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1、2024年11月27日量价再平衡，规模筑壁垒快递行业2025年度策略行业评级：看好证券研究报告分析师李丹邮箱证书编号S1230520040003研究助理张梦婷添加标题95%摘要21、2024年回顾：量增超预期带来板块估值阶段性修复2024年快递板块表现相对平稳。年初至今（11月22日，下同），沪深300累计涨跌幅为+12.7%，快递（中信）板块累计涨跌幅+9.1%，在交运子版块中排名居中。具体个股：申通快递、圆通速递2024年以来累计涨跌幅领先分别为24.9%、21.8%；顺丰控股/韵达股份/中通快递/德邦股份/极兔速递累计涨跌幅分别为+6.8%/+6.5%/-1.8%/-6.8%/-63.9

2、%。量：根据国家邮政局发布数据，2024年1-10月快递业务量累计完成1400.8亿件；快递业务收入累计完成1.1万亿元，同比增长13.9%。价：2024年以来，部分地区阶段性价格竞争仍相对激烈。2024年1-10月快递行业单票收入约为8.01元，比2023年同期下降12.6%。2、2025年展望：行业竞争或将加剧，龙头市占率或进一步提升下沉市场网购渗透率持续提升，快递轻小件化趋势加速，我们认为2025年行业件量仍有望实现双位数增长。2024年圆通相较于其他通达系公司的扩充产能意愿相对积极。且中通2024年三季报表示在维持高品质服务的同时，重夺市场份额，扩大业务量优势。我们认为2025年行业价

3、格竞争或将加剧，龙头市占率或进一步提升。3、投资建议：规模取胜，关注低估值、量增降本带来业绩改善的弹性标的直营快递：1）顺丰：时效业务稳中有升，以更高性价比服务渗透至更多生产和消费领域的物流市场、大件快运业务利润提升叠加新业务持续改善，公司利润率持续提升，顺周期背景下有望率先受益。同时公司更加关注股东回报，彰显经营信心。2）京东物流：2024年以来，公司降本增效成果显著，加大市场渗透，通过规模优势实现业绩持续超预期，与此同时，以旧换新政策加码带动行业需求提升，有望实现2025年业绩高增。加盟快递：2024年行业资本开支策略分化、龙头积极调整经营战略，我们认为2025年行业竞争或将加剧。推荐圆通

4、速递/中通快递/申通快递/韵达股份。风险提示3 经济下行风险：若经济下行，将影响行业整体需求从而影响快递包裹量 行业增速低于预期：若行业件量增速较低，将影响公司的业务量及盈利水平 快递价格战恶化：若价格战较为激进，将导致公司业绩受损或增速放缓目录C O N T E N T S2024年回顾件量增速持续超预期价格竞争仍在继续0102032025年展望行业双位数增速竞争或将加剧龙头关注股东回报投资建议关注低估值、量增降本带来业绩改善的弹性标的顺丰控股/京东物流/圆通速递/中通快递/申通快递/韵达股份404风险提示2024年回顾01Partone件量增速持续超预期价格竞争仍在继续5快递物流板块行情：

5、略跑输大盘，圆通、申通涨幅相对靠前016 2024年快递板块表现相对平稳。年初至今（11月22日，下同），沪深300累计涨跌幅为+12.7%，快递（中信）板块累计涨跌幅+9.1%，在交运子版块中排名居中。2024年以来行业件量增速持续超预期，快递价格竞争虽仍在继续，但同比2023年降幅有所减缓。具体个股：申通快递、圆通速递2024年以来累计涨跌幅领先分别为24.9%、21.8%；顺丰控股/韵达股份/中通快递/德邦股份/极兔速递累计涨跌幅分别为+6.8%/+6.5%/-1.8%/-6.8%/-63.9%。资料来源：Wind，浙商证券研究所图：年初至今（11月22日）快递（中信）板块及个股累计涨跌

6、幅图：交运子板块涨跌幅0%5%10%15%20%25%30%年初至今涨跌幅-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%快递(中信)沪深300中通快递-W圆通速递韵达股份申通快递极兔速递-W顺丰控股德邦股份上游商流：消费需求稳健提升，网购增速高于社零增速017 2024年1-10月社零总额累计39.9万亿，同比+3.5%；其中实物商品网上零售额累计10.3万亿，同比+8.3%。根据社零总额和实物商品网上零售额计算得出，截止2024年10月，累计实物商品网购渗透率约为25.9%。资料来源：Wind，国家统计局，浙商证券研究所图：1-10月社零累计额同比+3.5%图：截止2024年10月实

