【研报】核心资产系列报告之十：高端制造核心资产“三部曲”成长、集中、全球化-20200916（95页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策策 略略 报报 告告 策策 略略 专专 题题 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 分析师：分析师： 王德伦 S0190516030001 李美岑 S0190518080002 王亦奕 S0190518020004 张 兆 S0190518070001 张 勋 S0190520070004 吴 峰 S0190510120002 研究助理：研究助理： 张日升 李家俊 张媛 联系方式联系方式： 王德伦 021-3856 5610 李美岑 021-6898 2355 相关报告相关报告 开放最全解析：金融、产业、经 济（

2、20191105） 长钱带来长机会：养老金“A 股 长 牛 ” 研 究 系 列 子 篇 （20191023） 印度股市是如何成为长牛类资 产 的 他 山 之 石 系 列 （20190905) 中国版“漂亮 50“，泡沫化 or 国 际化国际视角看核心资产系 列之一（20190724） 开放的红利（20190610） 投资要点投资要点 政策、市场、转型改革、全球化助推制造业核心资产政策、市场、转型改革、全球化助推制造业核心资产 产业政策为高端制造业发展提供支持。 产业政策是一国制造业龙头企业高速成 长、脱颖而出的基石和催化剂，能够带动市场需求的爆发，为企业提供需求条 件， 也能提高行业门槛， 促

3、使尾部企业出清， 帮助龙头公司快速优化供给格局。 广阔市场机会让企业成长由“小”变“大”。中国作为全球制造业集中地和全球人 口最多的国家，拥有最大的中下游市场需求，为制造业企业提供充分的试错空 间和细分需求市场，以及丰富的产业资源和需求。 经济转型、供给侧改革，龙头企业优势凸显。2015 年底中央提出供给侧改革， 传统重工业行业持续优化行业格局， 有序退出落后产能。 更加严格的环保监管、 产品能耗要求，有利于龙头企业做大做强，行业集中度继续提升。 中国走向世界，制造业企业由“大”变“强”。参考日本 80 年代制造业升级转型 经验，目前中国制造业同样步入出海阶段，踏入世界市场、由“大”变“强”，

4、角 逐世界制造业核心地位。 美、德、日制造业核心资产诞生记美、德、日制造业核心资产诞生记成长、集中、全球成长、集中、全球化化“三部曲三部曲” 美国马歇尔计划+战后市场红利，助力卡特彼勒走向世界。卡特彼勒受益于政 策刺激下的全球市场增长；低增速背景下落后企业逐步退出，卡特彼勒持续并 购、 扩张产品线； 全球工程机械需求转移， 卡特彼勒全球化战略熨平需求周期。 德国经济转型+科尔政府供给侧改革，打造汽车、化工业核心资产。巴斯夫等 德国化工巨头战后迅速走出阴霾，I.G.法本公司的成立和解体，形成德国化工 行业“少数巨头+众多小公司”格局，巴斯夫跟随全球化工需求开展各国布局。 政策支持+海外扩张，日本

5、汽车等全球优质企业脱颖而出。战后日本将汽车作 为重要支柱产业，90 年代日本国内需求下滑、成本优势丧失，汽车行业开拓 新兴市场，本田、丰田成长为全球汽车行业龙头企业。 制造业是海外机构投资者的重要配置方向制造业是海外机构投资者的重要配置方向 外资不仅买消费白马，也青睐制造业资产。挪威主权基金稳定配置工业品，亚 洲制造业配比最高达到 17%； 外资在日本持股前 100 家公司， 制造业占比 26%。 外资正在加速布局中国制造业优质龙头企业。2017-2019 年，外资配置制造业 的比例逐年上升， 低配比例累计下降 7.7pct。 许多 QFII 机构也青睐于制造业核 心资产，澳门金管局、UBS

6、持有制造业比重分别为 45%、27%。 三维度挖掘中国制造业核心资产三维度挖掘中国制造业核心资产 1) 从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产 2) 细分制造业龙头，有望从中国走向世界的制造业核心资产 3) 外资投资过类似产业，未来可能出现的制造业“隐形冠军” 从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产 工程机械：三一重工成长为全球工程机械领跑者。挖掘机市占率中国第一，混 凝土机械市占率全球第一， 全球化趋势明显， 但距卡特彼勒仍有较大成长空间。 化工：万华化学从“烟台万华”到“全球 MDI 龙头”。万华已发展成为全球最大

