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1、证券研究报告|行业专题研究 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 建筑材料建筑材料 短期承压，长期视角下消费建材仍有第二春短期承压，长期视角下消费建材仍有第二春 现状：需求持续下降，建材基本面降至冰点。现状：需求持续下降，建材基本面降至冰点。2024 年上半年地产数据持续下降，1-6 月商品房销售面积 4.79 亿平米，同比下降 19.0%，房地产开发资金 5.35 万亿元，同比下降 22.6%，房屋新开工面积 3.80 亿平米，同比下降 23.7%，房屋竣工面积 2.65 亿平米，同比下降 21.8%。在此需求背景下，2024 年上半年建材上市公司收入

2、3357 亿元，同比下滑 12.4%，实现归母净利润 94.2 亿元，同比大幅下滑 58.2%。单 Q2 实现收入 1982 亿元，同比下滑 8.9%，实现归母净利润 87.2 亿元，同比大幅下滑 50.9%。水泥、玻璃、玻纤、消费建材 2024 年上半年收入分别同比变化-18.3%、+3.9%、-9.9%、-2.5%，归母净利润分别同比变化-94.4%、+2%、-60%、-19.9%。短期视角下，未来短期视角下，未来 1-2 年是自然触底的过程。年是自然触底的过程。未来 1-2 年建材基本面是一个自然触底的过程，这意味着需求仍有一定的下降空间，但距离底部并不太远。需求仍有一定下降空间是因为在

3、地方政府化债背景下，基建起到拖底作用但并不作为刺激经济的手段。而地产销售仍需要时间来进行自然触底，同时地产销售 2022 年开始下滑以来，竣工也需要一个滞后反应的过程。需求距离底部并不太远是因为，若按照上半年地产销售的下滑幅度，2024 年新房销售面积已经低于 2009 年的水平，下滑幅度已经较大。同样按照上半年的下滑幅度做全年假设，开工面积 2024 年已经低于 2006 年的水平，也只有 2024 年销售面积的 81%，已经提前反应了销售的悲观预期。竣工虽然是下滑第一年，但二手房成交量尚可，存量房的大基数和重装需求的持续提升，将在未来 2 年到很好的托底作用。根据我们测算，2024 年全国

4、二手房装修面积占比约 20%，旧房改造装修面积约占比约 19%，存量房市场装修需求占比合计约 39%，2026 年存量房需求合计占比将超过 50%，对装修建材形成韧性支撑。长期视角下，消费建材仍有第二春。长期视角下，消费建材仍有第二春。在长期视角下，建材行业的基本面并不悲观，我们复盘了发达国家经济体的地产销售规律，40-44 岁人群数量和地产销售成高度正相关，40-44 岁人群数量的上升期往往意味着地产销售面积的上升期。而我国40-44 岁人群数量在 2012 年见顶后，2021 年开始再次拐头向上，2012-2021 年40-44 岁人群数量与地产销售面积的错配主要是房屋的部分金融属性带来的

5、，2022 年地产销售面积大幅下滑以来，房屋的金融属性快速下降，下降到一定程度后上升的改善型将再次发挥作用，虽然这部分需求可能通过二手房来满足，但对于后端装修而言，二手房中消费建材的需求和新房是类似的。此外，存量房市场是发达国家的主要地产市场，存量时代的建材支撑需求并不弱，我国的存量房时代消费建材需求可期。投资方向：周期、消费侧重点不同。投资方向：周期、消费侧重点不同。建材相关周期品的投资机会要么来自于供求关系的逆转，要么来自于跌破价值线后的价值回归。供求关系逆转这个层面，在当前需求疲软的时期，我们更期待供给的收缩，例如玻璃的大规模冷修。在跌破价值线回归这个层面，核心是找到行业底部利润水平下，

6、龙头的超额利润，并给予这个超额利润一个合理的估值。各板块来看，水泥企业心态发生变化，错峰停产加强，底部价格得到确认，但上行动力尚弱，关注价值线。玻璃冷修即将到来，期待供需平衡后的机会。玻纤价格底部确认，需求仍在增长，期待供给增速低于需求增速时刻。消费建材主要选择受新房竣工影响较小的、一二线城市占比高的、具备价格话语权的方向，关注北新建材、伟星新材、兔宝宝。风险提示：风险提示：地产持续快速下滑风险、基建实物工作量不及预期风险、行业价格战风险、假设测算风险。增持增持（维持维持）行业走势行业走势 作者作者 分析师分析师 沈猛沈猛 执业证书编号：S0680522050001 邮箱： 分析师分析师 陈冠

7、宇陈冠宇 执业证书编号：S0680522120005 邮箱： 研究助理研究助理 张润张润 执业证书编号：S0680122100009 邮箱： 相关研究相关研究 1、建筑材料：政策表述积极，再临博弈窗口期 2024-09-22 2、建筑材料：继续关注需求端政策发力情况 2024-09-17 3、建筑材料：需求端仍需政策进一步发力 2024-09-08 重点标的重点标的 股票股票 股票股票 投资投资 EPS（元）（元）PE 代码代码 名称名称 评级评级 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 000786.SZ 北新建材 买入 2.09 2.

8、53 2.73 2.94 12.20 11.52 10.69 9.90 002372.SZ 伟星新材 增持 0.90 0.77 0.83 0.91 12.90 16.06 14.96 13.73 资料来源：Wind，国盛证券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%2023-092024-012024-052024-09建筑材料沪深3002024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1、需求持续下降，建材基本面降至冰点.3 2、短期视角下，未来 1-2 年是自然触底的过程.5 3、长期视角下，消费建材

9、仍有第二春.7 4、周期、消费侧重点不同各板块详细分析.10 图表目录图表目录 图表 1：商品房销售面积和房地产开发资金情况（单位：%）.3 图表 2：地产开工和竣工情况（单位：%）.3 图表 3：基建投资累计同比情况（单位：%）.3 图表 4：15 城二手房情况(单位：万平).3 图表 5：建材板块上半年收入情况（单位：亿元；%）.4 图表 6：建材板块上半年归母净利润情况（单位：亿元；%）.4 图表 7：建材板块上半年分板块收入增速情况（单位：%）.4 图表 8：建材板块上半年分板块归母净利润增速情况（单位：%）.4 图表 9：直供重点项目水泥出库量（单位：万吨）.5 图表 10：2024

10、 年竣工开始滞后反应地产下滑（单位：%）.5 图表 11：全国房屋销售面积（单位：万平）.5 图表 12：全国房屋新开工面积（单位：万平）.5 图表 13：2023 年不同能级城市家庭装修房屋类型对比（单位：%）.6 图表 14：2023 年家庭消费者装修经验调查（单位：%）.6 图表 15：存量房装修市场需求测算.6 图表 16：消费者生命周期.7 图表 17：美国 40-44 岁人口与房屋销售（左轴：万人；右轴：万套）.8 图表 18：日本 40-44 岁人口与新屋开工（单位：万人；亿平）.8 图表 19：中国 40-44 岁人口及预测（单位：亿人）.9 图表 20：美国建筑涂料销量及增速