7、物商品网购渗透率为25.9%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-10社零累计总额同比增速实物商品网上零售额累计同比增速0%5%10%15%20%25%30%2015-022015-072015-12201

8、6-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-042024-09线上购物累计渗透率2024年以来件量增速持续超预期，旺季来临单日业务量再创新高018 根据国家邮政局发布数据，2024年1-10月快递业务量累计完成1400.8亿件；快递业务收入累计完成1.1万亿元，同比增长13.9%。自10月21日进入旺季以来，快递市场规模持续扩增，日均业务量超5.8亿件。10月21日至11

9、月11日，全国共处理快递包裹127.83亿件，日均处理量是日常业务量的125%。其中，10月22日快递业务量达7.29亿件，刷新单日业务量纪录。资料来源：Wind，国家邮政局，浙商证券研究所图：2024年1-10月快递业务收入累计完成1.1万亿元图：2024年1-10月快递业务量累计完成1400.8亿件-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02004006008001000120014002022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024

10、-032024-052024-072024-09行业收入（亿元，左轴）同比（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201401601802022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09行业件量（亿件，左轴)同比（右轴）2024年快递公司件量：整体增速稳健，韵达申通互相追赶019 截止2024年9月，中通/圆通/韵达/申通/顺丰2024年分别累计完成业务量243.

11、5/189.2/169.4/161.1/94.3亿件，分别同比提升13.3%/26.0%/27.7%/30.8%/9.1%。具体公司分析：中通：公司上半年强调通过强化长期竞争优势、跳出无效的同质化价格竞争、打造更健康和更强大的合作伙伴网络，减少亏损件，因此件量增速相对落后。申通：2024年公司继续推进三年百亿产能提升项目，上半年公司共完成了12个产能提升项目，与韵达互相追赶，件量差距逐渐缩小。顺丰：公司持续夯实时效服务竞争力、拓展新兴产业客群和新业务场景，速运物流业务增速保持稳健。资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所图：快递业务量：2024年以来各家件量稳健增长图：快递量同比增速：20

12、24年以来通达系件量持续高增0510152025（亿票）（亿票）顺丰圆通韵达申通-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%顺丰控股圆通速递韵达股份申通快递2024年快递价格：行业竞争仍较激烈，同比有所缓和0110 2024年以来，部分地区阶段性价格竞争仍相对激烈。2024年1-10月快递行业单票收入约为8.01元，比2023年同期下降12.6%。圆通：2024年1-10月平均单票快递收入2.29元，同比2023年同期下降4.7%；韵达：2024年1-10月平均单票快递收入2.06元，同比2023年同期下降13.6%；申通：2024年1-10月平均单票快递收入2

13、.05元，同比2023年同期下降8.5%。顺丰：2024年1-10月平均单票收入15.75元，同比2023年同期下降2.3%。整体来看，韵达、申通价格竞争相对激烈。资料来源：Wind，公司公告，国家邮政局，浙商证券研究所图：月度单票收入（元）及变化趋势图：快递公司单票收入同比增速678910111213141月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2020年2021年2022年2023年2024年图：顺丰单票收入(元）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-

14、102024-012024-042024-072024-10圆通韵达申通13141415151616171718182022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10顺丰2024年成本端：经营效率持续提升，降本成效显著0111 聚集成本精细化管理，提升综合竞争力。2024年以来，各家快递公司持续优化运力结构，优化干线路由，提高车辆装载率，加强标准化运营和数智化管理，人均效能持续提升。韵达、申通成本降幅较为显著。资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所表：主要快递公司2024

15、年成本情况中通（不含派费）圆通韵达申通2024Q1单票营业成本（元）0.972.482.022.08同比-5.4%-3.3%-17.6%-16.1%2024Q2单票营业成本（元）0.842.321.801.90同比0.3%-1.8%-16.2%-16.1%单票运输成本（元）0.390.39 同比-7.1%-8.8%单票分拣成本（元）0.260.26同比4.0%-6.3%2024Q3单票营业成本（元）0.842.291.861.92同比-0.6%-3.7%-11.9%-11.3%2024年资本开支普遍持续降低，快递企业资产规模增速放缓0112 2024年资本开支普遍持续降低。截止2024年9月，

16、顺丰/中通/圆通/韵达/申通累计资本开支68.49/47.50/47.21/12.76/23.54亿元，同比2023年同期分别变动-19.1%/+5.5%/+29.9%/-29.3%/+10%。整体来看，圆通2024年资本开支相对积极。头部快递企业资产规模增速放缓。截止2024年9月顺丰/中通/圆通/韵达/申通固定资产和在建工程规模合计分别为575.92/335.92/217.45/144.53/99.09亿元，分别同比2023年同期变动+2.0%/+5.9%/+23.4%/-11.8%/+6.5%。资料来源：Wind，公司公告，公司官网，浙商证券研究所图：头部快递企业资本开支（亿元）图：固定

