:全面推进全面推进 C-REITs 市场提质扩面市场提质扩面 在2023年完善了C-REITs审核、发行、存续期管理制度的基础之上,2024年政策主线为全面放开REITs常态化发行,同时明确REITs产品的权益属性,并积极为市场引入增量资金。中国内陆C-REITs市场已逐渐从项目试点和制度完善的阶段转变为
21、提质扩面的常态化发行阶段。纵观中国内陆C-REITs政策脉络,经历了初始的制度架构搭建(20年4月至21年6月),初步开放项目试点并不断推进试点行业扩容(21年6月至23年3月),根据实践经验对制度进行完善(23年上半年),随后在新一批试点项目中检验发行管理制度(23年下半年至24年7月),最后形成了适合中国的REITs审核、发行和存续期管理模式后放开常态化发行。图图 1:C-REITs 重要政策节点重要政策节点 数据来源:发改委、证监会、广发证券发展研究中心 24年重点政策分为三个方向,分别是落实常态化发行、完善明确REITs权益属性和进一步引入增量资金。落实常态化发行方面,2024年7月2
22、6日,发改委发布 关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知(1014号文),开启REITs常态化发行阶段。2024年12月27日,沪深交易所修订REITs业务指引审核关注事项,在原有框架下根据发改委最新政策要求以及三年以来的审核实践经验添加了诸多针对性要求,完成了常态化发行阶段下审核体系最后一环的建设。24年9月财政部、国家税务总局发布 关于企业改制重组及事业单位改制有关印花税政策的公告,REITs发行过程中资产重组及股权转让两个交易阶段涉及的四方证监会联合发改委证监会联合发改委发发布布40号文,号文,C-REITs正式出台正式出台2020.4发改委发布发改
23、委发布586号号文,文,首次明确基础设施项首次明确基础设施项目申报条件及目申报条件及流程流程2020.7证监会发布证监会发布54号号文文对于对于发行方案及发行方案及流流程进行程进行约束约束2020.82021.1沪深交易所发布沪深交易所发布REITs业务办法业务办法明明确申报、审核及存续确申报、审核及存续期管理相关事项期管理相关事项发改委发布发改委发布958号号文文拓宽拓宽试点范围至保试点范围至保租房、租房、5A景区景区2021.6沪深交易所发布沪深交易所发布4号指号指引,规范了引,规范了保租房保租房REITs申报流程及规则申报流程及规则2021.72022.7发改委发改委发布发布617号文号
24、文完善扩募申报完善扩募申报要求要求和程序和程序2023.3发改委发布发改委发布236号文,号文,将消费基础设施纳入将消费基础设施纳入试点试点范围,约束不动范围,约束不动产分派率需高于产分派率需高于3.8%,经营权,经营权IRR高高于于5%2023.5沪深交易所根据实践沪深交易所根据实践经验对经验对产业园区及产业园区及收收费公路费公路REITs的申报审的申报审核提出针对性要求核提出针对性要求2023.12财政部在财政部在社保基金社保基金投资管理办法(征求投资管理办法(征求意见稿)意见稿)中提出社中提出社保可投资保可投资REITs2024.2证监会明确并证监会明确并表原始表原始权益人合报关于权益人
25、合报关于REITs 其他方持有份其他方持有份额可列报为额可列报为权益权益2024.7发改委发改委发布发布1014 号号文,文,REITs进入常态化进入常态化发行阶段,简化发行发行阶段,简化发行流程,不再要求监管流程,不再要求监管参与项目前期辅导参与项目前期辅导2024.12交易所根据最新政策要交易所根据最新政策要求和实践修订求和实践修订1号业务号业务指引,对不同类型资产指引,对不同类型资产的审核要求更具针对性的审核要求更具针对性 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 对手方均能享受印花税减免,最高合计减免基础设施资产交易
26、价格的0.2%,且受益最多的为原始权益人,降低发行成本提高了企业发行意愿。明确REITs权益属性方面,24年2月,证监会印发监管规则适用指引会计类第4号,其中明确了并表原始权益人合报关于REITs其他方持有份额可列报为权益,而不作为可出售金融资产考核。从制度上弱化二级市场行情对持有者会计利润的影响,此次政策消除了资产方因REITs二级市场波动影响其未来利润的顾虑,调动其参与REITs发行的积极性。引入增量资金方面,23年12月财政部在全国社会保障基金境内投资管理办法(征求意见稿)明确全国社保基金可以投资于REITs,发挥长期资金压舱石作用。24年4月证监会提出将REITs纳入沪深港通,拓宽RE
27、ITs市场资金来源。24年10月,人民银行发布 关于做好证券、基金、保险公司互换便利(SFISF)相关工作的通知,委托特定的公开市场业务一级交易商(中债信用增进公司)开展互换交易,互换期限1年,可用质押品包括公募REITs,进一步增强REITs的流动性。表表 1:24 年年度度 C-REITs 行业政策汇总行业政策汇总 时间时间 主体主体 文件或会议文件或会议 主要内容主要内容 C-REITs 制度及市场建设制度及市场建设 2024/2/8 证监会证监会 监管规则适用指引监管规则适用指引会计类第会计类第4 号号 并表原始权益人合报关于并表原始权益人合报关于 REITs 其他方持有份额的列报为权
28、益工具。首次在制其他方持有份额的列报为权益工具。首次在制度层面明确了将度层面明确了将 REITs 视作权益工具进行会计处理,有助于引导市场以权益变视作权益工具进行会计处理,有助于引导市场以权益变动的视角来看待二级市场波动。动的视角来看待二级市场波动。2024/4/22 证监会 证监会党委理论学习中心组 加快制定 REITs 管理条例等法律法规,有助于推动 REITs 立法。落实落实 C-REITs 常态化发行常态化发行 2024/3/15 证监会证监会 基础设施证券投资基金募集申请行基础设施证券投资基金募集申请行政许可受理及审核情况公示政许可受理及审核情况公示 以表格形式反映以表格形式反映 R
29、EITs 产品募集申请的核准进度,该表将会每周更新一次。产品募集申请的核准进度,该表将会每周更新一次。2024/7/26 国家发改委国家发改委 关于全面推动基础设施领域不动关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(产投资信托基金(REITs)项目常)项目常态化发行的通知(态化发行的通知(1014 号文)号文)开展开展 REITs 常态化发行,试点范围新增养老基础设施,常态化发行,试点范围新增养老基础设施,新增新增现金流现金流稳定性稳定性要要求。求。2024/8/1 国家发改委副秘书长“推动高质量发展”系列主题新闻发布会 将加强与证监会协调配合,推动 REITs 常态化发行机制加快落地见效。是
30、对1014 号文的进一步落实。2024/8/6 国家发改委 基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目申报材料格式文本(2024 年版)作为关于全面推动 REITs 常态化发行的通知的配套文件,提升 REITs 申报材料标准规范化水平,提高发行工作质量和 REITs 发行效率。2024/9/5 财政部、税财政部、税务总局务总局 关于企业改制重组及事业单位改关于企业改制重组及事业单位改制有关印花税政策的公告制有关印花税政策的公告 原始权益人和原始权益人和 SPV 合计需缴纳产权转移印花税得到减免。有助于降低企业资产合计需缴纳产权转移印花税得到减免。有助于降低企业资产重组阶段税负成本,降低重
31、组阶段税负成本,降低 REITs 发行成本。发行成本。2024/12/27 沪深交易所沪深交易所 2024 年新修订的年新修订的REITs 审核关审核关注事项指引注事项指引 根据发改委最新政策要求以及三年以来的审核实践经验添加了诸多针对性要根据发改委最新政策要求以及三年以来的审核实践经验添加了诸多针对性要求,为常态化发行阶段项目审核提供依据求,为常态化发行阶段项目审核提供依据。拓宽试点范围表态拓宽试点范围表态 2024/7/31 国务院 深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划 支持符合条件的城市更新项目发行 REITs,为城市更新工作带来增量资金。加强监管加强监管 识别风险,发现价值 请
32、务必阅读末页的免责声明 8 8/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 2023/11/24 基金业协会 证券期货经营机构投资管理人员注册登记规则 明确了机构聘任、解聘投资管理人员的具体条件及手续要求,对基金经理频繁更换岗位的新闻作出限制。规则有利于规范 REITs 管理人内部人员行为,持续输出稳定的服务。2024/4/7 发改委 2024 年投资咨询评估工作会 强调要严格对咨询评估机构监管、扎实做好 REITs 等创新业务,有利于进一步强化 REITs 价值评估质量。2024/7/28 中纪委 督促落实促进金融高质量发展任务 提升金融服务实体经济质效 提出要加大 REITs
33、 监督力度,提高审核注册效率,此举有助于提升 REITs 质量。引入增量资金及构建引入增量资金及构建 REITs 指数化产品指数化产品 2023/12/6 财政部财政部 全国社会保障基金境内投资管理全国社会保障基金境内投资管理办法(征求意见稿)办法(征求意见稿)全国社保基金可以投资于全国社保基金可以投资于 REITs。引入资金量庞大且资金期限较长的社保基金。引入资金量庞大且资金期限较长的社保基金有助于增强有助于增强 REITs 市场抗波动性。市场抗波动性。2024/4/19 证监会证监会 5 项资本市场对港合作措施项资本市场对港合作措施 提出将提出将 REITs 纳入沪深港通,有助于增强纳入沪
34、深港通,有助于增强 REITs 流动性,对稳定二级市场行情流动性,对稳定二级市场行情有积极作用。有积极作用。2024/6/21 中证指数公司 中证指数有限公司 REITs 指数计算与维护细则 现 REITs 指数为全样本构建,上市 REITs 数量达 50 只后剔除过去一年日均成交金额排名后 10%的 REITs 样本。修订前样本为上市超 3 个月且过去一年日均成交金额超 500 万元的 REITs。此举将提供市场参考基准。2024/10/18 人民银行、人民银行、证监会证监会 关于做好证券、基金、保险公司关于做好证券、基金、保险公司互换便利(互换便利(SFISF)相关工作的通)相关工作的通知
35、知 中国人民银行委托特定的公开市场业务一级交易商(中债信用增进公司)开展中国人民银行委托特定的公开市场业务一级交易商(中债信用增进公司)开展互换交易。互换期限互换交易。互换期限 1 年,可用质押品包括债券、股票年,可用质押品包括债券、股票 ETF、沪深、沪深 300 成分股成分股和公募和公募 REITs。2024/10/27-全球财富管理论坛 上交所副总经理王红表示,下一步上交所将积极稳妥地推进 REITs 指数化产品的落地。数据来源:中国政府网、广发证券发展研究中心 (二)重点政策分析(二)重点政策分析:完善常态化发行阶段审核制度完善常态化发行阶段审核制度 1.1014号文号文及及1号指引号
36、指引:开启常态化发行,开启常态化发行,简化简化申报申报前前流程流程,拓宽试点范围,拓宽试点范围 7月26日,国家发展改革委发布 关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知(发改投资20241014号),推动REITs项目常态化发行,进一步扩大资产范围,优化项目申报条件。简化简化申报申报前前流程流程方面,方面,省发改委对申报前项目的参与程度逐步降低,符合条件省发改委对申报前项目的参与程度逐步降低,符合条件的项目可由发起人直接申报的项目可由发起人直接申报。原958号文要求各地发改委会同发起人梳理优质资产并建立试点项目库,然后再由发起人挑选入库项目申报至省发改委。此
37、阶段前期资产梳理及建库流程较为繁琐,需投入额外人力。236号文则要求实施地方发改委前期培育,推动项目尽快具备申报条件,地方发改委扮演了项目孵化的角色。而最新的1014号文在发行前流程中要求发起人做好申报材料准备,地方发改委已不参与申报前流程。对发改委审核的对发改委审核的时间时间要求更加精细化要求更加精细化。各省发改委,由于不再参与前期培育流程,审核周期适当延长至10个工作日(原5个工作日);国家发改委新增预评估阶段,委托评估咨询机构在10个工作日内初步审核(之前的要求为30个工作日),筛选并拒绝严重不符合申报要求的项目申请,随后通过预评估的项目方可进入正式评估流程。新增预评估流程(检查申请材料
38、完备性及初步判断项目是否明显不满足发行要 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 求)可提高国家发改委审核效率,将更多的审核资源使用在符合要求的项目中。表表 2:国家发改委对:国家发改委对 C-REITs 申报流程的规定申报流程的规定 文件编号文件编号 586 号文号文 958 号文号文 236 号文号文 1014 号文号文 文件时间文件时间 2020 年年 7 月月 31 日日 2021 年年 6 月月 29 日日 2023 年年 3 月月 1 日日 2024 年年 7 月月 6 日日 申报前工作 发起人做好申报材料准备
39、。各地发改委组织发起人等有关方面选择优质项目,纳入全国基础设施 REITs 试点项目库。实施前期培育,包括梳理筛选资产、制定产品方案、完善合规手续等工作。各地方发改委帮助和指导发起人等共同做好项目培育,推动项目尽快具备申报条件。发起人做好申报材料准备。省级发改委审核 发起人直接报送试点项目申请材料。按照“聚焦合规优质资产”的原则把握试点项目质量。发起人以入库项目报送申报材料。对发行总体方案审查把关,主要审查是否符合宏观政策、投资管理相关手续是否齐备。项目前期培育阶段结束、基本符合申报条件后,发起人报送项目申报材料。省发改委应在5 个工作日内决定是否受理,主要审核是否基本符合条件(试点行业、收益
40、与规模、投资管理合规)。发起人直接报送项目申报材料;省发改委应在 10 个工作日内决定是否受理。国家发改委审核 主要考核是否符合国家政策导向、投资收益率且运营管理水平。根据项目申报材料,确定拟向中国证监会推荐的项目名单。选取咨询评估机构对项目进行综合评估。项目评估时间不超过 30 个工作日。评估通过的项目推荐至证监会。选取咨询评估机构在 10 个工作日内出具是否受理的意见,若受理则进入正式评估。申报流程时间限制-自项目正式受理之日起 3 个月内应完成向证监会推荐的全部流程。补充、修改项目材料不计入期间。-数据来源:发改委、广发证券发展研究中心 进一步扩大复合要求的资产发行范围。进一步扩大复合要
41、求的资产发行范围。20年以来有两次资产范围扩大的文件,21年3月1日发布的958号文将保租房、5A景区纳入试点;23年3月1日发布的236号文将消费基础设施纳入试点,包括百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目,而此次而此次1014号文号文新增养老设施大类资产,并在原有的能源基础设施、租赁住新增养老设施大类资产,并在原有的能源基础设施、租赁住房和景区大类资产下拓宽了细分试点行业房和景区大类资产下拓宽了细分试点行业,同时对于不可分割的酒店商办也予以放同时对于不可分割的酒店商办也予以放宽,可随主要基础设施一并发行宽,可随主要基础设施一并发行。能源基础设施领域下,新增储能设施项目、清洁低碳、燃
42、煤发电项目,租赁住房领域下,新增公共租赁住房项目、长期用于出租的市场化租赁住房项目(商业长租房)以及专门为园区入驻企业提供配套服务的租赁住房项目(员工宿舍类资产)。文化旅游基础设施领域下,在原“AAAAA”景区基础上进一步扩充“AAAA”旅游景区。并新增养老设施等领域,丰富REITs种类,扩大市场规模。此外,园区和消费基础设施若附带建面占比不超过30%的酒店、商办资产,可纳入底层资产发行。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 表表 3:国家发改委对:国家发改委对 C-REITs 试点行业的规定试点行业的规定 文件文件
43、试点行业范围试点行业范围(政策原文表述)(政策原文表述)586 号文号文(2020/7/31)1.仓储物流项目。2.收费公路、铁路、机场、港口项目。3.城镇污水垃圾处理及资源化利用、固废危废医废处理、大宗固体废弃物综合利用项目。4.城镇供水、供电、供气、供热项目。5.数据中心、人工智能、智能计算中心项目。6.5G、通信铁塔、物联网、工业互联网、宽带网络、有线电视网络项目。7.智能交通、智慧能源、智慧城市项目。8.鼓励国家战略性新兴产业集群、高科技产业园、特色产业园等开展试点。958 号文号文(2021/6/29)1.交通基础设施。包括收费公路、铁路、机场、港口项目。2.能源基础设施。包括风电、
