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1、行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告电力设备/电网设备 2024 年 04 月 30 日 电网投资不足成为新能源消纳瓶颈，配网环节弹性巨大 看好新型电力系统系列研究报告之一 相关研究 证券分析师 王艺儒 A0230523110003 朱栋 A0230522050001 联系人 王艺儒(8621)23297818 本期投资提示：新型电力系统“双高”特性明显。其高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性，使其较传统电力系统复杂程度呈指数级上升。可再生能源已兼具环保性与经济性，国内风电光伏 2015-2023 年占发电量比重从 3.92%提升至 15.56%。2023 年中国电能占终端能

2、源消费比重约 28%，预计提高至 2025 年的 30%以上、2035 年的 36%。新能源消纳问题再现。2024 年 2 月全国弃风弃光率达到 6.3%、6.6%，且风电光伏装机容量占比高的省份，弃风弃光率整体明显更高。业内开始讨论取消 95%消纳红线限制。欧盟更重视电网投资，可再生能源消纳能力强。2020 年欧盟可再生能源发电量占比 38%，首超化石能源的 37%。2023 年德国可再生能源发电量在总发电量中占比 56%，其中风电占 31.1%，光伏占 12.1%，而火电仅占 26%。究其原因，欧洲在大力投资新能源的同时，亦重视在电网侧的投资，IEA 口径欧盟电网投资/电源投资的比例整体维

3、持在 40%以上水平，而国内已经持续 4 年低于 30%。国内电网投资占比底部，电网投资不足成瓶颈，配网预期差更大。国内电网投资占电力行业投资比例从 2018 年 66%持续下降至 2023 年 35%，尤其配网端，2023 年国内 110 千伏及以下等级电网投资 2901 亿元，甚至较 2018-2019 年的 3085 亿元、3074 亿元都略有下滑。电网投资不足已经成为限制国内消纳可再生能源的瓶颈。按照相关规划，配网端在历史欠债巨大的背景下，却背负了诸多新任务，与历史投资数据反差极大。2024Q1 电网工程投资同比增长 14.7%（17-22 年区间-6.74%到 1.83%，23Q1

4、7.5%，23 年 5.4%）。每轮电力投资结构调整都孕育着至少数只十倍股的机会。国内电力短缺，电源投资占比畸高至 70%，孕育了东方电气（03-08 年）、哈空调（04-08 年）为代表的传统发电侧投资机会；随后因发电与用电地域不重合，特高压等电网大发展，电网投资占比从 30%提升至60%以上，驱动特变电工（06-08 年）、许继电气（05-14 年）、国电南瑞（08-11 年）等轮番表现；再到近 5 年来电源侧新能源爆发，电源投资占比从 2017 年 35%再度于 2023年达到 64.7%，此间以金风科技（13-15 年）、中材科技（13-21 年）为代表的风电、以隆基绿能（17-21

5、年）、通威股份（17-21 年）为代表的光伏，依次展现了波澜壮阔的行情。首推配网，推荐许继电气、金智科技、四方股份。基于历史投资数据和未来配网所肩具的使命，未来电网投资占比有望从目前 35%左右的水平恢复至 50%甚至更高水平；尤其在配网环节，基数更低、欠债更多、预期差更大。且配网投资主体有望多元化，从原有国家电网+南方电网两轮驱动，开始向负荷聚合商或虚拟电厂等更广泛的角色蔓延。基于相关公司二次设备收入占比、目前估值水平、虚拟电厂等新型业务布局等角度，推荐许继电气、金智科技、四方股份，关注国电南瑞、海兴电力。风险提示：电网投资大幅低于预期；电力改革进展大幅低于预期。请务必仔细阅读正文之后的各项

6、信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共16页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 首推配网，推荐许继电气、金智科技、四方股份。基于历史投资数据和未来配网所肩具的使命，未来电网投资占比有望从目前 35%左右的水平恢复至 50%甚至更高水平；尤其在配网环节，基数更低、欠债更多、预期差更大。且配网投资主体有望多元化，从原有国家电网+南方电网两轮驱动，开始向负荷聚合商或虚拟电厂等更广泛的角色蔓延。基于相关公司二次设备收入占比、目前估值水平、虚拟电厂等新型业务布局等角度，推荐许继电气、金智科技、四方股份，关注国电南瑞、海兴电力。原因及逻辑 新型电力