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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 行业专题研究行业专题研究 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2024.09.02 银行间交易自主可控提升行业景气度银行间交易自主可控提升行业景气度 Table_Industry 计算机计算机 Table_Invest 评级：评级：增持增持 上次评级:增持 Table_subIndustry 细分行业评级细分行业评级 计算机 增持 Table_Report 相关报告相关报告 计算机示范区落地，交通信息化景气度再获验证2024.07.25 计算机自主可控迎内外催化，行业有望超预期2024.07.22 计算机萝卜快跑带领自

2、动驾驶进入快速落地期2024.07.14 计算机谋划新一轮财税体制改革，财税信息化需求急升2024.07.09 计算机萝卜快跑商业模式验证，自动驾驶挑战出租车行业2024.07.09 table_Authors 李博伦李博伦(分析师分析师)0755-23976516 登记编号登记编号 S0880520020004 本报告导读：本报告导读：金融信创不仅局限于基础设施的自主可控，交易规则与系统同样需要，新工具带来金融信创不仅局限于基础设施的自主可控，交易规则与系统同样需要，新工具带来新业务机会，行业景气度有望提升。新业务机会，行业景气度有望提升。投资要点：投资要点：Table_Summary 投资

3、建议：投资建议：除了 IT 基础设施之外，金融交易规则和支付方式同样需要自主可控。当 SWIFT 失去中立性进而成为一种制裁武器后，银行间交易结算将需要更为自主可控的规则和系统。在新的规则建立过程中，银行 IT 公司将迎来新的业务需求，同时伴随着人民币国际化，业务出海也有望加速。推荐标的：宇信科技、京北方；受益标的：长亮科技、神州信息、天阳科技、科蓝软件、高伟达、安硕信息、四方精创、银信科技。银行间交易需要自主可控。银行间交易需要自主可控。SWIFT 是当前全球跨境支付中信息传输的主要方式，但其长期被美欧控制，近年来被多次使用作为金融制裁的工具，中立性逐渐弱化。未来随着中美竞争加剧，存在美国使

4、用 SWIFT 制裁中国的风险。SWIFT 制裁将切断我国金融机构与全球金融网络的联系，贸易及各项国际活动都将受到负面影响。因此，加强国际银行间交易系统的自主可控性对我国及其他发展中国家来说势在必行。CIPS、货币桥、金砖支付正成为更为自主可控的工具。、货币桥、金砖支付正成为更为自主可控的工具。我国的 CIPS清算系统已完成二期建设，服务范围正在向全球延申；2024 年 6 月，货币桥（mBridge）项目进入最小可行化产品（MVP）阶段；金砖支付预计在同年 10 月金砖国家峰会期间推出。新型国际支付系统的建设正在不断推进，各国银行为了适应这些新兴支付和清算系统，对IT 系统升级需求将不断释放

5、，这为我国银行 IT 公司带来了宽广的市场机遇。新新支付方式支付方式需要新系统，人民币国际化利好业务出海。需要新系统，人民币国际化利好业务出海。我们判断，新型支付方式将推动银行业务系统的改造需求包括业务系统、管理系统和网络安全三方面。此外作为人民币国际化的重要工具，数字货币桥、金砖支付的发展和落地有望加速，进一步推动银行 IT 系统建设需求从国内向全球演绎。除了打开海外市场空间外，银行 IT 相关公司的商业模式也有望迎来服务向产品的升级。风险提示：风险提示：新技术落地进度不及预期；监管和合规风险；竞争加剧。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 19 目录目录 1

6、.银行间交易也需要自主可控.3 1.1.SWIFT 是当前全球跨境支付中信息传输的主要方式.3 1.2.SWIFT 长期被欧美控制，逐渐失去中立性.6 1.3.俄罗斯受 SWIFT 制裁后经济受到一定冲击.9 2.多套备选方案有望替代 SWIFT.10 2.1.人民币跨境支付系统（CIPS）:人民币跨境支付清算系统.10 2.2.数字货币桥项目（mBridge）：央行数字货币跨境工具.12 2.3.金砖支付（BRICS Pay）:金砖经济体数字支付平台.14 3.业务系统自主可控有望提升银行 IT 景气度.16 3.1.新型支付方式的发展带来银行 IT 改造需求.16 3.2.人民币国际化的同

7、时也推动中国金融 IT 国际化.16 4.投资建议.18 5.风险提示.18 aV9WeUdXfYfYdXfV8OcMaQmOrRpNtPeRrRzQlOqQrN9PrRzQxNmOpOvPmMnP行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 19 1.银行间交易银行间交易也需也需要自主可控要自主可控 1.1.SWIFT 是当前是当前全球跨境支付全球跨境支付中信息传输的主要方式中信息传输的主要方式 环球银行金融电信协会（环球银行金融电信协会（SWIFT）是一个旨在提供国际金融机构之间安全）是一个旨在提供国际金融机构之间安全通信的合作组织。通信的合作组织。SWIFT 诞生

8、前，商业银行之间的支付信息传输主要通过电传，存在成本高、安全性差、标准不统一以及依赖人工等问题。随全球经济发展，银行需要更高效的跨境信息传输方式。国际主要金融机构开始探索建立国际支付清算系统。欧洲国际银行公司和欧洲联合银行公司成立了银行国际信息交换项目（MSP），成员来自美国和欧洲。1973 年 MSP 成立SWIFT，创始会员来自 15 个国家的 239 家银行。SWIFT 现已成为全球金融机构之间的主要通信渠道，全球超过 200 个国家和地区的 11,500 多家金融机构使用该系统进行跨境支付、金融信息交换等。图图1：SWIFT 业务覆盖全球主要地区业务覆盖全球主要地区 数据来源：SWIF

9、T 官网 图图2：SWIFT 系统的年信息传输量超百亿次系统的年信息传输量超百亿次 数据来源：SWIFT 官网 Swift 功能从跨境支付信息传输逐渐拓展到证券交易通信、合规支持、报告功能从跨境支付信息传输逐渐拓展到证券交易通信、合规支持、报告服务等多个领域。服务等多个领域。在全球跨境支付的方面，金融机构可以通过 SWIFT 发送支付指令，通过 SWIFT MT 的标准化报文格式，确保支付指令的准确传递 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 19 和执行。除了支付信息，SWIFT 系统还支持外汇交易、证券结算、信用证、担保、贷款等多种金融交易的信息传输，并提供多