44、光伏发电、水力发电、天然气发电、生物质发电、核电等清洁能源项目,特高压输电项目,增量配电能源基础设施。包括风电、光伏发电、水力发电、天然气发电、生物质发电、核电等清洁能源项目,特高压输电项目,增量配电网、微电网、充电基础设施项目,分布式冷热电项目。网、微电网、充电基础设施项目,分布式冷热电项目。3.市政基础设施。包括城镇供水、供电、供气、供热项目,以及停车场项目。以及停车场项目。4.生态环保基础设施。包括城镇污水垃圾处理及资源化利用环境基础设施、固废危废医废处理环境基础设施、大宗固体废弃物综合利用基础设施项目。5.仓储物流基础设施。应为面向社会提供物品储存服务并收取费用的仓库,包括通用仓库以及
45、冷库等专业仓库。冷库等专业仓库。6.园区基础设施。位于自由贸易试验区、国家级新区、国家级与省级开发区、战略性新兴产业集群的研发平台、工业厂房、创业孵化器、产业加速器、产业发展服务平台等园区基础设施。其中,国家级与省级开发区以中国开发区审核公告目录(2018 年版)发布名单为准,战略性新兴产业集群以国家发展改革委公布名单为准。7.新型基础设施。包括数据中心类、人工智能项目,5G、通信铁塔、物联网、工业互联网、宽带网络、有线电视网络项目,智能交通、智慧能源、智慧城市项目。8.保障性租赁住房。包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目保障性租赁住房。包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁
46、住房项目。9.探索在其他基础设施领域开展试点。(1)具有供水、发电等功能的水利设施;()具有供水、发电等功能的水利设施;(2)自然文化遗产、国家)自然文化遗产、国家 AAAAA 级旅游景区等级旅游景区等具有较好收益的旅游基础设施,其中自然文化遗产以世界遗产名录为准。具有较好收益的旅游基础设施,其中自然文化遗产以世界遗产名录为准。酒店、商场、写字楼等商业地产项目不属于试点范围。项目土地用途原则上应为非商业、非住宅用地,租赁住房用地以及为保障项目正常运转而无法分割的办公用房、员工宿舍等少数配套设施用地除外。236 号文号文(2023/3/1)优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目,
47、保障基本民生的社区商业项目发行基础设施优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目,保障基本民生的社区商业项目发行基础设施 REITs。项目用地性质应符合土地管理相关规定。项目发起人(原始权益人)应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体,不得从事商品住宅开发业务。发起人(原始权益人)应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度,更好满足居民消费需求。严禁规避房地产调控要求,不得为商品住宅开发项目变相融资。1014 号文号文(2024/7/6)1.交通基础设施。2.能源基础设施。包括风电、太阳能发电、水力发电、天然气发电、生物质发电、核电等清洁能源项目;储能设施项目
48、;清洁低储能设施项目;清洁低碳、灵活高效的燃煤发电(含热电联产煤电)项目;特高压输电项目碳、灵活高效的燃煤发电(含热电联产煤电)项目;特高压输电项目,增量配电网、微电网、充电基础设施项目。其中,燃煤发电其中,燃煤发电项目应具备以下一项或多项条件:纯凝工况最小发电出力在项目应具备以下一项或多项条件:纯凝工况最小发电出力在 30%额定负荷及以下;掺烧生物质、氢、氨等低碳燃料,掺烧热量比额定负荷及以下;掺烧生物质、氢、氨等低碳燃料,掺烧热量比例不低于例不低于 10%;配备大规模碳捕集利用与封存(;配备大规模碳捕集利用与封存(CCUS)设备。)设备。3.市政基础设施。包括城镇供水、供气、供热项目,以及
49、停车场项目。4.生态环保基础设施。包括城镇污水垃圾处理及资源化利用环境基础设施、固废危废医废处理环境基础设施、大宗固体废弃物综合利用基础设施项目。5.仓储物流基础设施。面向社会提供物品储存服务并收取费用的仓库,包括通用仓库项目以及冷库等专业仓库项目。6.园区基础设施。位于自由贸易试验区、国家级新区、国家级与省级开发区、战略性新兴产业集群的研发平台、工业厂房、创业孵化器、产业加速器、产业发展服务平台等园区基础设施项目。其中,国家级与省级开发区以中国开发区审核公告目录(2018 年版)发布名单为准,2018 年以后的开发区需取得国务院或省级人民政府的批复文件,战略性新兴产业集群以国家发展改革委公
50、识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 布名单为准。若纳入项目底层资产的单体建筑中包含物理上不可分若纳入项目底层资产的单体建筑中包含物理上不可分割、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的酒店和配套底割、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的酒店和配套底商,且占同一单体建筑面积比例不超过商,且占同一单体建筑面积比例不超过 30%的,可纳入项目底层资产。的,可纳入项目底层资产。7.新型基础设施。包括数据中心类、人工智能基础设施项目,5G、通信铁塔、物联网、工业互联网、宽带网络项目,智能交通、智慧能源、智慧城市项目。8.租赁住
51、房租赁住房。包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目、公共租赁住房项目,由专业机构自持、不分拆单独出售且长期用于出租的市场化租赁住房项目,以及专门为园区入驻企业提供配套服务的租赁住房项目。9.水利设施。具有供水、发电等功能的水利设施项目。10.文化旅游基础设施。包括自然文化遗产、国家 AAAAA 级和 AAAA 级旅游景区项目。在景区规划范围内、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的配套旅游酒店可纳入项目底层资产。11.消费基础设施。包括百货商场、购物中心、商业街区、商业综合体、农贸市场等城乡商业网点项目,家居、建材、纺织等各类专业市场项目,以及保障基本民生的社区商业项目。与消费基础
52、设施物理上不可分割、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的与消费基础设施物理上不可分割、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的酒店和商业办公用房,可纳入项目底层资产,其建筑面积占底层资产酒店和商业办公用房,可纳入项目底层资产,其建筑面积占底层资产总建筑面积比例合计原则上不得超过总建筑面积比例合计原则上不得超过 30%,特殊情况下最高,特殊情况下最高不得超过不得超过 50%。12.养老设施。依法登记并在民政部门备案的养老项目。养老设施。依法登记并在民政部门备案的养老项目。13.符合国家重大战略、发展规划、产业政策等要求的其他基础设施项目。数据来源:发改委、广发证券发展研究中心 注:红色为新增行业
53、范围 发行发行资产审核资产审核,在收益率承诺的基础上增加在收益率承诺的基础上增加现金流稳定性现金流稳定性的要求的要求。要求不动产项目预计未来3年净现金流分派率(预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值)原则上不低于3.8%,特许经营权全周期IRR不低于5%的基础上。新增对现金流的约束机制,体现出监管部门强化C-REITs权益属性的逻辑。对现金流约束机制的具体表述为:“最近3个会计年度的平均EBITDA(或经营性净现金流),不低于未来3个会计年度平均预计EBITDA(或经营性净现金流)的70%”。表表 4:国家发改委对:国家发改委对 C-REITs 底层资产项目的要求底层资产项目的要求 文件编号
54、文件编号 586 号文号文 958 号文号文 236 号文号文 1014 号文号文 文件时间文件时间 2020 年年 7 月月 31 日日 2021 年年 6 月月 29 日日 2023 年年 3 月月 1 日日 2024 年年 7 月月 6 日日 项目权属 基础设施项目权属清晰、资产范围明确,发起人依法合规拥有项目所有权、特许经营权或运营收费权,相关股东已协商一致同意转让。1.基础设施项目权属清晰、资产范围明确,发起人依法合规直接或间接拥有项目所有权、特许经营权或经营收益权。2.土地使用依法合规。3.基础设施项目具有可转让性。投资管理手续合规性以项目投资建设时的法律法规和国家政策作为主要判定
55、依据。项目权属清晰、资产范围明确,发起人直接或间接拥有项目所有权、经营收益权(含特许经营权,下同),不存在重大经济或法律纠纷。运营时间 项目运营时间原则上不低于 3 年。项目运营时间原则上不低于 3 年。对已能够实现长期稳定收益的项目,可适当降低运营年限要求。项目运营时间原则上不低于 3年。对于能够实现长期稳定收益的项目,可适当降低运营年限要求。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 投资回报 现金流持续稳定且来源合理分散,投资回报良好,近 3 年内总体保持盈利或经营性净现金流为正。预预计未来计未来 3 年净现金流分派年
56、净现金流分派率率(预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值)原则上不低于 4%。1.项目现金流投资回报良好,近 3 年内总体保持盈利或经营性净现金流为正。2.项目收益持续稳定且来源合理分散,直接或穿透后来源于多个现金流提供方。因商业模式或者经营业态等原因,现金流提供方较少的,重要现金流提供方应当资质优良,财务情况稳健。3.预计未来预计未来 3 年净现金流分派率年净现金流分派率(预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值)原则上不低于原则上不低于 4%。申报发行基础设施 REITs的特许经营权、经营收益特许经营权、经营收益权类项目权类项目,基金存续期内基金存续期内部收益率(部收益率(IRR)原则上
57、不)原则上不低于低于 5%;非特许经营权、非特许经营权、经营收益权类项目经营收益权类项目,预计未来 3 年每年净现金流分派率原则上不低于不低于 3.8%。近 3 年经营性净现金流均为正。最近最近 3 个会计年度的平均个会计年度的平均EBITDA(或经营性净现金(或经营性净现金流),不低于未来流),不低于未来 3 个会计年度个会计年度平均预计平均预计 EBITDA(或经营性净(或经营性净现金流)的现金流)的 70%;对于运营时间不足 3 年但能够实现长期稳定收益的项目,在确保风险可控的前提下,可合理确定相关要求。资产规模-(1)首次发行基础设施 REITs 的项目,当期目标不动产评估净值原则上不
58、低于 10 亿元。(2)发起人具有较强扩募能力,原则上不低于拟首次发行基础设施 REITs资产规模的 2 倍。首次发行基础设施首次发行基础设施 REITs的保障性租赁住房项目的保障性租赁住房项目,当期目标不动产评估净值原则上不低于 8 亿元。对于首次发行基础设施 REITs 项目,当期评估净值不低于 10 亿元(租赁住房项目和养老设施项目不低于 8 亿元)。发起人持有的同类资产不低于拟首次发行资产规模的 2 倍。因行业原因以及因行业原因以及首发规模超首发规模超 50 亿元的项目,可亿元的项目,可适当放宽可扩募资产规模要求适当放宽可扩募资产规模要求。参与机构合规性 发起人、基金管理人、基础设施运
59、营管理机构近 3年在投资建设、生产运营、金融监管、工商、税务等方面无重大违法违规记录,项目运营期间未出现安全、质量、环保等方面的重大问题。优先支持有一定知名度和影响力的行业龙头企业的项目。发起人、项目公司、基金管理人、资产支持证券管理人、基础设施运营管理机构近 3 年在投资建设、生产运营、金融监管、市场监管、税务等方面无重大违法违规记录。项目运营期间未出现安全、质量、环保等方面的重大问题或重大合同纠纷。项目近 3 年未出现安全、质量、环保等方面的重大问题或影响项目稳定运营的重大合同纠纷。数据来源:发改委、广发证券发展研究中心 对于项目发行要求的改变,意义重大,此次转变的背后体现出监管部门对于对
60、于项目发行要求的改变,意义重大,此次转变的背后体现出监管部门对于C-REITs的发行审核,从最早的保护期,进入到了扩张期。的发行审核,从最早的保护期,进入到了扩张期。对资产的回报约束下降,也就放开了资产定价的限制,对于成长性较好的资产,或者所处行业未来确定性较高的资产,给予了获得更高估值的机会。这势必会改变,C-REITs在过去几年体现出的不同资产,但估值走势趋同的现状,提高了新上市资产的吸引力。而对于资产的监督,而对于资产的监督,加强了加强了现金流管理现金流管理,更加接近资产运营本质,防止出现EBITDA表现较差,通过留存现金分配拔高可分配现金的方式蒙混运营表现的做法。这是一种条件的放宽,鼓
61、励更多资产能够登陆C-REITs市场。项目发行要求,在原先“首次发行基础设施REITs的项目,当期目标不动产评估净值原则上不低于10亿元”基础上增加“租赁住房项目和养老设施项目不低于8亿元”。明确对于行业共性原因导致缺乏可扩募资产的项目,以及首次发行规模超50亿元的项目,可适当放宽可扩募资产的规模要求可适当放宽可扩募资产的规模要求,同样这也是对于募资主体限制的同样这也是对于募资主体限制的放宽放宽。合规要求方面主要集中于补贴限制、规范资产范围以及土地方面合规要求方面主要集中于补贴限制、规范资产范围以及土地方面。细化补贴比 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/5252 Tabl
62、e_PageText 跟踪分析|房地产 例方面,要求收入来源含地方政府补贴的,应为按行业统一规定提供的补贴,且近3年每年补贴金额占项目年度总收入比例原则上不超过15%,资产不能依靠补贴获得上市机会。资产范围方面资产范围方面,1014号文首次明确,项项目底层资产应确保完整性目底层资产应确保完整性,项目原则上应将实现资产功能作用所必需的、不可分割的各组成部分完整纳入底层资产范围;特殊情况下无法全部纳入底层资产的,应采取有力举措保障底层资产运营管理的稳定性。对于园区基础设施等项目,鼓励将资产所属同一建筑物全部纳入底层资产,特殊情况下未纳入部分资产占单体建筑的面积原则上不得超过30%,最高不得超过50
63、%。土地方面,此次1014号文提出如使用集体土地,应说明集体土地产权人与项目公司之间的关系,提供相关协议文件,以及订立该等协议经相关有权主体同意情况。如存在外部租赁用地,租赁期限不得超过20年。如项目公司使用土地的剩余年限少于基金存续期限,应说明相关情况。这也是对历史政策,对于土地使用权依法合规的一些细节补充。回收资金使用要求回收资金使用要求,提高回收资金使用灵活度,取消用于存量资产收购的30%比例上限,将用于补充流动资金的比例上限从10%提高至15%。表表 5:1014 号文主要内容及变化号文主要内容及变化 原政策内容原政策内容 1014 号文主要内容号文主要内容 试点区域 全国各地区符合条
64、件的项目均可申报。重点支持重点支持位于京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展、海南全面深化改革开放、黄河流域生态保护和高质量发展等国家重大战略区域,符合“十四五”有关战略规划和实施方案要求的基础设施项目 全国各地区符合条件的项目均可申报 行业范围 能源基础设施。包括风电、光伏发电、水力发电、天然气发电、生物质发电、核电等清洁能源项目,特高压输电项目,增量配电网、微电网、充电基础设施项目,分布式冷热电项目 新增新增太阳能发电、储能设施项目、清洁低碳、灵活高效的燃煤发电(含热电联产煤电)项目,并对燃煤发电项目提出要求;减少减少分布式冷热项目 市政基础设施。包括城镇供水、
65、供电、供气、供热项目以及停车场项目 减少减少供电项目 新型基础设施。包括数据中心类、人工智能项目,5G、通信铁塔、物联网、工业互联网、宽带网络、有线电视网络项目,智能交通、智慧能源、智慧城市项目 减少减少有线电视网络项目 保障性租赁住房。包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目 新增新增公共租赁住房项目,由专业机构自持、不分拆单独出售且长期用于出租的市场化租赁住房项目,以及专门为园区入驻企业提供配套服务的租赁住房项目 自然文化遗产、国家 AAAAA 级旅游景区等具有较好收益的旅游基础设施,其中自然文化遗产以世界遗产名录为准 新增新增 AAAA 级旅游景区项目,景区规划范围内产权归属同
66、一发起人的配套旅游酒店可纳入项目底层资产-新增新增养老设施 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 -新增新增符合国家重大战略、发展规划、产业政策等要求的其他基础设施项目 前期辅导 各地方发改委要高度重视基础设施 REITs 项目前期培育工作,帮助和指导发起人、基金管理人等共同做好项目培育,推动项目尽快具备申报条件,并及时向我委反映共性问题和解决建议。-项目经营要求 基础设施项目权属清晰、资产范围明确,发起人(原始权益人)依法合规直接或间接拥有项目所有权、特许经营权或经营收益权。项目公司依法持有拟发行基础设施 REITs
