农林牧渔行业专题：产能恢复持续偏弱2025年猪价获有力支撑-241116（18页）.pdf

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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 Table_IndNameRptType 农林牧渔农林牧渔 行业专题 产能恢复持续偏弱，2025 年猪价获有力支撑 行业评级：增持行业评级：增持 报告日期：2024-11-16 Table_Chart 行业指数与沪深行业指数与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：王莺分析师：王莺 执业证书号：S0010520070003 邮箱： Table_Report 相关报告相关报告 1、生猪养殖行业系列报告十：产能恢复明 显 偏 弱，2025年 猪 价 获 支 撑 20240926 2、生猪养殖行业系列报告九：产能去化影响逐步显

2、现，产能恢复明显偏弱20240819 3、生猪养殖行业系列报告八：猪价高点值 得 期 待，产 能 恢 复 或 明 显 偏 弱20240616 主要观点：主要观点：Table_Summary 产能恢复明显偏慢，头部猪企是新增产能主力产能恢复明显偏慢，头部猪企是新增产能主力 从官方数据看，2024 年 2 季末、3 季末，能繁母猪存栏量分别为 4038万头、4062 万头，环比分别小幅提升 1.2%、0.6%，Q3 生猪均价虽达到 19.39 元/公斤，补栏积极性仍然偏弱；从行业数据看，2024 年以来生猪产能恢复也明显弱于 2022 年。截至 2024 年 9 月末，20 家上市猪企平均资产负债

3、率仍维持在 62%的高位，且上市猪企股权融资完成规模有限，行业资金压力持续处于历史高位。2024 年 6 月末，牧原、温氏的能繁母猪存栏量分别为 330.9 万头、165 万头，较 3 月末分别增加 16.7 万头、10 万头，两家公司合计增加约 26.7 万头，占 Q2 全国新增能繁母猪存栏量 46 万头的 58%。2024 年 9 月末，正邦、神农的能繁母猪存栏量分别为 25.7 万头、11.4万头，较 6 月末分别增加 4.1 万头、1.6 万头，两家公司合计增加约5.7 万头，占 Q3 全国新增能繁母猪存栏量 24 万头的 23.8%。2025 年猪价获支撑，上市猪企业绩兑现期年猪价获

4、支撑，上市猪企业绩兑现期 2017-2023 年，全国能繁母猪年均存栏量与 1 年后全国生猪年度均价高度负相关，2022 年例外，我们认为是 2021 年低效母猪占比过高，导致 2022 年养殖生产效率大幅提升带来的数据失真。根据统计局数据，我们假设 2024Q4 能繁母猪存栏量环比上升 0.5%-2%，对应 2024年能繁母猪存栏均值较 2023 年下降 4.4%-4.8%；根据涌益咨询、上海钢联数据，我们假设 2024 年 11-12 月能繁母猪存栏量月环比上升1%，对应 2024 年能繁母猪存栏均值较 2023 年分别下降 0.56%、2.36%。从年度能繁母猪存栏推断，2025 年生猪

5、价格将获得有力支撑。2024 年上市猪企生猪养殖成本处于下行通道，2025 年猪企成本较2024 年下降基本确定，头猪净利有望同比上升，随着生猪出栏量持续增长，2025 年主要上市猪企业绩有望同比正增长。消费旺季静待猪价企稳回升消费旺季静待猪价企稳回升 本轮周期 2022 年 12 月-2024 年 3 月累计去化 9.1%，2024 年 4 月农业部能繁母猪存栏量环比再降 0.1%，整体去化已超过 2021-2022 年，较 2021 年 6 月能繁母猪存栏量更是下降了 12.5%，2024 年猪价处于上行周期。8 月 11 日全国生猪价格达到今年以来的峰值后，猪价呈现震荡下行态势。我们认为

6、，猪价大幅回调是受大体重猪持续出栏、短期二育不振等因素影响。2024 年 9 月下旬以来，肉猪价比值稳定在1.6 以上，与 2023 年同期基本持平；11 月 7 日毛白价差 5.03 元/公斤，高于去年同期的 4.12 元/公斤，猪肉消费并未持续走弱；2024 年11 月 10 日，育肥栏舍利用率同比下降 12%-43%，周环比下降 5%-23%，标肥价差维持高位，随着消费旺季的到来，猪价有望企稳回升。估值及投资建议估值及投资建议 3 季末上市猪企平均资产负债率仍维持高位 61.5%，且冬季是北方疫情的高发期，截止目前生猪价格也低于 Q3，我们预计 Q4 补栏积极性-30%-25%-20%-

7、15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%23-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-11农林牧渔(申万)沪深300Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/18 证券研究报告 弱于 Q3，补栏积极性将持续疲弱；涌益咨询、上海钢联公布 10 月能繁母猪存栏量，环比分别增长0.2%、0.39%，9月环比分别增长0.64%、0.53%，10 月补栏积极性变弱。据我们测算，2024 年统计局能繁母猪存栏均值较 2023 年下降约 4.5%，2025 年猪价

8、获得有力支撑，2025年成本较 2024 年下降基本确定，头猪净利有望同比上升，随着上市猪企的生猪出栏量持续增长，生猪板块有望演绎业绩兑现逻辑。据 2024 年预测生猪出栏量，温氏头均市值 2727 元、牧原 3290 元、巨星农牧 3517 元、华统 2533 元、新希望 2953 元、天康生物 1667元、中粮家佳康 1644 元，一、二线猪企估值多处历史低位。我们继续推荐生猪养殖板块，重点推荐温氏股份、牧原股份、神农集团、天康生物。风险提示风险提示 疫情；猪价维持高位时间低于预期。Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3/18 证券研

9、究报告 正文目录正文目录 1 产能恢复明显偏慢，资产负债率维持高位产能恢复明显偏慢，资产负债率维持高位.5 1.1 本轮周期生猪产能恢复明显偏慢.5 1.2 上市猪企是新增产能主力军.6 1.3 行业资金压力持续处于历史高位.7 2 2025 年猪价获支撑，上市猪企业绩兑现期年猪价获支撑，上市猪企业绩兑现期.8 2.1 24 年能繁存栏均值同比下降，2025 年猪价获有力支撑.8 2.2 24 年上市猪企成本下行，25 年头均净利有望提升.10 3 消费旺季静待猪价企稳回升消费旺季静待猪价企稳回升.13 4 估值及投资建议估值及投资建议.16 风险提示：风险提示：.17 Table_Compa

