【公司研究】紫金矿业-卡莫阿~卡库拉最新可研发布这次有哪些变化？-20200915（17页）.pdf

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1、 请务必阅读请务必阅读正文之后的信息披正文之后的信息披露和重要声明露和重要声明 公公 司司 研研 究究 公公 司司 点点 评评 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 有色金属有色金属 审慎增持审慎增持 ( ( 维持维持 ） 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-09-14 收盘价（元） 7.14 总股本（百万股） 25377.26 流通股本 （百万股） 25377.26 总市值（百万元） 181193.64 流通市值 （百万元） 140231.88 净资产（百万元） 50309.68 总资产（百万元） 149804.64 每股净资产 1.98 相关报告相关报告 紫金矿业（601

2、899） ：除了超 预期的业绩，我们还看到了什 么2020-08-23 紫金矿业： 圭亚那金田的升值 有空有多大， 论持续并购之后的 得与失 v22020-06-14 紫金矿业： 巨龙铜矿： 如何看 待并购合理性及对紫金的影 响？2020062020-06-08 分析师： 王丽佳 S0190519080007 邱祖学 S0190515030003 研究助理： 王琪 于嘉懿 主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入(百万元百万元) 136098 123922 134264 146265 同同比比增长增长(%) 28.

3、4% -8.9% 8.3% 8.9% 净利润净利润(百万元百万元) 4284 5380 8782 14350 同比增长同比增长(%) 4.6% 25.6% 63.2% 63.4% 毛利率毛利率(%) 11.4% 14.7% 17.2% 20.8% 净利润率净利润率(%) 3.1% 4.3% 6.5% 9.8% 净资产收益率（净资产收益率（%） 8.4% 10.0% 14.7% 20.8% 每股收益每股收益(元元) 0.17 0.21 0.35 0.57 每每股股经营现金流经营现金流(元元) 0.42 1.34 0.64 1.10 投资要点投资要点 摘要请在该此处表格内输入。 说明： 投资要点应

4、包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻 辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内 容。 要点应区分先后次序，重要的放在前面。要点 3-5 个，总字数不 超过 1000 字。 风 风险险提示提示： Kamoa-Kakula 1900wt 项目初步经济评估：项目初步经济评估：采取分阶段连续运营开发方采取分阶段连续运营开发方 案案，全寿命全寿命 43 年年，NPV 较较原原方案方案提高提高 10%以上。以上。铜 3.1$/lb，8%折现率 下 NPV111.17 亿美元， 较原可研 100.30 亿美元提高， IRR 从 40.9%提高至 56.2%。全寿命 43 年，原

5、可研 37 年。产量：共生产铜精矿 42818kt （含铜 18548kt） ，较原可研 39039kt（含铜 17458kt）有所下降。最高年 产铜 805kt，原可研 740t。资本性支出：剩余初始 7.15+扩张 44.61+维 持 119.58 亿美元，原可研初始 10.78+扩张 49.58+维持 108.11 亿美元。 Kakula 年处理矿量年处理矿量 600 万吨万吨开发开发方案方案：核心是年均铜精矿产量提高，投：核心是年均铜精矿产量提高，投 资回收期再缩短。资回收期再缩短。铜 3.1$/lb，8%折现率下 NPV55.20 亿美元，较原可研 54.40 亿美元提高，IRR 从

6、 46.9%大幅提高至 77%。全寿命 21 年，原可 研 25 年。产量：共生产铜精矿 8542kt（含铜 4897kt） ，较原可研 9776kt （含铜 5604kt）有所下降。最高年产铜 366kt，原可研 360kt。年均铜 精矿产量 407kt，原可研 391kt。资本性支出减少：剩余初始 6.46+扩张 5.94+维持 12.65 亿美元， 原可研初始 10.78+扩张 7.78+维持 12.95 亿美元。 新增新增 Kakula-Kansoko 760wt 项目预可研：项目预可研：铜 3.1$/lb，8%折现率下 NPV66.04 亿美元， IRR69%。 项目全寿命 37 年