10、种合规工具，如 SWIFT Sanctions Screening，用于帮助金融机构自动化筛查交易中的高风险因素，确保符合国际反洗钱（AML）和反恐融资（CFT）法规。此外，SWIFT 的全球支付与报告服务为机构提供实时支付信息和账户管理功能，优化了现金流管理流程。SWIFT 丰富其产品结构，提供多种衍生服务。丰富其产品结构，提供多种衍生服务。其核心产品为 SWIFTNet，机构可以利用 FIN、FileAct 和 InterAct 等服务进行各种金融交易的实时和批量数据交换。SWIFT GPI 是近年来的重要创新，旨在提升跨境支付的速度、透明度和可追踪性，允许支付双方实时跟踪支付状态，查看每

11、个环节的费用扣减情况，并明确到账时间。通过这些产品和服务，SWIFT 在全球金融生态系统中扮演着关键角色。表表1：SWIFT 核心功能为跨境支付信息传输，逐步核心功能为跨境支付信息传输，逐步向多元化服务延申向多元化服务延申 SWIFTSWIFT 产品产品 服务内容服务内容 SWIFTNetSWIFTNet 一个安全的通信网络，用于全球金融机构之间的金融信息传输，包括支付、证券、外汇交易等 SWIFT GPISWIFT GPI（Global Global Payments InnovationPayments Innovation）一项跨境支付创新服务，提供更快的支付速度、透明的费用和实时的支付

12、状态跟踪 FINFIN 用于标准化 MT 报文的实时传输服务，主要应用于支付和账户报表等领域 FileActFileAct 用于批量数据传输服务，适用于大量支付指令、证券结算指令的批处理 InterActInterAct 用于复杂交易流程的互动式数据交换服务，适用于多方协作的金融交易 SWIFTRefSWIFTRef 一个全球金融机构、企业和支付参考数据的数据库，提供精确的对手方信息 Sanctions ScreeningSanctions Screening 一项合规工具，用于自动筛查交易中的高风险因素，确保符合国际反洗钱（AML）和反恐融资（CFT）法规 KYC RegistryKYC R

13、egistry 一个“了解你的客户”（KYC）的共享平台，帮助金融机构验证客户身份并简化合规流程 全球支付与报告服务全球支付与报告服务 提供实时支付信息、报告生成和账户余额管理等功能，帮助金融机构优化其现金管理流程 数据来源：SWIFT 官网，国泰君安证券研究 图图3：SWIFT 不只为银行，也为证券公司传输信息不只为银行，也为证券公司传输信息 数据来源：SWIFT 官网 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 19 SWIFT 系统主要负责系统主要负责金融信息流，所连接的金融信息流，所连接的 CIPS、CHIPS 等负责资金流等负责资金流。在现代支付结算流程中，

14、确保资金能够正确流转的两个关键条件是资金流和信息流。信息流指的是支付指令的传递，而资金流则涉及资金的清算和结算。SWIFT 系统主要负责各国间金融信息流的传递，而不直接参与具体资金的划转。资金的清算和结算通常由各国的支付系统来执行，例如美国的CHIPS 系统和 Fedwire 系统等国际清算系统。在交易过程中，SWIFT 系统传递和确认交易信息，随后将交易信息发送至各国的清算支付系统进行最终的清算和支付。表表2：SWIFT 是报文系统，和清算系统有所区别是报文系统，和清算系统有所区别 分类分类 系统名称系统名称 工作内容工作内容 清算系统清算系统 国际清算系国际清算系统统 美国 CHIPS 系

15、统、中国 CIPS 系统 金融机构通过 SWIFT 发送支付指令到 CHIPS、CIPS，后者根据这些指令进行实际的美元、人民币资金结算 国内清算系国内清算系统统 美国 Fedwire 系统、中国大额支付系统 CNAPS 接受直接来自 SWIFT 或者来自 CHIPS、CIPS 的支付指令进行国内银行间的资金结算 报文系统报文系统 SWIFT 作为一个国际金融电信网络，为这些支付系统提供了一个统一的、标准化的支付指令传输渠道，尤其在处理跨境支付和结算时有关键作用 数据来源：移动支付网，国泰君安证券研究 图图4：以美国跨境支付为例，以美国跨境支付为例，SWIFT 传递传递信息流信息流，CHIPS

16、 处理资金流处理资金流 数据来源：泽平宏观 并非所有银行都有并非所有银行都有 SWIFT 的直连系统，通过代理行连接的直连系统，通过代理行连接 SWIFT 更普遍。更普遍。从技术角度来看，该系统是一个国际公司网络，银行和其他用户都连接到该网络，由区域处理器和运营中心管理。银行或公司的参与者之间的通信是通过发送包含有关操作的所有必要信息的消息来实现的。德勤的一份报告显示，SWIFT 系统中有 63%的公司都是通过第三方机构，也就是代理行进行连接的。在代理行模式的跨境支付清算中，境内的汇款行在收款行的境内代理行处开立账户，代理行通过 SWIFT 系统将境内汇款行的信息流传递至境外收款行，以完成跨境

17、支付的清算；而资金流则通过代理银行的账户体系流转，主要使用商业银行存款货币。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 19 图图5：商业银行有多商业银行有多种链接种链接 Swift 的方式的方式 数据来源：德勤SWIFT for Corporates 图图6：SWIFT 电汇结算体系中的代理行模式电汇结算体系中的代理行模式 数据来源：墨玉学堂 1.2.SWIFT 长期被欧美控制，逐渐失去中立性长期被欧美控制，逐渐失去中立性 虽然虽然 SWIFT 定位中立，但实际完全由西方定位中立，但实际完全由西方国家国家主导。主导。SWIFT 虽定位为国际金融行业的非盈利性合作组织