10、nyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4/18 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图-统计局，万头、统计局，万头、%.5 图表图表 2 2024 年年 2-10 月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化.6 图表图表 3 2022 年年 5-10 月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化.6 图表图表 4 2024 年年 3-10 月上海钢联能繁母猪存栏环比变化月上海钢联能繁母猪存栏环比变化.6 图表图表 5 2022 年年 5-12 月上海钢联

11、能繁母猪存栏环比变化月上海钢联能繁母猪存栏环比变化.6 图表图表 6 主要上市猪企能繁母猪、后备母猪存栏量对照图，万头主要上市猪企能繁母猪、后备母猪存栏量对照图，万头.7 图表图表 7 20 家上市猪企资产负债率对照表，家上市猪企资产负债率对照表，%.8 图表图表 8 上市猪企股权融资完成规模，亿元上市猪企股权融资完成规模，亿元.8 图表图表 9 2024 年拟完成股权融资规模列表年拟完成股权融资规模列表.8 图表图表 10 全国能繁母猪年均存栏量与生猪年度均价对照图全国能繁母猪年均存栏量与生猪年度均价对照图.9 图表图表 11 2024 年统计局能繁母猪存栏量估算表，万头年统计局能繁母猪存栏

12、量估算表，万头.9 图表图表 12 2024 年涌益、钢联能繁母猪存栏量估算表，万头年涌益、钢联能繁母猪存栏量估算表，万头.10 图表图表 13 2024 年上市猪企成本对照表年上市猪企成本对照表.11 图表图表 14 主要上市猪企月度出栏量列表，万头、主要上市猪企月度出栏量列表，万头、%.11 图表图表 15 2024-2027 年上市猪企出栏规划，万头年上市猪企出栏规划，万头.13 图表图表 16 统计局能繁母猪存栏量累计变化与猪价最高点（最低点）对照表统计局能繁母猪存栏量累计变化与猪价最高点（最低点）对照表.14 图表图表 17 栏舍利用率对照表栏舍利用率对照表.14 图表图表 18 全

13、国中大猪存栏量同比、环比变化图全国中大猪存栏量同比、环比变化图.15 图表图表 19 全国生猪定点屠宰企业屠宰量，万头全国生猪定点屠宰企业屠宰量，万头.15 图表图表 20 生猪出栏均重生猪出栏均重 150 公斤以上出栏占比对照图公斤以上出栏占比对照图.15 图表图表 21 20-24 年涌益咨询生猪出栏均重，公斤年涌益咨询生猪出栏均重，公斤.15 图表图表 22 猪价及肉猪价比值对照图，元猪价及肉猪价比值对照图，元/公斤公斤.15 图表图表 23 毛白价差走势图，元毛白价差走势图，元/公斤公斤.15 图表图表 24 2024 年生猪价格走势图，元年生猪价格走势图，元/公斤公斤.16 图表图表

14、 25 2022-2024 年猪价对照图年猪价对照图.16 图表图表 26 175 公斤肥标价差对照图，元公斤肥标价差对照图，元/斤斤.16 图表图表 27 二育实际销量占比二育实际销量占比.16 图表图表 28 主要上市猪企头均市值对照表主要上市猪企头均市值对照表.17 图表图表 29 猪价高点年化猪价高点年化 PE 敏感性分析敏感性分析.17 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5/18 证券研究报告 1 产能恢复明显偏慢，资产负债率维持高位产能恢复明显偏慢，资产负债率维持高位 1.1 本轮周期生猪产能恢复明显偏慢本轮周期生猪产能恢复

15、明显偏慢 从官方数据看，2024 年 2 季末、3 季末，能繁母猪存栏量分别为 4038 万头、4062 万头，环比分别小幅提升 1.2%、0.6%，Q3 生猪均价虽达到 19.39 元/公斤，补栏积极性仍然偏弱。从行业数据看，2024年2-10月，涌益咨询能繁母猪存栏量环比分别上升0.28%、1.57%、0.96%、0.73%、0.61%、1.79%、0.52%、0.6%、0.2%；2024 年 3-10 月，上海钢联能繁母猪存栏量环比分别上升 0.22%、0.94%、0.43%、0.37%、1.11%、0.32%、0.53%、0.39%。对照 2022 年产能恢复期，5-10 月涌益咨询能

16、繁母猪存栏量环比分别上升 1.23%、0.71%、1.79%、1.63%、1.39%、1.73%；5-12 月，上海钢联能繁母猪存栏量环比分别上升 1.86%、1.99%、1.19%、1.73%、1.27%、2.87%、1.17%、0.64%。2024 年以来，生猪产能恢复明显弱于 2022 年。我们曾在生猪养殖行业系列报告八：猪价高点值得期待，产能恢复或明显偏弱中探讨过，2024 年生猪产能回升速度偏慢，与亏损期较长、维持数年的高资产负债率、偏好压栏和二育等多重因素相关，恢复速度需持续跟踪。图表图表1 全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图-统计局，万头、统计局

17、，万头、%资料来源：wind，华安证券研究所 -0.6%2.0%2.9%-4.5%-1.9%0.9%0.8%-10.8%-9.4%-12.8%2.7%9.8%7.3%5.3%8.9%3.8%5.7%-2.3%-2.9%-3.3%2.2%2.0%0.6%-1.9%-0.2%-1.3%-2.3%-3.6%1.2%0.6%-15%-10%-5%0%5%10%15%05001000150020002500300035004000450050002017年1季度2017年2季度2017年3季度2017年4季度2018年1季度2018年2季度2018年3季度2018年4季度2019年1季度2019年2季度

18、2019年3季度2019年4季度2020年1季度2020年2季度2020年3季度2020年4季度2021年1季度2021年2季度2021年3季度2021年4季度2022年1季度2022年2季度2022年3季度2022年4季度2023年1季度2023年2季度2023年3季度2023年4季度2024年1季度2024年2季度2024年3季度能繁母猪存栏（万头）-左轴环比变化-右轴Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6/18 证券研究报告 图表图表2 2024 年年 2-10 月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化 图表图表