7、， 共生产铜精矿含铜 9075kt。 即使是在相对保守的铜价假设（即使是在相对保守的铜价假设（2.50 美元美元/磅）下，磅）下，8%折现率下的折现率下的 Kamoa-Kakula 项目也能够实现项目也能够实现 63.23 亿美元亿美元 NPV， 考虑紫金权益比例约， 考虑紫金权益比例约 为为 45.10%， 对应该矿山为紫金矿业创造的价值量贡献达到， 对应该矿山为紫金矿业创造的价值量贡献达到 200 亿人民币。亿人民币。 看好公司海外优质矿山投产带来的铜、金产量高增长和成本下降，预计 2020-2022 年公司将实现归母净利 53.8 亿元、87.8 亿元和 143.5 亿元，对 应 9 月

8、 14 日收盘价 PE 为 33.7x、20.6x 和 12.6x，维持“审慎增持”评级。 风险提示 风险提示： 金、 铜价格大幅下跌；金、 铜价格大幅下跌； 公司重要在建项目建设及投产进度不及预期；公司重要在建项目建设及投产进度不及预期； 波格拉金矿谈判风险。波格拉金矿谈判风险。 紫金矿业紫金矿业 601899 卡莫阿卡莫阿- -卡库拉最新可研发布，这次有哪些变化？卡库拉最新可研发布，这次有哪些变化？ 2020 年年 09 月月 15 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 目目

9、 录录 1、Kakula：年均产量增，资本开支降，投资回收期缩短 . - 4 - 2、Kakula-Kansoko：全寿命 37 年，投资回收期仅 2.5 年. - 8 - 3、Kamoa-Kakula：全寿命延长 5 年，NPV 提高 10%以上 . - 10 - 4、盈利预测与评级 . - 14 - 5、风险提示 . - 15 - 图 1、卡莫阿-卡库拉年处理矿量 1,900 万吨初步经济评估的长期开发计划 . - 3 - 图 2、此次公布了 Kakula 600 万吨项目最终可研（蓝） 、Kakula-Kansoko 760 万吨 项目预可研（紫） 、Kamoa-Kakula 1900

10、万吨项目初步经济评估（绿） . - 4 - 图 3、Kakula 矿山精矿和铜产量变化（2019 可研） . - 5 - 图 4、Kakula 矿山精矿和铜产量变化（2020 可研） . - 5 - 图 5、全球铜矿山矿场现金成本曲线（2020 可研） . - 6 - 图 6、全球铜矿山 C1 成本曲线（2020 可研） . - 6 - 图 7、全球铜矿山矿场现金成本曲线（2019 可研） . - 6 - 图 8、全球铜矿山 C1 成本曲线（2019 可研） . - 6 - 图 9、Kakula 矿山的年度和累计年度现金流（2019 可研） . - 8 - 图 10、Kakula 矿山的年度和

11、累计年度现金流（2020 可研） . - 8 - 图 11、黄圈为正在施工的年处理矿量 380 万吨初始选矿厂，以及用于提升选矿厂 产能至年处理矿理 760 万吨的扩建范围 . - 10 - 图 12、Kakula-Kansoko 矿山的年度和累计年度现金流（2020 可研） . - 10 - 图 13、Kamoa-Kakula 矿山精矿和铜产量变化(2019 可研). - 11 - 图 14、Kamoa-Kakula 矿山精矿和铜产量变化(2020 可研). - 11 - 图 15、世界十大全新绿地项目的规划产量和原矿品位 . - 14 - 图 16、我们预计，紫金矿业 2020-2022

12、年分别实现归母净利润 53.8 亿元、87.8 亿元、143.5 亿元 . - 15 - 表 1、Kakula 年处理矿量 600 万吨开发方案产量详细数据及 2019、2020 可研对比 . - 4 - 表 2、Kakula 年处理矿量 600 万吨开发方案单位营运成本及 2019、2020 可研对比 （美元/磅） . - 5 - 表 3、Kakula 年处理矿量 600 万吨开发方案资本开支估算（百万美元） . - 6 - 表 4、Kakula 年处理矿量 600 万吨开发方案不同铜价和折现率假设下的税后 NPV （百万美元） . - 7 - 表 5、Kakula-Kansoko 年处理量

