【公司研究】伟星新材-将迎拐点同心成长-20201015（39页）.pdf

《【公司研究】伟星新材-将迎拐点同心成长-20201015（39页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《【公司研究】伟星新材-将迎拐点同心成长-20201015（39页）.pdf（39页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 管材管材 审慎增持审慎增持 ( ( 维持维持 ） 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-10-14 收盘价（元） 16.75 总股本（百万股） 1573.11 流通股本 （百万股） 1421.09 总市值（百万元） 26349.64 流通市值 （百万元） 23803.21 净资产（百万元） 3456.65 总资产（百万元） 4378.52 每股净资产 2.20 相关报告相关报告 二季度加速恢复， 市政工程新 增亮点

2、2020-08-12 【 兴 证 建 材 】 伟 星 新 材 (002372)2019 年报点评：短期 业绩承压，看好中长期发展 2020-04-17 业绩压力逐步显现， 仍看好中 长期发展2019-10-29 分析师： 李阳 S0190520070001 孟杰 S0190513080002 主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入(百万元百万元) 4664 4759 5288 5876 同比增长同比增长 2.1% 2.0% 11.1% 11.1% 净利润净利润(百万元百万元) 983 1013 1175 1327

3、 同比增长同比增长 0.5% 3.0% 16.0% 12.9% 毛利率毛利率 46.4% 47.4% 47.7% 47.9% 净利润率净利润率 21.1% 21.3% 22.2% 22.6% 净资产收益率（净资产收益率（%） 25.3% 24.6% 26.2% 27.2% 每股收益每股收益(元元) 0.63 0.64 0.75 0.84 每股经营每股经营现金流现金流(元元) 0.57 0.67 0.80 0.92 投资要点投资要点 伟星新材伟星新材：专注提升人类生活品质：专注提升人类生活品质。2010 年 3 月上市，主要产品分为三大管道管件系列：PPR （建筑内冷热给水） 、PE（市政供水、

4、采暖、燃气、排水排污） 、PVC（排水排污、电力护套） ， 同时以水为核心发展“同心圆产品链” ，不断丰富产品线，目前家装防水、净水业务有序推进。 公司拥有公司拥有 6 大生产基地，分别位于浙江、上海、天津、重庆、西安、泰国，年产能大生产基地，分别位于浙江、上海、天津、重庆、西安、泰国，年产能 30 万吨以上，万吨以上， 产能利用率在 70%左右。零售与工程双轮驱动，零售业务收入贡献估计 65%，目前在全国拥有 27000+营销网点，30+销售分公司，1600+销售人员（总员工占比 37%） ，工程业务通过直销+经 销方式，与自来水公司、燃气管道公司、暖通公司、市政公司、房地产公司等展开合作。

5、 塑料管道行业塑料管道行业：稳健扩张稳健扩张，温和周期，温和周期。类似其他建材品种，塑料管道下游可以归纳为建筑（房 地产） 、基建（水利+市政） 、农村（农用） ，受下游周期波动影响，当前进入相对稳定阶段，市场 总量温和增长。2019 年塑料管道总产量约 1606 万吨，同比增速 2.5%。原料大宗原料大宗，顺势传导，顺势传导， 原材料成本在主营业务成本占比高达 80%+，PVC/PE/PPR 树脂原材料成本在营业成本占比近 70%。主要原材料为价格与国际石油价格、煤炭价格相关。属性各异属性各异，看点不同，看点不同，PPR 可深度 挖掘零售属性，PVC 规模属性，PE 资源属性，简单呈现对应关

6、系：建筑排水、电力护套PVC， 市政、燃气、地暖PE，家装冷热给水PPR。 百花百花争争春春：商业模式迸发商业模式迸发。中小规模企业占比仍有 90%左右，行业对新进入者吸引力有限，去 产能在近年来环保、精装供应加持下形成一定趋势。龙头收入增速快于行业龙头收入增速快于行业，行业集中度继续提行业集中度继续提 升升。精装推进精装推进、毛坯毛坯减少，减少，采购群体改变。管道在精装领域并没有呈现粗放高增长，与经销制有 关，企业为下游合作伙伴留足成长空间，同时重视报表质量，控制应收比例。各家企业产品类别 与商业模式分化明显， 简单对比并不合适。 当前时点思考探索后续增长引擎， 拓展细分垂直领域， 跨产业链