67、 的底层资产 新增新增“项目近 3 年未出现安全、质量、环保等方面的重大问题或影响项目稳定运营的重大合同纠纷”项目现金流投资回报良好,近 3 年内总体保持盈利或经营性净现金流为正;预计未来 3 年净现金流分派率(预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值)原则上不低于 3.8%,特许经营权全周期 IRR 不低于 5%新增新增“最近 3 个会计年度平均 EBTIDA(或经营性净现金流),不低于未来 3 个会计年度平均预计 EBTIDA(或经营性净现金流)的 70%”。项目发行要求 首次发行基础设施 REITs 的项目,当期目标不动产评估净值原则上不低于 10 亿元 新增新增“租赁住房项目和养老设施
68、项目不低于 8 亿元”发起人(原始权益人)具有较强扩募能力,以控股或相对控股方式持有、按有关规定可发行基础设施 REITs 的各类资产规模(如高速公路通车里程、园区建筑面积、污水处理规模等)原则上不低于拟首次发行基础设施 REITs 资产规模的 2倍 新增新增“对于因行业共性原因导致确实缺乏其他可扩募资产的项目,以及首次发行规模超 50 亿元的项目,可适当放宽可扩募资产规模要求”和“对于已发行基础设施 REITs 新购入项目,不作规模要求”合规要求 收入来源以使用者付费(包括按照穿透原则实质为使用者支付费用)为主。收入来源含地方政府补贴的,需在依法依规签订的 PPP 合同或特许经营协议中有明确
69、约定 新增新增“收入来源含地方政府补贴的,应为按行业统一规定提供的补贴,且近 3 年每年补贴金额占项目年度总收入比例原则上不超过 15%”回收资金使用要求 不超过 30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目,不超过10%的净回收资金可用于已上市基础设施项目的小股东退出或补充发起人(原始权益人)流动资金等 取消取消用于存量资产收购的 30%比例上限,用于补充流动资金的比例上限从 10%提高至提高至 15%数据来源:发改委、广发证券发展研究中心 1014号文将会成为未来号文将会成为未来C-REITs发行上市的一个基石性质的文件发行上市的一个基石性质的文件,监管总结了监管总结了过去四年在审议发行和后续
70、交易中的一些细节问题过去四年在审议发行和后续交易中的一些细节问题,一次性的在1014号文件中得到了修正和调整。更加鼓励拥有较好经营性现金流的资产实现上市交易更加鼓励拥有较好经营性现金流的资产实现上市交易,引导资产创造更好的经营表现。12月27日,沪深交易所修订REITs业务指引审核关注事项,该指引在常态化发行阶段下发改委逐步退出项目前期辅导的背景下修订,制定了更加详细、更具针对性的项目准入标准,以确保发行项目的质量,也标志着监管机构从项目孵化者到守门人角色的转变。本次修订版REITs业务指引审核关注事项(下简称“1号指引”)整合了发改委1014号文以及REITs审核发行和存续期的实践经验,在修
71、订前的版本框架下填充了大量的细节要求,形成了判断不同类别的项目是否符合发行条件的完善依据,同时亦能指导发行人的拟发行项目。随着REITs市场规模不断扩容,2024年7月发改委 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 发布1014号文,不再要求地方发改委参与项目申报前辅导,改为符合要求的项目自行申报至省发改委,此次REITs业务指引的修订也意味着各级监管机构只需参照标准判断项目是否符合发行条件,让发行申报在更加自发性、市场化的模式下进行,而监管机构不再以孵化者的角色参与把暂时不符合发行条件的项目转变为试点项目。本次修订的通
72、用性要求较多,主要围绕对相关政策的落实,针对试点项目出现的问题进行预防、将点阶段发行的实践惯例统一为标准以及依据市场关切新增披露要求。其中完全新增的要求为:单个行业的现金流提供方现金流占比或者租赁面积占比超过50%的,管理人应当披露该行业的发展情况,充分揭示风险,并设置风险缓释措施;应当披露主要原始权益人持有的其他同类资产情况,并就区域分布、盈利能力等情况进行比较,说明以本项目作为基础设施基金资产的主要考虑。表表 6:沪深交易所:沪深交易所REITs 业务指引业务指引审核关注事项主要修订内容审核关注事项主要修订内容 修订依据修订依据 主要方面主要方面 内容内容 落实相关 政策要求 资产规模 为
73、落实发改委 985 号文的要求,新增“首发项目评估价值原则上不低于 10 亿元(租赁房不低于 8 亿元)”的表述 收益率及现金流要求 据发改委 985 号文的要求,新增“特许经营权存续期 IRR 不低于 5%;非特许经营权的,预计未来三年净现金流分派率均不低于 3.8%。”据发改委 1014 号文的要求,新增“最近三年平均净利润或者经营性净现金流为正。”资产范围 据发改委 1014 号文,新增“实现基础设施项目资产功能所必需的、不可分割的相关附属设施、配套设施应当纳入资产范围;存在项目公司与其他方共用资产情形的,共用资产应不影响项目的稳定运营。”预防试点项目曾 出现过的问题 整租风险 存在整租
74、安排的,应当充分揭示风险,并设置风险缓释措施。对于项目整租后分租的,应当穿透披露项目分租承租人情况,充分揭示风险,并设置风险缓释措施。换租风险 应当对重要租户换租、集中换租风险进行核查,充分揭示风险,并设置风险缓释措施。将之前的发行实践 惯例做为规范要求 行业分析 根据实践惯例,正式要求披露“披露基础设施项目所属行业情况和竞争情况”。其中“所属行业的周期性、区域性或者季节性特征”的披露要求有助于投资者理解能源、公用类资产的季节性经营特征。租赁资产租约结构 应当披露租户情况,包括租户数量、租户行业分布和集中度、关联方租户、租赁合同期限以及到期时间分布、加权平均剩余租期、免租期协定(如有)、平均免
75、租期时长(如有)、享受补贴情况等。租赁收入类 应当披露租金单价、出租率等指标。存在租赁特殊条款的,管理人应当充分揭示风险,并设置风险缓释措施。租赁合同应当符合相关登记备案的管理规定。收费收入类 应当披露收费标准、收费减免或者优惠情况。经营及财务情况 包括各类业务收入、成本支出及其占比、税金、运营净收益等情况。补贴收入 收入来源包含政府补贴的,该政府补贴应当属于行业性、区域性的补贴,不属于针对特定项目的专门补贴。成本构成 应当主要成本构成,包括人工成本、运营管理成本、维修改造成本、资本性支出(如有)、销售成本(如有)、折旧摊销、利息支出(如有)、养护成本(如有)、相关税金和费用等,以及各类成本占
76、营业收入的比重和变化情况。税收政策 应当披露适用的税收政策,以及相关税收优惠政策情况(如有)。投保情况 管理人应当披露基础设施项目的投保情况,包括投保险种、投保金额、投保期限等。基础设施基金存续期间,投保金额原则上应当覆盖基础设施项目评估价值。依据市场关切 新增披露要求 现金流集中度 基础设施项目存在单个行业的现金流提供方现金流占比或者租赁面积占比(如有)超过 50%的,管理人应当披露该行业的发展情况,充分揭示风险,并设置风险缓释措施。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 发行资产选取理由 管理人应当披露主要原始权益人
77、持有的其他同类资产情况,并就区域分布、盈利能力等情况进行比较,说明以本项目作为基础设施基金资产的主要考虑。数据来源:沪深交易所、广发证券发展研究中心 对不同行业的针对性要求主要包括以下五个部分对不同行业的针对性要求主要包括以下五个部分:(1)不动产项目细化对入池资产范围的要求不动产项目细化对入池资产范围的要求,要求以完整的建筑为单位作为入池资产,甚至产业园及消费基础设施可将建面占比不超过50%的酒店和商办一并纳入发行(酒店和商办目前并不允许单独发行REITs)。(2)强化对用地限制条件的披露强化对用地限制条件的披露。产业园和仓储项目涉及工业用地投资强度要求的,需充分披露风险,并设置风险缓释措施
78、。租赁住房涉及商改住的,应当核查土地实际用途是否符合主管部门相关用地规划、行业政策等要求。(3)对不动产项目经营层面信息及数据的披露更具针对性,契合不同资产经营对不动产项目经营层面信息及数据的披露更具针对性,契合不同资产经营模式模式。产业园区涉及的免租优惠安排、租赁住房的出租方式及享受的政策优惠和补贴、仓储物流的智能化程度及竞争力、消费基础设施对不同类型门店收取的差异化租金及年销售额都是本次修订做出的针对性披露要求,对发行联合体提出了更高的要求。(4)更加重视行业政策、城市规划、市场供求对资产评估价值的影响更加重视行业政策、城市规划、市场供求对资产评估价值的影响。产业园和仓储项目涉及工业用地投
79、资强度要求的,需充分披露风险,并设置风险缓释措施。租赁住房涉及商改住的,应当核查土地实际用途是否符合主管部门相关用地规划、行业政策等要求。(5)高速公路方面高速公路方面,资产范围明确包含服务区、附属设施等;对入池资产周边路网的竞争给予了充分重视;对车流量的披露口径做出了统一;重视项目最近一期交通安全设施技术状况和项目质量问题;最后对历史上存在改扩建或者由政府还贷公路变更为经营性公路等情况的,要求披露所履行的审批程序,并设置风险缓释措施。2.监管规则适用指引会计类第监管规则适用指引会计类第4号:弱化价格波动对投资者会计利润的影响号:弱化价格波动对投资者会计利润的影响 24年2月8日,证监会印发监
80、管规则适用指引会计类第4号,其中明确了并表原始权益人合报关于REITs其他方持有份额可列报为权益。由于基础设施REITs可以(通过退市等手段)避免现金分配义务,同时可以(通过扩募)避免到期强制清算义务,因此根据会计准则REITs具备划分为权益工具的条件。此次政策直接利好原始权益人,其持有的REITs份额可指定为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产(原发行人多列示为负债),REITs二级市场的涨跌不再影响原始权益人合并报表利润表利润。从制度上强调了REITs的权益属性,弱化二级市场行情对持有者利润的影响。资产供给端,此次政策消除了资产方因REITs二级市场波动影响其未来利润的顾虑,调
81、动其参与REITs发行的积极性。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 3.关于关于改制重组印花税政策的公告改制重组印花税政策的公告:至高节省资产交易价格:至高节省资产交易价格0.2%的印花税的印花税 24年9月5日财政部、国家税务总局发布关于企业改制重组及事业单位改制有关印花税政策的公告,REITs发行过程中资产重组及股权转让两个交易阶段资产重组及股权转让两个交易阶段涉及的四方对手方均能享受印花税减免,最高合计减免基础设施资产交易价格的最高合计减免基础设施资产交易价格的0.2%,且,且受益最多的为原始权益人受益最多的为
82、原始权益人,提高了企业发行意愿。资产重组阶段为原始权益人最多节省资产交易价格资产重组阶段为原始权益人最多节省资产交易价格0.1%的印花税的印花税。此阶段通常为原始权益人内部剥离资产,将拟发行的基础设施资产转移至新设立的项目公司。此时按照原政策,原始权益人和项目公司双方均需基于资产交易金额的0.05%缴纳印花税,由于项目公司尚处于原始权益人的控制之下,因此两部分印花税均由原始权益人承担,合计交易金额的0.1%。股权转让阶段节省的印花税通常低于资产重组阶段,但至高为资产交易价格的股权转让阶段节省的印花税通常低于资产重组阶段,但至高为资产交易价格的0.1%。此阶段通常为专项计划收购项目公司股权,由于
83、专项计划通常以股债混合的方式控制项目公司,因此股权交易价格低于资产重组阶段资产交易金额。按照原政策,原始权益人和专项计划双方均需基于股权交易交易金额的0.05%缴纳印花税。至此,原始权益人在资产重组和股权转让两个阶段共节省基础设施资产内部交易金额的0.1%以及项目公司股权交易交易金额的0.05%。此次政策后,在REITs发行过程中原始权益人及项目公司仍需缴纳的税仅剩企业所得税(原始权益人重组及股权交易阶段)和非改制重组印花税(项目公司注册和项目公司取得银行借款)。依照中关村REIT实际情况,重组及股权交易阶段共减免印花税316.82万元,占总评估价值(30.73亿元)的0.1%。表表 7:以中
84、关村:以中关村 REIT 为例分析此次政策涉及的印花税减免为例分析此次政策涉及的印花税减免 主体主体 税种税种 税率税率 税基税基 原需缴纳税额原需缴纳税额(万元)(万元)新政可节省税新政可节省税额(万元)额(万元)资产重组阶段资产重组阶段 中关村软件园公司 印花税 交易金额的交易金额的0.05%按房地产交易金额约 20.98亿元计算 104.90 104.90 土地增值税 增值额未超过扣除项目金额 50%的部分,税率为 30%;增值额超过扣除项目金额 50%、未超过扣除项目金额 100%的部分,税率为40%;增值额超过扣除项目金额 100%、未超过扣除项目金额 200%的部分,税率为50%;
85、增值额超过扣除项目金额 200%的部分,税率为 60%不适用 不征-增值税及附加 按照 5%的征收率计算应纳税额,附加税合计为增值税的 12%按房地产交易金额约 20.98亿元计算 不征-企业所得税 应纳税所得的 25%房地产增值约 9.72 亿元 24,296.63-识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 中发展壹号公司 印花税 注册资本的 0.025%;交易金额的交易金额的0.05%注册资本约 0.95 亿元;房地产交易金额约 20.98 亿元 107.28 104.90 契税 3%按房地产交易金额约 20.98亿元
86、计算 不征-合计合计-24,508.81 209.80 股权转让阶段股权转让阶段 中关村软件园公司 企业所得税 应纳税所得的 25%房地产增值约 9.74 亿元 24,359.29-印花税 交易金额的交易金额的0.05%股权交易金额约 10.70 亿元 53.51 53.51 土地增值税 增值额未超过扣除项目金额 50%的部分,税率为 30%;增值额超过扣除项目金额 50%、未超过扣除项目金额 100%的部分,税率为40%;增值额超过扣除项目金额 100%、未超过扣除项目金额 200%的部分,税率为 50%;增值额超过扣除项目金额 200%的部分,税率为 60%不适用 不征-专项计划 印花税
87、交易金额的交易金额的0.05%股权交易金额约 10.70 亿元 53.51 53.51 中发展壹号 印花税 交易金额的 0.05%银行贷款约 4.61 亿元 2.30-合计合计-24,468.61 107.02 数据来源:中关村 REIT 招募说明书、广发证券发展研究中心 注:斜体下划线代表此次政策可减面的印花税 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 二、二、C-REITs 市场规模市场规模(一一)C-REITs 市场市场规模规模:首首发项目仍将是市场扩容的主要途径发项目仍将是市场扩容的主要途径 1.24年年首发项目对
88、市场规模扩张贡献显著首发项目对市场规模扩张贡献显著 在首发和扩募两种市场扩容的途径中,首发项目目前仍是推动市场规模发展最重要的力量。24年度,C-REITs市场由29单REITs发展为58单REITs,同时总市值由823.34亿元上升至1,563.99亿元,增长89.96%。24年度发行速度显著加快,且主要为新发行项目,新上市REITs在24年12月末总市值为713.16亿元,占总市值比例为45.60%,对总市值增长额的贡献率为96.29%。图图 2:C-REITs 市值规模市值规模 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 表表 8:24 年上市的年上市的 C-REITs 在在 24 年末的
89、总市值年末的总市值 代码代码 基金名称基金名称 上市日期上市日期 基金总份额基金总份额(亿份)(亿份)基金总市值(亿元)基金总市值(亿元)募集规模募集规模(亿元)(亿元)508031 宽庭保租房 REIT 2024-01-12 10.00 32.18 30.50 508011 嘉实物美消费 REIT 2024-03-12 4.00 10.88 9.53 508017 华夏金茂消费 REIT 2024-03-12 4.00 10.32 10.68 180601 华夏华润商业 REIT 2024-03-14 10.00 75.03 69.02 508026 嘉实中国电建 REIT 2024-03-
90、28 4.00 13.76 10.70 508033 易方达深高速 REIT 2024-03-29 3.00 19.59 20.48 180602 中金印力消费 REIT 2024-04-30 10.00 32.12 32.60 508086 河北高速 REIT 2024-06-28 10.00 53.15 56.98 508089 华夏特变电工新能源 REIT 2024-07-02 3.00 14.43 11.64 180302 华夏深国际 REIT 2024-07-09 6.00 14.30 14.94 508015 中信建投明阳智能新能源 REIT 2024-07-23 2.00 14.