13、 760 万吨项目预可研结果概要. - 8 - 表 6、Kakula-Kansoko 与 Kakula 开发方案单位营运成本对比（美元/磅，2020 年 可研） . - 9 - 表 7、Kamoa-Kakula 年处理矿量 1900 万吨开发方案产量详细数据及 2019、2020 可研对比 . - 11 - 表 8、Kamoa-Kakula 年处理矿量 1900 万吨开发方案单位营运成本及 2019、2020 可研对比（美元/磅） . - 12 - 表 9、Kamoa-Kakula 年处理矿量 1900 万吨开发方案资本开支估算（百万美元） - 13 - 表 10、Kamoa-Kakula 年

14、处理矿量 1900 万吨开发方案不同铜价和折现率假设下的 税后 NPV（百万美元） . - 13 - rQpQtMsOoQqMsOmRoMoQqP8OcM9PtRrRmOqQkPpPwPeRpOrP9PmMzQNZoPtOMYsOsR 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 报报告正文告正文： 艾芬豪艾芬豪于于近期近期公布公布 2020 年度年度 Kamoa-Kakula 综合综合开发方案开发方案， 包括包括 Kakula 最最 终终可行性可行性研究、研究、Kakula-Kansoko

15、预预可行性研究可行性研究和和 Kamoa-Kakula 初步初步经济经济 评估。评估。 逐步逐步开发开发 KakulaKansokoKakula WestKamoa North，矿山矿山整体整体寿命寿命 超超 40 年。年。Kamoa-Kakula 将采取分阶段连续运营开发方案，初期从 Kakula 矿 山开始（计划 2021Q3 投产） ，形成年采矿量 600 万吨的规模，随后逐步加上 毗邻的 Kansoko（计划 2023Q1 投产，优化采矿方案后提前至 2022Q2 投产） ， 形成 760 万吨的规模， 此后逐步开发 Kakula West 和 Kamoa North 矿山的独立 地下

16、采矿作业，以保持年采量达到 1,900 万吨的水平，5 座 380 万吨/年的选 矿厂也将分阶段建设投产，矿山整体寿命长达 43 年。 项目项目还还包括包括建设建设一座一座处理矿量达处理矿量达 100 万吨万吨的的直接粗铜冶炼厂。直接粗铜冶炼厂。冶炼厂将由内 部现金流出资，计划于运营第 5 年完工，可以大幅减少粗炼费和运输成本。 剩余剩余初期初期资本资本开支开支 7.15 亿亿美元，美元， 后续后续扩建扩建由由 Kakula 运营运营产生产生的的现金流现金流承担，承担， 经济效益经济效益可观可观。Kamoa-Kakula 年处理矿量 1,900 万吨的开发方案剩余初期资 本开支7.15亿美元

17、（紫金矿业和艾芬豪分别按比例承担3.6亿美元） 。 Kansoko、 Kakula West 和 Kamoa North 矿山的日后扩建将由 Kakula 矿山产生的现金流 出资，铜价 3.10 美元/磅、折现率 8%假设下，项目 NPV 达到 111 亿美元，内 部收益率 56.2%，投资回收期仅 3.6 年。 世界世界第二大第二大铜矿铜矿即将诞生即将诞生。Kamoa-Kakula 项目在运营前 10 年期间预计年均 生产铜精矿含铜 50.1 万吨，总现金成本 1.07 美元/磅。全寿命生产铜精矿含 铜 1854.8 万吨，最高年产量 80.5 万吨，将会成为世界第二大的铜矿。 图图 1、卡

18、卡莫莫阿阿-卡库拉年处理矿量卡库拉年处理矿量 1,900 万吨初步经济评估的长期开发计划万吨初步经济评估的长期开发计划 资料来源：艾芬豪官网，OreWin，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 图图 2、此次此次公布公布了了 Kakula 600 万吨万吨项目项目最终最终可研（可研（蓝蓝） 、Kakula-Kansoko 760 万万 吨吨项目项目预预可研（可研（紫紫） 、Kamoa-Kakula 1900 万万吨吨项目项目初步初步经济经济评估评估（绿绿）