17、资产及在建工程规模（亿元）010203040506021Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3中通快递-W圆通速递韵达股份申通快递顺丰控股0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%010020030040050060070022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3申通快递圆通速递顺丰控股韵达股份中通快递-W合计同比增速2024年业绩：量增降本带来收入利润表现稳健0113资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所注：中通为调整后净利润表：快递

18、公司业绩&单票业绩一览营业收入（亿元）归母净利润（亿元）24Q1同比24Q2同比24Q3同比24Q1同比24Q2同比24Q3同比中通99.60 10.9%107.26 10.1%106.75 17.6%22.24 15.8%28.08 10.9%23.87 2.0%圆通154.27 19.5%171.37 21.7%168.05 22.1%9.43 4.1%10.44 9.4%9.43 18.1%韵达111.56 6.5%120.96 9.0%122.57 8.8%4.12 15.0%6.28 23.2%3.67 24.2%申通101.32 15.9%114.37 10.6%119.22 16

19、.3%1.90 43.2%2.47 188.8%2.15 7760.9%顺丰653.41 7.0%690.69 9.1%724.51 12.1%19.12 11.1%28.95 17.9%28.10 34.6%单票营快递收入（元）单票归母净利润（元）24Q1同比24Q2同比24Q3同比24Q1同比24Q2同比24Q3同比中通1.36-2.9%1.24 0.0%1.20 2.6%0.31 1.7%0.33 0.8%0.27-12.1%圆通2.43-4.9%2.26-3.9%2.20-5.8%0.17-16.6%0.16-12.3%0.14-7.9%韵达2.20-15.9%2.02-15.6%1.

20、99-10.4%0.08-10.9%0.11-5.8%0.06 0.4%申通2.17-12.4%2.02-10.2%2.01-5.2%0.04 4.8%0.04 123.5%0.04 6043.8%2025年展望02Partone行业双位数增速竞争或将加剧14添加标题95%件量增速：2024年以来抖音快手贡献更多增量0215公司公司类别类别201620172018201920202021202220232024E2025EPDD（亿元）（亿元）GMV1412471610066166762441031200404514810154621YOY233.99%113.44%65.67%46.38%2

21、7.82%29.65%18.91%13.55%BABA（亿元）（亿元）taobao22020268903115033870359023697934761YOY17.31%22.12%15.84%8.73%6.00%3.00%-6.00%T-mall15650213102612032020390644297140822YOY28.81%36.17%22.57%22.59%22.00%10.00%-5.00%GMV加总37670482005727065890749407976075772718547815679492YOY21.83%27.95%18.82%15.05%13.74%6.43%-5.

22、00%-5.17%8.77%1.71%JD（亿元）（亿元）GMV6582112481676820854261253297034816353943860440632YOY47.41%70.89%49.08%24.37%25.28%26.20%5.60%1.66%9.07%5.25%抖音（亿元）抖音（亿元）GMV80001410022000330004290076.25%56.03%50.00%30.00%快手（亿元）快手（亿元）596.413811.686800.369011.5611843.7114852.01 17601.12 539.10%78.41%32.52%31.43%25.40%1

23、8.51%总体总体GMV（亿元）（亿元）60860 78754 97406 121579 152130 164711 181543 212712235245 YOY29.40%23.68%24.82%25.13%8.27%10.22%17.17%10.59%资料来源：Wind，新茅榜，彭博，各公司财报，浙商证券研究所 2024年以来快递行业件量增速持续超预期，我们认为主要由上游的抖音等直播电商快速发展叠加轻小件包裹趋势明显带来行业件量高增。中短期看，新兴电商平台仍将贡献更多的包裹增量。图：上游电商GMV预测预计2025年快递件量仍有望实现双位数增长中枢0216 预计2024年行业件量仍有望实现

24、20%增速。根据国家邮政局数据，1-10月快递量增速为22.3%，受行业轻小件趋势及统计口径变化，2024年行业件量增速有望实现20%。2025年：下沉市场网购渗透率持续提升，快递轻小件化趋势加速，我们认为2025年行业件量仍有望实现双位数增长。资料来源：Wind，国家邮政局，浙商证券研究所图：预计2025年行业件量仍有望实现两位数增长中枢图：单包裹货值持续走低0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001000120014001600180020002017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年20232024E2025规模以上快递业务量（亿