91、99 12.82 508002 华安百联消费 REIT 2024-08-16 10.00 22.28 23.32 01020304050607004008001,2001,6002,00021-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 24-06 24-08 24-10 24-1223年存续项目市值(亿元,左轴)23年扩募规模(亿元,左轴)24年新项目市值(亿元,左轴)基金数(只,右轴)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声
92、明 2020/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 508005 华夏首创奥莱 REIT 2024-08-28 8.00 21.53 19.74 508022 博时津开产园 REIT 2024-09-19 5.00 12.30 11.99 180603 华夏大悦城商业 REIT 2024-09-20 10.00 33.79 33.23 180105 易方达广开产园 REIT 2024-09-23 8.00 18.74 20.58 180502 蛇口租赁房 REIT 2024-10-23 5.00 14.50 13.64 180303 宝湾物流 REIT 2024-10-29
93、 3.00 12.05 12.19 508069 华夏南京交通高速公路 REIT 2024-11-01 5.00 29.03 27.26 508003 中金联东科创 REIT 2024-11-05 5.00 16.47 16.17 180701 银华绍兴原水水利 REIT 2024-11-08 6.00 23.57 16.97 180203 招商高速公路 REIT 2024-11-21 5.00 31.63 34.96 508097 华泰南京建邺 REIT 2024-12-03 4.00 11.07 10.22 180402 工银蒙能清洁能源 REIT 2024-12-10 2.00 13.5
94、8 10.67 508010 中金重庆两江 REIT 2024-12-11 4.00 10.80 10.20 180106 广发成都高投产业园 REIT 2024-12-19 4.00 13.89 12.50 508048 华安外高桥 REIT 2024-12-25 4.00 12.52 11.16 508036 平安宁波交投 REIT 2024-12-26 10.00 87.74 80.88 508012 招商科创 REIT 2024-12-31 3.00 9.67 9.60 合计合计 167.00 453.21 414.57 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 截止2024年末,中国
95、内陆58单C-REITs市场规模为1,563.99亿元,中国内陆REITs上市数量已超过中国香港和新加坡。表表 9:中国:中国 REITs 市场规模及国际对比市场规模及国际对比(截止(截止 24 年年 12 月月 31 日)日)项目项目 中国内陆中国内陆 中国香港中国香港 美国美国 日本日本 新加坡新加坡 以市场所在地货币计量的市场规模以市场所在地货币计量的市场规模 单位 亿人民币 亿港元 亿美元 亿日元 亿新加坡元 总市值(亿)1,564 1,273 14,297 133,911 838 平均(亿)27 116 84 2,270 24 平均(亿,单位均转化为人民币)27 109 613 10
96、6 129 上市数量(单)58 11 170 58 35 高于平均值项目数量(单)20 1 37 37 12 低于平均值项目数量(单)38 10 133 22 23 占市场所在地占市场所在地 GDP 的相对规模的相对规模 单位 亿人民币 亿港元 亿美元 亿日元 亿新加坡元 2023 年 GDP 1,260,582 29,816 273,609 5,934,282 6,733 REITs 市场规模占 GDP 的比重 0.12%4.27%5.23%2.26%12.45%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 从市场相对规模(即REITs市场规模占所在地GDP的比例)的角度来看,C-REITs市场
97、规模仍具有广阔的增长空间。中国内陆REITs规模仅为23年GDP的0.1%,识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 而其他主要REITs市场占所在地GDP的比例均保持在2%以上。从发达市场的角度看,中国内陆REITs处于平台搭建期。多数C-REITs目前仍是原始权益人以单个底层资产打造的项目退出平台,因此平均规模较低,仅为27亿元/单。借鉴国际经验,当C-REITs数量饱和后扩募将会取代首发,成为市场规模扩张的重要引擎。美国、日本、新加坡和中国香港REITs数量长期保持稳定,头部基金(或企业)依靠不断购入项目实现高成长性
98、和规模效应。2.交易所审核交易所审核阶段及阶段及过审过审的的20单项目共单项目共315.97亿元亿元,将成为将成为25年上半年的主要供给年上半年的主要供给 截至24年12月31日,共15单项目处在交易所审核阶段,规模合计230.85亿元。目前申报的项目中首发项目仍是主力,10单首发项目底层资产评估价值合计156.38亿元,占比67.74%。5单扩募项目合计规模74.47亿元,占比32.26%。24年扩募提速,新受理了4单扩募项目,合计规模64.20亿元,相比之下23年并无受理扩募项目。随着累计上市数量的增加,扩募项目的占比将会进一步提升,对于C-REITs市场规模扩张起到重要作用。底层资产类型
99、不断丰富,呈现出在大类资产中细分业态的拓展趋势。24年9月申报的宁波跨海大桥REIT底层资产属于公路桥梁大类,但有别于目前其他的高速公路REITs。同期申报的易方达华威农贸REIT属于消费领域的农贸市场,同目前的购物中心REITs存在一定区别。表表 10:24 年年 12 月月末末正处于交易所审核阶段的正处于交易所审核阶段的 C-REITs 基金名称基金名称 基础设施基础设施项目类型项目类型 申报类型申报类型 审核状态审核状态 评估价值评估价值(亿元)(亿元)基金管理人基金管理人 专项计划专项计划 管理人管理人 更新日期更新日期 受理日期受理日期 建信金风新能源 REIT 风力发电 首发 已问
100、询 8.81 建信基金 建信资管 2023/10/22 2023/9/4 华夏万纬物流 REIT 仓储物流 首发 已问询 11.49 华夏基金 中信证券 2024/4/15 2024/3/1 建信建融保租房 REIT 保租房 首发 已反馈 9.86 建信基金 建信资管 2024/4/15 2024/3/1 中金亦庄产业园 REIT 产业园区 首发 已受理 10.26 中金基金 中金公司 2024/10/11 2024/9/20 南方顺丰仓储物流 REIT 仓储物流 首发 已受理 32.62 南方基金 南方资管 2024/10/16 2024/9/24 沈阳软件园 REIT 产业园区 首发 已受
101、理 11.84 中信建投基金 中信建投证券 2024/11/1 2024/11/1 苏州恒泰租赁住房 REIT 租赁房 首发 已受理 13.42 华泰资管 华泰证券 2024/11/29 2024/11/29 创金合信首农产园 REIT 产业园区 首发 已受理 33.01 创金合信基金 第一证券 2024/11/29 2024/11/29 上海地产租赁房 REIT 租赁房 首发 已受理 13.51 汇添富基金 汇添富资管 2024/12/24 2024/11/29 中银中外运仓储 REIT 仓储物流 首发 已申报 11.56 中银基金 中银资管 2024/12/30 2025/1/6 富国首创
102、水务 REIT 能源水利 扩募 已反馈 10.27 富国基金 富国资管 2022/12/7 2022/9/29 中航京能光伏 REIT 新能源 扩募 已受理 28.60 中航基金 中航证券 2024/4/1 2024/4/1 华夏北京保障房 REIT 保租房 扩募 已受理 8.30 华夏基金 中信证券 2024/9/24 2024/9/24 华润有巢 REIT 保租房 扩募 已申报 10.37 华夏基金 中信证券 2024/11/11 2024/11/11 临港 REIT 产业园区 扩募 已受理 16.93 国君资管 国君资管 2024/11/19 2024/11/19 合计合计-230.85
103、-数据来源:上交所、深交所、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2222/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 截至24年12月31日,5单项目已通过交易所审核,正处于募集及上市阶段,资产规模合计85.12亿元,预计将于近期上市。表表 11:24 年年 12 月末正处于募集阶段的月末正处于募集阶段的 C-REITs 基金代码基金代码 基金名称基金名称 基础设施基础设施 项目类型项目类型 申报类型申报类型 评估价值评估价值(亿元)(亿元)基金管理人基金管理人 专项计划专项计划 管理人管理人 更新日期更新日期 受理日期受理日期 508092 华夏
104、金隅产园 REIT 产业园区 首发 15.30 华夏基金 中信证券 2024/4/15 2024/3/4 508078 中航易商仓储物流 REIT 仓储物流 首发 28.70 中航基金 中航证券 2024/4/19 2023/12/8 508087 国君济南供热 REIT 供热 首发 14.60 国君资管 国君资管 2024/10/8 2024/9/12 508084 汇添富九州通仓储 REIT 仓储物流 首发 11.70 汇添富基金 汇添富资管 2024/10/18 2024/9/24 180605 易方达华威农贸 REIT 消费 首发 14.82 易方达基金 易方达资管 2024/10/1
105、6 2024/9/26 合计合计-85.12-数据来源:Wind、上交所、深交所、广发证券发展研究中心 3.24年年7月政策月政策后后REITs新项目新项目审核效率审核效率确有提高确有提高 1014号文发布之后审核效率提高。24年7月后申报并过审的项目8单,平均审核周期73个工作日,低于历史水平。其中最短的为顺丰仓储REIT,审核周期仅17个工作日。24年上市REITs项目中,工银河北高速REIT、易方达广州高新REIT审核周期均超过200天;仅有建投明阳新能源REIT、华夏深国际REIT审核周期位于100天以下,分别为67和80天。24年下半年审核通过的REITs审核周期较长,普遍高于100
106、天,系前期积压的项目,在1014号文执行后,加速完成上市。24年过审项目的数量及规模是历年来最高的,共过审30单项目,募集金额450.30亿元。其次是22年,共过审11单项目,募集金额437.05亿元。图图 3:C-REITs 审核周期变化审核周期变化 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 52 48 101 76 73 292 117 216 120 210 694444172106472640501001502002503003502021202220232024M1-6 2024M7-11成都产园宁波交投外高桥顺丰仓储金隅产园九州通仓储济南供热华威农贸期间平均审核周期(天)项目最长审
107、核周期(天)24M7之后申报的项目其审核周期(天)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2323/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 表表 12:自自 23 年起年起过审过审 C-REITs 项目的审核周期项目的审核周期 代码代码 名称名称 审核周期审核周期(工作日天数)(工作日天数)受理日期受理日期 通过日期通过日期 上市日期上市日期 508086 工银河北高速 REIT 215 2023/6/8 2024/4/3 2024/6/28 180105 易方达广州高新 REIT 211 2023/6/14 2024/4/3 2024/9/23-建信金风新能源 REI
108、T 21 2023/9/4 2023/10/2-508026 嘉实中国电建 REIT 70 2023/9/25 2023/12/29 2024/3/28 508022 博时津开科工 REIT 138 2023/9/25 2024/4/3 2024/9/19 508097 华泰紫金建邺 REIT 181 2023/10/20 2024/6/28 2024/12/3 180601 华润华夏商业 REIT 22 2023/10/26 2023/11/24 2024/3/14 180602 中金印力消费 REIT 22 2023/10/26 2023/11/24 2024/4/30 508017 华夏
109、金茂商业 REIT 22 2023/10/26 2023/11/26 2024/3/12 508011 嘉实物美消费 REIT 37 2023/10/26 2023/12/15 2024/3/12 508010 中金重庆两江 REIT 216 2023/10/27 2024/8/23-508031 宽庭保障房 REIT 17 2023/11/2 2023/11/26 2024/1/12 508033 易方达深高速 REIT 32 2023/11/16 2023/12/29 2024/3/29 180203 招商公路 REIT 136 2023/11/17 2024/5/24 2024/11/2
110、1 180302 华夏深国际 REIT 84 2023/12/8 2024/4/3 2024/7/9 180303 华泰紫金宝湾 REIT 111 2023/12/8 2024/5/11 2024/10/29 508078 中航易商 REIT 141 2023/12/8 2024/6/21-508089 华夏特变电工 REIT 111 2023/12/12 2024/5/14 2024/7/2 508002 华安百联消费 REIT 106 2023/12/29 2024/5/24 2024/8/16 508005 华夏首创奥莱 REIT 131 2023/12/29 2024/6/28 202
111、4/8/28-华夏万纬仓储物流 REIT 32 2024/3/1 2024/4/15-508003 联东科创 REIT 111 2024/3/1 2024/8/2 2024/11/5 508015 建投阳明新能源 REIT 70 2024/3/18 2024/6/21 2024/7/23 508012 招商科创孵化器 REIT 120 2024/3/28 2024/9/11 2024/12/31 180603 华夏大悦城商业 REIT 51 2024/5/24 2024/8/2 2024/9/20 180502 招商蛇口租赁住房 REIT 67 2024/5/30 2024/8/30 2024
112、/10/23 180701 银华绍兴原水水利 REIT 68 2024/6/12 2024/9/14 2024/11/8 508069 南京交通 REIT 65 2024/6/13 2024/9/11 2024/11/1 180402 工银蒙能清洁能源 REIT 96 2024/6/27 2024/11/7 2024/12/10 180106 广发成都高投产业园 REIT 69 2024/8/5 2024/11/7 2024/12/19 508036 平安宁波交投 REIT 44 2024/9/12 2024/11/12 2024/12/26-华夏金隅产园 REIT 210 2024/3/4
113、2024/12/20-九州通仓储 REIT 64 2024/9/24 2024/12/20-508087 国君济南供热 REIT 72 2024/9/12 2024/12/20-180605 华威农贸 REIT 64 2024/9/26 2024/12/24-508048 华安外高桥 REIT 44 2024/9/12 2024/11/12 2024/12/25-南方顺丰仓储物流 REIT 17 2024/9/24 2024/10/16-数据来源:上交所、深交所、广发证券发展研究中心 注:审核周期超 100 个工作日的标黄色底色 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2424/5252
114、 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图图 4:C-REITs 月度过审项目数量及规模月度过审项目数量及规模 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 2024年C-REITs部分强周期行业首次引入了业绩承诺,比如产业园REITs、仓储物流REITs等。业绩承诺是短期内对于运营数据预测的风险缓释,是对投资者的适当保护,在部分强周期行业运营情况承压的市场环境下有利于C-REITs未来发展。从目前C-REITs提出的业绩承诺的保障程度不一,物美消费REIT、特变电工REIT和重庆两江REIT做出的承诺保障效果更强,在原始权益人放弃其对应的分红后仍无法补足承诺分红的,将使用自有资金补偿投
115、资者,更能体现出原始权益人对资产未来经营情况的信心;另一种是仅以原始权益人应占分红额为限对投资者进行补偿,保障程度相对有限。表表 13:附有业绩承诺的:附有业绩承诺的 C-REITs 项目项目 代码代码 基金基金 行业行业 承诺可分配金额(亿元)承诺可分配金额(亿元)补偿资金来源补偿资金来源 认购比例认购比例 原始权益人原始权益人 持股比例持股比例 24E 25E 26E 27E 28E 29E 508011 物美消费 REIT 商业地产 0.67 0.70 0.73 0.75 0.77 -原始权益人放弃收益并以自有资金补偿 74.59%51.00%508089 特变电工 REIT 光伏发电
116、0.90 1.11 1.37 1.35 1.32 -0.55%51.00%508010 重庆两江 REIT 产业园 0.26 0.55 0.55 0.55 0.55 -53.91%49.00%180605 华威农贸 REIT 消费-0.93 0.91 0.93 0.96 0.97 0.56%34.00%508012 招商科创 REIT 产业园 0.12 0.46 0.46 -以原始权益人放弃的应占分红为限 79.02%30.73%508022 津开产园 REIT 产业园 0.64 0.65 0.65 0.65 0.65 -13.29%34.00%508097 南京建邺 REIT 产业园 0.5
117、4 0.52 0.52 0.53 0.52 -27.67%35.00%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:认购比例=最终获配份额/申购份额,包括网下和公众投资者 在设有业绩承诺的项目中,消费和能源类的REITs认购热度较高。特变电工REIT和华威农贸REIT网下和公众投资者认购比例(最终获配份额/申购份额)分别为0.55%和0.56%,认购数量远超发行规模。01234567891005010015020025030035021-0521-1122-0322-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0323-0423-1123-1224-0424-0524
118、-0624-0824-0924-11募集规模(亿,右轴)过审项目数量(单,左轴)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2525/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 4.C-REITs市场市场流通市值持续流通市值持续提升提升,25将会迎来将会迎来REITs解禁高峰解禁高峰 24年12月C-REITs市场流通市值685.52亿元,同比提升64.77,占总市值的比例43.83%;23年12月总市值823.34亿元,其中流通市值416.04亿元,占比50.53%。截至24年12月,24年以前上市的29单C-REITs流通市值上升至526.65亿元,流通市值占比提升至61.
119、90%。而24年度新发项目流通市值占比较低,仅为22.28%。图图 5:C-REITs 流通市值流通市值及占比及占比 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 图图 6:REITs 年度年度解禁数量及解禁份额解禁数量及解禁份额 图图 7:REITs 年度年度解禁市值解禁市值 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 根据我们的测算,25年流通市值将增加420.48亿元,其中77.46%(325.69亿元)来自于存续项目解禁,预计22.54%(94.79亿元)来自于12月正在交易所审核的项目和已过审但未发行的项目。0%10%20%30%40%50%60%
120、02004006008001,0001,2001,4001,6001,80021-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 24-06 24-08 24-10 24-12流通市值(亿元,左轴)非流通市值(亿元,左轴)流通市值占比(右轴)首批首批9单单REITs集中解禁集中解禁143.95 124.65 111.77 0204060801001201401602022年度2023年度2024年度解禁市值(亿元)27.12 32.3
121、1 18.91 1120150510152025051015202530352022年度2023年度2024年度解禁份额(亿份,左轴)解禁项目数量(单,右轴)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2626/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图图 8:C-REITs 存续项目存续项目流通市值预测(亿元)流通市值预测(亿元)数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:24-12 及其左侧实线柱状图为实际发生数值,25-03 及其右侧虚线柱状图为预测数值,并以 2024 年 12 月 31 日收盘价计算。我们认为24年12月正处于交易所审核阶段的15单C-REITs
122、均有望在25年完成上市,叠加12月的5单已过审但未上市的项目,预计将会为市场贡献315.97亿元的总市值。结合已发行的项目情况来看,新发项目的流通份额平均占比仅三成(限售份额算数平均占比71.64%),因此我们认为15单新发项目对流通市值的贡献约为94.79亿元。综上测算,我们预计25年新增上市规模为315.97亿元,78单C-REITs市场总规模为1,879.97亿元,其中流通市值为1,145.67亿元,25年解禁325.69亿元、新上市项目预计流通规模为94.79亿元,流通市值占比60.94%,较24年底提升17.11pct。02004006008001,0001,2001,4001,60
123、01,80024-03 24-06 24-09 24-12 25-03 25-06 25-09 25-12 26-03 26-06 26-09 26-12 27-03 27-06 27-09 27-12 28-03 28-06 28-09 28-12 29-03 29-06 29-09 29-12流通市值流通市值非自由流通市值非自由流通市值 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2727/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 三、三、REITs 财务分析财务分析:24 年财务业绩同比有所下降年财务业绩同比有所下降 为方便本节对C-REITs不同期间的财务情况及变化进
124、行分析,我们首先对财务期间及代称进行定义:最近四个季度(23Q4-24Q3),下称“24年度”;上一年度(22Q4-23Q3,下称“23年度”;前一年度(21Q4-22Q3),下称“22年度”。(一)(一)C-REITs 整体整体财务指标财务指标规模规模及比率及比率 24年度41单REITs实现基金总收入117.41亿元;EBITDA共完成74.81亿元,EBITDA Margin为63.72%;可分配金额共完成69.92亿元,可分配金额收入占比为59.55%。随着REITs市场不断扩容,三项财务指标规模不断增长。24年度新发行的13单项目实现收入17.50亿元,EBITDA共完成11.96亿
125、元,可分配金额共完成13.64亿元,由于多数项目财务业绩区间尚未涵盖完整的四个季度,因此收入、EBITDA和可分配金额的绝对规模偏低。比率方面,全部REITs在24年度EBITDA Margin水平相对稳定,可分配金额收入占比存在小幅波动。图图 9:C-REITs财务指标(财务指标(TTM)图图 10:C-REITs财务比率财务比率 数据来源:基金季报、广发证券发展研究中心 注:浅色为23年Q4之后披露业绩的REITs 数据来源:基金季报、广发证券发展研究中心 (二)(二)C-REITs 整体收入及可分配金额同环比整体收入及可分配金额同环比 24年度C-REITs整体业绩不及23年度,但好于2
126、2年度。相比于23年度,24年度20单可比C-REITs的收入、EBITDA和可分配金额分别下降5.31%、6.05%和7.90%。相比于22年度,24年度9单可比C-REITs(自21Q4起披露业绩的项目)的收入、EBITDA和可分配金额分别上升4.15%、9.77%和1.23%。分版块看,相比于23年度,24年度高速公路板块改善幅度最大,收入和EBITDA分别上升2.38%和1.32%,可分配金额下降2.78%,且已经连续两个年份经营表现走好。其次是保租房REIT,收入和EBITDA分别上升0.89%和1.45%,可分配金额下降0.0020.0040.0060.0080.00100.001
127、20.00140.0022年度23年度24年度基金总收入(亿元)EBITDA(亿元)可分配金额(亿元)0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.0022年度年度23年度年度24年度年度基金总收入(亿元)基金总收入(亿元)EBITDA(亿元)(亿元)可分配金额(亿元)可分配金额(亿元)52.00%56.00%60.00%64.00%68.00%22年度年度23年度年度24年度年度EBITDA Margin可分批金额收入占比可分批金额收入占比 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2828/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 3.