19、 资料来源：艾芬豪官网，OreWin，兴业证券经济与金融研究院整理 1、Kakula：年均年均产量产量增增，资本开支资本开支降降，投资回收期投资回收期缩短缩短 产量产量端端：矿山矿山全全寿命寿命内内计划计划生产生产 489.7 万吨万吨铜精矿铜精矿含铜，含铜，较较原原可研可研-12.62%， 但但由于由于寿命寿命从从 25 年年缩短至缩短至 21 年，年，年均年均生产生产铜精矿铜精矿含铜含铜 23.3 万吨，万吨，较较原原可研可研 +4.02%。Kakula 矿山年处理矿量 600 万吨项目全寿命 21 年，全寿命内计划 开采矿石量 1.10 亿吨，平均铜品位 5.22%，共计生产铜精矿 85

20、4.2 万吨，含 铜 489.7 万吨，较 2019 年度可研方案均有小幅的下降。前 1-5 年和前 1-10 年 的年均铜精矿含铜产量也较原可研下降。但全寿命平均来看，年均铜精矿产 量 40.7 万吨，含铜 23.3 万吨，较原可研分别提高 4.09%和 4.02%。 表表 1、Kakula 年年处理处理矿矿量量 600 万吨万吨开发开发方案方案产量产量详细详细数据数据及及 2019、2020 可研可研对比对比 2019 年可研年可研（寿命寿命 25 年年） 2020 最终可研最终可研（寿命寿命 21 年年） 项目项目 单位单位 全寿命全寿命 第第 15 年年 第第110年年 全寿命全寿命

21、平均值平均值 全寿命全寿命 第第 15 年年 第第 110 年年 全寿命全寿命 平均值平均值 选矿选矿总量总量 入选矿量 千吨 119,728 4,589 5,321 4,789 109,975 4,638 5,345 5,237 铜入选品位 % 5.48 6.79 6.39 5.48 5.22 6.56 6.21 5.22 精矿精矿产量产量 铜精矿产量 千吨(干) 9,776 465 508 391 8,542 454 496 407 回收率 % 85.35 85.58 85.64 85.35 85.23 85.50 85.60 85.20 铜精矿品位 % 57.32 57.32 57.32

22、 57.32 57.32 57.30 57.30 57.30 精矿精矿含含铜铜量量 铜 千吨 5,604 267 291 224 4,897 260 285 233 可售可售铜金铜金属属 铜 千吨 5,477 261 285 219 4,746 252 275 226 资料来源：艾芬豪官网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 图图 3、Kakula 矿山矿山精矿精矿和和铜铜产量产量变化变化（2019 可研可研） 图图 4、Kakula 矿山矿山精矿精矿和

23、和铜铜产量产量变化变化（2020 可研可研） 资料来源：艾芬豪官网，OreWin，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：艾芬豪官网，OreWin，兴业证券经济与金融研究院整理 成本成本端端：2020 年度年度可研可研较较 2019 年年提高，提高，主要主要来自来自矿山矿山现场成本现场成本提高提高，但但从从 全球全球铜铜矿山矿山成本成本曲线曲线来看，来看，Kakula 矿矿山山前前 10 年年的的成本成本依然依然具具备备足够足够的的竞争竞争 力力。2020 年度最终可研的单位营运成本有所提高，其中前 1-5 年、前 1-10 年 和矿山全寿命平均的单位总现金成本分别为1.12美元/磅、 1.1

24、6美元/磅和1.26 美元/磅，较原可研分别增加 0.04 美元/磅、0.05 美元/磅和 0.02 美元/磅。 单位现金成本的主要增量来自于：矿山现场成本较原可研增加（分别 +0.05 美元/磅、0.06 美元/磅、0.03 美元/磅） ，核心原因为入选品味品位 有所下降，导致选矿成本增加；单位运输成本较原可研+0.01 美元/磅。 主要减量来自于： 单位粗炼及精炼费较原可研减少 0.04 美元/磅， 主要原 因在于 TC/RC 持续下降，目前已经降至 2014 年以来新低，单位粗炼及 精炼费因此下调。 从全球铜矿成本曲线来看，Kakula 矿山前 10 年运营周期的平均矿场现 金成本和总