18、，属于所有股东会员，但西方国家实际上拥有对 SWIFT 的控制权，SWIFT 最高决策机构董事会为北约垄断。董事会按照报文使用量大小，分配各国董事会成员名额。在 25 个席位中，美国占 2席，北约国家合占 16 席，日本、澳大利亚、新加坡各占 1 席，且董事长长期由美国会员担任。SWIFT 股东也主要来自西方国家，根据各自报文量持有 SWIFT 股权，拥有表决重大事项权利。SWIFT 信息交换中心分别设在荷兰阿姆斯特丹和美国纽约，美欧有能力调取和掌控 SWIFT 信息。表表3：SWIFT 董事会为亲美势力垄断董事会为亲美势力垄断 SWIFTSWIFT 董事会现任成员董事会现任成员 代表国家代表

19、国家/地区地区 Graeme Munro 美国 Artie Ambrose 美国 Samantha Emery 英国 Ian Povey 英国 Laura Bayley 瑞士 430735行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 19 Giacinto Provenzano 瑞士 Ole Matthiessen 德国 Brigitte Rthier 德国 Fabrice Denle 法国 Alain Pochet 法国 Marc De Rycke 比利时 Dirk Mampaey 比利时 Na Liu 中国 Yvonne Yiu 中国香港 Stefano Faval

20、e 意大利 Gran Fors 瑞典 Mark Gem 卢森堡 Elvira Kruger 荷兰 Raouf Soussi Laghmich 西班牙 Niklas Lemberg 芬兰 Bernard Carless 南非 Noritoshi Murakami 日本 Bock Cheng Neo 新加坡 Jason Storsley 加拿大 Ethan Teas 澳大利亚 数据来源：SWIFT 官网，国泰君安证券研究 SWIFT 作为作为金融制裁武器，近年来已被欧美多次使用。金融制裁武器，近年来已被欧美多次使用。SWIFT 制裁是指SWIFT 切断某个金融机构或某个国家的金融机构与 SWIFT

21、 系统之间的联系，使之无法通过 SWIFT 系统进行金融信息传输。2012 年，美国因伊核问题，推动欧盟通过相关条例禁止伊朗使用 SWIFT 系统。2017 年美国为遏制朝鲜核计划，SWIFT 在比利时政府的要求下以朝鲜银行不符合 SWIFT 的会员标准为由进行断联。2018 年美国单方面退出伊核协议，再度要求 SWIFT去除伊朗金融机构，虽没有获得联合国安理会和欧盟的支持，但鉴于 CHIPS在国际支付清算体系中具有绝对的优势，SWIFT 难以脱离 CHIPS 而独立存在，最终 SWIFT 妥协。伊朗的油气出口收入暴跌，货币大幅贬值，外汇市场陷入混乱，通胀加剧。表表4：SWIFT 已多次成为金

22、融制裁手段已多次成为金融制裁手段 时间时间 制裁事件制裁事件 2012 年 美国推动欧盟以限制核扩散和打击伊朗恐怖主义为由，通过了第 267/2012 号条例。条例内明确禁止专业金融通信服务提供者向所列的伊朗法人、实体、组织提供专门的金融通信服务。2012 年 3 月 SWIFT 切断受制裁的伊朗银行的跨境汇兑交易。2015 年 各方经过持久的努力达成了伊核协议，按照协议内容，部分针对伊朗的金融制裁措施得以取消。2016 年 1 月 许多伊朗银行从欧盟制裁名单中去除，随后被重新接入 SWIFT。2017 年 3 月 SWIFT 与朝鲜所有银行完全断联。2018 年 美国特朗普政府单方面退出了伊

23、核协议，并再度要求 SWIFT 将伊朗金融机构去除。2018 年 11 月 SWIFT 选择了妥协，接受了美国政府的要求，当年 11 月在系统中剔除了伊朗相关金融机构。2022 年 3 月 欧盟最终和美国达成一致，宣布禁止 7 家俄罗斯银行使用 SWIFT，后增至 10 家 数据来源：第一财经，观察者网，国泰君安证券研究 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 19 美国制裁法律法规可对美国制裁法律法规可对 SWIFT 进行次级制裁，从而迫使进行次级制裁，从而迫使 SWIFT 制裁他国。制裁他国。SWIFT 作为具有系统性全球特征的公用事业公司，实际上无权做出制裁

24、决定，其作为一家比利时实体，适用欧盟和比利时法律法规。美国制裁法律法规并不能直接禁止 SWIFT 与美国制裁对象间的往来。但是，美国制裁法律法规可以授权美国行政机构对为美国制裁对象提供服务的SWIFT进行次级制裁，这一制裁压力会迫使 SWIFT 屈服。如伊朗威胁消减及叙利亚人权法授权美国总统对 SWIFT 次级制裁，尽管欧盟没有退出伊朗核协议，SWIFT 仍断联伊朗。美国利用美国利用 SWIFT 系统进行金融制裁的路径主要分为两步。系统进行金融制裁的路径主要分为两步。第一步是凭借直接掌控的 CHIPS 系统，禁止目标国使用 CHIPS 系统进行美元交易结算，直接切断其使用美元、参与美国金融交易

25、系统的联系。第二步是通过自身在SWIFT 组织中的巨大影响力，以及 SWIFT 系统对 CHIPS 的依赖，在很大程度上拥有 SWIFT 组织的话语权和控制权，要求 SWIFT 剔除目标国银行的会员资格或者删除其国家的“SWITF CODE”，后者完全切断全球金融机构与目标国的信息渠道。SWIFT 仅删除过朝鲜的“SWITF CODE”，对伊朗及俄罗斯都是剔除该国银行的会员资格。另外，美国还可以通过“SWITF CODE”，追溯某国金融机构的每一笔款项的来往和任何货币结算数据，这使得美国对目标国实施金融制裁时，实现 GPS 定位般的精准打击。图图7：美元占比美元占比 SWIFT 交易近交易近

26、6 成，使其对美国的成，使其对美国的 CHIPS 系统较为依赖系统较为依赖 数据来源：Statista SWIFT 是中国与世界金融体系联系的重要一环，需警惕被制裁的风险。是中国与世界金融体系联系的重要一环，需警惕被制裁的风险。1983 年，中国首家银行中国银行加入 SWIFT，其后国有商业银行、金融机构、金融基础设施陆续接入 SWIFT。目前，中国已经有超过 500 家金融机构接入 SWIFT 系统。中国自改革开放以来对外贸易迅猛发展，以 SWIFT 系统为基础构成的全球金融体系发挥了显著的作用。中美两国竞争战略态势加剧，存在美国通过SWIFT断开中国与美元清算系统的可能。2020年6月，S