7、渗透。 稀缺资产稀缺资产，优势突出，优势突出。立足零售、品牌护城、穿越周期；利润核心，现金为王；精装考验、 海纳百川、多轮驱动。坚定同心圆战略，防水、净水接力成长。争创百年基业，管理团队卓 越。全球视野，国际化启动。 将迎拐点将迎拐点，逐，逐季季改善改善。二季度以来加速恢复，近期股权激励方案（草案）落地，框定增长基调， 提振信心，体现决心。未来发展空间可聚焦市政发力、区域开拓、同心圆产业链拓展、市占率提 升，我们预计 2020-2022 年归母净利分别为 10.13 亿元、11.75 亿元、13.27 亿元，对应动态 PE 分别为 26X、22.4X 和 19.9X，维持“审慎增持”评级。 风

8、险提示风险提示：宏观经济下行风险；华东精装加速渗透；建筑工程业务增长空间不及预期；工程业务的应宏观经济下行风险；华东精装加速渗透；建筑工程业务增长空间不及预期；工程业务的应 收风险。收风险。 伟星新材伟星新材 002372 将迎拐点，同心成长将迎拐点，同心成长 createTime1 2020 年年 10 月月 15 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 深度深度研究报告研究报告 目目 录录 1、伟星新材：专注提升人类生活品质 . - 5 - 1.1、基本情况 . - 5 - 1.2、股权结构 . - 7 - 2、塑料管道行业：各有侧重

9、，稳定增长 . - 9 - 2.1、稳健扩张，温和周期 . - 9 - 2.2、原料大宗，顺势传导 . - 11 - 2.3、属性各异，看点不同 . - 13 - 3、百花争春，商业模式迸发 . - 16 - 3.1、格局大稳小动，龙头领先行业 . - 16 - 3.2、精装放量，有限粗放增长 . - 18 - 3.3、零售 vs 工程，取决理念 . - 20 - 3.4、管道起家，扩品建平台 . - 21 - 4、稀缺资产，优势突出 . - 22 - 4.1、立足零售，品牌护城，穿越周期 . - 22 - 4.2、利润核心，现金为王 . - 25 - 4.3、精装考验，海纳百川，多轮驱动 .

10、 - 27 - 4.4、坚定同心圆战略，防水、净水接力成长. - 28 - 4.5、争创百年基业，管理团队卓越 . - 30 - 4.6、全球视野，国际化启动 . - 30 - 5、将迎拐点，逐季改善 . - 31 - 5.1、疫情影响零售承压，二季度加速恢复 . - 31 - 5.2、股权激励落地，框定增长基调 . - 33 - 5.3、正循环：高分红，高回报 . - 34 - 6、盈利预测与估值 . - 35 - 图 1、伟星管系列产品 . - 5 - 图 2、伟星地暖系列产品 . - 5 - 图 3、伟星净水系列产品 . - 5 - 图 4、咖乐防水系列产品 . - 5 - 图 5、伟星

11、水暖精品 . - 6 - 图 6、伟星系统解决方案 . - 6 - 图 7、公司生产基地与营销网络 . - 6 - 图 8、公司收入复合增速变化 . - 7 - 图 9、公司产品结构变化 . - 7 - 图 10、公司股权关系结构图 . - 7 - 图 11、伟星集团历史沿革（2010 年前部分摘录） . - 8 - 图 12、国内塑料管道产量及增速 . - 9 - 图 13、国内塑料管道消费占比 . - 10 - 图 14、国内城镇化率突破 60%（%） . - 10 - 图 15、城市市政共用设施固投完成额（排水 vs 给水） . - 11 - 图 16、城市市政共用设施固投完成额（燃气）

12、. - 11 - 图 17、塑料管道龙头 2015-16 年毛利率明显冲高 . - 12 - 图 18、东方雨虹、三棵树 2015-16 年毛利率同为高点 . - 12 - 图 19、燕山石化 PPR4220 市场价变动情况（元/吨） . - 12 - 图 20、齐鲁石化聚氯乙烯 PVC(S-1000)出厂价（元/吨） . - 12 - oPtOrQnNsPpOtMtRmRoOrOaQcMaQpNnNmOqQiNpOpPlOpOtO8OoPnNMYrRtQvPrRnP 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 深度深度研究报告研究报告 图 21、