11、（左轴：亿加仑；右轴：%）.9 图表 21：日本建筑涂料销量及增速（左轴：万吨；右轴：%）.9 图表 22：美国建筑涂料下游需求（单位：%）.10 图表 23：中国建筑涂料下游需求（单位：%）.10 图表 24：全国水泥熟料产能利用率（单位：%）.10 图表 25：全国水泥价格指数（单位：元/吨）.10 图表 26：水泥错峰停产情况.11 图表 27：水泥下游需求结构（单位：%）.14 图表 28：浮法玻璃月度产量（单位：万重箱）.14 图表 29：浮法玻璃月度表观需求量（单位：万重箱）.14 图表 30：浮法玻璃场内库存天数（单位：天）.15 图表 31：全国 5mm 白玻日度均价（单位：元

12、/吨）.15 图表 32：以天然气为燃料的浮法玻璃生产毛利（单位：元/吨）.15 图表 33：以煤炭为燃料的浮法玻璃生产毛利（单位：元/吨）.15 图表 34：以石油焦为燃料的浮法玻璃生产毛利（单位：元/吨）.16 图表 35：全国浮法玻璃日熔量（单位：吨/日）.16 图表 36：2023 年旗滨集团浮法玻璃超额利润（单位：元/重箱）.16 图表 37：旗滨集团估值测算.17 图表 38：玻纤企业日度报价（元/吨）.17 图表 39：玻纤行业月度库存（万吨）.18 图表 40：玻纤表观需求量及同比增速（左轴：万吨；右轴：%）.19 图表 41：历年风电新增装机量及同比增速（左轴：GW；右轴：%

13、）.19 图表 42：中国汽车产销量及同比增速（左轴：万辆；右轴：%）.19 图表 43：常见家电产量同比增速（单位：%）.19 图表 44：国内智能手机出货量及同比增速（左轴：亿台；右轴：%）.19 图表 45：玻纤及制品进出口量、同比增速（左轴：万吨；右轴：%）.19 图表 46：2024 年中国玻纤产能增减（含预测部分）.20 2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1、需求持续下降，建材基本面降至冰点、需求持续下降，建材基本面降至冰点 2024 年上半年地产数据持续下降，1-6 月商品房销售面积 4.79 亿平

14、米，同比下降 19.0%，房地产开发资金 5.35 万亿元，同比下降 22.6%，房屋新开工面积 3.80 亿平米，同比下降 23.7%，房屋竣工面积 2.65 亿平米，同比下降 21.8%。图表1：商品房销售面积和房地产开发资金情况（单位：%）图表2：地产开工和竣工情况（单位：%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2024 年上半年基建投资 11 万亿，同比增长 7.7%，15 个城市二手房成交量上半年同比下滑 10%，托底效果有限。图表3：基建投资累计同比情况（单位：%）图表4：15 城二手房情况(单位：万平)资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来

15、源：Wind，国盛证券研究所（北京、深圳、广州、扬州、青岛、东莞、南宁、厦门、苏州、杭州、成都、大连、佛山、无锡、郑州）在此需求背景下，2024 年上半年建材上市公司收入 3357 亿元，同比下滑 12.4%，实现归母净利润 94.2 亿元，同比大幅下滑 58.2%，单 Q2 实现收入 1982 亿元，同比下滑8.9%，实现归母净利润 87.2 亿元，同比大幅下滑 50.9%。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-0

16、82022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05商品房销售面积:累计同比房地产开发资金来源:合计:累计同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-03房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2020-022020-052020-0

17、82020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比02004006008001000120014002021/12 2022/5 2022/10 2023/32023/82024/12024/62024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表5：建材板块上半年收入情况（单位：亿元；%）图表6：建材板块上半年归母净利润情

18、况（单位：亿元；%）资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：考虑到往年数据可比性，图表绘制口径为剔除 2014 年以来新上市数据不全公司及重组的天山股份）资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：考虑到往年数据可比性，图表绘制口径为剔除 2014 年以来新上市数据不全公司及重组的天山股份）分板块来看，水泥、玻璃、玻纤、消费建材 2024 年上半年分别实现收入 2005.6 亿元、277 亿元、222.5 亿元、743.4 亿元，同比变化-18.3%、+3.9%、-9.9%、-2.5%，分别实现归母净利润 5.7 亿元、20.5 亿元、15.5 亿元、46.7 亿元，同比变化-94.4%、+2%、

19、-60%、-19.9%。图表7：建材板块上半年分板块收入增速情况（单位：%）图表8：建材板块上半年分板块归母净利润增速情况（单位：%）资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：考虑到往年数据可比性，图表绘制口径为剔除 2014 年以来新上市数据不全公司及重组的天山股份）资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：考虑到往年数据可比性，图表绘制口径为剔除 2014 年以来新上市数据不全公司及重组的天山股份）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000350040002018H12019H12020H12021H12022H12023H12

20、024H1建材收入合计yoy-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002503003504004505002018H12019H12020H12021H12022H12023H12024H1建材利润合计yoy-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2019H12020H12021H12022H12023H12024H1水泥及制品玻璃玻纤消费建材及其他-100%100%300%500%700%900%1100%2019H12020H12021H12022H12023H12024H1水泥及制品玻璃玻纤消费建材及其他2024 09 2

21、6年 月 日 gszqdatemark P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2、短期视角下，未来、短期视角下，未来 1-2 年是自然触底的过程年是自然触底的过程 短期视角下，未来短期视角下，未来 1-2 年建材基本面是一个自然触底的过程，这意味着需求仍有一定的年建材基本面是一个自然触底的过程，这意味着需求仍有一定的下降空间，但距离底部并不太远。下降空间，但距离底部并不太远。需求仍有一定下降空间是因为在地方政府化债背景下，基建起到拖底作用但并不作为刺激经济的手段。而地产销售仍需要时间来进行自然触底，同时地产销售 2022 年开始下滑以来，竣工也需要一个滞后反应的过程。图表9

22、：直供重点项目水泥出库量（单位：万吨）图表10：2024 年竣工开始滞后反应地产下滑（单位：%）资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 需求距离底部并不太远是因为，若按照 2024 年 1-8 月地产销售的下滑幅度预测，2024年新房销售面积已接近 2009 年的水平，下滑幅度已经较大。同样按照 1-8 月的下滑幅度做全年假设，新开工面积 2024 年已接近 2006 年的水平，也只有 2024 年销售面积的81%，已经提前反应了销售的悲观预期。图表11：全国房屋销售面积（单位：万平）图表12：全国房屋新开工面积（单位：万平）资料来源：Wind，国盛证券研究所