25、C1 成本在成本曲线所处的分位数较 2019 年可研有所提高， 特别是总 C1 成本，根据最新的可研数据，Kakula 矿山在 2020 年度全球 铜矿产 C1 成本曲线上处于 40%分位，而 2019 年度可研数据对应的 C1 成本仅在全球成本曲线的 10%分位。虽然 C1 成本有所提高，但总的来 看，Kakula 矿山在全球铜矿中仍然具备足够的成本竞争力。 表表 2、Kakula 年年处理处理矿矿量量 600 万吨万吨开发开发方案方案单位单位营运成本营运成本及及 2019、2020 可可研研对比对比（美元美元/磅磅） 2019 年可研年可研 2020 年可研年可研 第第 15 年年 第第1

26、10年年 全寿命全寿命 平均值平均值 第第 15 年年 第第 110 年年 全寿命全寿命 平均值平均值 矿山现场 0.43 0.46 0.59 0.48 0.52 0.62 运输 0.31 0.31 0.31 0.32 0.32 0.32 粗炼及精炼费 0.15 0.15 0.15 0.11 0.11 0.11 权益金及出口税 0.20 0.20 0.20 0.20 0.20 0.20 总总现金成本现金成本 1.08 1.11 1.24 1.12 1.16 1.26 资料来源：艾芬豪官网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明

27、 - 6 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 图图 5、全球全球铜铜矿矿山山矿场现金成本曲线矿场现金成本曲线（2020 可研可研） 图图 6、全球全球铜矿铜矿山山 C1 成本曲线成本曲线（2020 可研可研） 资料来源：艾芬豪官网，Wood Mackenzie，兴业证券经济与金融 研究院整理 资料来源：艾芬豪官网，Wood Mackenzie，兴业证券经济与金融研 究院整理 图图 7、全球全球铜矿铜矿山山矿场现金成本曲线矿场现金成本曲线（2019 可研可研） 图图 8、全球铜矿全球铜矿山山 C1 成本曲线成本曲线（2019 可研可研） 资料来源：艾芬豪官网，Wood

28、Mackenzie，兴业证券经济与金融研 究院整理 资料来源：艾芬豪官网，Wood Mackenzie，兴业证券经济与金 融研究院整理 资本开支资本开支：扩建扩建&维持性维持性资本开支资本开支较较 2019 年度年度可研可研减少。减少。剩余剩余初始初始资本开支资本开支 6.46 亿亿美元美元：为 2020H2 起计的实现年处理矿量 380 万吨的初期生产所需的 剩余资本开支。扩张性扩张性资本开支资本开支 5.94 亿亿美元美元：为实现年处理矿量 760 万吨总 产能的资本开支，相较 2019 年度可研减少 1.84 亿美元，主要的减量来自于 采矿环节减少 1.21 亿美元、 地表及厂房基础设施

29、建设减少 0.23 亿美元， 应急 费用也有 0.5 亿美元的减少。维持性维持性资本开支资本开支 12.65 亿亿美元美元：较 2019 年度可 研小幅减少 0.30 亿美元，或与 Kakula 寿命和总产量减少有关。 表表 3、Kakula 年年处理处理矿矿量量 600 万吨万吨开发开发方案方案资本开支资本开支估算（估算（百万美元）百万美元） 2019 年可研年可研 2020 最终可研最终可研 项目项目 初期资本初期资本 扩建资本扩建资本 维持维持资本资本 合计合计 初期资本初期资本 扩建资本扩建资本 维持维持资本资本 合计合计 采矿采矿 地下采矿、基础设施、移 动设备 287 339 63

30、3 1,259 169 218 899 1,287 投产前资本化费用 107 107 76 76 小计小计 394 339 633 1,367 246 218 899 1,363 能源能源 场外能源供应 64 64 36 36 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 小计小计 64 64 36 36 精矿精矿和和尾矿尾矿 选矿厂 190 125 219 534 123 128 70 320 尾矿 24 15 83 122 13 26 88 127 小计小计 214 140 303 656