13、中国塑料城 PE 指数变动情况 . - 13 - 图 22、国内 PVC、PE、PP 管道占比变化 . - 14 - 图 23、中国联塑在全国拥有 25 个生产基地. - 15 - 图 24、永高股份在全国铺设 8 个基地（现有+新建） . - 15 - 图 25、国内塑料管道企业区域分布表现 . - 16 - 图 26、国内塑料管道总收入表现 . - 17 - 图 27、国内塑料管道龙头与行业收入增速对比. - 18 - 图 28、国内住宅精装开盘项目-楼盘个数累计情况 . - 19 - 图 29、国内住宅精装开盘项目-房间数量累计情况 . - 19 - 图 30、地产集中度不断提升 . -

14、 19 - 图 31、2019 年新浪地产 500 强管材管件类首选率 . - 20 - 图 32、中国联塑大力拓展农业板块 . - 21 - 图 33、2020H1 中国联塑总收入按业务划分 . - 21 - 图 34、永高股份产品宣传图 . - 22 - 图 35、日丰产品宣传图 . - 22 - 图 36、公司营收与竣工关系（累计同比增速，%） . - 22 - 图 37、公司营收与住宅销售关系（累计同比增速，%） . - 22 - 图 38、“星管家”服务介绍（1） . - 23 - 图 39、“星管家”服务介绍（2） . - 23 - 图 40、各公司广告推广费用/收入对比 . -

15、24 - 图 41、各公司销售运输费用/收入对比 . - 24 - 图 42、各公司营销人员/总员工数对比 . - 24 - 图 43、伟星供应的市政工程、海外工程项目. - 27 - 图 44、伟星供应的建筑工程、工业领域项目. - 27 - 图 45、伟星家装防水产品 . - 28 - 图 46、伟星净水产品 . - 28 - 图 47、伟星防水专业施工步骤图 . - 29 - 图 48、伟星发展大事记（注：部分摘录） . - 30 - 图 49、公司近年来收入变化 . - 31 - 图 50、公司近年来归母净利变化 . - 31 - 图 51、公司近年来单季度收入变化 . - 31 -

16、图 52、公司近年来单季度归母净利变化 . - 31 - 图 53、公司 2020 上半年分产品收入结构 . - 32 - 图 54、公司 2019 上半年分产品收入结构 . - 32 - 图 55、公司 2020 上半年分地区收入结构 . - 32 - 图 56、公司 2019 上半年分地区收入结构 . - 32 - 图 57、公司近年来期间费用率变化 . - 33 - 图 58、公司近年来毛利率、净利率变化 . - 33 - 图 59、伟星历年分红表现 . - 34 - 图 60、伟星（蓝）vs 雨虹（PETTM） . - 36 - 图 61、伟星（蓝）vs 雄塑（PETTM） . - 3

17、6 - 图 62、伟星（蓝）vs 海天味业（PETTM） . - 36 - 图 63、伟星（蓝）vs 苏泊尔（PETTM） . - 36 - 表 1、下属子公司情况 . - 8 - 表 2、两次重大水利工程建设推进情况 . - 11 - 表 3、下属子公司情况 . - 13 - 表 4、PPR 市场容量测算 . - 14 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 深度深度研究报告研究报告 表 5、管材龙头企业成立时间对比 . - 16 - 表 6、管材龙头收入、产能、份额表现 . - 18 - 表 7、管道相关公司品类各有侧重（注：归纳总结仅

18、供参考，不代表未来）- 20 - 表 8、2010-2019 年伟星新材收入、利润增长表现 . - 25 - 表 9、2010-2019 年东方雨虹收入、利润增长表现 . - 25 - 表 10、消费建材企业资产负债率一览 . - 26 - 表 11、消费建材企业应收账款周转天数一览 . - 26 - 表 12、消费建材企业存货周转天数一览 . - 26 - 表 13、消费建材企业收现比一览 . - 26 - 表 14、消费建材企业净现比一览 . - 27 - 表 15、两期股权激励情况对比 . - 34 - 表 16、公司盈利预测假设 . - 35 - 表 17、公司盈利预测结果 . - 3

19、5 - 附表 . - 37 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 深度深度研究报告研究报告 报告正文报告正文 1、伟星新材伟星新材：专注提升人类生活品质专注提升人类生活品质 1.11.1、基本情况基本情况 伟星新材，前身临海市伟星新型建材有限公司于 1999 年 10 月成立，2007 年 12 月股改，2010 年 3 月登陆深交所。公司主营塑料管道生产及销售，主要产品主要产品分为分为 三大三大管管材材管件管件系列系列：PPR（建筑内冷热给水） 、PE（市政供水、采暖、燃气、排 水排污） 、PVC（排水排污、电力护套） ，同时以水为核心

