【研报】卤制品行业深度报告：行业集中化龙头差异化-20210105（47页）.pdf

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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2021.01.05 行业集中化行业集中化，龙头差异化龙头差异化 卤制品卤制品行业行业深度报告深度报告 证书编号 本报告导读：本报告导读： 预计未来三年行业仍保持双位数增长、三家卤味龙头或将加速扩张，品牌化推动行业预计未来三年行业仍保持双位数增长、三家卤味龙头或将加速扩张，品牌化推动行业 集中度提升。三家企业将在各自的组织焕新集中度提升。三家企业将在各自的组织焕新+激励优化下实现自我突破。激励优化下实现自我突破。 摘要：摘要： 投资建议：投资建议：绝味食品、煌上煌、周黑鸭三家卤制品企业处在不同发展 阶段：绝味效率驱动+管理赋能，

2、煌上煌规模扩张+供应链完善，周黑鸭模 式转型+管理改善，预计 2021-2023 年三家公司净利润复合增速均有望超 过 20%。推荐推荐：绝味食品、煌上煌，给予增持评级。受益标的周黑鸭。 行业仍有扩张空间，品牌化推动集中度提升行业仍有扩张空间，品牌化推动集中度提升。通过动态展店测算、加 盟商展店意愿两个维度判断，绝味（人口净流入城市）、煌上煌（空白区 域/渠道）、周黑鸭（空白区域）仍有展店空间。根据渠道调研，加盟商平 均利润率保持在 15-20%，与其他品类加盟比，卤制品拥有投资少、回报 稳、标准化等特性，加盟商体系仍较为稳固，加盟意愿积极。预计未来预计未来 3 年三年三家卤味龙头将加速展店或

3、保持开店增速，其背后，家卤味龙头将加速展店或保持开店增速，其背后，1）是城镇化率驱）是城镇化率驱 动消费总额的提升，动消费总额的提升，2）是需求侧改革带来的人均消费支出的增加，）是需求侧改革带来的人均消费支出的增加，3）是）是 品牌化以及信息品牌化以及信息/供应链技术进步推动行业集中度的提升，供应链技术进步推动行业集中度的提升，4）是龙头企业）是龙头企业 话语权与行业准入门槛巩固的诉求，而并非是表面的竞争加剧。话语权与行业准入门槛巩固的诉求，而并非是表面的竞争加剧。 定位转化做大市场，加盟模式寻求自我突破。定位转化做大市场，加盟模式寻求自我突破。绝味/煌上煌/周黑鸭初 始定位分别为休闲/餐桌/

4、高端休闲。目前绝味、煌上煌均计划向对方的初 始定位市场渗透， 但方式或将有所不同， 我们预计绝味将通过子品牌孵化 方式向餐桌卤味进军， 煌上煌则通过在空白市场的消费者教育进行对休闲 卤味的定位融合。 品牌连锁加盟模式的根基在于加盟商品牌连锁加盟模式的根基在于加盟商体系的稳定性， 天体系的稳定性， 天 花板在于品牌势能的延展性。 参考连锁快餐企业发展路径， 我们预计绝味花板在于品牌势能的延展性。 参考连锁快餐企业发展路径， 我们预计绝味 / /煌上煌煌上煌/ /周黑鸭将通过子品牌孵化、 品类扩张、 产品结构升级等方式寻求周黑鸭将通过子品牌孵化、 品类扩张、 产品结构升级等方式寻求 自我突破。自我

5、突破。 组织焕新促活力，激励优化有动力。组织焕新促活力，激励优化有动力。截至 12 月 31 日“大股东持计 划” 已完成， 我们预计公司近期将继续组织架构调整及新老梯队更迭的工 作，为“美食生态圈”的二次启航奠定良好基础。煌上煌 2017 年由 “创 二代”接班，组织调整激励优化带来业绩的快速增长，公司回购方案近期 出台，预计新一轮股权激励在即，以配合企业未来三年快速扩张的需求。 周黑鸭于 2018 年聘请外部职业经理人团队，均来自于知名国际快消品企 业，拥有丰富的产业经验，公司于 2018 年斥资 3 亿港币回购 2.74%股份 计划用于员工股权激励计划十年期滚动式股权激励方案。 我们预计

6、将 助力公司向加盟商模式转型。 风险因素：风险因素：疫情反复、食品安全风险、原材料价格剧烈波动风险。 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 行 业 深 度 研 究 行 业 深 度 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 食品饮料食品饮料 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 48 目录目录 1. 空间与格局：行业仍在扩容，集中度持续提升 . 6 1.1. 开拓空间：集中度提升、渠道差异化 . 6 1.2. 开拓意愿：赚钱效应明显，加盟意愿积极 . 10 2. 模式与定