27、WIFT 修订公司规则，可以“在法律允许的范围内”，自主决定暂停或终止 SWIFT 用户的通讯服务。该修订内容进一步为 SWIFT 履行西方金融制裁措施提供了“合法依据”。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 19 图图8：SWIFT 修订公司规则，为未来金融制裁提供“合法依据”修订公司规则，为未来金融制裁提供“合法依据”数据来源：SWIFT 官网 1.3.俄罗斯受俄罗斯受 SWIFT 制裁后经济受到一定冲击制裁后经济受到一定冲击 SWIFT 断连断连俄罗斯银行是俄乌战争中美欧对俄罗斯银行是俄乌战争中美欧对俄施压的重要手段。俄施压的重要手段。此前美国已对俄罗斯实

28、行多种经济制裁措施，多次试图让 SWIFT 排除俄罗斯，但欧盟由于需要购买俄罗斯能源，一直未施行。2022 年 3 月，随俄乌战争加剧，欧盟最终和美国达成一致，宣布禁止 7 家俄罗斯银行使用 SWIFT，后增至10 家，其资产占俄银行业总资产近 80%。俄罗斯与全球银行系统间的联系被阻断，将无法进行跨境收付款，直接影响国际贸易。本次制裁对俄罗斯的经济造成负面影响。本次制裁对俄罗斯的经济造成负面影响。首先，俄罗斯进出口贸易受阻。由于俄罗斯对外出口业务 90%的货币结算以欧元或美元计价，对美欧的金融体系依赖度极高。俄罗斯生活必需品的进口和经济命脉石油等资源的出口受到严重负面影响。其次，俄罗斯外汇和

29、金融市场产生动荡。SWIFT 制裁后，居民和企业担心卢布汇率不稳，对外汇需求激增，卢布短期内出现近 30%的大幅贬值。俄罗斯国际交往中的支付活动也受限，如缴纳联合国会费、向国际货币基金组织还款、向国际红十字会捐款、向国际奥委会汇款等。图图9：SWIFT 制裁后，俄罗斯出口欧洲天然气数量下降制裁后，俄罗斯出口欧洲天然气数量下降 数据来源：Wind 欧美欧美对俄罗斯能源对俄罗斯能源有有需求需求，因此，因此 SWIFT 采用部分制裁的方式采用部分制裁的方式。欧盟在 2022年进口能源的三分之一来自俄罗斯，欧盟各国通常使用 SWIFT 系统向俄罗斯支付贸易费用。如将俄罗斯完全剔除出 SWIFT，欧盟将

30、是除俄罗斯以外的最大受害者。因此 SWIFT 制裁未将欧洲国家支付俄罗斯能源货款往来密 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 19 切的俄罗斯储蓄银行、俄罗斯天然气股份公司银行包括在内。欧盟各国仍可通过以上银行继续购买俄罗斯天然气、原油和其他能源产品，但支付通道的收窄使俄罗斯在其能源进口的比重降至之前的一半。图图10：欧盟欧盟制裁前超过制裁前超过三分之一的燃料三分之一的燃料进口进口来自俄罗斯来自俄罗斯 数据来源：Statista 俄对俄对 SWIFT 制裁有所准备和应对制裁有所准备和应对，国内，国内替代替代版版支付系统支付系统已有已有一定基础一定基础。自201

31、4年克里米亚事件起，俄罗斯先后建立了自己的金融信息交换系统（SPFS）和国家支付系统（MIR），以政府之力大力推广，所有政府财政支付的退休金、养老金、工资等，都通过二者进行。根据俄罗斯央行年报，2020 年俄罗斯境内使用 SPFS 的金融机构是使用 SWIFT 的约 20.6%。目前 SPFS 覆盖俄罗斯几乎所有金融交易，并接入了 16 个国家的约 150 家金融机构 2.多套备选方案有望替代多套备选方案有望替代 SWIFT 2.1.人民币跨境支付系统（人民币跨境支付系统（CIPS）:人民币跨境支付清算人民币跨境支付清算系统系统 人民币跨境支付系统（人民币跨境支付系统（CIPS）专司人民币跨境

32、支付清算业务。）专司人民币跨境支付清算业务。国际支付的信息在通过 SWIFT 系统进行传递之后，就需要通过清算系统进行实际的资金结算。目前，世界上有三大清算系统，最大的是美国的 CHIPS 系统，其次是欧洲的清算系统，包括英国的 CHAPS、德国的 ELS 等，第三位是中国的 CIPS 系统。CIPS 致力于提供安全、高效、便捷和低成本的人民币清算结算服务，是我国重要的金融市场基础设施。表表5：CIPS 主要作为主要作为清算系统清算系统，提供人民币，提供人民币清算结算服务清算结算服务 国际资本和贸易项目的清算体系国际资本和贸易项目的清算体系 清算货币清算货币 以主要经济体央行作为基础，美元、欧

33、元、英镑、日元、人民币为主，前提是经济实力强且资本项目开放；中国经济体量虽已超过欧元区，但是资本项目开放有限，所以在国际清算体系中占比不高。清算账户体系清算账户体系 每个币种都有大量的代理行作为主要清算行，其他银行在该代理行开立同业往来账户（Nostro AC），签订代理协议以实现资金跨国流动；代理行通过接入各国央行组建管理的清算系统实现清算，如美元的跨境清算系统 CHIPS、人民币的 CIPS 报文处理系统报文处理系统 国际上主要是 SWIFT，与各国跨境支付系统相连 数据来源：现代金融导论，国泰君安证券研究 CIPS 系统系统分为两分为两期建设期建设。一期主要采用实时全额结算方式，为跨境贸