19、3 2022 年年 5-10 月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 图表图表4 2024 年年 3-10 月上海钢联能繁母猪存栏环比变化月上海钢联能繁母猪存栏环比变化 图表图表5 2022 年年 5-12 月上海钢联能繁母猪存栏环比变化月上海钢联能繁母猪存栏环比变化 资料来源：上海钢联，华安证券研究所 资料来源：上海钢联，华安证券研究所 1.2 上市猪企是新增产能主力军上市猪企是新增产能主力军 2022 年 12 月-2024 年 6 月，上市猪企的能繁母猪存栏上升主要集中在牧原和温氏，分别增加 4

20、8.9 万头、约 35 万头，两家公司累计增加约 83.9 万头；上市猪企的能繁母猪存栏下降主要集中在新希望、正邦、天邦、傲农。2024 年 6 月末，牧原、温氏的能繁母猪存栏量分别为 330.9 万头、165 万头，较 3 月末分别增加 16.7 万头、10 万头，两家公司合计增加约 26.7 万头，占 Q2 全国新增能繁母猪存栏量 46 万头的 58%。2024 年 9 月末，正邦、神农的能繁母猪存栏量分别为 25.7 万头、11.4 万头，较 6 月末分别增加 4.1 万头、1.6 万头，两家公司合计增加约 5.7 万头，占 Q3 全国新增能繁母猪存栏量 24 万头的 23.8%。0.2

21、8%1.57%0.96%0.73%0.61%1.79%0.52%0.60%0.20%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年8月2024年9月2024年10月1.23%0.71%1.79%1.63%1.39%1.73%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月0.22%0.94%0.43%0.37%1.11%0.32%0.5

22、3%0.39%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年8月2024年9月2024年10月1.86%1.99%1.19%1.73%1.27%2.87%1.17%0.64%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7/18 证券研究报告 图表图表6 主要上市猪企能繁母猪、后备

23、母猪存栏量对照图，万头主要上市猪企能繁母猪、后备母猪存栏量对照图，万头 牧原牧原 温氏温氏 新希望新希望 正邦正邦 天邦天邦 家佳康家佳康 傲农傲农 大北农大北农 天康天康 京基京基 金新农金新农 神农神农 华统华统 立华立华 24.9 能繁 331.6 25.7 25 25-26 10.2 11.4 后备 5.85 8.8 约 10 1.5 合计 31.55 11.6 24.7 能繁 73-74 26 14 10.2 10.4 16.5 后备 1.6 合计 11.7 24.6 能繁 330.9 约165 约 73 21.6 25 14 9.8 8 后备 9+合计 33 24.3 能繁 314

24、.2 155 72 19.6 22.6 20+23 14 9.9 6-6.5 9 15 6+后备 9 1.5 12 合计 11.4 23.12 能繁 312.9 155 82 约 20 21.6 14 9.8 5.5 8+13 6 后备 接近 50 5-6 8.5 1.4 1.5 合计 11.2 近 10 23.9 能繁 300.9 156 85 32 2526 6 4.2 1.5 2.8 合计 33 11.2 77.5 9.3 22.12 能繁 282 130 85 30 35.2 26.3 31 15 9.4 66.5 6.3 后备 66 5 4.5 1.7 合计 33 11 资料来源：公

25、司公告，华安证券研究所 1.3 行业资金压力持续处于历史高位行业资金压力持续处于历史高位 非瘟疫情带来的超高猪价刺激整个产业积极扩产，2021 年末 20 家上市猪企平均资产负债率攀升至 60%，达到 2009 年以来最高水平。截至 2024 年 9 月末，20家上市猪企平均资产负债率仍维持在 62%的高位，较 2023 年末下降 2 个百分点；与此同时，上市猪企股权融资完成规模不断下降，从 2021 年峰值 448 亿元降至 2023年 47 亿元，并进一步降至 2024 年 1-9 月的 19 亿元，行业资金压力持续处于历史高位。Table_CompanyRptType 行业研究行业研究

26、敬请参阅末页重要声明及评级说明 8/18 证券研究报告 图表图表7 20 家上市猪企资产负债率对照表，家上市猪企资产负债率对照表，%资料来源：wind，华安证券研究所 图表图表8 上市猪企股权融资完成规模，亿元上市猪企股权融资完成规模，亿元 图表图表9 2024 年拟完成股权融资规模列表年拟完成股权融资规模列表 公司公司 拟融资规模拟融资规模 方案发布时间方案发布时间 股权融资类型股权融资类型 金新农金新农 不超过 3 亿元 2024/4/30 定增 神农集团神农集团 2.9 亿 2024/6/6 定增 华统股份华统股份 16 亿 2024/8/2 定增 新希望新希望 38 亿 2024/8/

27、3 定增 巨星农牧巨星农牧 8 亿 2024/8/8 定增 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2 2025 年猪价获支撑，上市猪企业绩兑现期年猪价获支撑，上市猪企业绩兑现期 2.1 24 年能繁存栏均值同比下降，年能繁存栏均值同比下降，2025 年猪价获有力支撑年猪价获有力支撑 如图 10 所示，2017-2023 年，全国能繁母猪年均存栏量与 1 年后全国生猪年度均价呈现出高度负相关性，除 2022年例外，我们认为是 2021年低效母猪占比过高，导致 2022 年养殖生产效率大幅提升带来的数据失真。50 46 43 64 57 42 45 58 54 4

28、8 33 37 100 44 54 42 50 57 45 40 46 60 21 53 43 31 103 13 51 36 55 59 51 14 43 26 24 45 44 50 28 63 24 52 37 56 70 51 14 41 31 25 50 48 58 34 59 51 61 47 67 75 40 19 43 34 85 36 89 39 52 58 41 48 64 64 53 40 67 67 38 17 34 46 77 40 70 62 31 44 57 46 53 65 70 60 50 30 43 64 37 32 31 32 67 33 64 60 27

29、 47 59 38 33 49 59 54 56 24 43 49 40 43 32 37 65 34 47 42 29 40 43 32 32 48 58 60 47 32 31 60 48 47 38 35 62 39 45 47 33 22 41 29 29 41 82 72 54 34 62 68 61 63 43 39 69 41 53 47 27 34 35 34 27 39 76 88 40 29 62 68 54 51 49 48 74 39 62 33 18 45 36 27 25 38 63 101 46 41 43 59 56 50 53 43 68 46 53 31 3