23、资料来源：Wind，国盛证券研究所 竣工虽然是下滑第一年，但二手房成交量尚可，存量房的大基数和重装需求的持续提升，竣工虽然是下滑第一年，但二手房成交量尚可，存量房的大基数和重装需求的持续提升，将在未来将在未来 2 年到很好的托底作用。年到很好的托底作用。根据贝壳研究院统计，2023 年全国整体装修房屋中二手房装修占比 57.8%，新房-毛坯房占比仅 31.9%，并且城市能级越高存量房装修需求越大，一线及新一线城市中二手房装修占比分别达 75.6%、61.0%。从消费者端来看，全国两次及以上装修消费者占比56.4%，其中一线及新一线城市占比分别为 60.5%、58.5%。050100150200

24、250300123456789101112202220232024-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2010/22013/22016/22019/22022/22025/2房屋新开工面积：滞后3年累计同比（TTM）房屋竣工面积：累计同比（TTM）房屋新开工面积：滞后3年累计同比（预测部分）0200004000060000800001000001200001400001600001800002000002000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024E房屋销售面积:年度数据050000100000150000200000250000200

25、0 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024E房屋新开工面积:年度数据2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表13：2023 年不同能级城市家庭装修房屋类型对比（单位：%）图表14：2023 年家庭消费者装修经验调查（单位：%）资料来源：贝壳研究院，国盛证券研究所 资料来源：贝壳研究院，国盛证券研究所 根据我们测算，2024 年全国二手房装修面积占比约 20%，旧房改造装修面积约占比约19%，存量房市场装修需求占比合计约 39%，2026 年存量房需求合计占比将超过 50%，对

26、装修建材形成韧性支撑。图表15：存量房装修市场需求测算 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 一、毛坯一、毛坯&精装房：精装房：取过去取过去 2-3 年销售面积均值，假设非精装房中年销售面积均值，假设非精装房中 80%在在 1 年内进行装修年内进行装修 新房面积（亿平）17.2 17.4 17.8 15.8 12.4 10.1 精装修率 34%36%30%30%30%30%新房 1 年内装修比例 80%80%80%80%80%80%毛坯房装修面积（亿平）毛坯房装修面积（亿平）9.0 8.9 10.0 8.8 6.9 5.7 精装修面积（亿平）精装修面积（亿平）

27、5.9 6.2 5.3 4.7 3.7 3.0 二、旧房改造：二、旧房改造：装修周期设置为装修周期设置为 10-20 年，装修周期平均面积中约年，装修周期平均面积中约 70%为居住，其中为居住，其中 80%进行翻新进行翻新 存量面积（亿平）5.7 6.4 7.0 7.6 8.1 8.7 自住比例 70%70%70%70%70%70%翻新比例 80%80%80%80%80%80%旧房改造装修面积（亿平）旧房改造装修面积（亿平）3.2 3.6 3.9 4.3 4.6 4.9 三、二手房：三、二手房：假设二手房成交后假设二手房成交后 80%进行装修进行装修 二手房成交面积（亿平）3.6 4.0 5.

28、7 5.7 6.0 6.3 二手房重装比例 80%80%80%80%80%80%二手房装修面积（亿平）二手房装修面积（亿平）2.9 3.2 4.6 4.6 4.8 5.0 合计合计（亿平）（亿平）21.0 21.9 23.8 22.4 20.0 18.6 资料来源：Wind，贝壳研究院，中指研究院，奥维云网，诸葛找房，东易日盛北京旗舰店，中国人口普查年鉴 2020，国盛证券研究所测算 57.8%75.6%61.0%56.9%45.4%31.9%13.7%28.1%31.1%47.1%10.3%10.8%11.0%12.0%7.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%全国整体一线

29、城市新一线城市二线城市其他能级城市二手房新房-毛坯房新房-精装房43.6%39.4%41.5%42.4%49.5%56.4%60.5%58.5%57.6%50.5%0%10%20%30%40%50%60%70%全国整体一线城市新一线城市二线城市其他能级城市首次装修两次及以上装修2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3、长期视角下，消费建材仍有第二春长期视角下，消费建材仍有第二春 在长期视角下，建材行业的基本面并不悲观，我们复盘了发达国家经济体的地产销售规在长期视角下，建材行业的基本面并不悲观，我们复盘了发达国家经济体

30、的地产销售规律，律，40-44 岁人群数量和地产销售成高度正相关，岁人群数量和地产销售成高度正相关，40-44 岁人群数量的上升期往往意味岁人群数量的上升期往往意味着地产销售面积的上升期。而我国着地产销售面积的上升期。而我国 40-44 岁人群数量在岁人群数量在 2012 年见顶后，年见顶后，2021 年开始年开始再次拐头向上，再次拐头向上，根据中指研究院和根据中指研究院和 CHFS 数据可知，数据可知，2012-2021 年年 40-44 岁人群数量岁人群数量与地产销售面积的错配主要是房屋的部分金融属性带来的，与地产销售面积的错配主要是房屋的部分金融属性带来的，2022 年地产销售面积大幅年

31、地产销售面积大幅下滑以来，房屋的金融属性快速下降，下降到一定程度后上升的改善型需求将再次发挥下滑以来，房屋的金融属性快速下降，下降到一定程度后上升的改善型需求将再次发挥作用，虽然这部分需求可能通过二手房来满足，但对于后端装修而言，二手房中消费建作用，虽然这部分需求可能通过二手房来满足，但对于后端装修而言，二手房中消费建材的需求和新房是类似的。因此，中长期来看，消费建材仍有第二春。具体来看：材的需求和新房是类似的。因此，中长期来看，消费建材仍有第二春。具体来看：1、40-44 岁人口支撑地产需求。岁人口支撑地产需求。人口决定了房地产的长期趋势，根据人口学家哈瑞丹特对消费者生命周期的研究，一般消费

32、者 34 岁起购买起步房，42 岁开始更换新房，40-44 岁人口是地产需求的重要支撑。图表16：消费者生命周期 资料来源：HSD Publishing，国盛证券研究所 2、从美国和日本经验来看，、从美国和日本经验来看，40-44 岁群体数量和地产销售面积正相关的规律明显。岁群体数量和地产销售面积正相关的规律明显。美国二战后爆发“婴儿潮”，并且移民人数增长，40-44 岁人口数量由 1976 年的 1159.2 万人提升至 2003 年的 2283.1 万人，在二次置业人口红利支撑下，美国房屋销售从 70 年代起波动上行，并于 2005 年达峰。2005 年起 40-44 岁人口数量下行，叠加

33、次贷危机，地产销售走弱，2017 年起对应人口数量再度增长，为地产销售提供支撑。同时根据 NAR统计，1965-1989 年间出生的人群为美国 2013 年以来购房主力，与 40-44 岁改善性需求群体数量趋势吻合。2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表17：美国 40-44 岁人口与房屋销售（左轴：万人；右轴：万套）资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：1999 年前美国房屋销售=新房销售+单户型成屋销售，2000 年起房屋销售=新屋销售+成屋销售）根据日本国土交通省统计，2013 年以来各类房屋新户主的平均