7、的 MDI 企业，继续加快工程建设与全球化布局，剑指“中国巴斯夫”。 汽车玻璃：福耀玻璃从“中国工厂”到“美国工厂”。国内龙头福耀玻璃过去二十 年实现高速增长，统一中国市场，海外战略稳步推进，抢占全球份额。 中国细分制造业龙头正在成长为核心资产，受外资青睐中国细分制造业龙头正在成长为核心资产，受外资青睐 具备全球核心竞争力、行业地位提升、全球化战略启动、受到外资青睐的核心 资产，关注恒立液压、浙江鼎力、杰瑞股份、华测检测、先导智能、宁德时代、 北方华创、中微公司。 风险提示： 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，不构本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断

8、或建议，不构 成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明相关声明”。 title 高端制造核心高端制造核心资产资产“三部曲三部曲”：成长：成长、集中集中、全球化全球化 核心资产系列报告之十核心资产系列报告之十 2020 年年 9 月月 16 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 策略专题报告策略专题报告 目目 录录 前言 . - 9 - 1. 政策、市场、转型改革、全球化助推制造业核心资产 . - 10 - 1.1. 产业政策为高端制造业发展提供支持 . -

9、 10 - 1.1.1. 装备制造业振兴计划推动工程机械进口替代. - 10 - 1.1.2. 新能源车 2021-2035 规划，产业发展迎来良机 . - 11 - 1.2. 广阔市场机会让企业成长由“小”变“大” . - 13 - 1.2.1. 工程机械 ：基建、地产让工程机械享受广阔市场空间 . - 13 - 1.2.2. 基础化工：中国经济快速发展，孕育全球最大化工消费市场 . - 15 - 1.3. 经济转型、供给侧改革，龙头企业优势凸显. - 17 - 1.4. 中国走向世界，制造业企业由“大”变“强” . - 19 - 2. 美、德、日制造业核心资产诞生记成长、集中、全球化“三部

10、曲” . - 22 - 2.1. 美国马歇尔计划+战后市场红利，助力卡特彼勒走向世界 . - 22 - 2.1.1. 二战后重建，全球形成庞大的工程机械需求市场 . - 22 - 2.1.2. 成长期-集中化-全球化，卡特彼勒核心资产诞生之路 . - 23 - 2.2. 德国经济转型+科尔政府供给侧改革，打造汽车、化工业核心资产 . - 27 - 2.2.1. 70 年代，科尔实施供给侧经济政策，制造业冉冉升起 . - 27 - 2.2.2. 化工人才、历史底蕴，打造全球化工中心. - 30 - 2.2.3. 凭借研发创新，巴斯夫打造全球化布局的化工巨头 . - 31 - 2.3. 政策支持+

11、海外扩张，日本汽车等全球优质企业脱颖而出 . - 32 - 2.3.1. 二战后，日本一系列政策措施扶持汽车产业. - 32 - 2.3.2. 90 年代，日本国内需求下滑、成本优势丧失. - 33 - 2.3.3. 汽车行业开拓新兴市场，海外生产基地逐步增加 . - 35 - 2.3.4. 本田、丰田成长为全球汽车行业龙头企业，股价表现优异 . - 38 - 3. 制造业是海外机构投资者的重要配置方向. - 40 - 3.1. 外资不仅买消费白马，也青睐制造业资产 . - 40 - 3.1.1. 挪威主权基金：稳定配置工业品，亚洲制造业配比最高，达 17% . - 40 - 3.1.2. 外

12、资在日本持股前 100 家公司，制造业占比 26% . - 42 - 3.2. 外资正在加速布局中国制造业优质龙头企业. - 43 - 3.2.1. 陆股通：2017-2019 年，制造业近两年配比持续提升 . - 43 - 3.2.2. QFII：澳门金管局、UBS 持有制造业比重分别为 45%、27% . - 44 - 4. 三维度挖掘中国制造业核心资产 . - 47 - 4.1. 从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产 . - 47 - 4.2. 细分制造业龙头，有望从中国走向世界的制造业核心资产 . - 47 - 4.3. 外资投资过类似产业，未来可能出现的制造业“隐形冠军

13、” . - 48 - 5. 从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产 . - 49 - 5.1. 工程机械：三一重工成长为全球的工程机械领跑者 . - 49 - 5.1.1. 挖掘机市占率中国第一，混凝土机械市占率全球第一 . - 49 - 5.1.2. 中国三一重工 VS 美国卡特彼勒、日本小松制作所 . - 52 - 5.2. 化工：万华化学从“烟台万华”到“全球 MDI 龙头” . - 55 - 5.2.1. 三大板块构建业务矩阵，开拓美欧基地跻身全球前沿 . - 55 - 5.2.2. 中国万华化学 VS 德国巴斯夫 . - 58 - 5.3. 汽车玻璃：福耀玻璃从“中国工厂