34、易、跨境投融资和其他跨境人民币业务提供清算、结算服务。二期则引入了更为 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 19 节约流动性的混合结算方式，以提高人民币跨境和离岸资金的清算、结算效率。CIPS 二期已完成投产，已实现了对全球各时区金融市场的全覆盖，支持全球的支付与金融市场业务，满足全球用户的人民币业务需求。CIPS 的参与者分为直接参与者和间接参与者。的参与者分为直接参与者和间接参与者。直接参与者在 CIPS 系统中开立的账户为记账账户，而非真正的资金账户，需要依赖国内大额清算系统（HVPS）来提供实际的资金清算服务。直接参与者又可细分为两类：一类是在 HV

35、PS 和 CIPS 上同时有账户的机构；另一类是只在 CIPS 上有账户的机构。间接参与者则通过直接参与者获得 CIPS 相应的服务。图图11：俄罗斯俄罗斯货物出口总量下滑幅度在可控范围内货物出口总量下滑幅度在可控范围内 数据来源：跨境金融监管 相比相比 SWIFT 作为纯报文系统，作为纯报文系统，CIPS 是清算系统是清算系统+报文系统。报文系统。CIPS 最大的特点是可以脱离SWIFT。它采用了两套通讯系统，一方面可以接入SWIFT，借船出海；另一方面还有自己的报文系统，可以直接传输信息。报文系统方面，CIPS 境内报文自建并和 CNAPS（中国现代化支付系统）兼容，充分考虑了与现行 SW

36、IFT MT 报文的转换要求，但在名称、地址、收费等栏位设置上更有利于人民币业务的自动处理。CIPS 一定程度上减少人民币跨境支付对于一定程度上减少人民币跨境支付对于 SWIFT 系统的依赖系统的依赖。当前人民币跨境支付体系由“CIPS+CNAPS+SWIFT”构成，其中 SWIFT 为可选项，这在一定程度上减少了人民币跨境支付对于 SWIFT 系统的依赖。当前 CIPS功能上能够满足全球各主要时区跨境人民币结算需求，且其业务在全球都有覆盖。但 CIPS 系统仍以间接参与者为主，且体量远小于 SWIFT，要实现完全替代仍需过程。未来可借助“一带一路”、RCEP 等国际合作，促使更多国际银行加入

37、，推动人民币国际化发展，增强 CIPS 对 SWIFT 的替代能力。图图12：CIPS 业务延伸至全球主要地区，可降低人民币业务延伸至全球主要地区，可降低人民币对对 SWIFT 的依赖的依赖 数据来源：CIPS 官网 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 19 2.2.数字货币桥项目（数字货币桥项目（mBridge）：）：央行数字货币跨境工具央行数字货币跨境工具 多边央行数字货币桥项目（多边央行数字货币桥项目（m-CBDC Bridge）是探索央行数字货币（）是探索央行数字货币（CBDC）在跨境支付中的应用的项目。在跨境支付中的应用的项目。项目由国际清算银行（

38、香港）创新中心、泰国银行（泰国央行）、阿联酋中央银行、中国人民银行数字货币研究所和香港金融管理局联合建设。目的是构建一个高效、低成本和通用的跨境支付系统，各家央行可以在平台上发行和交换各自的央行数字货币（CBDC）以完成跨境即时交易与结算。旨在解决传统跨境支付存在成本高、效率低、透明度低和覆盖不足等问题。图图13：数字货币桥通过数字货币桥通过 CBDC 实现交易实现交易 数据来源：艾瑞咨询 货币桥项目已经从原型阶段迈向实际应用，进入最小可行化产品（货币桥项目已经从原型阶段迈向实际应用，进入最小可行化产品（MVPMVP）阶）阶段。段。2024 年 6 月，国际清算银行、香港金融管理局和中国人民银

39、行接连官宣，多边央行数字货币桥项目进入最小可行化产品（MVP）阶段。最小可行化产品（MVP）是指产品的基本版本提供足够的功能，供早期用户使用，香港金管局表示，上述四个地区参与项目的商业银行已透过 MVP 平台进行真实交易，为正式推出 MVP 做好准备。随着项目进入 MVP 阶段，项目团队将继续优化平台各个范畴，并进一步扩大公营和私营机构的参与度。表表6：数字货币桥项目迅速发展，已从原型阶段迈向实际应用数字货币桥项目迅速发展，已从原型阶段迈向实际应用 时间时间 事件事件 20172017 年年 香港金管局启动 LionRockLionRock 项目，对批发型 CBDC 系统进行研究。201820

40、18 年年 泰国央行启动 InthanonInthanon 项目，对批发型 CBDC 系统进行研究。20192019 年年 中国香港与泰国合作的 InthanonInthanon-LionRockLionRock 项目项目开启，项目重点开发区块链跨境走廊网络，以连接香港（LionRock）及泰国（Inthanon）各自的 CBDC 区块链，促进港元-泰铢在批发（非零售）层面的跨境外汇交易同步交收流程。20202020 年年 1010 月月 二十国集团（G20）提出改善跨境支付的倡议，并将央行数字货币（CBDC）确定为提升跨境支付体系的潜在工具之一。20212021 年年 2 2 月月 中国人民

41、银行数字货币研究所与香港金管局、泰国央行、阿联酋央行联合发起多边央行数字货币中国人民银行数字货币研究所与香港金管局、泰国央行、阿联酋央行联合发起多边央行数字货币桥（桥（mBridgemBridge）项目）项目，在国际清算银行（香港）创新中心的支持和协调下共同探索 CBDC 在跨境支付中的应用。20222022 年年 8 8 月至月至 9 9 月月 来自四个国家和地区的 20 家商业银行成功完成货币桥项目国际首例真实交易试点。期间，共发生164 笔跨境支付和外汇同步交收业务，结算金额折合人民币超过 1.5 亿元，数字人民币交易笔数占比 46.6%，主要涵盖跨境贸易、跨境汇款以及银行间交易等业务场

42、景。20232023 年年 货币桥项目指导委员会联合各方共同研究项目整体战略规划并制定路线图，拟推出最小化可行性拟推出最小化可行性产品（产品（MVPMVP），并逐渐将货币桥项目发展为具有影响力的国际跨境支付基础设施。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 19 20242024 年年 6 6 月月 中国人民银行官宣，由国际清算银行（香港）创新中心、泰国银行（泰国央行）、阿联酋中央银行、中国人民银行数字货币研究所和香港金融管理局联合建设的“货币桥”项目宣布进入最小可行化“货币桥”项目宣布进入最小可行化产品（产品（MVPMVP）阶段）阶段。上述司法管辖区内的货币桥参

