【公司研究】贝达药业-厚积薄发进入加速发展期-20200310[57页].pdf

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1、申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 证券研究报告 公公 司司 研 究 研 究 深 度 报 告 深 度 报 告 厚积薄发厚积薄发 进入进入加速发展加速发展期期 贝达药业（300558.SZ） 医药生物/化学制药 投投资摘要资摘要： 投资投资最根本最根本是投人、 投团队。是投人、 投团队。 公司公司优秀的企业理念和优秀的企业理念和精英科学家精英科学家团队在我国整团队在我国整 个医药行业中都极为稀缺，为公司长远可预见的稳健发展带来最大的确定性个医药行业中都极为稀缺，为公司长远可预见的稳健发展带来最大的确定性：

2、 1）公司真正重视研发，研发费用率排 A 股药企前 2.1%，且完全不逊于研发 型跨国巨头药企；2）公司研发扎实稳健，从最初就形成了不容许轻易放行有 瑕疵分子的端正理念，这更是我国整个制药界都罕有的，特别有助于在研发失 败风险很高的创新药领域， 为公司长远的永续研发和再现成功带来最关键的确 定性；3）公司拥有我国整个自主创新药领域都特别稀缺的精英科学家团队， 且放松创业板再融资影响深远， 本次定增筹措研发资金在助力研发推进的同时 更有望进一步巩固团队稳定性，且公司后续依然有再融资的操作空间；4）以 埃克替尼、恩沙替尼为代表的既往成果已充分证实、同时也进一步塑造了公司 的强大研发，公司具有后续在

3、所在领域继续取得成功的强大惯性。 公司公司长期长期发展发展模式已模式已越发越发稳定、持续、可预见稳定、持续、可预见。从成立起至今，贝达药业在内 生+外延/外部合作有序结合的成长模式上即已轻车熟路，并取得丰硕成果。只 要支撑这种模式的企业/团队特质保持不变（这是大概率事件） ，公司当前的发 展模式就有望长期稳定地延续下去，大幅提升公司长期视角下的确定性。 公司近几年业绩有足够安全边际公司近几年业绩有足够安全边际：1）埃克替尼销售增长虽难免受天晴吉非替 尼进集采影响，但埃克替尼用于脑转移 NSCLC 患者有效性的强临床证据，及 可倍量用于 EGFR L858R 耐药突变 NSCLC 患者的潜力将进

4、一步增强埃克替 尼的差异化优势，降低吉非替尼集采影响；2）恩沙替尼、帕尼单抗、贝伐单 抗生物类似药 2020 年上市能在埃克替尼放量受影响的前提下，至少在未来 5 年内，成为公司新的营收来源，支持公司年营收 20%-30%上下的同比增长。 公司即将彻底公司即将彻底走出走出上市初期对单品严重依赖、在研管线青黄不接的早期阶段，上市初期对单品严重依赖、在研管线青黄不接的早期阶段， 稳步向稳步向拥有永续研发能力的千亿市值规模型药企拥有永续研发能力的千亿市值规模型药企前进前进：1）公司的创新药伏罗 尼布有望在 2022 年上市，产品后续适应症拓展的临床进展将对产品的放量潜 力发挥关键影响；2）三代 EG

5、FR-TKI D0316 有望在 2023 年上市，该品种作 为接棒埃克替尼、且能与埃克替尼在用药上互相补充的品种，保守估计年销售 峰值将在 20 亿以上并持续较长时间；3）公司储备的早期项目中，考虑到公 司研发扎实，超长效人源 GLP-1 类似物 BPI-3016 和 CDK4/6 抑制剂 BPI-16350 所在领域又有大量成药先例，这两个早期项目后续有很高的确定 性， 且这两个领域也都是市场潜力非常可观的重要领域。 此外公司还有 FGFR4 抑制剂、ERK1/2 抑制剂、MerT/FLT3 抑制剂、BET 抑制剂、FGFR1/2/3 抑 制剂等已公布的储备项目在择机推进，为公司的永续研发

6、提供了进一步保障。 投资投资建议建议：虽埃克替尼的增长难免受吉非替尼集采影响，但仅从公司当前进度 较快的管线看（II 期、III 期） ，公司至少未来 5-7 年内依然有能力实现稳健增 长，业绩具备足够的安全边际；而公司仍有大量难以严格给出定量估值的早期 项目在手，这些项目本身仍相对“模糊”的估值总和，完全不亚于高确定性项 目能给公司带来的保守 NPV 估值 （NPV 估值下界， 我们测算的结果是 181.92 亿元） ，公司当前市值正落在二者加总形成的合理估值区间之内。随相关临床 结果后续陆续发布，这些早期项目当前看起来仍模糊的估值也将逐一清晰化。 我们虽无法预期相关结果具体的发布时点，但从