31、 136 154 157 448 基础设施基础设施 地表及厂房基础设施 109 124 187 419 69 101 14 184 小计小计 109 124 187 419 69 101 14 184 间接费用间接费用 工程、采购、建筑及管理 56 40 4 100 36 17 0 53 业主成本 103 25 128 66 47 114 关税 29 22 38 90 8 18 40 66 矿山关闭 69 69 82 82 小计小计 188 88 111 387 110 83 122 315 未未计计应急应急费用费用的的资本开支资本开支 968 690 1,234 2,893 596 556

32、1,193 2,346 应急费用 110 88 62 259 50 38 72 159 计入计入应急应急费用费用的的资本开支资本开支 1,078 778 1,295 3,152 646 594 1,265 2,505 资料来源：艾芬豪官网，兴业证券经济与金融研究院整理 财务财务表现表现：最终最终可研可研 NPV 较较 2019 年版年版提高提高 1.47%至至 55.20 亿美元亿美元（在铜（在铜 3.1$/lb，8%折现率假设下）折现率假设下） ，投资回收期仅，投资回收期仅从从 2.6 年年进一步进一步缩短缩短至至 2.3 年年。根 据 Kakula 矿山最终可研方案，在铜价 3.1 美元/

33、磅、8%的折现率假设下，项 目 NPV 为 55.20 亿元，IRR 高达 77%，较 2019 年度可研显著提高，我们认 为核心原因在于扩张&维持性资本开支减少，同时年均铜精矿含铜产量提高。 表表 4、Kakula 年年处理处理矿矿量量 600 万吨万吨开发开发方案方案不同不同铜价铜价和和折现率折现率假设假设下下的的税后税后 NPV（百万百万美元）美元） 2019 年可研年可研 铜价（美元铜价（美元/磅）磅） 2.00 2.50 3.00 3.10 3.50 4.00 折折 现现 率率 未折现 4,541 8,656 12,757 13,575 16,840 20,920 4.0% 2,69

34、4 5,298 7,892 8,411 10,478 13,061 6.0% 2,070 4,194 6,310 6,733 8,418 10,525 8.0% 1,581 3,339 5,090 5,440 6,835 8,577 10.0% 1,195 2,670 4,138 4,432 5,600 7,060 12.0% 887 2,140 3,386 3,635 4,626 5,863 15.0% 535 1,535 2,529 2,727 3,516 4,501 IRR 22.7% 34.7% 45.0% 46.9% 54.1% 62.5% 2020 年可研年可研 铜价（美元铜价（美

35、元/磅）磅） 2.00 2.50 3.00 3.10 3.50 4.00 折折 现现 率率 未折现 4,225 7,519 10,911 11,595 14,353 17,532 4.0% 2,828 5,072 7,370 7,832 9,704 11,852 6.0% 2,334 4,227 6,156 6,544 8,117 9,918 8.0% 1,935 3,551 5,190 5,520 6,857 8,384 10.0% 1,609 3,005 4,413 4,696 5,845 7,153 12.0% 1340 2,558 3,779 4,024 5,022 6,154 15.

36、0% 1018 2,028 3,031 3,232 4,052 4,977 IRR 38.5% 57.9% 74.0% 77.0% 88.9% 100.4% 资料来源：艾芬豪官网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 图图 9、 Kakula 矿山矿山的的年度年度和和累计累计年度年度现金流现金流 （2019 可研可研） 图图 10、 Kakula 矿山矿山的的年度年度和和累计累计年度年度现金流现金流 （2020 可研可研） 资料来源：艾芬豪官网，OreWi

37、n，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：艾芬豪官网，OreWin，兴业证券经济与金融研究院整理 2、Kakula-Kansoko：全寿命全寿命 37 年，年，投资投资回收期回收期仅仅 2.5 年年 产量端：产量端：共计共计生产生产铜精矿铜精矿含铜含铜 907.5 万吨万吨。Kansoko 初步以 160 万吨/年的矿 石量满足 Kakula 年处理量 760 万吨选矿厂的满产运行，随着未来 Kakula 储 量逐步耗尽，年处理量逐步增加至 600 万吨。Kakula-Kansoko 生产年限预计 为 37 年，全寿命周期内将开采矿石 2.35 亿吨，平均入选品味 4.47%，生产高 品位铜