34、年龄在 38 到 49 岁，40-44 岁仍为购房主力，从历史来看，日本二战后出现两轮“婴儿潮”，40-44 岁人口于 1991年达到第一轮高点，新屋开工面积也于 1996 年达到历史峰值 1.6 亿平，2005 年起第二轮“婴儿潮”带动相关人口再度增长，于 2015 年达到第二轮峰值，但因 90 年代泡沫经济破灭影响，日本新屋开工面积持续下滑，2023 年新屋开工面积仅 0.6 亿平，较 1996年高点下滑 59.4%，但因为 40-44 岁人口数量的增长，改善型需求提升，下滑的新屋开工以二手房及存量改造形式弥补。图表18：日本 40-44 岁人口与新屋开工（单位：万人；亿平）资料来源：Wi

35、nd，日本 E-Stat 政府统计网，国盛证券研究所 3、我国、我国 40-44 岁人口仍有二次峰值，地产去金融属性后改善型需求将再次发力。岁人口仍有二次峰值，地产去金融属性后改善型需求将再次发力。新中国成立以来出现三轮婴儿潮，分别为 1950-1957 年、1962-1975 年和 1981-1991 年，但我国房地产市场化起步较晚，前期供需错配，因此 1998 年住房制度改革后，积攒的人口红利通过代际转移集中释放，成为房地产市场高增的重要力量。2012 年 40-44 岁人群数量达到峰值，但不断上涨的房价带动了地产的投资性需求，商品房销售于 2021 年达到峰值 17.9 亿平。2022

36、年开始我国地产销售大幅下滑，投资性需求被挤压殆尽，而我国0100200300400500600700800900050010001500200025001968197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022人口（万人，左轴）房屋销售（万套，右轴）0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.802004006008001000120019481951195419571960196319661969197219751

37、978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023人口（万人，左轴）新屋开工面积（亿平，右轴）2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2022 年起 40-44 岁人口已开始回升，并且根据 OECD 和联合国的预测值，2025-2030 年间 40-44 岁人口仍有一轮攀升，这部分需求可能通过二手房的形式进行满足，但对于建材市场而言将起到强有力的支撑。图表19：中国 40-44 岁人口及预测（单位：亿人）资料来源：Wind，国盛证券研究所 4、

38、存量房市场是发达国家的主要地产市场，存量时代的建材支撑需求并不弱，我国的存、存量房市场是发达国家的主要地产市场，存量时代的建材支撑需求并不弱，我国的存量房时代消费建材需求可期。量房时代消费建材需求可期。从国外发达国家来看，存量房时代的后端建材支撑需求并不弱，以涂料为例，美国建筑涂料销量 2018 年创出历史新高，日本 1996 年后的新开工需求大幅下滑，但涂料需求仍较好，二手房和存量房的翻新都起到了很强的支撑作用，我国的存量房时代消费建材需求可期。图表20：美国建筑涂料销量及增速（左轴：亿加仑；右轴：%）图表21：日本建筑涂料销量及增速（左轴：万吨；右轴：%）资料来源：宣伟公告，U.S.Cen

39、sus Bureau，American coatings association，Gracematthews，国盛证券研究所（注：2012 年数据为预测值，取 2011 年和 2013 年销量中值）资料来源：日本涂料工业协会，国盛证券研究所 00.20.40.60.811.21.41960 1966 1972 1978 1984 1990 1996 2002 2008 2014 2020 2026E2032E2038E2044E2050E中国40-44岁实际人口OECD预测值联合国预测值-15%-10%-5%0%5%10%0123456789101988 1992 1996 2000 2004

40、 2008 2012E 2016 2020销量（亿加仑）YOY-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%051015202530354045501978 1983 1988 1993 1998 2003 2008 2013 2018 2023建筑涂料销量（万吨）YOY2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表22：美国建筑涂料下游需求（单位：%）图表23：中国建筑涂料下游需求（单位：%）资料来源：宣伟公告，国盛证券研究所 资料来源：立邦公告，国盛证券研究所 4、周期、消费侧重点不同、周期

41、、消费侧重点不同各板块详细分析各板块详细分析 建材相关周期品的投资机会要么来自于供求关系的逆转，要么来自于跌破价值线后的价建材相关周期品的投资机会要么来自于供求关系的逆转，要么来自于跌破价值线后的价值回归。供求关系逆转这个层面，在当前需求疲软的时期，我们更期待供给的收缩，例值回归。供求关系逆转这个层面，在当前需求疲软的时期，我们更期待供给的收缩，例如玻璃的大规模冷修。在跌破价值线回归这个层面，我们的核心是找到行业底部利润水如玻璃的大规模冷修。在跌破价值线回归这个层面，我们的核心是找到行业底部利润水平下，龙头的超额利润，并给予这个超额利润一个合理的估值。各个品种又因为自身的平下，龙头的超额利润，

42、并给予这个超额利润一个合理的估值。各个品种又因为自身的生产或需求属性不同而侧重点不同，具体来看：生产或需求属性不同而侧重点不同，具体来看：1、水泥：企业心态发生变化，底部价格得到确认，但上行动力尚弱，关注价值线。、水泥：企业心态发生变化，底部价格得到确认，但上行动力尚弱，关注价值线。经历了 2023 年的行业下行，水泥企业利润水平下滑严重，2024 年上半年企业亏损加深，价格战意愿大幅降低，错峰停产力度明显加强，水泥价格在 5 月以来出现了明显的价格回升，东北等封闭市场价格上行最为明显，价格的底部区间确立。图表24：全国水泥熟料产能利用率（单位：%）图表25：全国水泥价格指数（单位：元/吨）资

43、料来源：钢联数据，国盛证券研究所 资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019202020212022DIY非住宅重涂商业用途0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E2035E2036E2037E2038E2039E2040E存量新建精装修0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%123456789101112全

44、国水泥熟料产能利用率全国水泥熟料产能利用率202120222023202430035040045050055060065070012345678910111220182019202020212022202320242024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表26：水泥错峰停产情况 区域区域 地区地区 停窑时间停窑时间 停窑天数停窑天数 备注备注 西北 陕西 2023.12.1-2024.3.10 100 采暖季 100 天。2024.5.1-8.30 60 5-8 月每个月停窑 15 天，共计 60 天。2024.9

45、 15 错峰停窑。宁夏 2023.11.1-2024.3.31 150 采暖季错峰 150 天。2024.5.1-5.10 10 错峰停窑。2024.6.1-6.15 15 错峰停窑。2024.7.1-7.15 15 错峰停窑。2024.8.5-8.20 15 错峰停窑。新疆 2023.11.1-2024.4.30 182 乌鲁木齐、昌吉、石河子 6 个月，哈密、伊犁、亳州、塔城、阿勒泰 5 个半月，吐鲁番、巴州、阿克苏、克州、喀什、和田 4 个半月。2024.5.1-5.31 31 巴州、阿克苏错峰停窑，其他地区不停窑。2024.6.1-6.30 30 除巴州、阿克苏以外的其他地区错峰停窑。