128、85%。其他版块收入、EBITDA和可分配金额均下滑。由于商业、新能源REITs上市后披露的业绩周期较短,因此我们将其年化并与招募说明书披露的历史数据对比,发现两个板块相比上市之前收入和EBITDA同比上升均超5%,是业绩表现最好的两个板块。相比于22年度疫情阶段的表现,产业园区REITs和高速公路REITs在可分配金额方面有所提升,分别增加7.89%和3.02%,同时两个板块收入也实现了增长,收入增幅分别为6.76%和11.29%。此外,水电环保REITs在EBITDA方面也实现了增长,增幅17.74%,但收入和可分配金额分别下滑3.51%和13.81%,说明其费控能力有所提高(系首钢绿能R
129、EIT在21Q4毛利率水平降低所致),但分配水平下降。表表 14:23Q4-24Q3 四个季度四个季度 C-REITs 重要财务变化重要财务变化 23Q4-24Q3 与与 22Q4-23Q3 相比相比 23Q4-24Q3 与与 21Q4-22Q3 相比相比 披露披露 22Q4 季报的季报的 20 单可比项目单可比项目 披露披露 21Q4 季报的季报的 9 单可比项目单可比项目 收入收入 EBITDA 可分配金额可分配金额 收入收入 EBITDA 可分配金额可分配金额 产业园区-5.48%-9.47%-6.21%6.76%-0.10%7.89%物流设施-4.32%-4.41%-5.70%-4.6
130、5%-5.43%0.01%保障性租赁住房 0.89%1.45%-3.85%-商业*8.11%7.34%-不动产不动产-4.43%-6.54%-5.75%0.91%-2.75%3.71%高速公路 2.38%1.32%-2.78%11.29%18.89%3.02%水电环保-14.15%-24.22%-24.60%-3.51%17.74%-13.81%新能源*5.25%7.01%-0.23%-1.16%-特许经营权特许经营权-5.61%-5.84%-9.02%6.06%18.65%-0.59%合计合计-5.31%-6.05%-7.90%4.15%9.77%1.23%数据来源:基金季报、广发证券发展研
131、究中心 注:商业和新能源板块为上市后年化数据同上市前项目公司年化数据对比 (三)(三)C-REITs 盈利能力和分配水平盈利能力和分配水平 C-REITs最近四个季度的盈利能力和分配水平有所下降。相比于23年度,24年度全部REITs的EBITDA Margin和可分配金额收入占比分别下降了0.20pct和0.96pct。表表 15:23Q4-24Q3 财务比率变化财务比率变化 营业总收入(亿元)营业总收入(亿元)EBITDA(亿元)(亿元)可分配金额(亿元)可分配金额(亿元)23Q4-24Q3 值值 23Q4-24Q3 值值 收入占比收入占比 收入占比变化收入占比变化 23Q4-24Q3 值
132、值 收入占比收入占比 收入占比变化收入占比变化 产业园区 10.38 6.65 64.03%-2.31pct 6.82 65.63%0.69pct 物流设施 5.99 4.01 67.04%-0.93pct 4.55 75.93%-3.36pct 保租房 2.06 1.60 77.84%0.43pct 1.60 77.67%-3.83pct 不动产不动产 18.43 12.26 66.55%-1.60pct 12.96 70.32%-0.96pct 高速公路 29.30 22.24 75.90%-0.80pct 18.42 62.87%-3.34pct 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责
133、声明 2929/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 水电环保 23.00 6.47 28.13%-3.74pct 5.72 24.85%-3.44pct 特许经营权特许经营权 52.30 28.71 54.89%-0.13pct 24.14 46.15%-1.73pct 合计合计 70.73 40.98 57.93%-0.20pct 37.10 52.45%-0.96pct 数据来源:基金季报、广发证券发展研究中心 不动产盈利能力下降较多,而特许经营权分配比例下降较多。24年度不动产REITs的EBITDA Margin和可分配金额收入占比分别为66.55%和70.32%
134、,分别下降了1.60pct和0.96pct。24年特许经营权REITs的EBITDA Margin和可分配金额收入占比分别为54.89%和46.15%,分别下降了0.13pct和1.73pct。不动产细分来看,EBITDA Margin水平在24年度提升的仅有保租房板块且相对EBITDA Margin水平也是所有板块里面最高的,维持了77.84%的高位,同比提升0.43pct。24年度分配率水平提升的仅有产业园区业务可分配金额收入占比提升0.69pct,达到了65.63%。除了保租房以外,各板块的分配率均高于EBITDA Margin,主要系应收应付、股利支付与现金预留等现金调整增厚了产业园区
135、和物流设施的可分配金额。特许经营权细分来看,24年度分配率与EBITDA Margin均有下跌,其中高速公路跌幅相对较少,EBITDA Margin和可分配金额收入占比分别下滑0.80pct和3.34pct。目前特许经营权的分配率和EBITDA Margin维持正挂状态。(四)过去四个季度(四)过去四个季度 C-REITs 各版块基金收入及可分配金额完成情况各版块基金收入及可分配金额完成情况 24年度整体REITs收入及可分配金额距离预期存在差距,四个季度收入及可分配金额完成度分别为92%和90%。作为反映REITs经营和价值表现的核心指标,我们认为全年完成率100%是验证资产运营表现的枯荣线
136、,且可根据季度进度进行评估。整体板块方面,仓储物流、消费和保租房板块完成率情况最好,24年度可分配金额完成率分别为103%、75%(折算至全年为100%)和98%。其中仓储物流板块中4个项目可分配金额均达到预期(华夏深国际REIT单季度达成25%即视为完成预期),因此整体板块预期达成率较高。收入端仓储物流板块完成率95%,其中盐田港REIT和京东REITs收入完成率低于可分配金额预期完成率,因此我们认为其通过提高分配比例实现可分配金额达到预期。保租房板块情况相反,收入端达到预期(完成率102%),但可分配金额距离预期存在较小差距,说明其分配比例有所降低。消费板块收入和可分配金额完成率较为平衡,
137、分别为76%和75%。单个标的方面,24年度山高高速REIT可分配金额完成率最高,四个季度完成率达到195%,主要系23Q4可分配金额包括超募现金(即基金募集金额减去底层资产收购对价),单季度可分配金额完成率达到113%所致。此外,京东REIT、合肥高新REIT和京能光伏REIT可分配金额完成率较高,分别为110%、106%和105%。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3030/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 表表 16:23Q4-24Q3 收入及可分配金额完成率收入及可分配金额完成率 代码代码 名称名称 基金总收入完成率基金总收入完成率 可分配金额完成率
138、可分配金额完成率 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 年化年化 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 年化年化 不动产不动产 25%24%24%24%97%26%23%24%24%98%产业园区产业园区 25%23%23%22%93%27%21%22%22%92%180101 招商蛇口 REIT 26%23%25%24%98%35%19%23%25%102%508000 张江光大 REIT 23%26%26%20%95%27%26%23%24%100%508027 东吴苏园 REIT 28%24%23%23%98%30%24%22%23%98%508099 中关村 REIT 17%16%
139、16%16%66%14%9%11%9%42%180102 合肥高新 REIT 26%24%24%25%99%31%25%25%25%106%508021 临港 REIT 27%22%24%23%97%30%20%22%27%100%508088 东久 REIT 27%24%26%28%105%24%25%27%24%99%180103 和达高科 REIT 27%24%24%21%96%25%24%23%24%96%508019 湖北光谷产园 REIT 27%24%23%22%97%26%25%26%25%103%仓储物流仓储物流 25%24%24%23%95%26%26%25%26%103%1
140、80301 盐田港 REIT 25%26%26%25%102%23%28%25%26%102%508056 普洛斯 REIT 25%23%23%21%92%27%25%25%25%102%508098 京东 REIT 25%23%23%24%95%23%27%27%32%110%180302 华夏深国际 REIT-25%100%-26%106%保租房保租房 27%25%25%25%102%26%24%23%24%98%180501 深圳安居 REIT 25%25%25%25%100%22%26%24%23%95%508058 厦门安居 REIT 27%25%26%26%104%26%25%26
141、%26%102%508068 京保 REIT 26%25%24%25%100%28%24%24%24%101%508077 华润有巢 REIT 28%25%25%25%103%30%20%20%20%90%508031 宽庭保租房 REIT-26%24%25%99%-25%23%25%98%消费消费-25%25%26%102%-25%25%26%100%508011 嘉实物美消费 REIT-30%30%30%120%-27%24%25%102%508017 华夏金茂消费 REIT-21%22%22%88%-24%25%26%101%180601 华夏华润商业 REIT-24%25%27%102
142、%-24%25%26%101%180602 中金印力消费 REIT-26%25%102%-25%25%100%508002 华安百联消费 REIT-26%102%-25%99%特许经营权特许经营权 23%21%21%24%90%24%23%15%24%86%高速公路高速公路 22%21%20%23%87%27%23%19%24%93%180201 广河高速 REIT 22%22%20%25%89%19%24%17%28%88%508001 沪杭甬高速 REIT 26%25%23%27%100%13%32%15%28%88%180202 越秀高速 REIT 24%24%23%25%95%25%2
143、1%19%23%88%508018 中交高速 REIT 20%18%16%20%74%19%17%15%19%70%508008 铁建高速 REIT 26%24%24%25%99%17%25%24%30%96%508066 江苏交控 REIT 22%21%22%23%88%19%31%25%27%102%508009 安徽交控 REIT 16%17%16%17%66%21%15%18%21%74%508007 山高高速 REIT 38%26%27%30%121%113%27%27%28%195%508033 易方达深高速 REIT-20%25%89%-14%23%74%识别风险,发现价值 请务
144、必阅读末页的免责声明 3131/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 508086 工银河北高速 REIT-27%106%-21%86%水电环保水电环保 24%17%23%27%91%21%15%20%26%82%180801 首钢生物质 REIT 27%21%25%22%94%32%9%15%6%63%508006 首创水务 REIT 24%24%26%27%101%13%25%17%22%77%180401 鹏华深能 REIT 24%15%22%28%88%20%12%24%34%89%新能源新能源 26%29%23%23%101%17%29%0%23%69%50802
145、8 国家电投 REIT 29%32%19%22%102%29%19%-6%14%56%508096 京能光伏 REIT 21%22%32%23%98%1%48%14%43%105%508026 嘉实中国电建 REIT-16%34%100%-17%29%92%508089 新疆新能源 REIT-26%104%-24%95%508015 明阳新能源 REIT-25%99%-21%83%合计合计 24%22%22%24%92%25%23%18%24%90%数据来源:基金季报、广发证券发展研究中心 注:年化即 23Q4 至 24Q3 合计 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3232/525
146、2 Table_PageText 跟踪分析|房地产 四四、市场行情及其影响因素、市场行情及其影响因素(一)整体行情走势(一)整体行情走势 1.C-REITs与与大类资产大类资产行情行情表现:扭亏为盈,收益率介于股债表现:扭亏为盈,收益率介于股债,领先其他,领先其他REITs(1)同国内股债市场对比:24年扭亏为盈,收益率介于股债 24年度C-REITs综合收益涨幅介于股债之间,涨幅为11.44%,其中分红收益为5.68%,资本利得收益为5.75%。24年C-REITs行情表现较23年改善明显,23年度C-REITs下跌17.35%,综合收益涨幅落后于股债,其中分红收益为6.14%,资本利得收益
147、为-23.49%,分红收益并未对冲价格下跌带来的影响。22年C-REITs行情表现介于股债之间,全年综合收益涨幅1.93%,其中分红收益为2.25%,资本利得收益为-0.32%,走势上在年初上涨明显,但2月中旬之后便一直处于估值回调,全年跑赢沪深300指数23.56pct,跑赢中债新综合1.43pct。综上所述,24年C-REITs结束了两年资本利得水平的持续下跌,并获得了比较可观的累计超额收益。图图 11:C-REITs 自发行以来的走势与股债指数自发行以来的走势与股债指数 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 表表 17:C-REITs 与股债指数年涨幅与股债指数年涨幅 C-REITs
148、 上证指数上证指数 深证成指深证成指 沪深沪深 300 科创科创 50 北证北证 50 中证转债中证转债 中债新综合中债新综合 2021 21.64%3.25%1.88%-3.18%-6.46%-15.99%1.64%2022 1.93%-15.13%-25.85%-21.63%-31.35%-5.79%-10.02%0.50%2023-17.35%-3.70%-13.54%-11.38%-11.24%14.92%-0.47%2.05%2024 11.44%12.67%9.34%14.68%16.07%-4.14%6.08%5.00%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 40.0060.0
149、080.00100.00120.00140.00160.0021-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-0424-0624-0824-1024-12上证指数深证成指沪深300科创50北证50中证转债中债新综合C-REITs 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3333/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 (2)同大类资产及权益市场对比:全球资产表现,C-REITs收益处于中游水平 24年度,C-REITs涨幅基本处于中游水平,涨幅为
150、11.44%。涨幅最高的资产品类为贵金属,黄金和白银涨幅分别为27.23%和21.48%。其次是各国股票市场,美国、日本、香港恒生,及国内沪深300指数涨幅均高于C-REITs。C-REITs涨幅10.77%处于上证指数和深证成指之间,高于大部分国内综合债券指数的收益水平。货币方面我们以美元计价,人民币下跌1.47%,欧元、英镑、日元等主流货币也均出现贬值。最后是石油和天然气,分别上涨2.18%和下跌2.11%。图图 12:24 年年度度 C-REITs 及其他大类资产涨幅排序及其他大类资产涨幅排序 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:中债均为全价指数;C-REITs 为综合收益,包
151、含股利。表表 18:21 下半年至下半年至 24 年年 C-REITs 与大类资产收益率与大类资产收益率 2021 下半年下半年 2022 2023 2024 伦敦金 1.69%8.19%16.40%30.84%伦敦银-12.25%11.57%2.21%24.93%恒生指数-18.84%-15.46%-13.82%17.67%沪深 300-5.43%-21.63%-11.38%14.68%C-REITs 21.64%1.93%-17.35%11.44%中债新综合 1.44%0.51%2.06%4.97%纳斯达克指数 7.87%-33.10%43.42%28.64%标普 500 10.91%-1
152、9.44%24.23%23.31%日经 225 0.00%-9.37%28.24%19.22%德国 DAX 2.28%-12.35%20.31%18.85%法国 CAC40 9.91%-9.50%16.52%-2.15%英国富时 100 4.93%0.91%3.78%5.69%天然气指数 25.40%-3.02%9.83%-2.11%原油指数 8.40%13.93%-3.81%2.18%英镑-2.47%-10.71%5.91%-1.08%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%伦敦金纳斯达克指数伦敦银标普500日经225德国DAX恒生指数沪深300C-REITs中资美
153、元债英国富时100中债新综合原油指数英镑人民币天然气指数法国CAC40欧元澳元日元 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3434/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 欧元-4.83%-5.88%4.11%-5.65%人民币 1.32%-8.46%-1.67%-1.47%澳元-3.50%-6.64%1.14%-8.41%日元-3.90%-13.51%-5.70%-9.28%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:C-REITs 为综合收益,包括分红;中债新综合为总值全价指数。(3)24年中国内陆C-REITs市场总回报领先其他REITs市场,股息率水平较高
154、24年中国内陆C-REITs市场总回报(综合收益率涨幅)水平为11.44%,领先国际其他REITs市场。派息回报方面,中国内陆C-REITs市场股息率(也即现金分派率,下同)为5.44%,相比国际REITs市场也处于较高水平。其他REITs市场在24年中总回报水平最高的是美国权益REITs,总回报4.92%,其中股息率为3.96%,对总回报的贡献较大。24年中国香港REITs的股息率最高,为7.30%,但总回报水平较低,为-15.8%。自21年起,中国内陆C-REITs市场每年都产生了较好的总回报,21下半年、22年、23年及24年,中国内陆C-REITs总回报水平分别为21.64%、1.93
155、%和-17.35%,除23年以外每年的总回报水平均高于其他主要REITs市场。截至24年末C-REITs市场累计汇报率4.68%。21年下半年以来中国内陆C-REITs股息率呈上升趋势,21下半年、22年、23年及24年分别为2.78%、2.25%、7.98%和5.44%,21下半年及22年股息率水平较低的原因系新项目发行导致的市场规模迅速增加,但分红需要等到项目上市后运行6-12个月,分红存在延迟。表表 19:C-REITs 与其他与其他 REITs 市场回报及股息率市场回报及股息率 2024 2023 2022 2021H2 总回报总回报 股息率股息率 总回报总回报 股息率股息率 总回报总
156、回报 股息率股息率 总回报总回报 股息率股息率 中国内陆 REITs 11.44%5.44%-17.35%7.98%1.93%2.25%21.64%2.78%美国权益 REITs 4.92%3.96%11.36%3.92%-24.95%3.97%0.00%2.59%德国 REITs-0.10%3.90%-24.40%3.70%-24.60%3.80%10.90%2.40%新加坡 REITs-3.10%5.00%-1.70%5.90%-17.90%7.40%4.40%5.10%法国 REITs-3.20%4.70%0.50%5.20%-8.20%3.70%0.50%3.40%日本 REITs-4
157、.20%5.20%0.20%4.50%-1.50%4.00%-2.10%3.70%英国 REITs-7.40%5.60%1.10%5.40%-21.80%5.40%9.00%3.50%中国香港 REITs-15.80%7.30%-20.50%8.20%-15.60%8.30%-6.10%7.20%数据来源:Bloomberg、广发证券发展研究中心 2.C-REITs市场整体行情走势市场整体行情走势 24年度C-REITs市场结束了两年的持续下跌并扭亏为盈,是成立以来相对平稳的一年。静态来看,C-REITs综合收益指数(以2021年6月21日为基期100点)从23 识别风险,发现价值 请务必阅读
158、末页的免责声明 3535/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 年末的89.83上升至24年末的104.68,年度涨幅11.44%。动态走势上,我们将24年全年行情划分为6个阶段:图图 13:C-REITs 行情走势行情走势 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 图图 14:C-REITs 综合收益走势与交易量综合收益走势与交易量 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 第一阶段(1月1日至2月7日)C-REITs综合收益指数在负面经营事件的催化下加速下跌,阶段内跌幅5.07%,最大回撤为6.15%(1月10日)。此阶段C-REITs跑输股债,期间沪深300下跌2.5
159、5%,最大回撤7.33%;中债新综合指数平稳上涨0.92%。市场规模逐步扩张的市场规模逐步扩张的过程中热度提升,但过程中热度提升,但行情呈现出回归理性行情呈现出回归理性23M11-24M12行情行情21年年6月至月至23年年6月,两年时间里月,两年时间里C-REITs市市场处于高估值区间,上市初期行情的迅速上场处于高估值区间,上市初期行情的迅速上升后经历了一年多的持续回调,估值压力逐升后经历了一年多的持续回调,估值压力逐步释放到正常水平步释放到正常水平24年年1月月C-REITs出现经出现经营恶化营恶化事件,事件,延续了延续了23年末年末下跌的趋势下跌的趋势NAV:96.88 60.0070.