30、3 55 49 21 33 37 72 119 61 64 80 93 55 66 65 58 87 53 52 16 69 70 61 13 59 45 83 54 56 80 148 50 69 68 60 82 58 55 34 85 62 62 14 71 49 85 62 61 牧原 温氏 天邦 正邦 天康 金新农 新希望 唐人神 傲农 大北农 家佳康 东瑞 正虹 华统 罗牛山 神农 新五丰 巨星 京基雏鹰(退市)均值(含雏鹰)均值(不含雏鹰)200952 51 201050 47 201142 41 201245 45 201353 53 201451 52 201545 45 2

31、01642 43 201742 44 201848 50 201945 48 202047 50 202160 60 202265 65 202364 64 2024.364 64 2024.663 63 2024.962 62 87 54 53 74 72 65 104 66 45 42 54 75 64 26 75 60 68 64 63 81 50 54 74 74 67 107 68 43 44 52 77 58 30 76 62 66 62 59 78 51 51 74 73 66 109 67 44 44 55 76 54 31 76 62 64 58 55 74 47 50 72

32、 71 65 112 65 44 45 58 74 53 28 74 61 62 6928794160173448101471905010015020025030035040045050020152016201720182019202020212022202324年1-9月Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9/18 证券研究报告 图表图表10 全国能繁母猪年均存栏量与生猪年度均价对照图全国能繁母猪年均存栏量与生猪年度均价对照图 资料来源：wind，猪易通，华安证券研究所 根据统计局数据，我们假设 2024Q4 能繁母猪存栏量环比上升 0

33、.5%-2%，对应2024 年能繁母猪存栏均值较 2023 年下降 4.4%-4.8%。根据涌益咨询、上海钢联数据，我们假设 2024 年 11-12 月能繁母猪存栏量月环比上升 1%，对应 2024 年能繁母猪存栏均值较 2023 年分别下降 0.56%、2.36%。从年度能繁母猪存栏推断，2025年生猪价格将获得有力支撑。图表图表 11 2024 年统计局能繁母猪存栏量估算表，万头年统计局能繁母猪存栏量估算表，万头 资料来源：wind，华安证券研究所 4,3444,2363,3313,7484,4184,3044,24613.0 21.1 34.0 20.2 19.0 15.4 17.2

34、101520253035403,2003,4003,6003,8004,0004,2004,4004,6002017201820192020202120222023能繁母猪存栏量（万头能繁母猪存栏量（万头,t）-左轴左轴生猪均价（元生猪均价（元/公斤公斤,t+1）-右轴右轴能繁母猪存栏季环比变化同比变化能繁母猪存栏季环比变化同比变化能繁母猪存栏季环比变化同比变化能繁母猪存栏季环比变化同比变化2023年1季度4305-1.9%2023年1季度43050.0%2023年2季度4296-0.2%2023年2季度4296-0.2%2023年3季度4240-1.3%2023年3季度4240-1.3%20

35、23年4季度4142-2.3%2023年4季度4142-2.3%2024年1季度3992-3.6%2024年1季度3992-3.6%2024年2季度40381.2%2024年2季度40381.2%2024年3季度40620.6%2024年3季度40620.6%2024年4季度(e)4,0822024年4季度(e)4,1032023年(e)4,2462023年(e)4,2462024年(e）2024年(e）2023年1季度43050.0%2023年1季度43050.0%2023年2季度4296-0.2%2023年2季度4296-0.2%2023年3季度4240-1.3%2023年3季度4240-

36、1.3%2023年4季度4142-2.3%2023年4季度4142-2.3%2024年1季度3992-3.6%2024年1季度3992-3.6%2024年2季度40381.2%2024年2季度40381.2%2024年3季度40620.6%2024年3季度40620.6%2024年4季度(e)4,1232024年4季度(e)4,1432023年(e)4,2462023年(e)4,2462024年(e）2024年(e）0.5%1.0%4,044-4.8%4,049-4.6%1.5%2.0%4,054-4.5%4,059-4.4%Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅

37、末页重要声明及评级说明 10/18 证券研究报告 图表图表 12 2024 年年涌益、钢联涌益、钢联能繁母猪存栏量估算表，万头能繁母猪存栏量估算表，万头 涌益咨询 上海钢联 能繁母猪存栏量（万头）环比增速 能繁母猪存栏量（万头）环比增速 2023 年 1 月 114 2023 年 1 月 530 2023 年 2 月 112-1.84%2023 年 2 月 529-0.21%2023 年 3 月 110-1.95%2023 年 3 月 528-0.28%2023 年 4 月 110 0.04%2023 年 4 月 526-0.22%2023 年 5 月 109-0.93%2023 年 5 月

38、526-0.01%2023 年 6 月 107-1.68%2023 年 6 月 523-0.57%2023 年 7 月 106-0.22%2023 年 7 月 524 0.01%2023 年 8 月 107 0.04%2023 年 8 月 525 0.29%2023 年 9 月 106-0.27%2023 年 9 月 523-0.41%2023 年 10 月 105-0.85%2023 年 10 月 521-0.44%2023 年 11 月 104-1.57%2023 年 11 月 511-1.92%2023 年 12 月 103-0.84%2023 年 12 月 500-2.09%2024

39、年 1 月 102-0.76%2024 年 1 月 497-0.56%2024 年 2 月 102 0.28%2024 年 2 月 496-0.28%2024 年 3 月 104 1.57%2024 年 3 月 497 0.22%2024 年 4 月 105 0.96%2024 年 4 月 502 0.94%2024 年 5 月 106 0.73%2024 年 5 月 504 0.43%2024 年 6 月 106 0.61%2024 年 6 月 506 0.37%2024 年 7 月 108 1.79%2024 年 7 月 511 1.11%2024 年 8 月 109 0.52%2024