46、2024.7.1-7.31 31 巴州、阿克苏错峰停窑，其他地区不停窑。2024.8.1-9.30 15-45 伊犁、博州 31 天，哈密 15 天，吐鲁番 45 天，其他地区不停窑。青海 2023.11.1-2024.4.10 120 采暖季错峰停窑。2024.6.5-7.10 25 错峰停窑。2024.8.1-8.31 30 错峰停窑。甘肃 2023.12.1-2024.3.10 100 采暖季错峰生产。2024.4.25-5.15 20 错峰生产。2024.7.15-8.5 15 错峰生产。2024.8.15-9.5 15 错峰生产。2024.9.15-10.5 15 错峰生产。华北 河

47、北 2023.11.1-2024.3.31 120 采暖季错峰生产 120 天，全年计划不少于 150 天。2024.4.21-5.10 20 春季错峰生产。2024.6.1-6.30 10 错峰生产，石家庄 15 天，其余 10 天。2024.7.1-7.10 10 错峰生产。2024.8.1-8.10 10 错峰生产。2024.9.1-9.10 10 错峰生产。山西 2023.11.15-2024.3.15 120 采暖季错峰。2024.3.15-10.14 80 各片区非采暖季（春夏秋季）错峰生产次数不少于四次，错峰生产时间不低于 80 天。4-5 月停窑 20 天。6 月 10 日起停

48、窑 20 天。7 月 20 日至 8 月 8 日停窑 20 天。9 月份计划停窑20 天。2024.11.15-2025.3.15 120 采暖季错峰。内蒙古 2023.12.1-2024.3.31 120 采暖季错峰。2024.5.1-11.30 105 5-11 月每个月停窑 15 天，共计 105 天。东北 黑龙江 2023.10.15-2024.3.15 152 错峰停窑。2024.5.1-5.15 15 错峰停窑。2024.6.1-6.15 15 错峰停窑。2024.7.1-7.15 15 错峰停窑。2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.12 请仔细阅读本报告

49、末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2024.8 15 错峰停窑，8 月 1-10 日 10 天，8 月 27-31 日 5 天，合计 15天。2024.9.10-9.30 7 9 月 10-12 日停窑 3 天，9 月 27-30 日。吉林 2023.11.1-2024.3.31 150 常态化错峰。2024.5.1-5.15 15 错峰停窑。2024.6.1-6.15 15 错峰停窑。2024.7.1-7.15 15 错峰停窑。2024.8.1-8.15 15 错峰停窑。2024.9.1-9.15 15 错峰停窑。辽宁 2023.12.1-12.31 25 错峰停窑。2024.1.1-3.3

50、1 90 错峰停窑。2024.5.1-5.15 15 错峰停窑。2024.6.1-6.15 15 错峰停窑。2024.7.1-7.15 15 错峰停窑。2024.7.27-8.15 20 错峰停窑。2024.9.1-9.20 20 错峰停窑。2024.12.1-12.31 31 错峰停窑。华东 山东 2023.11.15-2024.3.15 120 秋冬季错峰。2024.4.21-5.10 20 春季错峰。全年计划停窑 200 天。2024.6.5-6.25 20 错峰停窑。2024.7.20-8.8 20 错峰停窑。2024.9.16-10.9 25 错峰停窑。2024.11.15-2025

51、.3.15 120 秋冬季错峰。江西 2024 年 116 一季度计划停窑 45 天，二季度 4-5 月 15 天，6 月 15 天。三季度 7 月错峰停窑 15 天，8 月停窑 15 天。9 月停窑 11 天。江苏 2024 年 90 全年计划停窑 80 天。一季度停窑 40 天，二季度 20 天。三季度 7-8 月份每月 10 天，9-10 月合计 10 天。浙江 2024 年 90 全年计划停窑 90 天。一季度停窑 40 天，二季度 20 天。7-8月份每月 10 天，9-10 月合计 10 天。安徽 2024 年 85 环巢湖一季度计划停窑 35 天，二季度 20 天；三季度 7-8

52、 月份每月 10 天；9-10 月合计 10 天。皖南沿江区域 4-6 月熟料每天减产约 10%，7-9 月熟料每天减产约 15%。福建 2024 年 168 全年 155 天。一季度停窑 50 天，二季度 5-6 月 30 天。三季度 7 月停窑 12 天，8 月停窑 16 天。9 月停窑 15 天。10-12月暂定每月停窑 15 天。中南 河南 2023.11.15-2024.3.20 125 错峰生产延迟到 3 月 20 日。A 级自主减排，B 级 11 月 15 日至 1 月 20 日、2 月 10 日至 3 月 20 日停产，C 级 11 月 15 日至 1 月 31 日、2 月 1

53、1 日至 3 月 20 日停产；D 级停满 125天。2024.4.11-4.30 20 错峰停窑 20 天。2024.6.1-6.30 20 错峰生产。2024.7.21-8.10 20 错峰停窑。2024.9.1-9.20 20 错峰停窑。湖北 2024 年 40-70 A 级企业全年不少于 40 天；B 级或有全年协同处置城市生活2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 垃圾及有毒有害废弃物等任务的不少于 52 天；绿色工厂不少于 65 天；其他企业不少于 70 天。一季度 30-40 天，二季度20 天。三季度

54、 7 月错峰停窑 4-10 天，其中绿色工厂 4 天，其他企业不少于 10 天。9 月停窑 10 天。湖南 2023.9.1-2024.3.15 100 大气污染防治特护期错峰停窑 100 天。2023 年 9-12 月，不少于 55 天。2024 年 1 月 1 日至 3 月 15 日，停窑 45 天。2024.4.1-6.30 60 二季度停窑 60 天，包括 10 天新增停窑时间。2024.7.11-7.25 15 错峰停窑。2024.8.11-8.25 15 错峰停窑。2024.9.1-2025.3.15 110 大气污染防治特护期错峰停窑 110 天。其中，2024 年 9-12月，

55、不少于 65 天。2025 年 1 月 1 日至 3 月 15 日，停窑 45天。广西 2024 年 150 2024 年全年单线错峰停窑时间为 2023 年下半年单线停窑天数的 2 倍。一季度按全年 30%执行，二、三季度 25%，四季度 20%。6 月单线停窑 13-19 天。7 月单线停窑平均 18 天。8 月单线停窑平均 18-20 天。9 月单线停窑平均 15-17 天。广东 2024 年 90 全年暂定 90 天，1-4 月 40 天，6-8 月 40 天，9 月自主停窑。西南 四川 2024 年 140 全年 140+X 天，X 为根据环保、能耗、减碳、环境敏感时期等因素实时调整