160、0080.0090.00100.00110.00120.00130.00140.00150.0021-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-0424-0624-0824-1024-12C-REITs综合收益指数综合收益指数沪深沪深300中债新综合中债新综合三列指数以三列指数以23年末(年末(12月月29日)为基准日)为基准100点点90.00100.00110.00120.00130.0023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-
161、0624-0724-0824-0924-1024-1124-12C-REITs综合收益综合收益沪深沪深300中债新综合指数中债新综合指数京东京东REIT降租降租证监会明确证监会明确REITs权益属性权益属性8月月5日全球权日全球权益市场波动益市场波动发改委发改委1014号文号文开启常态化发行开启常态化发行12月月9日政治日政治局会议传递出局会议传递出降息预期降息预期24年年2月政策月政策启动启动C-REITs估值修复估值修复24年年3月起行情震荡,总体平稳月起行情震荡,总体平稳24年年7月常态化发行,叠月常态化发行,叠加加8月初权益市场波动,月初权益市场波动,避险金融避险金融REITs市场市场
162、24年年8月中旬起市场无热点,行月中旬起市场无热点,行情震荡下行,回到情震荡下行,回到8月前的水平月前的水平24年年12月政治局会月政治局会议传递出降息预议传递出降息预期,推动期,推动REITs行情行情0.001.002.003.004.005.00809010011012023-1123-1224-0124-0324-0424-0624-0724-0924-1024-12交易量(亿份,右轴)交易量(亿份,右轴)C-REITs综合收益(左轴)综合收益(左轴)日均换手率日均换手率1.25%日均换手率日均换手率1.32%日均换手率日均换手率1.39%日均换手率日均换手率0.98%日均换手率日均换手
163、率1.01%识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3636/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 23年末C-REITs综合收益指数震荡下行,24年1月4日京东REIT公告,武汉项目完成续租但租金下降约13%,出于对强周期资产未来经营表现的不利预期,物流、产业园板块均出现较为明显的下跌。1月10日及11日京东REIT连续发布公告,原始权益人及基金管理人宣布增持,且运营管理机构以减免运营报酬的方式补偿投资者,稳定了市场情绪。此后C-REITs综合收益指数便在低位震荡。图图 15:23 年年 12 月起京东月起京东 REIT、物流设施及、物流设施及 C-REITs 综合
164、收益走势综合收益走势 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 第二阶段(2月8日至3月5日)证监会明确REITs权益属性,启动C-REITs估值修复进程。此阶段内C-REITs综合收益涨幅13.01%,跑赢股债,同期沪深300和中债新综合分别上涨6.64%和0.44%。2月8日证监会发布监管指引会计类第4号,弱化二级市场波动对投资者利润表的影响,引导投资者重点关注经营业绩及估值水平。第二阶段低估值的不动产板块修复幅度更高,物流设施、产业园区两个板块综第二阶段低估值的不动产板块修复幅度更高,物流设施、产业园区两个板块综合收益涨幅最高,分别为合收益涨幅最高,分别为22.57%和和20.10%;原
165、因系其期初P/NAV较低,分别为0.79和0.76。保租房板块期初P/NAV为0.96,涨幅为10.63%,不及物流设施、产业园区两个低估值不动产板块。特许经营权板块涨幅和估值水平没有明显关系,涨幅最高的水电板块P/NAV也是特许经营权种最高的(涨幅13.22%,期初P/NAV为1.04)。图图 16:第二阶段:第二阶段 C-REITs 相对股债表现相对股债表现 图图 17:第二阶段第二阶段 C-REITs 各版块涨幅及期初估值各版块涨幅及期初估值 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 60.0070.0080.0090.00100.00110.0
166、023-1223-1223-1224-0124-01京东京东REIT物流设施物流设施REITsC-REITs综合收益综合收益1月月4日日京东京东REIT降租之后降租之后股价加速下行股价加速下行1月月10日京东日京东REIT发布增持公告,发布增持公告,11日发布公告补偿投资者,股价企稳日发布公告补偿投资者,股价企稳京东京东REIT股价企稳后物流设施板块及股价企稳后物流设施板块及C-REITs综合收益也逐步筑底综合收益也逐步筑底物流设施板块物流设施板块1月月5日综合收益也呈日综合收益也呈现出加速下跌趋势,现出加速下跌趋势,C-REITs综合综合收益指数也更为陡峭收益指数也更为陡峭23年年12月末月
167、末C-REITs市场估值修复,市场估值修复,但但24年年1月起又出现了下跌趋势月起又出现了下跌趋势9510010511011502-0802-1502-2202-29C-REITs综合收益沪深300中债新综合22.57%20.10%13.22%10.63%9.23%9.23%0.79 0.76 1.04 0.96 0.97 0.80 0.70.80.91.01.10%5%10%15%20%25%物流设施产业园区水电保租房新能源高速公路综合收益涨幅(左轴)期初P/NAV(右轴)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3737/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 第三阶
168、段(3月6日至7月25日)C-REITs综合收益指数震荡,指数总体上涨0.17%,涨幅高于沪深300(下跌4.66%)但落后于中债新综合(上涨1.35%)。3月6日至3月25日C-REITs综合收益下跌3.71%,是此阶段最大幅度回撤,期间主要是强周期的物流和产业园板块下跌较多。第四阶段(7月26日至8月7日)在政策和避险情绪双重作用下C-REITs综合收益指数上涨4.11%。7月26日发改委发布1014号文,REITs从试点阶段进入常态化发行阶段,综合收益指数开启上涨,截至8月2日(周五)涨幅为0.89%。8月5日(周一)受日本加息和美国非农就业数据下滑的影响,全球主要股票市场出现下跌,避险
169、资金进入REITs市场推动行情上涨,8月5日至7日C-REITs综合收益指数上涨2.34%。图图 18:8 月月 5 日全球主要股指涨幅(日全球主要股指涨幅(%)数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 第五阶段(8月8日至12月9日)没有能够对REITs市场产生重要影响的外部因素,C-REITs综合收益指数震荡下行,阶段跌幅2.22%,最大回撤2.38%(11月29日)。此阶段内C-REITs综合收益跑输股债,沪深300和中债新综合分别上涨18.66%和0.72%。9月24日由于政策和中央部委的表态,市场对经济的预期变得比较乐观,权益市场迅速作出反应。9月24日至10月8日期间沪深300上涨
170、32.47%,C-REITs上涨0.85%,中债新综合下跌0.97%。第六阶段(12月10日至12月31日)年末政治局会议对25年低息环境的定调利好红利资产,推动C-REITs上涨。期间C-REITs综合收益上涨4.29%,沪深300下跌0.80%,中债新综合下跌1.49%。表表 20:24 年年 C-REITs 在不同阶段的综合收益涨幅及股债表现在不同阶段的综合收益涨幅及股债表现 阶段阶段 第一阶段第一阶段 第二阶段第二阶段 第三阶段第三阶段 第四阶段第四阶段 第五阶段第五阶段 第六阶段第六阶段 起始时间 2024/1/2 2024/2/8 2024/3/6 2024/7/26 2024/8
171、/8 2024/12/10 截止日期 2024/2/7 2024/3/5 2024/7/25 2024/8/7 2024/12/9 2024/12/31-12.40-11.30-8.35-4.40-3.43-3.00-2.60-1.85-1.82-1.54-1.46-1.42-14.0-12.0-10.0-8.0-6.0-4.0-2.00.0日经225韩国KOSDAQ台湾加权富时新加坡纳斯达克标普500道琼斯深证成指德国DAX上证指数恒生指数法国CAC 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3838/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 C-REITs-5.07%1
172、3.01%0.17%4.11%-2.22%4.29%沪深 300-2.55%6.64%-4.66%-1.70%18.66%-0.80%中债新综合 0.92%0.44%1.35%-0.59%0.72%-1.49%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 交易额换手率方面,随着市场不断扩容REITs月度成交量及成交额上升。2024年度市场总交易量为265.63亿份,同比增长54.70%;总交易额为1,022.21亿元,同比增长34.03%。但市场整体热度下滑,体现在换手率的下降。过去一年REITs市场日均换手率为0.82%,较23年下降0.02pct,较历史平均水平0.92%下降0.10pct。图
173、图 19:C-REITs 市场成交量市场成交量及换手率及换手率 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 (二)细分板块行情走势及成因(二)细分板块行情走势及成因 从静态角度,24年度不动产REITs整体表现更好。不动产REITs综合收益涨幅为11.73%,高于特许经营权REITs(上涨11.18%),对全部REITs市场表现起到重要作用。细分业态上看,保租房REITs是过去去一年中综合收益涨幅最高的REITs板块,涨幅达到了30.09%,主要原因系首批三单保租房经营情况及财务业绩稳定,年内平均涨幅达到43.90%,对行情起到了重要支撑作用,新上市的两单保租房类REITs也有15.25%的平均
174、涨幅。涨幅第二的板块是新能源板块,平均上涨21.40%,板块内部新发项目表现更为强势。第三是水电公用REITs,涨幅达到了20.55%,23年末低估值及底层资产较强的经营稳定性对24年行情有重要作用,经济环境多变,股票市场水电公用类产品同样受到追捧。消费板块为24年新板块,涨幅15.31%。产业园区和高速公路同样录得不错的涨幅,涨幅分别为8.61%和7.01%。最后是受负面经营事件影响的物流设施板块,综合收益仅上涨0.19%,主要原因系部分项目底层资产经营表现欠佳在二级市场上得到反馈。0%1%2%3%4%5%0102030405021-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22
175、-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 24-02 24-04 24-06 24-08 24-10 24-12C-REITs成交量(亿份)当月新发C-REITs成交量(亿份)C-REITs日均换手率(右,%)沪深300日均换手率(右,%)识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3939/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图图 20:24 年度年度各版块各版块 C-REITs 涨幅排序涨幅排序 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:黄色为特许经营权 REITs,蓝色为不动
176、产 REITs,深蓝色为全部 C-REITs。参照C-REITs市场整体行情走势部分的行情阶段划分依据,我们将不同细分板块的综合收益也划分为六个阶段,并且按照第二阶段不同板块的综合收益涨幅进行降序排列。表表 21:C-REITs 细分板块在不同阶段的综合收益涨幅细分板块在不同阶段的综合收益涨幅 阶段阶段 第一阶段第一阶段 第二阶段第二阶段 第三阶段第三阶段 第四阶段第四阶段 第五阶段第五阶段 第六阶段第六阶段 起始时间 2024-01-02 2024-02-08 2024-03-06 2024-07-26 2024-08-08 2024-12-10 截止日期 2024-02-07 2024-0
177、3-05 2024-07-25 2024-08-07 2024-12-09 2024-12-31 REITs 整体行情 下跌 上涨 震荡 上涨 震荡 上涨 消费-0.19%6.98%1.95%7.47%物流设施-16.59%22.57%-6.77%6.00%-7.53%5.59%产业园区-12.50%20.10%0.11%7.67%-5.85%4.06%水电公用-2.04%13.22%0.54%2.38%2.06%3.41%保租房-5.56%10.63%13.22%3.73%-0.94%5.36%新能源-3.33%9.23%8.77%2.08%0.66%5.52%高速公路 0.97%9.23%
178、-3.20%2.49%-2.80%3.12%不动产不动产-12.13%18.46%0.64%6.36%-3.04%5.57%特许经营权特许经营权-0.31%9.74%-0.17%2.38%-1.47%3.17%全部全部 C-REITs-5.07%13.01%0.17%4.11%-2.22%4.29%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:阶段划分依据参照 C-REITs 市场整体行情走势部分 1.上涨阶段强周期板块表现更佳上涨阶段强周期板块表现更佳,低息预期下利好红利板块,低息预期下利好红利板块 在24年的三个上涨阶段,物流设施、产业园区、消费等强周期板块综合收益涨幅更高。尤其是在第二阶
179、段普涨行情下,估值修复逻辑明显。综合收益涨幅最高的30.09%21.40%20.55%15.31%11.73%11.44%11.18%8.61%7.01%0.19%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%保租房新能源水电公用消费不动产汇总全部C-REITs经营权汇总产业园区高速公路物流设施 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4040/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 物流设施和产业园区板块(涨幅分别为22.57%和20.10%)在第一阶段也是跌幅最高的两个板块(跌幅分别为16.59%和12.50%)。第四阶
180、段在资金避险情绪下,物流设施和产业园区综合收益表现更好,涨幅分别为6.00%和7.67%,同时消费REITs也有较好的表现,涨幅6.98%。水电公用、保租房、新能源等红利逻辑标的在此阶段出现跟涨,综合收益涨幅介于2%-4%。第六阶段除了物流设施、消费等强周期板块综合收益涨幅较高,红利逻辑的保租房及新能源板块表现也较好,低息预期下利好红利资产。此阶段消费综合收益涨幅最高为7.47%,随后是物流设施、新能源和保租房,涨幅分别为5.59%、5.52%和5.36%。2.下跌阶段强周期板块表现较弱下跌阶段强周期板块表现较弱,且强周期板块对经营情况变化更敏感,且强周期板块对经营情况变化更敏感 在下跌阶段强
181、周期的物流设施和产业园区综合收益跌幅较高,分别下跌16.59%和12.50%,不动产租赁市场供给相对过剩使得两类REITs行情表现更容易受到经营情况变化的影响。物流设施板块内部也出现了较大的分化,经营情况对长期行情存在显著影响。京东REIT由于退租事件自1月4日至1月10日股价下跌23.44%,直到1月11日京东REIT发布增持及补偿公告后股价企稳。期间部分底层资产位于二线城市的普洛斯REIT股价也下跌了14.16%,仅持有两处深圳物业的盐田港股价下跌幅度最小,跌幅为12.14%。由于普洛斯REIT并未出现重大经营事件,其股价率先开始修复;盐田港REIT则是在第二阶段随REITs市场一同上涨;
182、而京东REIT重庆项目也于24年12月面临续租存在不确定性,导致了其24年整体行情较弱。12月28日,京东REIT重庆项目完成续租,租金水平由23.98元/平方米/月下降至20.16元/平方米/月,降幅15.93%。同日京东REIT原始权益人承诺以自有资金增持基金份额,随后其股价出现较为明显的上涨,自12月28日至12月31日涨幅为8.21%。图图 21:仓储物流:仓储物流 C-REITs 行情走势行情走势 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 60.0070.0080.0090.00100.00110.0023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-062
183、4-0724-0824-0924-1024-1124-12盐田港盐田港REIT普洛斯普洛斯REIT京东京东REIT1月月4日京东日京东REIT武汉项武汉项目续租时租金水平下降目续租时租金水平下降12月月28日京东日京东REIT重庆重庆项目续租时租金水平下项目续租时租金水平下降,同时宣布原始权益降,同时宣布原始权益人增持人增持 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4141/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 3.震荡期红利板块表现震荡期红利板块表现较好较好,经营稳定及热门板块新发标的涨幅更高经营稳定及热门板块新发标的涨幅更高 第三阶段表现最好的板块是保租房,综合收
184、益上涨13.22%;其次是新能源,综合收益涨幅为8.77%。高速公路和物流设施板块经营情况相对较脆弱,综合收益分别下跌3.20%和6.77%。保租房板块中股价涨幅最高的为厦门安居REIT,阶段内股价上涨18.36%,系保租房中出租率水平最高且最稳定的项目(出租率常年维持在99%以上)。新能源板块中嘉实电建REIT阶段内股价涨幅最高为23.84%,系新发行的项目。第五阶段表现最好的板块是水电公用,综合收益上涨2.06%,其中新发项目银华绍兴水利REIT股价涨幅最高为6.74%。其次是消费板块,综合收益上涨1.95%。强周期板块表现较弱,产业园区和物流设施板块综合收益分别下跌5.85%和7.53%
185、。(三)(三)REITs 个股表现及影响因素分析个股表现及影响因素分析 1.24全年业绩稳定的项目全年业绩稳定的项目和热门板块新发项目和热门板块新发项目股价表现更好股价表现更好 24年全年行情来看,涨幅较高的标的大多表现出热门板块及新发行项目两个特征。年涨幅Top10中有四单新发新能源REITs、四单存量保租房REITs、一单新发水电公用REIT和一单存量产业园REIT。新能源REITs中涨幅最好的四单均为24年新发行的项目,多数项目尚未披露业绩数据,从仅有的嘉实电建REIT来看,其业绩完成率并不算最优秀的一类REITs,故我们认为新能源板块主要系行业热度较高。保租房REITs主要依靠业绩驱动
186、,排名靠前的四单保租房REITs拥有较好的业绩完成率,其经营情况稳定,宏观敏感性较低,因此也录得不错的涨幅。银华绍兴水利REIT是24年新发行的水电公用REIT,我们认为其涨幅排名靠前也是由于板块概念热度较高。我们观察到业绩完成率对行情表现也有一定影响,具体反映在业绩完成率较低的标的涨幅排名靠后。中交高速REIT、中关村REIT和安徽交控REIT业绩完成率较100%的完成标准存在一定差距,导致其在涨幅排名靠后。另外经营情况变化对标的涨幅影响较为显著,尽管其业绩完成率达到预期。张江产园REIT系23年张润大厦退租导致出租率下降,且在23年末处于63%的较低水平,对后续投资者信心和预期产生了不利影
187、响。嘉实京东REIT由于降租事件引发投资者对其底层资产盈利能力的担忧,存在不确定性。表表 22:C-REITs 股价涨跌幅排名、估值及业绩完成率股价涨跌幅排名、估值及业绩完成率 行业行业 代码代码 基金简称基金简称 是否是否 新发新发 涨幅涨幅 分红收益分红收益 P/NAV 分派率分派率 TTM 完成率完成率 期初期初 期末期末 期初期初 期末期末 收入收入 EBITDA 可分配金额可分配金额 新能源 508026 嘉实电建 是 49.08%0.00%1.00 1.49 5.2%3.5%100%90%92%保租房 508068 京保 否 41.33%6.02%0.98 1.39 4.3%3.0
188、%100%103%101%保租房 508058 厦门安居 否 40.30%4.61%1.04 1.46 4.4%3.1%104%105%102%水电环保 180701 绍兴水利 是 38.90%0.00%1.00 1.39-保租房 180501 深圳安居 否 32.93%4.94%1.04 1.38 4.3%3.0%100%99%95%识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4242/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 新能源 508089 特变电工 是 30.14%6.00%1.00 1.30-产业园区 180101 蛇口产园 否 23.26%6.29%0.71
189、0.87 4.5%5.0%103%103%109%保租房 508077 华润有巢 否 22.78%5.54%0.96 1.17 5.2%3.7%103%106%90%新能源 508015 明阳新能源 是 22.35%5.85%1.00 1.22-新能源 180402 蒙能新能源 是 27.23%0.00%1.00 1.27-消费 508011 物美消费 是 23.88%2.98%1.00 1.24 7.7%5.9%120%125%103%水电环保 508006 首创水务 否 18.22%8.16%1.02 1.20 9.9%7.6%101%94%77%高速公路 508007 山高高速 否 15
190、.46%10.37%0.89 1.02 14.0%6.4%121%125%109%消费 180601 华润商业 是 21.70%3.28%1.00 1.22 4.7%4.0%99%105%99%高速公路 508008 铁建高速 否 5.93%17.21%0.87 0.93 11.7%10.3%99%103%96%消费 508005 首创奥莱 是 21.60%0.74%1.00 1.22-新能源 508096 京能光伏 否 8.81%12.08%1.12 1.21 11.1%12.8%98%98%105%保租房 508031 宽庭保租房 是 18.62%2.13%1.00 1.19 4.3%3.