40、年 8 月 513 0.32%2024 年 9 月 109 0.60%2024 年 9 月 516 0.53%2024 年 10 月 110 0.20%2024 年 10 月 521 0.39%2024.11e 111 1.00%2024.11e 526 1.00%2024.12e 112 1.00%2024.12e 531 1.00%2023 年 108 2023 年 522 2024 年(e)107-0.56%2024 年(e)510-2.36%资料来源：涌益咨询，上海钢联，华安证券研究所 2.2 24 年上市猪企成本下行，年上市猪企成本下行，25 年头均净利有望提升年头均净利有望提升 2

41、024 年，主要上市猪企生猪养殖成本处于下行通道。神农集团、牧原股份、温氏股份的完全成本始终处于第一梯队，2024 年 1-9 月成本降幅超过 1 元/公斤。神农集团育肥猪完全成本从 Q1 逾 14.5 元/公斤降至 Q3 的 13.6 元/公斤，其中，9 月降至 13.4 元/公斤；牧原股份育肥猪完全成本从 1-2 月 15.8 元/公斤降至 Q3 的 13.7 元/公斤；温氏股份肉猪养殖综合成本从 Q1 的 15.2 元/公斤降至 Q3 低于 14 元/公斤。Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11/18 证券研究报告 图表图表 13

42、 2024 年上市猪企成本对照表年上市猪企成本对照表 资料来源：涌益咨询，上海钢联，华安证券研究所 2024 年 1-10 月，上市猪企出栏量 1.27 亿头，同比上升 2.8%，上市猪企出栏量（万头）从高到低依次为，牧原股份 5664、温氏股份 2423、新希望 1367、德康牧业 693、天邦食品 499、大北农 493、唐人神 329、正邦 302、中粮家佳康 280、天康 243、华统股份 215、傲农 188、神农集团 187、京基智农 182、金新农 98、立华股份 94、东瑞股份 68、罗牛山 58、正虹科技 6.9；出栏量同比增速从高到低依次为，神农集团 68%、立华股份 38

43、%、京基智农 20%、温氏股份 17%、东瑞股份24%、金新农 15%、华统股份 15%、牧原股份 9%、唐人神 9%、天康 6%、大北农6%、新希望-6%、天邦食品-7%、罗牛山-8%、中粮家佳康-30%、正邦-35%、傲农-62%、正虹科技-64%。2025 年上市猪企的成本较 2024 年下降基本确定，头猪净利有望同比上升，随着生猪出栏量持续增长，2025 年主要上市猪企业绩有望同比正增长。图表图表 14 主要上市猪企月度出栏量列表，万头、主要上市猪企月度出栏量列表，万头、%单月生猪销量（万头）单月生猪销量（万头）牧原牧原 温氏温氏 德德康康 天天邦邦 正正邦邦 天康天康 金金新新农农

44、新希新希望望 唐人唐人神神 傲农傲农 大北大北农农 家家佳佳康康 东东瑞瑞 正正虹虹 华华统统 罗罗牛牛山山 神神农农 京京基基 立华立华 2024 年 1 月 1,054 264 78 70 43 23 13 172 33 75 64 35 6 0 24 8 20 17 8 2024 年 2 月 192 49 40 22 16 8 131 27 33 20 5 0 18 4 13 14 4 2024 年 3 月 547 262 62 41 27 26 12 153 35 21 49 26 6 0 24 7 17 15 8 2024 年 4 月 545 248 70 46 18 24 11 1

45、48 32 16 52 24 5 1 20 7 17 19 7 2024 年 5 月 586 238 74 56 25 25 10 137 33 14 52 27 7 1 27 6 19 23 9 2024 年 6 月 507 233 70 50 24 26 7 129 29 12 36 26 6 1 21 5 24 17 8 2024 年 7 月 616 232 70 53 23 22 9 126 29 13 47 31 7 0 20 6 20 16 12 2024 年 8 月 624 235 70 52 28 24 10 128 30 12 42 28 8 1 20 5 17 20 10

46、2024 年 9 月 536 251 73 44 38 28 9 119 32 15 54 31 8 1 21 5 20 23 13 2024 年 10 月 650 267 77 48 54 28 10 125 50 11 65 32 10 1 20 5 20 18 15 单月生猪销量单月生猪销量 yoyyoy 成本类型2024Q32024年9月 2024年8月 2024年7月1H20242024Q22024年6月2024年5月2024年4月2024年3月2024Q1神农集团牧原温氏天康新希望大北农家佳康东瑞华统巨星金新农京基智农立华ST天邦育肥猪完全成本13.613.413.813.714.

47、213.913.714.214.5+生猪养殖完全成本13.713.713.81414.314.815.11-2月15.8肉猪养殖综合成本14-6.9-714.814.213.814.214.414.815.2生猪养殖完全成本14.2813.9114.3214.7515.1514.8815.3315.99运营场线出栏肥猪成本14.514.614.714.715.31月15.8、2月16左右育肥猪完全成本14.714.6较5月略上升14.7约15.1育肥猪完全成本15-15+16+16+17+运营场线完全成本16.416.617.0716.9616.817.416.717.2育肥猪完全成本16.2

48、16-16.4育肥猪完全成本/养殖成本14（完全成本）12.7（养殖成本）14.0612.88（养殖成本）13.7（养殖成本）16.1(含德昌)商品猪养殖成本14.215.215.68育肥猪完全成本14.5914.414.8414.414.114.615.3615.5育肥猪完全成本14.614.816-17.6育肥猪完全成本14.9215.3516.7214.514.2Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12/18 证券研究报告 牧原牧原 温氏温氏 德德康康 天天邦邦 正正邦邦 天康天康 金金新新农农 新希新希望望 唐人唐人神神 傲农傲农

49、 大北大北农农 家家佳佳康康 东东瑞瑞 正正虹虹 华华统统 罗罗牛牛山山 神神农农 京京基基 立华立华 2024 年 1 月 19 66 83 -24 46 166 34 41 -18 28 -11 9 -86 46 89 112 28 15 2024 年 2 月-1 0 -67 -22 -44 -24 -5 -33 -56 -38 -78 0 -30 -7 2 -58 2024 年 3 月 9 26 -25 -44 23 37 -10 30 -55 8 -37 -24 -80 26 7 42 5 -6 2024 年 4 月 2 18 0 -68 -2 32 -6 18 -64 4 -36 -