56、的停窑天数。一季度 55 天。二季度 40 天，4月 14 天，5 月 13 天，6 月 13 天。7 月 15 天，8 月 20 天。9月 15 天。重庆 2024 年 150 全年 150+X 天，X 为根据环保、能耗、减碳、环境敏感时期等因素实时调整的停窑天数。一季度 60 天。二季度 50 天，4月 15 天。5 月 15 天，6 月 20 天。7 月 20 天，8 月 20 天。9月 15 天。云南 2024 年 180 一季度 60 天。其中，1.16-1.31 共 16 天，2 月 29 天，3.17-3.31 共 15 天。二季度 45-60 天，三季度 60 天，其中 7-8

57、 月停窑 37 天。贵州 2024 年 250 全年 230 天。一季度 65 天，二季度 60 天，三季度 65 天，四季度 60 天。西藏 2024 年 200 2024 年全年计划停窑 200 天。1-3 月停窑 90 天，5-6 月停窑30 天，9 月 1-20 日停窑 20 天。11-12 月计划停窑 60 天，但有可能缩减为 40 天。资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 但价格持续上涨的动力稍显不足，2023 年水泥下游需求中基建、地产、民用各占 40%、35%、25%。基建和地产的需求下降上文已经提过不再赘述，需求需要筑底的过程。在供给层面，水泥由于存量企业实力相对较强，以及产能

58、随开随停的特性，彻底退出市场较为困难，需要外部政策的发力或可实现，2024 年 9 月生态环境部发布全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿），其中提出将从 2024 年起，分两个阶段稳妥推进水泥、钢铁、电解铝行业全国碳排放权交易市场建设，后续推进或可成为去产能的契机。2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表27：水泥下游需求结构（单位：%）资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 水泥当前供需尚无明显拐点的情况下，价值线的判断尤为重要。我们以超额利润思维对其价值进行判断，即在行业平均利润为

59、0 的假设下，龙头公司依靠成本优势等还能具备多少超额利润，并给予此超额利润一个合理回报的估值水平，低于此估值水平即具备了安全边际和长期投资价值。2、玻璃：冷修即将到来，期待供需平衡后的机会。、玻璃：冷修即将到来，期待供需平衡后的机会。当前玻璃价格的大幅下行是供需不匹配的结果当前玻璃价格的大幅下行是供需不匹配的结果 2023 年下半年供需格局偏好、行业情绪乐观，点火复产产线持续增加，导致 2024 年供给升至历史高位，1-8 月玻璃产量合计 7.43 亿重箱，同比增长 6.5%，但竣工大幅下行，叠加资金紧张下加工厂接单有限，现实需求持续低迷，1-8 月玻璃表观需求仅 6.86 亿重箱，同比下滑

60、3.5%，若剔除社会库存后实际需求下滑更大。供需失衡下，截至 9 月 20日，厂商库存已超过 32 天，玻璃价格一路俯冲至 2019 年以来同期最低位，目前全国浮法玻璃价格仅 1208.1 元/吨，同比下滑 911.3 元/吨，较年初降低 805.4 元/吨。图表28：浮法玻璃月度产量（单位：万重箱）图表29：浮法玻璃月度表观需求量（单位：万重箱）资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201820192020202120222023民用基建工程房地产600065007000750

61、080008500900095001000012345678910111220202021202220232024100030005000700090001100013000123456789101112202020212022202320242024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表30：浮法玻璃场内库存天数（单位：天）图表31：全国 5mm 白玻日度均价（单位：元/吨）资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 目前价格目前价格已跌破天然气已跌破天然气现金成本线，大规模冷修一触即发现

62、金成本线，大规模冷修一触即发 7 月下旬起玻璃价格已跌破天然气现金流成本线，并且仍在持续走低，厂商亏损程度持续加大，目前已降至煤炭燃料产线现金流成本线附近。参考上一轮冷修情况，2022 年 6月下旬天然气现金流亏损后即出现第一波冷修，7 月底受旺季预期及中下游补库影响，冷修节奏放缓，9 月需求未好转，行业开启第二波冷修后实现供需再均衡。而今年 9 月旺季需求成色不足，但因行业亏损带来的非常规冷修数量较少，主要系过去几年玻璃厂利润较好，抗亏损能力较强，我们判断行业大面积冷修时点将在 10 月后。图表32：以天然气为燃料的浮法玻璃生产毛利（单位：元/吨）图表33：以煤炭为燃料的浮法玻璃生产毛利（单

63、位：元/吨）资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 0102030405060123456789101112201920202021202220232024100015002000250030003500123456789101112201920202021202220232024-500-300-10010030050070090011001300150012346789101112201920202021202220232024-500-300-100100300500700900110013001500123467891011122019202020212

64、02220232024 2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表34：以石油焦为燃料的浮法玻璃生产毛利（单位：元/吨）图表35：全国浮法玻璃日熔量（单位：吨/日）资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 资料来源：钢联数据，国盛证券研究所 行业盈亏平衡状态下，旗滨行业盈亏平衡状态下，旗滨集团集团长期市值中枢约长期市值中枢约 150 亿元亿元 旗滨集团的成本优势在于原材料集采、硅砂自给、能源成本低以及区位优势，我们用主流玻璃企业的平均成本代表行业平均成本（因沙河地区成本属于行业较低水平，此测算偏乐观），2023 年旗滨集

65、团的超额利润水平约 10.1 元/重箱。图表36：2023 年旗滨集团浮法玻璃超额利润（单位：元/重箱）公司名称公司名称 箱成本箱成本 销售销售+管理管理+研发费用率研发费用率%箱收入箱收入 旗滨集团 57.89 10.1 79.52 金晶科技 92.40 7.6 89.87 三峡新材 68.00 7.6 76.49 中国玻璃 91.49 9.6 95.67 凯盛科技集团 80.25 11.0 102.03 均值 78.01 9.2 88.72 旗滨单项优势 20.12-0.9-9.20 合计优势 10.1 资料来源：Wind，旗滨集团公告，金晶科技公告，三峡新材公告，中国玻璃公告，凯盛科技集

66、团公告，国盛证券研究所 玻璃产能供给刚性，运行期间产量无法调节，仅能通过冷修来调节产能，但由于冷修投资大（上亿元）、周期长（半年以上），企业一般在亏损现金流时选择冷修，集中冷修后价格开启上涨，因此盈亏平衡时利润水平是估值的锚。假设旗滨集团稳定出货量 1 亿重箱/年，按 8 倍 PE 假设下市值约 80.6 亿元，光伏玻璃未来日熔量有望达 1.3 万吨，稳定销量约 8 亿平，按照 2023 年 1.2 元单平净利假设，扣除少数股东损益后的稳态净利润约 7 亿元，按照 10 倍 PE 假设下市值约 70 亿元，长期合计市值中枢预计为 150 亿。-5000500100015002000123467

67、8910111220192020202120222023202414500015000015500016000016500017000017500018000012345678910111220212022202320242024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表37：旗滨集团估值测算 项目项目 测算值测算值 平板玻璃：平板玻璃：超额利润（元/重箱）10.1 稳定出货假设（亿重箱）1 平板玻璃利润（亿元）10.1 平板玻璃市值（平板玻璃市值（8 倍倍 PE 假设，亿元）假设，亿元）80.6 光伏玻璃：光伏玻璃：稳定