191、5%100%99%97%产业园区 508019 光谷产园 否 12.26%6.36%0.82 0.93 5.7%5.3%97%90%103%保租房 180502 蛇口租赁房 是 17.16%0.00%1.00 1.17-高速公路 180201 广州广河 否 5.59%8.77%0.70 0.74 8.5%8.5%89%89%88%产业园区 180103 和达高科 否 7.64%6.58%0.88 0.95 5.4%4.9%96%89%96%产业园区 180102 合肥高新 否 6.57%7.51%0.81 0.86 5.9%5.6%99%93%106%水电环保 180401 鹏华深能 否 1.
192、05%12.66%1.00 1.01 11.9%9.6%88%60%89%新能源 508028 国家电投 否 4.86%8.85%0.94 0.98 11.4%6.4%97%105%52%产业园区 508027 东吴苏园 否 6.95%5.78%0.83 0.89 6.4%5.6%98%94%98%仓储物流 508048 外高桥 是 12.15%0.00%1.00 1.12-高速公路 180202 越秀高速 否 3.88%7.75%0.98 1.02 8.4%7.7%95%92%88%产业园区 180106 成都产园 是 11.14%0.00%1.00 1.11-产业园区 508022 津开产
193、园 是 9.47%0.00%1.00 1.09-消费 508017 华夏金茂 是 5.88%3.35%1.00 1.06 4.8%4.6%87%99%100%高速公路 508036 宁波交投 是 8.48%0.00%1.00 1.08-消费 180603 大悦城 是 8.37%0.00%1.00 1.08-产业园区 508097 南京建邺 是 8.29%0.00%1.00 1.08-水电环保 180801 首钢绿能 否 1.20%6.90%1.28 1.29 12.1%7.3%94%97%63%产业园区 508088 东久产园 否 5.38%2.30%1.04 1.10 5.1%4.7%105
194、%102%99%高速公路 508001 沪杭甬高速 否-9.86%17.07%1.02 0.92 10.7%11.9%100%101%88%高速公路 508069 南京高速 是 6.49%0.00%1.00 1.06-产业园区 508010 重庆两江 是 5.88%0.00%1.00 1.06-高速公路 508033 深高速 是-6.23%11.37%1.00 0.94 7.6%8.1%89%95%74%消费 180602 印力消费 是 2.64%2.42%1.00 1.03 5.1%5.0%103%99%98%仓储物流 508056 普洛斯 否-0.88%4.22%0.86 0.85 4.8
195、%5.5%96%94%105%消费 508002 百联消费 是 1.97%1.27%1.00 1.02-产业园区 508000 张江光大 否-2.30%5.41%0.87 0.85 3.0%5.2%102%112%108%产业园区 508099 中关村 否-0.09%2.87%0.80 0.80 4.6%3.2%66%46%42%产业园区 508003 联东科创 是 1.82%0.00%1.00 1.02-高速公路 508009 安徽交控 否-7.18%9.00%0.76 0.70 10.7%9.7%66%59%74%识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4343/5252 Table
196、_PageText 跟踪分析|房地产 产业园区 508012 招商科创 是 0.72%0.00%1.00 1.01-高速公路 508066 江苏交控 否-10.23%10.48%0.91 0.82 9.3%9.5%88%85%102%高速公路 508086 河北高速 是-8.06%7.48%1.00 0.92-产业园区 508021 临港产园 否-5.18%4.34%1.03 0.98 4.1%3.9%97%92%100%高速公路 508018 中交高速 否-6.54%5.61%0.62 0.58 6.1%6.0%74%71%70%仓储物流 180302 深国际仓储 是-2.45%1.32%1
197、.00 0.98-高速公路 180203 招商高速 是-9.54%5.92%1.00 0.90-仓储物流 180303 宝湾物流 是-3.99%0.00%1.00 0.96-仓储物流 508098 嘉实京东 否-10.92%6.14%1.06 0.94 4.8%5.2%95%114%110%产业园区 180105 广开产园 是-8.12%0.00%1.00 0.92-仓储物流 180301 盐田港 否-13.62%5.47%1.01 0.87 4.2%5.0%104%104%103%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 2.三轮行情上涨中三轮行情上涨中P/NAV低估值和高可分配金额完成率对
198、低估值和高可分配金额完成率对股价股价表现有正向影响表现有正向影响 24年三轮行情上涨中排名靠前的REITs大多处于强周期的产业园区及物流设施板块。这些标的在每一轮行情期初的P/NAV处于较低水平,同时最近一期业绩完成率也处于较高水平。第二阶段政策催化下的估值修复逻辑较强,股价涨幅前十名中仅鹏华深能REIT的P/NAV水平较高,其他REITs在期初(2月8日)的P/NAV值均不高于0.8,具有较大的修复空间。同时此阶段前十名中除中交高速REIT和蛇口产园REIT可分配金额完成率低于100%以外,其余项目的可分配金额完成率TTM均高于100%。从行业分布来看,前十项目中有6单产业园区REITs和2
199、单物流设施REITs。为检验估值水平对行情影响的稳健性,我们建立了涨幅与P/NAV的一元回归模型,结果显示P/NAV能在1%的显著性水平下通过t检验,P值为0.0003。第四阶段股价涨幅前十的项目中前八名均为产业园区REITs,剩下两单均为物流设施REITs。同时前十单REITs的P/NAV估值水平仍处于相对低位,除临港REIT、东久REIT和盐田港REIT以外的项目P/NAV值均低于0.9,相较保租房、新能源等高估值板块仍有修复空间。可分配金额完成率方面,7单项目能够实现100%以上的完成率。第六阶段股价涨幅前十的项目中有四单保租房REITs,其他仍是以较低估值(0.9倍P/NAV)的项目为
200、主。可分配金额完成率方面,有5单项目完成率高于100%。通过回归的方式我们发现此阶段可分配金额完成率对涨幅的影响更显著,而P/NAV估值并不显著。建立可分配金额完成率与涨幅的一元回归模型,P值分别0.0134,在5%的显著性水平下通过t检验。表表 23:24 年三轮上涨中个股年三轮上涨中个股 C-REITs 涨幅、估值水平及业绩完成率涨幅、估值水平及业绩完成率 第二阶段第二阶段 第四阶段第四阶段 第六阶段第六阶段 基金简称基金简称 涨幅涨幅 P/NAV 完成率完成率 基金简称基金简称 涨幅涨幅 P/NAV 完成率完成率 基金简称基金简称 涨幅涨幅 P/NAV 完成率完成率 蛇口产园 37.30
201、%0.64 99%光谷产园 10.07%0.87 103%嘉实京东 15.78%0.81 110%识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4444/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 嘉实京东 30.82%0.76 110%蛇口产园 9.37%0.83 109%和达高科 11.60%0.85 96%普洛斯 22.74%0.76 113%合肥高新 9.22%0.85 106%深圳安居 8.31%1.27 95%张江光大 22.39%0.74 100%张江光大 8.45%0.81 108%光谷产园 7.72%0.86 103%和达高科 21.05%0.79 102%东吴
202、苏园 7.73%0.87 98%厦门安居 7.47%1.36 102%合肥高新 20.17%0.74 122%临港产园 6.32%1.01 100%华润有巢 7.37%1.09 90%光谷产园 19.42%0.73 103%中关村 6.08%0.87 42%合肥高新 5.87%0.81 106%东吴苏园 18.00%0.74 103%东久产园 5.88%1.03 99%铁建高速 5.29%0.88 96%中交高速 16.44%0.58 77%普洛斯 5.88%0.86 105%京保 5.19%1.32 101%鹏华深能 16.26%0.96 133%盐田港 4.93%0.94 103%鹏华深能
203、 5.05%0.96 89%盐田港 15.65%0.88 105%宽庭 4.65%1.00 97%沪杭甬 5.00%0.87 88%临港产园 14.71%0.89 103%首钢绿能 4.17%1.39 63%宽庭 4.66%1.00 97%越秀高速 13.88%1.02 107%京保 3.92%1.23 101%京能光伏 4.47%1.16 105%深圳安居 13.30%0.97 104%和达高科 3.86%0.98 96%普洛斯 3.87%0.82 105%华润有巢 12.99%0.91 125%深圳安居 3.67%1.27 95%东吴苏园 3.63%0.86 98%中关村 12.98%0.
204、80 65%安徽交控 3.51%0.71 74%中关村 3.18%0.77 42%京能光伏 11.78%1.07 81%厦门安居 3.03%1.31 102%越秀高速 2.69%0.99 88%京保 11.47%1.02 111%山高高速 2.37%0.98 109%江苏交控 2.60%0.79 102%首钢绿能 10.21%1.25 78%首创水务 2.00%1.19 77%临港产园 2.55%0.95 100%宽庭 9.18%1.00-铁建高速 1.99%0.91 96%东久产园 2.36%1.07 99%广州广河 9.08%0.73 87%江苏交控 1.98%0.87 102%张江光大
205、2.29%0.83 108%首创水务 8.98%1.09 82%嘉实京东 1.92%0.85 110%安徽交控 2.20%0.69 74%厦门安居 8.43%1.02 109%中交高速 1.86%0.60 70%蛇口产园 2.07%0.85 109%安徽交控 8.36%0.79 88%越秀高速 1.57%1.08 88%盐田港 1.65%0.86 103%国家电投 8.29%0.93 101%华润有巢 1.18%1.10 90%山高高速 0.12%1.02 109%铁建高速 8.20%0.93 106%京能光伏 1.03%1.20 105%首钢绿能-0.87%1.30 63%东久产园 7.86
206、%0.96 108%国家电投 0.97%1.00 52%广州广河-1.06%0.75 88%江苏交控 7.39%0.91 101%广州广河 0.95%0.77 88%中交高速-1.29%0.59 70%山高高速 6.62%0.91 113%沪杭甬 0.52%0.97 88%首创水务-1.69%1.22 77%沪杭甬 4.32%1.03 105%鹏华深能-1.08%1.05 89%国家电投-2.36%1.01 52%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:阶段划分依据参照 C-REITs 市场整体行情走势部分,P/NAV 为每阶段的期初值,完成率取可分配金额完成率 TTM 3.震荡期新发新
207、能源项目及业绩情况较好的保租房表现更好震荡期新发新能源项目及业绩情况较好的保租房表现更好 第三阶段REITs整体行情震荡,其中股价表现最好的项目中新发行项目占比较高,股价涨幅前10的项目中5单均为24年发行的新项目,且5单新项目中3但为新能源REITs。老项目中保租房REITs股价涨幅排名靠前厦门安居REIT和深圳安居REIT涨幅均超15%,系长期稳定的经营业绩和运营情况。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4545/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 表表 24:第三第三阶段阶段 C-REITs 涨幅、分红、估值水平及业绩完成率涨幅、分红、估值水平及业绩完成率
208、 行业行业 代码代码 基金基金 涨幅涨幅 分红收益分红收益 期初期初 P/NAV 可分配金额可分配金额 完成率完成率 TTM 新项目新项目 新能源 508026 嘉实电建 REIT 28.19%0.00%1.00 -是 新能源 508089 华夏特变电工 REIT 21.22%0.00%1.00 -是 保租房 508058 中金厦门安居 REIT 16.71%2.26%1.10 107.11%否 保租房 180501 红土深圳安居 REIT 15.98%1.87%1.08 104.48%否 新能源 508015 中信建投明阳新能源 REIT 11.67%0.00%1.00 -是 保租房 508
209、031 宽庭保租房 REIT 11.23%0.00%1.00 100.40%是 消费 508011 嘉实物美消费 REIT 8.73%0.00%1.00 109.29%是 保租房 508068 华夏北京保障房 REIT 7.84%3.42%1.12 107.75%否 保租房 508077 华润有巢 REIT 7.66%3.28%1.01 112.57%否 产业园区 180103 和达高科 REIT 3.30%2.48%0.95 101.24%否 新能源 508096 京能光伏 REIT 1.50%5.39%1.17 108.35%否 新能源 508028 国家电投 REIT 0.94%3.87
210、%0.99 95.08%否 高速公路 508007 山高高速 REIT 0.92%6.05%0.97 108.68%否 水电公用 180801 中航首钢绿能 REIT 0.81%3.31%1.37 59.54%否 水电公用 508006 富国首创水务 REIT 0.24%3.33%1.18 87.16%否 消费 180601 华夏华润商业 REIT 0.12%0.74%1.00 95.90%是 产业园区 508088 国泰君安东久新经济 REIT 0.06%2.33%1.03 106.61%否 高速公路 508086 河北高速 REIT-0.02%0.00%1.00 -是 产业园区 50801
211、9 光谷产园 REIT-0.31%4.57%0.87 102.50%否 消费 508017 华夏金茂 REIT-0.49%0.83%1.00 97.79%是 产业园区 508021 国泰君安临港创新产业园 REIT-0.54%4.43%1.01 100.47%否 产业园区 508027 东吴苏园 REIT-0.67%5.54%0.87 106.73%否 高速公路 180201 平安广州广河 REIT-2.65%1.73%0.79 87.31%否 高速公路 508033 易方达深高速 REIT-3.16%6.37%1.00 -是 产业园区 508099 建信中关村 REIT-3.47%1.57%
212、0.89 54.48%否 产业园区 180102 华夏合肥高新 REIT-3.60%2.76%0.88 116.99%否 消费 180602 中金印力消费 REIT-3.68%0.00%1.00 -是 产业园区 180101 博时蛇口产园 REIT-4.66%1.68%0.86 105.62%否 高速公路 180202 华夏越秀高速 REIT-6.63%3.38%1.15 98.56%否 仓储物流 508056 中金普洛斯 REIT-6.75%1.48%0.92 116.87%否 水电公用 180401 鹏华深圳能源 REIT-7.43%5.15%1.11 133.25%否 仓储物流 1803
213、02 华夏深国际 REIT-8.43%0.00%1.00 -是 仓储物流 180301 红土盐田港 REIT-8.90%2.25%1.02 106.70%否 高速公路 508001 浙商沪杭甬 REIT-9.30%10.98%1.07 104.48%否 高速公路 508008 国金中国铁建 REIT-9.41%10.27%1.00 99.84%否 高速公路 508066 华泰紫金江苏交控 REIT-9.96%3.50%0.97 97.36%否 产业园区 508000 华安张江光大 REIT-10.28%2.90%0.90 111.01%否 高速公路 508018 华夏中国交建 REIT-10.