20、发展“同心圆产品链” ， 不断丰富产品线，目前家家装装防水防水、净水业务净水业务有序推进。 公司公司服服务务品牌品牌包括伟星管、伟星地暖、伟星水暖、 nnette 安内特、KALE 咖乐防 水、 “星管家”等，2019 年全新升级品牌形象启用英文商标 VASEN，秉承“专注 提升人类生活品质”的品牌使命。 图图 1、伟星伟星管管系列产品系列产品 图图 2、伟星地暖系列产品伟星地暖系列产品 数据来源：公司官网、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司官网、兴业证券经济与金融研究院整理 图图 3、伟星净水伟星净水系列系列产品产品 图图 4、咖乐防水咖乐防水系列系列产品产品 数据来源：公司官网、

21、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司官网、兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 深度深度研究报告研究报告 图图 5、伟伟星星水水暖精品暖精品 图图 6、伟星系统解决方案伟星系统解决方案 数据来源：公司官网、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司官网、兴业证券经济与金融研究院整理 公公司司拥拥有有 6 大大生生产产基地基地，分别分别位于位于浙江浙江、上海、上海、天津、天津、重庆、重庆、西安、西安、泰国、泰国，年产年产 能能 30 万吨以上万吨以上，产能利产能利用率用率保持在保持在 70%左右左右。零售

22、与工程零售与工程双双轮轮驱动驱动，公司零售 业务依托经销渠道，收入贡献估计 65%，目前在全国拥有 27000+营销网点营销网点，30+ 销售分公司销售分公司，1600+销售人员销售人员（总总员工占比员工占比 37%） ，工程业务通过直销+经销方式， 与自来水公司、燃气管道公司、暖通公司、市政公司、房地产公司等展开合作。 图图 7、公司公司生产生产基地基地与与营销网络营销网络 资料来源：公司官网、兴业证券经济与金融研究院 2019 年公司总营收实现 46.64 亿元，扣非后归母净利 9.34 亿元，分别对应 9 年年间间 复合复合增速增速 16%、21%。上市以来上市以来，从复合增速也可以看出

23、公司公司收入增长大致分为收入增长大致分为 高高、 中、 中、 低、 低 3 个阶段个阶段， 2010-2013 年属于大于 30%的高增长阶段， 随后滑落到 2014 年左右开始的 20%+阶段，以及开始于 2019 年的零售承压带来增速下降。从产品从产品 结构还可以结构还可以看出看出，公司公司一直以一直以稳健稳健节奏节奏培育新产品培育新产品，体系体系正正在在不断丰富不断丰富，有望有望打打 开开成长空间成长空间。在分类上，根据产品产值变化单列或进入其他主营业务，例如 2014 年以前 PB 产品单列，2015 年与 PVC 一起列入其他产品，2016 年开始单列 PVC， 请务必阅读正文之后的

24、信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 深度深度研究报告研究报告 以及 2016 年前置过滤器、2017 年中家装防水开始计入其他主营业务。此外，公公 司司利润增速优于收入利润增速优于收入，主打产品主打产品 PPR 管道管材管道管材 9 年复合年复合增速增速 18%，优优于整体于整体。 图图 8、公司公司收入收入复合复合增速增速变化变化 图图 9、公司公司产品产品结构变化结构变化 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 1.1.2 2、股权结构股权结构 公司公司是是浙江浙江民营企业，民营企业，股权结构稳定

25、股权结构稳定。实际控制人实际控制人为章卡鹏（直接持股 5.25%） 、 张三云先生（直接持股 3.5%） 。第一大股东伟星集团直接持股 38.35%，第二大股 东临海慧星集团直接持股 19.63%。章卡鹏先生在伟星集团、慧星集团直接持股比 例分别为 15.97%、18.25%，张三云先生直接持股 10.88%、12.63%。章卡鹏与张 三云先生于 2011 年作为伟星集团股东签署一致行动协议 。 图图 10、公司公司股权关系股权关系结构结构图图 资料来源：wind、兴业证券经济与金融研究院（截止 2020H1） 伟星集团伟星集团成立于 1995 年，法人为章卡鹏先生，主营业务主营业务包括服装服装辅料辅料（2018 年年 收入占比收入占比 21%） 、塑料管道塑料管道（38%） 、房地产、房地产（22%） 、原料批原料批发发（11%） ，其他还 包括工程施工（3.5%） 、北斗导航（0.97%） 、水电发电（0.6%）等。集团核心产 业服装辅料、 新型建材经营主