68、出货假设（亿平）8 单平净利 1.2 光伏玻璃利润（亿元，扣除少数股东损益）7.0 光伏玻璃市值（光伏玻璃市值（10 倍倍 PE 假设，亿元）假设，亿元）70 市值合计市值合计 150 资料来源：Wind，ifind，旗滨集团公告，福莱特公告，南玻 A 公告，国盛证券研究所 3、玻纤：价格底部确认，需求仍在增长，期待供给增速低于需求增速时刻。、玻纤：价格底部确认，需求仍在增长，期待供给增速低于需求增速时刻。本轮玻纤周期下行自 2022 年 5 月启动，价格一路下行，到 2024 年 3 月上旬价格降幅已达 50%上下。3 月 25 日国内各大玻纤厂联合涨价，涉及品种为直接纱、合股纱，其中直接纱

69、普遍价格涨幅在 200-400 元/吨，合股纱涨幅多在 300-600 元/吨；4 月 13-15 日国内包括中国巨石、泰山玻纤在内的主要电子纱布厂商相继发布涨价函，其中 G75 电子纱复价 400-600 元/吨，7628 电子布复价 0.2-0.3 元/米；5 月 17 日中国巨石、长海股份针对短切毡产品发起了 300-600 元/吨不等的涨价；6 月 2-4 日中国巨石、泰山玻纤、国际复材三大头部企业又针对风电纱及短切纱进行了 10%的价格调涨。图表38：玻纤企业日度报价（元/吨）资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 2000400060008000100002018-01-012018-

70、02-142018-03-302018-05-132018-06-262018-08-092018-09-222018-11-052018-12-192019-02-012019-03-252019-05-282019-07-302019-09-302019-12-052020-02-132020-04-162020-06-182020-08-202020-10-272020-12-282021-03-042021-05-082021-07-092021-09-092021-11-162022-01-182022-03-242022-05-272022-07-292022-09-302022-

71、12-062023-02-102023-04-142023-06-162023-08-182023-10-112023-12-122024-02-182024-04-192024-06-242024-08-23长海股份无碱玻璃纤维纱(缠绕直接纱2400tex)日度出厂价（元/吨）邢台金牛无碱玻璃纤维纱(SMC合股纱2400tex)日度出厂价（元/吨）邢台金牛无碱玻璃纤维纱(缠绕直接纱1200-4800tex)日度出厂价（元/吨）山东玻纤无碱玻璃纤维纱(缠绕直接纱2400tex)日度出厂价（元/吨）内江华原无碱玻璃纤维纱(缠绕直接纱2400tex)日度出厂价（元/吨）内江华原无碱玻璃纤维纱(SM

72、C合股纱2400tex)日度出厂价（元/吨）2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 对比本轮涨价和以往周期底部涨价可以发现有诸多不同之处。对比本轮涨价和以往周期底部涨价可以发现有诸多不同之处。1）涨价）涨价性质性质不同：不同：以往涨价更多是由供需形势好转自发产生的市场化行为，表现为先降库、后涨价。而本轮涨价中仅电子纱符合供需基本规律，粗纱涨价更多是人为因素主导，表现为先涨价、再降库。由于本轮涨价缺乏最为关键的供需基本面支撑，导致价格连续上涨仅持续 1-2 个月，且涨幅较小，只有上轮周期涨幅的一半左右。2）涨价动机不同

73、：）涨价动机不同：本轮涨价实质为“复价”，即玻纤厂家的主要诉求是止亏而非盈利。以内江华原 2400tex 缠绕直接纱为例，本轮涨前价格 3050 元/吨，已经低于多数企业的成本线，涨后价格 3900 元/吨，仍然低于上轮周期底部的 3950 元/吨。我们认为，尽管本轮涨价我们认为，尽管本轮涨价不够不够“市场化”，但周期底部已基本确“市场化”，但周期底部已基本确认，然而因行业供需基本面尚未出现实质性好转，拐点仍需等待。认，然而因行业供需基本面尚未出现实质性好转，拐点仍需等待。图表39：玻纤行业月度库存（万吨）资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 根据卓创资讯，2024 年上半年玻纤行业产量约为 3

74、47.4 万吨，同比增长 3.8%，表观需求量约为 368.9 万吨，同比增长 17.6%。终端需求整体继续保持正增长，其中风电、汽车、家电、出口、电子等细分板块呈现较高的景气度，对玻纤消费形成一定支撑。1）风）风电：电：根据国家能源局统计，2024 年上半年风电并网容量达 25.84GW，同比增长 12.4%，在去年同期高基数上维持了相对较快的发展势头。2）汽车：）汽车：2024 年 1-8 月汽车产销量分别为 1867.4 万辆和 1876.6 万辆，分别同比增长 2.5%、3%，同样是在高基数的基础上保持了较强的增长韧性，其中出口和新能源汽车继续作为拉动汽车总量增长的主要推手。3）家电：

75、）家电：2024 年年初以来受海外补库、国内家电品牌出口竞争力较强、渠道积极备货等多重因素影响，家电行情较火热，截至 5 月份冰箱冷柜、洗衣机、家用空调累计产量分别为 5592.3 万台、3454.4 万台、9415.4 万台，分别同比增长 15.6%、14.3%、18%。4）电子：）电子：根据 Canalys 统计，2024 年以来国内智能手机市场重回正增长通道，Q1-Q2 出货量分别达 6770 万台、7050 万台，分别同比增长 0.1%、9.6%。PC 市场尽管Q1 出货量同比依然下滑 12%，但受益于国有化采购需求的释放，叠加 AI 赋能下的 PC换机需求，全年降幅或将收窄至 1%，

76、2025 年将有望实现 12%的正增长。平板电脑 Q1出货量 734.5 万台，同比增长 22.5%。5）出口：）出口：2023 年下半年以来玻纤外贸出口市场逐渐企稳回升，2024年1-6月玻纤及制品累计出口量达105.13万吨，同比增长14.48%。01020304050607080901002024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表40：玻纤表观需求量及同比增速（左轴：万吨；右轴：%）图表41：历年风电新增装机量及同比增速（左轴：GW；右轴：%）资料来源：卓创资讯，国盛证券研究所 资料来源：风能委员会，国盛证券

77、研究所 图表42：中国汽车产销量及同比增速（左轴：万辆；右轴：%）图表43：常见家电产量同比增速（单位：%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：产业在线，国盛证券研究所 图表44：国内智能手机出货量及同比增速（左轴：亿台；右轴：%）图表45：玻纤及制品进出口量、同比增速（左轴：万吨；右轴：%）资料来源：Canalys、手机中国，国盛证券研究所 资料来源：中国玻璃纤维工业协会，中国建材传媒网，中国建材杂志，国盛证券研究所 0%5%10%15%20%01002003004005006007002018201920202021202220232024H1中国玻纤表观消费量（万吨）YOY-1