43、与机构可结合实际按照相应程序有序开展真实交易。数据来源：人大金融科技研究所，中国人民银行，国泰君安证券研究 货币桥项目利用区块链技术，通过货币桥项目利用区块链技术，通过 mBridge 账本（账本（mBL）实现跨境即时交）实现跨境即时交易与结算，以满足中央银行和商业参与者的需求。易与结算，以满足中央银行和商业参与者的需求。mBL 采用单一系统架构设计，允许参与国家/地区的中央银行和商业银行直接接入，共享一个同步、实时更新的账本。中央银行作为 mBL 的核心，负责管理本地商业银行的接入、发行与赎回本币 CBDC、监管交易活动并维护共同账本。商业银行则通过 mBL 直接进行 CBDC 的点对点支付

44、，企业通过委托商业银行完成跨境支付。图图14：银行通过区块链技术接入货币桥平台银行通过区块链技术接入货币桥平台 图图15：企业通过平台上的商业银行完成跨境支付企业通过平台上的商业银行完成跨境支付 数据来源：移动支付网 数据来源：人大金融科技研究所 货币桥使用了模组化搭建，货币桥使用了模组化搭建，为参与国接入提供便利。为参与国接入提供便利。货币桥将不同的功能分离和模块化，这一设计方便适应不同司法辖区的监管要求及技术标准，还可兼容网页接入和 API 端口接入。因此，参与国家/地区既可将本地传统支付系统或 CBDC 系统与该平台整合以达到最高效率，也可在不改变本地传统支付系统的情况下直接接入。这意味

45、着参与国无需在国内建立本国的CBDC 系统也能加入“多边货币桥”，大大降低了准入门槛。图图16：货币桥平台可以分为五个不同的层，每层封装多个功能模块货币桥平台可以分为五个不同的层，每层封装多个功能模块 数据来源：人大金融科技研究所 数字货币桥项目发展对人民币国际化进程有里程碑意义。数字货币桥项目发展对人民币国际化进程有里程碑意义。2024 年 6 月，BIS宣布，沙特阿拉伯央行已成为“mBridge 项目”的全面合作伙伴。标志着中 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 19 国与沙特阿拉伯的大宗商品与银行之间的经济往来，可以使用人民币数字货币进行直接结算，而无

46、需再通过 SWIFT 进行美元结算。截至目前，货币桥项目还有超过 26 个观察成员，包括亚洲基础设施投资银行、韩国银行、法国银行、马来西亚中央银行、国际货币基金组织等。这不仅标志着人民币在国际支付和结算中地位的显著提升，而且预示着全球石油贸易减少对美元的依赖，对人民币国际化进程有里程碑意义。2.3.金砖支付金砖支付（BRICS Pay）:金砖经济体数字支付平台金砖经济体数字支付平台 金砖国家支付系统（金砖国家支付系统（BRICS Pay）是一个由金砖国家经济体共同开发的数字是一个由金砖国家经济体共同开发的数字支付平台支付平台，预计，预计 2024 年金砖峰会期间年金砖峰会期间正式推出正式推出。

47、该项目由金砖国家（巴西、俄罗斯、印度、中国和南非）共同发起的合作项目，最初于 2018 年由金砖国家商业理事会在年度报告中列为首要任务之一，旨在 BRICS PLUS 七国集团实现国家间的数字支付，并且进一步使企业和个人能安全、无缝地使用本币收付款。俄央行行长近日称，金砖国家支付系统可能在 2024 年 10 月份正式推出，159 个国家已准备好在金砖国家支付系统上线时采用该系统。图图17：金砖支付不仅服务国家间支付，还便利金砖支付不仅服务国家间支付，还便利企业和企业和个人的日常个人的日常收付款收付款 数据来源：BRICS Pay 官网 BRICS Pay 的优势在于结合了传统支付系统和新兴技

48、术，如中央银行数字的优势在于结合了传统支付系统和新兴技术，如中央银行数字货币（货币（CBDC）、去中心化金融以及代币化资产（安全货币）。）、去中心化金融以及代币化资产（安全货币）。据 BRICS PAY官网介绍，其金融信息传递将采用独立的分布式系统，采用非对称加密技术，国家之间的结算将以批发数字货币进行。目前正在开发与国家货币互动的原则、汇率计算、发行和清算的相关机制。此外，该系统会创建不同格式之间的支付消息转换器，支持 SWIFT 消息传递标准，并能够与 CIPS 和 SPFS消息系统兼容。结算和清算则由各国私营银行或央行负责，由各国自行决定。表表7：金砖国家支付系统金砖国家支付系统相比相比

49、 SWIFT 具有去中心化、公正、高效等多项优势具有去中心化、公正、高效等多项优势 时间时间 事件事件 去中心化去中心化 资金流动分布在多个参与者之间，而不是集中在中央运营商手中。这降低了系统故障的风险，提高了工作条件的稳定性和透明度。互操作性互操作性 通过使用开放 API，确保客户无论使用何种支付系统，都能访问其账户，资金可以更快、更安全地在系统之间流动。公正性公正性 所有参与金融交易的各方都享有平等的权利，确保没有任何一方获得不公平的优势。包容性包容性 具有可访问性，并为个人和企业提供平等的机会，无论其背景或财务历史如何，也无论收入、地点或其他不违法的因素。责任责任 所有参与金融交易的各方

50、必须对其行为和决策负责。高效性高效性 具有低交易成本和快速支付处理时间。安全性安全性 确保金融信息和交易的安全，并具备高度防范欺诈和网络攻击的能力。透明性透明性 有明确的规则和条例，并向所有参与者公开传达。数据来源：BRICS Pay 官网，国泰君安证券研究 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 19 金砖国家支付系统有利于形成更高效、更公平开放的金融生态。金砖国家支付系统有利于形成更高效、更公平开放的金融生态。由于 SWIFT系统的系统老旧和收费的问题，金砖国家支付系统还可以简化交易流程和降低相关成本。在为全球各个国家和企业，提供一个更顺畅的跨境资金转账的同