38、精矿 1994.8 万吨，含铜 907.5 万吨，并于第 4 年达到年产量 42.7 万吨 铜金属的产量高峰。其中，在运营前 5 年期间预计年均生产铜精矿含铜 29.4 万吨，总现金成本 1.18 美元/磅；前 10 年期间预计年均生产铜精矿含铜 33.1 万吨，总现金成本 1.23 美元/磅。 表表 5、Kakula-Kansoko 年年处理量处理量 760 万吨万吨项目项目预预可研可研结果结果概要概要 项目项目 单位单位 Kakula-Kansoko 选矿选矿总量总量 入选矿量 千吨 235,157 铜入选品位 % 4.47 精矿精矿产量产量 铜精矿产量 千吨(干) 19,948 铜回收率

39、 % 86.27 铜精矿品位 % 45.49 精矿含铜量 百万磅 20,006 精矿含铜量 千吨 9,075 每年最高回收铜产量 千吨 427 10 年年平均值平均值 铜精矿产量 千吨(干) 622 精矿含铜量 千吨 331 矿场现金成本 美元/磅可售铜 0.55 总现金成本 美元/磅可售铜 1.23 5 年年平均值平均值 铜精矿产量 千吨(干) 542 精矿含铜量 千吨 294 矿场现金成本 美元/磅可售铜 0.50 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 公公司点评报告司点评报告( (带市场行情带市场行情) ) 总现金成本 美元/磅可售铜

40、1.18 主要主要财务业绩财务业绩 最大前期投资 百万美元 848 剩余初期资本开支 百万美元 695 扩建资本开支 百万美元 750 维持资本开支 百万美元 2,827 矿山全寿命的平均矿场现金成本 美元/磅可售铜 0.64 矿山全寿命的平均总现金成本 美元/磅可售铜 1.44 矿场运营成本 美元/吨入选矿 52.95 税后净现值（折现率 8%） 百万美元 6,604 税后内部收益率 % 69.0 项目回报期 年 2.5 项目寿命 年 37 资料来源：艾芬豪官网，兴业证券经济与金融研究院整理 成本成本端端：2020 年度年度 Kakula-Kansoko 开发方案开发方案相较于相较于 Kak

41、ula 最终最终可研可研单位单位 总总现金成本现金成本增加，增加，主要是主要是运输费用、运输费用、权益金权益金和和出口税出口税项目项目增加增加。2020 年度 Kakula-Kansoko 开发方案前 1-5 年、前 1-10 年和矿山全寿命平均的单位总现 金成本分别为 1.18 美元/磅、1.23 美元/磅和 1.44 美元/磅，与 Kakula 最终可 研相比，分别增加 0.06 美元/磅、0.07 美元/磅和 0.18 美元/磅。其中，主要的 增量来自于： 单位单位运输运输费用费用提高，提高，前 1-5 年、前 1-10 年和矿山全寿命平均的单位运输费 用分别增加 0.03 美元/磅、0

42、.03 美元/磅和 0.10 美元/磅，核心原因核心原因在于在于 Kakula-Kansoko 开发方案开发方案含含两座两座年处理年处理矿矿量量 380 万吨万吨的的选矿厂，选矿厂，均均建在建在 Kakula 矿山矿山范围，范围，Kansoko 开采开采的的矿石矿石与与 Kakula 共用共用选矿厂选矿厂和和地表地表基础基础设设 施，施，需要需要通过通过地表地表输送系统输送系统运输运输至至位于位于 Kakula 的的选矿厂选矿厂，因此单位运输费 用提高。 单位单位矿山矿山现场现场成本、成本、 单位单位粗粗炼炼及及精炼费精炼费增加，增加， 主要是增加 Kansoko 矿山后， 铜矿平均入选品位从原 Kakula 矿山的 5.22%下降至 4.47%，铜精矿品位从 57.32%下降至 45.49%。 单位单位权益金和出口税权益金和出口税增加，增加， 权益金按照毛销售收入的 3.5%征收。 前 1-5