14、”到“美国工厂” . - 60 - 5.3.1. 全球汽车玻璃龙头展示中国制造力量 . - 60 - 5.3.2. 中国福耀玻璃 VS 美国 PPG、日本旭硝子 . - 62 - 6. 中国细分制造业龙头正在成长为核心资产，受外资青睐 . - 65 - 6.1.1. 恒立液压：液压元件龙头，外资持股 35% . - 65 - 6.1.2. 浙江鼎力：高空作业平台市占率第一，外资持股 20% . - 68 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 策略专题报告策略专题报告 6.1.3. 杰瑞股份：油气装备龙头，外资持股 20% . - 72 -

15、 6.1.4. 华测检测：对标 SGS 的第三方检测设备龙头，外资持股 30% . - 76 - 6.1.5. 先导智能：国内一线锂电设备厂商，外资持股 20% . - 79 - 6.1.6. 宁德时代：正在从中国走向世界的动力电池龙头 . - 82 - 6.1.7. 北方华创：半导体设备自主化的优质企业. - 84 - 6.1.8. 中微公司：半导体设备国产化的重要依托. - 87 - 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，不构 成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。 . - 94 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅

16、读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 策略专题报告策略专题报告 图表 1：2006 年、2009 年两大振兴机会促进 2009 年后工程机械国产替代 . - 10 - 图表 2：非道路移动机械排放标准升级进程表 . - 11 - 图表 3：重型柴油车排放标准升级进程表 . - 11 - 图表 4：2021-2035 年发展规划意见稿前后比较：快马加鞭 . - 12 - 图表 5：2025 年汽车销量预测 . - 12 - 图表 6：2025 年新能源汽车销量预测 . - 12 - 图表 7：新能源汽车销量及电池需求量预测预测（单位：万辆，GWh） . - 13 - 图表 8：中国房地产投

17、资维持高增速 . - 14 - 图表 9：基建是房地产外稳增长的另一重要手段. - 14 - 图表 10：工程机械细分市场占比 . - 14 - 图表 11：国内挖掘机行业的三波成长高峰 . - 14 - 图表 12：混凝土机械同样经历三波成长高峰. - 14 - 图表 13：2008 年后汽车起重机销售额 N 型走势 . - 14 - 图表 14：化工行业下游应用分布 . - 15 - 图表 15：2004 年至今 A 股化工行业营收维持高增速 . - 15 - 图表 16：化工业产品最大销售市场在中国 . - 15 - 图表 17：中国化工品销售额占全球比重将越来越高 . - 15 - 图

18、表 18：国内 MDI 应用领域分布 . - 16 - 图表 19：中国是全球 MDI 最重要的消费市场 . - 16 - 图表 20：中国引领 MDI 需求增长，供应端产能仍待提升 . - 16 - 图表 21：中国经济发展向高效、环保努力 . - 17 - 图表 22：中国单位 GDP 能耗接近 15 年前美国. - 17 - 图表 23：近年来中国主要环保政策与事件（标红者为关键性事件） . - 18 - 图表 24：工程机械行业营收高度集中 . - 18 - 图表 25：2017 年起化工行业营收不断集中 . - 18 - 图表 26：中国（2016 年）与日本（1980 年）对比 .

19、 - 19 - 图表 27：2017 年中国制造业结构 . - 19 - 图表 28：中国 TFP 水平（PPP，美国=1） . - 20 - 图表 29：中国 19982013 年工业各行业 TFP 年均增速. - 21 - 图表 30：高新技术产品出口增速快于普通产品. - 21 - 图表 31：1946 年至 1960 年间美国对外援助金额 . - 22 - 图表 32：马歇尔计划各国援助数额 . - 22 - 图表 33：战后各国经济增长（GDP 增速）逐步复苏 . - 23 - 图表 34：战后投资占各国 GDP 比重水平较高. - 23 - 图表 35：80 年代后，美国建设和住宅

20、投资从高增速向中低增速转变 . - 23 - 图表 36：80 年代前卡特彼勒营收进入快速成长期. - 24 - 图表 37：卡特彼勒海外销售占比不断上升 . - 24 - 图表 38：90 年代卡特彼勒净利润下滑 . - 24 - 图表 39：当前全球工程机械行业格局已经清晰. - 24 - 图表 40：卡特彼勒 2000 年后的并购历史 . - 25 - 图表 41：卡特彼勒全球化扩张的路径 . - 25 - 图表 42：卡特彼勒海外市场扩张的策略 . - 25 - 图表 43：90 年代后卡特彼勒营收重回持续增长. - 26 - 图表 44：80 年代后工程机械市场需求向日本转移. -