50、17 -81 0 -6 70 43 84 2024 年 5 月 2 14 -16 -41 -1 -12 -5 11 -71 15 -29 29 -39 39 -13 77 53 225 2024 年 6 月-5 17 -20 -14 8 -17 2 -6 -81 -9 -38 70 -33 -7 -15 112 13 26 2024 年 7 月 8 9 4 -29 -13 32 -9 -11 -72 1 -29 51 -76 6 -12 47 1 52 2024 年 8 月 10 10 -3 -43 -7 -3 -3 10 -74 -7 -25 64 -37 22 -24 22 12 66 2

51、024 年 9 月 0 11 -10 14 19 61 -13 -15 -76 9 -22 80 -58 21 -14 22 32 72 2024 年 10 月 33 12 -39 13 23 27 -15 30 -76 38 -16 128 -48 9-31 74 12 56 单月生猪销量环比单月生猪销量环比 牧原牧原 温氏温氏 德德康康 天天邦邦 正正邦邦 天康天康 金金新新农农 新希新希望望 唐人唐人神神 傲农傲农 大北大北农农 家家佳佳康康 东东瑞瑞 正正虹虹 华华统统 罗罗牛牛山山 神神农农 京京基基 立华立华 2024 年 1 月 19 -11 -17 -6 -17 34 17 -

52、9 -22 -12 -54 68 -52 2 8 51 -3 -19 2024 年 2 月-27 -37 -43 -49 -33 -42 -24 -17 -49 -42 -21 -3 -22 -49 -33 -21 -55 2024 年 3 月 0 36 26 2 23 66 57 17 28 50 26 37 -3 28 86 30 11 121 2024 年 4 月 0 -5 13 11 -33 -7 -13 -3 -9 -27 6 -5 -14 51 -15 -8 0 26 -11 2024 年 5 月 8 -4 6 22 36 6 -10 -7 4 -8 0 9 29 145 35 -

53、5 10 19 34 2024 年 6 月-14 -2 -5 -11 -4 2 -31 -6 -10 -17 -31 -1 -9 -41 -24 -16 26 -27 -17 2024 年 7 月 22 0 0 7 -3 -15 42 -2 -3 6 30 19 4 -45 -2 4 -16 -2 59 2024 年 8 月 1 1 1 -2 20 8 8 1 6 -6 -10 -11 19 145 -1 -15 -12 23 -19 2024 年 9 月-14 7 4 -16 37 18 -6 -7 6 24 30 9 7 -13 4 4 15 15 31 2024 年 10 月 21 6

54、5 11 43 1 4 5 55 -25 20 5 17 -2 -4-8 2 -20 11 累计生猪销量（万头）累计生猪销量（万头）牧原牧原 温氏温氏 德德康康 天天邦邦 正正邦邦 天康天康 金金新新农农 新希新希望望 唐人唐人神神 傲农傲农 大北大北农农 家家佳佳康康 东东瑞瑞 正正虹虹 华华统统 罗罗牛牛山山 神神农农 京京基基 立华立华 2024 年 1 月 1,054 264 78 70 43 23 13 192 33 75 64 35 6 0 24 8 20 17 8 2024 年 1-2 月 456 128 110 65 39 21 323 60 96 55 10 1 42 12

55、33 31 11 2024 年 1-3 月 1,601 718 189 151 92 65 33 456 95 96 145 81 17 1.1 66 19 50 46 19 2024 年 1-4 月 2,146 966 259 197 110 89 44 604 126 112 197 106 22 1.6 86 26 67 65 26 2024 年 1-5 月 2,732 1,204 333 252 135 114 53 740 159 126 249 132 29 2.9 113 32 86 88 36 2024 年 1-6 月 3,239 1,437 403 302 159 140 6

56、0 869 188 138 285 158 35 3.7 134 38 109 105 43 2024 年 1-7 月 3,855 1,670 473 355 182 162 69 995 217 151 331 190 42 4.1 154 44 129 121 56 2024 年 1-8 月 4,479 1,905 543 407 210 186 79 1,123 247 162 373 218 50 5.1 174 48 146 141 66 2024 年 1-9 月 5,014 2,156 616 450 248 214 89 1,242 279 177 428 248 58 6.0

57、195 53 166 163 79 2024 年 1-10月 5,664 2,423 693 499 302 243 98 1,367 329 188 493 280 68 6.9 215 58 187 182 94 累计生猪销量累计生猪销量 yoyyoy Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13/18 证券研究报告 牧原牧原 温氏温氏 德德康康 天天邦邦 正正邦邦 天康天康 金金新新农农 新希新希望望 唐人唐人神神 傲农傲农 大北大北农农 家家佳佳康康 东东瑞瑞 正正虹虹 华华统统 罗罗牛牛山山 神神农农 京京基基 立华立华 2024

58、年 1 月 19 66 83 -24 46 166 49 41 -18 28 -11 9 -86 46 89 98 28 15 2024 年 1-2 月 29 40 -47 8 12 7 16 -2 -36 -19 -83 21 20 29 15 -26 2024 年 1-3 月 16 28 14 -47 14 20 -3 21 -30 1 -36 -21 -82 23 15 29 12 -19 2024 年 1-4 月 12 25 10 -52 9 23 -4 20 -38 2 -36 -20 -82 17 8 40 19 -4 2024 年 1-5 月 9 23 3 -50 7 15 -4

59、 18 -45 4 -35 -12 -73 21 3 50 26 17 2024 年 1-6 月 7 22 -1 -47 7 10 -3 13 -53 2 -35 -3 -69 16 0 68 24 19 2024 年 1-7 月 7 20 -1 -45 4 12 -4 10 -55 3 -34 2 -68 15 -2 70 20 25 2024 年 1-8 月 8 19 -1 -45 2 10 -4 10 -58 2 -33 9 -67 15 -4 66 19 30 2024 年 1-9 月 7 18 -2 -40 4 14 -5 6 -60 3 -32 15 -66 16 -5 63 21

60、 35 2024 年 1-10月 9 17 -7 -35 6 15 -6 9 -62 6 -30 24 -64 15-8 68 20 38 资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表图表 15 2024-2027 年上市猪企出栏规划，万头年上市猪企出栏规划，万头 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 2024e2024e 2025e2025e 2026e2026e 2027e2027e 牧原牧原 1,025 1,812 4,026 6,120 6,382 6600-7200 温氏温氏 1,852 955 1,322 1,791 2,626 30