51、时，也利于打破现行高度中心化的跨境支付平台和国际货币体系的垄断，推动本币结算，降低汇率波动对金砖国家经贸、投融资合作的影响，还有利于推动国际金融货币体系向着开放、包容、普惠、平衡、共赢的方向发展。表表8：CIPS、货币桥、金砖支付对、货币桥、金砖支付对 SWIFT 起到一定替代作用起到一定替代作用 比较维比较维度度 货币桥货币桥 金砖支付金砖支付 SWIFTSWIFT CIPSCIPS 核心功核心功能能 联接多国 CBDC 系统的“走廊网络”，通过同一分布式账本实现多种 CBDC 的资金传输，结合“去中心化”的点对点报文传输系统，同步实现“去中心化”的跨境资金清算和金融信息交换。利用区块链等新

52、兴技术，创建一个去中心化的支付网络，国家之间的结算以数字货币进行，形成国家货币互动的原则、汇率计算、发行和清算的相关机制。金融报文传送系统，通过报文传送实现金融信息交换但无法进行资金清算和结算。人民币支付清算系统，可进行跨境人民币资金清算和结算，也支持直接参与者之间的金融信息交换。支持币支持币种种 支持多币种 CBDC，普通货币需兑换为本国 CBDC 后进行交易。支持多币种 CBDC，普通货币需兑换为本国 CBDC 后进行交易。支持多币种货币。仅支持人民币。效率效率 运用区块链技术，参与者进行点对点交易，且资金流和信息流同步传递，相比传统跨境支付方式而言更加高效。去中心化的结构可以减少系统单点

53、故障的风险，提升支付系统的稳定性和连续性，从而提高效率。参与的中间机构过多，涉及到不同的时区、国家、合规审查、以及营业时间，整体效率很低。CIPS 包含直接参与者和或间接参与者。直连者需要通过专线接入，并进行相应的系统开发。间接参与者通过SWIFT 通讯方式接入。成本成本 货币桥将买卖双方开户的商业银行直接对接，根据中国央行估算，可节省 50%的成本。使用本币进行结算，无需支付货币兑换费和汇率波动的风险溢价；减少多个机构结算的中间步骤，降低手续费。根据普华永道的估算，SWIFT 跨境支付的交易成本，约占交易总金额的6.38%直接参与者相比于仍然要通过 SWIFT 接入的间接参与者节省一定成本。

54、中心化中心化 由各国央行联合打造，在区块链技术的加持之下，平台呈现去中心化，参与交易的各个成员是平等的关系。资金流动分布在多个参与者之间，而不是集中在中央运营商手中。所有的信息全部集中在SWIFT 手里，整体网络体系以欧美为中心。采用“中心化”模式，系统的运营机构为跨境银行间支付清算有限责任公司。合规性合规性 项目已经进入最小可行化产品（MVP）阶段，各参与央行正在协商中逐步制定业务规则。系统被设计为具有可访问性，并为个人和企业提供平等的机会。有完整的管理体系。有完整的管理体系。安全安全/保保密性密性 基于区块链技术，两国的商业银行交易时，只有这两国的央行才能查看细节，其他国家无法得知。安全性

55、高，被设计为具备高度防范欺诈和网络攻击的能力。遭受的网络攻击和数据泄露事件不断增加。SWIFT 本身作为信息安全的第三方担保机构也存在立场并不中立的争议。中国人民银行负责监督管理清算公司的运营，规范CIPS 业务行为，防范支付风险。数据来源：前金智库，风闻网，汉坤公众号，BRICS Pay 官网，国泰君安证券研究 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 19 3.支付方式支付方式自主可控有望提升银行自主可控有望提升银行 IT 景气度景气度 3.1.新型支付方式的发展带来银行新型支付方式的发展带来银行 IT 改造需求改造需求 第一是业务系统，第一是业务系统，确保系

56、统兼容性是银行确保系统兼容性是银行 IT 改造的首要任务。改造的首要任务。如在数字货币的应用中，商业银行需要建立或升级其 IT 架构，以支持分布式账本技术（DLT）的使用，确保可以与各数字货币项目的技术平台兼容。具体而言，需要运用加密技术、分布式账本技术、可信云计算技术和安全芯片技术等来保证端到端的安全。例如货币桥平台搭建了一套技术系统，其核心是一个专门为货币桥开发的区块链：货币桥区块链（mBridge Ledger 或 mBL）。要接入数字货币交易系统前，银行 IT 系统相关模块的建设势在必行。第二是管理系统，第二是管理系统，合规合规性和监管要求也是银行性和监管要求也是银行 IT 系统设计的

57、重要考虑因素。系统设计的重要考虑因素。银行必须确保其 IT 系统能够满足包括反洗钱（AML）和客户身份验证（KYC）在内的监管要求。此外，开发有效的监管报告工具，将帮助银行生成和提交所需的交易和活动报告，确保业务的透明度和合规性。在进入新的交易体系之后，银行对应的监管机构也可能会出现变化，新的合规系统配合新交易系统也是银行 IT 建设的方向之一。第三是网络安全，第三是网络安全，银行还需要加强网络安全措施，以抵御日益复杂的网络银行还需要加强网络安全措施，以抵御日益复杂的网络攻击。攻击。过去传统的交易结构下，安全系统已经设置得相对完备。然而在新交易规则下，交易的过程可能会出现以往没有见过的漏洞。银

58、行需要采用先进的加密技术来保护交易数据，防止未授权访问。此外，严格的访问控制机制对于确保只有授权用户能够访问敏感信息至关重要，从而维护交易的安全性和用户隐私。图图18：全球范围内参与货币桥项目试点的银行众多全球范围内参与货币桥项目试点的银行众多 数据来源：人大金融科技研究所 3.2.人民币国际化的同时也推动中国金融人民币国际化的同时也推动中国金融 IT 国际化国际化 更多更多外资外资愿意持有人民币资产。愿意持有人民币资产。2023 年，全球第一大石油公司沙特阿美正式对外宣布，已签署最终协议，拟以 246 亿人民币的价格，收购荣盛石化股份有限公司 10%的股权。从人民币交易到持有人民币资产，人民