21、26 - 图表 45：亚洲金融危机后日本需求大幅萎缩. - 27 - 图表 46：全球工程机械市场需求集中于中国. - 27 - 图表 47：德国经济“黄金年代”在石油危机中结束 . - 27 - 图表 48：石油危机后失业率开始不断攀升 . - 27 - 图表 49：科尔政府供给侧改革的主要内容 . - 28 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 策略专题报告策略专题报告 图表 50：德国供给侧改革后经济重拾动力 . - 28 - 图表 51：财政赤字逐渐得到改善 . - 28 - 图表 52：进出口差额大幅增加 . - 29 - 图表

22、 53：通货膨胀得到控制 . - 29 - 图表 54：德国股市 19731982 年期间二级行业市值分布 . - 29 - 图表 55：德国化学具有浓厚历史沉淀 . - 30 - 图表 56：德国国家政策促使行业快速集中 . - 30 - 图表 57：60-80 年代德国化工行业高速发展 . - 30 - 图表 58：德国化工产业在全球出口中占据重要地位 . - 30 - 图表 59：回首历史：巴斯夫的重要创新 . - 31 - 图表 60：德国化工市场由巨头公司和众多小公司组成 . - 32 - 图表 61：巴斯夫生产基地遍布全球 . - 32 - 图表 62：战后日本大力扶持汽车作为国民

23、支柱型产业 . - 33 - 图表 63：90 年以前日本汽车销量逐年上升 . - 33 - 图表 64：1960-1980 年日本汽车产业腾飞 . - 33 - 图表 65：1970-2012 年日本制造业前 10 大产品和占比 . - 34 - 图表 66：1990 年代，日本人口红利消失 . - 34 - 图表 67：90 年代日本劳动力平均年龄与工龄不断提高 . - 34 - 图表 68：1990 年代，日本劳动者工作时长不断缩减 . - 35 - 图表 69：1990 年代，日本制造业产能利用率不断降低 . - 35 - 图表 70：日元升值后，出口占 GDP 比重维持下降趋势 .

24、- 35 - 图表 71：1990 年代，日本失业率大幅上升 . - 35 - 图表 72：1990 年代，亚洲经济体高速发展 . - 36 - 图表 73：日本 GDP 占比全球保持下降趋势 . - 36 - 图表 74：1990 年代，日本在亚洲生产基地迅速增加 . - 36 - 图表 75：1990 年代，日本海外销售中心向亚洲转移 . - 36 - 图表 76：1990 年代，日本海外生产比例持续上升（单位：%） . - 37 - 图表 77：海外业务扩大有助于国内出口扩大. - 37 - 图表 78：日经 225 指数涨幅前十大成分股 . - 38 - 图表 79：全球化战略让本田焕

25、发生机（收盘价,日元） . - 38 - 图表 80：盈利驱动本田市场上行 . - 38 - 图表 81：全球化战略让丰田重获生机（收盘价,日元） . - 39 - 图表 82：盈利驱动丰田市场上行 . - 39 - 图表 83：2018 年 GPFG 的行业配置更偏好金融和工业板块 . - 40 - 图表 84：GPFG 过去 20 年行业配置（按公司数量） . - 41 - 图表 85：GPFG 过去 20 年行业配置（按持仓规模） . - 41 - 图表 86：GPFG 在亚洲地区配置工业行业比例达到 17% . - 41 - 图表 87：GPFG 在全球和中国持仓市值最高的 25 只工

26、业股票 . - 42 - 图表 88：日本外资持股占比最高的 100 家公司中，制造业占比达到 26% . - 43 - 图表 89：2017-2019 年，制造业低配比例下降 7.7pct . - 43 - 图表 90：2017-2019 年陆股通配置比例提升前十行业制造业占据三席 . - 44 - 图表 91：澳门金融管理局制造业持仓占比 45% . - 45 - 图表 92：瑞银制造业持仓占比 27% . - 46 - 图表 93：“复联 4”中地球基地取景于三一重工 . - 49 - 图表 94：三一重工在美国的总部 . - 49 - 图表 95：“四万亿”红利后挖掘机行业重回集中 . - 50 - 图表 96：挖掘机行业内资企业占比提升 . - 50 - 图表 97：混凝土设备行业高端市场集中度较高. - 50 - 图表 98：三一和中联在全球混凝土设备市场占比 . - 50 - 图表 99：汽车起重机行业格局高度集中 . - 50 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 策略专题报告策略专题报告 图表 100：三一、徐工、中联重科垄断国内市场. - 50 - 图表 101：挖掘机出口占比 . - 51 - 图表 102：混凝土搅拌车出口占比 . - 51 - 图表 103：三一重工海外收入增速和占比 .