25、件）yoy60708090100110120130140150160单包裹货值（元）2024年各家资本开支策略有所分化，25年快递价格竞争或将加剧0217 通达系等主要快递企业大规模资本开支陆续在2021年达峰，2022年开始回落。2024年各家针对行业和自身发展的资本开支策略有所分化。截止2024年9月，顺丰/中通/圆通/韵达/申通累计资本开支同比2023年同期分别变动-19.1%/+29.9%/-29.3%/+10%。圆通相较于其他通达系公司的扩充产能意愿相对积极。中通Q1-Q2强调跳出无效的同质化价格竞争、打造更健康和的合作伙伴网络关系，放弃亏损件导致了中通市占率整体有所下滑；2024年

26、三季报，中通赖总表示在维持高品质服务的同时，重夺市场份额，扩大业务量优势。综上，我们认为2025年行业价格竞争或将加剧。资料来源：Wind，公司公告，国家邮政局，浙商证券研究所注：市占率行业数据为根据24年行业增速还原口径图：头部快递企业资本开支对比（亿元）图：快递公司市占率0102030405060708090中通圆通韵达申通顺丰2023年Q1-32024年Q1-3+29.9%0%5%10%15%20%25%2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024Q1-3中通圆通韵达申通顺丰极兔投资建议03Partone18投资建议：关注量增降本带来业绩改善的

27、弹性标的0319 直营快递顺丰控股。1）时效业务稳中有升，以更高性价比服务渗透至更多生产和消费领域的物流市场、大件快运业务叠加新业务改善，公司利润率持续提升，顺周期背景下有望率先受益。2）关注股东回报。根据公司2024年三季报公告，为回报广大股东长期以来对公司的大力支持，公司拟向全体股东每 10 股派发现金股利人民币 10 元（含税）。预计回报股东特别分红总额约为 48.0 亿元。同时公司拟提高现金分红频次，对全体股东实施2024 年中期分红。预计 2024 年中期分红总额约为 19.2 亿元，约占公司 2024 年上半年归母净利润的 40%。京东物流：2024年以来，公司降本增效成果显著，加

28、大市场渗透，通过规模优势实现业绩持续超预期，与此同时，以旧换新政策加码带动行业需求提升，有望实现2025年业绩高增。资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所图：顺丰控股24Q3业绩超预期图：京东物流业绩改善显著0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%0510152025303521Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3归母净利润（亿元）净利率-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%-10-505101520253023Q

29、123Q223Q323Q424Q124Q224Q3净利润（亿元）净利率投资建议：关注低估值、量增降本带来业绩改善的弹性标的0320 加盟快递：2024年行业资本开支策略分化、龙头积极调整经营战略，我们认为2025年行业竞争或将加剧。选股思路：中长期看，行业分化持续，头部快递企业的市场份额有望继续提升（圆通速递/中通快递）；建议关注申通快递（规模效应下有望带来盈利的释放，业绩弹性领先）/韵达股份（件量增速回归正轨，总部赋能加盟商有望驱动网点边际改善）。资料来源：Wind，浙商证券研究所备注：市值选取2024年11月22日，盈利预测部分为Wind一致预期图：主要快递企业估值股票代码简称市值（亿元人

30、民币）EPS（元人民币/股）归母净利润（亿元）PE2023年2024E2025E2026E2023年2024E2025E2026E2023年2024E2025E2026E02057.HK中通快递113810.83 12.12 14.06 16.12 87.49 98.25 113.90 130.60 12.97 11.59 9.99 8.71 600233.SH圆通速递5051.08 1.24 1.46 1.69 37.23 42.73 50.17 58.20 13.55 11.81 10.06 8.67 002120.SZ韵达股份2260.56 0.71 0.85 0.98 16.25 20

31、.65 24.51 28.48 13.91 10.94 9.21 7.93 002468.SZ申通快递1490.23 0.59 0.84 1.03 3.41 9.11 12.85 15.70 42.22 16.32 11.57 9.47 002352.SZ顺丰控股19821.70 2.07 2.42 2.80 82.34 99.79 116.44 135.06 24.21 19.88 17.04 14.69 2618.HK 京东物流8530.10 0.78 0.97 1.16 6.16 51.94 64.15 76.96 95.05 16.42 13.29 11.08 风险提示04Parton

32、21风险提示0422 经济下行风险：若经济下行，将影响行业整体需求从而影响快递包裹量 行业增速低于预期：若行业件量增速较低，将影响公司的业务量及盈利水平 快递价格战恶化：若价格战较为激进，将导致公司业绩受损或增速放缓点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明23行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性 ：行业指数相对于沪深30

33、0指数表现10%10%以上；3、看淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明24法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的

34、真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书

35、面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式25浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010