61、00-3300（育肥）天邦天邦 244 308 428 442 712 600 育肥 400-450，仔猪200-250 正邦正邦 578 956 1,493 845 548 700+天康天康 84 135 160 203 282 300-350 新希望新希望 355 829 998 1,461 1,768 1500+1600-1700 傲农傲农 66 135 325 519 586 大北农大北农 163 185 431 443 605 600 家佳康家佳康 199 205 344 407 520 350-400 东瑞东瑞 37 52 62 80-100 150-160 200 华统华统 14

62、 121 230 巨星巨星 150 267 300-350 育肥猪 400 新五丰新五丰 49 33 77 179 312 唐人神唐人神 84 102 154 216 371 450 金新农金新农 107 126 105 120-130 京基智农京基智农 126 185 250 300 420 600 神农集团神农集团 65 93 152 220-230 300-350 500 资料来源：上市公司公告，华安证券研究所 3 消费旺季静待猪价企稳回升消费旺季静待猪价企稳回升 回顾2021年6月-2022年3月，统计局公布的能繁母猪存栏量累计下降8.3%，受产能去化、延迟配种、二育等多重因素影响，猪

63、价于 2022 年 10 月 26 日达到峰值 27.66 元/公斤。本轮周期 2022 年 12 月-2024 年 3 月累计去化 9.1%，2024 年 4Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 14/18 证券研究报告 月农业部能繁母猪存栏量环比再降 0.1%，整体去化已超过 2021-2022 年，较 2021年 6 月能繁母猪存栏量更是下降了 12.5%，2024 年猪价处于上行周期。图表图表 16 统计局能繁母猪存栏量累计变化与猪价最高点（最低点）对照表统计局能繁母猪存栏量累计变化与猪价最高点（最低点）对照表 阶段阶段 产能变化时

64、间段产能变化时间段 统计局统计局-能繁母猪存栏量累计变化能繁母猪存栏量累计变化 生猪价格最高点生猪价格最高点/最低点（元最低点（元/公斤）公斤）-周度均价周度均价 阶段一阶段一 2017.12-2019.9-32.9%38.71(2019 年 10 月 30 日)阶段二阶段二 2019.9-2021.6 52.1%11.54（2021 年 10 月 8 日)阶段三阶段三 2021.6-2022.3-8.3%27.66(2022 年 10 月 26 日)阶段四阶段四 2022.3-2022.12 4.9%14.19（2023 年 7 月 12 日)阶段五阶段五 2022.12-2024.3-9.

65、1%20.92（2024 年 8 月 15 日猪价达到短期峰值 20.92 元/公斤）阶段六阶段六 2024.3-资料来源：wind，华安证券研究所 猪易通数据显示，8 月 11 日全国生猪价格达到今年以来的峰值 21.17 元/公斤，之后猪价呈现震荡下行态势。我们认为，猪价大幅回调是受大体重猪持续出栏、短期二育不振等因素影响：1、大体重猪出栏。7 月下旬开始，150 公斤以上生猪出栏占比、生猪出栏均重稳步攀升，8 月底均达到峰值 7.37%、126.73 公斤；2、二育积极性持续低迷，8 月 21 日至今全国二育消费量占比趋势性低于去年同期，11 月 1 日-11 月 10 日，全国二育销量

66、占比 1.05%，环比下降 0.87 个百分点，同比下降 1.49 个百分点。2024 年 9 月下旬以来，肉猪价比值稳定在 1.6 以上，与 2023 年同期基本持平；2024 年 11 月 7 日毛白价差 5.03 元/公斤，高于去年同期的 4.12 元/公斤，猪肉消费并未持续走弱。2024 年 11 月 10 日，育肥栏舍利用率同比下降 12%-43%，周环比下降 5%-23%，标肥价差维持高位，随着消费旺季的到来，猪价有望企稳回升。图表图表 17 栏舍利用率对照表栏舍利用率对照表 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末

67、页重要声明及评级说明 15/18 证券研究报告 图表图表 18 全国中大猪存栏量同比、环比变化图全国中大猪存栏量同比、环比变化图 图表图表 19 全国生猪定点屠宰企业屠宰量，万头全国生猪定点屠宰企业屠宰量，万头 资料来源：农业农村部，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 图表图表 20 生猪出栏均重生猪出栏均重 150 公斤以上出栏占比对照图公斤以上出栏占比对照图 图表图表 21 20-24 年涌益咨询生猪出栏均重，公斤年涌益咨询生猪出栏均重，公斤 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 图表图表 22 猪价及肉猪价比值对照图，元猪价及肉猪价比值对

68、照图，元/公斤公斤 图表图表 23 毛白价差走势图，元毛白价差走势图，元/公斤公斤 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 5.9%6.3%3.7%-3.0%-6.4%-7.2%-0.4%2.4%1.8%1.5%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%2023.62023.92023.122024.32024.62024.72024.82024.95001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20182019202020212022202320240%5%10%15%20

69、%25%30%1151201251301351401月1日1月29日2月26日3月26日4月23日5月21日6月18日7月16日8月13日9月10日10月8日11月5日12月3日12月31日2020年2021年2022年2023年2024年1.41.51.61.71.81.92.00102030405060702008年7月29日2009年7月29日2010年7月29日2011年7月29日2012年7月29日2013年7月29日2014年7月29日2015年7月29日2016年7月29日2017年7月29日2018年7月29日2019年7月29日2020年7月29日2021年7月29日2022

70、年7月29日2023年7月29日2024年7月29日活猪均价（左轴）猪肉均价（左轴）肉猪价比值（右轴）34567891011122020/4/302021/4/302022/4/302023/4/302024/4/30Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 16/18 证券研究报告 图表图表 24 2024 年生猪价格走势图，元年生猪价格走势图，元/公斤公斤 图表图表 25 2022-2024 年猪价对照图年猪价对照图 资料来源：猪易通，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 图表图表 26 175 公斤肥标价差对照图，元公斤肥标

