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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业跟跟踪踪 报报告告 证券研究报告证券研究报告 industryIdindustryId 石油石化石油石化 推荐推荐 (维持维持 ）relatedReportrelatedReport 分析师：分析师：张志扬张志扬 S0190520010003 刘梓涵刘梓涵 S0190523070006 assAuthor 投资要点投资要点 summary 市场直观感受，油价预期往往沿着加息-利空需求-油价回落的逻辑链条演绎。但历史经验来看，但历史经验来看，美联储加息通道油价往往表现强势美联储加息通道油

2、价往往表现强势：美联储以美联储以控制控制通胀目标通胀目标及及失业率为己任，加息背后通常具有朴实的逻辑失业率为己任，加息背后通常具有朴实的逻辑经济数据强经济数据强劲、劲、就业充分、通胀强势、经济就业充分、通胀强势、经济需要降温，因此升息通道中需要降温，因此升息通道中，国际原油价，国际原油价格往往表现强势，这是源于需求的支撑。格往往表现强势，这是源于需求的支撑。而降息通道，不论是预防型降息亦或是纾困型降息，多数情况是在美国高频经济数据预期转而向下时发生，通常而言，需求预期的转向往往对油价造成一定压力，直至降息起效市场对宏观预期扭转。分析原油价格走势时，我们常将 OPEC 作为供给端最大的变量来进行

3、研究和跟踪，主因 70 年代中期以后，OPEC 产油国收回本国石油资源主权，先后通过直接控价、控制产量等手段来“操控”原油价格。但考虑到全球宏但考虑到全球宏观经济本身的波动叠加地缘政治、产油国本身战略定力观经济本身的波动叠加地缘政治、产油国本身战略定力等因素等因素，油价，油价走势走势并未一直如并未一直如 OPEC 所愿所愿，在宏观需求的大框架下分析，在宏观需求的大框架下分析 OPEC 行为及其造行为及其造成的影响更有意义成的影响更有意义。从利率政策从利率政策背后的宏观需求以及背后的宏观需求以及原油价格原油价格走势走势关系来看，在过去关系来看，在过去 7 轮加息轮加息进程中，利率、油价往往共向；

4、降息往往伴随油价回落。进程中，利率、油价往往共向；降息往往伴随油价回落。1980 年后美联储超前管理的思路或可对这一现象解释：经济上行、预防过热，通常促使联储加息先行，利率上行阶段常伴随失业率下行，CPI、PMI、GDP 上行，加息的目的是抑制过热，因此加息进程中强劲的宏观需求带动油价上行；降息阶段无论是预防型还是纾困型，通常伴随失业率提升，制造业 PMI 下降，GDP 增速下行，拖累原油价格回落。在宏观大势下，OPEC 的“锦上添花”通常会加强油价趋势，而逆宏观大势的调控，往往“无功而返”。当当下，在下，在 OPEC 及及 OPEC+国家维护高油价的意愿明显背景下，海外宏观波国家维护高油价的

5、意愿明显背景下，海外宏观波动对油价趋势如何演绎，我们通过复盘历史上产油国相对稳定的供应政策动对油价趋势如何演绎，我们通过复盘历史上产油国相对稳定的供应政策时期，宏观波动对油价的影响来对未来油价走势进行推演。时期，宏观波动对油价的影响来对未来油价走势进行推演。原油价格中短期原油价格中短期尚不具备趋势性回落前提且尚不具备趋势性回落前提且或或仍有上行动力仍有上行动力，但亦需警惕，但亦需警惕OPEC 囚徒困境囚徒困境。后续来看，需求端欧洲需求似乎在俄乌冲突后探底，中国为代表的非经合组织国家需求企稳回升，美国需求或成为全球原油消费最大的边际变化。按照以往复盘，美国经济高频数据回落、针对于此的预按照以往复

6、盘，美国经济高频数据回落、针对于此的预防型降息或导致原油价格阶段性回落，在未出现重大经济风险之前，原油防型降息或导致原油价格阶段性回落，在未出现重大经济风险之前，原油价格或不具备趋势性回落之前提。价格或不具备趋势性回落之前提。同时考虑后续同时考虑后续美国汽油需求美国汽油需求正正进入旺进入旺季，短中期油价或仍有上行空间季，短中期油价或仍有上行空间。但但与与此同时，考虑伊朗前期拟提升产量，此同时，考虑伊朗前期拟提升产量，参照历史复盘来看，参照历史复盘来看，OPEC 会否由此引发囚徒困境亦需后续关注。会否由此引发囚徒困境亦需后续关注。风险提示：风险提示：宏观经济下行风险、产油国恶性增产风险、地缘政治