【研报】食品饮料行业：小面包、大世界从山崎宾堡看烘焙龙头成长-20200813[53页].pdf

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1、证券证券研究研究报告报告|行业行业深度深度报告报告日用日用消费消费|食品食品饮料饮料小面包、大世界从山崎宾堡看烘焙龙头成长报告日期：2020年8月13日杨勇胜杨勇胜于佳琦于佳琦田地田地SS（研究助理）-2-目录目录一、山崎面包梳理一、山崎面包梳理分析分析二、宾堡集团梳理分析二、宾堡集团梳理分析三、对桃李的启示三、对桃李的启示nMrOnNoRsNoMuMrOtPpQsR9PcMbRoMrRmOmMkPnNyQkPrQnO9PnMuMMYoOoQuOoOtN-3-一、山崎面包梳理一、山崎面包梳理分析分析1 1、行业、行业& &山崎介绍山崎介绍2 2、空间对比、空间对比3 3、山崎发展历程、山崎发展

2、历程4 4、山崎成功因素、山崎成功因素5 5、财务、财务& &估值估值-4-早期在日本面包也属于舶来品。早期在日本面包也属于舶来品。20世纪50年代以前，面包在日本并非主食，面包行业发展较为曲折，始终难以引起普通民众的兴趣。2020世纪世纪6060- -8080年代是日本面包行业发展的黄金时期，年代是日本面包行业发展的黄金时期，面包主食化推动行业快速发展。面包主食化推动行业快速发展。人均面包消费量从6kg提升至9.5kg，过去50多年，面包主食化率从8.4%提升至40%。转折背后有政府带动及日本饮食改变等因素，二战后日本粮食短缺，从美国进口大量小麦和脱脂奶粉，将面包和牛奶做成营养午餐供应给学校

3、。而且战后经济快速发展，餐食习惯简便化。山崎、敷岛、富士等就是在这段黄金时期快速建厂、扩渠道、扩品类，奠定龙头地位。8080年代后，日本烘焙行业逐步进入存量时代。年代后，日本烘焙行业逐步进入存量时代。人均消费量低于欧美，但高于亚太地区，行业整体量增缓慢，龙头企业开始布局海外、开拓新品类、新业务。行业：日本面包行业发展历史行业：日本面包行业发展历史0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072

4、0092011201320152017米(%)面包(%)面条(%)其他谷物(%)时间195019551965197519851995日本人均面包消费量（kg）4.25.98.89.59.79.7图：图：19632017年日本面包主食化趋势年日本面包主食化趋势资料来源：欧睿、日本总务省统计局、招商证券图：日本烘焙行业规模及增速（单位：十亿日元）图：日本烘焙行业规模及增速（单位：十亿日元）-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%1,9001,9502,0002,0502,1002,1502,2002,2502,3002,3502,4002,450烘焙规模（十亿日元）yoy-5-山崎山崎面包份额

5、遥遥领先。面包份额遥遥领先。日本面包行业前三大龙头均是本土企业，2019年山崎在日本烘焙行业市占率为23.7%，远远高于第二名敷岛面包（7.4%）和第三名富士面包（7.2%）之和。前期先后经历全国和全球扩张，增长较快，前期先后经历全国和全球扩张，增长较快，2121世纪后增长乏力。世纪后增长乏力。随着日本国内面包行业逐渐成熟，山崎收入增长遇到瓶颈，虽然21世纪后尝试过并购、扩品类等多种手段，但成效一般。行业：山行业：山崎崎面包稳居行业龙头面包稳居行业龙头23.7%7.4%7.2%2.7%2.0%25.0%4.3%27.7%山崎面包敷岛面包富士面包Kobeya BakingFirst Baking

6、手工作坊贴牌其他图：日本烘焙行业竞争格局图：日本烘焙行业竞争格局-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0% 0 100.0 200.0 300.0 400.0 500.0 600.0 700.0 800.0 900.0收入（人民币亿元）yoy图：山崎面包历史收入及增速图：山崎面包历史收入及增速资料来源：欧睿、公司公告、招商证券注：收入规模换算为人民币，增速yoy是用原始货币日元计算-6-规模对比：规模对比：不管是从销售额还是工厂数量看，山崎已经远远领先敷岛和富士。业务对比：业务对比：除了食品业务，三家龙头均有向供应链延伸布局，