71、价差对照图，元/斤斤 图表图表 27 二育实际销量占比二育实际销量占比 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 资料来源：涌益咨询，华安证券研究所 4 估值及投资建议估值及投资建议 补栏积极性持续疲弱，官方数据 Q2、Q3 能繁母猪存栏量环比分别上升 1.2%、0.6%，我们预计 Q4 补栏积极性弱于 Q3，3 季末上市猪企平均资产负债率仍维持高位 61.5%，且冬季是北方疫情的高发期，截止目前生猪价格也低于 Q3；本周涌益咨询、上海钢联公布 10 月能繁母猪存栏量，环比分别增长 0.2%、0.39%，9 月环比分别增长 0.64%、0.53%，10 月补栏积极性变弱。据我们测算，2024 年统计

72、局能繁母猪存栏均值较 2023 年下降约 4.5%，2025 年猪价获得有力支撑。2025 年成本较2024 年下降基本确定，头猪净利有望同比上升，随着上市猪企的生猪出栏量持续增长，生猪板块有望演绎业绩兑现逻辑。据 2024 年预测生猪出栏量，温氏头均市值 2727 元、牧原 3290 元、巨星农牧3517 元、华统 2533 元、新希望 2953 元、天康生物 1667 元、中粮家佳康 1644 元，一、二线猪企估值多处历史低位。我们继续推荐生猪养殖板块，重点推荐温氏股份、牧原股份、神农集团、天康生物。131415161718192021221月1日2月1日3月1日4月1日5月1日6月1日7

73、月1日8月1日9月1日10月1日11月1日101214161820222426281月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月202220232024-0.4-0.20.10.40.60.91.12022/11/72023/1/72023/3/72023/5/72023/7/72023/9/72023/11/72024/1/72024/3/72024/5/72024/7/72024/9/72024/11/7全国平均四川0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2023年6月1-10日2023年6月21-30日2023年7月11-20日2023年8月1-10日2023年8月2

74、1-31日2023年9月11-20日2023年10月1-10日2023年10月21-31日2023年11月11-20日2023年12月1-10日2023年12月21-31日2024年1月11-20日2024年2月10-20日2024年3月1-10日2024年3月21-31日2024年4月11-20日2024年5月1-10日2024年5月21-31日2024年6月11-20日2024年7月1-10日2024年7月21-31日2024年8月11-20日2024年9月1-10日2024年9月21-30日2024年10月11-20日2024年11月1-10日Table_CompanyRptType 行

75、业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 17/18 证券研究报告 图表图表 28 主要上市猪企头均市值对照表主要上市猪企头均市值对照表 牧原牧原 温氏温氏 天康天康 新希望新希望 大北农大北农 家佳康家佳康 东瑞东瑞 华统华统 巨星巨星 新五丰新五丰 唐人神唐人神 神农神农 出栏量出栏量（万（万头）头）2022 6,120 1,791 203 1,461 443 407 52 121 150 179 216 93 2023 6,382 2,626 282 1,768 605 520 62 230 267 312 371 152 2024e 7,000 3,300 300 1,500 6

76、00 375 80 300 290 400 450 230 头均市值头均市值（2024 年出栏年出栏量）量）3,2903,290 2,7272,727 1,6671,667 2,9532,953 2,0332,033 1,6441,644 5,2505,250 2,5332,533 3,5173,517 2,0502,050 1,6891,689 6,6096,609 总市值（亿元）总市值（亿元）2,303 1,200 90 443 197 62 42 76 102 82 76 152 资料来源：wind，华安证券研究所（收盘价：2024 年 11 月 15 日）图表图表 29 猪价高点年化猪

77、价高点年化 PE 敏感性分析敏感性分析 2024 年出栏年出栏量量(万头，万头，e)2025 出栏出栏量量(万头，万头，e)完全成本假完全成本假设设(元元/公斤公斤)生猪均价生猪均价(元元/公斤公斤)-对应业绩对应业绩(亿元亿元)市值市值(亿元亿元)生猪均价生猪均价(元元/公斤公斤)-PE 16 16.5 17 17.5 18 16 16.5 17 17.5 18 牧原牧原 7,000 7,500 13.2 252 297 342 387 432 2,303 9.1 7.8 6.7 6.0 5.3 温氏温氏 3,300 3,700 13.4 115 138 160 182 204 1,200

78、10.4 8.7 7.5 6.6 5.9 天康天康 300 350 14.5 6 8 11 13 15 90 14.3 10.7 8.6 7.1 6.1 新希望新希望 1,500 1,500 15.0 18 27 36 45 54 443 24.6 16.4 12.3 9.8 8.2 大北农大北农 600 600 14.5 11 14 18 22 25 197 18.2 13.7 10.9 9.1 7.8 家佳康家佳康 370 450 14.5 8 11 14 16 19 62 7.6 5.7 4.6 3.8 3.3 东瑞东瑞 80 120 16.0 0 3 4 4 5 42 N.A 14.6

79、 11.7 9.7 8.3 华统华统 300 400 15.0 5 7 10 12 14 76 15.8 10.6 7.9 6.3 5.3 巨星巨星 300 400 14.0 10 12 14 17 19 102 10.6 8.5 7.1 6.1 5.3 金新农金新农 110 110 15.0 1 2 3 3 4 34 25.8 17.2 12.9 10.3 8.6 京基京基 250 300 14.0 7 9 11 13 14 86 11.9 9.6 8.0 6.8 6.0 神农神农 220 300 13.5 9 11 13 14 16 152 16.9 14.1 12.1 10.6 9.4

80、资料来源：wind，华安证券研究所（收盘价：2024 年 11 月 15 日；对应业绩及 PE 均根据 2025 年预期出栏量测算）风险提示：风险提示：疫情；猪价维持高位时间低于预期。Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 18/18 证券研究报告 Table_Introduction 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 分析师：分析师：王莺，华安证券农业首席分析师，2012 年水晶球卖方分析师第五名，2013 年金牛奖评选农业行业入围，2018 年天眼农业最佳分析师，2019 年上半年东方财富最佳分析师第二名，农林牧渔行业 2019

81、年金牛奖最佳行业分析团队奖，2021 年 WIND 金牌分析师农林牧渔行业第二名，2022 年 WIND 金牌分析师农林牧渔行业第二名，2023 年 WIND 金牌分析师农林牧渔行业第五名。Table_Reputation 重要声明重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也

82、将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失

83、负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或

84、转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。Table_RankIntroduction 投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系行业评级体系 增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。