【公司研究】山东赫达-纤维素醚应用不断拓展植物胶囊快速增长-20200929（20页）.pdf

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1、 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 1.90 已上市流通 A股(亿股) 1.23 总市值(亿元) 67.10 年内股价最高最低(元) 39.67/35.00 沪深 300 指数 4592 中小板综 12077 陈屹陈屹 联系人联系人 王明辉王明辉 联系人联系人 杨翼荥杨翼荥 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130520090002 纤维素醚应用纤维素醚应用不断拓展不断拓展，植物胶囊快速增长植物胶囊快速增长 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 913 1,11

2、3 1,440 1,836 2,158 营业收入增长率 40.18% 21.87% 29.36% 27.51% 17.56% 归母净利润(百万元) 73 158 268 337 403 归母净利润增长率 58.47% 114.72% 70.05% 25.75% 19.67% 摊薄每股收益(元) 0.617 0.828 1.409 1.772 2.121 每股经营性现金流净额 0.82 1.10 1.98 2.16 2.62 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.70% 17.24% 24.35% 25.86% 26.10% P/E 28.92 23.42 25.03 19.91 16.64 P/B

3、 2.80 4.04 6.10 5.15 4.34 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 山东赫达是国内第一、全球第四的纤维素醚供应商。山东赫达是国内第一、全球第四的纤维素醚供应商。公司主营非离子型纤维 素醚，主要应用领域包括建材、医药、食品等。公司目前拥有建材纤维素醚 接近 3 万吨产能，医药食品级产能 4000 吨，植物胶囊产能 90 亿粒产能，其 中植物胶囊是纤维素醚的重要应用延伸。我们认为公司未来的成长一方面体 现在植物胶囊销量的增长，另外得益于纤维素醚在医药、食品等高附加值应 用领域的不断拓展，公司的盈利结构将持续优化。未来，随着公司年产 4 万 吨纤维素醚（1 万吨医药

4、食品级纤维素醚、2 万吨建材级纤维素醚及 1 万吨 涂料级纤维素醚）的达产，公司的业绩有望持续增长。 植物胶囊植物胶囊高速增长。高速增长。目前全球每年空心胶囊约 18.1 亿美金市场，使用量大 约 1 万亿粒，其中植物胶囊市场约 4.91 亿美元，消费量约 1400 亿粒。目前 植物胶囊在欧洲一些发达国家已经得到推广，以每年 20%左右的速度增长。 公司是行业中唯一从上游纤维素醚做到植物胶囊产业链一体化的企业，成 本、质量优势显著。子公司赫尔希胶囊销售收入由 2017 年 2943 万增长至 2019 年 1.09 亿元，2020 年上半年公司植物胶囊销售收入达到 9347 万，同 比增长 6

5、4%。目前公司植物胶囊产能约 90 亿粒，根据公司公告，预计在 2022 年公司植物胶囊产能扩产至 200 亿粒，2025 年规划扩产至 500 亿粒。 医药、食品级医药、食品级纤维素醚纤维素醚持续渗透持续渗透，建材级纤维素醚受益于下游客户集中度提，建材级纤维素醚受益于下游客户集中度提 升。升。公司主要生产高端的建材级纤维素醚产品，得到意大利马贝、法国圣戈 班、德国可耐福公司的认可。国内方面，受益于下游建材企业集中度的提 升，公司在西卡德高、东方雨虹、金隅砂浆、三棵树、亚士漆等建材头部公 司的销量不断增长。我们认为，在整个行业集中度提升的背景下，公司建材 级纤维素醚产品将在国内占据更多市场份额

6、。 盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议 我们预计公司 2020-2022 年归母净利润 2.68 亿元、3.37 亿元、4.03 亿元； EPS 分别为 1.4 元、1.8 元和 2.1 元。公司植物胶囊快速放量，纤维素醚产 在食品、医药、日化等领域持续渗透，我们给予公司 2021 年 30 倍 PE，目 标价 53.15 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 产能建设进度不及预期；纤维素醚销量不及预期；原材料上涨；汇率波动 0 50 100 150 200 250 300 12.06 18.13 24.2 30.27 36.34 42.41 190930 191231 200