78、00%0%100%200%300%0204060802015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023陆风新增装机（GW）海风新增装机（GW）总量YOY陆风YOY海风YOY-10%-5%0%5%10%15%20%050010001500200025003000350020162018202020222024年1-8月汽车产量（万辆）汽车销量（万辆）产量YOY销量YOY-20%-10%0%10%20%30%40%冰箱冷柜洗衣机家用空调3.71 3.30 3.33 2.87 2.73 1.38-10.9%0.8%-13.7%-5.2%4.8%-15%-13%-

79、11%-9%-7%-5%-3%-1%1%3%5%00.511.522.533.54201920202021202220232024H1中国智能手机出货量（亿台）YOY-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0204060801001201401601802002015201620172018201920202021202220232024H1中国玻璃纤维及制品出口量（万吨）中国玻璃纤维及制品进口量（万吨）中国玻璃纤维及制品净出口量（万吨）出口YOY进口YOY净出口YOY2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报

80、告末页声明 考虑行情低迷、厂库仍处历史高位等不利现状，考虑行情低迷、厂库仍处历史高位等不利现状，2024-2025 年行业供给投放年行业供给投放或或仍保持仍保持相对高速相对高速。截至 8 月 31 日，2024 年行业内共计新点火玻纤池窑产线 8 条，对应新增产能 62.3 万吨；冷修复产产线 2 条，对应复产产能 6.8 万吨；冷修产线 3 条，对应关停产能 15 万吨；1-8 月净增加产能 54.1 万吨。预计到 24 年年底前业内至少有 3 条产线计划点火，包括泰山玻纤太原 1 线、长海股份天马 1 线、邢台金牛 3 线，对应合计新增产能38 万吨。2024 全年预计净新增产能至少在 5

81、2.25 万吨。图表46：2024 年中国玻纤产能增减（含预测部分）公司公司 产线项目产线项目 日期日期 性质性质 产能（万吨）产能（万吨）内蒙古天皓 3000 吨特种玻纤生产线建设项目 1.5 点火 0.3 山东玻纤 沂水 30 万吨高性能玻纤智造项目 1 线 1.16 点火 3 山东玻纤 沂水 30 万吨高性能玻纤智造项目 2 线 1.16 点火 12 内蒙古天皓 年产 12 万吨玻璃纤维生产线建设项目 3.26 点火 12 中国巨石 淮安一期 1 线 5-6 月 点火 10 昆山必成 3 线 5 月底 冷修复产 3.8 四川玻纤 1 线 6.19 冷修复产 0.85 改 3 中国巨石 淮

82、安一期 2 线 7.26 点火 10 长海股份 4 线 8 月底 点火 15 邢台金牛 3 线 9.20 点火 15 泰山玻纤 太原 1 线 预计 Q3 末 点火 15 长海股份 天马 1 线 预计年底 冷修复产 3 改 8 山东玻纤 沂水 5 线数字化改造项目 1 月底 冷修 6 改 17 泰山玻纤 邹城 5 线（电子纱）1.20 冷修 5 改 8 邢台金牛 2 线 4.7 冷修 4 中国巨石 桐乡 3 线 2024 年中（估计）冷修 12 改 20 泰山玻纤 泰安满庄 1 线 预计 Q4 冷修 10 改 15 泰山玻纤 泰安满庄 2 线 预计 Q4 冷修 10 改 15 长海股份 2 线

83、预计 Q4 冷修 7 净新增产能合计净新增产能合计 52.25 资料来源：呼和浩特市人民政府官网、上海证券报、中国建材信息总网、卓创资讯、搜狐网、太原发布、wind、中国建材集团微信公众号、界面新闻、中国巨石投资者问答、长海股份投资者问答、山东玻纤公告、中材科技公告、泰山玻纤公告、中国巨石中期票据募集说明书、中国巨石债券募集说明书，国盛证券研究所 2024 09 26年 月 日 gszqdatemark P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4、消费建材：寻找韧性标的、消费建材：寻找韧性标的 消费建材主要是竣工端标的，在需求疲软年份我们以三个思路进行选股，消费建材主要是竣

84、工端标的，在需求疲软年份我们以三个思路进行选股，1）受新房竣工）受新房竣工影响较小的，影响较小的，2）一二线城市占比高的，）一二线城市占比高的，3）具备价格话语权的。）具备价格话语权的。1）受新房竣工影响小的：）受新房竣工影响小的：消费频次高的产品在二手房和存量房，尤其是存量房市场中需求较好，小规模的装修中均能够使用得到，需求的韧性也会强于其他品种，典型的品类是涂料，由于其重涂简单，效果立竿见影，消费频次往往高于其他品类，在海外甚至可以达到 1-2 年重涂一次。其次需要关注的是商场、酒店、办公楼等场景的需求，这类场景的重装周期大幅低于住宅，需求和新房竣工挂钩较弱，典型的品类是石膏板，新店的开业

85、、老店的重装等均能带来相对稳定的需求。从消费频次和非住宅场景入手建议关注三棵树和北新建材。2）一二线城市占比高的：）一二线城市占比高的：一二线城市不管是新房还是二手房的需求都好于三四线城市，以一二线城市为主的高端品牌受到的影响相对较小，关注伟星新材。3）具备价格话语权的：）具备价格话语权的：价格的话语权可以保证即使在需求较差的情况下企业只损失量而不损失价，可以有效避免价格战，以及利润表的崩塌。价格的话语权主要来自绝对的成本优势带来的高市占率、强品牌力，例如北新建材的石膏板、伟星新材的 PPR 管等。还有一种并非具备价格话语权，但具备很强的成本转嫁能力，也可以达到利润率稳定的相同效果，典型的是以

86、 OEM 为主的兔宝宝板材。风险提示风险提示 地产持续快速下滑风险：地产持续快速下滑风险：公司发展核心一般建立在相对稳定的市场环境中，若地产需求持续快速下滑，那么公司通过各项措施或并不能对冲行业下滑。基建实物工作量不及预期风险：基建实物工作量不及预期风险：基建起到托底作用，若基建实物工作量大幅下滑，需求仍有进一步下行风险。行业价格战风险：行业价格战风险：目前行业持续出清，价格战逐步减弱，若价格战再起，存在对利润表的持续损伤风险。假设测算风险：假设测算风险：报告中装修面积测算、房屋竣工面积预测、玻纤行业产能推算等基于一定数据假设，存在测算结果误差风险。2024 09 26年 月 日 gszqda

87、temark P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含

88、信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正

89、在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联

90、系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同

91、期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路 8 号院 7 楼中海地产广场东塔 7 层 地址：上海市浦东新区南洋泾路 555 号陆家嘴金融街区 22栋 邮编：100077 邮编：200120 邮箱： 电话：021-38124100 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱： 邮箱： 2024 09 26年 月 日