214、68%2.67%0.68 72.17%否 仓储物流 508098 嘉实京东 REIT-14.28%2.20%0.98 107.71%否 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4646/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 高速公路 508009 中金安徽交控 REIT-16.51%3.78%0.85 76.40%否 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 第五阶段新发行REITs股价涨幅靠前的特征更为明显,前10名均为新发行项目。行业分布方面水电公用类的REITs涨幅最高,银华绍兴原水水利REIT股价涨幅25.99%。其次是蛇口租赁房REIT和华夏首创奥莱REIT
215、,股价涨幅分别为13.31%和12.97%。表表 25:第五阶段:第五阶段 C-REITs 涨幅、分红、估值水平及业绩完成率涨幅、分红、估值水平及业绩完成率 基金基金 代码代码 基金基金 涨幅涨幅 分红收益分红收益 期初期初 P/NAV 可分配金额可分配金额 完成率完成率 TTM 新项目新项目 水电公用 180701 银华绍兴原水水利 REIT 25.99%0.00%1.00 -是 保租房 180502 蛇口租赁房 REIT 13.31%0.00%1.00 -是 消费 508005 华夏首创奥莱 REIT 12.97%0.00%1.00 -是 产业园区 508097 华泰南京建邺 REIT 8
216、.33%0.00%1.00 -是 产业园区 508022 博时津开产园 REIT 5.71%0.00%1.00 -是 新能源 508015 中信建投明阳新能源 REIT 4.71%0.00%1.00 -是 高速公路 508069 华夏南京交通高速公路 REIT 4.09%0.00%1.00 -是 消费 180601 华夏华润商业 REIT 2.75%1.22%1.00 98.76%是 消费 180603 华夏大悦城商业 REIT 1.99%0.00%1.00 -是 新能源 508026 嘉实电建 REIT 1.05%0.00%1.00 92.28%是 新能源 508089 华夏特变电工 REI
217、T 0.93%0.00%1.00 -是 高速公路 508007 山高高速 REIT 0.89%3.28%1.01 108.68%否 产业园区 508003 中金联东科创 REIT-0.06%0.00%1.00 -是 保租房 508068 华夏北京保障房 REIT-1.10%1.64%1.27 100.99%否 产业园区 508088 国泰君安东久新经济 REIT-1.14%0.00%1.07 99.33%否 新能源 508028 国家电投 REIT-1.56%1.14%1.01 52.38%否 消费 180602 中金印力消费 REIT-1.95%1.10%1.00 98.38%是 水电公用
218、508006 富国首创水务 REIT-2.03%3.59%1.22 77.31%否 保租房 508058 中金厦门安居 REIT-2.83%1.72%1.34 102.36%否 高速公路 508018 华夏中国交建 REIT-4.03%2.75%0.61 69.74%否 高速公路 508033 易方达深高速 REIT-4.13%1.92%1.00 74.06%是 仓储物流 508098 嘉实京东 REIT-4.13%3.25%0.85 109.75%否 消费 508011 嘉实物美消费 REIT-4.57%2.47%1.00 103.16%是 新能源 508096 京能光伏 REIT-4.63
219、%5.87%1.22 104.99%否 保租房 508077 华润有巢 REIT-4.82%0.90%1.11 90.01%否 高速公路 180201 平安广州广河 REIT-4.99%0.00%0.78 87.71%否 消费 508002 华安百联消费 REIT-5.06%0.00%1.00 -是 高速公路 508009 中金安徽交控 REIT-5.10%2.30%0.72 74.29%否 产业园区 508000 华安张江光大 REIT-5.40%0.00%0.88 107.81%否 产业园区 180101 博时蛇口产园 REIT-5.52%2.08%0.90 109.08%否 识别风险,发
220、现价值 请务必阅读末页的免责声明 4747/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 高速公路 508008 国金中国铁建 REIT-5.95%5.16%0.93 95.81%否 高速公路 180203 招商高速公路 REIT-6.18%0.00%1.00 -是 保租房 508031 宽庭保租房 REIT-6.18%1.81%1.00 97.17%是 消费 508017 华夏金茂 REIT-6.18%2.44%1.00 99.54%是 仓储物流 180302 华夏深国际 REIT-6.25%1.35%1.00 -是 保租房 180501 红土深圳安居 REIT-6.32%2.4
221、0%1.30 95.11%否 水电公用 180401 鹏华深圳能源 REIT-7.80%3.60%1.04 89.47%否 仓储物流 180303 华泰宝湾物流 REIT-8.00%0.00%1.00 -是 产业园区 508027 东吴苏园 REIT-8.65%0.00%0.94 98.23%否 产业园区 180105 易方达广开产园 REIT-8.67%0.00%1.00 -是 高速公路 508086 河北高速 REIT-8.84%4.10%1.00 -是 高速公路 180202 华夏越秀高速 REIT-9.49%3.38%1.09 88.48%否 产业园区 508019 光谷产园 REIT
222、-10.05%1.34%0.96 102.57%否 仓储物流 508056 中金普洛斯 REIT-10.08%1.23%0.91 105.04%否 产业园区 180102 华夏合肥高新 REIT-10.18%2.65%0.91 105.68%否 产业园区 508021 国泰君安临港创新产业园 REIT-10.24%0.00%1.06 99.52%否 高速公路 508001 浙商沪杭甬 REIT-10.80%5.68%0.98 88.36%否 水电公用 180801 中航首钢绿能 REIT-11.20%2.95%1.45 62.54%否 高速公路 508066 华泰紫金江苏交控 REIT-11.
223、51%6.83%0.90 102.22%否 仓储物流 180301 红土盐田港 REIT-12.22%3.31%0.98 103.48%否 产业园区 508099 建信中关村 REIT-14.80%0.99%0.91 42.49%否 产业园区 180103 和达高科 REIT-16.60%2.19%1.02 96.44%否 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 4.募资热度高的募资热度高的REITs上市后股价表现更好上市后股价表现更好 在募集期间热度较高的C-REITs(即网下及公众配售有效比例越低,网下及公众配售有效比例=网下及公众投资者获配份额/申购份额),其上市后股价的表现通常也会更
224、好。通过建立一元回归模型发现,网下及公众配售有效比例越低的REITs在上市后7日至15日的区间内P值较低,说明对行情影响更为显著;但有效比例对60日及以后的长期股价表现影响并不显著。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4848/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图图 22:有效比例与不同期限涨幅一元回归模型的有效比例与不同期限涨幅一元回归模型的 t 检验检验 P 值值 数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 注:有效比例为网下及公众投资者合计配售有效比例 表表 26:C-REITs 配售比例与上市后区间涨幅配售比例与上市后区间涨幅 代码代码 名称名称 上市日
225、期上市日期 资产类型资产类型 网下及公众配售网下及公众配售 有效比例(有效比例(%)上市后区间涨幅上市后区间涨幅 1 日日 3 日日 5 日日 7 日日 15 日日 30 日日 508077.SH 华夏基金华润有巢 REIT 2022-12-09 保租房 0.47 0.0%-0.6%-1.6%-2.9%-2.6%-8.4%180102.SZ 华夏合肥高新 REIT 2022-10-10 产业园区 0.64-6.4%-4.8%-6.1%-6.3%-9.6%-7.3%180103.SZ 华夏和达高科 REIT 2022-12-27 产业园区 0.66-0.6%0.3%0.3%0.3%0.9%0.7
226、%508021.SH 临港创新产业园 REIT 2022-10-13 产业园区 0.68-0.1%-0.1%5.0%5.5%4.3%3.5%180501.SZ 红土创新深圳安居 REIT 2022-08-31 保租房 0.77 5.5%5.5%5.1%5.8%5.7%4.7%508096.SH 中航京能光伏 REIT 2023-03-29 新能源 0.82-0.8%-0.4%-0.4%-1.1%-2.4%-3.2%508066.SH 华泰江苏交控 REIT 2022-11-15 高速公路 0.86-1.7%-3.9%-3.9%-1.1%-0.1%0.0%508068.SH 华夏北京保障房 RE
227、IT 2022-08-31 保租房 0.89 4.6%3.9%3.5%3.6%4.0%3.6%180401.SZ 鹏华深圳能源 REIT 2022-07-26 新能源 0.93 5.1%3.0%3.0%3.9%7.3%15.0%508058.SH 中金厦门安居 REIT 2022-08-31 保租房 0.94 2.3%1.2%0.6%0.4%2.2%2.0%180701.SZ 银华绍兴原水水利 REIT 2024-11-08 水利设施 0.94 0.0%2.0%3.8%2.6%2.5%6.6%508088.SH 东久新经济 REIT 2022-10-14 产业园区 0.99 0.0%2.0%5
228、.4%5.9%5.2%4.1%508098.SH 嘉实京东仓储 REIT 2023-02-08 仓储物流 1.01 0.5%2.6%3.0%6.7%5.9%4.5%180502.SZ 招商蛇口租赁住房 REIT 2024-10-23 保租房 1.07-0.6%-0.5%-1.3%-1.4%-1.2%4.7%508028.SH 国家电投新能源 REIT 2023-03-29 新能源 1.18 0.0%0.1%0.1%-0.2%-1.5%-1.1%180402.SZ 工银蒙能清洁能源 REIT 2024-12-10 新能源 1.41 2.2%6.0%6.0%5.7%4.5%9.4%508015.S
229、H 明阳智能新能源 REIT 2024-07-23 新能源 1.44 0.4%-0.9%-0.9%-0.4%7.1%6.4%508089.SH 特变电工新能源 REIT 2024-07-02 新能源 1.47 0.0%-1.8%-1.8%-1.6%-0.8%-0.7%508099.SH 建信中关村 REIT 2021-12-17 产业园区 1.83 0.0%7.3%4.4%7.8%6.9%7.8%508019.SH 中金湖北科投光谷 REIT 2023-06-30 产业园区 2.54 0.0%-2.6%-2.6%-0.1%2.0%3.3%180202.SZ 华夏越秀高速 REIT 2021-1
230、2-14 高速公路 2.60 7.8%12.4%12.4%1.2%4.3%4.1%508018.SH 华夏中国交建 REIT 2022-04-28 高速公路 2.69 1.9%1.9%1.9%1.0%-0.5%-1.3%508009.SH 中金安徽交控 REIT 2022-11-22 高速公路 2.94-2.4%-1.4%-1.4%-1.6%1.6%-1.1%508008.SH 国金中国铁建 REIT 2022-07-08 高速公路 3.22 0.0%-0.1%0.0%-0.1%0.2%0.0%0.00.20.40.60.81.01日日3日日5日日7日日15日日30日日60日日90日日180日
231、日P值值10%显著性水平显著性水平 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4949/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 180101.SZ 博时蛇口产园 REIT 2021-06-21 产业园区 5.94-7.0%-9.4%-9.2%-9.5%-10.2%-10.9%508036.SH 平安宁波交投 REIT 2024-12-26 高速公路 8.19 3.1%3.1%2.0%2.5%7.0%5.7%508006.SH 富国首创水务 REIT 2021-06-21 生态环保 9.30 0.1%-0.1%0.0%-0.3%-1.0%-0.2%180801.SZ 中航首
232、钢绿能 REIT 2021-06-21 生态环保 10.72-0.1%-4.4%-4.3%-4.5%-4.8%-4.8%508000.SH 华安张江产业园 REIT 2021-06-21 产业园区 11.29-1.4%-3.3%-3.6%-4.3%-4.0%-4.5%180301.SZ 红土创新盐田港 REIT 2021-06-21 仓储物流 11.80-1.4%-1.9%-1.8%-2.2%-2.9%-3.0%508069.SH 华夏南京交通高速公路 REIT 2024-11-01 高速公路 12.85 0.0%0.3%1.9%1.9%5.0%4.8%180106.SZ 广发成都高投产业园
233、REIT 2024-12-19 产业园区 14.50 0.6%0.6%-0.1%0.0%4.6%9.5%508022.SH 博时津开产园 REIT 2024-09-19 产业园区 14.65-0.1%-0.1%-0.5%0.0%0.0%0.6%508056.SH 中金普洛斯 REIT 2021-06-21 仓储物流 14.95-2.0%-1.8%-1.6%-1.9%-2.2%-2.3%508005.SH 华夏首创奥莱 REIT 2024-08-28 消费 16.06-0.1%-0.5%-0.4%-0.2%1.4%3.0%508026.SH 嘉实中国电建清洁能源 REIT 2024-03-28
234、新能源 17.43 2.9%2.9%3.3%3.6%8.2%14.3%180201.SZ 平安广州广河 REIT 2021-06-21 高速公路 20.03-0.4%-1.1%-0.5%-1.1%-1.5%-3.0%508001.SH 浙商沪杭甬 REIT 2021-06-21 高速公路 20.58-3.8%-3.8%-3.7%-3.7%-2.8%-2.8%508027.SH 东吴苏园产业 REIT 2021-06-21 产业园区 25.95 0.0%-0.6%-0.5%-0.7%-0.7%-0.5%508048.SH 华安外高桥 REIT 2024-12-25 仓储物流 27.22 0.7%
235、3.2%4.8%3.7%9.3%10.9%180603.SZ 华夏大悦城商业 REIT 2024-09-20 消费 36.58 0.0%-0.3%0.0%0.0%0.0%-0.2%508097.SH 华泰南京建邺 REIT 2024-12-03 产业园区 38.00 0.2%3.8%3.8%6.7%11.5%9.8%508017.SH 华夏金茂商业 REIT 2024-03-12 消费 49.04 0.0%-0.1%-0.1%-1.5%-8.6%-5.0%508033.SH 易方达深高速 REIT 2024-03-29 高速公路 50.30 0.0%0.0%-0.3%-0.3%0.2%6.2%
236、180105.SZ 易方达广开产园 REIT 2024-09-23 产业园区 54.86-2.1%-3.6%-5.6%-8.0%-7.7%-7.4%508010.SH 中金重庆两江 REIT 2024-12-11 产业园区 56.34 1.1%1.5%2.7%2.3%2.2%15.9%180302.SZ 华夏深国际 REIT 2024-07-09 仓储物流 60.68-1.0%-4.3%-4.3%-7.8%-8.1%-1.7%508086.SH 工银河北高速 REIT 2024-06-28 高速公路 64.54 0.0%0.1%0.0%-0.1%0.0%-0.1%508002.SH 华安百联消
237、费 REIT 2024-08-16 消费 67.75 0.0%-0.8%-2.9%-2.7%-3.2%-3.2%508011.SH 嘉实物美消费 REIT 2024-03-12 消费 75.95 0.3%0.8%0.8%-1.3%-4.3%-1.8%508012.SH 招商科创 REIT 2024-12-31 产业园区 80.78 0.0%-0.7%-0.7%-1.2%-1.4%-1.4%180203.SZ 招商高速公路 REIT 2024-11-21 高速公路 83.35-0.5%-0.5%-1.3%-1.8%-5.6%-6.3%508007.SH 中金山东高速 REIT 2023-10-2
238、7 高速公路 83.53 0.0%-0.2%-1.3%-1.7%-4.6%-13.4%180303.SZ 华泰宝湾物流 REIT 2024-10-29 仓储物流 83.62-2.1%-4.0%-4.0%-8.2%-8.1%-8.0%180602.SZ 中金印力消费 REIT 2024-04-30 消费 86.23 0.0%0.0%0.0%-2.2%-0.1%-1.7%180601.SZ 华夏华润商业 REIT 2024-03-14 消费 91.83-0.2%-0.2%-0.8%-1.0%-2.6%0.0%508003.SH 中金联东科创 REIT 2024-11-05 产业园区 93.16-0
239、.3%-0.3%-0.3%-0.3%-0.5%-0.5%508031.SH 宽庭保租房 REIT 2024-01-12 保租房 94.40 0.0%-7.4%-6.5%-7.4%-7.6%-8.1%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 表表 27:按有效比例范围划分的:按有效比例范围划分的 REITs 平均涨幅平均涨幅 有效比例范围有效比例范围 上市后上市后 1 日日 上市后上市后 3 日日 上市后上市后 5 日日 上市后上市后 7 日日 上市后上市后 15 日日 上市后上市后 30 日日 24 年年 1%以下 0.66%0.68%1.23%1.38%1.45%1.78%3.37%1%-1
240、0%0.40%1.11%0.84%0.65%1.62%2.04%3.05%11%-20%-0.18%-0.91%-0.79%-0.84%0.59%1.96%4.14%识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5050/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 21%-50%-0.47%0.16%0.54%0.49%1.03%1.31%5.08%51%-100%-0.32%-1.31%-1.63%-2.78%-3.43%-2.10%2.76%数据来源:Wind、广发证券发展研究中心 五五、风险提示、风险提示 基金价格波动风险:基金价格波动风险:基础设施项目市场价值、基金净值可
241、能发生波动,从而引起基金价格出现波动。同时,基金在证券交易所上市,也可能因为市场供求关系等因素而面临交易价格大幅波动的风险。管理风险:管理风险:基础设施基金产品结构与其他证券投资基金相比较为复杂,在存续过程中,依赖于管理人对基金资产的管理,相关机构人员可能因知识、经验、管理水平、技术手段等限制,从而影响到基金的收益水平。与基础设施项目相关的风险:与基础设施项目相关的风险:如未来国家关于基础设施基金政策发生变化,可能存在因此导致基础设施项目运营收入降低的风险。识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5151/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 广发房地产行业研究小组广
242、发房地产行业研究小组 郭 镇:首席分析师,清华大学工学硕士,11 年房地产研究经验,2013 年进入广发证券发展研究中心。邢 莘:资深分析师,上海财经大学应用统计硕士,6 年房地产研究经验,2018 年进入广发证券发展研究中心。张 春 娥:资深分析师,厦门大学经济学硕士,7 年房地产研究经验,2021 年进入广发证券发展研究中心。谢 淼:资深分析师,上海交通大学金融学硕士,2020 年进入广发证券发展研究中心。李 怡 慧:高级分析师,伦敦政治经济学院硕士,2022 年加入广发证券发展研究中心。辛 恬:高级分析师,澳大利亚国立大学会计学硕士,2022 年加入广发证券发展研究中心。胡 正 维:高级
243、分析师,复旦大学国际商务硕士,2022 年加入广发证券发展研究中心。广发证券广发证券行业投资评级说明行业投资评级说明 买入:预期未来12 个月内,股价表现强于大盘 10%以上。持有:预期未来12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出:预期未来12 个月内,股价表现弱于大盘 10%以上。广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入:预期未来12 个月内,股价表现强于大盘 15%以上。增持:预期未来12 个月内,股价表现强于大盘 5%-15%。持有:预期未来12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%。卖出:预期未来12 个月内,股价表现弱于大盘 5%以上。联
244、系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路26 号广发证券大厦47 楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦 31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18层 上海市浦东新区南泉北路 429 号泰康保险大厦 37 楼 香港湾仔骆克道 81号广发大厦 27 楼 邮政编码 510627 518026 100045 200120-客服邮箱 法律主体声明法律主体声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作,广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合
245、法合规经营资质的子公司/经营机构完成。广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,接受中国证监会监管,负责本报告于中国(港澳台地区除外)的分销。广发证券(香港)经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见(4 号牌照)的牌照,接受香港证监会监管,负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。重要声明重要声明 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系,因此,投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产
246、生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。本报告署名研究人员、联系人(以下均简称“研究人员”)针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容,在此声明:(1)本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点,并不代表广发证券的立场;(2)研究人 系因此投资者应当考虑存潜利益冲突而对独性产生影响不仅依据内容 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5252/5252 Table_PageText 跟踪分析|房地产 员的部
247、分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定,其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入,该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送,不对外公开发布,只有接收人才可以使用,且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律,广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。本报告所提及证券可能不
248、被允许在某些国家或地区内出售。请注意,投资涉及风险,证券价格可能会波动,因此投资回报可能会有所变化,过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠,但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任,除非法律法规
249、有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策,如有需要,应先咨询专业意见。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式,向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略,广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致,甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断,可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权
250、益。在阅读本报告时,收件人应了解相关的权益披露(若有)。本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息(“信息”)。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据,以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下,它并不(明示或暗示)与香港证监会第 5 类受规管活动(就期货合约提供意见)有关联或构成此活动。权益披露权益披露(1)广发证券(香港)跟本研究报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。