59、币国际化进程持续演绎。金砖支付等新型国际支付方式能够实现亚洲各国银行之间的直接通信，降低了人民币与其他亚洲货币之间的交易成本。人民币当前已成为全球第四大支付货币，随着去中心化的新型国际支付、结算体系的发展，其在国际交易中的活跃度将进一步提升。人民币支付相关合作协议不断增加。人民币支付相关合作协议不断增加。2024 年 8 月 19 日，中国人民银行与越南国家银行签署合作谅解备忘录，进一步促进双方在本币结算、本币互换以及跨境支付互联互通等领域的合作。更早前的 5 月 21 日，中国人民银行与泰国银行签署关于促进双边本币交易合作框架的谅解备忘录。中国人民 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之

60、后的免责条款部分 17 of 19 银行 2023 年 10 月发布的2023 年人民币国际化报告显示，中国共与 40个国家和地区的中央银行或货币当局签署过双边本币互换协议，目前有效协议 29 份，互换规模超过 4 万亿元人民币。中俄中俄深化伙伴关系，进一步建立通畅的深化伙伴关系，进一步建立通畅的贸易结算渠道。贸易结算渠道。8 月 21 日中俄总理在莫斯科市举行第二十九次定期会晤。两国总理指出，中俄新时代全面战略协作伙伴关系达到历史最高水平并持续向前发展。5 月俄罗斯联邦总统普京对华进行国事访问期间，两国元首对全方位发展中俄各领域合作作出战略部署。双方指出，中俄始终视彼此为优先合作伙伴，进一步

61、深化金融领域务实合作对保障中俄贸易稳定具有重要意义，将继续深化双方金融机构、银行间理解和对话交流，畅通中俄正常贸易结算渠道。表表9：中俄总理中俄总理的第的第二十九次会晤二十九次会晤在深化金融合作方面达成一系列共识在深化金融合作方面达成一系列共识 商定内容商定内容 支持在双边贸易、投资、信贷及其他经贸活动中保持业已达成的高水平本币结算比例。巩固和发展支付结算基础设施，包括在对方国家开设代理账户和分支机构。加强中俄银行业保险业合作，包括加强监管领域合作，促进在两国境内开设的双方银行和保险机构稳健发展；在中俄跨境货物运输以及国际货运中，支持保险公司按照商业自愿、风险可控的原则提供保险保障。支持并为相

62、互投资创造必要条件，支持中俄机构在两国证券市场以市场化方式融资，并根据市场化原则提供相应基础设施服务。支持在提升支付便利性以及保险、再保险领域开展进一步合作，为双方游客量增长创造良好条件。在双方会计准则（在债券发行领域）、审计准则及审计监管等效互认的基础上，积极推动务实领域互利合作。进一步深化双方在反洗钱和打击恐怖主义融资领域，特别是在金融行动特别工作组（FATF）以及欧亚反洗钱和反恐怖融资组织（EAG）框架内的沟通与合作。支持在双边贸易、投资、信贷及其他经贸活动中保持业已达成的高水平本币结算比例。巩固和发展支付结算基础设施，包括在对方国家开设代理账户和分支机构。数据来源：新华社，国泰君安证券

63、研究 随着人民币国际化的推进，中国金融随着人民币国际化的推进，中国金融 IT 也在走向国际化的道路。也在走向国际化的道路。过去国际结算的主要货币基本为美元，美国在输出美元的同时，也在将基于美元结算的金融 IT 系统向外输出。例如东南亚市场，除少数银行外，大部分长期采购欧美软件厂商系统。我们认为，随着人民币国际化进程的推进，人民币结算比例在国际结算中逐步提升，中国的金融 IT 系统在国外的认可度也将大幅提升。对于国内银行 IT 厂商而言，出海除了能够开启更大的市场空间外，更多的是在商业模式上升级。国内厂商进入海外市场，在商业模式上也会采用欧美厂商的打法，银行客户会为软件授权付费。收入提升的同时盈

64、利能力也将进一步提升。图图19：长亮科技向长亮科技向泰国汇商银行泰国汇商银行输出核心系统输出核心系统 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 19 数据来源：长亮科技 4.投资建议投资建议 除了 IT 基础设施之外，金融交易规则同样需要自主可控。当 SWIFT 失去中立性进而成为一种制裁武器后，银行间交易结算将需要更为自主可控的规则和系统。在新的规则建立过程中，银行 IT 公司将迎来新的业务需求，同时伴随着人民币国际化，业务出海也有望加速。推荐标的：宇信科技、京北方，受益标的：长亮科技、神州信息、天阳科技、科蓝软件、高伟达、安硕信息、四方精创、银信科技。表表10

65、：推荐标的估值表推荐标的估值表 公司名称公司名称 股票代码股票代码 收盘价（元）收盘价（元）2024/08/30 EPS（元）（元）PE 评级评级 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 宇信科技宇信科技 300674.SZ 10.73 0.47 0.57 0.66 22.83 18.82 16.26 增持 京北方京北方 002987.SZ 11.16 0.55 0.66 0.77 20.29 16.91 14.49 增持 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 5.风险提示风险提示 新技术落地进度不及预期新技术落地进度不及预期。货币桥和金砖支付等新技术的研发和实

66、施涉及复杂的技术挑战和大量的资源投入。如果相关技术的发展和落地进度不及预期，可能导致银行对相关服务和产品的购买延迟或取消，监管和合规风险。监管和合规风险。各国对金融市场的监管在不断加强，且不同国家和地区的法律法规差异较大，银行 IT 公司需要确保其技术解决方案符合各国的监管要求和数据保护法。如果公司未能及时适应和符合新监管规定，可能导致合规成本增加或面临法律和财务处罚。市场竞争加剧。市场竞争加剧。银行 IT 服务领域的市场竞争激烈，尤其是在人民币国际化和全球支付系统扩展的推动下，众多技术公司可能加入争夺项目，如大型 IT企业和新兴金融科技公司。市场竞争的加剧可能导致服务价格下降，利润空间收窄。

67、行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 19 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下

68、发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见

69、均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事

70、。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本

71、公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：